分级基金专题之四：A与B的关联-2012-12-24.ppt

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1、,基金研究,市场研究部 证券研究报告分级基金专题之四,2012 年 12 月 21 日行业：分级式基金,A 与 B 的关联相关研究,开放式分级中的 A 和 B 折溢价互补,分级基金全攻略之一,子份额可以成比例与开放式母基金互换的分级基金有A 和 B 子份额折溢价互补的特点，一方折价对方必然溢价，一方折价的变动会引发对方溢价相应的变动。,清算与折算 分级基金全攻略之二期权价值 分级基金全攻略之三,12.4.2612.4.26,B 向 A 支付利息B 份额获得杠杆化波动的原因是向 A 份额借债持有母基金，所以 B 份额为杠杆支付的价格为 A 份额的实际利率。向下不定期折算中 A 和 B 的联动在

2、B 份额或母基金的净值低于某阀值时，会发生不定期折算。不定期折算的主要影响是 A 份额除保持与 B份额等值的净值外，其余净值转为母基金可以赎回。因此这种向下不定期折算可以让 A 份额的大部分价格回归净值，从而让原来折价的 A 份额获利或让原来溢价的 A 份额受损。B 份额也相应的受损或获利。推导出了不定期折算的利润和触发条件的详细公式。,超越折溢价 12.4.26 局点！大盘再跌 4%银华金利就套利成功 12.8.24 银华金利和鑫利的最后一天12.8.31 申万菱信深成收益的套利机会12.9.26 银华稳进的买入点12.11.20 信诚中证 500A 的套利空间12.12.3分析师：阎兆珣,

3、执业证书号：S1490512040002GARP 会员：113248电话：010-58568208邮箱：请务必阅读正文之后的免责声明部分,公式,公式,公式,公式,公式,2,分级基金全攻略之四A 与 B 的关联,目录,引言.3,一、开放式分级中的 A 和 B 折溢价互补.3,二、B 向 A 支付利息.5,2.1 定期折算中 A 份额与母基金的净值转换.52.2 利息为 B 份额获得杠杆向 A 支付的成本.7,三、向下不定期折算中 A 和 B 的联动.9,3.1 向下不定期折算的方法.103.2 向下不定期折算中的折溢价消除.123.3 向下不定期折算的条件.15,1：折溢价无套利等式.52：B

4、份额净值变动函数.73：B 份额的净值杠杆率.84：A 份额在向下折算中的单位利润.135：向下不定期折算的条件方程.15,请务必阅读正文之后的免责声明部分,3,分级基金全攻略之四A 与 B 的关联,引言,今年 9 月初触发不定期折算的银华金利和鑫利引爆了分级基金市场，投资者对分级基金的理解由 B 份额为指数乘杠杆的工具加深为 A份额可以用来做空也可以赚取固定收益。8 月底在银华金利受到热炒时，银华鑫利也发生了巨量交易，并且随着金利的大涨而跌价。,图表 1：银华鑫利在不定期折算前后的走势,数据来源：wind、华融证券,在图 1 中，银华鑫利在 9 月 4 日折算前曾有接近三个跌停板。在各分析师

5、之前的报告中，主要谈到银华金利的套利方法和收益，但是银华鑫利为什么会受到如此大的影响？分级基金中的 A 和 B 份额有何关联，如何互相影响，正是本篇报告所讨论的核心问题。,一、开放式分级中的 A 和 B 折溢价互补,现在的股票型分级式基金中，除国泰估值优势可分离和兴全合润分级之外，都有母基金可以每日申购赎回，且 A 和 B 份额可以合并为母基金，母基金也可以拆分成两个子份额的条款。,比如银华中证等权重 90 的招募说明书中，就明确了以下四点：1）2 份母基金份额净值之和等于 1 份 A 份额与 1 份 B 份额净值之,和；,每 2 份银华 90 份额所代表的资产净值等于 1 份银华金利份额和

6、1 份银,请务必阅读正文之后的免责声明部分,4,分级基金全攻略之四A 与 B 的关联,华鑫利份额的资产净值之和；,2）母基金为开放式基金，可以被申购赎回；,本基金的银华金利份额、银华鑫利份额不接受投资人的申购与赎回。本基金的基金合同生效后，投资人可通过场内或场外两种方式对银华 90 份,额进行申购与赎回。,投资人 T 日申购基金成功后，注册登记机构在 T1 日为投资人增加权益并,办理登记结算手续，投资人自 T2 日起有权赎回该部分基金份额。,3）A和B子份额为封闭式基金，不可以被申购赎回，但是可以在场,内市场交易；,本基金的银华金利份额、银华鑫利份额不接受投资人的申购与赎回。银华 90 份额所

7、分离的银华金利份额与银华鑫利份额以不同的交易代码上市交易，两类基金份额上市首日的开盘参考价为前一交易日两类基金份额的净值；银华金利份额与银华鑫利份额实行价格涨跌幅限制，涨跌幅比例为 10%，自,上市首日起实行；,银华金利份额与银华鑫利份额买入申报数量为 100 份或其整数倍；银华金利份额与银华鑫利份额申报价格最小变动单位为 0.001 元人民币；银华金利份额与银华鑫利份额上市交易遵循深圳证券交易所交易规则及,相关规定。,4）母基金可以被转为比例相配的A和B份额，且A和B份额比利相配,后也可以转为母基金，即可以合并分拆；,份额配对转换是指本基金的银华90份额与银华金利份额、银华鑫利份额之间,的配

8、对转换，包括以下两种方式的配对转换：,分拆,分拆指基金份额持有人将其持有的每两份银华 90 份额的场内份额申请转换,成一份银华金利份额与一份银华鑫利份额的行为。,合并,合并指基金份额持有人将其持有的每一份银华金利份额与一份银华鑫利份额,申请转换成两份银华 90 份额的场内份额的行为。,由此可见，银华金利和银华鑫利两份额虽然在二级市场交易的价格受买卖双方的意向影响，不一定等于它们的单位净值，但是它们的价格之和总应与两份银华 90 的净值之和基本相等。也即银华金利的价格相比银华金利的净值折价多少钱，银华鑫利的价格相比银华鑫利的净值就溢价多少钱。不应出现价格之和明显高于净值之和即两份银华 90 的净

9、值之和的整体溢价，或者反之的整体折价现象。,请务必阅读正文之后的免责声明部分,5,分级基金全攻略之四A 与 B 的关联,否则，在二者价格整体折价时，投资者买入等份额的银华金利和鑫利，然后合并成母基金，以净值赎回套利直到整体折价消失，或者在二者价格整体溢价时，投资者以净值申购偶数倍的母基金，然后分拆为二份额，再卖出套利直到整体溢价消失。经验证明，可以与开放式母基金互换的成比例子份额的整体折溢价率很少超过 2%，即套利交易的费用。其它的子份额可以成比例与开放式母基金互换的分级式基金的条款与银华中证等权重 90 的大同小异，有的 4 份 A 份额与 6 份 B 份额合成 10 份母基金。所以我们对

10、1：1 分级和 4：6 分级的母基金可赎回且母子可互换的分级式基金有如下公式：,aP(A)+bP(b)=aV(A)+bV(B),a P(A)-V(A)+b P(B)-V(B)=0公式 1：折溢价无套利等式,其中 a 和 b 分别为 A 份额和 B 份额在 1 份母基金中的比例，一般为0.5，0.5 或 0.4，0.6，之和为 1.P()为括号内证券的价格，V()为括号内证券的单位净值，P-V 即为溢(折)价。第一个公式说明整体折溢价为零，第二个公式则在此基础上进行了变换，表明两个子份额的折溢价互补。,所以我们回到引言的那个例子，当投资者非常看好 A 分级时，A分级的价格上涨，这时即使母基金的净

11、值没有发生多少变化，B 分级也会受拖累而下跌。反之，如果 B 分级被扫货大涨，而 A 分级的价格也会跌。二者的折溢价总是互补。,注意母基金不为开放式，或子母不可以互换的分级式基金的 A 和 B份额无此关联。国泰估值优势就曾出现一个子份额非理性猛涨而另一子份额折溢价无明显变化的行情。,接下来我们将继续分析 A 和 B 份额在利息上的关联和在不定期折算发生时的相互影响。这些关联对 A 和 B 的投资均有很大意义。,二、B 向 A 支付利息,A 份额累积利息，期末以母基金的形式得到“分红派息”是分级式基金的一般规定，称为“定期折算”。这种折算表面上是母基金向 A 份额派息，但实质上此利息为 A 份额

12、每日从 B 份额处转移得来。以下两节证明 B 的杠杆成本即为 A 的利息率。,2.1 定期折算中 A 份额与母基金的净值转换,请务必阅读正文之后的免责声明部分,6,分级基金全攻略之四A 与 B 的关联,在分级基金全攻略之一清算与折算一篇中，我们曾经对折算式分级基金的定期折算做过仔细剖析。下面这个案例选取比较简单的分级基金定期折算条款，对定期折算的结果进行解析：,我们知道在定期折算中，A 份额的净值要归 1，这样原来的净值带有的利息，就要去除。比如折算前净值为 1.070 元，则折算后当日的净值变为 1.000 元。那么根据净值之和恒等的原则（即价值恒等式，分级基金全攻略之一清算与折算），母基金

13、的净值必然要做相应的调整。,因为一份泰达中证 500(162216)中含有 0.4 份的泰达稳健，所以当泰达稳健的单位净值减少(NAV 前稳健-1.000)时，泰达中证 500 的单位净值,必然减少它的 0.4 倍。,这样我们确定了折算后的母基金泰达中证 500 和 A 份额泰达稳健,的单位净值。剩下再推导份额变换。,由于母基金的单位净值缩水，所以母基金的份额要增加以做补偿，,母基金后份额/母基金前份额=母基金前净值/母基金后净值,也就是发生了“股利分红”的变化，比如原先 30 份每份 0.640 元，,现在变成 32 份每份 0.600 元，并无实质变化。,而 A 份额的单位净值减少则通过获

14、得母基金来补偿，这就是“分,红派息”：,请务必阅读正文之后的免责声明部分,7,分级基金全攻略之四A 与 B 的关联泰达稳健份额持有人新增的泰达中证500 份额的份额数=,NUM,前,稳健,(NAV,前,稳健,1.000)/NAV,后,500,即后NUM 稳健获增 500 NAV 500前=NUM 稳健(NAV 稳健-1.000)定期折算对于 A 份额在价值层面，也无变化。只不过 A 份额净值中的累积利息部分转换为了等价值的新母基金份额，可以供 A 份额的持有人赎回变现，类似于债券的付息。在定期折算中，只有母基金和 A 份额的单位净值和份额数发生变化，不影响 B 份额的净值或份额数。母基金发生了

15、份额数和单位净值的转换，而 A 份额的部分向母基金的类型转换。这个过程中母基金的总净值没有增加或减少，而 A 份额持有人所持有的原 A 份额净值和后A 份额净值与获得母基金净值之和也不变。定期折算只是 A 份额的利息变现的途径，不是 A 份额获得利息的过程。2.2 利息为 B 份额获得杠杆向 A 支付的成本A 份额在定期折算时转换成新的母基金的净值部分为其累积的利息。这部分累积的利息实质是由 B 份额每日支付的。A 份额和 B 份额配比后的净值之和等于相应的母基金净值：aV(A)+bV(B)=V其中 V 为母基金的单位净值。我们又知 A 份额的单位净值 V(A)是随时间增加的，则如果母基金的净

16、值维持不变，B 份额的单位净值会减少。换一种方式，母基金净值的增量只有满足了 A 份额的利息累积之后才会把剩下的留给 B 份额，如果不够，则削减 B 的净值。将上述公式稍微变换，即得V(B)=V/b-a V(A)/b取变化V(B)=V/b-aV(A)/b公式 2：B 份额净值变动函数B 份额单位净值的增量等于母基金单位净值的增量除以 B 份额数占比再减去支付给 A 份额的利息。所以 A 份额所累积的每一分利息都在消耗 B 份额的单位净值。如请务必阅读正文之后的免责声明部分,8,分级基金全攻略之四A 与 B 的关联,果 a 和 b 均为 0.5，即 1：1 平分配比，A 份额的单位净值增加额即为

17、 B份额的单位净值付息额；如果 a 为 0.4，b 为 0.6，即 4：6 配比，B 份额的单位净值付息额为 A 份额的单位净值增加额的 2/3.,但是此配比的 B 份额的杠杆倍数 1/b 也相应的降低为 1：1 配比的2/3，即 1.67 倍。母基金份额的单位净值多 1 分，则平分配比的 B 份额的单位净值就多 2 分；而 4：6 配比的 B 份额单位净值只多 1.67 分。A 和 B 份额的利息关系与公司财务中的债权和所有者权益具有类,似的关联：,总资产=债权+所有者权益,毛利润=利息+(所得税)+净利润权益乘数=总资产/所有者权益,其中的资产负债率即为公司的财务杠杆，在分级基金中也同样净

18、值杠杆率=V(B)/V(B)/V/V=V(B)/V*V/V(B)在不考虑利息时，V(B)/V=1/b则,净值杠杆率=V/b/V(B)公式 3：B 份额的净值杠杆率,如果把每一份 B 视作一股，净值杠杆率即为每股资产 V/b 与每股,净资产 V(B)之比，等于权益乘数的概念。,分级基金的 B 份额通过向 A 份额借钱，再购买母基金的资产，实现了以小搏大的杠杆，但付出了利息成本。这就如同公司通过借债来放大股东净利润是同样的原理。,由此可见，B 份额获取杠杆的实际成本为利息。,现在市场上比较重视溢价率的概念，似乎 B 份额要获得杠杆就必须要支付溢价。此种看法不适用于到期清算的基金，比如国联安双力中小

19、板 B(150070)以折价交易，而国联安双力中小板 A(150069)以溢价交易。双力中小板 A 在 2015 年 3 月 23 日到期，所有净值以母基金形式兑付给投资者，可供赎回，市场以 3 年期债券对其定价，则价格超过净值，溢价交易。双力中小板 B 的杠杆成本如果是溢价或者溢价率，则为负值，所以溢价率不是 B 份额获取杠杆的成本。,如果再进一步的考虑到交易中的折溢价现象，A 份额的到期收益率为 A 份额的利息除以净价。假设 A 份额开始计息时净值为 1 元，折价 0.1 元交易，那么在它发行了一年到期之后，净值升高到 1.06 元，,请务必阅读正文之后的免责声明部分,9,、,分级基金全攻

20、略之四A 与 B 的关联折价仍为 0.1 元，价格 0.96 元，定期折算后价格除去分得的 0.06 元，刚好又恢复 0.9 元的价格。表格 1：A 份额净值和价格的理论走势,时点1 月初1 月末2 月末3 月末4 月末5 月末6 月末7 月末8 月末9 月末10 月末11 月末12 月末1 月初1 月末,A 净值1.0001.0051.0101.0151.0201.0251.0301.0351.0401.0451.0501.0551.0601.0001.005,A 价格0.9000.9050.9100.9150.9200.9250.9300.9350.9400.9450.9500.9550.

21、9600.9000.905,A 价格*0.90000.90490.90970.91460.91960.92450.92950.93450.93960.94460.94970.95490.96000.90000.9049,数据来源：华融证券上表列示了如果 A 份额的到期收益率（即实际利率）能稳定的维持在 6%/0.9=6.67%，净值和价格的走势。其中“A 价格*”考虑了复利计息的影响，与只计算单利的“A 价格”在保留三位小数时无区分。6.67%即为 B 份额向 A 份额借债的实际利率，它每年付出的全部成本为 0.9 元6.67%=0.06 元。这就解释了为什么在无到期清算的分级基金中，票面利率

22、高的 A份额折价小，而票面利率低的 A 份额折价高，不同的折价拉平了 B 向 A借债的实际利率。此利率不应超过投资者从券商融资的利率。到期清算的 A 份额可以被视作有到期日的高息无风险债券，所以产生价格超过净值的溢价。三、向下不定期折算中 A 和 B 的联动在分级基金全攻略之三超越折溢价银华金利和鑫利的最后一天以及信诚中证 500A 的套利空间之中，我们详细推算了 A分级的获利空间，本章解释为何获利，给出精确的公式，并且论证 A的获利空间即是 B 的亏损空间。除此之外，还计算向下不定期折算的请务必阅读正文之后的免责声明部分,后,前 前,10,分级基金全攻略之四A 与 B 的关联触发条件。3.1

23、 向下不定期折算的方法分级式基金的不定期折算主要有两种，一种为向上不定期折算，一种为向下不定期折算（参见分级基金全攻略之一清算与折算）。对 A 和 B 份额损益造成重大影响的为向下不定期折算。分级式基金的向下不定期折算，是当 B 份额或者母基金的净值小于等于某下限之后，对 A 份额部分清偿后再进行合份的处理。例如建信进取(150037)和建信稳健(150036)的向下不定期条款作如下规定：当建信进取份额的基金份额净值达到0.200元后，本基金将分别对建信稳健份额、建信进取份额和建信双利基金份额进行份额折算，份额折算后本基金将确保建信稳健份额和建信进取份额的比例为4：6，份额折算后建信双利基金份

24、额、建信稳健份额和建信进取份额的基金份额净值均调整为1.000元。建信稳健份额、建信进取份额、建信双利基金份额三类份额按照如下公式进行份额折算。建信进取份额份额折算原则：份额折算前建信进取份额的资产与份额折算后建信进取份额的资产相等。,NUM 进取,NUM 进取 NAV进取1.000,其中：前NAV进取：份额折算前建信进取份额净值前NUM 进取：份额折算前建信进取份额的份额数后NUM 进取：份额折算后建信进取份额的份额数B 份额建信进取的处理方法不过是净值和份额数的转换，与 2.1 中介绍的不定期折算中母基金的处理方法如出一辙，都是合份处理。如果刚好在建信进取的净值跌至 0.2 元时触发，5

25、份原建信进取合成一份新建信进取，净值 1 元整。建信稳健份额份额折算原则：份额折算前后建信稳健份额与建信进取份额始终保持4：6配比；份额折算前建信稳健份额的资产与份额折算后建信稳健份额的资产及其新增场内建信双利基请务必阅读正文之后的免责声明部分,稳健,场内,稳健,稳健,稳健,稳健,稳健,稳健,后,后,前 前,11,分级基金全攻略之四A 与 B 的关联金份额的资产之和相等；份额折算前建信稳健份额的持有人在份额折算后将持有建信稳健份额与新增场内建信双利基金份额。,NUM 后,后NUM 进取6,4,NUM 双利,NUM 前,NAV 前 NUM 后1.000,1.000,其中：NAV 前：份额折算前建

26、信稳健份额净值,NUM 前NUM 后,：份额折算前建信稳健份额的份额数：份额折算后建信稳健份额的份额数,NUM 进取：份额折算后建信进取份额的份额数,场内NUM 双利,：份额折算前建信稳健份额持有人在份额折算后所持有的新增,的场内建信双利基金份额的份额数A 份额建信稳健在折算后的份额数要与 B 份额建信稳健的份额数维持 4：6 配比，则 A 份额也发生了同样的合份。B 份额如果 5 份合 1份，则 A 份额也 5 份合 1 份。并且新的 A 份额建信稳健的净值归为 1元。这样 A 份额的持有人所持有的 A 份额净值总额就减少了，不仅单位净值由含息的略大于 1 元减少到 1 元，而且总份额数缩小

27、为原来的1/5，补偿的办法是配发等净值的新母基金份额。这就是以上条款中第二个公式的含义。配发给 A 份额的新场内双利的份额数乘以新场内双利的单位净值 1 元整，等于 A 份额的总净值在折算中的减少量。建信双利基金份额份额折算原则：份额折算前建信双利基金份额的资产与份额折算后建信双利基金份额的资产相等。,NUM 双利,NAV双利 NUM 双利1.000,其中：请务必阅读正文之后的免责声明部分,前,前,后,12,A,分级基金全攻略之四A 与 B 的关联,NAV双利：份额折算前建信双利基金份额的份额净值NUM 双利：份额折算前建信双利基金份额的份额数NUM 双利：份额折算后建信双利基金份额的份额数,

28、自然，母基金建信双利也要与 B 份额进行同样比例的合份处理。,新的母基金单位净值也调整为 1 元整。,在以上的条款中，除了合份处理外，最大的变化在于 A 份额净值,超过原 B 份额净值的部分均以母基金的形式配发。,例如原建信进取为 0.2 元时原建信稳健为 1.02 元。则每一份建信稳健只保留 0.2 元，与建信进取一并 5 份合 1 份转成 1 元净值的新稳健，而其余的 0.82 元均转为母基金。,此母基金可以被赎回变现。所以严格的说，无到期清算的 A 份额也有变相的到期清算条款。只不过它的条件在于 B 运行的空间而不是固定的时间，而清算也不是全额的清偿，而是大部分清偿，一小部分继续保留。此

29、条款对于无到期清算的 A 份额有雪中送炭之效，不然如果 B份额跌破零值，A 份额就无法保证利息甚至本金。而且不像有到期清算的 A 份额还可以在到期日取回不完全的本息，无到期清算的 A 份额如果没有向下不定期折算条款，就只能干等母基金净值上升之后 A 份额的净值补足本金再发利息。,申万收益(150022)和申万进取(150023)的向下不定期同涨跌条款与上述情况很类似。进入同涨跌区间后，申万收益利息不能全额发放，甚至有净值低于 1 元不能派发利息之患。这就是申万收益的价格一直偏低的原因。,3.2 向下不定期折算中的折溢价消除,在不定期折算中，份额例如银华鑫利(150030)的获利原因只是因,为它

30、之前的市场价格小于净值。,比如一只封闭式基金，平时以低于净值 10%的折价交易，而突然基金公司宣布下个月末要以净值清偿此基金，结束此基金运营。显然此公告发布后，该基金的价格会涨停到接近净值，因为基金公司是预期的“买家”，愿意以高于市价的净值回购此基金。,反之，如果此基金原来以溢价交易，则基金公司宣布清偿公告后，此基金的价格会跌停到接近净值。这样的案例在我国曾经的权证市场中出现过。,请务必阅读正文之后的免责声明部分,13,分级基金全攻略之四A 与 B 的关联,不论涨跌，在清偿公告之后，价格都会向净值回归。,在折算前，投资者购入 A 份额的成本为它的市场价格乘以份额数，在折算后，投资者清仓的收入为

31、新的 A 份额的市场价格乘以份额数，再加上获配母基金的总净值赎回后变现的现金。,折算过程带给原来 A 份额的单位利润为：,F(A)=K(1-d)+V(A)-KVt(1-q)Po(A)公式 4：A 份额在向下折算中的单位利润,其中，,F(A)为每一份原 A 份额获得的利润；K 为触发向下折算条件的 B 净值阀值；,d 为折算后新的 A 份额的折价额，也为折价率；V(A)为折算触发时原 A 份额的单位净值；,Vt 为折算后赎回获配的母基金份额的单位净值，此净值已经受市,场波动影响不再为 1 元整；,q 为赎回获配的母基金份额所支付的赎回费率；,Po(A)为折算前买入 A 份额的价格，不同的买入时机

32、不同价格也不,同。,如果我们做简化分析，假设赎回费率 q 为零，Vt 也为 1 元整，在折算发生日以同样的折价率 d 买入 A，付出 P(A)=V(A)(1-d)的成本，则单位利润为：,F(A)=K(1-d)+V(A)-K-V(A)(1-d)=V(A)-Kd,即每份 A 份额的净值中 V(A)-K 部分的折价消除了原先这部分以折价交易，而折算后直接赎回不再折价。这就是无清算到期的分级基金向下不定期折算时的获利机制。有清算到期的分级基金以溢价交易，d 为负值，如果发生向下不定期折算，则产生亏损。,正因为有如此确定的不定期折算利润存在，所以在 B 份额接近折算前 A 份额的价格就会被炒起，例如信诚

33、中证 500A(150028)在 11 月底 12 月初的涨幅：,请务必阅读正文之后的免责声明部分,14,分级基金全攻略之四A 与 B 的关联,图表 2：信诚 500A 在濒临不定期折算时的走势,数据来源：wind、华融证券,信诚 500B(150029)的净值在 12 月 3 日达到最低值 0.254 元，距离阀值 0.25 元也只差 0.004 元，而信诚 500A(150028)在这天以 1.054元收盘，相比净值的折价仅有 0.037 元。,因此投资者很难在即将折算前买入 A 份额获得高额利润，在 B 份额距离折算空间还有一段距离时以较宽的折价买入，则比较容易获得最大套利利润V(A)-

34、Kd，期间也获得利息累积。,根据 A 和 B 份额的关联，A 份额 V(A)-K 部分的折价消除时，B 份,额的溢价也发生了相对应溢价的消除。,在折算前 A 份额的折价为 V(A)d,在折算后折价仅为 Kd，根据公式 1，折算前 B 份额的溢价为 V(A)da/b，在折算后原 B 份额的溢价为Kda/b.每份原 B 份额在折算后的溢价减少。,例如银华鑫利(150031)在 8 月 31 日的折算比例为 0.243，即1/0.243 份原鑫利拼成一份净值为 1 元的新鑫利。新鑫利在 9 月 4 日开盘后价格收于 1.119 元，而当日的净值为 0.999 元，1 份新鑫利的溢价为 0.12 元，

35、但 1 份原鑫利在新鑫利中的含量只有 24.3%，它的溢价只有 0.029 元，相比之前每份原鑫利的 0.1 元以上溢价收窄了 0.07 元以上，这就是图 1 中银华鑫利在折算前三连跌的根本原因。,总之，所有 A 份额在不定期折算后获得的利润减去所有 B 份额在折算后受到的损失，再加基金公司所得赎回费和中介所得佣金，在忽略,请务必阅读正文之后的免责声明部分,15,B,分级基金全攻略之四A 与 B 的关联,市场波动对赎回母基金净值 Vt 的影响时，其和一定为零。A 份额得到利润，B 份额必须遭受相应的损失。,3.3 向下不定期折算的条件,既然向下不定期折算对于 A 和 B 份额的损益如此重要，何

36、时或何,点发生不定期折算尤为关键。,根据公式 2 中 B 份额净值变动的函数：V(B)=V/b-aV(A)/b,设现在母基金、A 份额和 B 份额的净值分别为 Vo,Vo(A)和 Vo(B)，折算触发时的净值分别为 Vt,K 和 Vt(B),中间经历 t 年，A 份额的年利率为 r，上式可变换为：,K-Vo(B)=(Vt-Vo)/b aVt(B)-Vo(B)/bK-Vo(B)=(Vt-Vo)/b art/b即,bVo(B)-K=(Vo-Vt)+art 公式 5：向下不定期折算的条件方程上式中促使 B 份额的净值由现在的 Vo(B)降为触发折算的 K 有两个催化剂，一为母基金净值的跌价 Vo-V

37、t,二为 A 份额的累积利息 art.,如果在当天内触发，A 份额来不及累积利息，此方程化简为Vo-Vt=bVo(B)-K,即母基金的净值应该跌得足够让 B 份额的净值触发。如果股市横,盘，母基金的净值基本维持不变，此方程化简为,t=bVo(B)-K/a/r,也就是在 A 份额的利息蚕食下，份额的净值总有一天会降到触发,向下不定期折算的阀值 K。,请务必阅读正文之后的免责声明部分,好,看,荐,推,性,中,性,中,淡,看,卖,16,分级基金全攻略之四A 与 B 的关联投资评级定义,公司评级,行业评级,推荐,强 烈,预期未来 6 个月内股价相对市场基准指数升幅在 15%以上预期未来 6 个月内股价

38、相对市场基准指数升幅在 5%到 15%预期未来 6 个月内股价相对市场基准指数变动在-5%到 5%内,预期未来 6 个月内行业指数优于市场指数 5%以上预期未来 6 个月内行业指数相对市场指数持平预期未来 6 个月内行业指数弱于市场指数 5%以上,预期未来 6 个月内股价相对市场基准指数跌,出,幅在 15%以上,免责声明阎兆珣,在此声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿等。华融证券股份有限公司（

39、已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）已在知晓范围内按照相关法律规定履行披露义务。华融证券股份有限公司（以下简称本公司）的资产管理和证券自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见和建议不一致的投资决策。本报告仅提供给本公司客户有偿使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本公司会授权相关媒体刊登研究报告，但相关媒体客户并不视为本公司客户。本报告版权归本公司所有。未获得本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制、传播，不得以任何形式侵害该报告版权及所有相关权利。本报告中的信息、建议等均仅供本公司客户参考之用，不构成所述证券买卖的出价或征价。本报告并未考虑

40、到客户的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时可就研究报告相关问题咨询本公司的投资顾问。本公司市场研究部及其分析师认为本报告所载资料来源可靠，但本公司对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证，也不承担任何投资者因使用本报告而产生的任何责任。本公司及其关联方可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务，敬请投资者注意可能存在的利益冲突及由此造成的对本报告客观性的影响。华融证券股份有限公司市场研究部地址：北京市西城区金融大街 8 号 A 座 5 层(100033）,传真：01058568159,网址：,请务必阅读正文之后的免责声明部分,