磷矿石行业深度研究报告：资源稀缺性不断凸显行业整合推动价格上涨0209.ppt

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1、,行业研究报告,中国A股市场,F-11,M-11,A-11,M-11,J-11,J-11,A-11,S-11,O-11,N-11,D-11,J-12,F-12,2005-01-07,2005-07-22,2006-01-25,2006-08-11,2007-02-16,2007-08-24,2008-02-29,2008-08-29,2009-03-13,2009-09-11,2010-03-19,2010-09-17,2011-03-18,2011-09-16,60%,50%,40%,30%,20%,10%,-10%,0%,-30%,120,100,80,60,40,20,化工磷化工2012

2、 年 2 月 8 日行业相对中标 300 表现磷化工及磷酸盐(申万)沪深300,磷矿石行业深度研究报告资源稀缺性不断凸显，行业整合推动价格上涨评级：买入1、全球磷矿石储量高度集中、稀缺性不断提高。全球磷酸盐储量 650亿吨，其中 76.9%位于摩洛哥。全球磷矿石产量主要分布在中国、,美国和摩洛哥，三个国家占全球产量的 66.5%。全球用于生产肥料的磷矿石资源可能将在 30-100 年间枯竭，以及全球磷矿石开采品位逐步下降，磷矿石（尤其是高品位磷矿石）稀缺性提升。-20%2、我国磷矿石“丰而不富”，高品位磷矿石非常稀缺。我国磷矿石储,-40%表现磷化工及磷酸盐沪深 300行业重点股票兴发集团湖北

3、宜化云天化,1m14.96.06m%-16.3%-11.2%-32%,3m-17.6-10.0YTD%1.87%6.7%-34.8%,12m4.7-19.2评级买入增持,量占全球的 5.7%，位居全球第二。我国磷矿石整体平均品位低至17%，其中 I 级磷矿（品位 30%以上）仅占 16.7%。我国级磷矿和级磷矿仅能支撑国内开采不足 30 年，高品位磷矿石的资源保障能力很弱。随着我国人口增长和粮食消费升级，我国对磷矿石需求将稳步增长，磷矿石稀缺性不断提升。WTO 近期裁决我国黄磷,出口限制政策违规，将推动我国磷资源的间接出口。,行业 PE 趋势图,SW磷化工及磷酸盐沪深300,3、国内磷矿石资源

4、整合加速，磷矿石涨价空间巨大。国际磷矿石价格比国内高 147%，我国磷矿石价格低估十分严重。我国云南、贵州,磷矿石资源整合基本完成，湖北省整合正在加速。云贵鄂三省拥有国内 I 级磷矿的 95.6%，湖北省整合将导致国内磷矿石产业集中度将大幅提升，有利于磷矿石资源价值的实现和产品价格的长期上0涨。4、关注在磷矿石主产地具有资源优势的企业。四川和湖北整合空间较大，龙头企业有望在整合过程中获得大量磷矿石资源，关注兴发集团和湖北宜化。兴发集团是最受益磷矿石涨价的企业，并将显著受,杨杰 S0370511030002+86 755 合规申明公司持有该股票是否超过该公司已发行股份的 1%？,益湖北省磷矿石资

5、源整合。,是,否,储量,球的,吨；,情况,-5,资料,50,曙光,20012 年 02 月图表 1 全球球磷矿石储量量及分布,1.全球球磷矿石储量高度集中中、稀缺性性不断提高1.1 全球球磷矿石储量和和产销相对集集中全球磷矿矿石储量高度度集中。根据据美国地质调查查局（USGSS）统计，截截止2010 年，全磷酸盐储 650 亿吨吨，主要分布布在非洲、亚亚洲、北美、中东等地区区。全球磷矿矿石储量分布布高度集中，摩摩洛哥拥有 500 亿吨储量量，占全球的 76.9%；排排名前 8 的国国家拥有全球球磷矿石储量的 97.5%。全球磷矿矿石产销集中中度较高，产量量平稳增长。全球磷矿石石生产和使用用均集

6、中在东东亚、非洲和和北美，2009 年三个地区区产量占全球 78.8%，使用量占全全球的 75.6%。2010 年全球球磷矿石产量 1.76 亿吨 从 2005-20010年产量复复合增速 3.6%，保持平稳稳增长态势。全球磷矿矿石出口地集集中、进口地地分散。2000 年以来，全全球磷矿石贸贸易量维持在 3000 万吨左左右（2009 年下滑至 1959 万吨），约占全球产产量的 17%左左右。中东和和南亚是全球球主要磷矿主要要出口地区；相对而言全全球磷矿石进进口地相对分分散。图表 2 全球磷磷矿石 2010 年产量分布情,GoldState Securities Co.,LLtd,60050

7、04003002001000,储量（亿吨）,储量占占比（%）,90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%,7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000,2010年产量量（万吨）,占比（%）400%355%300%255%200%155%100%5%0%5%,0,-10%,资料来源：USGS,料来源：USG1.2 全球高高品位磷矿石石稀缺性提高全球磷矿矿石资源丰富，但存在潜在在供给约束。全球磷矿石石资源相对充裕裕。以全球磷磷矿石储量 65 亿吨，产产量 1.76 亿吨吨计算，储采采比为 369 年。由于全球 76.9%磷矿石石储量集中于于摩洛哥，

8、再再加上主要生生产国逐步限限制磷矿石的的出口，磷矿石石存在潜在的的供给约束。,请参阅文后免责责条款,-1-,光在前 金元在在先,2012 年 02 月图表 3 全球磷矿石下游需求结构,GoldState Securities Co.,Ltd高品位磷矿石稀缺性提高。由美国化学会、英国皇家化学会、日本化学会、德国化学会、中国化学会五国化学会共同发布的化学给力全球可持续发展报告指出，用于生产肥料的磷矿石资源（高品位磷矿石）有可能在未来的 30100 年间枯竭。高品位磷矿石稀缺性不断提升，而主要国家的磷矿石出口限制政策进一步加剧了磷矿石的稀缺性。如美国从1980 年开始减少磷矿出口，并缩减磷矿石开采量

9、。摩洛哥、中国等国家也在减少磷矿出口或限制出口。在资源逐步枯竭和政策推动下，全球高品位磷矿石稀缺性将快速提升。1.3 磷矿石需求具有刚性特征磷矿石主要用于生产磷肥，需求具有刚性特征。磷矿石属于不可再生资源，主要用来提取磷资源，然后加工成磷肥和磷化工产品。全球磷矿石需求增长主要受益于：（1）全球人口增长和经济增长拉动粮食需求，进而提高磷肥需求；（2）磷化工产品主要用于饲料、食品等行业，受食品消费升级的拉动。所以，全球人口增长、粮食消费升级是推动全球磷肥和磷矿石需求增长的决定性因素。我国受粮食消费升级和土地资源紧张的约束，磷矿石需求具有较强的刚性增长特征。图表 4 我国磷矿石下游需求结构,出口,6

10、%饲料添加,其他,6%,食品工业,8%,其他,17%,剂,6%黄磷,饲料添加剂,8%,磷肥,13%,磷肥,69%,67%,资料来源：金元证券研究所,资料来源：金元证券研究所2.我国磷矿石“丰而不富”，高品位磷矿石非常稀缺2.1 我国磷矿资源“丰而不富”，仅能支撑使用 30 年以内,请参阅文后免责条款,-2-,曙光在前 金元在先,2012 年 02 月,GoldState Securities Co.,Ltd,我国磷矿石资源“丰而不富”。根据美国地质调查局统计，2009 年我国磷矿石基础储量 37 亿吨，资源储量 170 亿吨。我国磷矿石储量位居全球第二，呈现“丰而不富”的特征。俄罗斯、摩洛哥、

11、美国以及一些非洲国家的磷矿品位一般都在 30%以上，而我国磷矿资源平均品位仅 17%。我国 I 级磷矿（品位高于 30%）仅 16.57 亿吨，占矿石总量的 9.4%，占 P2O5 总量的 16.7%。所以，我国可直接用于湿法磷酸生产的富矿资源严重不足。我国磷矿资源仅能支撑 30 年左右。2011 年我国磷矿石产量 8122 万吨，按我国磷矿石平均回采率 60%左右计算，实际开采量 1.35 亿吨。在不考虑新发现资源的情况下，我国级磷矿和级磷矿仅能支撑国内开采不足 30 年。2001 年，我国将磷矿石列入 2010 年后不能满足国民经济发展要求的 20 种矿种之一，2006 年中国地质调查局将

12、磷矿石列为全国25 种重要矿产之一。图表 5 我国磷矿石资源品位分布情况,P2O5 含量,资源储量（矿石量）亿吨 比例，%,资源储量（P2O5 量）亿吨 比例，%,主要分布地区,级磷矿级磷矿级磷矿其他磷矿,30%25%30%12%25%小于 12%,16.621.2105.233.4,9.4%12%59.6%19%,5.35.74191.68,16.7%18.1%60%5.3%,95.5%分布在云贵鄂97%分布在云贵川鄂92%分布在云贵川湘鄂,资料来源：百川资讯 金元证券研究所2.2 国内磷矿石需求稳步增长、出口受配额限制国内磷矿石需求将稳定增长。我国磷矿石中约 70%用于生产磷肥，而磷肥对国

13、内农产品增产有重要影响。受国内人口增长和粮食消费升级拉动，我国磷矿石需求将稳定增长。磷肥出口政策方面，我国今年明确了出口基准价不含税，有利于国内磷肥的淡季出口。2010 年底，我国磷铵产能达 2100 万吨，产能整体过剩。我国磷肥出口有利于缓解国内磷肥过剩，提高淡季磷肥产业开工率。国内磷矿石产量稳步增长。近年来，在磷肥产能增长的拉动下，我国磷矿石产量稳步增长。其中 2011 年总产量 8122 万吨，同比增长 19.2%。从 2001-2011 年，我国磷矿石产量复合增速为 14.5%。我们预计未来我国磷矿石产量有望保持 10%左右的增长。,请参阅文后免责条款,-3-,曙光在前 金元在先,20

14、01,2002,2003,2004,2005,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,口。,称中,资料,8.58 黄磷,20,曙光,20012 年 02 月图表 6 我国国磷矿石产量量稳步增长,我国磷矿矿石出口受政政策限制。我国国对磷矿石的的出口实施配配额制度，012年配额为 120 万吨，约占国内产产量 1.5%。我我国磷矿石出出口占比很少少，而国际磷磷矿石价格高高企也抑制了了磷矿石进口，所以，进出出口对国内磷磷矿石市场的的影响很小。此外，我国国对磷矿石征收 35%的暂暂定出口关税。WTO 裁决决我国黄磷出出口限制违规规将推动磷矿矿石间接出口 2012 年 1

15、月30 日 WTTO 裁决，中国不公平地地限制了包括括黄磷在内的的九种原材料料出口，要求求中国马上降降低出口关税并并解除出口限限额。目前我我国对黄磷出出口征收 20%出口关税，如大幅降低低关税，我们预预计国内黄磷磷出口将显著著增长，从而而拉动国内磷磷矿石的间接接出口。图表 7 我国磷肥肥产量有所下下滑,GoldState Securities Co.,LLtd,10,0008,0006,0004,0002,0000,磷矿石产量（万万吨）磷矿石产量增速速（%）,50403020100,1,80001,60001,40001,20001,0000806040200,磷肥累计产产量（折纯，万万吨）,

16、20151050-5-10-15,资料来源：wind图表 8 WTTO 裁决或将将推动我国黄黄磷出口大幅幅回升,料来源：wind,1086420,8.2,磷出口量（万吨吨）6.854.532.41,1.558,2006,2007,008,2009,2010,20111,资料来源：百川资讯,请参阅文后免责责条款,-4-,光在前 金元在在先,2011-02-14,2011-03-07,2011-03-28,2011-04-15,2011-05-06,2011-05-27,2011-06-17,2011-07-08,2011-07-29,2011-08-19,2011-09-09,2011-09-3

17、0,2011-10-21,2011-11-11,2011-12-02,2011-12-23,2012-01-12,2012-01-31,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2012 年 02 月图表 9 美国市场磷矿石均价大幅走高,GoldState Securities Co.,Ltd3.受益国内资源整合政策，磷矿石价格长期上涨空间巨大3.1 与国际相比，国内磷矿石价格被严重低估国际磷矿价格重新进入上涨周期。从美国市场来看，上个世纪磷矿石价格基本维持在 20-40 美元/吨。从 07 年开始磷矿石价格大幅上涨，其中09

18、 年达到 127 美元/吨的高位。10 年磷矿石价格受金融危机影响回调后，又重新进入上涨周期。从印度市场来看，磷矿石价格在 10 年见底后即出现明显上涨，目前价格比 2010 年均价高出 64%。表明全球磷矿石资源价值逐步凸显。国际磷矿石价格比国内高 147%，国内磷矿石价格上涨空间巨大。受制于磷矿石及下游产品出口限制，国内磷矿石价格与国际市场脱节。目前印度市场磷矿石价格 210 美元/吨（68-70%BPL），折国内标准磷矿石1432 元/吨，比国内湖北磷矿石市场价格高 147%。尽管我们认为短期内国内磷矿石价格难以和国际水平完全接轨，但在资源稀缺度不断提升、资源整合加速、下游产品如黄磷出口

19、增长等因素的推动下，国内磷矿石的中长期价格将大幅上涨。图表 10 印度磷矿石价格持续上涨,1401201008060,美国市场磷矿石均价（美元/实物吨）,240220200180160140120100,CFR高端印度(70-72%BPL),40200,资料来源：USGS,资料来源：百川资讯3.2 我国磷矿石资源整合加速，有利于磷矿石价格长期上涨在中国化学矿业协会发布的化工矿业“十二五”发展规划中，磷矿资源地位被提高到空前水平，要求未来 5 年建立磷矿产地资源储备机制，提高磷矿开采准入门槛。未来我国磷矿资源整合成为常态，开发集中度,请参阅文后免责条款,-5-,曙光在前 金元在先,P,2012

20、年 02 月,GoldState Securities Co.,Ltd,将不断提高。磷矿资源整合重点在云贵川鄂四省。我国磷矿资源主要分布在中西部，其中云南、湖北、贵州、四川占全国资源储量的 65%，云南、湖北和贵州的一级磷矿（品位 30%以上）占全国的 95.6%。所以，国内磷矿资源整合的重点主要集中在云贵川鄂四省。图表 11 我国磷矿石的区域分布情况（亿吨，P2O5）图表 12 我国 I 级磷矿资源区域分布情况（亿吨，2O5）,其他,3.01湖南,3.25,云南,8.94,其他,0.24,四川,3.5,贵州,1.26,云南,2.19,贵州,6.2资料来源：百川资讯,湖北,6.8,湖北,1.6

21、1资料来源：百川资讯,云南、贵州磷矿石产业集中度已达到很高水平。云南省在整合之前有合法采矿权证的矿山 226 座，无证开采的矿山 52 座。2005 年云南省政府开始磷矿资源整合，2006 年全部取缔无证开采，并将合法开采矿山减少到 33 座，产业集中度大幅提高。云天化集团拥有资源储量 20.2 亿吨（有采矿证的 5 亿吨），占全省的 47.9%。其他优势企业如南磷集团、澄星集团、龙蟒集团、澄江诚合公司等拥有资源储量 10.2 亿吨，占全省的 24.2%。此外，云南省通过限制磷矿石出省，保障省内磷矿石的有序开采。贵州省磷矿资源现已主要集中到瓮福集团和开磷集团，两家控制了贵州磷矿资源的 70%左

22、右。四川省内磷矿石产能主要集中在四川化工天瑞矿业马弁矿区（250 万吨/年）、绵竹清平磷矿（100 万吨/年）、什邡金河磷矿（60 万吨/年）等。四川省磷矿资源有一定整合空间，但由于储量（尤其是富矿）在全国的占比较低，所以对国内产业影响有限。湖北省磷矿石整合将彻底改变产业格局，国内磷矿石将走上价值回归之路。首先，湖北省在国内磷矿石产业地位突出。湖北省磷矿石资源储量,请参阅文后免责条款,-6-,曙光在前 金元在先,2012 年 02 月,GoldState Securities Co.,Ltd和级磷矿资源储量占全国的 17.2%、29.5%。湖北省磷矿石产量占全国的 34.8%，居全国首位。其次

23、，湖北省磷矿石资源整合空间大。湖北省企业数量多达全国的一半左右，平均单厂产能仅为贵州、云南的一半左右。湖北省磷矿石产业整合正加速推进。近年来湖北省磷矿资源整合的成效显著，矿山总数从 2002 年的 215 家整合至目前的 80 家以内。为进一步推动产业整合，2011 年 7 月湖北省出台了关于进一步加强高磷铁矿开发利用管理的意见，提出：1）从 2011 年起除省级地质勘查基金项目外，暂停省级磷矿规划区内所有矿种探矿权、采矿权的审批；2）逐步重组和关闭生产能力在 15 万吨/年以下磷矿企业，使磷矿资源进一步向优势企业和大型重点磷化工企业集中；3）将磷矿列为湖北重要矿种，“十二五”期间根据磷化工产

24、业发展规划，可依法有偿收回商业性投资的磷矿探矿权。我们预计，随着小磷矿企业的关闭和相关探矿权的收回，湖北省势必出现类似云南、贵州的产业大整合，类似于兴发集团、湖北宜化的龙头企业有望获得小企业腾出的磷矿资源。目前兴发集团、湖北宜化合计仅占湖北省磷矿资源的 10%左右，远低于云天化集团、开磷集团、瓮福集团对当地资源的占有率，意味着湖北省磷矿龙头企业未来储量增长空间巨大。整合将推动国内磷矿石资源价格上涨。云南、贵州、湖北基本垄断了国内一级磷矿石资源和绝大部分磷矿资源，三省磷矿资源将逐渐向国有大企业集团和优势企业集中，实行采选加工集中、一体化发展，没有磷矿资源支撑和优势的企业将被淘汰和兼并。三省磷矿石

25、产业整合完成，意味着国内绝大部分磷矿资源实现了集中，在磷矿石资源稀缺性提高的背景下，资源集中有利于国内磷矿石价格的长期上涨。,图表 13,2010 年我国主要磷矿石产区产业集中情况,地区企业数量（家）产量（万吨）平均单厂产量（万吨）,湖北94237025,云南37217859,贵州24157966,四川2858921,全国194680735,资料来源：百川资讯3.3 磷矿石品质下降、成本上升磷矿石品位下降是全球趋势。根据 IFA 统计，全球开采的磷矿石品位呈明显下降趋势，整体品位从 1999 年的 31.41%降至 2009 年的 30.61%。,请参阅文后免责条款,-7-,曙光在前 金元在先

26、,1999,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2012 年 02 月,GoldState Securities Co.,Ltd我国是全球磷矿石平均品位最低的国家，近年来随着富矿资源的不断消耗，磷矿石整体品位下降趋势十分明显。磷矿石生产成本逐步上升。磷矿石生产成本包括采掘成本和低品位矿的浮选成本。采掘成本包括能源成本、劳动力成本、辅料成本、运输成本等，近年来保持稳步上涨的态势。品位 28%以下的磷矿石在生产高浓度磷肥时，需增加浮选成本。目前我国大型磷矿企业开始利用浮选装置，生产成本大幅提高。开采难度加大，如我国云南平均挖掘 4.5

27、 米深才可开采 1 米高磷矿层。税负增加，云南省 2011 年初将资源税调高 3 元/吨，与贵、鄂、川达到一致 15 元/吨。另外，国家大幅上调磷矿石资源税的方案也在讨论中。产业集中度提高是磷矿石生产成本向下游转嫁的关键。我国湖北省资源整合完成后，云、贵、鄂地区磷矿石开采将由少数大企业进行（三省磷矿石开采量占全国 90%）。资源集中度的提高，将有利于磷矿石生产成本向下游转嫁。图表 14 全球磷矿石开采平均品位逐步下降全球磷矿石开采平均品位33%32%31%30%29%资料来源：IFA4.关注具有磷矿资源优势的企业4.1 关注在磷矿石主产地具有资源优势的企业我国磷矿石主产地主要为云贵川鄂，其中云

28、南、贵州基本实现整合，未来相关企业将主要依赖新探明储量来提高资源拥有量。四川和湖北具有,请参阅文后免责条款,-8-,曙光在前 金元在先,2012 年 02 月图表 15 上市公司每股磷矿石储量,GoldState Securities Co.,Ltd较大的整合机遇，少数企业将受益于资源整合带来的储量提高。目前市场上具有磷矿石资源的主要有：兴发集团、湖北宜化、澄星股份、六国化工、天原集团，以及具有磷矿石资产注入预期的云天化。预计兴发集团、湖北宜化、天原集团将受益于当地资源整合。从实际产量来看，兴发集团远高于其他企业，磷矿石涨价对其业绩的直接影响最大。图表 16 上市公司每万股磷矿石产能,0.50

29、.4,0.44,每股磷矿石储量（吨/股）0.44,807060,68.40,每万股磷矿石产能（吨/万股）,0.3,50,0.20.1,0.20,0.07,0.10,40302010,16.60,4.79,7.67,12.51,0,兴发集团 澄星股份 湖北宜化 六国化工 天原集团,0,兴发集团 澄星股份 湖北宜化 六国化工 天原集团,资料来源：金元证券研究所,资料来源：金元证券研究所,注：澄星股份核定产能,110 万吨，目前实际产量很少。图表 17 上市公司磷矿石每上涨 100 元/吨业绩弹性,0.80.70.60.50.4,0.68,磷矿石每上涨100元/吨对应EPS弹性,0.30.20.1,

30、0.17,0.05,0.08,0.13,0兴发集团 澄星股份 湖北宜化 六国化工 天原集团资料来源：金元证券研究所4.2 兴发集团（600141）：资源优势突出、产业链向高端发展公司磷矿资源丰富，未来储量有望翻番。公司现有 1.62 亿吨磷矿石储,请参阅文后免责条款,-9-,曙光在前 金元在先,2012 年 02 月,GoldState Securities Co.,Ltd量，磷矿石产能达 250 万吨，远高于其他上市企业。根据公司普查报告，树空坪后坪矿段预测磷矿石储量 1 亿吨、瓦屋四矿段磷矿石资源量 4600万吨，公司磷矿石储量有望翻番。此外，公司未来有望获得磷化集团公司 100%股权，从

31、而间接持有 51%宜昌枫叶化工股权，宜昌枫叶化工拥有 6026 万吨磷矿石资源量，设计产能 205 万吨。预计公司未来磷矿石储量将达到 3.7 亿吨，权益产能 355 万吨。公司 2011 年磷矿石用量约80 万吨、2012 年 60 万吨二铵项目投产后增加磷矿石用量 106 万吨，公司磷矿石能够完全满足内部需求。公司将成为湖北省磷矿石整合的主要受益者。湖北省现有磷矿资源 30.4亿吨，矿山企业占国内一半左右，未来资源整合空间最大。公司是湖北省主要磷矿企业之一，目前储量仅占湖北省的 5%左右，我们乐观预期公司在湖北省资源整合中获得大量磷矿石资源。公司电力自给率达 45%，成本优势显著。磷化工属

32、于高能耗行业，如每生产 1 吨黄磷耗电 1.4 万度，电力供应直接决定了磷化工企业的生产成本和开工率。公司现有电站 17 座，装机容量 15 万千瓦，发电量 5亿千瓦时以上，电力自给率超过 45%。公司发电成本约 0.21 元/度，不仅远低于当地大工业电价 0.51 元/度，也低于云南、贵州等地工业电价。布局精细磷化工，优化业务结构。公司现有黄磷 7.65 万吨、三聚磷酸钠 26 万吨、六偏磷酸钠 4.8 万吨、次磷酸钠 1.2 万吨和二甲基亚砜 1万吨，大多供过于求，以稳定发展为主。公司正新建万吨电子级磷酸项目、投资水处理用膦酸盐和三氯化磷项目。公司磷酸盐产品结构调整，有助于提高公司整体盈利

33、能力和估值水平。预计公司 2011-2013 年 EPS 分别为 0.68/1.1/1.53 元，对应 PE 为29.0/17.9/12.8 倍。公司是磷矿石涨价中最直接受益的上市公司，产业链一体化优势突出、电力自给率高、磷化工产业链不断向上突破。我们给予买入评级。4.3 湖北宜化（000422）：依托资源优势，进行低成本扩张公司磷矿资源丰富。公司拥有磷矿石储量 2.73 亿吨，其中持股 77.36%的江家墩磷矿储量 1.5 亿吨，持股 82.54%的四川华瑞矿业拥有储量 1.23亿吨。江家墩设计产能 130 万吨，预计 13 年逐步投产；四川华瑞矿业预设产能 150 万吨；目前公司磷矿石实际

34、产能 30 万吨。公司在四川和湖北具有较强的资源整合能力，有望受益产业整合、获得大量磷矿资源。,请参阅文后免责条款,-10-,曙光在前 金元在先,2012 年 02 月,GoldState Securities Co.,Ltd公司磷肥的成本优势将逐步凸显。宜化肥业拥有 75 万吨磷酸二铵。公司公告将新建 56 万吨二铵项目，预计将于 2013 年投产。随着公司磷矿石产量逐步提高，公司二铵的成本优势将逐步凸显。公司现有尿素产能 342 万吨，其中新疆宜化 60 万吨已于 2011 年底投产。公司尿素产能基本布局思路是重心向新疆、内蒙、贵州等资源地转移，获取资源和成本优势。新疆宜化 30 万吨 P

35、VC 项目 2012 年底投产后，公司 PVC 产能将达到 124 万吨。公司 PVC 发展战略与尿素类似。尽管尿素和 PVC 均存在产能过剩、下游需求不旺的问题，但我们认为公司依托资源打造低成本优势的战略是正确的。预计公司 2011-2012EPS 为 1.49/1.85 元，对应 PE 为 12.76/10.27 倍。公司估值水平较低，主要在于公司主业尿素、PVC、磷肥业务面临产能过剩，盈利前景有下滑趋势，公司磷矿石产量短期内仍然有限，给予公司增持评级。4.4 云天化（600096）：关注集团整体上市进程云天化集团是我国最大的磷矿石企业。公司取得采矿权证的磷矿资源 5亿吨，拥有 1000

36、万吨磷矿、500 万吨磷肥产能，磷肥产能仅次于美国美盛，居全球第二位。随着 ST 马龙重组为云煤能源，云天化集团整体上市有望重新启动。2008年云天化整体上市方案中，集团除云南盐化和 st 马龙外资产评估值不超过 170 亿元，若在此基础上按当前股价 14.69 元/股计算，需增加股本11.57 亿，未来总股本为 18.5 亿。我们预计公司整体上市后，EPS 有望达到 1 元左右，建议给予关注。,请参阅文后免责条款,-11-,曙光在前 金元在先,2012 年 02 月,GoldState Securities Co.,Ltd,金元证券行业投资评级标准：增持：行业股票指数在未来 6 个月内超越大

37、盘；中性：行业股票指数在未来 6 个月内基本与大盘持平；减持：行业股票指数在未来 6 个月内明显弱于大盘。金元证券股票投资评级标准：买入：股票价格在未来 6 个月内超越大盘 15%以上；增持：股票价格在未来 6 个月内相对大盘变动幅度为 5%15%；中性：股票价格在未来 6 个月内相对大盘变动幅度为-5%+5%；减持：股票价格在未来 6 个月内相对大盘变动幅度为-5%-15%；。对本报告的评价请反馈至金元证券销售交易总部,姓名,分工,电话,手机,邮箱,王,睿,总经理,0755-83022499,13924591661,郑仲运,高级研究员,0755-83023468,18603064918,樊,

38、文,高级经理,0755-83023422,13828864010,黄李南,高级经理,0755-83023499,18688960542,联系地址：深圳市深南大道 4001 号时代金融中心 17 层，518048,传真：0755-83024518,本报告仅供金元证券股份有限公司（以下简称“本公司”）签约客户使用。本公司不因任何人接收到本报告而视其为本公司的客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的观点仅供特定客户参考，并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料

39、、意见及推测等仅反映本报告发布日依据一定的标准和假设作出的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司没有通知义务。本报告仅向特定客户传送，版权归本公司所有。未经本公司书面授权，本报告的任何部分均不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络本公司并获得许可，并需注明出处，且不得对报告进行有悖原意的引用和删改。在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。,请参阅文后免责条款,-12-,曙光在前 金元在先,