康达新材(002669)新股询价报告：技术领先铸就公司风电用胶龙头地位-2012-03-30.ppt

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1、市,值,新,预计上市定价,主要数据,股,询,价,报,告,公司网址 36.60RMB,主要数据,流通,25,流通 B/H,总市值（亿元）,流通 A 股市值(亿元),总股本(百万股),100,流通 A 股(百万股),流通 A 股市值(亿元),25,券,研,究,报,告,伍颖,陈建文,0755-22621410,0755-22625476,中,小,康达新材(002669)技术领先铸就公司风电用胶龙头地位,基础化工2012 年 3 月 28 日,建议询价区间建议询价区间13.2015.00RMB34.00 38.50 RMB13.8015.18RMB预计上市定价行业 基础化工-32.94 http:/w

2、ww.kangda-大股东/持股,投资要点 公司是风电叶片用环氧树脂结构胶的龙头企业公司紧紧抓住风电行业快速发展的机会，从2006年底开始研发风电叶片用环氧树脂结构胶，2008年即进入市场，2009年国内市场占有率为17.67%，2011年达到27.34%，成为国内风电用环氧树脂结构胶的龙头企业。公司是国内最大的改性丙烯酸酯结构胶生产企业公司是国内最早研发和生产扬声器等音响设备用改性丙烯酸酯结构胶的企业之一，该产品系列已多达30余种。公司的电梯用改性丙烯酸酯结构胶粘剂也是国内首创。目前公司在国内改性丙烯酸酯结构胶市场占有率排名第一。,实际控制人/持股总股本(百万股)行业 A 股(百万股),陆企

3、亭/17.97%-100基础化工-,持续自主创新研发能力是公司保持盈利能力的关键公司产品主要定位于新能源、节能环保等新兴产业市场，公司95%以上的产品,公司网址 股(百万股)http:/www.kangda-大股东/持股,均为自主开发，60多名梯队式研发团队对公司产品不断创新和改进。公司拥有15项授权专利，其中发明专利6项。,实际控制人/持股每股净资产(元),陆企亭/17.97%2.55,公司产品性价比高，综合毛利率维持较高水平,证,资产负债率(%)流通 B/H 股(百万股)总市值（亿元）相关研究报告每股净资产(元),20.812.74,公司推出的多项产品既保证产品的性能稳定、质量优异，又能使

4、产品较跨国公司生产的同质产品价格低15%-20%，使得客户获得性价比高的产品。另外在主要产品环氧树脂结构胶（毛利率较高）收入大幅增加、规模效应等诸多因素的推动下公司综合毛利率水平维持在较高水平。,资产负债率(%)9%证券分析师鄢祝兵 投资咨询资格编号 S1060511110001相关研究报告0755-伍颖 投资咨询资格编号 S1060511010017证券分析师 010-鄢祝兵 S1060511110001投资咨询资格编号 SS1060511010017010-,公司积极发展环氧基体树脂，拓宽新的盈利增长点2011年我国环氧基体树脂的市场需求量为18.48万吨，较2009年增长20.63%。预

5、计到2015年，市场需求量将超过28万吨。公司自主研发叶片用环氧基体树脂已进入产业化生产阶段，将成为公司未来新的利润增长点。盈利预测与估值综合国内中、高端胶粘剂市场的需求和行业竞争情况，我们预计公司20122014年每股EPS分别为0.69元、0.81元、0.90元，参考可比公司估值水平，给2012年2023倍估值水平较为合理，对应的公司合理股价区间为13.8015.18元。风险提示,陈建文,S10602100200010755-22625476,原油价格大幅波动、宏观经济放缓、风电行业景气持续低迷。,营业收入(百万元)YoY(%),2010A30943.5,2011A303-2.0,2012

6、E37022.0,2013E49032.5,2014E63529.7,请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。,净利润(百万元)YoY(%)毛利率(%)净利率(%)ROE(%)EPS(元),6238.539.420.131.80.62,59-4.436.319.623.30.59,6916.734.818.721.40.69,8116.332.316.421.00.81,9011.429.914.120.30.90,请务必阅读正文后免责条款,1.1,1.2,1.3,2.1,2.2,2.2.1,2.2.2,2.3,2.4,2

7、.5,3.1,3.2,3.3,3.4,3.5,4.1,4.2,4.3,4.4,康达新材新股询价正文目录一、公司简介.4公司主营业务介绍.4公司在行业中竞争地位.4公司股权结构.4二、行业介绍.5胶粘剂行业保持稳定增长.5结构胶粘剂产量和需求量快速增长.6结构胶粘剂市场容量分析.6结构胶粘剂下游行业发展情况.6国内胶黏剂企业打破国外先进企业垄断，逐步参与细分产品市场竞争.8进入高端胶黏剂领域，存在较大壁垒.9产业政策支持.9三、公司竞争优势.10公司是风电用环氧树脂结构胶的龙头企业.10公司是国内最大的改性丙烯酸酯结构胶生产企业.11持续的技术创新能力，优秀的研究团队.11产品性价比高，利润保持

8、较高水平.12良好的品牌、质量及技术服务.12四、募投项目围绕主营业务.12公司募集资金项目概况.12增加环氧树脂结构胶粘剂产能，实现规模经济效应.13积极发展环氧基体树脂，拓宽盈利增长点.13扩大公司研究所规模，进一步提高竞争实力.13五、盈利预测与估值.14六、风险提示.14,请务必阅读正文后免责条款,2/16,康达新材新股询价图表目录图表 1 公司产品所处上下游产业链图.4图表 2 公司 20092011 年产品收入构成(万元).4图表 3 康达新材股权发行后股权关系及组织结构图.5图表 4 公司首次公开发行前后股权结构(万股).5图表 5 我国胶粘剂 20022010 年产量及增长率.

9、6图表 6 我国胶粘剂 20022010 年销售收入及增长率.6图表 7 20092011 年国内结构胶粘剂主要产品产量情况.6图表 8 我国结构胶粘剂应用领域分布.7图表 9 我国风电总装机容量(万千瓦).7图表 10 中国太阳能光伏装机容量(万千瓦).7图表 11 中国汽车产量及增长率情况.8图表 12 中国电子元器件制造业景气指数.8图表 13 中国 20062011 年房地产发展趋势.8图表 14 中国民用飞机订单情况.8图表 15 中国 2008 年结构胶粘剂行业竞争格局.9图表 16 中国 2010 年结构胶粘剂行业竞争格局.9图表 17 结构胶粘剂的行业壁垒.9图表 18 我国胶

10、粘剂行业相关产业政策.10图表 19 09-11 年我国风电用环氧树脂结构胶市场需求量.10图表 20 公司在改性丙烯酸酯胶的市场占有率.11图表 21 公司自主研发产品齐头并进.11图表 22 公司 20082011 年主营业务毛利率情况.12图表 23 公司 20082011 年净利润及增长率.12图表 24 公司募集资金项目情况.13图表 25 环氧树脂结构胶产能利用情况.13图表 26 可比公司相对估值情况.14,请务必阅读正文后免责条款,3/16,康达新材新股询价一、公司简介1.1 公司主营业务介绍公司主要从事结构胶粘剂的研发和生产，拥有环氧树脂胶、丙烯酸酯胶、聚氨酯胶、SBS胶等多

11、种类型，200多种规格型号的产品，产品主要应用于风电叶片、太阳能、扬声器、电机、电梯、矿业设备、铸造、汽车配件、建筑、软包装复合材料、小商品和工业维修等领域。结构胶粘剂行业的上游是精细化工原材料制造业，下游应用领域广泛。,图表1 公司产品所处上下游产业链图,图表2 公司20092011年产品收入构成(万元),环氧树脂胶,丙烯酸酯胶,SBS胶,聚氨酯胶,其他,40,00030,00020,00010,0000,2009,2010,2011,资料来源：公司招股说明书、平安证券研究所,资料来源：公司招股说明书、平安证券研究所,1.2 公司在行业中竞争地位公司是国内胶粘剂行业中专注于中、高端胶粘剂产品

12、研发、生产和销售的领先公司之一。公司利用在行业内的技术积累，能够以较快的速度自主研发并以较高的性价比推出行业内先进的产品，其中风电叶片用环氧树脂结构胶、改性丙烯酸酯胶、无溶剂聚氨酯复膜胶等产品填补了国内空白，达到或超过了国际同类产品的水平。公司改性丙烯酸酯胶在国内市场占有率排名第一，风电叶片用环氧树脂结构胶在 2011 年占据国内27.34%的市场份额，在内资企业中名列前茅，厌氧胶、无溶剂聚氨酯复膜胶、太阳能硅棒切割胶等其他产品在各自细分市场中也占据一席之地。1.3 公司股权结构公司发行后的股权结构中既有国有股、法人股，亦有高管层持股等自然人股。公司的控股股东和实际控制人为陆企亭，发行后将持有

13、发行人1797.21万股，占发行后总股本比例的17.97%。目前公司有两家全资子公司，分别是上海万达化工物品运输有限公司和上海康达新能源材料有限公司。,请务必阅读正文后免责条款,4/16,-,-,-,-,-,康达新材新股询价图表3 康达新材股权发行后股权关系及组织结构图资料来源：公司招股说明书、平安证券研究所图表4 公司首次公开发行前后股权结构(万股),股东名称,股权性质,本次发行前数量 比例,数量,本次发行后比例,限售期,陆企亭徐洪珊储文斌张立岗,自然人股自然人股自然人股自然人股,1,797.211,349.57629.57462.17,23.96%17.99%8.39%6.16%,1,79

14、7.211,349.57629.57462.17,17.97%13.50%6.30%4.62%,自上市之日起36个月同上同上同上,发起人股东,江苏高投成长创业投资有限公司上海科技创业投资股份有限公司陆鸿博江苏高投中小企业创业投资有限公司,社会法人股国有股自然人股社会法人股,445.36445.36319.33222.68,5.94%5.94%4.26%2.97%,445.36195.36319.33222.68,4.45%1.95%3.19%2.23%,同上同上同上同上,全国社会保障基金理事会,国有股,250,2.5%,同上,其它21位自然人,自然人股,1,828.75,24.39%,1,82

15、8.75,18.29%,同上,社会公众股,2,500.00,25.00%,合计,75,000,100.00%,100,000,100%,资料来源：公司招股说明书、平安证券研究所二、行业介绍2.1 胶粘剂行业保持稳定增长胶粘剂又称粘合剂，俗称胶，是指通过物理或化学作用，能使被粘合物结合在一起的材料。现代工业建设和科技发展都需要大量的高性能胶粘剂产品，同时新能源、电子电器、精密仪器仪表、汽车、航天航空等行业的发展也极大的刺激了国内市场对胶粘剂的需求。目前，我国已经成为胶粘剂及密封剂生产大国和消费大国。,请务必阅读正文后免责条款,5/16,2002,2003,2004,2005,2006,2007,

16、2008,2009,2010,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,康达新材新股询价,图表5 我国胶粘剂20022010年产量及增长率,图表6 我国胶粘剂20022010年销售收入及增长率,6004002000,胶粘剂产量（万吨）,增长率20%15%10%5%0%,8006004002000,胶粘剂销售收入（亿元）,增长率25%20%15%10%5%0%,资料来源：公司招股说明书、平安证券研究所,资料来源：公司招股说明书、平安证券研究所,胶粘剂消耗量最大的仍然是建筑建材和室内外装饰装修行业，约占我国胶粘剂总产量的28%，其次是包装和标签及木材

17、加工行业，交通运输行业和装配行业对胶粘剂的市场需求量也在不断扩大，而增长速度最快的主要是应用于可再生能源领域的胶粘剂产品，尤其是风电和太阳能等新能源领域。2.2 结构胶粘剂产量和需求量快速增长结构胶粘剂是胶粘剂的高端产品，指用于受力结构件胶接的，能长期承受使用应力、环境作用的胶剂，和其他胶粘剂相比，有强度高、耐疲劳、耐老化等优点。结构胶粘剂的化学类型主要有：环氧树脂胶、丙烯酸酯胶、厌氧胶、高性能聚氨酯胶、高性能有机硅胶。目前结构胶胶粘剂需求量和产量快速增长的主要原因有三点：一是传统应用领域的稳步发展使得结构胶粘剂的市场需求保持稳步的增加；二是下游新兴应用领域对结构胶粘剂的市场需求快速增加；三是

18、结构胶粘剂产品属于化工新材料，受到国家产业政策的鼓励和支持。2.2.1 结构胶粘剂市场容量分析2010年我国结构胶粘剂的产量为32.31万吨，销售额约为 97.23亿元，较2009年增长16.22%和20.60%。2015年我国结构胶粘剂产量和销售额将分别达到73万吨和230亿元，2010-2015年，结构胶粘剂产量和销售额年均复合增长率分别约为17%和19%。结构胶粘剂产品中产量较大的主要是环氧树脂胶、有机硅胶和聚氨酯胶，2011年其产量分别为11.76万吨、14.75万吨、6.69万吨，分别占结构胶粘剂市场的32.26%、40.47%、18.35%。图表7 20092011年国内结构胶粘剂

19、主要产品产量情况,结构胶粘剂,2011 年产量（万吨）,年增长率,2010 年产量（万吨）,年增长率,2009 年产量（万吨）,年增长率,环氧树脂胶有机硅胶（结构类）聚氨酯胶（结构类）氰基丙烯酸酯胶厌氧胶合计,11.7614.756.692.10.336.45,12.00%15.00%13.00%6.00%8.00%12.81%,10.512.835.921.980.2832.31,11.70%19.68%17.93%20.00%12.00%16.22%,9.410.725.021.650.2527.8,13.25%17.67%15.14%29.92%8.70%15.74%,资料来源：公司招股

20、说明书、平安证券研究所,请务必阅读正文后免责条款,6/16,康达新材新股询价环氧树脂胶、高性能有机硅胶和聚氨酯胶作为化工新材料，在传统行业继续应用发展的基础上，还在众多新兴领域特别是风力发电、太阳能、轨道交通、IT等行业得到应用，未来将继续保持高速发展的态势，增长幅度将可能超过20%。2.2.2 结构胶粘剂下游行业发展情况目前，我国结构胶粘剂应用领域主要分为传统产业和新兴产业两大部分。结构胶粘剂的传统应用领域随着经济发展而稳步增长，如汽车行业从2004年至2009年平均增速为22.39%；建筑装饰业产值近二十年平均增速近20%；电子电器工业“十一五”期间平均增长速度保持在25%以上。传统应用领

21、域的稳步发展，促进了市场对工程胶粘剂的需求。结构胶粘剂在新兴应用领域的同样也快速发展。我国风电机组新增装机容量从2003年开始，增长速度平均超过95%，成为增长速度最快的国家；2000年以后全球太阳能电池产量以平均40%的速度增长，其中我国的年增长速度高达100%以上；而航天军工工业则保持在15%-20%的速度稳步增长。这些行业均是现阶段国家重点发展的行业，在可预期的未来都将保持持续快速增长态势。新兴应用领域的发展，为结构胶粘剂的市场发展提供了广阔的空间。图表8 我国结构胶粘剂应用领域分布资料来源：公司招股说明书、平安证券研究所,图表9 我国风电总装机容量(万千瓦),图表10 中国太阳能光伏装

22、机容量(万千瓦),5,0004,0003,0002,0001,0000,装机容量（万千瓦）,环比增长,140%120%100%80%60%40%20%0%,10080604020,装机容量（万千瓦）,环比增长,180%160%140%120%100%80%60%40%20%,2005 2006 2007 2008 2009 2010,0,2006,2007,2008,2009,2010,0%,资料来源：wind、平安证券研究所请务必阅读正文后免责条款,资料来源：wind、,平安证券研究所,7/16,康达新材新股询价,图表11 中国汽车产量及增长率情况,图表12 中国电子元器件制造业景气指数,2

23、,000,汽车产量(万辆),产量同比增长率(%),60%,50%1,50040%,1,000,30%,20%50010%,0,2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010,0%,资料来源：wind、平安证券研究所图表13 中国20062011年房地产发展趋势,资料来源：wind、平安证券研究所图表14 中国民用飞机订单情况,5004003002001000,民用飞机储备订单（架）,民用飞机新增订单（架）,2007,2008,2009,2010 2011E 2012E 2013E,资料来源：wind、平安证券研究所,资料来源：wind、平安证券研究所,2.3 国

24、内胶黏剂企业打破国外先进企业垄断，逐步参与细分产品市场竞争在新能源、交通运输、节能环保、电子电器等应用领域的结构胶粘剂产品曾长期被迈图特种化工（原美国瀚森）、德国汉高等国际巨头所垄断。自本世纪初起，国内胶粘剂的领先企业，如上海康达、回天胶业、北京天山等公司加强了在这些领域结构胶粘剂的研发，经过多年的技术积累，逐步在环氧树脂结构胶、丙烯酸酯胶、厌氧胶、有机硅胶和聚氨酯胶等产品上取得了自主知识产权，并在各自的细分市场上替代进口。,请务必阅读正文后免责条款,8/16,康达新材新股询价,图表15 中国2008年结构胶粘剂行业竞争格局资料来源：wind、平安证券研究所,图表16 中国2010年结构胶粘剂

25、行业竞争格局资料来源：wind、平安证券研究所,2.4 进入高端胶黏剂领域，存在较大壁垒高端胶黏剂对产品的性能、品质等各方面要求很高，因而进入高端领域的生产存在较大的行业壁垒主要包括技术和人才壁垒，资质认证等壁垒。图表17 结构胶粘剂的行业壁垒,行业壁垒技术及人才壁垒资质认证壁垒市场壁垒资金壁垒,相关内容独特的产品配方；成熟的生产技术和加工工艺；市场快捷反应机制；富有经验的高水平的研发团队第三方认证如风电设备的GL认证用户选择供应商谨慎且依赖固定的供应商较高的研发、试验及检测设备的投入；较长的市场验证期；大量的流动资金；后续的技术更新和产品升级需要持续的较大规模的研发投入,资料来源：公司招股说

26、明书、平安证券研究所2.5 产业政策支持胶黏剂应用范围涉及到我国工业很多领域，和很多行业的发展息息相关。目前胶粘剂材料作为重点高新技术产品，属于国家支持发展领域，因而得到了国家众多产业政策的扶持。,请务必阅读正文后免责条款,9/16,康达新材新股询价图表18 我国胶粘剂行业相关产业政策,中华人民共和国国民经济和社会发展第十二个五年规划纲要,提出大力发展节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料、新能源汽车等战略性新兴产业。,外商投资产业指导目录（2007 年修订）胶粘剂被列为鼓励类投资项目。石油和化学工业“十二五”发展指南 提出要加快胶粘剂高端产品开发，提高产品的稳定性、安全

27、性和可靠性。国家中长期科学和技术发展规划纲要 规划纲要提出：“重点研究开发满足国民经济基础产业发展需求高性能复合材料及大型、超大型复合结构部件的制备技术，高性能工程塑料，石油化工、精细化工及催化、分离材料，轻纺材料及应用技术，具有环保和健康功能绿色材料”。国家“十二五”科学和技术发展规划 规划提出：“促进能源、交通、工业、民生等领域用复合材料的升级换代，建立高性能纤维及复合材料的完整产业链。”。,2010 年新兴能源产业发展规划,拟在 2010 年-2020 年十年间，以开放市场吸引内外资,的方式，累计增加直接投资 5 万亿元，发展内地新兴能源产业。新兴能源领域中的风电和太阳能行业对结构胶粘剂

28、的市场需求量大，为结构胶粘剂的发展提供了广阔的空间。资料来源：中国胶粘剂工程协会、平安证券研究所三、公司竞争优势3.1 公司是风电用环氧树脂结构胶的龙头企业风电叶片主要由玻璃纤维布、环氧树脂结构胶、环氧基体树脂、夹心材料和叶片涂层等材料组成。其中，风电用环氧树脂结构胶主要是用于风电叶片上壳体和下壳体的粘接。按照我国国内风电装机容量到2020年达到2.3亿KW预测，以1.5MW主机每套需3片叶片，每片叶片环氧结构胶和环氧基体树脂的用量分别为0.35吨和2吨计算，预计2011年到2020年我国风电叶片用环氧树脂结构胶和环氧基体树脂每年的平均需求量分别约为12,969吨和74,107吨。公司紧紧抓住

29、风电行业快速发展的机会，从 2006 年底开始研发风电叶片用环氧树脂结构胶，2008年即进入市场，2009年国内市场占有率为17.67%，2011年提高大到27.34%，成为风电用环氧树脂结构胶的龙头企业。图表19 09-11年我国风电用环氧树脂结构胶市场需求量,新增装机容量（MW）,需叶片量（片）,每叶片需求量（公斤）,总需求量（吨）,2011 年2010 年2009 年,18,000.0018,927.9912,803.21,36,000.0037,856.0027,607.00,350.00350.00350.00,12,600.0013,249.609,662.45,资料来源：公司招股

30、说明书、平安证券研究所,请务必阅读正文后免责条款,10/16,-,-,电子电器,风电领域,节能环保,太阳能光,伏,军工领域,康达新材新股询价3.2 公司是国内最大的改性丙烯酸酯结构胶生产企业公司是国内最早研发和生产扬声器用改性丙烯酸酯结构胶的企业之一，该产品系列已多达 30 余种。公司的电梯用改性丙烯酸酯结构胶粘剂也是国内首创，用户包括迅达、西子奥的斯等著名电梯公司。目前公司在国内改性丙烯酸酯结构胶市场占有率排名第一。此外，公司改性丙烯酸酯胶还可用于建筑物加固钢筋的预埋，汽车、轮船等交通工具的金属与金属、复合材料与复合材料或金属与复合材料之间的结构粘接，防盗门金属板与金属骨架的粘接，各种微特电

31、机，如启动电机磁钢与机壳的粘接。在汽配维修、DIY市场改性丙烯酸酯胶也有大量应用，成为国内最大的改性丙烯酸酯结构胶粘剂生产企业。图表20 公司在改性丙烯酸酯胶的市场占有率,主要产品改性丙烯酸酯胶无溶剂聚氨酯复膜剂,应用领域工程机械制造扬声器制造电梯制造磁电机制造汽摩配包装,销售数量（吨）41362215545552231.75,市场容量（吨）2,2302,0006601502,900,市场占有率（%）18.52%31.11%23.48%30.13%19.02%,资料来源：公司招股说明书、平安证券研究所3.3 持续的技术创新能力，优秀的研究团队公司产品主要定位于新能源、节能环保等新兴产业市场，公

32、司95%以上的产品均为自主开发，截至本招股意向书签署日，公司拥有15项授权专利，其中发明专利6项。公司产品系列全面，具有各种胶粘剂产品的研发和生产能力。公司持续的自主创新研发能力是保持盈利能力的关键。图表21 公司自主研发产品齐头并进,应用领域,公司自主研发多重产品,公司是国内最早开发和生产改性丙烯酸酯胶粘剂的企业，在扬声器、电机、电梯等领域的应用始终走在前列，引领这些行业的用胶工艺改革和技术进步。报告期内，公司改性丙烯酸酯结构胶系列产品在国内市场的销量始终排名第一。公司改性丙烯酸酯胶粘剂正逐步走向国际市场。公司自主开发风电叶片用环氧树脂结构胶（WD 3135/3137）于2008年在内资企业

33、中最早通过GL认证，并实现规模生产，打破了跨国公司对该领域的垄断，2011年度国内市场占有率达到27.34%。2009 年公司风电叶片环氧基体树脂（WD 0135）也通过了GL认证。公司自主研发的无溶剂聚氨酯复膜剂产品性能达到国际先进水平，是进口产品的强有力竞争对手。公司近年研发的应用于光伏领域的硅棒切割系列胶粘剂的性能达到了同类进口产品的水平，市场快速成长。此外，公司研发成功的应用于光伏电池组件密封的丁基热熔胶性能优异，已在部分知名的光伏企业中应用和试用。公司自主研发的军用胶粘剂产品，已成功得到应用，属于技术含量高和附加值高的产品。资料来源：公司招股说明书、平安证券研究所,请务必阅读正文后免

34、责条款,11/16,康达新材新股询价3.4 产品性价比高，利润保持较高水平公司推出的多项产品都是以跨国公司的高端品种为标杆，既保证产品的性能稳定、质量优异，又能在产品刚推出时较跨国公司生产的同类产品价格低15%-20%。这使得客户获得了性价比更高的产品。另一方面在保证产品性能、质量的同时，公司能够通过持续的工艺优化等来降低成本，从而保持较高的毛利润和净利润。,表22 公司2008-2011年主营业务毛利率情况,图表23 公司2008-2011年净利润及增长率,50%40%30%20%10%0%,主营业务毛利率,80604020,净利润（百万元）,增长率,400%300%200%100%0%,2

35、008,2009,2010,2011,0,2008,2009,2010,2011,100%,资料来源：公司招股说明书、平安证券研究所,资料来源：公司招股说明书、平安证券研究所,3.5 良好的品牌、质量及技术服务公司经过二十多年的运营，积累了一批具有代表性的国内外知名企业客户，在结构胶粘剂高端客户群体内树立了良好的口碑，形成了“可靠、专业、环保”的康达胶粘剂品牌，也迅速地打开了环氧树脂结构胶粘胶在风电行业的市场。广东明阳、中材科技、天津东汽、上玻院、三一电气、株州时代、保定天威、中航惠腾等十几家风电叶片制造商成为公司环氧树脂结构胶产品的用户。在其他应用领域，公司是济南重汽、宝钢、江南造船厂、美的

36、电器等著名工业企业的重要结构胶粘剂供应商。四、募投项目围绕主营业务4.1 公司募集资金项目概况公司拟发行2500万股，其募集资金均围绕主营业务，将扩大环氧树脂结构胶的产能、环氧基体树脂产能达2万吨以及新研究所的建设。,请务必阅读正文后免责条款,12/16,2,康达新材新股询价图表24 公司募集资金项目情况,项目名称,固定资产投资或,流动资金（万,募集资金投资总,建设期（年）,建设资金（万元）元）,额（万元）,环氧树脂结构胶粘,8,406,1,580,9,986,2,剂生产建设项目,环氧基体树脂生产,9,741,2,720,12,461,建设项目,上海康达化工技术,5,460,-,5,460,2

37、,研究所建设项目,合计,23,607,4,300,27,907,资料来源：公司招股说明书、平安证券研究所4.2 增加环氧树脂结构胶粘剂产能，实现规模经济效应公司在环氧树脂结构胶领域积累了丰富的客户资源，但目前公司该产品的生产能力有限，产能利用率水平一直处于饱和状态。本次募集部分资金用于扩大环氧树脂结构胶粘剂产能规模，提高环氧树脂结构胶产量和销量，实现规模经济效应。图表25 环氧树脂结构胶产能利用情况,环氧树脂结构胶2011 年2010 年2009 年,实际产能（吨）4,3503,5002,000,产量（吨）3,8784,1622,092,销量（吨）3,7553,8621,916,产能利用率89

38、.15%118.91%104.60%,产销率96.83%92.80%91.59%,资料来源：公司招股说明书、平安证券研究所4.3 积极发展环氧基体树脂，拓宽盈利增长点环氧基体树脂是一种由环氧树脂作为主要原材料生产的基体树脂，下游需求行业主要是玻璃钢、绝缘材料、建筑、风电、水处理等。其中环氧基体树脂在风力发电行业的需求量增长最快。2010年我国环氧基体树脂的市场需求量为18.48万吨，较2009年增长20.63%。预计到2015年，市场需求量将超过28万吨。环氧基体树脂是风电叶片的主要材料，成本占风电叶片材料总成本的 35%左右，现阶段，国内风电叶片厂商所用环氧基体树脂主要为外资厂商生产。公司利

39、用在风电叶片应用领域成熟的销售渠道和复制环氧树脂结构胶的成功模式，发展国内高端环氧基体树脂替代进口产品业务，使之成为公司将来盈利增长点。4.4 扩大公司研究所规模，进一步提高竞争实力研发能力和检测能力是决定公司在胶粘剂高端产品应用领域竞争力的关键因素之一，胶粘剂下游行业分为低端产品应用领域和高端产品应用领域，目前低端产品市场饱和，并且价格竞争激烈，而高端产品应用领域，尤其是高性能结构胶粘剂产品还主要依赖进口。进入高端领域，人才、技术是关键，因此公司现在募集资金购置先进的研发设备和高精度检测设备，同时招募行业顶尖技术人才，以进一步提高在行业竞争的实力。,请务必阅读正文后免责条款,13/16,康达

40、新材新股询价五、盈利预测与估值综合国内中、高端胶粘剂市场的需求和行业竞争情况以及风电行业存在较大的不确定性，预计公司20122014年每股EPS分别为0.69元、0.81元、0.90元，参考可比公司估值水平，给2012年2023倍估值水平较为合理，对应的公司合理股价区间为13.8015.18元。图表26 可比公司相对估值情况,股价（前 30,EPS(元）摊薄,P/E(X),公司名称回天胶业高盟新材硅宝科技烟台万润日科化学,证券代码300041.SZ300200.SZ300019.SZ002643.SZ300214.SZ,个交易日）18.9114.1113.2924.0218.36,10A0.8

41、30.370.420.540.60,11E0.740.440.520.870.73,12E1.200.680.741.211.20,10A22.7438.3031.6544.4830.51,11E25.5532.0625.5527.6125.15,12E15.7520.7517.9519.8515.30,资料来源：wind、平安证券研究所六、风险提示1、下游行业产业政策变化导致公司经营业绩增长放缓甚至下滑的风险；2、原材料价格波动的风险；3、主要产品的市场竞争风险；4、税收优惠政策不能持续的风险；5、核心技术人才流失和核心技术失密的风险；6、产品质量风险。,请务必阅读正文后免责条款,14/16

42、,1,2,1,1,康达新材新股询价,资产负债表,单位:百万元 利润表,单位:百万元,会计年度,2010A,2011A,2012E,2013E 2014E 会计年度,2010A,2011A,2012E 2013E,2014E,流动资产现金应收账款其他应收款预付账款存货其他流动资产非流动资产长期投资固定资产无形资产其他非流动资产资产总计流动负债短期借款应付账款其他流动负债非流动负债长期借款,154277011133121201624016274732541760,20135850430471211643917322673523900,28382100353855137070607420965828

43、1000,3316313237527316007182849110758391000,385 营业收入35 营业成本172 营业税金及附加4 营业费用10 管理费用70 财务费用95 资产减值损失178 公允价值变动收益0 投资净收益68 营业利润104 营业外收入6 营业外支出564 利润总额122 所得税59 净利润53 少数股东损益11 归属母公司净利润0 EBITDA0 EPS（元）,3091881192512007322731162062750.83,303193117242000654069959059670.79,3702412202810007840821269069820.6

44、9,4903312273710009140951481081960.81,6354463354820001024010616900901080.90,其他非流动负债负债合计,679,067,096,0107,0122 主要财务比率,少数股东权益,0,0,0,0,0 会计年度,2010A,2011A,2012E 2013E,2014E,股本,75,75,100,100,100 成长能力,资本公积留存收益归属母公司股东权益,8734196,8793255,62162324,62222384,62 营业收入280 营业利润442 归属于母公司净利润,43.5%43.6%38.5%,-2.0%-11.

45、5%-4.4%,22.0%32.5%19.5%17.1%16.7%16.3%,29.7%11.9%11.4%,负债和股东权益,274,322,420,491,564 获利能力毛利率(%),39.4%,36.3%,34.8%32.3%,29.9%,现金流量表,单位:百万元 净利率(%),20.1%,19.6%18.7%,16.4%,会计年度,2010A,2011A,2012E,2013E 2014E ROE(%),31.8%,23.3%,21.4%21.0%,20.3%,经营活动现金流,22,23,46,29,28 ROIC(%),33.0%,22.9%,22.3%20.6%,19.0%,净利润

46、,62,59,69,81,90 偿债能力,折旧摊销,0,0,3,4,4 资产负债率(%),28.7%,20.9%,22.9%21.8%,21.6%,财务费用,2 净负债比率(%),31.78%,51.98%,60.30%54.05%,48.10%,投资损失营运资金变动,-00,00,0-29,0-56,0 流动比率-68 速动比率,2.121.67,2.992.54,2.942.55,3.082.60,3.162.59,其他经营现金流,-42,-38,1,0,0 营运能力,投资活动现金流资本支出长期投资,-37414,-23290,-210-1,-2700,-22 总资产周转率0 总收账款周转

47、率0 应付账款周转率,1.3565.31,1.0246.04,1.0049.40,1.0749.81,1.2049.72,其他投资现金流,7,5,-22,-27,-22 每股指标（元）,筹资活动现金流短期借款长期借款,17-10,8100,22230,-2200,-34 每股收益1 每股经营现金流0 每股净资产,0.620.221.96,0.590.232.55,0.690.463.24,0.810.293.84,0.900.284.42,普通股增加资本公积增加其他筹资现金流现金净增加额,7086-1372,00-28,25-25-147,00-22-19,0 估值比率0 P/E-35 P/B

48、-28 EV/EBITDA,请务必阅读正文后免责条款,15/16,推,中,回,推,中,回,平安证券综合研究所投资评级：,股票投资评级:,强烈推荐（预计 6 个月内，股价表现强于沪深 300 指数 20%以上）荐（预计 6 个月内，股价表现强于沪深 300 指数 10%至 20%之间）性（预计 6 个月内，股价表现相对沪深 300 指数在10%之间）避（预计 6 个月内，股价表现弱于沪深 300 指数 10%以上）,行业投资评级:,强烈推荐（预计 6 个月内，行业指数表现强于沪深 300 指数 10%以上）荐（预计 6 个月内，行业指数表现强于沪深 300 指数 5%至 10%之间）性（预计 6

49、 个月内，行业指数表现相对沪深 300 指数在5%之间）避（预计 6 个月内，行业指数表现弱于沪深 300 指数 5%以上）,公司声明及风险提示：,负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。,证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必

50、对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。,免责条款：,此报告旨为发给平安证券有限责任公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其它人。,此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能尽依靠此报告而取代行使独立判断。,平安证券可发出其它与本报告所载资料