转型中国：中国能否孕育出全球领先的零售企业1024.ppt

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1、,个月。,卢家骅,2012 年 10 月 3 日中国：零售转型中国：中国能否孕育出全球领先的零售企业？证券研究报告,中国零售业：市场机遇有多大？在本报告中，我们将视角从目前市场关注的短期数据表现转向一个中长期问题：中国能否孕育出规模与全球最大零售商比肩的零售企业？虽然目前中国零售业三大领军企业高鑫零售、百丽国际和周大福已经获得较强的规模优势，但其 120-150 亿美元的市值水平仍远低于全球 20 大零售商（300 亿美元起步，中值为 420 亿美元）。我们将在本文中分析这三家企业的上行潜力。,转型中国本文为“转型中国”主题系列报告中的一篇。该系列报告关注那些我们认为在未来几年将因竞争格局变化

2、、新技术推出或全球环境改变等因素而出现重大变革的行业。评级概览,Name,BBGTicker,GSRating,TargetPrice,Up/down-side,从全球零售业发展历程中获得四点启示,Department storesParkson Retail,3368 HK,Neutral,L.C.7.50,%,15%,首先，应选择适当的行业：在 6 大零售行业中，我们认为 3 个行业有望孕育出中国零售业优胜者：1)食品/大众零售；2)服装和鞋类；3)奢侈品。其次，所有成为领军企业的零售商都具备差异化或低成本优势、或二者兼而有之。第三，可持续性比增速更加重要。全球零售企业在市值从 100 亿

3、美元增至 300 亿美元的过程中，销售年均复合增长率均值为 12%，平均历时 8.3 年。最后，相对估值显示，估值收缩对于中国股票当前所处水平而言不再是一项重大威胁。,Golden EagleMaoye IntlIntime Dept StoreNWDSLifestyleSpecialty brandsBelleDaphneChow Tai FookBosidengLi NingAnta,3308 HK848 HK1833 HK825 HK1212 HK1880 HK210 HK1929 HK3998 HK2331 HK2020 HK,BuyBuyBuyNeutralNeutralBuyBuy

4、*BuyBuyNeutralSell*,20.002.1011.304.3019.9016.9011.0012.502.704.103.70,31%53%35%0%24%20%41%13%24%-1%-38%,Supermarkets,我们认为，到 2020 年高鑫零售、百丽国际和周大福的市值均有望达到 300 亿美元,Sun Art RetailCRERestaurantsAjisen ChinaCE Retailers,6808 HK291 HK538 HK,BuyBuySell,13.0030.002.70,35%16%-48%,这三家企业在低成本和差异化经营方面与全球领先零售商拥有一些

5、共同特征。三者当中，我们认为高鑫零售的营业面积增速潜力最大，而周大福和百丽的领先地位将在一定程度上受益于优质百货商场/购物中心的持续扩张（预计从当前的1,500-1,800 家增至 3,000 家）。在后两者当中，我们认为周大福的网络扩张潜力更大，而百丽的增速可能取决于其在现有门店发展中小品牌的能力。未来数年的核心持股；维持对这三只股票的买入评级除这三只股票外，中国海外上市零售企业无一跻身全球百强。我们建议投资者增持这三只股票，因为它们在中国当前周期性谷底阶段具备 GARP 特征（价格合理的成长型股票）。我们认为这些核心持股能够助力投资者显著受益于中国零售业未来 10 几年的发展。,Gome

6、493 HK Neutral 0.80-2%*表明该股位于我们的亚太强力买入/卖出名单。目标价格基于 12资料来源：高盛研究预测+852-2978-1024 高盛（亚洲）有限责任公司,李彦颖,CFA+86(10)6627-3023 北京高华证券有限责任公司毛天时+852-2978-0953 高盛（亚洲）有限责任公司袁泉+86(10)6627-3327 北京高华证券有限责任公司执业证书编号:S1420511100005高盛与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。有关分

7、析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或参阅 由非美国附属公司聘用的分析师不是美国 FINRA 的注册/合格研究分析师。,高盛集团,全球投资研究,3,13,23,28,35,41,2,2012 年 10 月 3 日目录转型中国中国能否跻身全球零售业“G20”？百丽国际(1880.HK)：仍有增长空间；维持买入周大福(1929.HK)：中国可选消费领域的领军企业；维持买入评级高鑫零售(6808.HK)：扩张潜力最大有望成为中国的沃尔玛；维持买入评级大中华区零售企业的比较：GS SUSTAIN 框架GS SUSTAIN：ESG 得分概览信息披露附录本报告中股价为截至 2012 年 9 月 28

8、 日收盘价，除非另有说明。图表1:中国零售企业估值比较,中国：零售243,Name,BBG,Mkt Cap,GS,Target,As of,Up/down,Trading,P/E,PEG,EV/EBITDA,Ticker,US$m,Rating,PriceL.C.,28-SepL.C.,-side%,Ccy,CY11(X),CY12E(X),CY13E(X),CY12E(X),CY11(X),CY12E(X),CY13E(X),Department stores,Parkson RetailGolden EagleMaoye IntlIntime Dept StoreNWDSLifestyle

9、,3368 HK3308 HK848 HK1833 HK825 HK1212 HK,2,3563,7949492,1679353,438,NeutralBuyBuyBuyNeutralNeutral,7.5020.002.1011.304.3019.90,6.5015.221.378.404.3016.02,15%31%53%35%0%24%,HKDHKDHKDHKDHKDHKD,13.520.910.718.314.915.4,13.918.610.316.013.614.9,12.316.09.513.712.714.1,1.11.10.50.90.94.4,8.315.710.517.0

10、7.011.4,8.514.411.114.67.911.1,7.012.610.613.07.610.1,Average,15.6x,14.5x,13.0 x,1.5x,11.6x,11.3x,10.2x,Specialty brands,BelleDaphneChow Tai FookBosidengLi NingAnta,1880 HK210 HK1929 HK3998 HK2331 HK2020 HK,15,2711,65314,2372,2515621,917,BuyBuy*BuyBuyNeutralSell*,16.9011.0012.502.704.103.70,14.047.7

11、811.042.184.135.96,20%41%13%24%-1%-38%,HKDHKDHKDHKDHKDHKD,23.215.618.410.19.47.2,20.313.716.59.8n.a.8.8,16.711.314.39.112.112.8,1.00.50.91.1n.an.a.,15.87.914.96.54.63.9,13.67.012.35.713.64.6,10.85.710.15.03.36.5,Average ex.sportswear,14.0 x,13.8x,12.7x,0.9x,8.9x,9.5x,6.9x,Supermarkets,Sun Art Retail

12、CRE,6808 HK291 HK,11,8728,018,BuyBuy,13.0030.00,9.6525.90,35%16%,HKDHKD,37.321.9,29.819.9,25.424.6,1.70.8,15.510.2,12.19.4,9.97.9,Average,29.6x,24.8x,25.0 x,1.3x,12.8x,10.7x,8.9x,Restaurants,Ajisen China,538 HK,713,Sell,2.70,5.15,-48%,HKD,15.7,42.6,35.3,2.0,6.6,12.6,11.8,CE Retailers,Gome,493 HK,1,7

13、84,Neutral,0.80,0.82,-2%,HKD,6.2,21.4,17.1,0.6,2.7,14.0,12.5,*表明该股位于我们的亚太强力买入/卖出名单。目标价格基于 12 个月。资料来源：公司数据、彭博、高盛研究预测转型中国本文为“转型中国”主题系列报告中的一篇。该系列报告关注那些我们认为在未来几年将因竞争格局变化、新技术推出或全球环境改变等因素而出现重大变革的行业。依托高盛对全球行业的专业研究及资源，我们希望在这些趋势或事件的分析中加入全新视角或独特见解。我们还将利用 GS Sustain 行业框架遴选出商业模式出色且具持续性，有望实现行业领先回报并最终成为业内长期龙头的企业。

14、结合我们的行业估值分析，我们希望能够提供在预测期内可创造超额收益的投资建议。高盛全球投资研究,3,2012 年 10 月 3 日,中国：零售,中国能否跻身全球零售业“G20”？在本报告中，我们将视角从市场当前关注的短期数据表现转向一个中长期问题：作为全球第二大经济体，中国能否孕育出规模与全球最大零售商比肩的零售企业？这些企业能够在未来几十年而非几年内为投资者带来可持续增长？我们首先分析全球领先零售企业的增长历程以及中国零售企业与之相似之处，然后探究中国领先零售企业如何才能达到与之相似的高度。中国能否跻身全球零售业“G20”“市值超 300 亿美元”零售商之列在全球百强零售商当中，沃尔玛的市值位

15、居榜首，截至 2012 年 9 月 28 日为 2,500 亿美元，Yamada Denki 排名第 100 位，市值为 42 亿美元。与 80/20 法则相似的是，全球前 20 大零售商总市值约占百强零售商总市值的 60%，市值最低为 300 亿美元。中国三大零售企业百丽国际（位列 35）、周大福（位列 40）和高鑫零售（位列 48）每家的市值为 120-150 亿美元。除苏宁电器外，其他中国零售商无一跻身百强。选择适当的行业食品、服装和鞋类、奢侈品可考虑介入这三个行业？当然。中国前三大零售企业的市值明显高于同业。此外，它们似乎处于零售业的“优势”领域。全球 20 强零售企业分布在 6 大行

16、业中：食品/大众零售、服装及鞋类、奢侈品、餐饮、药店和大额家居耐用消费品。高鑫零售、百丽国际和周大福分别为前三个类别中的领先零售企业。我们认为，中国在其余三个行业中可能难以孕育出具有可比规模的优胜企业。餐饮业高度分散，没有明显的本土龙头。药店行业也较为分散，监管环境总体不利于大型药品零售商的形成。大额家居耐用消费品零售通常需要有较高的大户型住房渗透率和 DIY 文化，但我们认为目前这两个要素中国都尚不具备。家得宝近期退出中国零售业的决定印证了将这种业务模式移植到中国难度较大。图表2:这些高市值领先零售商的业务分布在 6 大行业More US centric,Global leaders,Mas

17、s retailingWal-MartTescoCostco,Apparel&footwearInditexH&MT.J.Maxx,LuxuryLVMHRichemont,RestaurantMcDonaldsStarbucksYum!Brands,Drug storeCVSWalgreen,Hard lineHome DepotLowes,by sector,TargetWesfarmersWoolworths,Nike,-Growthopportunities fromurbanization,importance ofscale,and,-Difficult to seeleaders

18、in appareldue to lack ofdifferentiation&extremely low,-Soft luxury willcontinue to bedominated byglobal brands;,-Very fragmented;organized chainsface more costdisadvantages vs.mom-and-pop,-Very fragmented;regulatoryenvironment notconducive to drugretailing.,-Chinas lack ofDIY culture andsmall home s

19、izeslimit marketpotential.,China,shrinking of wetmarkets;,entry barrier;,competitors.,implications,-Sun Art,CRE,Yonghui emergingas the three localplayers withnationalexpansion.,-In footwear,Belles leadershipis strong.,-But local brandslikely to dominatein hard luxurythanks tosignificantly lowermark-

20、ups on gold,jewelry.资料来源：公司数据、高盛研究高盛全球投资研究,4,2012 年 10 月 3 日,图表3:全球 20 强零售企业在百强零售商总市值中占比 60%The remaining80Top 20,42%58%,中国：零售,高盛全球投资研究,No.of companies资料来源：公司数据、彭博、高盛研究,%of top 100 retailers total market cap,1,2,3,4,5,7,8,9,5,2012 年 10 月 3 日,中国：零售,图表4:全球百强零售和奢侈品上市企业按市值排列，截至 2012 年 9 月 28 日，百万美元Mkt C

21、ap as of,Rank61011121314151617181920212223242526272829303132333435363738394041424344454647484950,Name of CompanyWal-Mart StoresMcDonaldsThe Home DepotInditexLVMHCVSHennes&MauritzWal-Mart de MexicoCostcoTescoTargetWesfarmersStarbucksWoolworthsLowesRichemontWalgreenThe TJX CompaniesAstra International

22、Yum!BrandsHermes InternationalSeven&I HoldingsFast RetailingSwatch GroupPinault-Printemps-RedoutePradaWhole FoodsadidasGapDollar GeneralLuxottica GroupMagnitCoachSherwin WilliamsBelle International Holdings LtdMacys IncDairy Farm International Hldg LtdBed Bath&BeyondRoss StoresChow Tai FookLimited B

23、randsCarrefourAutoZoneAholdLi&FungKrogerKohlsSun Art RetailCBDNatura,CountryU.S.U.S.U.S.SpainFranceU.S.SwedenMexicoU.S.U.K.U.S.AustrailaU.S.AustraliaU.S.SwitzerlandU.S.U.S.IndonesiaU.S.FranceJapanJapanSwitzerlandFranceHong KongU.S.GermanyU.S.U.S.ItalyRussiaU.S.U.S.ChinaU.S.SingaporeU.S.U.S.Hong Kong

24、U.S.FranceU.S.NetherlandsHong KongU.S.U.S.ChinaBrazilBrazil,TickerWMTMCDHDITX SMMC FPCVSHMB SSWALMEXV MMCOSTTSCO LNTGTWES AUSBUXWOW AULOWCFR VXWAGTJXASII IJYUMRMS FP3382 JP9983 JPUHR VXPP FP1913 HKWFMADS GRGPSDGLUX IMMGNT LICOHSHW1880 HKMDFI SPBBBYROST1929 HKLTDCA FPAZOAH NA494 HKKRKSS6808 HKCBD USN

25、ATU3,Line of BusinessHypermarketRestaurantsHome ImprovementGeneral ApparelLuxury GoodsDrugstoreGeneral ApparelHypermarketWarehouse ClubSupermarketHypermarketDiversifiedRestaurantsSupermarketHome ImprovementLuxury GoodsDrugstoreOff PriceAutomobileRestaurantsLuxury GoodsConvenience StoreSpecialty Appa

26、relLuxury GoodsLuxury GoodsLuxury GoodsSupermarketFootwearSpecialty ApparelDollar StoreEyewearSupermarketLuxury GoodsHome ImprovementFootwearDepartment StoresSupermarketSpecialty Home GoodsOff PriceLuxury GoodsSpecialty ApparelSupermarketAuto PartsSupermarketSourcing&DistributionSupermarketDepartmen

27、t StoresHypermarketMultiformatCosmetics,9/28/2012$248,075$92,524$91,004$77,453$76,417$61,602$57,533$49,973$43,304$43,160$41,566$41,377$38,540$36,846$34,491$34,459$34,321$32,970$31,274$30,241$28,372$27,261$24,701$20,938$19,358$19,106$17,987$17,218$17,208$17,199$16,652$16,071$15,976$15,283$15,271$15,1

28、43$15,005$14,626$14,464$14,237$14,158$14,099$13,688$13,298$12,955$12,419$12,011$11,872$11,866$11,750,资料来源：公司数据、彭博、高盛研究高盛全球投资研究,6,2012 年 10 月 3 日,中国：零售,图表5:全球百强零售和奢侈品上市企业(续)按市值排列，截至 2012 年 9 月 28 日，百万美元Mkt Cap as of,Rank565758596061626364656667686970717273747576777879808182838485868788899091929394959

29、6979899100,Name of CompanylululemonJ SainsburyCP ALLKingfisherGroupe CasinoOReilly AutomotiveMetroLoblaw CompaniesGrupo ElektraGenuine PartsMarks&SpencerNextAeonLotte ShoppingSuning ApplianceStaplesTiffanyFamily Dollar StoresLawsonLojas AmericanasPetSmartColruytDarden RestaurantBurberryTractor Suppl

30、y CompanyCarmax,Inc.BIM Birlesik MagazalarDicks Sporting GoodsE-MartSears HoldingsCanadian TireOrganizacion SorianaBest BuyPresident ChainUrban OutfittersFoot Locker,Inc.J.C.PenneyAutonationAdvance Auto PartsBig C SupercenterFamilyMartTitan IndustriesMassmart HoldingsWilliams-SonomaYamada Denki,Coun

31、tryU.S.U.K.ThailandU.K.FranceU.S.GermanyCanadaMexicoU.S.U.K.U.K.JapanSouth KoreaChinaU.S.U.S.U.S.JapanBrazilU.S.BelgiumU.S.U.K.U.S.U.S.TurkeyU.S.South KoreaU.S.CanadaMexicoU.S.TaiwanU.S.U.S.U.S.U.S.U.S.ThailandJapanIndiaSouth AfricaU.S.Japan,TickerLULUSBRY LNCPALL TBKGF LNCO FPORLYMEO GRL CNELEKTRA*

32、MMGPCMKS LNNXT LN8267 JP023530 KS002024 CHSPLSTIFFDO2651 JPLAME4PETMCOLR BBDRIBRBY LNTSCOKMXBIMAS TIDKS139480 KSSHLDCTC/ASORIANAB MMBBY2912 TTURBNFLJCPANAAPBIGC TB8028 JPTTAN INMSM SJWSM9831 JP,Line of BusinessSpecialty ApparelSupermarketConvenience StoreHome ImprovementSupermarketAuto PartsWholesal

33、e ClubSupermarketElectronics/SpecialtyAuto PartsGeneral ApparelGeneral ApparelGeneral MerchandiseDepartment StoresAppliancesOffice ProductsLuxury GoodsDollar StoreConvenience StoreGeneral MerchandisePet SuppliesWholesale ClubRestaurantsLuxury GoodsFarm RetailAutomobile RetailDiscount storeSporting G

34、oodsHypermarket/Department StoreDepartment Store/HypermarketGeneral MerchandiseHypermarketConsumer ElectronicsConvenience StoreSpecialty ApparelFootwearDepartment StoreAutomobile RetailAuto PartsRetail-DiscountConvenience storeLuxury GoodsGeneral MerchandiseSpecialty Home GoodsAppliances,9/28/2012$1

35、0,807$10,607$10,344$10,121$9,981$9,942$9,805$9,775$9,735$9,466$9,273$9,143$9,068$8,352$8,151$7,861$7,836$7,748$7,721$7,535$7,463$7,345$7,170$7,151$7,010$6,462$6,336$6,295$6,075$5,907$5,892$5,863$5,791$5,567$5,466$5,361$5,322$5,271$5,031$5,004$4,813$4,384$4,342$4,328$4,247,资料来源：公司数据、彭博、高盛研究高盛全球投资研究,1

36、989,1990,1991,1992,1993,1994,1995,1996,1997,1998,1999,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,Jan-11,Jul-11,Jan-06,Jul-06,Jan-07,Jul-07,Jan-08,Jul-08,Jan-09,Jul-09,Jan-10,Jul-10,Jan-12,Jul-12,7,2012 年 10 月 3 日,图表6:1989-2012 年至今，市值超 300 亿美元的零售商跑赢 MSCI 全球指数约 2,400%,中国：零售,Index3,000

37、2,5002,0001,5001,000500,MSCI World(indexed)Wal-MartMcDonaldsHome DepotLVMHCVS CaremarkInditexH&MStarbucksNikeTargetLowesCostcoYum!BrandsT.J.MaxxWalgreenRichemontWoolworthsWesfarmersTesco,$30bn club(mkt cap wgtd avg),+2,497%,+125%0资料来源：彭博、高盛研究图表7:中国三大零售企业的规模明显高于同业,US$mn20,000,Chinese retailers market

38、 cap.,18,00016,000Belle14,000CTF,高盛全球投资研究,12,00010,0008,0006,0004,0002,0000*其他包括茂业国际、新世界百货、李宁、中国动向、匹克、特步、361 度和波司登。资料来源：彭博,Sun ArtG.E.LifestyleParksonIntimeDaphne&AntaOthers*,8,2012 年 10 月 3 日,图表8:中国和美国的潜在市场规模和领军零售企业市场份额之比较高鑫零售的中国市场份额增长潜力较大,中国：零售,2011Total market size(US$mn)Non-athletic footwearJewe

39、lry retail*Core retail salesPer capita spending(US$)Non-athletic footwearJewelry retail*Core retail salesTop players market shareNon-athletic footwearJewelry retail*Core retail sales,U.S.39,40354,5062,801,184107.0174.28,991.68.8%5.6%9.4%,China31,58765,3452,316,68324.048.41,723.79.3%16.7%0.5%,*Includ

40、e Hong Kong for China jewelry retail.非运动鞋类、珠宝零售和核心零售领域的领军企业分别是：(1)在美国为 Payless Shoes、Signet Jewelers 和沃尔玛；(2)在中国为百丽、周大福和高鑫零售。资料来源：公司数据、Euromonitor、高盛研究全球优胜零售商具有共同特征“竞争优势有两种基本形式：成本领先和差异化。”迈克尔波特，竞争优势每一家领先零售企业各自有着助其成功的诸多因素，但我们认为它们的成功最终在很大程度上归功于在生产低成本商品和差异化经营方面的卓越表现。我们与全球零售业研究团队合作，发现了这些领军企业实现差异化并获得可持续竞争

41、优势的重要领域。高盛全球投资研究,9,2012 年 10 月 3 日,中国：零售,图表9:领先零售商具备低成本或者差异化优势、或二者兼而有之资料来源：高盛盛研究中国三大零零售企业是否也具备这些特征？我们认为是的我们将在下文文中着重分析，中国领先零售企业若要跻身于全球领先零售售商之列，需要走过何样的增长路径？但首首先，我们提出这样的问题：这三家企业是否具备与全球领领先零售商相似的竞争优势？我们认为是的的（见图表 10）。这三家企业的共同点是，它们的规模和门门店效率处于领先地位这些因素对于于实现低成本优势至关重要。此外，百丽和周大福的垂直整整合程度均高于同业，这进一步降低了成本本。我们还认为，这三

42、家企业都具备差异化优势。高薪零售售已通过其较高的员工持股比例实现了优于于同业的执行水平。百丽和周大福则以其加盟店蕴含的品牌牌资本以及通过丰富产品种类扩大市场规模模的能力而实现了差异化优势鉴于中国各地区市场的多多样性，我们认为这具有重要意义。高盛全球投资研究,Belle,2012 年 10 月 3 日图表10:目前中国领先零售企业已经同时享有低成本和差异化优势，有望跻身于市值超 300 亿美元零售商之列,中国：零售,Sun ArtChow Tai Fook,Low costDifferentiationLow costDifferentiationLow costDifferentiation,

43、1)Scale leadership delivers lower procurement cost2)Productivity loop:Higher sales productivity brings higher traffic/rental income and reduces cost ratio3)Broad staff ownership ensures low retail shrinkage1)Localized merchandising delivers product mix that caters to local taste differences2)Better

44、in store experience(better service and shopping environment)made possible by broad staff ownership1)Vertically integrated model2)Strong bargaining power vs.suppliers/landlords due to leading scale3)Lower distribution cost/marketing cost,thanks to its multi-brands synergy1)6 of Chinas top-selling foo

45、wear brands2)Scale combined with vertical integration deliver greater control of inventory1)Lower COGS of diamond jewelries as a DTC sightholder2)Strong bargaining power vs.landlords,thanks to its leading scale3)Higher degree of vertical integration1)Brand equity well ahead of domestic peers,2)Focus

46、 on system and training ensure a high and uniform level of customer service in stores资料来源：高盛研究市值超 300 亿美元之路马拉松还是短跑？现在我们更为深入地分析这三个主要行业：食品/大众零售、服装及鞋类、奢侈品。全球领军零售企业市值从 100 亿美元（即当前中国零售企业市值水平）升至 300 亿美元平均历时 8.3 年（见图表11）。我们观察到下列现象：-营业收入：对于大多数零售企业而言，这一历程更像是一场马拉松而非短跑。能否实现20%的同比大幅增长并不重要，关键在于能否在长期内维持 11-13%的收入

47、增长。-利润率：大多数零售商的利润率随着规模扩张和领先优势的稳固而上升。-估值：部分股票的估值大幅上升（例如 Target、Woolworths 和沃尔玛）。随着估值倍数在市场上涨期间扩张，仅在 3-4 年时间内市值就增至原来的三倍。一般而言，服装/鞋类以及奢侈品零售企业市值增长所需时间长于食品/大众零售企业。,高盛全球投资研究,10,2012 年 10 月 3 日图表11:11 家全球零售领军企业市值从 100 亿美元升至 300 亿美元平均历时 8.3 年,中国：零售,Company,Period from$10bn to$30bn,PX at mkt cap of,$10bn-$30bn

48、,P/E at mkt cap of,P/E,Net profit,Sales,NPM at mkt cap of,NPM,Beginning,End,Avg yr spent,$10bn,$30bn,PX CAGR,$10bn,$30bn,CAGR,CAGR,CAGR,$10bn,$30bn,chg,Wal-MartTargetCostcoWoolworthsTesco,Mar-86May-97Feb-98Sep-04Jun-92,May-90Nov-99Apr-08Sep-07Nov-03,4.22.510.23.011.4,$2.46$12.03$24.44$9.91$1.75,$7.0

49、5$35.28$71.25$26.32$4.28,29%54%11%39%8%,22.2X13.7X26.7X17.3X13.5X,23.2X23.7X25.1X22.1X13.6X,1%20%-1%8%0%,30%19%12%26%11%,29%10%11%14%13%,3.8%2.7%1.5%2.6%5.2%,4.0%3.4%1.6%3.5%4.0%,0.2pt0.7pt0.2pt0.9pt-1.2pt,Supermarkets/discounters median,4.2,29%,17.3X,23.2X,1%,19%,13%,2.7%,3.5%,0.2pt,InditexH&MNikeT

50、.J.Maxx,Jul-01May-98Sep-96Mar-99,Nov-06Sep-06Apr-10Apr-12,5.38.313.613.1,$16.06$7.01$30.44$8.50,$50.73$20.93$75.91$41.71,24%14%7%13%,33.7X35.1X12.6X19.2X,19.1X16.5X14.1X16.6X,-9%-8%1%-1%,24%22%7%10%,19%15%6%8%,10.5%10.1%8.7%5.9%,13.3%17.3%10.2%7.1%,2.8pt7.2pt1.6pt1.2pt,Apparel/footwear median,10.7,1