华鲁恒升(600426)深度报告：看好乙二醇未来发展-2012-12-14.ppt

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1、,11/12,12/01,12/02,12/03,12/04,12/05,12/06,12/07,12/08,12/09,12/10,12/11,Table_Title,Table_Summary,Table_BaseInfo,Table_ChangeRate,31%,Table_Wind,Table_Author,Table_Excel1,Table_Contacter,Table_Report,研,究,报,告,HeaderTable_StatementCompany,HeaderTable_User50172915017244,5017359HeaderTable_Stock600426买

2、入investRatingChange.same13021000HeaderTable_Excel,华鲁恒升 600426.SH看好乙二醇未来发展,投资要点,投资评级,买入,增持 中性 减持,(维持),公司产品多元化发展。公司以煤碳为原料，产品多元化发展，拥有尿素产能150 万吨、醋酸产能 50 万吨、DMF 产能 25 万吨、己二酸产能 16 万吨等，是国内领先的煤化工企业。目前公司的 5 万吨/年合成气制乙二醇产品已全流程打通，公司以清洁煤气化平台为依托，未来仍有多元醇、三聚氰胺等项目投产，有望保持成长性。,股价（2012 年 12 月 13 日）目标价格52 周最高价/最低价总股本/流通

3、 A 股（万股）A 股市值（百万元）国家/地区,6.64 元9.80 元9.84/5.87 元95,363/95,3636,332中国,乙二醇未来供需基本面良好，煤基乙二醇具有成本优势。相比石油路线，煤制乙二醇具有成本优势，且近期国内已有相关企业的生产在透光率等主要指,行业报告发布日期,基础化工2012 年 12 月 14 日,标产生突破。2011 年我国乙二醇表观消费量约 1000 万吨，其中净进口 727,万吨。我们看好未来乙二醇产品前景主要由于：1）未来全球除中国外新增乙二醇产能有限；2）中东在经过大规模的产能投放后，产能逐渐消化，生产商议价逐渐强势；3）中东地区低成本的原材料（主要为乙

4、烷）配额已分配完毕，新建装置已无低成本的优势。,股价表现绝对表现（%）相对表现（%）沪深 300（%）,1 周9.88.01.8,1 月-0.3-1.71.4,3 月-0.61.8-2.4,12 月-25.1-17.7-7.4,尿素冬储行情启动，冬季天然气供应不稳定或有利于煤头尿素生产商。进入,（%）,华鲁恒升,沪深300,12 月份以来，国内尿素部分装置开始检修，且行业内库存相比较低。我们认,深度报告,为目前尿素冬储行情已开始启动；且伴随着冬季天然气供暖需求增加，国内部分气头尿素生产商供气不稳定，将有利于煤头尿素生产商。财务与估值我们预计公司 2012-2014 年每股收益分别为 0.49、

5、0.67、0.96 元，参考行业内可比公司估值，给予公司 12 年 20 倍 PE，对应目标价 9.80 元，维持公司买入评级。风险提示原材料煤的资源依赖；新项目进度推迟；,15%0%-15%-31%-46%资料来源：WIND、东方证券研究所,产品价格下行风险。,证券分析师,杨云,021-63325888*执业证书编号：S0860510120006王晶,公司主要财务信息,021-63325888*6072,2010A,2011A,2012E,2013E,2014E,营业收入（百万元）同比增长,4,73818.5%,5,1959.7%,6,78930.7%,9,58141.1%,12,34528

6、.9%,执业证书编号：S0860510120030,【,营业利润（百万元）同比增长归属母公司净利润（百万元）同比增长,290-41.9%254-40.2%,41141.6%35539.6%,54031.3%46430.7%,74638.3%63937.8%,1,06642.9%91142.6%,联系人,谢建斌021-63325888*,公司证券,每股收益（元）毛利率净利率净资产收益率,0.2713.3%5.4%6.7%,0.3714.5%6.8%7.2%,0.4915.5%6.8%8.7%,0.6715.5%6.7%11.0%,0.9615.8%7.4%13.9%,相关报告经营稳定 产能逆市扩

7、张尿素支撑上半年业绩 期待下半年化工品反弹,2012-10-262012-08-20,市盈率（倍）24.9 17.8 13.6市净率（倍）1.3 1.2 1.1资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算，,9.91.0,6.90.9,合成尾气制乙二醇全流程打通 未来成长空间巨大,2012-07-03,】东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应

8、视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。,华鲁恒升深度报告,HeaderTable_TypeTitle 看好乙二醇未来发展乙二醇行业 未来前景看好乙二醇市场 中国仍将长期短缺未来除中国外全球新增乙二醇产能有限，中东地区的扩产告一段落，北美地区预计在 2015 年前新增产能有限；而大型项目卡塔尔石油与壳牌公司的 150 万吨/年乙二醇装置预计在 2018 年启动。中国当前的乙二醇进口依赖度超 70%，预计未来仍将长期短缺。乙二醇是一种重要的基础化工原料，主

9、要用于生产聚酯树脂（涤纶、矿泉水瓶、膜等）、防冻液、不饱和树脂等产品。目前全球乙二醇的消费量约为 2200 万吨/年，主要是通过乙烯氧化生产而来。目前国内的乙二醇产能约 367 万吨，2011 年产量 277 万吨，进口 727 万吨，表观消费量 1004 万吨，预计未来较长的一段时间，中国仍是乙二醇的净进口国。从乙二醇的全球分布来说，主要的生产商为 Sabic、Dow、MEGLOBAL（Dow 的合资企业）、Shell，BASF 等巨头，其中 Sabic 是全球最大的乙二醇供应商，拥有产能 670 万吨。从未来的发展趋势来看，中东及北美短期暂无新建的大规模装置，是供需基本面非常良好的大宗化工

10、品之一。我们不排除北美地区因 NGL 低成本优势而有新建乙二醇的可能，但考虑项目的进度，不大可能改变当前乙二醇的市场格局。中国煤制乙二醇的技术突破后，以低成本的优势，仍具有良好盈利能力。图 1：中国乙二醇的供需,120010008006004002000,2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011,30%25%20%15%10%5%0%,产量,表观消费量,净进口量,需求复合增长率（右轴）,资料来源：隆众石化，东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本

11、证券研究报告最后一页的免责申明。2,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012年1-11月,华鲁恒升深度报告,HeaderTable_TypeTitle 看好乙二醇未来发展图 2：乙二醇与乙烯价格,1400,美金/吨,1200假设乙二醇吨耗乙烯0.65吨1000800600,400200,143,149,160,350,343,288,113,362,165,79,163,406,228,0,乙二 醇-0.65*乙烯,乙烯CFR东北亚,乙二醇CFR中国,资料来源：隆众石化网，东方证券研究所国内煤制乙二醇已有技

12、术突破相比石油路线，煤制乙二醇具有成本优势，且近期国内已有相关企业在透光率等主要指标产生突破。以煤为原料制备乙二醇，主要有三条工艺路线。以下提及的煤制乙二醇主要是指由草酸酯加氢的工艺路线。煤制乙二醇技术主要问题为:草酸酯(DMO)加氢催化剂选择性下降；DMO 加氢时氢气循环量大、能耗高；乙二醇产品质量达不到聚合级标准的要求；单系列的规模能力偏低，需多套并联运行；煤制乙二醇的初产品中的杂质会很大程度上影响其产品的紫外透光率（UV 值），国际上通常以测定乙二醇产品对 220350nm 波长的紫外透光率来检测其纯度，纯度较高的乙二醇产品对 220nm波长的紫外透光率为 70%，对 275nm 的至少

13、为 90%，对 350nm 的至少为 95%。紫外透光率不合格的乙二醇用于 PET 聚酯时将会在光泽、色度、着色等方面影响品质。表 1：三种以煤为原料的乙二醇路线,工艺路线合成气直接,主要过程煤-合成气-乙二醇,缺点催化剂昂贵、副产甲酸酯多、,目前状况仍处于实验室阶段,反应条件苛刻,经甲醇制烯烃,煤-合成气-甲醇-乙烯-乙二醇,路线长，经济性,宁波禾元化工预计于2013 年投产后,有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。3,华鲁恒升深度报告,HeaderTable_TypeTitle 看好乙二醇

14、未来发展,草酸酯加氢,煤-合成气-CO 偶联-草酸酯-乙二醇,催化剂寿命、产品透光率,通辽金煤已经运行，正在大规模推广,资料来源：现代煤化工基础，东方证券研究所图 3：煤制乙二醇工艺路线图资料来源：宇部，东方证券研究所国内乙二醇产能统计 预计未来我国乙二醇长期缺口仍然存在我国乙二醇的进口依存度超 70%，现有装置的产能无法满足国内的需求缺口。而中东乙二醇的产能释放已经告一段落，预计未来新增产能有限；而且伴随着中东地区乙烷配额的使用完毕，未来新建装置不再享受低成本的优势。美国因页岩气革命带来的石化复苏在短期内对乙二醇影响有限，新建装置的投产预计在 2015 年之后。目前国外确定新建较大型的乙二醇

15、项目主要为卡塔尔石油与壳牌公司的 150 万吨/年的装置，预计在 2018 年启动。中国的乙二醇产能多是以乙烯为原料，投资成本高，多是大型石化企业的下游配套。而煤制乙二醇的产品质量和大规模连续化生产能力仍有待突破。表 2：国内的主要乙二醇生产商,公司中沙石化中石油辽阳石化中石油吉林石化上海石化中石化镇海炼化中石化扬子石化中石化茂名石化,产能（万吨）552015.960.55526.310,有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。4,华鲁恒升深度报告,5,5,36,30,40,30,20,20,8

16、0,50,20,20,HeaderTable_TypeTitle 看好乙二醇未来发展,扬子巴斯夫中海壳牌内蒙古通辽金煤辽宁北方化学河南煤化集团永金化工总计,3035202020367.7,资料来源：Chemsino，东方证券研究所未来除中石油、中石化的乙烯项目外，国内未来规划的乙二醇项目多是煤制乙二醇。根据各地规划的乙二醇项目来看，完全投产后，总产能将超过 500 万吨。但我们认为，这仍然无法改变我国乙二醇长期紧缺的格局：2011 年我国乙二醇进口量 727 万吨，2012 年 1-10 月份中国净进口量近 670 万吨，同比缺口加大。2008-2011 年我国乙二醇平均需求增长率为 17%，

17、即使未来我国需求放缓，每年也会有 100万吨以上的新增需求，新增产能估计为 50-100 万吨/年，仍无法满足相应缺口。目前国内乙二醇项目，除石脑油路线外，煤制乙二醇项目多以规划为主，部分装置受煤气化资源、环境容量和技术限制，项目有缓建的可能性。图 3：国内规划的乙二醇项目（不完全统计）,公司山东华鲁恒升新疆天业中石油四川石化中石化武汉石化中科合资（广东湛江）河南永金（洛阳）河南永金（商丘）河南永金（安阳）河南永金（濮阳）鄂尔多斯华维能源开滦集团通辽金煤陕西煤业鹤壁宝马集团内蒙古易高煤化陕西延长石油宁波禾元化学博源集团苏尼特碱业中石化湖北化肥,规划产能（万吨）20202020404020,工艺

18、合成气制乙二醇电石尾气制乙二醇石脑油路线石脑油路线石脑油路线煤制乙二醇煤制乙二醇煤制乙二醇煤制乙二醇煤制乙二醇煤制乙二醇煤制乙二醇煤制乙二醇煤制乙二醇煤制乙二醇煤制乙二醇MTO 制乙二醇煤制乙二醇合成气制乙二醇,项目进度全流程打通待试车2013-2014 开车2013 年开车2016 年或以后建设中建设中建设中建设中建设中预计 2013 年开车,有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。5,华鲁恒升深度报告,20,HeaderTable_TypeTitle 看好乙二醇未来发展,山西襄矿泓通煤化工,

19、煤制乙二醇,资料来源：亚化咨讯，chemsino，东方证券研究所煤制乙二醇仍具有成本优势我们看好煤制乙二醇产品待技术突破后的发展潜力。煤制乙二醇相比于国内的石脑油裂解乙烯路线的成本优势明显。煤制乙二醇：主要取决于属地煤碳的价格以及未来装置运行的稳定性、催化剂的选择性和寿命。参考原料烟煤价格在 500 元/吨时（不含税），煤制乙二醇的完全成本经测算估计在 4700元/吨（不含税）。国内石脑油：裂解乙烯路线生产乙二醇的成本主要取决于石脑油的价格。中东乙烷：我们认为中东的石化产能扩张已经告一段落，且之前低成本乙烷配额使用也已经分配完毕。以沙特为例，新建项目的原料价格将会超 2.0 USD/MMBtu

20、，而之前配额的价格仅0.75 USD/MMBtu。我们预计未来中东新增建乙二醇的生产成本增加，将会与北美地区成本接近。北美乙烷：未来乙二醇新增产能的不确定性主要来自北美，因其 NGL 的低成优势。从目前的成本结构来看，北美的乙二醇加运费与国内的煤制乙二醇成本相当，但考虑到北美石化项目的进度以及中国国内需求的自然增长，预计未来对中国乙二醇的影响有限。图 4：各地区乙二醇生产成本比较70006000500040003000200010000,国内煤碳,国内石脑油,中东现有产能,北美乙烷,运费,人工及其他,折旧,助剂及辅料,主要原材料,资料来源：东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他

21、重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。6,华鲁恒升深度报告,HeaderTable_TypeTitle 看好乙二醇未来发展,图 5：乙二醇成本 VS 煤碳价格,图 6：乙二醇成本 VS 乙烯价格,70006500600055005000450040003500300025002000,乙二醇成本（元/吨）,70006500600055005000450040003500300025002000,乙二醇成本（元/吨）,0,100,200,300,400,500,600,700,0,1000,2000,3000,4000,5000,60

22、00,7000,8000,资料来源：东方证券研究所,煤碳价格（元/吨）,资料来源：东方证券研究所,乙烯价格（元/吨）,公司的其他主要产品尿素冬储行情启动 有望迎来短期价格上涨进入 12 月份以来，国内尿素部分装置开始检修，行业内库存相比较低。我们认为目前尿素冬储行业情已开始启动，且伴随着天然气供暖，国内部分气头尿素供气不稳定，将有利于煤头尿素生产商。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。7,2006年1月,2006年5月,2006年9月,2007年1月,2007年5月,2007年9月,2008

23、年1月,2008年5月,2008年9月,2009年1月,2009年5月,2009年9月,2010年1月,2010年5月,2010年9月,2011年1月,2011年5月,2011年9月,2012年1月,2012年5月,2012年9月,2010年9月,2011年9月,2012年9月,2006年1月,2006年5月,2006年9月,2007年1月,2007年5月,2007年9月,2008年1月,2008年5月,2008年9月,2009年1月,2009年5月,2009年9月,2010年1月,2010年5月,2011年1月,2011年5月,2012年1月,2012年5月,Jan-10,Jan-11,Ma

24、y-10,May-11,Jan-12,May-12,Mar-10,Mar-11,Sep-10,Nov-10,Sep-11,Nov-11,Mar-12,Jul-12,Jul-10,Jul-11,Sep-12,华鲁恒升深度报告,HeaderTable_TypeTitle 看好乙二醇未来发展,图 7：国内尿素及煤碳价格,图 8：国际尿素价格,300025002000,成本拉升,需求趋动,900800700600,美元/吨,美元/百万英热,14.012.010.0,150010005000,5004003002001000,8.06.04.02.00.0,尿素华东（元/吨）,秦皇岛动力煤（元/吨）,尿

25、素阿拉伯海湾（美元/吨）,美国海湾天然气价（美元/百万英热）,资料来源：Wind，东方证券研究所,资料来源：Bloomberg，东方证券研究所尿素为资源性产品，2011 年发改委采取了严格的出口限制政策，其中旺季为 1-6 月，11-12 月，征收 110%的关税。2010 年中国尿素出口量约 703 万吨，而 2011 年仅为 356 万吨，且大多数集中在 7-11 月份。图 9：中国的尿素出口,16000001400000120000010000008000006000004000002000000,数量（吨）,价格（美金/吨）-右轴,8007006005004003002001000,资

26、料来源：海关数据，东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。8,Jan-05,Apr-05,Jul-05,Oct-05,Jan-06,Apr-06,Jul-06,Oct-06,Jan-07,Apr-07,Jul-07,Oct-07,Jan-08,Apr-08,Jul-08,Oct-08,Jan-09,Apr-09,Jul-09,Oct-09,Jan-10,Apr-10,Jul-10,Oct-10,Jan-11,Apr-11,Jul-11,Oct-11,Jan-12,Apr-12,Ju

27、l-12,Oct-12,华鲁恒升深度报告,HeaderTable_TypeTitle 看好乙二醇未来发展醋酸行情低迷 近年来产能扩张较快我国近年来醋酸产能扩张较快，2005 年我国醋酸产能为 200 万吨，目前已超过 600 万吨/年。2011年我国醋酸产量约为 425 万吨，其中出口量约为 65 万吨，表观消费量约为 360 万吨。当前国内醋酸的主要生厂商为 BP、塞拉尼斯、江苏索普等，其产能均在 100 万吨/年以上。公司的醋酸产能在今年 6 月份完成节能改造扩建后，已具备 50 万吨的生产能力，凭借公司的产品多元化纵深方向发展，在醋酸行业的地位将会大大提高。图 10：醋酸价格,80007

28、0006000500040003000200010000,元/吨,醋酸-0.55*甲醇 价差（元/吨）2006:33192007:40262008:27682009:15432010:12622011:15952012 1-11月：1212,醋酸-0.55*甲醇 价差,甲醇,醋酸,资料来源：隆众石化网，东方证券研究所DMF 市场表现平稳DMF 的主要下游用途是聚氨酯合成革，其余也可用于农药、医药、溶剂等产品。DMF 整体下游需求稳定，预计后市仍将表现平稳。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。

29、9,Jan-08,Jan-05,Jan-06,Jan-07,Jan-09,Jan-10,Jan-11,Sep-05,Sep-06,Sep-07,Sep-08,Sep-09,Sep-10,Sep-11,Jan-12,May-05,May-06,May-07,May-08,May-09,May-10,May-11,Aug-06,Nov-06,Feb-07,May-07,Aug-07,Nov-07,Feb-08,May-08,Aug-08,Nov-08,Feb-09,May-09,Aug-09,Nov-09,Feb-10,May-10,Aug-10,Nov-10,Feb-11,May-11,Aug-

30、11,Nov-11,Feb-12,May-12,Aug-12,Nov-12,May-12,Sep-12,华鲁恒升深度报告,HeaderTable_TypeTitle 看好乙二醇未来发展图 11：DMF 市场价格,7000,元/吨,6000DMF-甲醇 价差,5000400030002000,（元/吨）2006:32542007:30962008:27372009:27932010:25542011:3041,2012 1-11月：262710000,DMF-甲醇 价差,甲醇,DMF,资料来源：隆众石化网，东方证券研究所己二酸 目前行情较低迷 依托公司一体化平台优势己二酸是一种重要的基础化工产品

31、，与 DMF 同时是聚氨酯行业的主要配套原料，是生产聚酯多元醇的原料，可用于生产鞋底浆料；同时也是生产尼龙 66 纤维、尼龙 66 树脂等主要原料之一。己二酸所需的原材料主要为纯苯、氢气、硝酸等。公司的纯苯外购，硝酸和氢气自供，相对于国内的其他厂商，生产成本优势明显。从当前纯苯的市场价格和己二酸的生产单耗（吨耗约纯苯为 0.7，硝酸 0.6）分析，非一体化工厂将面临很大成本压力。图 12：己二酸产品价格25000元/吨20000150001000050000-5000,己二酸-纯苯价差,己二酸,纯苯,资料来源：隆众石化网有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，

32、或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。10,华鲁恒升深度报告,HeaderTable_TypeTitle 看好乙二醇未来发展,估值与投资建议,我们预计公司 2012-2014 年每股收益分别为 0.49、0.67、0.96 元，参考行业给可比公司估值，给予公司 2012 年 20 倍 PE 估值，对应目标价 9.80 元，维持公司买入评级。,风险提示,原材料煤的资源依赖；公司主要通过外购煤碳来发展煤化工，对煤碳资源的依赖性较高；,新项目进度推迟；公司如乙二醇等项目，未来投产进度有延期的可能性；,产品价格下行风险；公司的主要产品尿素、醋酸、DMF、己二酸等产品，目前国

33、内产能过剩，未来价格仍有下行风险。,有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。,11,华鲁恒升深度报告,Table_Excel2,HeaderTable_TypeTitle 看好乙二醇未来发展附表：财务报表预测与比率分析,资产负债表,利润表,单位:百万元货币资金应收账款预付账款存货其他流动资产合计长期股权投资固定资产在建工程无形资产其他非流动资产合计资产总计短期借款应付账款其他流动负债合计长期借款应付债券,2010A2,350168433891713,76904,5213892551005,266

34、9,0351903864471,0223,2330,2011A1,176178605912152,86004,2043,1632641427,77310,6332906611,9722,9222,6400,2012E2,037201,0186885434,30607,3781,5112591419,28713,5943,2035741,6445,4202,6400,2013E2,874291,4379713835,69509,07299925314110,46516,1604,6868101,8977,3932,6400,2014E3,704371,8521,2474947,33309,575

35、56724814110,53017,8645,5651,0391,6458,2492,6400,单位:百万元营业收入营业成本营业税金及附加营业费用管理费用财务费用资产减值损失公允价值变动收益投资净收益其他营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润少数股东损益归属于母公司净利润每股收益（元）,2010A4,7384,110610178152(0)0002901123004625402540.27,2011A5,1954,444895851511000411924186435503550.37,2012E6,7895,735101221092720000540825468246404640.

36、49,2013E9,5818,0961417215339810007468275211363906390.67,2014E12,34510,3931922219844710001,066821,07216191109110.96,其他,0,0,0,0,0,非流动负债合计,3,233,2,640,2,640,2,640,2,640,主要财务比率,负债合计,4,256,5,562,8,060,10,033,10,889,2010A,2011A,2012E,2013E,2014E,少数股东权益,0,0,0,0,0,成长能力,股本资本公积留存收益,6362,3121,832,9542,3121,805

37、,9542,3122,269,9542,3122,862,9542,3123,709,营业收入营业利润归属于母公司净利润,18.5%-41.9%-40.2%,9.7%41.6%39.6%,30.7%31.3%30.7%,41.1%38.3%37.8%,28.9%42.9%42.6%,其他,0,0,0,0,0,获利能力,股东权益合计负债和股东权益,4,7799,035,5,07110,633,5,53413,594,6,12716,160,6,97517,864,毛利率净利率,13.3%5.4%,14.5%6.8%,15.5%6.8%,15.5%6.7%,15.8%7.4%,ROE,6.7%,7

38、.2%,8.7%,11.0%,13.9%,现金流量表,ROIC,5.4%,5.3%,6.3%,7.2%,8.5%,单位:百万元,2010A,2011A,2012E,2013E,2014E,偿债能力,净利润折旧摊销财务费用投资损失,2544231520,3554451510,4645572720,6398413980,9111,0254470,资产负债率净负债率流动比率速动比率,47.1%25.8%3.693.31,52.3%63.7%0.980.78,59.3%86.8%0.790.67,62.1%89.0%0.770.64,61.0%71.7%0.890.74,营运资金变动,(737),21

39、4,(524),(62),(332),营运能力,其它经营活动现金流资本支出,165257(676),(818)348(2,935),1770(2,072),11,817(2,019),12,053(1,091),应收账款周转率存货周转率总资产周转率,267.913.00.6,312.59.10.5,349.29.00.6,366.89.70.6,352.89.40.7,长期投资,0,0,0,0,0,每股指标（元）,其他投资活动现金流债权融资,(190)(866)676,802(2,133)727,0(2,072)(478),0(2,019)0,0(1,091)(500),每股收益每股经营现金流

40、每股净资产,0.270.275.02,0.370.365.32,0.490.815.81,0.671.916.43,0.962.157.32,股权融资,1,816,318,0,0,0,估值比率,其他筹资活动现金流汇率变动影响现金净增加额,(132)2,35901,751,(446)6000(1,186),2,6402,1620861,1,0391,0390838,367(133)0829,市盈率市净率EV/EBITDAEV/EBIT,24.91.312.223.9,17.81.210.518.8,13.61.17.713.0,9.91.05.39.3,6.90.94.27.0,资料来源：东方证

41、券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。12,Table_Disclaimer,华鲁恒升深度报告,HeaderTable_TypeTitle 看好乙二醇未来发展,分析师申明,每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：,分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证,券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研,究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。,投资评级和相关定义,报

42、告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准；,公司投资评级的量化标准,买入：相对强于市场基准指数收益率 15%以上；,增持：相对强于市场基准指数收益率 5%15%；,中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动；,减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。,未评级 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。,暂停评级 根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够

43、的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。,行业投资评级的量化标准：,看好：相对强于市场基准指数收益率 5%以上；,中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动；,看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。,未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。,暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上

44、述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。,HeadertTable_Disclaimer,免责声明本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出

45、与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并

46、不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。HeadertTable_Address东方证券研究所,地址：,上海市中山南路 318 号东方国际金融广场 26 楼,联系人：王骏飞,电话：传真：网址：,021-63325888*1131021-,Email：,