红旗连锁(002697)新股分析:A股首家便利超市公司_特色定位确立盈利优势-2012-08-23.ppt
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1、,研究报告,2012-8-22,红旗连锁(002697),公司报告(点评报告)评级建议询价区间:上市首日定价区间:,首次14.417.2800,A 股首家便利超市公司,特色定位确立盈利优势报告要点红旗连锁:A 股第一家便利超市上市公司,分析师:童兰(8627)执业证书编号:S0490511040003联系人:李锦(8627)联系人:杨靖凤(8621),红旗超市主要经营 100-500 平米直营便利超市,2012 年上半年,公司共有1211 家门店,经营面积合计约 27 万平米。2009-2011 年公司平均净利润率约 5%,远高于超市行业平均水平。门店分布密集,盈利能力突出特点显著。成都主城区
2、川籍连锁超市攻城略地,郊县、地级市仍存扩张空间我们认为,便利超市门店不同于大卖场,受限于物业地段及商圈环境,集中的人口与中等购买力便可支撑便民超市的外延扩张。结合四川省内连锁超市竞争格局以及区域经济情况,便利店(含 24 小时便利店)在成都主城区,便民/社区超市在成都市郊,四川省内地级市均有较为广阔的外延扩张空间。细分市场、品类特色、直配模式共筑盈利优势红旗连锁,单店平均面积在 200-220 平米之间,立志于便利超市市场做深做细,逐步巩固规模优势与品牌影响力;其食品烟酒等高毛利产品占比公司营业收入超过 80%,门店商品统一配送比例高于 75%,特色品类、直配模式推升公司毛利率远高于行业平均水
3、平。,发行数据总股本(万股)发行数量(万股)网下发行(万股)网上发行(万股),15,000.005,000.002,500.00,培育期稳定、外延扩张提速助推业绩稳步增长公司新开门店 1-3 年内坪效占成熟门店坪效 50%、60%、70%,门店坪效水平迅速增长,有助于规避人工及租金上涨带来的压力。同时公司募投项目拟在未来 3 年内,新增 928 家门店,拓宽以成都为市中心向外辐射覆盖的范围。,保荐机构发行日期发行方式,2012-8-28网下询价,上网定价,盈利预测及询价建议我们预计公司 2012-2014 年 EPS 分别为 0.96 元、1.10 元和 1.28 元,考虑,到公司是目前 A
4、股唯一一家以便利店细分业态为主业的上市公司,且未来将加快成都郊区和四川省内的外延扩张速度,我们给予公司 15-18 倍 PE,对应股价区间为 14.40-17.28 元。建议投资者参与询价。主要财务指标,2011A,2012E,2013E,2014E,营业收入(百万元)增长率()归属母公司所有者净利润(百万元)增长率()每股收益(元)净资产收益率(),344825%170.613%1.13727.43%,406017.74%192.212.7%0.96111.54%,486519.85%220.114.5%1.10011.67%,584820.19%255.716.2%1.27911.94%,
5、请阅读最后评级说明和重要声明,1/22,公司报告(新股报告)目录红旗连锁:A 股第一家主营为便利超市的上市公司.3控股稳固、主业清晰的优质民营企业.3募投项目致力于打造连锁超市集团.4连锁便利店:人口基数与消费倾向的指向灯.5便利店的商业定位兼具不可替代性与高成长性.5人口基数、消费倾向是培育大型连锁便利超市的沃土.6红旗连锁充分受益便利店行业高增长以及四川省人口基数支撑.7细分市场、品类特色、直配模式共筑盈利优势.8零售业态不同:专注便利超市细分业态.8商品结构不同:保证主营毛利高于行业平均水平.9统一配送比例高:营运效率具有进一步提升空间.10培育期稳定、外延扩张提速助推未来三年业绩稳步增
6、长.12内生培育:租金上涨风险可控,新开门店培育期稳定.12复制扩张:公司拟加快向成都郊县、四川省内门店扩张速度.15盈利预测.18,请阅读最后评级说明和重要声明,2/22,公司报告(新股报告)红旗连锁:A 股第一家主营为便利超市的上市公司成都红旗连锁有限公司成立于 2000 年,2010 年正式变更为股份有限公司。公司以便利超市经营为核心业务,以“便利、放心”为经营特色。红旗超市门店大多以 100-500 平米的直营便利超市为主,截止至 2012 年,公司共有 1211家门店(不包括 1 家加盟店),成都市内 1166 家,四川除去成都市有 45 家(主要分布于德江、内江、眉山市),门店经营
7、面积合计约为 27 万平米。对比 A 股 6 家主营为连锁超市的企业,公司 2011 年的营业规模最小,约为中百集团 1/4,永辉超市的 1/5,但公司同期的营业利润规模居于行业第 5 位。便利超市商品高单价、人员配备密度大,门店租金签订年限短等特点,使得红旗连锁的毛利率和费用率均居于上市超市公司的高位;在此基础上公司 2009/2010 年受益于西部大开发税率优惠(所得税 15%),净利率水平居于行业第 1 位。我们认为,公司作为连锁超市行业内第一家以便利超市业态上市的区域型龙头企业,目前营业收入规模虽然不大,但是盈利能力却十分突出。,图 1:2011 年红旗连锁位列 A 股上市公司规模末位
8、,图 2:2011 年公司连锁营业利润居于行业第 5 位,2000000,1773156,70000,58839,15000001000000500000,1386437,1209192 1145018,843919,568651,344796,600005000040000300002000010000,35967,32481,21708,18486,18062,7012,0,0,永辉超市 中百集团,人人乐,华联综超,步步高,新华都,红旗连锁,永辉超市 中百集团,步步高,人人乐,红旗连锁,新华都,华联综超,2011年营业收入(万元)资料来源:Wind,招股说明书,长江证券研究部图 3:红旗连
9、锁定位细分市场毛利率与费用率均居于行业高位,2011年营业利润(万元)资料来源:Wind,招股说明书,长江证券研究部图 4:红旗连锁盈利能力居于行业第 1 位,26%24%22%20%18%16%14%12%,24.58%18.51%,20.64%15.94%,20.47%19.38%,20.33%16.53%,20.27%17.66%,19.42%16.18%,19.25%15.50%,6%5%4%3%2%1%,5.36%4.95%,3.85%3.08%,3.32%2.64%,3.18%2.43%,2.59%1.92%,1.80%1.40%,0.61%,10%,0%,0.50%,红旗连锁,步
10、步高,华联综超,新华都,人人乐,中百集团,永辉超市,红旗连锁,步步高,永辉超市,新华都,中百集团,人人乐,华联综超,2011年毛利率资料来源:Wind,招股说明书,长江证券研究部,2011年费用率,2011年营业利润率资料来源:Wind,招股说明书,长江证券研究部,2011年净利率,控股稳固、主业清晰的优质民营企业本次 IPO 项目前,公司股份总数为 15000 万股,本次 IPO 项目拟公开发行 5000 万股,占发行后总股本比例的 25%。发行前,公司董事长曹世如女士持有公司 73.80%的股份,发行后其持股比例降为 55.35%,仍为公司的第一大股东。我们认为,红旗连锁作为西,请阅读最后
11、评级说明和重要声明,3/22,公司报告(新股报告)南地区优质民营企业,公司创始人曹世如、曹曾俊母子持有公司超过 60%的股份(发行后),具有绝对控股地位。红旗连锁下属全资子公司共有 9 家,其中红旗批发主要负责采购商品并根据门店需求统一配送;红旗咨询和红旗广告列入公司非主营部分,负责广告咨询等业务;而另外 6 家子公司则以门店地址为依据按行政区域设立。我们认为,公司定位于区域型连锁超市,经营超市主业的子公司均为全资控股,主业清晰,战略明确。表 1:IPO 前后公司的股本结构,股东明细,发行前股份 出资比例,发行后股份 出资比例,曹世如曹曾俊杭州新融创业投资合伙企业(有限合伙)北京商契九鼎投资中
12、心(有限合伙)厦门龙泰九鼎股权投资合伙企业(有限合伙)北京夏启九鼎投资中心(有限合伙)北京立德九鼎投资中心(有限合伙)社会公众股合 计,110,700,00012,300,00012,000,0007,500,0003,000,0002,505,0001,995,000150,000,000,73.80%8.20%8.00%5.00%2.00%1.67%1.33%100%,110,700,00012,300,00012,000,0007,500,0003,000,0002,505,0001,995,00050,000,000200,000,000,55.35%6.15%6.00%3.75%1.
13、50%1.25%1.00%25.00%100.00%,资料来源:招股说明书,长江证券研究部图 5:IPO 后公司的股权结构资料来源:招股说明书,长江证券研究部募投项目致力于打造连锁超市集团超市扩建技术改造项目:公司计划以本次 IPO 拟募集资金于 2011-2013 年内,在四川省内的成都市、绵阳市等共计 8 个城市开设 918 家便利超市门店,10 家中大型超市门店。投资资金预算为 5.05 亿元,占拟募集资金比例的 81.94%。超市经营设施技术改造项目:公司拟针对经营业绩较好且开业 3 年以上的 440 家门店(便利店 218 家,标准超市 221 家,中型超市 1 家)进行经营设备改造
14、,在募集资金到位后即开始进行,440 家门店改造计划分 3 年完成,投资资金预算为 7554.62 万元,占拟募集资金比例的 12.26%。,请阅读最后评级说明和重要声明,4/22,1,公司报告(新股报告)信息化系统技术改造项目:随着公司门店数量的增加,覆盖范围的扩大,不仅加大了公司对于硬件设备的需求,同时对信息系统支撑公司跨区域、多业态发展的能力提出了更高的要求。因此,公司拟对运营管理支撑平台进行改造和完善,该项目拟在募集资金到位后开始实施,分 32 个月逐步完成,投资资金预算为 3578.00 万元,占拟募集资金比例的 5.81%。表 2:IPO 项目简介,项目名称超市扩建技术改造项目超市
15、经营设施技术改造项目信息化系统技术改造项目合计,投资金额(万元)50,500.007,554.623,578.0061632.62,占比81.94%12.26%5.81%100.00%,资料来源:招股说明书,长江证券研究部连锁便利店:人口基数与消费倾向的指向灯便利店的商业定位兼具不可替代性与高成长性便利店或便利超市,一般营业面积 50-200 平米,覆盖范围 5-10 分钟步行,经营品种多为食品、饮料等以即时、应急消费为主,80%的客户是目的性购买。一方面,随着主流电商纷纷加大食品、日用百货品类的销售比重,网络零售对于整体超市行业的冲击加剧;另一方面,超市行业内的大卖场,门店选址易受核心商圈培
16、育以及优质物业稀缺的制约,外延扩张极具风险与不确定性。我们认为:未来以“方便、快捷”为主要功能的便利店,物业形式灵活,能有效避开网络零售冲击,其商业模式具有不可替代性,行业有望伴随着城市化进程加快而步入快速增长。表 3:红旗连锁超市门店以标准超市以及便利店为主,大卖场大型超市中型超市标准超市便利店24 小时便利店,经营面积5000 平米以上1000-5000 平米200-1000 平米200 平米以下200 平米以下,覆盖范围1-3km1km 以内300-500 米5-10 分钟5-10 分钟,商品品种1.5-3 万种品种齐全8 千-1.5 万种生鲜及包装食品1-8 千种食品/烟酒/日用百货1
17、-4 千种速成食品/日用百货,目标客户满足顾客日常生活用品的一次性购齐需求以居民以及流动客户为主满足社区居民日常生活必需品为主以社区客户为主商圈范围小(住宅、娱乐、院校、商务、观光区),提供一站式便利购物服务营业时间 24 小时(部分为 16-24 小时)即时消费、小容量、应急性等特点。,资料来源:招股说明书,长江证券研究部根据中国连锁业协会公布的 2008-2011 年全国前 30 强连锁便利店门店数据,测算大型连锁便利店行业 CR101约为 60%,CR5 约为 40%,便利店行业集中度较高,并且前 10强的门店数量以 500-1000 家/年的速度递增。仅上海地区就拥有超过 6000 家
18、连锁便利店,占全国大型连锁便利店数量超过 25%的份额,平均每 3000 城镇居民拥有 1 个便利店,并且上海市内便利店数量以超过 300 家/年的速度递增。我们认为:便利店受到覆盖范围小的特点,一般采取区域集中开店的方式,以提高集中化管理与配送效率,同时,集中度为前 n 强门店总数占据前 30 强门店总数的比例,请阅读最后评级说明和重要声明,5/22,公司报告(新股报告)便利店的规模效益与品牌建立遵循良性循环发展,密集分布有利于其市场地位的巩固。以上海地区便利店的密布情况作为参照,仅考虑国内 6.65 亿城镇人口,将有超过 22 万家便利店的市场容量,连锁型便利店市场具有高成长性。,图 6:
19、2009-2011 年连锁便利企业门店数量集中度高,图 7:上海地区便利店数量占比全国比重超过 25%,20000150001000050000,80%60%40%20%0%,30000250002000015000100005000,30%29%28%27%26%25%,2009,2010,2011,0,24%,前10强连锁便利店门店数前10强集中度,前5强连锁便利店门店数前5强集中度,200930强连锁便利店门店数,2010其中上海地区门店数,2011占比连锁便利店30强的份额,资料来源:中国连锁业协会,长江证券研究部请阅读最后评级说明和重要声明,资料来源:中国连锁业协会,长江证券研究部人
20、口基数、消费倾向是培育大型连锁便利超市的沃土具体就便利店的分布而言,1)全国连锁便利超市大多分布于北上广深等一线沿海城市,其中占比约 40%的门店分布在江苏、浙江、上海等东部沿海区域;2)中西部地区内,以成都和重庆为代表的省会及直辖城市,本土大型连锁便利超市超过 3000 家,7-11、全家、罗森等外资超市近两年也加快了进驻步伐。图 8:2011 年前 30 强连锁便利店全国分布图资料来源:中国连锁业协会,长江证券研究部重点城市人口基数及消费力来看,北上广等一线城市,成都、重庆等中西部城市,平均人口超过 1000 万,人口基数大;综合考虑人均可支配收入以及消费倾向,北上广一线城市人均可支配收入
21、超过 3 万元,成都、重庆等地区的人均可支配收入约为 2 万元左右,但是消费倾向超过 72%;而中部 5 个省会城市,人均收入 2 万元左右,平均人口数量居于 500-800 万之间。我们认为,便利店业态在上海、北京、深圳、广州等地区密集分布主要是由于一线城市具有较高的人口密度,与领先全国平均水平的消费购买力,而便利店业态由东南沿海越6/22,红旗连锁,wowo,7-11,全家,红旗连锁,2,公司报告(新股报告)过中部地区,在西南部成渝区域蓬勃发展的主要因素在于成渝地区相比于中部地区,人口基数大、消费倾向强。综上,我们认为,人口基数大、消费倾向强的城市给予大型连锁便利店更为广阔的发展空间。表
22、4:2010 年重点城市基本消费情况一览,城市北京上海深圳广州成都重庆武汉合肥长沙南昌郑州,人口(万)1755.001921.00260.00806.001149.002859.00837.00495.00652.00502.00963.00,城镇化率85.00%88.60%99.95%89.83%56.65%51.60%64.67%43.60%37.58%48.00%43.00%,人均可支配收入(元)29,072.9331,838.0832,380.8630,658.4919,919.5417,532.4320,806.0019,050.5022,813.9218,276.1018,501.
23、26,人均消费性支出(元)19,934.4823,200.4022,806.5425,011.6114,430.0213,335.0214,490.0014,011.7916,096.0113,899.1312,000.00,消费性支出/可支配收入68.57%72.87%70.43%81.58%72.44%76.06%69.64%73.55%70.55%76.05%64.86%,资料来源:Wind,省市统计局,长江证券研究部。红旗连锁充分受益便利店行业高增长以及四川省人口基数支撑红旗连锁所处的四川省内,传统便利连锁超市内红旗连锁、互惠超市、舞东风三分天下,门店数量合计超过 3000 家,有超过
24、一半的门店遍布于成都主城区2;而对于 24 小时便利店,本土 wowo 超市目前占据成都市场的绝对份额,自 2011 年开始 7-11、全家、罗森等经验丰富的外资/合资连锁便利企业,纷纷加大在成都以及重庆的市场开拓力度。我们认为:1)红旗连锁作为川籍连锁便利超市,门店数量占据成都市内连锁便利超市的 50%以上的市场份额,率先试水 24 小时便利店,极具规模效应与品牌优势;2)成都市内主城区连锁便利超市密集分布,而成都市次级商圈、郊县、四川省内其他地级市,连锁便利超市的覆盖率仍然偏低。3)24 小时便利店对商圈的繁华程度以及社区居民的作息习惯具有更高的要求,短期来看,24 小时便利店更倾向于在城
25、市核心商圈内密布。表 5:截止至 2011 年连锁便利店市场三分天下,便利店/社区超市互惠超市舞东风24 小时便利店,门店情况1126 家,分布于成都市以及内江、眉山、德阳市。成都市主城区(600 余家)郊区(400 余家)成都主城区(500 余家),郊区(200 余家),四川省三四线城市(50 余家)成都市(500 余家)其中,成都主城区(400 余家)门店情况2005 年成立,截止至 2011 年,在成都共开出 295 家。2011 年 3 月,进驻成都,截止至 2012 年 1 季度,共开出 53 家,并且在 2012 年 5 月启动加盟。2012 年进驻成都,年内有望开出 20 家店。
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