建筑行业专题报告：新城镇化多地细则接棒_明确建筑受益子板块-2012-12-26.ppt

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1、评级：,Table_Title,细分行业评级,证,券,研,究,报,告,Table_Summary,相关报告,股票研究,建筑工程业,Table_MainInfo2012.12.26,Table_Invest,上次评级：,增持增持,新城镇化多地细则接棒，明确建筑受益子板块,行业专题研究,韩其成（分析师）021-证书编号 S0880511010022本报告导读：,建筑行业专题报告张琨（分析师）王丽妍（分析师）021-38674754 021-S0880512080001 S0880511080002,Table_Industry土木工程建筑业装修装饰业其他建筑业,增持增持增持,新型城镇化规划推演到各

2、地区，以福建、江西等发展为案例，明确新城镇化建设利好轨道交通、房建、装饰园林等板块。,摘要：新城镇化规划逐步推进细化，直接推动建筑工程领域加速发展。新城镇化规划将打开新一轮产业发展热潮。中国城镇化率 2011 年城镇化率达到 51%，日本 60%城镇化率时公共和住房建设仍保持 15%以上高增速 10 年，直至城镇化率达 74%。美国城镇化过程中通过产业引导平衡地区间差异，我国已开始产业转移。根据中国证券报的报道，由发改委主导的促进城镇化健康发展规划(2011-2020 年)初稿已编制完成，该规划预计城镇化将在未来十年拉动 40 万亿投资。总体规划方针策略带来各地城镇化建设细则方案的宣布，目标明

3、晰相关板块受益情况。随着福建、江西等地近期出台城镇化体系建设规划方案，发布未来城镇化建设的具体目标，对于建筑工程领域的支撑力度大大加强，其中细分子板块中以地铁、房建等领域为代表最为受益。以福建城镇化细则为代表，轨道交通建设加速发展受支持。福建政府推出的城镇化发展规划中，明确提出要求构建现代综合交通体系，加快福州地铁 1 号、2 号线和厦门地铁 1 号线等中心城市地铁建设。根据发改委的批复情况，我们预计地铁产业将在 2013、14 年进入密集开通期，12 年审批量量大，后期增长可持续。在地产政府资金较为紧张的时期，技术强、资金实力雄厚的中铁、铁建最受益，参与 BT 业务的实力更为强大。推荐地铁订

4、单爆发式增长，铁路建设恢复的中国铁建、中国中铁、中铁二局及区域地铁龙头隧道股份。以江西省城镇化规划目标为例，区域再发展利好地产相关建筑企业。以江西为例促进建筑工程产值翻番，中西部地区势必在城镇人口比例提升过程中继续加强房建、装饰园林等产值规模。近期地产产业链销售逐步恢复，城镇化同时提升板块聚焦程度，显著利好房建领域板块，推荐房建领域龙头、兼具优质地产开发业务的中国建筑。装饰园林板块直接受益地产销售恢复，新型城镇化建设有望带来新一轮建筑产业高增周期，带来产业后端装饰需求持续发展。装饰园林受益地产行业景气回暖，中长期发展空间依然较大，明年上半年行情依然可以期待。新城镇化利好地铁、房建产业链子板块。

5、，以福建细则为代表，轨道交通建设加速发展，推荐中国铁建、中国中铁、中铁二局、隧道股份。以江西省城镇化规划目标为例，提出建筑产值 5 年内翻番，利好房建、装饰园林板块，推荐广田股份、亚厦股份、普邦园林、中国建筑。请务必阅读正文之后的免责条款部分,Table_Report铁路、公路、隧道、桥梁建筑业：基建单月同增 143%，累计增 9%增速转正2012.12.11建筑工程业：2013 年基建复苏展望，建筑建材受益2012.12.04土木工程建筑业：国际工程景气拐点向上，推荐中材中工2012.12.04建筑工程业：寻找确定性与拐点，基建与国际工程先行2012.11.30建筑工程业：建筑板块继续超配,

6、超配比例略降2012.11.09,1.,2.,3490,3.,4.,行业专题研究目 录新型城镇化推进启动，各地细则逐步明确建筑工程端受益.41.1.新型城镇化受重视，既有“量变”也有“质变”.41.2.日本经验揭示基建和地产投资增长持续.51.3.美国经验揭示产业引导可使城镇化在地区间平衡发展.61.4.新型城镇化下建筑建材受益逻辑.7以福建城镇化细则为代表，轨道交通建设加速发展受支持.82.1.新型城镇化政策出台逐步提速，福建细规划明确轨道交通发展目标.82.2.地铁 13 年或放量，利好中铁、铁建、隧道等地铁公司.82.2.1.12 年审批量放大，预计招标高峰 13 年到来.82.2.2.

7、BT、债券等多种方式可解决资金难题.92.2.3.技术强、资金实力雄厚的中铁、铁建最受益.10以江西省城镇化推进策略为例，利好地产相关建筑企业.113.1.新城区建设促进地产产业链房建需求，以江西为例促进建筑工程产值翻番.113.2.13 年新开工面积增速转正，或带来行业转暖.113.3.地产期待恢复，利好房建推荐中国建筑.133.4.装饰受益地产销售恢复，明年行情仍可期.133.4.1.订单高峰次年，短期内业绩增速将小幅回落；向下压力略增.133.4.2.13 年公装规模稳定增长，地产恢复广田亚厦弹性大.153.5.园林：业绩增速短期放缓，生态修复主题持续受关注.193.5.1.园林板块短期

8、环境压力较大，市政工程进度仍显较缓.193.5.2.行业集中度进一步提升，13 年业绩仍具爆发性，推荐普邦、铁汉、棕榈、东方、蒙草.20确定性与拐点，基建与国际工程先行.224.1.建筑思路：基于资金的订单转化效率，寻找确定性与拐点.224.2.拐点恢复与周期先行：推荐铁路基建、国际工程、装饰园林与煤化工板块.23图 表 目 录图 1：中国城镇化率水平与日本 50 年代相当.5图 2：日本 60 年后基建和地产仍保持较高增速.5图 3：各国公共事业投资占 GDP 比重.6图 4：民间住宅投资与生产年龄人口.6图 5：美国制造业增加值占比：西部逐渐增加.6图 6：美国东西部差异逐渐扭转.6图 7

9、：提高城镇化率利好中西部城市.7图 8：东部地产新开工面积占比仍最大.7图 9：新型城镇化下建筑建材受益.7图 10：12 年放量批复地铁可行性研究项目.8图 11：12 年批复 12 个城市地铁规划.8图 12：10 年前项目批复到开工时间.9图 13：09、10 年批复规划的项目批复可研的时间.9图 14：地方政府债 12 年至今已创新高.9图 15：城投债井喷式发展.9图 16：预计 13 年房地产新开工面积增速 10.4%.11,请务必阅读正文之后的免责条款部分,2 of 26,3490,行业专题研究图 17：预计 13 年房地产完成投资额增速 15.5%.11图 18：房屋项目全流程

10、.12图 19：项目实施时间甘特图.12图 20：装饰企业单季度收入增速多数下滑.13图 21：装饰企业单季度利润增速多数下滑.13图 22：2010 年 EPS 的预测不断上调预期带来上涨.14图 23：2011 年 EPS 的预测不断下调预期带来下跌.14图 24：装饰企业单季度收现比小幅下滑.14图 25：装饰企业应收展开占资产比例呈现提升.14图 26：装饰企业预收账款增速较低且多数下滑.15图 27：装饰企业预付账款增速多数下滑.15图 28：高星级酒店筹建/筹划数相比年初增长.16图 29：我国高星级酒店开业保持良好增长态势.16图 30：发改委审批机场相关项目数量 12 年爆发.

11、16图 31：文化、体育与娱乐固投增速迅速提升.16图 32：恒大地产销售情况有所回暖.17图 33：地产销售与新开工负增长逐步收窄.17图 34：金螳螂代表装饰一定体现后周期性.17图 35：基建类固投及地产销售已有恢复趋势.17图 36：园林企业 12 年业绩多数增速下滑.19图 37：园林企业经营性现金流尚未出现改善趋势.19图 38：园林龙头企业 2011 年市占率依然不高.21图 39：园林企业市场规模持续提升.21图 40：建筑子版块行业景气度.23图 41：市场集中度与关联度筛选建筑板块.23图 42：建筑施工周期与企业总资产周转率.23图 43：行业业主与企业资金实力状况比较.

12、23图 44：建筑企业 2013 年 PE 与目前 PB 比较.24图 45：13 年上半年业绩增速预测及增速变化.24表 1:李克强多次强调城镇化重要性.4表 2:主要地铁上市公司比较.10表 3:地铁建设公司 2012-2013 年单季度 EPS 及增速预测.11表 4：参与房屋建设上市公司.13表 5:十大城市住宅精装修迅速提升.17表 6:装饰企业在 12 年底与 13 年迎来解禁高潮.18表 7:装饰企业 2012-2013 年单季度 EPS 增速预测.19表 8:东方园林与棕榈园林重大合同项目执行进度有限.20表 9:园林企业在 2012 年员工、工程技术人员增长明显放缓.21表

13、10:我国对于加大生态环境建设的政策指引不断加强.21表 11:园林企业 2012-2013 年单季度 EPS 及增速预测.22表 12:重点子板块推荐逻辑及评级.24表 13:建筑工程上市公司盈利预测.24,请务必阅读正文之后的免责条款部分,3 of 26,3490,的讲话,话,的讲话,、,行业专题研究1.新型城镇化推进启动，各地细则逐步明确建筑工程端受益1.1.新型城镇化受重视，既有“量变”也有“质变”十八大提出要“坚持走中国特色新型工业化、信息化、城镇化、农业现代化道路”，李克强副总理更在多个场合强调“扩大内需的最大潜力在于城镇化”。我们认为新一届政府将着力推进城镇化进程。表 1:李克强

14、多次强调城镇化重要性,时间2010 年 2 月2011 年 12 月2012 年 5 月2012 年 9 月2012 年 9 月,场合在 省 部 级 主 要领 导干 部 专 题 研 讨班 上在 全 国 发 展 和改 革工 作 座 谈 会 上的 讲在 中 欧 城 镇 化伙 伴关 系 高 层 会 议开 幕式上的讲话在 省 部 级 领 导干 部推 进 城 镇 化 建设 研讨 班 学 员 座 谈会 上全 国 资 源 型 城市 与独 立 工 矿 区 可持 续发 展 及 棚 户 区改 造,内容把城镇化作为扩大内需的战略重点，拓展持续发展空间城镇化是经济社会发展的客观趋势。我们讲扩大内需，最大的内需在城镇化

15、，最雄厚的内需潜力在城镇化。当前和今后相当长一段时间，我国城镇化处于快速发展阶段。在这个历史阶段，应以加快城镇化为依托，调整优化城乡和区域结构，扩大消费需求和投资需求，促进经济长期平稳较快发展。扩大内需的最大潜力在于城镇化。促进城乡协调发展是内需的一大源泉。在城乡之间二元结构还没有得到根本改变的同时，城镇内部“二元结构”现象又在显现，后者既包括城镇居民与进城农民工及其家属之间在生产生活条件上形成的差异，也包括城镇历史遗留的棚户区困难群众与大多数市民之间在居住条件上的差异。这是我们面临的矛盾和困难，也是潜力所在。推动解决这种“双二元结构”问题，有利于促进城乡协调发展，减少社会矛盾，释放出城镇化带

16、来的需求潜力。城镇化是中国经济增长持久的内生动力。人口多、资源相对短缺、环境容量有限，是中国的基本国情。我们推进城镇化，需要走节约集约利用资源、保护自然生态和文化特征、大中小城市和小城镇并举的可持续发展之路。城镇化率再提高 20 个百分点，还需要较长的时期。考虑到户籍人口城镇化率明显低于常住人口城镇化率，城镇化需要的时间会更长。真正的城镇化率应当是户籍人口的城镇化率，最后基本公共服务也应该是公平均等的。如何在中西部一些发展条件较好的地区，加快培育新的城市群、形成新的增长极，值得认真谋划和推进。我国在城镇化形态上，不同规模和层次的城镇发展也不协调。目前，中小城市发育不够，小城镇数量多但规模小。积

17、极挖掘现有中小城市发展潜力，更好发展小城镇，把有条件的东部地区中心镇、中西部地区县城和重要边境口岸逐步发展成为中小城市，也是一项紧迫的课题。要深入贯彻落实科学发展观，加快资源型城市可持续发展，推动独立工矿区转型，加大棚户区改造力度，“三位一体”推进，着力破解城市内部二元结构难题，带动内需扩大和就业增加，走可持续的新型城镇化道路。,工作座谈会上数据来源：求是，政府网，国泰君安证券研究新型城镇化是城镇化由粗放模式向集约模式转变，我们认为：（1）新型城镇化包含了传统城镇化含义上的人口从农村到城镇的进一步转移。这里不全是向大城市转移。李克强多次强调要“在中西部一些发展条件较好的地区，加快培育新的城市群

18、、形成新的增长极”“更好发展小城镇，把有条件的东部地区中心镇、中西部地区县城和重要边境口岸逐步发展成为中小城市”。因此我们认为未来的城镇化是发展城市群、发展中小城镇的城市化。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,4 of 26,1910,1915,1920,1925,1930,1935,1940,1945,1950,1955,1960,1965,1970,1975,1980,1985,1990,1995,2000,2005,2010,1960,1961,1962,1963,1964,1965,1966,1967,1968,1969,1970,1971,1972,1973,1974,1975,19

19、76,1977,1978,1979,1980,1981,1982,1983,3490,行业专题研究（2）城镇化需要产业的支持。如何把农村人口引导进入小城市而非大城市，则需要产业支持，或将在大城市周围、西部中型城市、或东部中小城市发展部分产业园区。从 10 年以来，国家已经出台多项区域振兴规划来指导产业转移，预计未来还将出台更多更细的产业政策来支持城市群的发展、引导西部产业转移。（3）城镇居民方面强调“基本公共服务也应该是公平均等的”，因此将增加中小城镇的基础设施投资，这也是引导人口进入中小城镇的一个方面。而大城市的拥堵、污染等问题或将受到重视。因此基础设施建设、生态保护等都将在新型城镇化中有所

20、体现。1.2.日本经验揭示基建和地产投资增长持续中国城镇化率 2011 年首次突破 50%达到 51%，但也仅与日本 50 年代相当，远低于日本、美国、瑞士等国家 70%以上的水平。城镇化是必然趋势，城镇化率 50%提高到 70%日本等国家用了 15-45 年不等，预计我国也还有相当长的时间逐渐的提高城市化率。从日本城镇化进程看，日本 60 年时城镇化率达到 63%，但其公共建设和住房建设仍保持 15%以上高增速 10 年，直至城镇化率达到 74%。我国城镇化从 50%-70%过程中，为适应城市人口数的增加，长期看，预计住房与基建建设也还将保持较高增速。,图 1：中国城镇化率水平与日本 50

21、年代相当,图 2：日本 60 年后基建和地产仍保持较高增速,10090,中国瑞士,各地，美国丹麦,日本,40%35%,新建住房面积增速公共建设投资增速,80706050403020100数据来源：WIND，国泰君安证券研究,30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%数据来源：日本统计局，国泰君安证券研究广场协定之后，国内出现景气繁荣景象，日美构造协议的签署让公共事业投资急剧扩大，占 GDP 比重一度超过其他发达国家一倍以上。泡沫经济破灭以后，日本一度希望通过扩大公共支出来使经济走出泥潭，而经济的持续不振与高昂的政府债务最终迫使日本政府缩减开支，公共投资支出占 GDP 比重由 90 年

22、代初的超过 8%一路下滑到 10 年的 4%，建设投资支出也较峰值下降近一半；同时，金融机构与企业界也进入漫长的资产负债表重整期，人口老龄化使国内消费和民间投资长期低迷。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,5 of 26,1970,1973,1976,2010,2008,2006,2004,2002,2000,1998,1996,1994,1992,1990,1988,1986,1984,1982,1980,1979,1982,1985,1988,1991,1994,1997,2000,2003,2006,2009,3490,行业专题研究,图 3：各国公共事业投资占 GDP 比重,图 4：民间

23、住宅投资与生产年龄人口,10%9%8%,加拿大日本美国,法国韩国,德国英国,8886,生产年龄人口,实际民间住宅投资 3025,7%,84,20,6%5%4%,8280,15,3%2%1%0%,787674,1050,数据来源：OECD、国泰君安证券研究,数据来源：日本内阁府国民经济统计、国泰君安证券研究1.3.美国经验揭示产业引导可使城镇化在地区间平衡发展美国 1920 年左右城镇化水平达到 50%，但此时美国的东西不发展很不平衡，东部已达到 75%，而中、西部城镇化率水平只有 50%左右，南部仅 30%。但经过政策的引导，将产业重心向西部南部转移，特别是信息技术、航天、石油等产业的转移带动

24、下，西部和南部工业开始蓬勃发展。西部和南部城镇化率在 40 年代到 70 年代提高迅速，西部和南部制造业工业增加值在全国的比例也由原来的不到 20%提高到 42%。,图 5：美国制造业增加值占比：西部逐渐增加数据来源：、国泰君安证券研究,图 6：美国东西部差异逐渐扭转数据来源：、国泰君安证券研究,我国目前城镇化率水平地区间差异也很大，京津沪城镇化率已达 75%以上，华东的浙江、广东、辽宁等地也在 60%左右，而西部地区如云南、贵州、甘肃仅在 30%左右。河南、湖南、安徽等大量中部地区也仅在 40%左右，因此中西部地区城镇化率空间还很大。目前城镇化率低的地区的GDP 在全国占比也普遍较低，地产新

25、开工面积也较东部占比低。若通过产业的引导，承接东部转移的制造业后城镇化率水平将大幅提高。基建和住房需求空间大较东部更大。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,6 of 26,辽宁,江西,陕西,重庆,海南,西藏,北京,3490,四川,善,行业专题研究,图 7：提高城镇化率利好中西部城市,图 8：东部地产新开工面积占比仍最大,12%GDP占全国比重,广东,100%,东部,中部,西部,10%8%6%,山东江苏浙江河南河北,80%60%,4%2%0%,湖北湖南 内蒙古福建安徽广西 山西 黑龙江云南 吉林贵州 青海甘肃,上海天津城市化率,40%20%0%,20,30,40,50,60,70,80,90,2

26、009,2010,2011,2012,数据来源：WIND，国泰君安证券研究,数据来源：WIND，国泰君安证券研究,1.4.新型城镇化下建筑建材受益逻辑（1）地产和基建长期需求带来水泥需求增量，预计 2018 年前到达顶峰前年均增速 5%左右。（2）新型城镇化带来地产的长期需求增长，利好地产相关建筑建材公司，装饰、园林市场空间仍将扩大，房建、玻璃、塑料管道长期需求尚有增长。（3）提高城市生活品质，城镇基础设施建设预计将更加重视，特别是在目前经济疲软下基建投资将对冲经济下行风险，地铁建设及装饰材料公司、给水管道公司、排水排污管网公司或将受益，市政园林也有空间。（4）引导人口向中小城市流动，或将通过

27、产业园区建设，利好钢结构企业和园区给排水管网企业。图 9：新型城镇化下建筑建材受益房屋建造、精装修,人口转移入城镇,地产长期需求仍,可期,型材、石膏板、塑料管、,防水材料发展产业，发展,新型城镇化,城市群，引导人口向卫星城市、中小城镇流动,工业园区、产业园发展,钢结构供水、排水管道，PCCP,管道、HDPE 缠绕管等,城市生活品质改,城市基础设施建,设、绿化建设,地铁建设公司、地铁装,饰材料公司水泥、混凝土数据来源：国泰君安证券研究,请务必阅读正文之后的免责条款部分,7 of 26,3490,行业专题研究2.以福建城镇化细则为代表，轨道交通建设加速发展受支持2.1.新型城镇化政策出台逐步提速，

28、福建细规划明确轨道交通发展目标根据 12 月 24 日的中证报的报道，由发改委主导的促进城镇化健康发展规划(2011-2020 年)初稿已编制完成。该规划称“城镇化将在未来十年拉动 40 万亿投资”，各地城镇化体系建设规划方案亦已纷纷出炉。城镇化的规划执行对于建筑板块的拉动动作更为直接。中央经济发展思路的定调将带来地方政府执行细则的跟进，以目前已经颁布详细城镇化规划方案的省市地方来看，以基建投资、城区规划调整与农村户籍人口逐步城镇化为重点关键词。对于建筑工程领域，基建的发展主要集中在地铁、新城区房屋建设等领域。以福建近日发布推进城镇化发展十二条措施为例：关于地铁建设领域：福建政府提出要求构建现

29、代综合交通体系，加快福州地铁 1 号、2 号线和厦门地铁 1 号线等中心城市地铁建设，“十二五”基本建成福州、厦门、泉州等中心城市绕城高速公路，全面完成 5 个既有机场扩能工程，建成三明沙县机场，加快厦门新机场、福州机场二期、武夷山机场迁建等项目建设。2.2.地铁 13 年或放量，利好中铁、铁建、隧道等地铁公司2.2.1.12 年审批量放大，预计招标高峰 13 年到来12 年 9 月，发改委披露新一轮地铁项目批复，项目总长度超过 1919 公里，计划投资额超 7000 亿元。其中通过可行性研究的项目 19 个，总长度 546 公里，投资额超过 2650 亿，都创历史新高。并批复 12 个城市地

30、铁规划或修改方案，在 2020 年前规划新增 38 条地铁线路。,图 10：12 年放量批复地铁可行性研究项目,图 11：12 年批复 12 个城市地铁规划,201816,批复可研数目,总长度,600500,1210,10,12,141210,400300,86,86420,2001000,420,4,2,2008,2009,2010,2011,2012,2009,2010,2011,2012,数据来源：发改委，国泰君安证券研究,数据来源：发改委，国泰君安证券研究12 年通过可研的项目在 13 年或可招标开工，形成招标高峰。我们研究,请务必阅读正文之后的免责条款部分,8 of 26,3490,

31、行业专题研究2008-2010 年批复项目的开工时间，发现其中 85%的项目在可研报告批复后一年内即开工，超过 30%的项目在半年内即开工。一方面有当时为稳增长推出四万亿支持基建的原因，另一方面也说明了可研通过后到开工所需的准备时间较短。因此在资金支持的前提下，可研过后开工较快。批复规划的项目通过可行性研究需要 1-2 年左右时间，在稳增长背景下，预计将有一半项目在 13-14 年完成可研，保证 15 年后地铁持续高峰。09、10 年分别批复了 10 个城市的 20 条地铁和 4 个城市的 8 条地铁的新规划，其中 19 条地铁已经通过可行性研究，尚有 9 条未通过可行性研究。09年批复的项目

32、多集中在 10、11 年通过；10 年批复项目中有 2 条线路在12 年通过。考虑到 12 年通过规划的地铁线路是到 2018 或 2020 年前将完成，地铁建设需要 4-5 年时间，15 年前项目都需要开工。,图 12：10 年前项目批复到开工时间,图 13：09、10 年批复规划的项目批复可研的时间,3530,33,98,8,7,9,7,2520,65,15,4,3,105,2,4,32,1,0,一年内,2年内,2年内未开工或没有开工记录,10,09年,10年,11年,12年,还未,数据来源：BHI，百度百科，国泰君安证券研究,数据来源：发改委，国泰君安证券研究,2.2.2.BT、债券等多

33、种方式可解决资金难题本次批复的项目共涉及资金 7000 亿元左右，其中当地政府需解决 2457亿元，占比 35%左右，其余可从银行贷款、轨道交通上盖及沿线土地的开发收入等多种渠道解决。从贷款方面看，地方政府债平稳增长。城投债 12 年以来出现井喷式增长，可见政府对城投债的支持和市场对其的认可。2011、2012 年已发行8 支总计 166 亿用于地铁的城投债，为上海、广州和深圳地铁融资。预计为来城投债也将成为地铁项目融资的一大方式。,图 14：地方政府债 12 年至今已创新高请务必阅读正文之后的免责条款部分,图 15：城投债井喷式发展,9 of 26,行业专题研究,80007000600050

34、00400030002000349010000,规模,个数,160140120100806040200,120001000080006000400020000,规模,个数,9008007006005004003002001000,2009,2010,2011,2012至今,2009,2010,2011,2012至今,数据来源：WIND，国泰君安证券研究,数据来源：WIND，国泰君安证券研究,另外建造过程的模式多样化也缓解了政府的财政压力。目前已有的形式有 BT、BOT、PPP（政府-企业合作模式）等等，如杭州 1 号线与北京 4号线采用了 PPP 模式，深圳 4 号线二期工程采用了 BOT 模

35、式，而 BT模式最为常见，北京 10 号线和深圳 5 号线、南京至高淳城际轨道机场线等都使用了 BT 模式，而近期招标的深圳市轨道交通 9 号线 BT 工程项目、深圳市城市轨道交通 11 号线、成都地铁 3 号线、石家庄市城市轨道交通 3 号线一期等也都使用了 BT 模式。2.2.3.技术强、资金实力雄厚的中铁、铁建最受益地铁建设是非常特殊的行业，工程涉及地下或者地上工程，难度大。目前来说，参与地铁建设的公司基本都是国营大型公司，参与地铁建设的主要上市公司有，隧道股份、宏润建设、粤水电、中国中铁、中国铁建、上海建工、中国建筑、腾达建设、中国水电。各上市公司中，中铁和铁建在地铁方面建设实力最强，

36、市占率分别达到50%和 30%左右，地方性公司中隧道股份和上海建工在上海和长三角竞争实力较强。另外，BT 模式的推广，而现在很多地铁 BT 项目动辄百亿，建筑公司自身的资金实力在未来竞争中较为重要。再考虑地铁业务在公司本身业务中的占比，我们认为中铁、铁建、隧道较为受益。表 2:主要地铁上市公司比较,公司,近几年新签大订单总数,地铁收入或订单占公司总体比例,自有现金（亿）,负债率,大致市占率,12 年至今大订单 336 亿，其中有 255 亿 BT,中国中铁,项目。10 年大订单 72 亿，11 年大订单 13,10%左右,658.6,84%,约 50%,亿。,中国铁建中国建筑,订单总数 201

37、0 年 396 亿，年 430 亿，12年前三季度 328 亿。12 年有 153 亿的深圳 9 号线 BT 工程大订单,7%左右比例极小,867.3942,85%79%,约 1/3,上海地区 1/3 左右，,隧道股份,11 年大订单 111 亿，10 年大订单 33 亿,30%左右,54.8,76%,已有昆明、无锡、杭,州、南京等地的拓展,请务必阅读正文之后的免责条款部分,10 of 26,3490,行业专题研究,粤水电宏润建设,11 年大订单 14 亿元，12 年获 3.4 亿广州 7号线一期工程订单，10 年大订单 13 亿11 年获 11 亿大订单，10 年大订单 13.6 亿,20%

38、左右20%左右,5.814.2,73%79%,上海建工,不到 5%,201,84%,上海地区 1/3 左右,数据来源：WIND，公司公告，国泰君安证券研究。表 3:地铁建设公司 2012-2013 年单季度 EPS 及增速预测,股票代码,股票名称,2012EPS,2013EPS,Q1,Q2,Q3,Q4,Q1,Q2,Q3,Q4,600820600170002062,隧道股份上海建工宏润建设,1%49%-16%,61%25%-54%,76%3%-34%,-26%0%-11%,-7%11%12%,7%9%48%,18%23%70%,5%13%33%,数据来源：WIND，公司公告，国泰君安证券研究。3

39、.以江西省城镇化推进策略为例，利好地产相关建筑企业3.1.新城区建设促进地产产业链房建需求，以江西为例促进建筑工程产值翻番新城镇化建设可以更多的促进新兴城镇需求建设，集中体现在城市扩张、卫星城、新区建设等方面。关于房建领域：江西省住建厅提出“建筑业助推新型城镇化建设”，2015年全省建筑业总产值将突破 4000 亿元。2011 年江西城镇化率为 45.7%，比全国平均水平低 5.57 个百分点。为此，江西省提出到 2015 年底全省建筑业实现“三个翻番、三个突破”，即全省建筑业总产值翻番。3.2.13 年新开工面积增速转正，或带来行业转暖新开工面积增速 13 年转正，或带来行业转暖。房地产市场

40、基本面的各种指标中，销售量是最先导指标。销售面积增速大约比新开工面积增速提前 6 个月左右。12 年房地产销量逐渐回暖，降幅逐渐收窄，新开工面积增速呈现止跌态势。我们房地产行业预计 2013 年销售面积继续回暖至 4%。销售面积回暖将带动新开工面积逐渐回暖，预计 2013 年新开工面积增速 10.4%，增速由负转正（2012 年预计增速-8.5%）。,图 16：预计 13 年房地产新开工面积增速 10.4%请务必阅读正文之后的免责条款部分,图 17：预计 13 年房地产完成投资额增速 15.5%11 of 26,2012E,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,

41、2012,2013,2013E,2007,2005,2006,2008,2009,2010,2011,9,建,设,前,期,准,备,建,设,实,施,项,目,经,营,行业专题研究,25,地产新开工面积(亿平米)增速,50%40%,万亿元,本年完成投资额,增速,35%,20,8,30%,1510,30%20%10%0%,76543,25%20%15%10%,3490,50,-10%-20%,210,5%0%,数据来源：WIND，国泰君安证券研究图 18：房屋项目全流程,数据来源：WIND，国泰君安证券研究房地产投资增速仍将保持 15%左右的增长。2012 年房地产投资增速从28.1%下滑至 15.1

42、%（2012 年为预计），使得建材企业经受了严峻的考验。由于 2012 年新开工下滑等因素的影响，预计 2013 年的房地产投资增速15.5%基本持平。但地产方面仍需注意政策动向，我们地产团队预计，明年地产政策总体稳定，属于鼓励消费+限制投资。虽不会再严厉加码，但也不会大幅放松。二三季度销量若快速复苏时则有政策压力，再反向影响地产销售。房屋建设阶段粗略可分为基础工程施工、主体施工和装修装饰三个阶段。建设过程通常采用总包的方式。总包单位对建设过程总体负责将各个部分专业项目进行分包。分包单位主要包括基础降水、地基处理、桩基础、钢结构、安装（水电、电梯、暖通、消防、弱电、强电等）、装饰装修工程等。图

43、 19：项目实施时间甘特图,项目论证阶段可行,项目建议书可行性研究报告项目融资获得土地使用权,项目规划设计,10-30%,时间轴100%,项目研发阶段项目建设过程,项目规划设计基础工程主体工程装饰工程等项目交工验收,基础工程主体工程装饰工程等,20-30%60-80%,50-70%,销售、租赁物业、资产管理数据来源：中国建筑，国泰君安证券研究,销售、出租,项目交工验收数据来源：中国建筑，国泰君安证券研究,1%,装室内装修装饰工程则主要包括砌筑墙体、门窗安装工程、墙体面层抹灰、地面垫层施工、墙面、顶棚涂料施工、厨房及卫生间防水施工等。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,12 of 26,3490

44、,行业专题研究如果房屋是以精装修的形式出售，在以上的基础上，还要进行较为细致的内部装修。就商品房来说，目前开发商的商品住宅的精装修率在不断的提高，这种趋势会不断发展下去。室内装修的造价，不同工程差异很大。例如，对于房地产商，如果卖出的房子是“毛坯房”，则装修装饰所占的比例可能会较小，只需要做好粗装修，将墙面粉刷好，做好防水就可以出售；如果是精装修房，则需要进行细致的装修。对于高档的星级酒店，装修装饰的成本占比可能会达到工程造价的 40%。对于普通的民用建筑，装修所用费用大概约占整体工程的 15%-25%。3.3.地产期待恢复，利好房建推荐中国建筑上市公司中参与房建业务的主要有中国建筑、上海建工

45、、龙元建设、宁波建工等。上市公司的房建业务增速与商品房新开工密切相关，受房地产行业调控政策影响，今年房建业务的上市公司将受到较大影响。明年地产投资新开工面积增速预计 10%，增速由负转正（2012 年预计增速-8.5%）。地产投资增速仍保持 15%左右增长。房建公司公司订单或将有所恢复。表 4：参与房屋建设上市公司,2011 年房 房建建收入规 业务模（亿元）占比,毛利率,2012 年上半年增速,11 年EPS,12 年EPS,13 年EPS,11 年PE,12 年PE,13 年PE,PB,市值（亿元),评级,中国建筑上海建工龙元建设,3679.0581.0122.2,77%70%91%,7.

46、6%5.0%8.8%,18.5%17.5%-6.6%,0.450.590.29,0.500.670.45,0.600.760.26,712.516.6,710.910.9,69.618.9,1.01.51.6,96918161,增持谨慎增持中性,资料来源：国泰君安证券研究3.4.装饰受益地产销售恢复，明年行情仍可期3.4.1.订单高峰次年，短期内业绩增速将小幅回落；向下压力略增装饰公司单季度的收入和净利润增长情况已经有所放缓。装饰行业上半年在手订单充裕，业绩增长良好，但随着地产政策放松无实质进展，装饰业付款环境仍未改善明显，多数企业单季度业绩增速逐步放缓。2012年新签订单增速同比有所下降，因

47、此板块业绩增速预期逐步开始放缓。,图 20：装饰企业单季度收入增速多数下滑请务必阅读正文之后的免责条款部分,图 21：装饰企业单季度利润增速多数下滑13 of 26,10/10/19,10/11/12,10/12/6,10/5/28,10/6/21,10/7/15,10/9/25,10/12/30,10/5/4,10/8/8,10/9/1,11/10/10,11/10/30,11/11/19,11/12/29,11/5/3,11/7/2,11/12/9,11/5/23,11/6/12,11/7/22,11/8/11,11/8/31,11/9/20,行业专题研究,100%,金螳螂洪涛股份,亚厦股

48、份瑞和股份,广田股份,100%,金螳螂洪涛股份,亚厦股份瑞和股份,广田股份,80%60%,80%60%,40%40%20%,3490,20%0%-20%,0%-20%-40%,2011Q3 2011Q4,2012Q1,2012Q2 2012Q3,2011Q3 2011Q4,2012Q1 2012Q2 2012Q3,数据来源：wind，国泰君安证券研究,数据来源：wind，国泰君安证券研究对于装饰板块的业绩调整预期影响年内走势较弱。由于装饰板块属于成长类板块，相关公司业绩增长正处于高速向上阶段，因此对业绩调整的预期是构成短期内板块走势的重要因素。2010 年板块阶段性上调盈利预测，板块走势一路相

49、上，而 2011 年陆续下调盈利预测，板块向下明显。而进入 2012 年 3 季度以后，多数公司已经小幅下调的预测，对于板块内的公司业绩后续向下调整的预期概率较大影响板块短期向下调整。,图 22：2010 年 EPS 的预测不断上调预期带来上涨,图 23：2011 年 EPS 的预测不断下调预期带来下跌,140%120%100%80%60%40%20%0%,装饰园林指数金螳螂预测净利润（右）亚厦股份预测净利润（右）,亿,4.03.63.22.82.4,20%10%0%-10%-20%-30%,装饰园林(申万)亚厦股份预测净利润（右）广田股份预测净利润（右）,亿,5.55.04.54.03.53

50、.02.5,-20%数据来源：wind，国泰君安证券研究,2.0,-40%数据来源：wind，国泰君安证券研究,2.0,付款环境压力近期依旧较大。由于地产调控趋势在 2012 年未发生改变，整个装饰板块的付款改善更多依赖于企业对新订单与业主方筛选，这一定程度压低新签订单增速。收现比指标来看，各家企业基本保持小幅波动的平均区间之内，但短期下滑趋势略有体现。应收账款占资产比重来看，由于付款环境以及预付款条件都在经济不景气阶段加剧恶化，因此应收账款占比不断缓慢提升，这加大上市公司坏账减值损失提及规模。,图 24：装饰企业单季度收现比小幅下滑请务必阅读正文之后的免责条款部分,图 25：装饰企业应收展开