MACROECONOMICMONTHLYREPORTNO.7：THEECONOMYREBOUNDASEXPECTATION1119.ppt

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1、,：,Macroeconomic,18th November 2012,Research ReportThe Economy Rebound as Expectation-2012 Macroeconomic Monthly Report No.7Main Points：The economic data of October outline the stabilization and recoveryof the economy,and futher,comfirms our previous assumption thatthe economy rebound weakly in the

2、fourth quarter(see the article“4Q:The Economy Weakly Rebound23th Octobe,2012”).Weanticipate that this rebound is weak or limit because it is a result ofmild policy stimulus.Chinas economy is difficult to enter a neweconomic growth cycle quickly because the external economic,environment has not impro

3、ved and the domestic real estate markethas not landed.It is expected that the fourth quarter GDP growthrate is about 7.7%.From other datas perspective,the growth of industrial productionand comsumer retail sales were better than expected in October.The growth of fixed investment increase slightly an

4、d export growthcontinued rise.The heavy industiral production,like powergeneration,steel,cerment,non-ferrous metals and ferrous metalsmelting,grew up which led the overall growth of the industrialproduction.Further,the retail growth was activated by the holidayin October.The real estate development

5、was stable,infrastructureinvestment continue to rise and the manufacturing investmentdecrease silightly.Exports will contunue to rebound in the fourthquarter,however data from the China Export Commodities Fairshowed that foreign trade growth was still weak;the expection of10%growth in export was hop

6、eless.Together,although theeconomic recovery is limited,the grwoth trend will continue in thenext quarter and first quarter of next year.From the price aspect,the CPI or PPI may have been a stage at thebottom.The price will increase slightly in the next two months,butin the short term,it is still re

7、latively difficult to form a new round ofprice increases.The fiscal and monetary policies in the fourth quarter are relativelyloose as no necessary macro policy tools execute.The policy willstabilize and may reserve space for the next year.,Chief EconomistXiangdong Pan：（8610）8357 Certificate No.：S01

8、30511120003Analyst：Xinfa Zhang：（8610）6656 8535：Certificate：S0130511020002,证券研究报告,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明,。，,宏观研究报告,2012 年 11 月 18 日,经济如期回升2012 年宏观季报第 7 期核心要点：10 月份的经济数据勾勒出企稳回升的经济图谱，印证了我们之前“四季度经济弱回升”的判断（见宏观四季报：经济弱回升，2012 年 10 月 23 日）我们判断这种回升是一种“弱回升”或“有限度的回升”，因为它是政策温和刺激的结果，在外部经济环境没有得到改善、国内房地产市场尚未着陆的情

9、况下，中国经济很难较快地进入新一轮增长周期。预计四季度 GDP 增长,率为 7.7%左右。从分项数据来看，10 月份的工业生产、消费零售增长好于预期，固定投资增长小幅回升，出口增长延续反弹走势。发电量、钢材、水泥、有色金属及黑色金属冶炼等重工业产量回升带动了工业生产整体增速；十月黄金周激活零售业增长；房地产开发投资回稳，基础设施继续回升，制造业投资受去产能化影响小幅回落。出口在四季度将延续反弹走势，然而秋季广交会等数据显示外贸增长的持续性仍显脆弱，“外贸保十”基本无望。综合来看，经济回升的力度尽管有限，但这一走势在今年四季度和明年一季度会得以延续。物价方面，无论是 CPI 还是 PPI，目前可

10、能已是阶段性底部。四季度随后两个月将有小幅回升，但从短中期来看，要形成新一轮的物价上涨还比较困难。四季度的财政和货币政策整体上相对宽松，宏观政策工具无必要进行刻意的现实操作，政策格调整体上会以稳为主，并为明年预留出政策空间。,首席经济学家潘向东：（8610）8357 4197：执业证书编号：S0130511120003分析师：张新法：（8610）6656 8535：执业证书编号：S0130511020002,证券研究报告,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明,宏观研究报告,目 录,一、经济如期回升 四季度 GDP 或为 7.7%.1（一）工业增加值增速将高于三季度.1（二）四季度出

11、口或延续反弹走势.4（三）消费零售稳中回升.6（四）固定投资有望小幅上行.7二、物价水平阶段性底部已现.10三、宏观政策或以稳为主.12插 图 目 录.13,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,。,。,宏观研究报告经济如期回升2012 年宏观月报第 7 期,一、经济如期回升,四季度 GDP 或为 7.7%,在2012 年 10 月 23 日我们撰写的第四季度宏观研究报告四季报：经济“弱回升”一文中指出，“在四季度，经济增速将迎来有限度的回升”。日前公布的 10 月份经济数据似乎也在印证着我们的这一判断：诸多经济指标开始上行，勾勒出“企稳回升”的经济图谱。不过，我们仍然要强调的是

12、，目前的这种回升，只是一种“弱回升”，或“有限度的回升”。原因就在于它是政策温和刺激的结果，在外部经济环境没有得到改善、国内房地产市场尚未着陆的情况下，中国经济很难较快地进入新一轮增长周期，四季度经济反弹的高度有限，预计GDP 增长率为 7.7%左右。尽管经济回升的力度比较有限，但这一走势在今年四季度和明年一季度将得以延续。具体分析如下：（一）工业增加值增速将高于三季度1、“小补库”进程支撑工业生产增速反弹近一年来，由于下游需求偏弱、制造业产能过剩，去库存进程一直程贯穿其间。去库存导致工业生产减速，这种拖累影响在二、三季度表现得尤为明显。主要表现为两个方面，一是工业增加值增速总体上持续下行；二

13、是轻重工业“增速倒挂”的现象不时存在（即重工业增速低于轻工业）这种情况在 9、10 两个月份开始出现逆转。由于去库存濒临结束，企业迎来“小补库”在重工业增速回升的带动下，整体工业增加值的增长企稳回升，从 8 月份的 8.9%回升至 9 月份的 9.2%，10 月份则进一步反弹至 9.6%（图 1）图 1：重工业推动工业增加值连续两个月回升请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,2006-03,2006-08,2007-01,2007-06,2008-04,2009-02,2009-07,2009-12,2010-05,2010-10,2011-03,2012-01,2005-10,

14、2007-11,2008-09,2011-08,2012-06,25,。,宏观研究报告,（%/同,规模以上工业增加值,轻工业,重工业,比）20151050资料来源：WIND 中国银河证券研究部制造业 PMI 分项指数也许更能清楚地解释这一变化过程。随着原材料库存指数在 8 月份达到谷值 45.1%、产成品库存在 9 月份出现最小值 47.9%，标志着制造业去库存进程阶段性结束，制造业企业步入一个“小补库阶段”（图 2）图 2：库存指数表明去库存结束“小补库”开始（单位：%）,PMI:生产 月,PMI:产成品库存 月,PMI:原材料库存 月,70.0065.0060.0055.0050.0045

15、.0040.0035.0030.00资料来源：WIND 中国银河证券研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,宏观研究报告810 月份，原材料库存指数在 50%之下逐月小幅上行、产成品库存指数围绕 48%小幅波动，生产指数在 52%附近运行，三项指标的匹配较好，揭示了上游原材料备货趋于积极、产能在温和释放、产成品尚未形成明显的积压。2、四季度工业增加值增速或高于三季度10 月份工业增加值回升较为明显，高于 9 月份 0.4 个百分点达到 9.6%，其中，重工业增加值同比增长 9.7%，轻工业增长 9.1%，重工业的带动非常明显。在重工业里面，发电量、钢材、水泥回升明显，显著高于

16、今年以来的累计增速（图 3）。图 3：10 月份发电量、钢材、水泥等重工业产量增速回升明显,产量:发电量:当月同比 月,产量:水泥:当月同比 月,产量:钢材:当月同比 月35.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00资料来源：国家统计局 中国银河证券研究部另外，十种有色金属、黑色金属冶炼和压延加工在 10 月份增速加快，前者同比增长 14%，显著高于 110 月份的累计增速 7.7%；后者 10 月份同比增长 12.6%，高出今年以来的累计增速 3.6 个百分点。鉴于制造业的“小补库”将贯穿四季度，重工业的温和回升也有望延续，我们认为，在随后的 11 月份和 12

17、 月份，工业生产增速反弹的走势有望延续，四季度工业增加值增速有望达到 9.5%，将高于三季度的 9.1%，与二季度相当。请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,2012-06,2006-06,2006-10,2007-02,2007-06,2007-10,2008-02,2008-06,2008-10,2009-02,2009-06,2009-10,2010-02,2010-06,2010-10,2011-02,2011-06,2011-10,2012-02,2012-10,宏观研究报告（二）四季度出口或延续反弹走势1、出口短期内将延续反弹走势从 11 月 10 日海关公布的数据来

18、看，出口延续反弹走势，当月同比增长 11.6%，比上月加快 1.7 个百分点；进口增长 2.4%，与上月持平（图 4）。出口增速快于进口增长，导致顺差进一步扩大，10 月份贸易顺差 319.9 亿美元，比上月多出 43.2 亿美元，也创出 2009 年 2 月份以来的月度新高。图 4：10 月份出口反弹明显（单位：%）,出口金额,进口金额,90.0070.0050.0030.0010.00-10.00-30.00-50.00资料来源：WIND 中国银河证券研究部10 月份出口快于进口的增长现象，一方面凸显国内需求不足引致进口下降，另一方面可能是短期因素支持出口走强，这些因素可能包括：去年基数原

19、因、秋季广交会对出口企业订单的促升，等等。从主要出口地来情况来看，我对美国出口增长相对平稳，而对欧盟、日本出口持续下降。前 10 个月，我对美出口总额增长 9.5%；对欧盟出口总额下降 5.8%，对日出口增长 4.1%，皆呈持续下滑态势（图 5）。图 5：中国对美出口相对平稳 对欧盟和日本出口持续下滑（单位：%）请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,2007-05,2010-04,2006-07,2006-12,2007-10,2008-03,2008-08,2009-01,2009-06,2009-11,2010-09,2011-02,2011-07,2011-12,2012-

20、05,2012-10,宏观研究报告,美国:出口金额:累计同比 月,欧盟:出口金额:累计同比 月,日本:出口金额:累计同比 月60.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.00资料来源：WIND 中国银河证券研究部我们认为，根据目前的国内外经济形势，四季度中国外贸增速有望延续近两个月份的回升态势，保持前三季度的平均增速。但从整体环境看，制约和影响外贸增长的国内外因素并没有发生根本的变化，国际需求恢复仍是一个缓慢的过程，全年外贸“保十”目标已基本上无望实现。2、外贸增长持续性仍脆弱作为中国外贸的“晴雨表”，日前闭幕的 112 届广交会无论是采购

21、商到会人数还是最终成交额均出现了比较明显的下滑。数据显示，本届秋季广交会境外采购商与会 188145 人，来自 211 个国家和地区，与会人数比第 111 届同期减少 10.26%，比第 110 届同期减少 10.05%。出口成交 326.8 亿美元，比上届下降 9.3%。其中受欧债危机、美国经济复苏乏力和中日关系影响，对欧盟、美国、日本成交分别下降 10.5%、9.4%、36.6%。对新兴市场成交降幅较小，对东盟、中东、金砖四国成交降幅分别为 7.9%、5.7%、0.7%，均低于总成交降幅，对澳大利亚成交增长 0.4%。来自日本的采购商数量急剧下降，第 110 届广交会日本采购商数量为 71

22、22 家，达到最近十届最高值，本届仅为 4920 家。与此同时，本届广交会 6 个月以内的中短订单占比高达 86.6%。由于秋交会接的是明年的订单。从这届广交会到会客商和成交量来看，至少明年上半年外贸形势不乐观。我们认为，就短期来看，欧美假期消费旺季可能会对出口形成拉动，出口或将在四季度延续反弹势头；但从中期来看，外部经济仍然有较大不确定性，欧洲仍然处在债务危机的泥潭之中，短期内欧洲经济没有复苏的迹象，出口未来前景仍存在较大的不确定性。请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,2005-04,2008-04,2011-10,2005-10,2006-04,2006-10,2007-0

23、4,2007-10,2008-10,2009-04,2009-10,2010-04,2010-10,2011-04,2012-04,2012-10,宏观研究报告（三）消费零售稳中回升2012 年 10 月份，社会消费品零售总额同比名义增长 14.5%，扣除价格因素实际增长 13.5%（图 6）；1-10 月份，同比名义增长 14.1%，扣除价格因素实际增长 11.8%。从环比看，10 月份社会消费品零售总额增长 1.34%。图 6：消费零售稳中持续回升社会消费品零售总额增速（%/月同比）25名义,20,实际,151050资料来源：CEIC 中国银河证券研究部可以看出，今年以来，消费零售运行一直

24、呈现“缓中趋稳、稳中回升”的运行特征。前 5个月，实际增速介于 10%11%之间，属于“缓中趋稳”的走势；6-8 月份实际增速一直稳定在 12%附近，而 9、10 两个月份则回升到 13%之上，分别达到 13.2%和 13.5%。10 月份消费零售增长很大程度上受十一黄金周消费需求的拉动。10 月份，城乡消费均有所加快。城镇消费品零售额同比增长 14.5%，高于前 10 个月的增速 14.1%；乡村消费品零售额增长 14.8%，比前 10 个月的增速调出 0.4 个百分点。按消费形态分，10 月份，餐饮收入同比增长 14.0%；商品零售增长 14.6%。均高于前 10个月的增速。从消费结构看，

25、今年以来石油制品、汽车和家庭耐用品等中产阶级的消费增速回落，尤其是汽车受限购政策影响增速低靡（图 8）；而吃（喝）、穿等常态消费相对稳健，大宗消费和日常消费“分化”明显。不过从 9 月份数据看，石油制品、家庭耐用品等中产阶级的消费增速有所回升，但汽车消费继续不振，限购政策可能是主要原因之一。另外，随着近期房地产市场销售形势回暖，与买房活动密切相关的家具、家电、装修材料的销售趋于活跃，对社会消费品零售额增速继续形成积极推动。汽车市场经过一年多的调整，10 月份也有所逐步恢复。请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,。,宏观研究报告综合看，四季度消费增长将呈现稳中略升的态势。另外，如果

26、商务部在四季度重启汽车下乡还有与其他一些产品相关的促进消费的新政策，也将在一定程度上推进消费零售增长。（四）固定投资有望小幅上行1、固定投资增速连月回升数据显示，2012 年 1-10 月份，全国固定资产投资（不含农户）同比名义增长 20.7%，增速比 1-9 月份加快 0.2 个百分点，已经是连续两个月小幅加快。从环比看，10 月份固定资产投资（不含农户）增长 1.94%。从投资的行业结构来看，房地产开发投资低位企稳，制造业投资因受制于产能过剩增速小幅回落（图 7），三大基础设施投资增速总体呈继续回升势头（图 8）图 7：制造业投资回落 和房地产开发投资低位企稳（单位：%）,制造业投资：累计

27、增速,房地产开发投资：累计增速,45.0040.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00-5.00资料来源：WIND 中国银河证券研究部1-10 月份，制造业投资比前 9 个月回落 0.4 个百分点至 23.1%，在当前几乎全面“去产能化”背景下，制造业投资增速今后仍有可能回落；房地产开发投资增速为 15.4%，与前 9 个月持平，初现低位企稳迹象。图 8：三大基础设施投资总体上持续回升（单位：%）请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,。,宏观研究报告电力、燃气及水的生产和供应业投资累计同比 月交通运输、仓储和邮政业投资累计同比 月水利、环

28、境和公共设施管理业投资累计同比 月70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00资料来源：WIND 中国银河证券研究部电力、热力、燃气及水的生产和供应业投资增速为 18.6%，交通运输、仓储和邮政业同比增长 8.6%，比前 9 个月加快 3.2 个百分点，水利、环境和公共设施管理业投资增速为 17.5%，比 1-9 月份快 2.1 个百分点。,2、新开工项目和投资资金来源增速加快,投资增长具有后劲,从固定资产投资新开工项目情况来看，新开工项目计划总投资 255538 亿元，同比增长26.7%，提高 1 个百分点（图 9）图 9：新开工项目

29、计划总投资保持高增长请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,2005-04,2005-10,2006-04,2006-10,2008-10,2009-04,2009-10,2010-04,2010-10,2011-04,2011-10,2012-04,2012-10,2007-04,2007-10,2008-04,2004-10,2005-04,2005-10,2006-04,2006-10,2007-04,2007-10,2008-04,2008-10,2009-04,2009-10,2010-04,2010-10,2011-04,2011-10,2012-04,2012-10,

30、。,宏观研究报告,（亿元）300,000250,000200,000150,000100,00050,0000,固定资产投资（本年新开工项目计划总投资）总投资额（左）累计同比（右）,（%）120100806040200-20-40-60,资料来源：WIND，中国银河证券研究部从到位资金情况看，1-10 月份，到位资金 325964 亿元，同比增长 18.6%，增速比 1-9 月份提高 0.4 个百分点。其中，国家预算资金增长 27.6%，增速提高 0.2 个百分点；国内贷款增长 9.3%，提高 0.5 个百分点；自筹资金增长 22.1%，提高 0.2 个百分点；利用外资下降 10.1%，降幅比

31、 1-9 月份扩大 3.8 个百分点；其他资金增长 11.8%，提高 1.5 个百分点（图 10）图 10：固定投资到位资金增速回升（单位：%）,150.00130.00110.0090.0070.0050.0030.0010.00-10.00-30.00资料来源：国家统计局，中国银河证券研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,整体固定投资资金来源国家预算内资金国内贷款利用外资自筹资金其他资金,宏观研究报告二、物价水平阶段性底部已现物价方面，四季度将比三季度略有回升，但是反弹幅度有限。这是因为在经济下行周期中，往往较难形成新一轮物价上涨。就工业品价格来看，10 月份出厂价格（

32、PPI）同比下降 2.8%，环比上涨 0.2%（图 11）。工业生产者购进价格（PPIRM）同比下降 3.3%，环比上涨 0.1%（图 12）。图 11：PPI 同比降幅收窄 环比实现正增长（单位：%）,PPI:全部工业品:当月同比 月,PPI:全部工业品:环比 月,12.008.004.000.00-4.00-8.00-12.00资料来源：Wind，中国银河证券研究部图 12：工业购进价格（PPIRM）的谷值已现（单位：%）,PPIRM:当月同比 月,PPIRM:环比 月,12.0010.008.006.004.002.000.00-2.00-4.00-6.00请务必阅读正文最后的中国银河证

33、券股份公司免责声明。,宏观研究报告资料来源：Wind，中国银河证券研究部我们判断，工业品价格阶段性底部已现。原因有三：其一，尽管二者同比仍为负增长，但降幅已开始收窄。9 月份 PPI 同比-3.6%、PPIRM 同比-4.1%，很大可能是年内的谷值；其二，从环比来看，两者均实现“由负转正”，其中 PPIRM已经连续两个月小幅正增长，具有领先性和一定的趋势性；其三，从时间周期来看，工业品价格深度回落的或将告一段落。10 月份全国居民消费价格总水平 CPI 同比上涨 1.7%，环比下降 0.1%，同比水平为年内以来最低月份（图 13）。图 13：10 月份 CPI 或为年内低点（单位%）,CPI环

34、比,CPI同比,10.0008.0006.0004.0002.0000.000-2.000-4.000资料来源：Wind，中国银河证券研究部从细项数据来看，CPI 受食品价格的影响比较大，尤其是受猪肉价格下降的影响尤为明显。10 月份当月，猪肉价格下降 15.8%，影响居民消费价格总水平下降约 0.60 个百分点。而非食品价格温和上涨，10 月份同比上涨 1.7%，环比上涨 0.3%。就 CPI 来看，综合考虑季节性因素、翘尾因素和食品价格走势等情况，预计 11 月、12月份或小幅回升，四季度 CPI 在 2%左右。请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,宏观研究报告,三、宏观政策

35、或以稳为主,四季度的财政和货币政策整体上相对宽松，宏观政策工具无必要进行刻意的现实操作，,政策格调整体上会以稳为主，并为明年预留出政策空间。,就货币政策而言，存款准备金率仍处高位，理论上讲可下调的空间还比较大。但鉴于以,下原因，可操作的可能性并不高：,其一，四季度资金面会趋于宽松，不需要货币政策工具的刻意操作来调控流动性；其二，四季度的信贷投放规模相对确定（四季度大概为 1.31.5 万亿之间），似乎不存在下调存准率来释放信贷投放空间的必要性，其三，在房地产市场尚未着陆的时候，为调控房价，利率、存准率等金融政策工具的推出将受到制约。,财政政策方面，四季度是财政支出的高峰期，这将在总体上使流动性

36、变得宽松，另外，就是切实落实好结构性减税，并辅以财政补贴、转移支付等手段，改善微观主体经营环境，夯实经济企稳回升的微观基础。,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,宏观研究报告,插 图 目 录,图 1：重工业推动工业增加值连续两个月回升.1图 2：库存指数表明去库存结束“小补库”开始（单位：%）.2图 3：10 月份发电量、钢材、水泥等重工业产量增速回升明显.3图 4：10 月份出口反弹明显（单位：%）.4图 5：中国对美出口相对平稳 对欧盟和日本出口持续下滑（单位：%）.4图 6：消费零售稳中持续回升.6图 7：制造业投资回落 和房地产开发投资低位企稳（单位：%）.7图 8：三

37、大基础设施投资总体上持续回升（单位：%）.7图 9：新开工项目计划总投资保持高增长.8图 10：固定投资到位资金增速回升（单位：%）.9图 11：PPI 同比降幅收窄 环比实现正增长（单位：%）.10图 12：工业购进价格（PPIRM）的谷值已现（单位：%）.10图 13：10 月份 CPI 或为年内低点（单位%）.11,作者简介与承诺,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,宏观研究报告,潘向东，男，首席经济学家，清华大学经济管理学院应用经济学博士后。经济研究和世界经济审稿专家。主持或参加过国家社科重点项目、国家社科基金、国家自然科学基金、博士点基金、博士后基金等。2011 年加

38、入中国银河证券。,张新法，男，宏观经济分析师，总监，侧重国内宏观经济和金融研究。曾先后任职于国,家财政部、中国经济开发信托投资公司，2004 年加入中国银河证券研究部。,潘向东、张新法具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位和执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,宏观研究报告免责声明本报告由中国银河证券股份有

39、限公司（以下简称银河证券，银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。银河证券认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本

40、报告日期当日的判断，银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。银河证券不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河证券建议客户如有任何疑问应当咨询证券投资顾问并独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接，银河证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的

41、内容不构成本报告的任何部份，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。银河证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给银河证券客户的，属于机密材料，只有银河证券客户才能参考或使用，如接收人并非银河证券客户，请及时退回并删除。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为银河证券的商标、服务标识及标记。银河证券版权所有并保留一切权利。联系,中国银河证券股份有限公司 研究部,机构请致电：,北京市西城区金融街 35 号国际企业大厦 C 座上海浦东新区富城路 99 号震旦大厦 26 楼深圳市福田区福华一路中心商务大厦 26 层,北京地区：傅楚雄上海地区：何婷婷深广地区：詹璐,010-83574171 021-20252612 0755-83453719,网址：请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,