房地产3季报综述：投资及资金转好、盈利下滑、业绩锁定性可观1105.ppt

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1、评级：,Table_Title,行,业,专,题,研,究,证,券,研,究,报,告,Table_Summary,相关报告Table_Report,股票研究,房地产,Table_MainInfo2012.11.0212 年地产 3 季报综述：投资及资金转好、,Table_Invest,上次评级：,增持增持,盈利下滑、业绩锁定性可观李品科（分析师）孙建平（分析师）丁明（分析师）010-59312815 021-38676316 021-证书编号 S0880511010037 S0880511010044 S0880512080015本报告导读：剖析 2012 年前 3 季度行业内所有上市公司的整体表现

2、情况，行业内整体变化趋势。摘要：投资：有所好转，尚未全面恢复。2012 年前 3 季度购买商品与劳务支出的现金增速下降 14%，较前 2 季度的下降 19%有所好转，增速同比下降了 24 个百分点。其中一线下降 14.3%，二线下降 19.2%，13.5%，三线下降 17.8%，增速同比分别下降了 30、33、41 个百分点。销售：3 季度销售亮丽，销售增速回升，跑赢行业，二三线增速表现更佳。2012 年前 3 季度销售商品收到的现金增速 19.5%，增速同比下降了 6 个百分点，但较前 2 个季度的 10.1%大幅回升。其中一线公司 16.5%，二线为 22.5%，三线为 22.7%，增速分

3、别上升了-24、11、13 个百分点。去化：存货继续攀升，但增速放缓，总体去化情况基本与 08 年、11 年底持平。2012 年 3 季度末存货同比增长 21.7%，低于 2011 年 3 季末 39.7%的水平。其中一线为 23.4%、二线为 24.8%、三线为 14.4%、地产+X为 25%，商业地产为 13.6%。2012 年 3 季度末行业的存货去化周期为2.4 年，与 08 年 Q3、与 11 年底的 2.4 年持平。成长性：12 年前 3 季度营业收入增速好于去年全年增速，一线龙头增速远高于二三线。12 年前 3 季度净利润小幅增长，低于 11 年全年增速，但一线增速大幅增长。12

4、 年前 3 季度（1）营业收入同比增速为 23.7%，高于 2011 全年 16.6%的水平。其中一二三线为 52%、7.1%、8%，同比分别上升 39、下降 13、下降 3 个百分点。（2）净利润同比增速为 10.4%，低于 2011 年同期 15.7%的水平。其中一二三线为 27%、16.2%、-4.8%，同比上升 21、上升 3、下降 41 个百分点。盈利：下降，主要是均价下降，以及 09、10 年高地价项目进入结算。12 年前 3 季度（1）毛利率 38.5%，低于 11 年同期的 39.9%。（2）三项费用率维持 11.8%。（3）净利率 12.2%，同比降 1.5pc。（4）ROE

5、 为 6.8%，同比降 0.2pc。判断随着降价促销项目进入结算，盈利能力仍将下降。锁定性：12 年上半年预售房款占 11 年收入比重达 137%，业绩锁定性较好。一线为 192%、二线为 131%、三线为 73%。资金：经营现金流转正，负债率略有下降，但仍处高位。12 年前 3 季度（1）经营现金流转正。（2）真实资产负债率略升。（3）净负债率同比上升，其中二线上升幅度较大。（4）现金对短期有息负债、对全部有息负债的覆盖率较 2011 年年末有所好转。资金最紧张的时刻已过去，但偿债压力仍较大，对投资仍将谨慎。整体政策面、基本面仍以偏稳定为主，投资投机性需求持续挤出是趋势，但行业仍有真实需求支

6、撑，并不用过于悲观。高周转龙头仍可成长、并市场份额提升，存在周转和资金成本等优势。维持我们 8 月 29日深圳房地产策略会提出的修复性行情明确、梅开二度观点。请务必阅读正文之后的免责条款部分,Table_Industry内房股销售、拿地跟踪系列第 2 期（2012.09）销售环升、拿地加速、战略分歧加大2012.10.16商业地产季报第 4 期（2012Q2）京渝写字楼、沪杭深零售租金表现优异2012.10.15广州 8 大 A/港股开发商调研：基本面平稳、资金成本下降、战略分歧加剧行走的力量系列2012.10.10以史为 鉴：韩国地产调控为什么失败？2012.09.108 月全国数据：亮丽，

7、销售、开工等回升7 月全国房地产行业运行数据点评2012.09.092012 年房地产深圳专题会议综述专家、20 余家开发商高管交流2012.09.03修复性行情明确，梅开二度深圳专题策略会 PPT2012.09.03风往哪吹-房地产政策专题督查结果整体满意，判断政策延续稳定2012.08.09二次督查来临,政策并无本质性变化国务院派出督察组进行地产调控专项调查点评2012.07.25风往哪吹-房地产政策专题给予地王现象压力，政策不会实质加严2012.07.20行业逻辑再剖析：地产股目前的形势和任务2012.07.19风往哪吹-房地产政策专题公积金政策：托起市场的力量之一2012.06.28库

8、存和去化分析：房价难以明显普遍上涨2012.06.15央行首套房贷利率下限明确为 7 折特大利好2012.06.13降息重大利好地产股2012.06.08+50%房地产 2012 年中期投资策略2012.05.29推货上升+降准+地方政策放松，地产行情持续2012.05.14投资下滑、以价换量驱使政策面合理修正2012.04.16降价与信贷支持刚需释放2012.04.09首套房需求得到大力支持2012.03.19影响政策修正的因素仍存在，逢调整建议低配者加仓地产政策跟踪系列 102012.03.15投资下滑趋势确定，政策松动路径不变1-2 月全国房地产行业运行数据点评2012.03.13政策趋

9、松为必然：星星之火，逐将燎 原 地 产 政 策 跟 踪 系 列 9 2012.02.22市场来访量活跃，中西部发展战略长期受益2012.02.20再次降准+看房人气显著回升2012.02.20,1.,2.,3.,4.,5.,6.,7.,8.,行业专题研究目 录投资下滑但有所好转，投资意愿仍偏低.3销售增速回升，跑赢市场.4去化库存增加，但增速放缓，去化时间略增.4成长性收入增速大于净利增速.5行业盈利能力毛利率下降，净利率下降.7业绩保障12 年 3 季末预售款占 11 年收入 137%.9行业资金状况现金流有所改善、负债仍处高位.9我们的观点：房价、政策基本稳定.12,请务必阅读正文之后的免

10、责条款部分,2 of 17,0602,0608,0702,0708,0802,0808,0902,0908,1002,1008,1102,1108,1202,1208,0602,0608,0702,0708,0802,0808,0902,0908,1002,1008,1102,1108,1202,1208,华发股份,信达地产,苏宁环球,泛海建设,荣盛发展,新湖中宝,金地集团,万科A,保利地产,招商地产,金科股份,中粮地产,嘉凯城,苏州高新,首开股份,阳光城,福星股份,中华企业,鲁商置业,滨江集团,上实发展,行业专题研究通过对所有房地产行业整体上市公司投资、收入及成长性、盈利能力、偿债能力、营运

11、能力等方面来评价上市公司 2012 年前 3 季度各方面的变化。1.投资下滑但有所好转，投资意愿仍偏低上市公司一季度普遍投资谨慎，二、三季度力度有所增加；但资金状况较弱的中小企业仍有较大偿债压力，投资能力并未恢复。我们用购买商品与劳务支出的现金代表投资情况，2012 年前 3 季度购买商品与劳务支出的现金增速下降 14%，较前 2 季度的下降 19%有所好转，增速同比下降了 24 个百分点。其中一线下降 14.3%，二线下降 19.2%，13.5%，三线下降 17.8%，增速同比分别下降了 30、33、41 个百分点。,图1：购买商品与劳务支出增速,图 2：主流地产购买商品与劳务支出增速排序,

12、95%,全部,一线,二线,三线,地产+X,商业,60%,75%,40%,20%55%0%35%-20%,15%,-40%,-5%,2008,2009,2010,2011,2011Q3,2012Q3,-60%,-25%,数据来源：公司公告、Wind、国泰君安地产研究，下同,-80%,图3：1-9月商品房累计投资增速15.4%,图 4：1-9 月住宅累计投资增速 10.5%,70000,房地产累计开发投资额,房地产开发累计投资额增速45%,50000,住宅累计开发投资额,住宅开发累计投资额增速,45%,6000050000400003000020000100000,40%35%30%25%20%1

13、5%10%5%0%-5%,450004000035000300002500020000150001000050000,40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%,数据来源：国家统计局、国泰君安证券研究,请务必阅读正文之后的免责条款部分,3 of 17,嘉凯城,泛海建设,苏宁环球,中华企业,招商地产,中粮地产,荣盛发展,金科股份,首开股份,保利地产,金地集团,新湖中宝,阳光城,鲁商置业,滨江集团,万科A,福星股份,华发股份,信达地产,苏州高新,0602,0608,0702,0708,0802,0808,0902,0908,1002,1008,1102,1108,1202,0602,

14、0608,0702,0708,0802,0808,0902,0908,1002,1008,1102,1108,1202,1208,1208,行业专题研究2.销售增速回升，跑赢市场我们用销售商品、提供劳务收到的现金代表销售情况，2012 年前 3 季度销售商品收到的现金增速 19.5%，增速同比下降了 6 个百分点，但较前2 个季度的 10.1%大幅回升。其中一线公司 16.5%，二线为 22.5%，三线为 22.7%，增速分别上升了-24、11、13 个百分点。,图5：销售增速,图 6：主流地产销售增速排序,140%,全部,一线,二线,三线,地产+X,商业,140%,120%100%80%60

15、%40%20%0%,120%100%80%60%40%20%0%,-20%,2008,2009,2010,2011,2011Q3,2012Q3,-20%,-40%,数据来源：公司公告、Wind、国泰君安证券研究,-40%,图7：1-9月商品房累计销售面积同比下降4.0%,图 8：1-9 月住宅累计销售面积同比下降 4.3%,120000,商品房累计销售面积,商品房销售面积累计同比 120%,120000,住宅累计销售面积,住宅累计销售面积同比,120%,100000800006000040000200000,100%80%60%40%20%0%-20%-40%,1000008000060000

16、40000200000,100%80%60%40%20%0%-20%-40%,数据来源：国家统计局、国泰君安证券研究3.去化库存增加，但增速放缓，去化时间与 08年、11 年底持平2012 年 3 季度末存货同比增长 21.7%，低于 2011 年 3 季末 39.7%的水平。其中一线为 23.4%、二线为 24.8%、三线为 14.4%、地产+X 为 25%，商业地产为 13.6%。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,4 of 17,阳光城,万科A,中粮地产,滨江集团,鲁商置业,华发股份,福星股份,新湖中宝,荣盛发展,首开股份,金科股份,招商地产,保利地产,嘉凯城,苏宁环球,泛海建设,苏州高

17、新,信达地产,荣盛发展,金地集团,阳光城,中华企业,福星股份,泛海建设,苏州高新,华发股份,鲁商置业,滨江集团,中粮地产,信达地产,中华企业,上实发展,首开股份,新湖中宝,嘉凯城,金地集团,万科A,苏宁环球,金科股份,保利地产,招商地产,行业专题研究,图9：存货增速,图 10：主流地产存货增速排序,100%,全部,一线,二线,三线,地产+X,商业,70%,90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%,60%50%40%30%20%10%0%,2008,2009,2010,2011,2011Q3,2012Q3,数据来源：公司公告、Wind、国泰君安证券研究总体去化情况基本与 08

18、年、11 年底持平。我们用存货和销售商品、提供劳务收到的现金比值计算存货的去化周期（去化速度），2012 年 3 季度末行业的存货去化周期为 2.4 年，与 08 年 Q3、与 11 年底的 2.4 年持平。其中一线为 2.3 年，略好于 08 年的 2.4 年持平，与 11 年的 2.3 年持平。二线为 3.4 年，差于 08 年的 3.0 年、略好于 11 年的 3.5 年。三线为 2.0 年，差于 08 年的 2.2 年、11 年的 2.1 年。从主要公司来看，销售积极的高周转公司如福星股份、阳光城、荣盛发展、招商地产、保利地产、金科股份、苏宁环球、万科等表现较好。,图11：去化时间,图

19、 12：主流地产去化时间排序,4.0,全部,一线,二线,三线,地产+X,商业,9,8,3.53.02.52.01.51.0,76543210,2008,2009,2010,2011,2011Q3,2012Q3,数据来源：公司公告、Wind、国泰君安证券研究4.成长性收入增速大于净利增速12 年前 3 季度营业收入增速好于去年全年增速，一线龙头增速远高于二三线。12 年前 3 季度营业收入同比增速为 23.7%，高于 2011 全年 16.6%,请务必阅读正文之后的免责条款部分,5 of 17,首开股份,滨江集团,金地集团,阳光城,万科A,保利地产,荣盛发展,招商地产,福星股份,信达地产,中粮地

20、产,泛海建设,上实发展,鲁商置业,苏宁环球,新湖中宝,中华企业,嘉凯城,信达地产,苏州高新,中粮地产,华发股份,嘉凯城,阳光城,金地集团,上实发展,中华企业,泛海建设,万科A,荣盛发展,首开股份,招商地产,保利地产,福星股份,鲁商置业,华发股份,新湖中宝,苏宁环球,苏州高新,行业专题研究的水平。其中一线为 52%、二线为 7.1%、三线为 8%，同比分别上升 39、下降 13、下降 3 个百分点。从主要公司来看，首开股份、滨江集团、金地集团、阳光城、万科、保利地产、荣盛发展、招商地产等表现较好。,图13：营业收入增速,图 14：主流地产营业收入增速排序,50%全部,一线,二线,三线,地产+X,

21、商业,120%,100%,40%30%20%10%0%,80%60%40%20%0%-20%,2008,2009,2010,2011,2011Q3,2012Q3,-40%,-10%,-60%数据来源：公司公告、Wind、国泰君安证券研究受 09、10 年高价地项目进入结算，12 年前 3 季度净利润小幅增长，低于 11 年全年增速，但一线增速大幅增长。12 年前 3 季度净利润同比增速为 10.4%，低于 2011 年同期 15.7%的水平。其中一线为 27%，同比上升 21 个百分点、二线为 16.2%，同比上升 3 个百分点、三线为-4.8%，同比下降 41 个百分点、地产+X 为 7.5

22、%，同比下降 6 个百分点、商业地产为-11.3%，同比下降 35 个百分点。从主要公司来看，阳光城、金地集团、上实发展、中华企业、泛海建设、万科、荣盛发展、首开股份、招商地产、保利地产等表现较好。,图15：净利润增速,图 16：主流地产净利润增速排序,125%,全部,一线,二线,三线,地产+X,商业,200%,150%,95%65%35%5%,100%50%0%-50%-100%-150%-200%,2008,2009,2010,2011,2011Q3,2012Q3,-250%,-25%,数据来源：公司公告、Wind、国泰君安证券研究,-300%,请务必阅读正文之后的免责条款部分,6 of

23、17,保利地产,万科A,福星股份,阳光城,嘉凯城,新湖中宝,阳光城,招商地产,泛海建设,华发股份,招商地产,滨江集团,中华企业,首开股份,苏宁环球,信达地产,金科股份,苏州高新,荣盛发展,鲁商置业,滨江集团,万科A,苏州高新,嘉凯城,中华企业,首开股份,中粮地产,信达地产,华发股份,泛海建设,鲁商置业,新湖中宝,金地集团,金科股份,上实发展,福星股份,苏宁环球,保利地产,荣盛发展,上实发展,金地集团,中粮地产,行业专题研究5.行业盈利能力毛利率下降，净利率下降12 年前 3 季度毛利率同比下降，其中一线下降较大。12 年前 3 季度毛利率为 38.5%，低于 2011 年同期 39.9%的水平

24、。其中一线为 39.9%，同比下降 3 个百分点、二线为 39.8%，同比上升 0.2 个百分点、三线为 34.3%，同比下降 0.6 个百分点、地产+X 为 36.1%，同比上升 2.2 个百分点、商业地产为 42.1%，同比下降 6.5 个百分点。从主要公司来看，泛海建设、华发股份、招商地产、滨江集团、中华企业、首开股份、苏宁环球等表现较好。,图17：毛利率,图 18：主流地产毛利率排序,55%,全部,一线,二线,三线,地产+X,商业,70%,60%50%50%,45%40%35%30%25%,40%30%20%10%0%,2008,2009,2010,2011,2011Q3,2012Q3

25、,数据来源：公司公告、Wind、国泰君安证券研究三项费用率同比略降。12 年前 3 季度三项费用率为 11.8%，同比下降 0.1个百分点。其中一线为 9.1%，同比下降 0.5 个百分点、二线为 14.3%，同比上升 1.1 个百分点、三线为 13%，同比持平、地产+X 为 12.7%，同比上升 1.1 个百分点、商业地产为 15.9%，同比上升 1.5 个百分点。从主要公司来看，招商地产、阳光城、荣盛发展、保利地产、苏宁环球、福星股份等期间费用率较低。,图19：三项费用率,图 20：主流地产三项费用率排序,20%,全部,一线,二线,三线,地产+X,商业,40%,35%,18%16%14%1

26、2%10%8%6%,30%25%20%15%10%5%0%,2008,2009,2010,2011,2011Q3,2012Q3,数据来源：公司公告、Wind、国泰君安证券研究,请务必阅读正文之后的免责条款部分,7 of 17,上实发展,苏宁环球,滨江集团,中华企业,荣盛发展,金科股份,招商地产,泛海建设,保利地产,新湖中宝,华发股份,万科A,信达地产,福星股份,阳光城,首开股份,金地集团,苏州高新,鲁商置业,中粮地产,嘉凯城,荣盛发展,阳光城,金科股份,上实发展,苏宁环球,招商地产,保利地产,万科A,滨江集团,福星股份,中华企业,金地集团,新湖中宝,鲁商置业,苏州高新,华发股份,首开股份,泛海

27、建设,信达地产,中粮地产,嘉凯城,行业专题研究2012 年前 3 季度净利率降幅较大，其中一线下降较大。12 年前 3 季度净利率为 12.2%，同比下降 1.5 个百分点。其中一线为 11.5%，同比下降2.3 个百分点、二线为 12.8%，同比上升 1 个百分点、三线为 9.9%，同比下降 1.3 个百分点、地产+X 为 13.6%，同比下降 0.7 个百分点、商业地产为 17.1%，同比下降 3.7 个百分点。从主要公司来看，上实发展、苏宁环球、滨江集团、中华企业、荣盛发展、金科股份等表现较好。,图21：净利率,图 22：主流地产净利率排序,26%,全部,一线,二线,三线,地产+X,商业

28、,25%,24%22%20%18%16%14%12%10%8%,20%15%10%5%0%-5%,2008,2009,2010,2011,2011Q3,2012Q3,-10%,数据来源：公司公告、Wind、国泰君安证券研究2012 年前 3 季度 ROE 下降，但二线上升。12 年前 3 季度 ROE 为 6.8%，同比下降 0.2 个百分点。其中一线为 8.4%，同比上升 0.7 个百分点、二线为 6.8%，同比上升 0.2 个百分点、三线为 5.2%，同比下降 0.8 个百分点、地产+X 为 7%，同比下降 0.5 个百分点、商业地产为 5.7%，同比下降 1.2 个百分点。从主要公司来看

29、，荣盛发展、阳光城、金科股份、上实发展、苏宁环球、保利地产、万科等表现较好。,图23：ROE,图 24：主流地产 ROE 排序,18%,全部,一线,二线,三线,地产+X,商业,20%,16%,14%12%10%8%6%4%2%0%,15%10%5%0%-5%,2008,2009,2010,2011,2011Q3,2012Q3,-10%,数据来源：公司公告、Wind、国泰君安证券研究,请务必阅读正文之后的免责条款部分,8 of 17,滨江集团,鲁商置业,保利地产,万科A,首开股份,金科股份,招商地产,苏宁环球,中粮地产,金地集团,福星股份,荣盛发展,信达地产,华发股份,阳光城,中华企业,上实发展

30、,新湖中宝,嘉凯城,泛海建设,苏州高新,行业专题研究6.业绩保障12 年 3 季末预售款占 11 年收入 137%业绩锁定性良好，一线、二线公司 12 年 3 季度末预售房款占 11 年收入比重已超 100%。12 年 3 季度末预售房款占 11 年收入比重达 137%，业绩锁定性较好。其中一线为 192%、二线为 131%、三线为 73%、地产+X为 92%、商业类为 90%。从主要公司来看，滨江集团、鲁商置业、保利地产、万科、首开股份、金科股份、招商地产、苏宁环球等表现较好。,图25：预收账款/营业收入,图 26：主流地产预收账款/营业收入排序,300%,全部,一线,二线,三线,地产+X,

31、商业,600%,250%,500%,400%200%300%,150%100%50%0%,200%100%0%,2008,2009,2010,2011,2011Q3,2012Q3,数据来源：公司公告、Wind、国泰君安证券研究7.行业资金状况现金流有所改善、负债仍处高位经营现金流转正：2012 年前 3 季度取得借款收到的现金增长 34.1%，而偿还债务支付的现金增长 45.1%。在开发商削减开支、努力回笼的情况下，经营现金流转正，每股现金流0.19 元，二去年同期为-0.54 元。,图27：取得借款收到的现金增速,图 28：偿还债务支付的现金增速排序,140%,全部,一线,二线,三线,地产+

32、X,商业,140%,全部,一线,二线,三线,地产+X,商业,120%100%80%60%40%20%0%,120%100%80%60%40%20%0%,-20%,2008,2009,2010,2011,2011Q3,2012Q3,-20%,2008,2009,2010,2011,2011Q3,2012Q3,-40%,请务必阅读正文之后的免责条款部分,-40%,9 of 17,泛海建设,万科A,招商地产,阳光城,滨江集团,金科股份,嘉凯城,新湖中宝,鲁商置业,保利地产,首开股份,苏宁环球,中粮地产,福星股份,中华企业,金地集团,上实发展,信达地产,荣盛发展,苏州高新,华发股份,信达地产,保利地产

33、,万科A,滨江集团,苏州高新,嘉凯城,中华企业,阳光城,中粮地产,华发股份,泛海建设,新湖中宝,鲁商置业,首开股份,上实发展,金科股份,苏宁环球,招商地产,福星股份,荣盛发展,金地集团,行业专题研究数据来源：公司公告、Wind、国泰君安证券研究,图29：每股经营现金流,图 30：主流地产每股经营现金流排序,1.0,全部,一线,二线,三线,地产+X,商业,2.5,0.80.60.40.20.0,2.01.51.0,-0.2-0.4,2008,2009,2010,2011,2011Q3,2012Q3,0.5,-0.6-0.8-1.0-1.2-1.4-1.6,0.0-0.5-1.0-1.5数据来源：

34、公司公告、Wind、国泰君安证券研究真实资产负债率略有上升。2012 年 3 季度末行业扣除预收款的真实资产负债率为 47.2%，同比上升 0.6 个百分点。其中一线为 40.7%、二线为52.8%、三线为 47.2%、地产+X 为 56.6%，商业地产为 52.4%。同比分别上升 0.7 个百分点、下降 0.2 个百分点、上升 0.4 个百分点、上升 0.5个百分点、上升 2.7 个百分点。从主要公司来看，滨江集团、万科、保利地产、信达地产、金地集团、荣盛发展等表现较好。,图31：真实资产负债率,图 32：主流地产真实资产负债率排序,60%,全部,一线,二线,三线,地产+X,商业,80%,5

35、8%56%54%52%50%48%46%44%42%40%,70%60%50%40%30%20%10%0%,2008,2009,2010,2011,2011Q3,2012Q3,数据来源：公司公告、Wind、国泰君安证券研究行业净负债率同比上升，其中二线上升幅度较大。2012 年 3 季度末行业的净负债率为 40.4%，同比上升 2.6 个百分点。其中一线为 36.1%、二线为 44.1%、三线为 41.1%、地产+X 为 38%，商业地产为 49.5%，同比分别上升 0.4 个百分点、上升 6.3 个百分点、上升 0.9 个百分点、下降 1.1个百分点、上升 9.5 个百分点。,请务必阅读正文

36、之后的免责条款部分,10 of 17,嘉凯城,阳光城,苏州高新,中粮地产,泛海建设,中华企业,首开股份,华发股份,保利地产,新湖中宝,滨江集团,鲁商置业,福星股份,荣盛发展,金科股份,苏宁环球,金地集团,万科A,信达地产,上实发展,招商地产,金地集团,万科A,华发股份,滨江集团,阳光城,苏州高新,嘉凯城,福星股份,泛海建设,上实发展,招商地产,金科股份,首开股份,鲁商置业,保利地产,中粮地产,新湖中宝,信达地产,中华企业,苏宁环球,荣盛发展,行业专题研究从主要公司来看，招商地产、上实发展、信达地产、万科、金地集团、苏宁环球、金科股份等表现较好。,图 33：净负债率,图 34：主流地产净负债率排

37、序,60%,全部,一线,二线,三线,地产+X,商业,300%,55%50%45%,250%200%150%,40%100%35%,30%25%20%,50%0%,2008,2009,2010,2011,2011Q3,2012Q3,数据来源：公司公告、Wind、国泰君安证券研究2012 年 3 季度末现金对全部有息负债的覆盖率较 2011 年年末有所好转。2012 年 3 季度末行业的现金对全部有息负债的覆盖率为 45.6%，同比上升 2.1 个百分点。其中一线公司现金对全部有息负债的覆盖率为 56.7%，同比上升 6 个百分点。二线公司现金对全部有息负债的覆盖率为 35.5%，同比下降 0.2

38、 个百分点。三线公司现金对全部有息负债的覆盖率为48.6%，同比下降 0.1 个百分点。从主要公司来看，上实发展、招商地产、金科股份、金地集团、万科、首开股份、鲁商置业等表现较好。,图35：现金对有息负债覆盖率,图 36：主流地产现金对有息负债覆盖率排序,90%,全部,一线,二线,三线,地产+X,商业,90%,80%,80%70%60%50%40%30%20%,70%60%50%40%30%20%10%0%,2008,2009,2010,2011,2011Q3,2012Q3,数据来源：公司公告、Wind、国泰君安证券研究开发贷较 2011 年下半年有所好转，但仍较严，开发商仍通过短期借款满足部

39、分资金需求,短期负债比重仍处较高水平。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,11 of 17,苏州高新,泛海建设,滨江集团,万科A,阳光城,新湖中宝,信达地产,荣盛发展,苏宁环球,嘉凯城,招商地产,鲁商置业,中粮地产,上实发展,中华企业,金科股份,金地集团,首开股份,保利地产,华发股份,福星股份,上实发展,万科A,金科股份,保利地产,招商地产,金地集团,首开股份,鲁商置业,中粮地产,华发股份,中华企业,新湖中宝,福星股份,信达地产,滨江集团,苏宁环球,苏州高新,荣盛发展,泛海建设,嘉凯城,阳光城,行业专题研究,图37：短期负债比重,图 38：主流地产短期负债比重排序,60%,全部,一线,二线,三

40、线,地产+X,商业,70%,55%50%45%40%35%30%25%20%,60%50%40%30%20%10%0%,2008,2009,2010,2011,2011Q3,2012Q3,数据来源：公司公告、Wind、国泰君安证券研究12 年 3 季度末现金对短期有息负债的覆盖率好于 11 年末。2012 年 3 季度末行业的现金对短期有息负债的覆盖率为 112.9%，同比下降 2.3 个百分点。其中一线公司为 157.1%，同比上升 15 个百分点。二线公司为80.4%，同比下降 14 个百分点。三线公司为 118.2%，同比下降 2.9 个百分点。从主要公司来看，上实发展、万科、金科股份、

41、保利地产、招商地产、金地集团、首开股份、鲁商置业等表现较好。,图39：现金对短期负债的覆盖率,图 40：主流地产现金对短期负债的覆盖率排序,350%,全部,一线,二线,三线,地产+X,商业,200%,300%150%250%,200%150%100%50%0%,100%50%0%,2008,2009,2010,2011,2011Q3,2012Q3,数据来源：公司公告、Wind、国泰君安证券研究8.我们的观点：政策面、基本面稳定，维持修复性行情判断预判地产政策总体基调将是维持稳定，整体打击总需求的可能性较小。房地产投资、新开工仍持续下降，目前宏观经济景气、政府财政、地产,请务必阅读正文之后的免责

42、条款部分,12 of 17,行业专题研究量价等关键指标与之前地产行业政策加码的 10、11 年有着天壤之别。整体政策面仍以偏稳定为主。整体而言，投资投机性需求持续挤出是趋势，但行业仍有真实需求支撑。我们预判未来行业政策面仍将维持偏稳定，基本面也将较为平稳，对于行业基本面、政策面不用过于悲观，整体仍是偏稳定的格局。而龙头仍可保持成长，存在周转和资金成本等优势，市场份额仍能提升。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,13 of 17,附表 1：行业重点公司和关注公司业绩预测及财务估值（单位：元，亿股，亿元）,分类一线二线三线,证券简称万科 A保利地产招商地产金地集团首开股份一线均值荣盛发展金科股份滨

43、江集团泛海建设苏宁环球嘉凯城中南建设中粮地产中华企业信达地产上实发展华发股份鲁商置业宋都股份宁波富达名流置业苏州高新华夏幸福二线均值深振业 A深长城华联控股阳光城,1031 股价8.3211.1122.705.2010.2511.5210.1610.458.113.905.903.4911.063.764.133.605.786.983.985.256.482.054.2520.796.674.1518.333.2111.00,11AEPS0.880.911.510.671.261.050.820.920.580.060.390.110.800.230.480.370.420.940.230.

44、300.440.060.241.540.500.341.330.060.58,12EEPS1.151.191.920.701.301.261.131.220.990.110.530.321.050.270.590.450.511.060.460.370.670.110.291.960.670.441.610.101.02,13E EPS1.501.562.430.901.571.601.551.601.150.210.630.471.390.380.660.540.631.280.600.470.930.150.372.500.860.562.080.131.40,11A PE9.512.11

45、5.07.78.211.012.411.314.068.915.330.613.916.28.59.713.87.417.017.414.731.817.413.513.4212.313.852.018.9,12E PE7.29.311.87.27.99.29.08.68.235.511.110.910.513.77.08.011.36.68.614.19.718.614.510.69.99.511.432.510.8,13E PE5.57.19.35.76.57.26.66.57.118.69.47.48.09.96.36.79.25.56.611.27.013.711.58.37.77.4

46、8.824.77.9,PB1.622.101.731.101.271.562.601.852.112.192.571.592.101.601.180.881.320.892.922.702.620.991.424.552.001.701.552.033.17,RNAV12.0015.4228.498.4317.2016.3112.8016.1014.5510.0210.106.0015.507.126.1610.1710.7313.5010.203.1810.815.788.1320.2510.625.4629.748.1013.78,溢价率-31%-28%-20%-38%-40%-32%-2

47、1%-35%-44%-61%-42%-42%-29%-47%-33%-65%-46%-48%-61%65%-40%-65%-48%3%-37%-24%-38%-60%-20%,总市值914.80793.03389.83232.52153.20496.68190.17121.07109.65177.74120.5562.97129.1668.2064.2654.8762.6257.0339.8456.3793.6552.8944.96183.3593.8553.3643.8936.0858.96,总股本109.9571.3817.1744.7214.9551.6318.7211.5913.524

48、5.5720.4318.0411.6818.1415.5615.2410.838.1710.0110.7414.4525.8010.588.8215.9912.862.3911.245.36,涨幅13.0%35.3%27.2%6.1%9.9%16.6%-10.6%15.1%-8.5%12.6%-10.1%31.4%-0.4%22.1%-2.3%13.6%-2.4%-14.8%34.3%4.5%-6.0%-2.5%95.8%32.4%36.0%30.0%73.6%,投资评级增持增持增持增持增持增持增持增持增持增持增持增持增持增持增持增持增持增持谨慎增持增持增持增持增持增持增持谨慎增持增持,请务必

49、阅读正文之后的免责条款部分,行业专题研究,卧龙地产香江控股万通地产天房发展京投银泰凤凰股份中航地产天津松江顺发恒业亿城股份中国武夷三线均值,3.634.823.343.313.835.005.344.524.563.774.565.56,0.190.060.260.240.160.320.780.380.500.300.200.38,0.190.090.340.300.220.390.840.390.670.400.210.48,0.270.130.450.380.290.490.980.460.950.500.260.62,18.784.013.013.723.915.86.911.99.1

50、12.422.914.6,19.152.59.811.017.012.86.311.56.89.422.211.5,13.437.17.48.713.210.25.49.84.87.517.58.9,1.862.761.260.851.812.161.302.731.831.161.511.85,5.1610.517.804.675.626.504.009.917.015.425.778.63,-30%-54%-57%-29%-32%-23%34%-54%-35%-30%-21%-32%,26.3237.0140.6436.6028.3737.0335.6228.3147.6844.9317.