银行业投资策略报告：先抑后扬在希望的田野上1231.ppt

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1、,16,table_research,上市公司总家数,table_main,0,table_reports,1,table_report先抑后扬 在希望的田野上港澳资讯 68,方正证券研究所证券研究报告,银行业研究报告,年度行业投资策略报告2012.12.31 增持,分析师：周伟执业证书编号：S1220511020001E-mail：联系人：谭辉TEL：010-68582892Email：重要数据table_important,银行业投资要点 方正行业研究类模板1.宏观经济复苏，通胀温和，估值修复可期2012 年三季度以来，中国宏观经济出现见底回升信号。我们认为，明年中国经济将继续回升，上半年

2、通胀压力较低，下半年 CPI 上行，全年CPI 可控，明年央行货币政策将保持稳健，调息和调准概率不大，为银行业业绩稳健增长提供了相对稳定的宏观环境。2013 年，流动性将伴随经济增速回升而略有改善，银行稳健的业绩和流动性改善将驱动低估值的银,总股本(亿股)销售收入(亿元)利润总额(亿元)行业平均 PE平均股价(元)table_industryTrend银行业相对指数表现9%-1%-11%-21%,14707.6719296.2810629.626.873.79,4000300020001000,行板块走出反弹行情。2.2013 年上市银行整体利润增速 10%左右政策红利和城镇化主题刺激投资需求

3、和融资需求；温和通胀降低降息概率，有利于银行维持息差。在宏观经济回升的背景下，银行议价能力增强，息差呈前低后高走势。中间业务因经济回升，需求增加而复苏，中间业务增速较 2012 年提高。3.息差：预计前低后高2012 年，宏观经济下行导致贷款收益率下降；降息和利率市场化导致息差收窄。按揭贷款重定价和经济下行导致的银行议价能力下降难以短期改善，2013 年一季度息差下行压力较大。2013 年下半年，降息和利率市场化导致的利率重定价基本完成，宏观经济复苏驱动银行息差上行，息差滞后经济 1-2 个季度反弹，预计全年息差呈前低后高走势。,成交金额相关研究审时度势，防守反击,银行,沪深300,4.中间业

4、务：明年增速有望恢复2012 年中间业务收入增速放缓的原因主要包括：经济增速放缓，银监会清理银行不合理收费，降息导致息差转化成的中间业务收入减少。2013年，宏观经济复苏将驱动中间业务增长走强；同时，2012 年中间业务增长接近停滞导致的低基数效应、银监会清理银行不合理收费基本结束也为中,简标准 调权重 延期限法舒缓再融资压力,新资本管理办,间业务收入恢复快速增长提供了支持。5.不良率或反转向下2012 年以来，上市银行不良率普遍反弹，但整体不良率并不高。工,请务必阅读最后特别声明与免责条款,农中建四大行不良率呈下降趋势；股份制银行不良率总体呈上升趋势，其中浦发银行和平安银行不良率上升较快。从

5、上市银行来看，不良率变化一般滞后 GDP 增速变化 6 个月-1 年，目前中国宏观经济出现见底回升迹象，预计 2013 年上半年，上市银行不良率有望企稳，而下半年不良率有望反转向下。6.个股推荐在 个股方 面，我 们推荐特 色鲜明、差异 化优势明 显的民 生银 行（600016）、招商银行（600036）、兴业银行（601166）。,研究源于数据,研究创造价值,2,目 录1.投资逻辑：行业增速前低后高，精选优势个股.41.1 宏观经济见底回升.41.2 行业利润增速前低后高，全年与 2012 年基本持平.91.3 流动性好转和估值修复驱动板块反弹.101.4 精选个股逻辑：息差与风控.122.

6、息差：预计前低后高.122.1 2012 年：重重困难困扰息差.122.2 2013 年：雨过天晴，息差 U 型反转.133.中间业务：明年增速有望恢复.143.1 2012 年：中间业务熊市.143.2 2013 年：中间业务增长有望走强.154.拨备充足，不良率可能反转向下.164.1 银行业拨备充足.164.2 不良率温和上行，2013 年下半年有望反转向下.165.个股推荐.185.1 民生银行（600016）.185.2 招商银行（600036）.185.3 兴业银行（601166）.196.盈利预测与估值.19,研究源于数据,研究创造价值,图表 2,3,图表目录图表 1 PMI（生

7、产与需求）.4PMI（库存）.4图表 3 用电量与发电量增速走出低谷.4图表 4 GDP 季度增速.5图表 5 工业增加值增速.5图表 6 固定资产投资当月同比增速.5图表 7 行业固定资产投资当月同比增速.5图表 8 消费增速.6图表 9 进出口增速.6图表 10 石油、有色、农产品价格是 CPI 先行指标.7图表 11 CPI、PPI 走势.8图表 12 输入型通胀压力不大.8图表 13 中央经济工作会议要点分析.8图表 14 2013 年中国主要经济指标预测.9图表 15 上市银行利润增速下滑明显.10图表 16 工业增加值增速和 M2 增速关系.11图表 17 2012 年银行板块走势

8、.11图表 18 银行板块估值趋势.11图表 19 银行是估值最低的板块.12图表 20 上市银行单季净息差走势.13图表 21 贷款利率、上市银行息差与 GDP 关系.14图表 22 票据贴现利率与工业增加值关系.14图表 23 上市银行中间业务增速大幅放缓（%）.14图表 24 上市银行中间业务收入增速与 GDP 增速关系.15图表 25 商业银行拨备覆盖率.16图表 26 上市银行拨备覆盖率.16图表 27 商业银行不良贷款率结构.16图表 28 各类商业银行不良贷款率.16图表 29 上市银行不良贷款率.17图表 30 商业银行不良贷款率与 GDP 关系.17图表 31 商业银行不良贷

9、款增速与 GDP 关系.17图表 32 部分国有行不良率与 GDP 关系.18图表 33 部分股份制银行不良率与 GDP 关系.18图表 34 上市银行盈利预测与估值.19,研究源于数据,研究创造价值,2009-12,2012-09,2008-12,2009-03,2009-06,2009-09,2010-03,2010-06,2010-09,2010-12,2011-03,2011-06,2011-09,2011-12,2012-03,2012-06,2008-12,2009-03,2009-06,2009-09,2009-12,2010-03,2010-06,2010-09,2010-12

10、,2011-03,2011-06,2011-09,2011-12,2012-03,2012-06,2011-06,2009-12,2010-02,2010-04,2010-06,2010-08,2010-10,2010-12,2011-02,2011-04,2011-08,2011-10,2011-12,2012-02,2012-04,2012-06,2012-08,2012-10,2012-09,-20,4,1.投资逻辑：行业增速前低后高，精选优势个股1.1 宏观经济见底回升1.1.1 经济出现见底回升迹象2012 年三季度以来，中国宏观经济出现见底回升信号。PMI 和工业增加值增速连续反弹

11、。（1）先行指标分析PMI 走势良好。四季度以来，PMI 指数超过 50，且 PMI 指数和PMI 库存指数均呈见底回升趋势，这在一定程度上表明，实体经济需求恢复，且企业库存增加，表明对实体经济未来较为乐观。,7065605550454035302520,图表 1,PMI（生产与需求）,7065605550454035302520,图表 2,PMI（库存）,PMI 月%PMI:新订单 月%,PMI:生产 月%PMI:新出口订单 月%,PMI 月%PMI:产成品库存 月%,PMI:生产 月%PMI:原材料库存 月%,数据来源：wind 方正证券研究所2012 年 9 月起，用电量和发电量当月同比

12、增速明显提高，表明实体经济尤其是第二产业（工业、建筑业、公用事业）景气度改善。,50403020100-10,图表 3,用电量与发电量增速走出低谷,全社会用电量:当月同比 月%数据来源：wind 方正证券研究所,产量:发电量:当月同比 月%,研究源于数据,研究创造价值,2008-12,2009-03,2009-06,2009-09,2009-12,2010-03,2010-06,2010-09,2010-12,2011-03,2011-06,2011-09,2011-12,2012-03,2012-06,2012-09,2008-09,2008-12,2009-03,2009-06,2009-

13、09,2009-12,2010-03,2010-06,2010-09,2010-12,2011-03,2011-06,2011-09,2011-12,2012-03,2012-06,2012-09,2008-12,2009-03,2009-06,2009-09,2009-12,2010-03,2010-06,2010-09,2010-12,2011-03,2011-06,2011-09,2011-12,2012-03,2012-06,2012-09,2008-12,2009-03,2009-06,2009-09,2009-12,2010-03,2010-06,2010-09,2010-12,2

14、011-03,2011-06,2011-09,2011-12,2012-03,2012-06,2012-09,5,（2）经济增长见底回升2012 年三季度，GDP 季度同比增速下滑趋势放缓，环比增速见底回升。从二季度开始，工业增加值环比增速显著提高；从三季度开始，工业增加值同比增速见底回升。,16141210%86420,图表 4,GDP 季度增速,25%20151050,图表 5,工业增加值增速,1.41.2%1.00.80.60.40.20.0,工业增加值:当月同比,GDP:当季同比,GDP:环比:季调,工业增加值:累计同比,工业增加值环比（季调，右轴）数据来源：wind 方正证券研究所（

15、3）投资固定资产投资同比增速从 2012 年一季度显著回升后，一直处于高位，主要是房地产投资和基建投资增速显著提升。,45%40,图表 6,固定资产投资当月同比增速,10080,图表 7,行业固定资产投资当月同比增速,35,302520151050,6040200-20,-40,制造业%,交通运输、仓储和邮政业%水利、环境和公共设施管理业%房地产业%数据来源：wind 方正证券研究所,研究源于数据,研究创造价值,2009-12,2008-12,2009-03,2009-06,2009-09,2010-03,2010-06,2010-09,2010-12,2011-03,2011-06,2011

16、-09,2011-12,2012-03,2012-06,2012-09,2012-09,2008-12,2009-03,2009-06,2009-09,2009-12,2010-03,2010-06,2010-09,2010-12,2011-03,2011-06,2011-09,2011-12,2012-03,2012-06,6,（4）消费消费从三季度开始回暖，社会消费品零售总额增速回升，消费者信心指数大幅回升至 105 左右，表明消费已基本走出最困难的时期并恢复到正常水平。消费者预期的改善对 2013 年消费的增长提供了保障。图表 8 消费增速,120115110105100959085,消

17、费者信心指数（左轴）,35302520151050社会消费品零售总额当月同比（%）,数据来源：wind 方正证券研究所（5）进出口由于欧债危机积重难返，以及美国经济复苏势头低于预期，2012年进出口增速总体呈下滑趋势，预计明年进出口增速仍将低位徘徊，难对经济增长有太大贡献。,图表 9100%806040200-20-40-60出口金额:当月同比进出口金额:当月同比数据来源：wind 方正证券研究所,进出口增速进口金额:当月同比,研究源于数据,研究创造价值,2004-12,2005-03,2005-06,2005-09,2005-12,2006-03,2006-06,2006-09,2006-1

18、2,2007-03,2007-06,2007-09,2007-12,2008-03,2008-06,2008-09,2008-12,2009-03,2009-06,2009-09,2009-12,2010-03,2010-06,2010-09,2010-12,2011-03,2011-06,2011-09,2011-12,2012-03,2012-06,2012-09,7,1.1.2 温和通胀确保货币政策稳健2012 年中国 CPI 处于下行通道，且已低于 2%，我们认为，明年上半年通胀压力较低，下半年 CPI 上行，全年 CPI 可控。我们认为，在明年 CPI 压力总体不大的情况下，明年央行

19、货币政策将保持稳健，调息和调准概率不大，为银行业业绩稳健增长提供了相对稳定的宏观环境。（1）中国的通胀（CPI 涨跌幅）存在一个大致 3 年的周期。最近一次通胀高峰在 2011 年 3 季度，下一个通胀高峰应该在 2014 年。2013 年通胀仍将处于温和、可控的水平。（2）从下图看到，石油及制品价格指数、有色金属价格指数、农产品价格指数是 CPI 的先行指标，其变化领先 CPI 变化 3-6 个月。四季度以来，石油和有色金属价格仍然向下，农产品价格指数涨幅略有提高，但仍然处于较低水平，因此，预计 2013 年上半年通胀压力较小，而在下半年，随着宏观经济复苏的持续和大宗商品及农产品价格的上涨，

20、2013 年下半年通胀率可能有所上升。,30,图表 10,石油、有色、农产品价格是 CPI 先行指标,80,%,25,60,%,204015,105,200,0-20-5,-10-15,CPI月同比石油及制品价格指数月同比（右轴）,农产品批发价格总指数月同比有色金属价格指数月同比（右轴）,-40-60,数据来源：wind 方正证券研究所（3）目前 PPI 涨幅仍为负值，且 CPI 变化幅度较 PPI 变化幅度小，因此，即使 2013 年 PPI 反弹，CPI 上涨幅度仍然有限。（4）预计 2013 年输入型通胀压力不大。1）从 CRB 现货和期货价格指数来看，目前国际大宗商品价格处于相对低位且

21、有下行趋势，而美元指数则小幅上行；2）从国际宏观经济来看，欧债危机仍未消除，美国经济复苏乏力。国际需求不旺限制了大宗商品价格的大幅上涨。,研究源于数据,研究创造价值,2010-12,2005-12,2006-06,2006-12,2007-06,2007-12,2008-06,2008-12,2009-06,2009-12,2010-06,2011-06,2011-12,2012-06,2010-04,2008-12,2009-04,2009-08,2009-12,2010-08,2010-12,2011-04,2011-08,2011-12,2012-04,2012-08,投资,消费,8,1

22、5%1050,图表 11,CPI、PPI 走势,800700600500400300,图表 12,输入型通胀压力不大,120100806040,200,-5-10-15,1000,200,CPI:当月同比PPI:生产资料:当月同比,PPI:全部工业品:当月同比PPI:生活资料:当月同比,CRB现货指数（左轴）实际美元指数（右轴）,CRB期货价格指数（左轴）,数据来源：wind 方正证券研究所1.1.3 2013 年经济政策：城镇化+稳健货币（1）中央经济工作会议定调城镇化主题2012 年 12 月中央经济工作会议对 2013 年经济工作的主要政策要点如下：,图表 13,中央经济工作会议要点分析

23、,政策领域财政政策、货币政策房地产调控,政策要点发挥好投资对经济增长的关键作用。要增加并引导好民间投资，同时在打基础、利长远、惠民生、又不会造成重复建设的基础设施领域加大公共投资力度。积极稳妥推进城镇化，着力提高城镇化质量。培育一批拉动力强的消费增长点，增强消费对经济增长的基础作用。要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，要适当扩大社会融资总规模，保持贷款适度增加要继续坚持房地产市场调控政策不动摇。,对 2013 年的政策含义投资仍将维持稳健增长基础设施建设和房地产投资仍有较大空间可能在特定领域出台刺激消费的政策，如减税、财政补贴等货币供给保持合理增速房地产投资增速合理增长，以支持自住和改善

24、型需求为主,数据来源：方正证券研究所整理可见，明年宏观经济政策的核心是维持投资的合理增长，关键措施是城镇化。货币政策仍将保持稳健，而明年较为温和的通胀为稳健的货币政策提供了良好的环境。,研究源于数据,研究创造价值,但,9,（2）2013 年货币政策：以稳为主根据 2012 年 3 季度央行货币政策执行报告，预计央行 2013年仍将继续实施稳健的货币政策，保持货币环境稳定，引导货币供给和社会总融资规模平稳增长。预计明年央行不会在基准利率和存准率上有大的动作，但可能稳步推进利率市场化，并通过公开市场操作维持市场流动性和货币供给的稳定。1.1.4 2013 年宏观经济预测预计明年中国经济将在中央经济

25、工作会议确定的城镇化这一大主题下保持较快增长，增速较 2012 年有提高。方正证券宏观组对 2013 年中国主要经济指标预测结果如下：,图表 14,2013 年中国主要经济指标预测,GDP:季调环比,2012(E),2013-Q1(E)1.8,2013-Q2(E)2.0,2013-Q3(E)2.4,2013-Q4(E)2.6,2013(E)-,GDP:同比CPI:同比PPI:同比M2:同比新增贷款(万亿元)工业增加值:同比社会消费品零售:同比固定资产投资:同比出口(亿美元)进口(亿美元)贸易顺差(亿美元),7.82.7-1.714.58.4210.014.320.720476183452131

26、,8.32.3-1.114.72.5510.314.920.045564638-81,8.32.7-0.515.02.4510.914.321.356645015649,8.53.31.815.41.9011.415.324.159705090880,8.83.92.715.61.7012.015.624.761725458714,8.53.10.715.68.6011.215.022.922362202022161,数据来源：方正证券研究所预计 2013 年宏观经济增速呈前低后高趋势，全年 GDP 增速 8.5%；通胀温和，全年 CPI 涨幅 3.1%。预计 2013 年全年 M2 增速 1

27、5.6%，较 2012 年提高。1.2 行业利润增速前低后高，全年与 2012 年基本持平1.2.1 2012 年利润增速放缓从历史数据来看，银行板块利润增速相对稳定，利润增速波动也相对较小。2012 年 1-3 季度，上市银行利润增速下滑趋势明显。如下图所示，2012 年 1-3 季度，上市银行累计净利润同比增速为 17.45%，较 2011 年增速下降 11.51 个百分点。,研究源于数据,研究创造价值,10,70%6050403020100,图表 15,上市银行利润增速下滑明显,28.96,17.45,2008国有银行增速,2009股份制银行增速,2010,城商行增速,2011,2012

28、年1-3季度全部上市银行增速,数据来源：公司公告 方正证券研究所1.2.2 2013 年上市银行整体利润增速 10%左右1、宏观经济为银行维持较快增长提供良好环境（1）经济增速企稳回升，利好银行息差扩大和中间业务增长。（2）经济回暖助力银行资产质量优化和不良资产化解。2、政策红利提供业绩支撑城镇化主题刺激投资需求和融资需求；温和通胀降低降息概率，有利于银行维持息差。3、息差前低后高预计明年一季度由于按揭贷款重定价导致银行息差下行压力较大，二季度起随着降息和利率市场化导致的利率重定价基本完成，以及宏观经济增速恢复导致信贷需求增加，银行议价能力增强，息差将稳中有升，息差呈前低后高走势。4、中间业务

29、增速较 2012 年提高中间业务增速与宏观经济增速相关度较高，2013 年中间业务有望走出低谷，实现较快增长。5、银行板块利润增速将呈现前低后高态势，全年增速 10%左右。1.3 流动性好转和估值修复驱动板块反弹1.3.1 流动性好转是大概率事件目前宏观经济有见底复苏迹象，2013 年流动性可能略有改善，且银行业绩增速稳健，银行股将以震荡向上行情为主，个股行情分化，把握优势个股的估值修复等阶段反弹机会。工业增加值增速和 M2 增速之间存在较为明显的正关系。2013年 M2 增速提高概率较大。预计明年经济增速回升，M2 增速也将随之提高，CPI 将在上半年维持一段低水平之后反弹。根据方正证券宏观

30、组预测，2013 年流动性较 2012 年有改善，M2 增速和新增信贷均较 2012 年提高。,研究源于数据,研究创造价值,2008-12,2009-02,2009-04,2009-06,2009-08,2009-10,2009-12,2010-02,2010-04,2010-06,2010-08,2010-10,2010-12,2011-02,2011-04,2011-06,2011-08,2011-10,2011-12,2012-02,2012-04,2012-06,2012-08,2012-10,2007-01,2007-04,2007-07,2007-10,2008-01,2008-0

31、4,2008-07,2008-10,2009-01,2009-04,2009-07,2009-10,2010-01,2010-04,2010-07,2010-10,2011-01,2011-04,2011-07,2011-10,2012-01,2012-04,2012-07,2012-10,11,40,图表 16,工业增加值增速和 M2 增速关系,%,35302520151050,M2:同比数据来源：wind 方正证券研究所,工业增加值:当月同比,1.3.2,银行板块估值达历史低点，并趋稳定，反弹蓄势,虽然四季度以来银行板块出现了一波大幅反弹行情，但银行板块估值仍处于历史低位。从横向比较维度来

32、看，银行是全部上市公司中估值最低的行业。,图表 17 2012 年银行板块走势,图表 18 银行板块估值趋势,13012011010090807060,50454035302520151050,76543210,沪深300,银行,PE（左轴）,PB,数据来源：wind 方正证券研究所,研究源于数据,研究创造价值,12,图表 19 银行是估值最低的板块,板块名称农、林、牧、渔业采掘业制造业电力、煤气及水的生产和供应业建筑业交通运输、仓储业信息技术业批发和零售贸易金融、保险业银行房地产业社会服务业传播与文化产业综合类,PE61.3313.8028.2721.3012.0721.7336.6622.

33、797.606.1116.8924.3125.9329.25,PB3.021.732.231.671.431.282.212.171.351.192.242.872.782.07,数据来源：wind 方正证券研究所1.4 精选个股逻辑：息差与风控我们的选股标准包括两方面：息差优势和风控水平。强调息差是因为随着利率市场化推进，存款成本上升是大趋势，议价能力和息差优势明显的银行在利率市场化背景下才能取得相对竞争优势。而 2012 年开始的银行不良率上升很可能延续到 2013 年上半年，不良率低和风控良好的银行拨备压力小，而通过释放拨备维持利润增长的空间较大。民生银行和招商银行息差具有明显优势，并代

34、表了中国银行业发展的两个方向，分别是小微金融和个人零售金融。但这两个方向未来融合是银行业发展的趋势之一。兴业银行息差处于中上水平，但公司风控能力突出，资产质量优秀，不良贷款压力很低。2.息差：预计前低后高2.1 2012 年：重重困难困扰息差2012 年一季度开始，上市银行净息差呈下行趋势，如下图所示。其中股份制银行息差下行趋势尤为明显。,研究源于数据,研究创造价值,13,图表 20 上市银行单季净息差走势3.8%3.63.43.23.02.82.62.42.22.0,国有银行平均净息差城商行平均净息差,全国性股份制银行平均净息差上市银行净息差,数据来源：公司公告 方正证券研究所2012 年上

35、市银行息差下行的主要原因包括：1、宏观经济下行导致的贷款收益率下降；2、降息和利率市场化导致息差收窄。2.2 2013 年：雨过天晴，息差 U 型反转2.2.1 2013：经济回升驱动息差上行由于一季度按揭贷款重定价和 2012 年宏观经济下行导致的银行贷款议价能力下降难以短期改善，预计明年一季度银行息差下行压力较大，下半年随着降息和利率市场化导致的利率重定价基本完成，同时宏观经济增速见底反弹之后经过一段时间滞后期，银行贷款议价能力将重新提高，银行息差将趋于稳定。2013 年宏观经济复苏将是驱动银行息差上行的关键因素。宏观经济复苏驱动贷款收益率上行，在不调息的情况下，由于存款成本相对固定，息差

36、主要取决于贷款收益率（即贷款利率上浮程度），贷款收益率上行驱动银行息差上行。2.2.2 息差滞后经济 1-2 个季度反弹从下图看到：1、在不调息情况下，贷款收益率与滞后于宏观经济增速 1-2 个季度。2、在不调息情况下，票据贴现利率滞后工业增加值累计同比增速 1-2 个季度。,研究源于数据,研究创造价值,2008-03,2008-06,2008-09,2008-12,2009-03,2009-06,2009-09,2009-12,2010-03,2010-06,2010-09,2010-12,2011-03,2011-06,2011-09,2011-12,2012-03,2012-06,201

37、2-09,2007-10,2011-12,2006-12,2007-05,2008-03,2008-08,2009-01,2009-06,2009-11,2010-04,2010-09,2011-02,2011-07,2012-05,2012-10,图表 22,14,图表 21 贷款利率、上市银行息差与 GDP 关系,票据贴现利率与工业增加值关系,13121110987654,金融机构人民币贷款加权平均利率（%）,4.03.53.02.52.01.5,25%20151050,GDP当季同比（%）,工业增加值:当月同比,票据贴现利率,上市银行净息差（右轴，%）数据来源：wind 公司公告 方正证

38、券研究所3.中间业务：明年增速有望恢复3.1 2012 年：中间业务熊市2012 年上市银行中间业务收入增速大幅放缓。图表 23 上市银行中间业务增速大幅放缓（%）,2009,2010,2011,2012 年 1-3 季度,工商银行建设银行农业银行中国银行交通银行国有银行平均招商银行浦发银行中信银行民生银行兴业银行光大银行华夏银行平安银行股份制银行平均北京银行南京银行宁波银行城商行平均上市银行平均,25.3325.0049.7615.1928.9926.593.2222.9838.594.5518.7645.1824.5138.6917.2032.9648.9020.3031.8225.40,

39、32.0837.6129.4318.4127.0229.4541.7583.4434.9877.7254.0849.1641.0434.2452.0348.3244.648.2134.8132.25,39.4231.5549.0418.6835.0234.4237.9365.8855.1482.1884.2348.10105.94131.1964.0467.2653.9047.1958.8838.74,1.781.645.99-1.763.322.0223.4924.1131.5032.9667.8724.8139.3871.0235.0145.9134.251.2031.477.45,数据来

40、源：公司公告 方正证券研究所,研究源于数据,研究创造价值,2009-06,2009-08,2009-10,2009-12,2010-02,2010-04,2010-06,2010-08,2010-10,2010-12,2011-02,2011-04,2011-06,2011-08,2011-10,2011-12,2012-02,2012-04,2012-06,2012-08,15,2012 年前三季度国有银行中间业务收入增长接近停滞。2012 年中间业务收入增速放缓的原因主要包括：1、宏观经济增速放缓导致实体经济对中间业务需求增速放缓。2、银监会清理银行不合理收费。3、降息导致息差转化成的中间

41、业务收入减少。3.2 2013 年：中间业务增长有望走强预计明年中间业务增速将有所恢复，理由包括：1、宏观经济复苏推升中间业务需求上市银行中间业务收入增速与宏观经济增速密切相关。2010 年以来，中国经济增速下行导致中间业务收入增速总体呈下降趋势；而 2011 年中间业务收入增速的反常高速增长主要原因是 2011 年央行加息导致息差收入转化为中间业务收入的部分增长。,80,图表 24,上市银行中间业务收入增速与 GDP 增速关系,14,%706050403020100,上市银行中间业务收入季度累计同比（左轴）,121086420GDP季度累计同比,%,数据来源：公司公告 wind 方正证券研究

42、所预计 2013 年宏观经济将见底回升，中间业务收入增速也将有所提升。2、2012 年中间业务增长接近停滞导致的低基数效应2012 年 1-3 季度，上市银行中间业务收入累计增速为 7.45%，较 2011 年全年增速下降近 30 个百分点。这为上市银行 2013 年中间业务收入增长提供了一个相对低的基数。3、银监会清理银行不合理收费基本结束2011 年，上市银行中间业务收入增速下降的一个重要原因是银监会清理银行不合理收费。目前，各家银行基本完成清理工作，2013年这一因素对银行中间业务收入增长的影响基本结束。,研究源于数据,研究创造价值,2004-,2004-,2005-,2005-,200

43、6-,2007-,2007-,2008-,2008-,2009-,2010-,2010-,2011-,2011-,2012-,2012-,浦发银行,工商银行,建设银行,农业银行,中国银行,交通银行,招商银行,中信银行,民生银行,兴业银行,光大银行,华夏银行,深发展A,北京银行,南京银行,2004-10,2004-03,2005-05,2005-12,2006-07,2007-02,2007-09,2008-04,2008-11,2009-06,2010-01,2010-08,2011-03,2011-10,2012-05,2004-10,2004-03,2005-05,2005-12,2006

44、-07,2007-02,2007-09,2008-04,2008-11,2009-06,2010-01,2010-08,2011-03,2011-10,2012-05,2012-12,2012-12,宁波银行,16,4.拨备充足，不良率可能反转向下4.1 银行业拨备充足2007 年以来，上市银行拨备覆盖率不断提高，均显著超过银监会的规定的监管标准（150%）。充足的拨备为稳健经营提供了保障。2012 年 9 月末，上市银行中，国有银行拨备覆盖率都在 200%以上；股份制银行基本都在 300%以上。,%,350300250,图表 25,商业银行拨备覆盖率,500450400350,图表 26,上

45、市银行拨备覆盖率,300,20015010050,25020015010050,00,2012-3-31,2012-6-30,2012-9-30,数据来源：公司公告 wind 方正证券研究所4.2 不良率温和上行，2013 年下半年有望反转向下2012 年宏观经济下行导致整个银行业不良率出现小幅反弹，从2011 年 9 月末的 0.9%上升到 2012 年 9 月末的 0.95%。农商行和外资行不良率上升幅度较大，国有商业银行不良率反而下降。,100.0%,图表 27 商业银行不良贷款率结构,100.0%,图表 28 各类商业银行不良贷款率,10.010.01.01.00.10.10.0,国有

46、商业银行,股份制商业银行,不良贷款率,次级类,可疑类,损失类,城商行外资行,农商行,数据来源：wind 方正证券研究所,研究源于数据,研究创造价值,2008-01,2007-03,2007-08,2008-06,2008-11,2009-04,2009-09,2010-02,2010-07,2010-12,2011-05,2011-10,2012-03,2012-08,17,由于宏观经济下行，2012 年以来，上市银行不良率普遍反弹，但整体不良率并不高。从下图看到，2012 年以来，工农中建四大行不良率呈下降趋势；股份制银行不良率总体呈上升趋势，其中浦发银行和平安银行不良率上升较快。图表 29

47、 上市银行不良贷款率1.601.401.201.000.800.600.400.200.00,2012-03-31,2012-06-30,2012-09-30,数据来源：公司公告 方正证券研究所2011 年 9 月起，全部商业银行不良贷款率与 GDP 季度同比增速开始出现负相关关系，表明由于经济增速放缓，商业银行不良贷款率上升，资产质量压力增大。2012 年以来，随着 GDP 增速下滑，全部商业银行不良贷款额同比和环比都出现快速增长。,图表 30 商业银行不良贷款率与 GDP 关系,图表 31 商业银行不良贷款增速与 GDP 关系,2.01.81.61.41.21.00.80.60.40.20

48、.0,16151413121110987,3020100-10-20-30-40-50-60-70,1614121086420,不良贷款余额同比（%）,不良贷款率（%）,GDP当季同比（%，右轴）,不良贷款余额环比（%）GDP当季同比（%，右轴）,数据来源：wind 方正证券研究所由于国有银行上市前进行了巨额不良资产剥离和财务重组，因此全部上市银行不良率难以准确反映银行资产质量与宏观经济增速,研究源于数据,研究创造价值,2007-12,2008-03,2008-06,2008-09,2008-12,2009-03,2009-06,2009-09,2009-12,2010-03,2010-06,

49、2010-09,2010-12,2011-03,2011-06,2011-09,2011-12,2012-03,2012-06,2012-09,2008-06,2008-10,2009-02,2009-06,2009-10,2010-02,2010-06,2010-10,2011-02,2011-06,2011-10,2012-02,2012-06,18,关系。因此，从上市股份制银行不良率与经济增速关系更能准确分析资产质量与宏观经济的关系。从上市银行来看，不良率变化一般滞后 GDP 增速变化 6 个月-1年，目前中国宏观经济出现见底回升迹象，预计 2013 年上半年，上市银行不良率有望企稳，而

50、下半年不良率有望反转向下。,图表 32 部分国有行不良率与 GDP 关系,图表 33 部分股份制银行不良率与 GDP 关系,3.0,16,2.0,16,%,2.52.01.51.00.50.0,14121086420,%,1.8%1.61.41.21.00.80.60.40.20.0,%14121086420,招商银行,浦发银行,工商银行,建设银行,GDP季度同比（右轴）,中信银行GDP季度同比（右轴）,民生银行,数据来源：wind 公司公告 方正证券研究所5.个股推荐5.1 民生银行（600016）公司定位于民企和小微客户，充分受益民企稳健高成长以及民企和小微客户的广阔金融需求蓝海。公司中小