联创光电深度研究报告.ppt
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1、,司,研,究,度,研,究,70%,60%,50%,40%,30%,20%,10%,0%,-10%,-20%,公联创光电 600363.SH深,新思路,新希望,陈刚 电子、军工分析师,联创光电在 2006 年确立了“一主三支撑“的新发,投资评级,买入,增持,中性 减持(维持),展战略,即以 LED 为主业,以继电器、线缆和通信为支撑,通过集中资源加大 LED 产业投入,通过上市寻求三个支撑的迅速发展,和调整、退出、清理有关产业,从而带来企业新的发展机遇。公司 LED 产业链完整,行业地位突出,但由于产,股价(2006 年 4 月 26 日)目标价格(6 个月)总股本/A 股(万股)A 股市值(百
2、万元)国家/地区行业报告日期,6.64 元7.2 元24720/2472016.4 亿元中国电子元器件2006 年 4 月 26 日,品档次较低,盈利能力一般。公司在 LED 未来的发展重点是通过发展光源和应用产品等下游产品,股价表现来推动上游的芯片和外延片的发展。,宏发是公司最优良的资产,是全球排名第六、国内第二的继电器生产企业,具有很强的竞争实力,其密封继电器在 06 年将逐步打开军工市场。公司计划通过让宏发上市,来加快其发展速度,以及更好的理顺母子公司间的关系。,-30%,上证指数,联创光电,线缆公司是公司增长最快的业务,其射频电缆(RF)达到了国际一流水平,国内排名第三,其客户包括移动
3、、电信、联通、华为、三星等各大运营商和设备商,以及军方用户。公司的通信业务主,05-4-25评价周期绝对表现(%)相对表现(%),05-7-25,05-10-251个月25.216.3,06-1-253个月6.6-6.0,06-4-2512个月62.841.0,要供货给军方,产品毛利率在 40%以上,产品供不应求,未来几年将保持快速增长的势头。,财务预测,2005,2006E,2007E,2008E,预测公司 06、07 和 08 年业绩分别为 0.18、0.23,主营业务收入(百万)1,223.82 1,598.89 2,034.42 2,610.97,和 0.27 元,考虑到股改 10 送
4、 3.3 对价,PE 分别为 27、22 和 18 倍,06 年 PB 为 1.7 倍。给予公司“增持”的投资评级。,主营业务利润(百万)301.87净利润(百万)32.32EBITDA(百万)123.15每股收益(元)0.13,401.8844.45152.840.18,464.33 578.7155.94 65.53172.14 185.030.23 0.27,净资产收益率(%)每股经营现金流(元)市盈率(X)EV/EBITDA(X),4.50.573815.9,5.90.392413.6,7.10.331913.0,7.90.251612.7,资料来源:公司数据,东方证券研究所预测相关研
5、究报告,联创光电调研快报,2005 年 4 月 5 日,重要事项:本报告版权归东方证券研究所所有。未获得东方证券研究所书面授权,任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告基于东方证券研究所及其研究员认为可信的公开资料,但我公司对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证,也不承担任何投资者因使用本报告而产生的任何责任。东方证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务,敬请投资者注意可能存在的利益冲突及由此造成的对本报告客观性的影响。,联创光电深度研究报告公司概况江西联创光电科技股份有限公司创建于 1999 年 6 月,20
6、01 年 3 月在上海证券交易所上市。公司是我国 LED 行业主要的上市公司,是国家火炬计划重点高新技术企业,国家“863 计划”成果产业化基地,国家“铟镓氮 LED 外延片,芯片产业化”示范工程企业,南昌国家半导体照明工程产业化核心企业。公司大股东江西省电子集团同时持有了江西华声通信100%的股权,共持有公司 51.6%的股权。江西电子集团是江西省国资委全资下属企业,2005 年前 3 季度实现收入 12 亿元,利润 4200 万元。表 1:公司股本构成,持股比例,股本数,股东名称,股东性质,(%),(万股),股本类别,江西省电子集团江西电线电缆总厂江西华声通信(集团)有限公司南昌高新技术投
7、资有限公司李春辉泰豪科技集团公司农行井冈山培训中心江西红声器材厂申能资产管理公司张思宇,国有国有国有国有其他国有国有国有其他其他,30.8320.848.841.470.980.810.40.40.390.25,7621515221843642412001001009864,未流通未流通未流通未流通已流通未流通未流通未流通已流通已流通,数据来源:公司公告图 1:公司业务构架联创光电,LED,通信,线缆,继电器,其他,南昌欣磊,厦门华联,联创致光,联创通信,线缆分公,厦门宏发,联创信息,联创宏声,联创致声,司资料来源:东方证券研究所公司产品包括有 LED 光电器件、光电线缆、继电器、电声器件及通
8、信等,分别在江西南昌、江西吉安、福建厦门等地设有产业基地。公司各项业务,联创光电深度研究报告主要由旗下子公司进行经营,股份公司基本为一个控股型企业。公司经营状况分析从上市以来,公司的主营业务收入保持了快速的增长,产品综合毛利率也维持在 25%左右的较高水平。在收入增长的同时,由于公司的部分新业务处于拓展期,以及各项费用的提升,公司的利润出现了一定的下滑。图 2:公司主营业务收入和毛利率,14121086420,主营收入,毛利率,35%30%25%20%15%10%5%0%,1997,1998,1999,2000,2001,2002,2003,2004,2005,数据来源:Wind图 3:公司的
9、利润情况,5000450040003500300025002000150010005000,净利润,增长率,140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%,1997,1998,1999,2000,2001,2002,2003,2004,2005,数据来源:Wind公司 05 年主营业务收入 12.2 亿,同比增长 6.6%,净利润 3232 万元,下降 15.6%,每股收益 0.13 元。在四大类主营业务产品中:(1)LED光电产品,05 年收入 4.37 亿,增长 1.8%;(2)继电器,05 年收入 4.88亿,增长 4.8%;(3)通信电缆,05 年收入 1.66
10、亿,增长 17.38%;(4)军工通信产品,05 年收入 7662 万,增长 50%。LED、继电器、通信电缆、军工通信产品占主营业务收入的比重分别是3,联创光电深度研究报告35.7%、40%、13.6%、6.26%,主营业务利润率分别是 15.79%、31.61%、21.17%、42.91%,军工产品的毛利率最高,其次是继电器和通信线缆、LED 产品毛利率最低。在 3232 万净利润中,继电器贡献的利润为 2561万,占净利润的比重为 79.24%,军工通信产品贡献的利润为 1319 万,占 41%,线缆产品贡献的利润大约为 1000 万,占 30%,LED 为 323 万元,占 10%。图
11、 4:公司产品业务比重和毛利率情况,45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%,收入比重,毛利率,50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%,LED,继电器,线缆,军工通信,数据来源:聚源数据“一主三支撑”的发展战略分析公司的业务构成,在公司的四大产业中,LED 是公司上市以来的一个主要发展方向,而线缆、继电器和军工通信主要是公司在上市时整合进来的子公司。目前,作为主要发展方向的 LED 由于技术和市场原因,处于成长期,因此投入较大,见效较慢。而三大子公司由于产业基础比较好,一直在行业中处于领先的地位,具有很强的竞争实力。图 5:公司业务组合矩阵分析,高,线,
12、缆,LED,军工通信市,场,(明星),(幼童),增长率,继 电 器,其他业务,(现金牛),(瘦狗),高低资料来源:东方证券研究所,4,市场占有率,低,联创光电深度研究报告,针对现实情况,2006 年 3 月公司开始了”百年联创”的战略思考,通过联创光电产业布局战略构思作为联创光电发展战略规划,提出了”一主三支撑”的发展战略。根据规划,公司今后 3 年的发展思路是:,明确以 LED 为主业,集中资源加大对 LED 产业投入力度,用 3 年左右时间,使 LED 主业超过公司产业 50%份额。,积极推进继电器、线缆、通信三个支撑产业迅速发展,继电器业务。以积极推进厦门宏发上市为目标,适度减持厦门宏发
13、股权比例,推进宏发在资本市场募集资金,实现销售目标 10 亿;要在与松下电工合作的基础上,进一步寻求与国际大公司、大财团合资合作,引进资金、技术、管理和人才,尽快做大做强宏发公司,巩固和扩大宏发在国内继电器领域的优势地位。,线缆业务。制定进度表,精心设计,推进线缆分公司子公司化,努力争取地方政府的支持,保持联创控股,三年实现销售收入目标 5 个亿。,通信业务。充分利用联创通信公司在通信指挥控制系统开发和制造方面的优势,引进战略合作者,进行战略重组,收购重组有关军工产业资源,实现销售收入 3 个亿的目标。,调整非核心业务,通过撤资、重组、清盘、出售等方式调整、退出、清理参股或非主营公司;对亏损的
14、分子公司提出明确扭亏计划、限期扭亏;以完善管理为核心,提升公司实力。,我们认为公司这一战略,是基于行业的未来发展前景,充分考虑公司自身的现实情况,作出的正确选择,使得公司进入了一个战略转折期,必将会对公司未来几年的发展产生重大的影响。,LED 业务:公司未来发展之所在,LED 是未来照明行业的发展方向,LED 照明是一种全新的照明技术,是利用半导体芯片作为发光材料、直接将电能转换为光能的发光器件。自 20 世纪 60 年代世界第一个半导体发光二极管诞生以来,LED 照明由于具有寿命长、节能、色彩丰富、安全、环保的特性,被誉为人类照明的第三次革命。节能是 LED 最大的特点。在美国,约三分之一的
15、一次能源用于发电,而电力的 20%又用于照明,假设目前照明市场中白炽灯、荧光灯和高压气体放电灯的市场比例分别是42%、41%、17%,则合计的照明效率约在 4565lm/W。如果 LED 照明的发光效率能达到 150200lm/W 的目标,并且全部取代传统照明,则合计的照明效率可以提高一倍以上,美国用于照明的电力消耗因此将减少一,5,联创光电深度研究报告,半,全部电力消耗将减少超过十分之一。,LED 照明技术正处于一个迅速发展的阶段,发光效率不断改善,根据海兹定律每 18 到 24 个月单个 LED 封装器件输出的光通量将翻一倍。现在白光 LED 的发光效率已达到白炽灯 2 倍以上,到 201
16、0 年将超过荧光灯,到 2020 年将达到荧光灯的 2 倍。整个 LED 的产业链按制作流程包括上游的外延片,中游的芯片和下游的封装,其越往上游技术壁垒越高。,图 6:LED 生产流程,上游(外延片),晶片:单晶棒单晶片衬底在衬底上生长外延层外延片成品:单晶片、外延片,中游(芯片),制程:金属蒸镀光罩蚀刻热处理(正负电极制作)切割测试分选成品:芯片,下游(封装),封装:芯片粘贴焊接引线树脂封装剪脚成品:LED 灯泡和组件,资料来源:东方证券研究所,根据 LED 发光亮度的不同,LED 分为普通亮度(低于 100 毫烛光)、高亮度(100 毫烛光和 10 烛光之间)、超高亮度(高于 10 烛光)
17、三大类,不同亮度的 LED 的应用领域不同,普通亮度 LED 由于亮度较低,一般用于室内环境下各种电子仪器设备、玩具的指示灯以及 LED 点阵字符和数字显示。高亮度 LED 的主要应用领域有手机(屏幕和键盘背光源)、户外显示屏、汽车(仪表光源、尾灯、刹车灯)、交通灯、景观装饰照明等,超高亮度 LED 用于通用照明领域。,2004 年全球 LED 市场规模约为 47 亿美元,iSuppli 预计到 2008 年将增长到 69 亿美元,年平均增长率约 13%,其中高亮度和超高亮度 LED 市场年平均增长率将达到 20%左右,到 2008 年二者合计占总体市场份额的三分之二,届时超高亮度 LED 单
18、独的市场规模将达到 16 亿美元。,根据 Strategies Unlimited 统计,在移动手机应用市场的快速推动下,过去 10 年高亮度 LED 市场的年均增长率达到 46%,2004 年手机应用市场占了高亮度 LED 市场的一半以上,随着手机应用市场的饱和,高亮度 LED市场的增长速率将会放缓。新兴应用市场如通用照明、汽车前灯、大屏幕,6,联创光电深度研究报告LCD 背光源等将成为高亮度 LED 市场增长的新动力,未来 5 年内高亮度LED 市场仍将成长一倍。图 7:全球 LED 市场增长趋势(十亿美元),876543210,普通亮度,高亮度,超高亮度,2001,2002,2003,2
19、004,2005,2006,2007,2008,数据来源:iSuppli除普通的 LED 指示灯外,LCD 背光源是最大的单一 LED 应用市场,2004年市场份额约占 25%,虽然未来手机等小尺寸 LCD 背光源的市场趋于饱和,但在大屏幕 LCD 背光源的推动下,2008 年 LCD 背光源仍将占有 26%的市场份额。未来景观照明和通用照明的 LED 市场增长速度最快,iSuppli 预计景观照明 LED 市场年增长率将达到 50%,市场份额将从 2003 年的 2%增加到2008 年的 8%。2004 年通用照明 LED 的销售额是 9400 万美元,到 2010年将增长到 8.75 亿美
20、元,年均增长率将达到 52.3%,届时 LED 将在全球120 亿美元(2004 年)至 140 亿美元的照明市场占据重要的位置。,图 8:2004 年 LED 市场应用分布,图 9:2008 年 LED 市场应用分布预测,指示灯汽车应用,LCD背光源交通信号灯,键盘和闪光灯景观照明,大型显示屏通用照明,指示灯汽车应用,LCD背光源交通信号灯,键盘和闪光灯景观照明,大型显示屏通用照明,8%11%资料来源:iSuppli,6%,4%3%2%25%,41%,8%5%7%8%5%资料来源:iSuppli,7%,26%,34%,全球 LED 主要供应国和地区是日本、台湾、美国和欧洲。根据 Strate
21、giesUnlimited 的报告,台湾、大陆和韩国等非日本亚州地区是全球 LED 产业增长最快的地区,虽然产品仍以中低端为主,但该地区生产的高亮度 LED7,和,联创光电深度研究报告在产量上已位居全球第一,2003 年,该地区生产了 134 亿颗 InGaAlP LED芯片和 34 亿颗 GaN 蓝光芯片,分别占全球产量的 80%和 40%。表 2:各国(地区)GaN 蓝光 LED 产业比较,日本,美国,台湾,韩国,欧洲,中国,蓝光 LED 月产能(百万颗)在美国申请的蓝光专利(件),930(33%)570(59%),540(19%)324(33%),1,006(35%)29(3%),331
22、(12%)19(2%),30(1%)29(3%),24(1%)0(0%),日亚和丰田合,主要厂家是,多数厂商已具,厂家主要以,主要厂家是欧,新 进 者,LED,产业特征,成是蓝光 LED,Lumileds,备研发和生产,外延片和芯片,LED 封装为主,司朗,的先驱,Cree,的能力,处于起步阶段,资料来源:PIDA我国 LED 产业起步于 1970 年代,90 年代后期高亮度 LED 产业得到迅速发展。2003 年科技部启动国家半导体照明工程,同时推动国家半导体照明产业化基地的建设,共建成六个产业基地。我国现有 LED 企业 600 余家,企业主要集中在下游封装和应用领域,国内从事 LED 上
23、游外延片和中游芯片的企业大约在 10 余家。我国上游外延片材料虽然已实现量产,但产业化技术不成熟,产品的均匀性、一致性、可靠性均存在问题,缺乏核心技术和工艺创新,而且企业规模普通偏小,技术人才匮乏。中游芯片制造也已实现量产,芯片技术相对于外延片与国外差距较小,但企业规模与国外大公司比较差距较大。目前国内能够大批量生产高亮度 GaN 蓝绿光外延片和芯片的只有厦门三安、大连路美和方大国科三家。在封装上,LED 封装是劳动密集型的产业,我国具有一定的比较优势,目前国际封装企业也加紧了向我国转移产能的步伐。表 3:国内 LED 六大产业基地,LED 产业基地大连光产业园上海张江高科技园南昌联创光电科技
24、园厦门开元科技园北京亦庄经济技术开发区深圳光明高新区,核心企业路美、路明、中新、美明蓝宝、蓝光、大晨、科润联创、欣磊、昌大三安、安美、华联、通士达长电智源世纪晶源、方大国科,主要产品外延片、芯片、荧光粉外延片、芯片、灯具外延片、芯片外延片、芯片、封装、灯具外延片、芯片外延片、芯片,资料来源:东方证券研究所2005 年中国半导体照明 LED 销量达 11.7 亿个,同比增长 49%,其中在汽车用和室内 LED 灯饰市场出现了快速增长的势头,分别增长了 53%和133%。交通指示灯和景观照明是我国半导体照明最最主要的两个应用领8,联创光电深度研究报告域,这使得红光 LED 成为我国销量最大的产品。
25、而 LED 在汽车应用中逐渐由内饰、第三刹车灯转向雾灯、车大灯的应用,使得白光 LED 增长速度最快,达到 112%。,图 10:中国半导体照明市场规模,图 11:2005 年按颜色分中国 LED 市场情况,1412108,销量(亿个),增长率,70%60%50%40%,43.532.5,销量(亿个),增长率,140%120%100%80%,2,6420,30%20%10%0%,1.510.50,60%40%20%0%,2001,2002,2003,2004,2005,红光,绿光,蓝光,白光,其他,数据来源:CCID,数据来源:CCID公司 LED 业务分析公司是全国最早的 LED 研发和生产
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