医药生物行业四季度投资策略：关注新版基药目录投资机会1010.ppt

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1、医药生物行业 2012 年四季度投资策略,2012 年 10 月 8 日,李惜浣,医药生物行业分析师,请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/,15.00%,10.00%,5.00%,0.00%,-5.00%,-15.00%,-20.00%,沪深300,180,证券研究报告,关注新版基药目录投资机会,行业研究医药生物行业,2012 年四季度投资策略本期内容提要:,2012 年 10 月 8 日,医药制造业 4 季度预计保持稳中有升的态势。3 月份以来行业的整体盈利能力逐月恢复，行,看好,中性,看淡,李惜浣 行业分析师执业编号：S1500512040001联系电话：+86 10 63081

2、424,业累计利润总额增速从 2 月的 11.5%升至 7 月的 17.8%；我们认为，四季度医药制造业运行仍将保持稳中有升的态势，全年的利润增速在 18%-20%之间。,上次评级：看好，2012.09.03,邮 箱：,行政性降价告一段落，新版基药目录将带来投资机会。随着 9 月份抗肿瘤类等药品最高零售,医药生物行业相对沪深 300 表现,吴临平 研究助理联系电话：+86 10 63081101邮 箱：,价格调整的尘埃落定，未来一段时间政府行政性降价的风险基本排除。四季度行业将迎来2012 版基本药物目录的发布，品种将从原来的 307 种扩充至 700 种，新入围品种、尤其是独家品种的生产企业

3、将迎来投资机会。高溢价带来的板块内部分化仍将持续。在大盘未明确走出下降通道之前，业绩增长稳定的医,药板块仍将受到市场关注。从估值上看，截至 9 月底医药板块相对沪深 300 的估值溢价达到-10.00%,相关研究弱市之中 防御为上-2012 年下,218%，处于历史高位；我们认为，板块的高溢价水平在短期内难以改变，高溢价和业绩分化将进一步催化板块内个股的走势分化。,医药生物(申万)资料来源：信达证券研发中心行业规模及信达覆盖股票家数（只）,半年医药生物投资策略2012.7,维持医药生物行业“看好”投资评级，尤其看好中药子行业。建议关注拥有中药独家品种、定价能力强的龙头企业（同仁堂、天士力），以

4、及独家品种有望进入新版基药目录的个股（太安堂、羚锐制药）。风险提示：大盘进一步调整带来医药板块的补跌风险；新一轮基药招标中标价大幅下降,总市值（亿元）,10222,重点公司盈利预测,流通市值（亿元）信达覆盖家（只）覆盖流通市值（亿元）,7407181027,简称天士力羚锐制药,股价（元）51.4410.74,2011A1.180.15,EPS(元)2012E1.530.21,2013E1.920.30,2011A43.571.6,PE（倍）2012E33.651.1,2013E26.735.8,投资评级买入增持,目标价（元）61.3212.2-12.5,资料来源：信达证券研发中心,同仁堂太安堂

5、,17.2723.28,0.340.74,0.430.89,0.561.21,50.831.5,40.226.2,30.819.2,信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD,资料来源：WIND、信达证券研发中心预测 注：股价为 2012 年 9 月 28 日收盘价,北京市西城区闹市口大街九号院一号楼六层研究开发中心邮编：100031请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/,1,目 录投资聚焦.2一、医药制造业全年运行呈前低后高走势.31、行业累计销售收入增速企稳、利润总额增速持续回升.32、行业单月销售收入增速提升、利润总额增速放缓.33、子行业运行差异较大.

6、4二、医药生物板块业绩继续分化.51、板块收入增速平稳、净利润增速处于历史低位.52、子板块业绩继续分化.6三、板块走势尽显防御性.9四、板块高溢价将催化个股走势分化.10五、四季度政策面关注新版基药目录.11六、投资评级和投资策略.121、行业投资评级：维持“看好”.122、投资主线.123、风险提示.13同仁堂：激励改善，中药瑰宝价值体现.13天士力：业绩增速稳定，资金的避风港.14表 目 录表 1：2012 年已经发布或市场已有预期的行业政策.11表 2：重点公司盈利预测.13,图 目 录图 1：医药制造业累计销售收入、利润总额增长率.3图 2：医药制造业累计毛利率、期间费用率.3图 3

7、：医药制造业单月销售收入、利润总额增长率.4图 4：医药制造业单月毛利率、期间费用率.4图 5：化学原料药累计销售收入、利润总额增长率.4图 6：化学制剂累计销售收入、利润总额增长率.4图 7：中药制剂累计销售收入、利润总额增长率.5图 8：中药饮片累计销售收入、利润总额增长率.5图 9：生物制品累计销售收入、利润总额增长率.5图 10：医疗仪器及器械累计销售收入、利润总额增长率.5图 11：医药生物板块营业收入、净利润增长率.6图 12：医药生物板块毛利率、净利率.6图 13：化学原料药子板块营业收入、净利润增长率.6图 14：化学原料药子板块毛利率、净利率.6图 15：化学制剂子板块营业收

8、入、净利润增长率.7图 16：化学制剂子板块毛利率、净利率.7图 17：中药子板块营业收入、净利润增长率.7图 18：中药子板块毛利率、净利率.7图 19：生物制品子板块营业收入、净利润增长率.8图 20：生物制品子板块毛利率、净利率.8图 21：医疗器械子板块营业收入、净利润增长率.8图 22：医疗器械子板块毛利率、净利率.8图 23：医药商业子板块营业收入、净利润增长率.9图 24：医药商业子板块毛利率、净利率.9图 25：医疗服务子板块营业收入、净利润增长率.9图 26：医疗服务子板块毛利率、净利率.9图 27：医药板块相对上证指数走势.10图 28：子行业走势.10图 29：医药板块相

9、对沪深 300 估值溢价（TTM，整体法）.11请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/,2,投资聚焦,有别于大众的认识,我们认为，短期内行政性降药价风险基本排除，而新版基药目录预计将会大幅扩容，无疑将增加四季度医药板块的投资机会。,推荐逻辑,行业基本面逐渐转暖、整体盈利能力稳中有升；同时，行政性降价风险短期内基本排除，新版基本药物目录即将出台；长期以来医药板块估值与大盘估值呈反向，在大盘未明确走出下降通道之前，医药板块依靠其防御性和抗跌性，将继续被市场关注；目前，板块相对沪深 300 的高溢价将催化板块内个股走势的分化，建议关注拥有中药独家品种、定价能力强的龙头企业（同仁堂、天士力），

10、以及独家品种有望进入新版基药目录的个股（太安堂、羚锐制药）。,市场表现催化剂,2012 版基本药物目录等政策出台。行业评级与个股推荐,维持“看好”评级。,同仁堂：激励改善，中药瑰宝价值体现,天士力：中药现代化龙头二次腾飞,风险因素,大盘进一步调整带来医药板块的补跌风险,新一轮基药招标中标价大幅下降,请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/,Oct-06,Oct-08,Oct-09,Oct-10,Jun-06,Jun-07,Jun-08,Jun-09,Jun-10,Oct-11,Oct-07,Feb-06,Feb-08,Feb-09,Feb-10,Feb-11,Feb-07,Feb-12,

11、Jun-12,Jun-11,Jun-06,Jun-07,Jun-08,Jun-09,Jun-10,Jun-11,Feb-06,Feb-07,Feb-08,Feb-09,Feb-10,Feb-11,Feb-12,Jun-12,Oct-06,Oct-07,Oct-09,Oct-11,Oct-08,Oct-10,3,一、医药制造业全年运行呈前低后高走势行业运行数据显示，今年 2 月医药制造业利润增速达到近 5 年最低水平，这是春节放假、去库存，以及 2011 年 1 季度未实施“限抗令”致基数较高等多方面因素所致；3 月份之后（正如我们在月报和投资策略报告中预测）行业的整体盈利能力逐月恢复，行业累计

12、利润总额增速从 2 月的 11.5%升至 7 月的 17.8%；我们预测，4 季度医药制造业运行仍将保持稳中有升的态势，全年的利润增速在 18%-20%之间。1、行业累计销售收入增速企稳、利润总额增速持续回升医药制造业 1-7 月累计销售收入同比增长 19.08%，相比 1-6 月增速略升 0.01%；累计利润总额同比增长 17.76%，相比 1-6月增速提高 0.39%；累计毛利率 29.32%、期间费用率 18.44%，相比 1-6 月分别下降 0.01、上涨 0.12 个百分点。,图 1：医药制造业累计销售收入、利润总额增长率,图 2：医药制造业累计毛利率、期间费用率,60,%,累计销售

13、收入同比增长,累计利润总额同比增长,35,%,累计毛利率,期间费用率,50403020100资料来源：wind，信达证券研发中心,302520151050资料来源：wind，信达证券研发中心,2、行业单月销售收入增速提升、利润总额增速放缓医药制造业 7 月单月实现销售收入 1333.42 亿，同比增长 15.09%，环比增长 2.56%；实现利润总额 119.43 亿元，同比增长16.92%，环比下降 1.67%。7 月单月毛利率 29.27%，同比提高 3.09%，环比提高 0.40%；期间费用率 19.11%，同比增加1.65%，环比增加 1.90%。请阅读最后一页免责声明及信息披露 ht

14、tp:/,Nov/11,Jun/11,Jan/12,Jun/12,May/11,May/12,Mar/11,Feb/12,Mar/12,Oct/11,Dec/11,Aug/11,Sep/11,Apr/12,Apr/11,Jul/12,Jul/11,Oct/11,Apr/11,Aug/11,Sep/11,Nov/11,Dec/11,Jun/11,Jan/12,Apr/12,Jun/12,Jun-12,Jul/11,May/11,Oct-06,Oct-07,Oct-09,Oct-10,Feb-06,Feb-08,Feb-09,Feb-10,Oct-11,Oct-08,Oct-06,Oct-07,O

15、ct-08,Oct-09,Feb-06,Feb-07,Feb-08,Feb-09,Feb-10,Oct-11,Oct-10,Feb-12,Feb-11,Jun-06,Jun-07,Jun-08,Jun-09,Jun-10,Jun-12,Jun-11,Feb-12,Feb-07,Feb-11,Jun-06,Jun-07,Jun-08,Jun-10,Jun-11,Jun-09,May/12,Mar/11,Mar/12,Feb/12,Jul/12,70,%,4,图 3：医药制造业单月销售收入、利润总额增长率,图 4：医药制造业单月毛利率、期间费用率,60%,单月销售收入同比增长,单月利润总额同比增长

16、,35%,单月毛利率,单月期间费用率,50%40%30%20%10%0%资料来源：wind，信达证券研发中心,30%25%20%15%10%5%0%资料来源：wind，信达证券研发中心,3、子行业运行差异较大今年 1-7 月化学原料药子行业的累计利润增速恢复为正值（0.3%），同时，化学制剂子行业的盈利能力自年初以来快速回升，我们认为，“限抗令”对化学制药行业造成的影响正在被逐渐消化，但是受抗生素、维生素价格低位的影响化学原料药 4 季度仍将面对较大压力，化学制剂将维持在正常增长水平。,图 5：化学原料药累计销售收入、利润总额增长率,图 6：化学制剂累计销售收入、利润总额增长率,100%,累计

17、销售收入同比增长,累计利润总额同比增长,累计销售收入同比增长,累计利润总额同比增长,806040200-20-40资料来源：wind，信达证券研发中心,6050403020100-10-20资料来源：wind，信达证券研发中心,年初以来，中药制剂和中药饮片子行业的收入和利润增速虽然有所回落，但仍然领先于医药制造业的整体水平，我们认为，随着中药材价格的进一步回落，中药制剂和饮片子行业未来仍将保持较高的利润增速。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/,Feb-06,Feb-07,Feb-10,Feb-11,Feb-12,Oct-07,Oct-08,Oct-10,Feb-06,Feb-08,

18、Feb-09,Feb-10,Feb-11,Feb-07,Oct-11,Feb-08,Feb-09,Oct-06,Oct-09,Jun-08,Jun-09,Jun-10,Jun-11,Jun-06,Jun-07,Jun-12,Feb-12,Oct-06,Oct-07,Oct-08,Oct-09,Oct-11,Oct-10,Jun-06,Jun-07,Jun-08,Jun-10,Jun-11,Jun-09,Jun-12,Oct-08,Oct-09,Oct-10,Feb-06,Feb-07,Feb-08,Feb-09,Feb-10,Feb-11,Oct-11,Oct-06,Oct-07,Feb-12

19、,Jun-06,Jun-07,Jun-08,Jun-11,Oct-07,Oct-08,Oct-10,Feb-07,Feb-08,Feb-09,Feb-10,Oct-11,Oct-06,Oct-09,Feb-12,Feb-06,Feb-11,Jun-12,Jun-09,Jun-10,Jun-06,Jun-08,Jun-09,Jun-11,Jun-07,Jun-10,Jun-12,5,图 7：中药制剂累计销售收入、利润总额增长率,图 8：中药饮片累计销售收入、利润总额增长率,60%,累计销售收入同比增长,累计利润总额同比增长,90%,累计销售收入同比增长,累计利润总额同比增长,5040302010

20、0-10资料来源：wind，信达证券研发中心,80706050403020100,资料来源：wind，信达证券研发中心,生物制品子行业逐渐消化新版 GMP 及新药典带来的不利影响，上半年利润增速逐渐恢复正常水平；医疗仪器及器械子行业维持高景气，盈利能力将保持在较高水平。,图 9：生物制品累计销售收入、利润总额增长率,图 10：医疗仪器及器械累计销售收入、利润总额增长率,70%,累计销售收入同比增长,累计利润总额同比增长,100%,累计销售收入同比增长,累计利润总额同比增长,6050403020100-10资料来源：wind，信达证券研发中心,9080706050403020100-10,资料来

21、源：wind，信达证券研发中心,二、医药生物板块业绩继续分化1、板块收入增速平稳、净利润增速处于历史低位医药生物板块上半年收入、净利润增速分别为 19.0%和-2.2%，毛利率、净利率小幅提升；我们认为，去年 4 季度以来期间费请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/,09Q1,09Q2,09Q3,09Q4,10Q2,10Q3,10Q4,11Q2,11Q3,11Q4,12Q1,12Q1,12Q2,12Q2,10Q1,11Q1,09Q1,09Q3,09Q4,10Q1,10Q2,10Q3,10Q4,11Q1,11Q3,11Q4,12Q2,09Q2,11Q2,12Q1,09Q1,09Q3,09

22、Q4,10Q1,10Q2,10Q3,10Q4,11Q1,11Q3,11Q4,12Q2,09Q2,11Q2,12Q1,09Q1,09Q2,09Q3,09Q4,10Q2,10Q3,10Q4,11Q2,11Q3,11Q4,10Q1,11Q1,6,用率的提高影响了行业的净利润增长。,图 11：医药生物板块营业收入、净利润增长率,图 12：医药生物板块毛利率、净利率,80,%,营业收入同比增长,净利润同比增长,35,%,毛利率,净利率,706050403020100-10资料来源：wind，信达证券研发中心,302520151050资料来源：wind，信达证券研发中心,2、子板块业绩继续分化子版块的业绩

23、继续分化，中药、医疗器械、医疗服务子版块稳定增长，化学制剂、医药商业的净利润下降幅度逐渐缩小。化学原料药子版块受抗生素、维生素原料药价格下降及产能过剩影响，收入、净利润均下滑；上市公司作为行业内龙头企业依靠规模优势保证了毛利率和净利率水平。,图 13：化学原料药子板块营业收入、净利润增长率,图 14：化学原料药子板块毛利率、净利率,100,%,营业收入同比增长,净利润同比增长,35,%,毛利率,净利率,806040200-20-40-60资料来源：wind，信达证券研发中心,302520151050资料来源：wind，信达证券研发中心,化学制剂子版块的收入增长加快、净利润下滑，主要由于销售费用

24、率和所得税税率提升造成，短期内仍将对板块盈利能力造成较大压力。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/,09Q1,09Q3,09Q4,10Q1,10Q2,10Q3,10Q4,11Q1,11Q3,11Q4,12Q2,09Q2,11Q2,12Q1,09Q1,09Q2,09Q3,09Q4,10Q2,10Q3,10Q4,11Q2,11Q3,11Q4,12Q1,12Q1,12Q2,12Q2,10Q1,11Q1,09Q1,09Q3,09Q4,10Q1,10Q2,10Q3,10Q4,11Q1,11Q3,11Q4,12Q2,09Q2,11Q2,12Q1,09Q1,09Q2,09Q3,09Q4,10Q2,

25、10Q3,10Q4,11Q2,11Q3,11Q4,10Q1,11Q1,7,图 15：化学制剂子板块营业收入、净利润增长率,图 16：化学制剂子板块毛利率、净利率,80,%,营业收入同比增长,净利润同比增长,50,%,毛利率,净利率,6040200-20-40资料来源：wind，信达证券研发中心,403020100,资料来源：wind，信达证券研发中心,中药子版块净利润增速小幅回升，未来随着中药材价格的回落，板块的盈利能力有望进一步提升。,图 17：中药子板块营业收入、净利润增长率,图 18：中药子板块毛利率、净利率,50,%,营业收入同比增长,净利润同比增长,50,%,毛利率,净利率,4030

26、20100资料来源：wind，信达证券研发中心,403020100资料来源：wind，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/,09Q1,09Q2,09Q3,09Q4,10Q2,10Q3,11Q1,11Q2,11Q3,11Q4,12Q1,12Q2,10Q1,10Q4,09Q1,09Q2,09Q3,09Q4,10Q2,10Q3,10Q4,11Q2,11Q3,11Q4,12Q1,12Q1,12Q2,12Q2,10Q1,11Q1,09Q1,09Q3,09Q4,10Q1,10Q2,10Q3,10Q4,11Q1,11Q3,11Q4,12Q2,09Q2,11Q2,12Q1,09Q1,

27、09Q2,09Q3,09Q4,10Q2,10Q3,10Q4,11Q2,11Q3,11Q4,10Q1,11Q1,8,生物制品子板块上半年批签发逐渐恢复、销售费用率上升影响了净利润增速，毛利率、净利率水平依然较高。,图 19：生物制品子板块营业收入、净利润增长率,图 20：生物制品子板块毛利率、净利率,150,%,营业收入同比增长,净利润同比增长,50,%,毛利率,净利率,100500-50注：剔除 09Q4 收入增长 629%；资料来源：wind，信达证券研发中心,403020100,资料来源：wind，信达证券研发中心,医疗器械子板块增长稳定，毛利率、净利率处于行业内领先水平。,图 21：医疗

28、器械子板块营业收入、净利润增长率,图 22：医疗器械子板块毛利率、净利率,50,%,营业收入同比增长,净利润同比增长,50,%,毛利率,净利率,403020100资料来源：wind，信达证券研发中心,403020100资料来源：wind，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/,09Q1,09Q2,09Q3,09Q4,10Q2,10Q3,11Q1,11Q2,11Q3,11Q4,12Q1,12Q2,10Q1,10Q4,09Q1,09Q2,09Q3,09Q4,10Q2,10Q3,10Q4,11Q2,11Q3,11Q4,12Q1,12Q1,12Q2,12Q2,10Q1,11Q1

29、,09Q1,09Q2,09Q3,09Q4,10Q1,10Q2,10Q3,11Q1,11Q2,11Q4,12Q1,10Q4,11Q3,12Q2,09Q1,09Q2,09Q3,09Q4,10Q2,10Q3,10Q4,11Q2,11Q3,11Q4,10Q1,11Q1,9,医药商业子版块上半年收入增长 25.8%，净利率增速下降 8.2%，剔除上海医药影响后净利润基本持平。,图 23：医药商业子板块营业收入、净利润增长率,图 24：医药商业子板块毛利率、净利率,350,%,营业收入同比增长,净利润同比增长,14,%,毛利率,净利率,300250200150100500-50资料来源：wind，信达证券

30、研发中心,121086420资料来源：wind，信达证券研发中心,医疗服务子版块的收入和净利润继续保持快速增长，但是成本的快速上升对板块的盈利能力造成较大压力。,图 25：医疗服务子板块营业收入、净利润增长率,图 26：医疗服务子板块毛利率、净利率,400,%,营业收入同比增长,净利润同比增长,60,%,毛利率,净利率,3002001000-100资料来源：wind，信达证券研发中心,50403020100,资料来源：wind，信达证券研发中心,三、板块走势尽显防御性今年 1-9 月，医药板块上涨 8.68%，跑赢上证指数 13.83 个百分点；尤其从 4 月份开始大盘震荡向下，医药板块的防御

31、性、抗跌性尽显。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/,10,图 27：医药板块相对上证指数走势,20%,成交金额,医药生物,上证综合指数,25000,15%2000010%,5%0%,1500010000,-5%5000-10%,-15%,0,11-12,12-01,12-02,12-03,12-04,12-05,12-06,12-07,12-08,资料来源：wind，信达证券研发中心整理在子板块中，行业集中度加速提升的商业板块和独家品种定价能力强的中药板块表现最为抢眼，而前期估值较高的医疗服务和医疗器械板块相对走弱。图 28：子行业走势,医药生物,化学制药,生物制品,医疗器械,医药

32、商业,中药,医疗服务,35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%11-12 12-01 12-02 12-02 12-03 12-04 12-04 12-05 12-06 12-06 12-07 12-08 12-08 12-09资料来源：wind，信达证券研发中心整理四、板块高溢价将催化个股走势分化截至 9 月底，板块 PE（TTM，整体法）回升至 31 倍，相对沪深 300 的估值溢价达到 218%，处于历史最高水平；我们认为，板块的高溢价水平在短期内难以改变，高溢价和业绩分化将进一步催化板块内个股的走势分化。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/,

33、Jan-06,Apr-06,Jul-06,Oct-06,Jan-07,Apr-07,Jul-07,Oct-07,Jan-08,Apr-08,Jul-08,Oct-08,Jan-09,Apr-09,Jul-09,Oct-09,Jan-10,Apr-10,Jul-10,Oct-10,Jan-11,Apr-11,Jul-11,Oct-11,Jan-12,Apr-12,Jul-12,11,图 29：医药板块相对沪深 300 估值溢价（TTM，整体法）,80,医药生物,沪深300,估值溢价,250%,70,6050403020100,200%150%100%50%0%,资料来源：wind，信达证券研发中

34、心整理五、四季度政策面关注新版基药目录随着 9 月份抗肿瘤类等药品最高零售价格调整的尘埃落定，发改委历时两年、针对化学药的最高零售价调整已全部结束，未来一段时间政府行政性降价的风险基本排除。四季度将迎来 2012 版基本药物目录的发布，新目录的品种将从原来的 307 种扩充至 700 种，新入围品种、尤其是独家品种的生产企业将迎来投资机会。表 1：2012 年已经发布或市场已有预期的行业政策已经发布,2012 年 1 月2012 年 1 月2012 年 3 月2012 年 3 月2012 年 3 月2012 年 3 月2012 年 4 月2012 年 5 月2012 年 6 月,医药工业十二五

35、规划发布药品差比价规则执行“十二五”期间深化医药卫生体制改革规划暨实施方案印发消化类等药品价格调整2012 年全国抗菌药物临床应用专项整治活动方案印发关于加强药品出厂价格调查和监测工作的通知发布深化医药卫生体制改革 2012 年主要工作安排 发布中医药十二五规划 发布关于县级公立医院综合改革试点的意见印发请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/,12,2012 年 7 月2012 年 8 月2012 年 8 月2012 年 8 月2012 年 9 月2012 年 9 月待发布2012 年2012 年2012 年正在进一步修订待定,北京市公立医院改革试点方案实施抗菌药物临床应用管理办法实施

36、关于开展城乡居民大病保险工作的指导意见卫生部发布“健康中国 2020”战略研究报告关于推进县级公立医院医药价格改革工作的通知抗肿瘤类等药品价格调整生物产业十二五规划医保支付制度改革（配套政策）2012 版基本药物目录药品流通环节价格管理办法关于药品流通行业改革发展意见,资料来源：信达证券研发中心整理六、投资评级和投资策略1、行业投资评级：维持“看好”从基本面上看，我们认为下半年行业整体运行仍将保持稳中有升的态势，全年的利润增速在 18%-20%之间；从政策面上看，四季度应重点关注新版基药目录带来的投资机会；从估值上看，板块相对沪深 300 的估值溢价达到 218%，处于历史最高水平；我们认为，

37、板块的高溢价水平在短期内难以改变，高溢价和业绩分化将进一步催化板块内个股的走势分化。综合考虑，我们维持医药生物行业“看好”的投资评级，尤其看好盈利能力突出、原材料价格具下降预期的中药子行业。2、投资主线建议关注拥有中药独家品种、定价能力强的龙头企业（同仁堂、天士力），以及独家品种有望进入新版基药目录的个股（太安堂、羚锐制药）。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/,13,表 2：重点公司盈利预测,简称天士力羚锐制药同仁堂太安堂,股价（元）51.4410.7417.2723.28,EPS(元)2011A1.180.150.340.74,2012E1.530.210.430.89,2013

38、E1.920.300.561.21,PE（倍）2011A43.571.650.831.5,2012E33.651.140.226.2,2013E26.735.830.819.2,投资评级买入增持,目 标 价（元）61.3212.2-12.5,资料来源：WIND、信达证券研发中心预测 注：股价为 2012 年 9 月 28 日收盘价；3、风险提示大盘进一步调整带来医药板块的补跌风险。新一轮基药招标中标价大幅下降同仁堂：激励改善，中药瑰宝价值体现现金激励提升管理层动力。多年来公司的管理层激励问题困扰着公司的发展，2011 年公司推出现金激励计划，根据净利润增长率（0-40%，分为 7 档），以归属

39、于母公司股东的净利润为基数提取一定比例的奖励基金，实施当年公司净利润增速达到28.7%，创 08 年以来新高；瑰宝品种的提价和价值体现。安宫牛黄丸 7 月 1 日起提价 70%，增加公司净利润 1 亿以上，随着天然麝香、天然牛黄等原料价格不断上涨，公司瑰宝品种有持续提价的预期。公司的主要品种六味地黄丸、安宫牛黄丸、牛黄清心丸、乌鸡白凤丸、大活络丸等市场广阔，知名度高，但是目前没有超过 4 亿的品种，对比天士力、东阿阿胶、以岭药业等公司的 10 亿以上大品种，公司产品的潜力巨大，目前产品价值尚未完全体现；营销改革加强销售实力。公司的销售能力较弱除了激励问题还有管理问题，公司从 07 年开始进行营

40、销改革，整合营销队伍、加强经销商管理、渠道下沉、加强品牌管理和广告投入；营销改革之后一、二线品种的增长开始提速；同仁堂商业注入公司，坐堂中医潜力巨大。2011 年集团的同仁堂商业注入上市公司，目前北京地区商业门店数量约 350 家，3-5 年将达到 500-600 家，同仁堂商业快速发展，不仅直接提升上市公司业绩，同时拉动公司主要产品的销售。坐堂医自 2010年底重新开放后，受到各年龄段消费者的欢迎，中医药服务与同仁堂的百年品牌非常契合，为同仁堂聚拢人气，此业务为同仁堂提升品牌价值的同时市场潜力巨大。股价催化剂：其他产品提价。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/,14,风险因素：中药

41、材价格波动。盈利预测：我们预计公司 2012、2013 年每股收益分别为 0.43、0.56 元，目前股价对应的 PE 分别为 40、31 倍。同仁堂的简要盈利预测,2010A,2011A,2012E,2013E,2014E,主营业务收入(百万元)增长率 YoY%净利润(百万元)增长率 YoY%毛利率%净资产收益率 ROE%每股收益 EPS(元)市盈率 P/E,494352.1%34019.2%41.5%10.8%0.2666.4,610823.6%43828.7%41.0%13.0%0.3450.8,776727.2%57731.6%40.9%15.2%0.4340.2,994428.0%7

42、3828.0%41.1%16.6%0.5630.8,1257126.4%93026.0%41.2%17.6%0.7024.7,资料来源：信达证券研发中心预测注：股价为 2012 年 9 月 28 日收盘价天士力：业绩增速稳定，资金的避风港核心产品复方丹参滴丸稳定盈利。规格改变、基层销售放量、FDA 认证宣传等因素 2012 年仍将推动产品增长，预计增速18%左右。我们尤其看好中短期 FDA 认证对产品国内销售的推动作用以及长期产品美国上市后巨大的市场空间。二线产品提升业绩。公司二线产品储备丰富，陆续进入各省医保，而且养血清脑颗粒/丸、益气复脉注射剂有望进入新版的基药目录。因此未来部分产品增长率

43、有望达到 50%甚至翻倍，预计 2012 年占医药工业比重有望超过 40%，带动公司医药工业整体增长率超过 30%。期间费用率下降增厚业绩。渠道建设基本完成，产品同源性较高，销售模式转变，公司期间费用率有望进一步下降。根据我们的测算，期间费用率下降一个点净利润将有 10%的提升。股价催化剂：FDA期进展顺利，部分二线产品进入基药目录。风险因素：FDA 认证低于预期；药品降价盈利预测、估值及投资评级：预计公司 2012、2013 年每股收益分别为 1.53、1.92 元，公司合理价值区间 61.2061.44 元，给予公司“买入”评级。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/,15,天士力

44、的简要盈利预测,2010A,2011A,2012E,2013E,2014E,主营业务收入(百万元)增长率 YoY%净利润(百万元)增长率 YoY%毛利率%净资产收益率 ROE%每股收益 EPS(元)市盈率 P/E市净率 P/B,4,651.5916.50%450.3042.18%33.69%13.62%0.8759.08.0,6,569.6641.23%610.8135.64%29.96%16.95%1.1843.57.4,9,011.5537.17%791.4029.57%29.66%19.62%1.5333.66.6,11,561.6828.30%993.2525.51%29.31%21.

45、29%1.9226.75.7,14,390.1124.46%1,215.4022.37%29.20%22.02%2.3521.94.8,资料来源：信达证券研发中心预测注：股价为 2012 年 9 月 28 日收盘价请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/,16,李惜浣，曾任职于某医药上市公司研究院、东海证券研究所，现任职于信达证券研究发展中心，从事医药行业研究。,公司及代码康美药业华润双鹤同仁堂,股票代码600518600062600085,公司简称双鹭药业嘉事堂昆明制药,股票代码002038002462600422,公司简称天坛生物新华医疗长春高新,股票代码60016160058700

46、0661,公司简称天士力利德曼羚锐制药,股票代码600535000289600285,姓名袁泉张华文襄琳单丹,电话010-63081270010-63081254021-63570071010-63081079,手机13671072405136913040861368181035618611990152,邮箱,请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/,；,17,分析师声明负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪

47、酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。免责声明信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但

48、信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、

49、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自

50、转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。评级说明,投资建议的比较标准本报告采用的基准指数：沪深 300 指数（以下简称基准）时间段：报告发布之日起 6 个月内。,股票投资评级买入：股价相对强于基准 20以上；增持：股价相对强于基准 520；持有：股价相对基准波动在5%之间；,行业投资评级看好：行业指数超越基准；中性：行业指数与基准基本持平；看淡：行业指数弱于基准。,卖出：股价相对弱于基准 5以下。风险提示证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。本报告中所述证券不一定