金融资本助力企业兼并重组.ppt

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1、,2009 国家开发银行 版权所有,国家开发银行 刘勇 局长 博士二零零九年五月,金融资本助力企业兼并重组解读并购贷款政策,CHINA DEVELOPMENT BANK,国家开发银行,2,主讲人简历,刘勇，中南财经政法大学经济学博士，北京大学在职博士后、高级工程师；曾任国家开发银行技改信贷局一处处长、江苏省分行党委委员、副行长、投资业务局副局长、吉林省政府副秘书长（挂职）、河南省分行党委书记、行长，现任国家开发银行业务发展局局长；北京大学金融与产业发展研究中心研究员，中国金融四十人论坛成员，国家产业投资基金试点总体方案课题研究组核心成员，河南省优秀专家，获得中国博士后科学基金特别资助项目支持。

2、联系方式 E-mail:电话：010-68306707 13911946300,3,目录,一、企业并购重组的背景和理论,二、企业并购重组中的融资问题理论与实践,三、案例介绍,4,一、企业并购重组的背景和理论,企业并购重组的背景分析（历史回顾）并购的界定及类型企业并购的动因及效应企业并购的操作程序企业并购的法律法规企业并购的风险分析,5,企业并购重组的背景分析（历史回顾）,从19世纪60年代开始，伴随着企业制度演化，企业并购开始活跃起来。在迄今为止的一百多年间，全球已发生了五次大规模企业并购浪潮。,第一次并购浪潮,1,2,3,4,5,第二次并购浪潮,第三次并购浪潮,第四次并购浪潮,第五次并购浪潮

3、,时间：19世纪末20世纪初 范围：美、英、日、德特征：以横向并购为特征；即同业之间的并购。效应：大企业在各行各业的市场份额迅速提高，形成了比较大规模的垄断。影响和案例：被并购企业达3010家，并购资产69亿美元。美国钢铁公司通过对小钢厂的并购，其产量一度达到全美市场份额的95%。,时间：20世纪20年代范围：主要工业国家特征：以纵向并购为特征；即产业链上下游企业间的并购。效应：主要工业国家普遍形成了主要经济部门的市场被一家或几家企业垄断的局面（寡头垄断）。影响和案例：12000多家企业被并购，并购额130亿美元。通用汽车在这期间收购了28家公司，从此确立了行业龙头地位。,时间：20世纪50-

4、60年代范围：主要工业国家特征：以混合并购为特征，其规模，速度均超过了前两次并购浪潮效应：追求企业经营上的安全保障。影响和案例：并购案达25598起，并购额近4000亿美元。林氏电子公司利用可转债券和换股方式收购了钢铁、保险、房地产等5家不同行业的企业,时间：20世纪80年代 范围：由发达资本主义国家延伸至全球国际市场特征：以金融杠杆并购为特征；出现了“小鱼吃大鱼，弱者打败强者”的并购形式。影响和案例：并购案22000起，并购总额达24200亿美元。1987年英国石油公司以78亿美元收购美国标准石油公司的案例较有影响。,时间：20世纪90年代以来范围：全球范围特征：全球性企业并购，跨国并购频繁

5、，强强联合高潮迭起，巨额并购案例增多效应：跨国并购作为对外直接投资（FDI）的方式之一逐渐替代跨国创建而成为跨国直接投资的主导方式。影响和案例：并购案达52045起，并购额超10万亿美元。典型案例有1998年戴姆勒收购克莱斯勒，2000年美国在线与时代华纳合并。,6,并购的界定及类型,并购是指在企业控制权运动过程中，各权利主体依据企业产权作出的制度安排而进行的一种权利让渡行为。其深层含义强调产权交易的有偿性、竞争性。,并购的内涵非常广泛，一般是指兼并与收购（Merger and Acquisition）；也被当作对企业重组等相关活动的统称。,并购的实质,并购的分类,并购根据不同的标准可以划分多

6、种类型：,现金购买,承担债务,控股,按实现方式,股票互换,7,横向并购：指两个生产或销售相似产品的企业之间的并购活动。目的在于扩大市场份额，增强企业竞争力。纵向并购：指两个处于生产同一或相似产品但又处于不同生产阶段的企业之间的并购活动。目的在于稳定原材料供应来源或销售渠道，从而减少竞争对手的原材料供应或产品销售。混合并购：指两个处于不同行业的企业之间的并购活动。目的在于实现全球发展战略和多元化经营目标，减少单一行业经营风险。,并购按行业关系分类,返回,并购的界定及类型,8,现金购买资产式并购：指并购方使用现金购买目标公司全部或绝大部分资产以实现并购。现金购买股票式并购：指并购方使用现金、债券等

7、形式购买目标公司一部分股票，以实现控制后者资产及经营权的目标。以股换资式并购：指并购方向目标公司发行自己的股票以交换目标公司的大部分资产。股票互换式并购：指并购方直接向目标公司股东发行收购公司的股票，以交换目标公司的股票。,并购按现实方式分类,返回,并购的界定及类型,9,并购按融资方式分类,杠杆式并购：指并购方以未来并购的目标公司的资产和收益为担保，向金融机构举债完成并购。换言之并购方不必拥有巨额资金，只需少量自有资金就可以完成并购。非杠杆式并购：杠杆式并购以外的其他并购。,返回,并购的界定及类型,10,企业并购的动因及效应,在不同时期和不同的市场条件下，企业并购的动因及其依据是不同的。从企业

8、的内在和外在方面看，追求高利润是其内在动力，市场竞争则是其外在压力。,企业并购的效应和作用,在具体实务中，并购的动因，归纳起来主要有以下几类：1）扩大生产经营规模，降低成本2）提高市场占有率3）实现企业发展战略目标 4）单纯追逐高利润5）降低企业进入壁垒6）降低企业经营风险 7）降低交易费用和代理费用 8）政府推动,经营协同效应：1+12财务协同效应：合理避税，提高证券价格,降低成本提高市场份额实现迅速扩张,提高经营管理效率提高企业资源使用效率缩短产业流程,扩张领域分散风险实现战略转移,11,企业并购的操作程序,企业并购重组的一般流程,一般来说，一个完整的企业并购过程，要经过企业自我分析阶段、

9、发起阶段、定义阶段、评估阶段、定位阶段、估价阶段、战略设计阶段和整合阶段等。,制定并购战略,选择和筛选目标企业,评估企业并购的风险及选择合适的交易规模,设计并购方案,目标市场重新定义,签订并购意向书,准备交易文件,全面的并购项目评估并进行首次报价,尽职调查、交易谈判,融资安排,实施,制定整合战略及计划,监控企业价值实现,策划,执行,整合,12,企业并购的法律法规,法律制度问题是企业并购尤其是跨国并购所需面对的一项重要课题，贯穿于并购的各个环节。,我国企业并购的法律法规基本法律体系公司法合同法 证券法民法专门法律法规上市公司收购特别法适用，包括上市公司股份收购管理办法、上市公司重大资产重组管理办

10、法、关于上市公司增发新股有关条件的通知以及信息披露法规等 国有企业并购特别法适用，包括中华人民共和国企业国有资产法、企业国有资产监督管理条例、企业国有产权转让管理暂行办法等外资并购特别法适用，包括关于外国投资者并购境内企业的规定等,外资并购的国际监管在全世界范围内，如美国、英国、德国、法国、澳大利亚、加拿大等经济发达国家已经制定了较为完善的规范外资并购活动的法律法规。例如，美国的并购法律体系由两部分法规组成：一是国会规范并购行为的法律，二是政府规范 并购的行为准则。包括谢尔曼法、克莱顿法及其修正案、凯勒-克福弗反对合并法以及哈特-斯科特-罗迪诺反垄断修订法各国对外资并购的监管形成了不同的模式，

11、比如美国模式、欧洲模式等；各种模式的结构不一，但都有一个共同点，即每一个国家对外资并购都有很多的限制，并且要求企业产权拥有者要尽一定的责任。例如，欧盟的并购条例对行政相对人的申报登记制度、公众及利害关系人的参与制度、行政主体的审查批准以及法律救济等制度都作了程序法上的要求，连最低限度的程序都作了详尽的规定，从而使企业并购的法律监管既严密又透明。,13,并购前风险：决策风险。并购若偏离企业发展战略、盲目追求多元化经营，易于导致协同效应差，规模不经济，不利于企业发展。价值评估风险。并购所使用的评估方法、财务数据，技术、品牌定价等要素的真实性不能真正反映目标企业的评估价值，从而影响并购成本。政治风险

12、。对于“走出去”的海外并购，东道国政府通常扮演着重要角色，由此产生的政治风险具有不可预见性和可控性差等特点，一旦发生往往无法挽救，导致并购方损失惨重。法律风险。对国内外相关并购法律法规的不熟悉、以及目标企业或东道国设置的种种法律障碍，会在很大程度上影响并购的顺利开展。,企业并购的风险分析,14,并购后风险：企业内部整合风险。并购后将面临企业内部出现权力纷争、利益交叉、文化冲突，资源不足等问题，只有认真全面协调才能形成双方的完全融合。经营风险。并购后在选择多元化经营和专业化经营处理不当，以及企业管理失控、管理层流失容易造成企业规模不经济，导致原有核心竞争力的下降。财务风险。并购后企业因债务负担过

13、重，缺乏短期融资，极易引起财务状况恶化或财务成本损失，从而加大企业发生财务危机的可能性。,企业并购的风险分析,15,二、企业并购重组中的融资问题理论与实践,对我国并购贷款政策的理解企业并购的融资安排企业并购的融资工具简介企业并购的理论与实践,16,一、我国并购贷款政策已经放开 为加强银行业对经济结构调整和资源优化配置的支持力度，保持经济平稳较快发展，促进行业整合和产业升级，银监会于2008年12月6日出台了商业银行并购贷款风险管理指引，执行了12年的并购贷款禁令正式解除。二、并购贷款是落实中央十大产业振兴规划的重要手段和工具 并购贷款政策是在国际金融危机和金融“国九条”的背景下出台的，发展并购

14、贷款对于推动国家产业结构调整，帮助国内企业应对放缓的宏观经济形势具有积极意义；同时也为落实国家产业振兴规划，实施行业整合、产业升级和跨国发展战略提供了重要的金融手段和工具。三、并购贷款对借款人的三项基本要求（一）杠杆率：并购的资金来源中并购贷款所占比例不应高于50%。（二）期限：并购贷款期限一般不超过五年。（三）担保：原则上，担保条件应高于其他贷款种类，以目标企业股权质押时，应采用更为审慎的方法评估。,对我国并购贷款政策的理解,17,四、目前国内已达成协议或实现发放的并购贷款项目 2009年1月20日，国家开发银行与中国中信集团签署中信集团战略投资甘肃白银集团项目并购贷款合同，发放并购贷款16

15、.315亿元。这是2008年12月银监会发布商业银行并购贷款风险管理指引后国内第一笔实现资金发放的并购贷款。2月19日，工行与百联集团签署协议，提供4亿元贷款支持百联并购上实商务。3月3日，建行和交行分别为宝钢收购宁波钢铁提供8亿元和7.5亿元的并购贷款。3月11日，中行向中国华能集团发放6.8亿元并购贷款。,对我国并购贷款政策的理解,18,企业并购的融资安排,融资方式（并购对价形式）,以什么作为并购支付工具的问题,可供选择的支付工具,现金、普通股、优先股、可转换债券、认股权证，多种工具的组合等（各种支付工具的特点后述）；目前以现金和普通股最为流行。,决定融资方式的因素,并购方的资本结构并购双

16、方股东的利益法律法规的规定税收因素并购的会计处理方法市场因素（包括股票市场的吸收能力等）,在企业并购活动中，融资安排特别是融资方式的选择是十分重要的关键环节，对并购双方都有影响。,19,1、国外市场并购融资现行工具 银行贷款（抵押贷款）私募基金（PE）信托融资 期权激励 风险融资 认股权证,2、中国市场并购融资现行工具 A、短期融资券 B、信托融资MBO C、企业债券 D、可转换债券 E、股权融资（优先股中小企业，普通股上市公司）F、其他（权证 基金形式）,企业并购的融资工具简介,20,企业并购的融资工具简介,并购的主要融资工具的特点：,21,并购贷款与一般贷款的对比：,要素,并购贷款,一般贷

17、款,借款人,并购方/并购方SPV,公司法人,融资类型,一般为有抵押定期贷款,一般为循环授信贷款,抵押担保,在法律允许的范围内，并购方和目标公司的全部有形及无形资产和股份,母公司担保/第三方担保,跨境业务参照伦敦银行间同业拆借利率（LIBOR）上浮400基点；之后根据总负债/税息折旧及摊销前利润（EBITDA）比例进行调整。境内业务参照中国人民银行同期贷款基准利率上浮一定比例,跨境业务参照伦敦银行间同业拆借利率（LIBOR）上浮400基点,利率,并购贷款与一般贷款相似：1）最高的资本支出；2）最高的总负债/EBITDT；3）最低的EBITDA/利息比率；4）最低的负债偿息能力比率,财务性贷款条件

18、,并购贷款与一般贷款相似：1）未能及时支付本金和利息；2）重大重组；3）不遵守财务契约；,控制企业结算账户/强制企业还款,1）资产的变卖处置；2）新债务的发行；3）股本/与股票挂钩产品的发行；4）获得保险赔付,违约中止贷款条件,强制性还款,并购贷款理论与实践,22,时间表,并购贷款与一般企业流动资金贷款的对比：,要素,并购贷款,一般贷款,业务流程,内部信贷审批程序,信贷文件,贷款用途,贷款双方,贷款类型,两者相似，由于需要对目标公司进行调查，并购贷款工作环节相对复杂,与并购交易时间表挂钩,可控而灵活，一般银行与客户协商确定,由于股权交易和目标公司的风险，程序严谨，正式报批程序中需要多次沟通和探

19、讨,相对简单。如果借款人和担保人都是银行原有客户时，可以很简单,专用评审报告格式/专用借款合同文本,通用借款合同文本,支付交易价款,根据交易结构可以有几个层次不同贷款方（母公司，SPV1，SPV2，目标公司）,5-8年定期贷款,一年以内短期贷款,企业正常运营,企业本身,基于贷款规模，杠杆比例，贷款期限，信用状况，市场交易等,基于贷款方/担保方的信贷评级,贷款定价,全面契约，包括财务、正面和负面契约,一般比较简单，根据贷款企业是否是新客户，经济、行业、地区评级，一般包括财务和负面契约、相互违约条款,贷款条件,抵押,一般包括目标公司所有资产和收购方在目标公司的股权,无,贷款组织形式,银团,双边贷款

20、,银行产品和执行团队加外部律师。收购方聘用的财务顾问，审计师，技术顾问，中外律师,银行内部产品团队,参与业务团队,并购贷款理论与实践,23,三、案例介绍,24,1、并购双方的基本情况 时间：2009年1月 并购方：中信集团全资子公司中信国安集团公司。经营范围涉及信息产业、高新技术及资源开发、旅游房地产等多领域的综合性企业集团。截至2007年底，中信国安总资产250.51亿元，营业收入34.16亿元，净利润4.23亿元。目标企业：甘肃白银有色集团股份有限公司。国有独资企业，是国家“一五”期间重点建设项目，资源金属储量总计900余万吨。截至2008年6月30日，白银集团资产总额92.5亿元，主营业

21、务收入34.28亿元，净利润3.9亿元。白银集团下属厂坝铅锌矿位于甘肃省八个地震重灾区之一的成县，属特大型铅锌矿山，资源储量占白银集团总储量的近70%，受汶川地震影响开采和冶炼设备被破坏，生产经营受到较大影响。,（一）成功案例：中信集团收购力拓甘肃白银有色集团股份有限公司,案例介绍,25,2、并购的动因为贯彻国家产业振兴规划，推动甘肃省产业结构优化升级、发挥股东方各自优势，实现中央企业与地方骨干企业的对接，立足有色金属资源开发领域，推动白银集团和地方经济社会的全面可持续发展。3、并购的交易结构甘肃省国资委以账面评估资产出资33.96亿元，中信集团、中信国安以现金方式出资32.63亿元对白银集团

22、进行增资扩股。增资扩股完成后成立新的白银有色集团股份有限公司，注册资本金由7亿元增至50亿元，中信国安持股45%，甘肃省国资委持股43%，甘肃省国资公司和中信集团分别持股8%和3%，中信国安成为第一大控股股东。,案例介绍,26,4、并购的融资结构根据并购协议，中信集团、中信国安需以现金方式出资32.63亿元，其中：中信集团及中信国安以自有资金出资16.315亿元；中信国安作为借款人申请开发银行贷款16.315亿元，贷款期限7年。5、并购贷款的担保方式中信集团为此次并购贷款提供全程连带责任保证担保。6、并购贷款的还款来源（1）并购方中信国安从目标企业获得的投资收益；（2）并购方中信国安的综合收益

23、；（3）根据项目未来实际运作状况，在项目现金流和借款人中信国安公司自由现金流不足以覆盖年度本息，还款出现缺口时，由中信集团以其综合收益补给还款。,案例介绍,27,7、并购贷款合同约定的提款条件（1）借款人并购目标企业的自筹资金已按本合同约定足额到位，并提供资金来源合法合规等有关证明文件；（2）借款人已依法完成并购交易内部批准程序并取得政府及相关部门有关本项目并购合规性的审批文件；（3）本合同要求的担保合同已经签订并生效，且担保物权已设立，担保人没有违反担保合同约定的行为。,案例介绍,28,8、通过并购贷款合同约定商业银行并购贷款风险管理指引第二十七条所列的关键条款（1）对借款人或并购后企业重要

24、财务指标的约束性条款我行在借款合同中对借款人中信国安、并购后的白银集团的资产负债率、净资产都做了强制性约束，如果没有达到合同约定，我行有权单方面解除合同，收回贷款本息。（2）对借款人特定情形下获得的额外现金流用于提前还款的强制性条款我行在借款合同中约定，对于借款人首次公开发行新股所筹得资金的一定比例、出售资产所得扣除对同类资产的再投资后所余净收入、因或有事项发生所得的额外现金收入等均应用于强制性提前还款。（3）对借款人或并购后企业的主要或专用账户的监控条款我行在与借款人签订借款合同的同时，还签订了资金监控专用账户管理协议，对中信国安从白银集团获得的全部投资收益进行归集和监控。（4）确保贷款人对

25、重大事项知情权或认可权的借款人承诺条款我行在借款合同中对借款人中信国安、并购后的白银集团处理和转让资产、进行合并、分立、股份制改造、变更注册资本、对外大额投资、改变实际控制地位等等事项均应征得贷款人书面同意。,案例介绍,29,（二）不成功案例：中海油收购优尼科,案例介绍,1、基本情况 时间：2005年1月 并购方：中国海洋石油有限公司 目标企业：美国优尼科公司2、并购情况 收购报价：185亿美元 交易方式：现金出价 交易结果：2005年8月中海油宣布退出收购优尼科的竞争，美国雪佛龙公司成功收购优尼科。3、失败原因分析 受外部的政治因素干扰。美国国会部分议员认为收购行为将对美国能源和安全构成“明显威胁”，联名致信总统布什和财长斯诺要求对并购计划严格审查，美国参众两院通过能源法案新增条款限时要求对中国能源状况进行研究，基本排除了中海油竞购成功的可能。综合考虑较大的政治风险、高昂的时间成本和未来的经营风险，中海油主动撤回收购优尼科的要约。,30,谢谢大家！,