四方达(300179)中报点评：折旧成本上升与毛利率下降2季度业绩环比小幅下滑0822.ppt

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1、,-14%,-28%,-42%,-56%,-70%,0%,研究报告,2012-8-22,四方达（300179）,公司报告(点评报告)评级 谨慎推荐,维持,折旧成本上升与毛利率下降，2 季度业绩环比小幅下滑,分析师：刘元瑞(8621)执业证书编号:S0490510120022分析师：王鹤涛(8621)执业证书编号:S0490512070002联系人：陈文敏(8621)市场表现对比图（近 12 个月）,报告要点事件描述四方达发布 2012 年中报，报告期内公司实现营业收入 5929 万元，同比增长13.02%；营业成本 3689 万元，同比增长 28.21%；实现归属于母公司净利润1719 万元，

2、同比下降 5.31%；实现 EPS 为 0.20 元。其中，2 季度公司实现营业收入 3107 万元，同比增长 13.74%；营业成本 2204万元，同比增长 49.17%；实现归属于母公司净利润为 818 万元，同比下降45.84%；2 季度 EPS 为 0.07 元，1 季度为 0.08 元。公司同时发布公告，将超募项目金属切削用 PCD/PCBN 复合片和聚晶 PDC截齿及潜孔钻头产业化项目投产时间由 2012 年底调整为 2013 年 10 月底。事件评论2 季度营业收入与成本同比环比均增长，折旧上升导致成本增幅较大：在募投,2011/814%,2011/11,2012/2,2012/

3、5,项目逐步投产的同时，公司积极拓展销售渠道，市场订单增多，上半年公司营,四方达沪深300金属、非金属与采矿资料来源：Wind相关研究2 季度营收季节性恢复，净利润下滑源于研发费增加和补贴减少2012/7/16原料周转与结构优化促毛利率恢复 1 季度收入下降但净利润改善2012/4/254 季度毛利率大幅下滑，政府补贴缓解业绩降幅2012/3/21请阅读最后评级说明和重要声明,业收入同比继续增长。其中，公司 2 季度营收同比增长 13.74%，与 1 季度基本持平，基本扭转了去年以来持续下降的趋势。不过，由于新厂房和设备的投入使用，折旧费用的上升导致上半年营业成本同比增幅明显上升，并且这一影响

4、集中在 2 季度发生，具体细节有待进一步验证。2 季度毛利率大幅下降，带动公司净利润环比下降：由于营业成本增幅明显大于营业收入，2 季度毛利率由 1 季度的 47.39%下降为 29.06%。受此影响，2季度毛利有所下降，并最终导致净利润环比下降。不过，三项费用的减少部分缓解了业绩下降的幅度。费用下降，存货持续上升，现金流净额基本持平：2 季度费用下降幅度较大一方面是利息收入增加，另一方面是结算方式导致的管理费用下滑。期末公司存货为 6621 万元环比持续上升，主要是随着生产规模的不断扩大，公司加大了原材料的储备，并加大了标准产品的备库。募投项目与超募项目带来高增长，产能扩张与结构优化成为长期

5、利润增长动力。募投项目“复合超硬材料产业化”和“复合超硬材料制品项目”的投产将有利于推动公司市场份额进一步扩大，产能增长的同时，高端品种的比例进一步扩大将提升公司整体盈利能力。超募投项目也将成为公司长期增长的动力源泉。预计公司 2012、2013 年 EPS 分别为 0.32 元和 0.44 元，维持“谨慎推荐”评级。1/14,公司报告(点评报告)上半年收入同比继续增长，但营业成本上升较快公司近日发布 2012 年中报，报告期内公司实现营业收入 5929 万元，同比增长 13.02%；营业成本 3689 万元，同比增长 28.21%；实现归属于母公司净利润 1719 万元，同比下降 5.31%

6、；实现 EPS 为 0.20 元。上半年营业收入的同比增长主要原因是：在募投项目逐步投产的同时，公司积极拓展销售渠道，市场订单增多。不过营业成本增幅明显大于营业收入，主要是新厂房和设备的使用，导致折旧费用同比有所增长。公司中报显示，上半年折旧总额为 443.05 万元，同比增加 154.86 万元，幅度较大。受此影响，上半年公司各产品毛利率同比均有所下降。表 1：上半年公司各产品毛利率同比均有所下降,分产品或服务超硬复合材料超硬复合材料制品微粉,营业收入4828931169,营业成本2887683118,毛利率40.20%26.69%30.01%,营业收入同比13.60%24.22%-31.1

7、9%,营业成本同比29.40%40.86%-26.40%,毛利率同比-7.29%-8.66%-4.56%,资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部表 2：公司主要产品毛利率统计,日期,复合超硬材料毛利率 收入构成,复合超硬材料制品毛利率 收入构成,毛利率,微粉收入构成,2007N2008N2009N2010H12010H22011H12011H22012H1,46.78%62.25%60.28%58.42%56.26%47.49%46.23%40.20%,78.05%80.57%83.84%83.51%81.35%81.01%81.78%81.44%,36.15%29.90%41.83%3

8、7.31%42.85%35.35%34.69%26.69%,16.05%12.81%8.71%11.68%12.90%14.29%13.61%15.71%,15.42%23.97%31.49%31.80%39.51%34.57%26.68%30.01%,5.88%6.60%7.44%4.80%5.76%4.68%4.62%2.85%,资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部2 季度收入成本同比环比均增长，成本增幅较大2 季度公司实现营业收入 3107 万元，同比增长 13.74%，1 季度同比增速 12.23%；营业成本 2204 万元，同比增长 49.17%，1 季度同比增速为 6.07

9、%；实现归属于母公司净利润为 818 万元，同比下降 45.84%；2 季度 EPS 为 0.07 元，1 季度为 0.08 元。受益于募投项目产能的释放，公司 2 季度营业收入增速保持了 1 季度的水平，基本扭转了去年以来营业收入同比增速持续下降的趋势。不过，从营业成本的变化来看，上半年固定资产折旧上升导致的营业成本增加主要集中在 2 季度。图 1：2 季度营业收入与营业成本同比均有所增长，营业成本增长幅度大于营业收入,请阅读最后评级说明和重要声明,2/14,公司报告(点评报告),4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000500,60%50%40%30%20%10

10、%0%-10%-20%,2010Q1,2010Q2,2010Q3,2010Q4,2011Q1,2011Q2,2011Q3,2011Q4,2012Q1,2012Q2,营业收入,营业成本,营业收入同比,营业成本同比,资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部环比来看，2 季度营业收入环比增长 10.15%，1 季度环比增速为-4.73%；营业成本环比增长 48.51%，1 季度环比增速-16.77%。公司 2 季度营业收入的环比增长可能源于季节性因素，这点与历年的 2 季度营业收入变化趋势较为一致。图 2：2 季度营业收入与营业成本环比均有所增长，营业成本增长幅度大于营业收入,4,0003,50

11、03,0002,5002,0001,5001,000500,60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%,2010Q1,2010Q2,2010Q3,2010Q4,2011Q1,2011Q2,2011Q3,2011Q4,2012Q1,2012Q2,营业收入,营业成本,营业收入环比,营业成本环比,资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部季度毛利率方面，在营业成本增幅明显大于营业收入增幅的情况下，2 季度公司毛利率由 1 季度的 47.39%下降为 29.06%。图 3：2 季度公司综合毛利率环比大幅下降,请阅读最后评级说明和重要声明,3/14,公司报告(点评报告)6

12、0%55%,50%,47.39%,45%40%39.78%35%30%,25%,29.06%,20%2009Q3 2009Q4 2010Q1 2010Q2 2010Q3 2010Q4 2011Q1 2011Q2 2011Q3 2011Q4 2012Q1 2012Q2资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部从简化利润表来看，虽然公司 2 季度营业收入环比增长，但毛利率下降幅度较大依然使得主营利润环比有所下降，并最终导致公司净利润环比下降。不过，三项费用的减少部分缓解了业绩下降的幅度。表 3：2 季度毛利率环比大幅下降使得公司净利润环比下降,四方达利润简表营业收入毛利率主营利润三项费用率销售费

13、用管理费用财务费用期间费用营业税金及附加资产减值损失营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税费用归属于母公司所有者净利润净利率存货最新股本每股收益,10Q2267456.25%150411.36%62240230411131177017116017298836.94%2914120000.08,10Q3293253.14%155814.17%115315-154161301129180114717297533.25%3115120000.08,10Q4341553.92%184216.25%11138955555122812479201339163117734.45%3144120000.1

14、0,11Q1251444.33%111431.95%162665-24803603056063605430612.17%3587120000.03,11Q2273245.91%12544.32%112412-406118844108464601730220151055.26%3991120000.13,11Q3277648.12%133613.11%97602-33536410971700104114190032.41%4583120000.07,11Q4296139.78%117812.78%130535-28737800781215099615284428.50%5378120000.07

15、,12Q1282147.39%133718.30%65652-2015163007912700106115990231.95%6093120000.08,12Q2310729.06%9037.60%110579-45323615206321540786-3281826.31%6621120000.07,资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部费用下降，存货持续上升，现金流净额基本持平,请阅读最后评级说明和重要声明,4/14,公司报告(点评报告)费用方面，2 季度公司费用总额为 236 万元，环比 1 季度的 516 万元下降幅度较大，主要是管理费用下降和利息收入上升带动财务费用下降所致，从

16、历史上看，历年 2 季度公司管理费用与财务费用均有所下降，可能与公司的费用确认方式有关。图 4：2 季度公司费用总额环比大幅下降,900800700,605,803,600,555,516,500400,351,304,416,364,378,300200,228,118,236,1002009Q3 2009Q4 2010Q1 2010Q2 2010Q3 2010Q4 2011Q1 2011Q2 2011Q3 2011Q4 2012Q1 2012Q2资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部从费用率来看，2 季度公司销售费用率环比有所上升，管理费用率、财务费用率环比有所下降。表 4：2 季度

17、公司销售费用率环比上升，管理费用率、财务费用率环比下降,日期,销售费用费用额 费用率,管理费用费用额 费用率,财务费用费用额 费用率,三项费用费用额 费用率,2009Q32009Q42010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q2,6616031621151111621129713065110,3.12%5.38%1.43%2.33%3.94%3.25%6.43%4.09%3.48%4.39%2.31%3.54%,125428304240315389665412602535652579,5.87%14.42%14.17%8

18、.96%10.74%11.39%26.47%15.09%21.68%18.07%23.12%18.63%,3718162-1555-24-406-335-287-201-453,1.73%0.60%0.76%0.07%-0.50%1.61%-0.95%-14.86%-12.05%-9.68%-7.14%-14.56%,228605351304416555803118364378516236,10.72%20.39%16.35%11.36%14.17%16.25%31.95%4.32%13.11%12.78%18.30%7.60%,资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部存货方面，2 季度末

19、公司存货为 6621 万元，环比 1 季度末的 6093 万元有所上升，主要是随着生产规模的不断扩大，公司加大了原材料的储备，并加大了标准产品的备库。图 5：2 季度公司存货环比持续上升,请阅读最后评级说明和重要声明,5/14,公司报告(点评报告),7,0006,5006,0005,5005,0004,5004,000,3587,3991,4583,5378,6093,6621,3,500,3015,2914,3115,3144,3,0002,500,2009N,2010Z,2010Q3,2010N,2011Q1,2011Z,2011Q3,2012N,2012Q1,2012Z,资料来源：Win

20、d，公司资料，长江证券研究部分品种存货来看，相对年初，原材料、库存商品、委托加工物资存货账面价值均有所上升，在产品、发出商品存货账面价值有所下降；占比方面，原材料占比大幅上升，库存商品占比小幅上升，在产品占比有所下降。表 5：库存分品种统计情况,项目原材料在产品库存商品委托加工物资,账面余额27501079277023,年中跌价准备,账面价值27501079277023,账面余额1,9781,1162,2059,年初跌价准备,账面价值1,9781,1162,2059,发出商品,70,70,合计,6621,6621,5,378,5,378,资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部表 6：库存

21、品种占比统计情况,项目原材料在产品库存商品发出商品委托加工物资合计,年中账面价值2,7501,0792,770236,621,占比41.53%16.29%41.84%0.34%100.00%,年初账面价值1,9781,1162,2057095,378,占比36.77%20.75%41.00%1.31%0.17%100.00%,资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部2 季度公司经营活动产生的现金流量净额为 390 万元，环比 1 季度的 386 万元基本持平。图 6：2 季度公司经营活动产生的现金流量净额环比基本持平,请阅读最后评级说明和重要声明,6/14,100%,1,2,2,公司报告(

22、点评报告),3,000,135%,2,500,128%,130%125%,2,0001,5001,000,112%,110%,117%,120%115%110%,500,102%,101%,105%,99%,105%101%,0-500,2009Q4 2010Q1 2010Q2,2010Q3 2010Q4 2011Q1 2011Q2 2011Q391%,2011Q4 2012Q1 2012Q291%,95%90%,经营活动产生的现金流量净额,销售取得的现金占营收比重,资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部受土地取得缓慢影响调整超募项目实施进度公司同时发布公告，将超募项目金属切削用 PCD

23、/PCBN 复合片和聚晶 PDC 截齿及潜孔钻头产业化项目投产时间由 2012 年底调整为 2013 年 10 月底。表 7：超募项目投产日期由 2012 年底调整为 2013 年 10 月底,序号,项目名称金属切削用PCD/PCBN复合片产业化项目聚晶金刚石复合片（PDC）截齿及潜孔钻头产业化项目,原计划投产日期Dec-12Dec-12,调整后预计投产日期Oct-13Oct-13,资料来源：公司资料，长江证券研究部公司上述超募资金投资项目原计划于 2012 年 3 月开始土建施工，而公司于 2012 年 3月 23 方才取得郑州市国土资源局颁发的“郑国用（2012）第 x01023 号”国有

24、土地使用权证书，预计 2012 年 10 月可完成建筑规划审批及建筑商招投标手续并开工建设，因此无法在原计划日期完工，故推迟项目投产日期。截止期末，两项超募项目已经使用超募资金 1,478.47 万元，其中金属切削用 PCD/PCBN复合片产业化项目使用 468.82 万元，完成投资进度的 5.09%；聚晶金刚石复合片（PDC）截齿及潜孔钻头产业化项目使用 1,009.65 万元，完成投资进度的 7.63%。表 8：超募项目已完成投资情况,序号1,项目名称金 属 切 削 用 PCD/PCBN 复 合片产业化项目聚晶金刚石复合片（PDC）截齿及潜孔钻头产业化项目,承诺投资总额920413231,

25、已完成投资额4691010,占比5.09%7.63%,资料来源：公司资料，长江证券研究部,请阅读最后评级说明和重要声明,7/14,公司报告(点评报告)募投项目与超募项目带来高增长，产能扩张与结构优化成为长期利润增长动力公司主营业务为人造聚晶金刚石烧结体、人造金刚石复合片、立方氮化硼烧结体、立方氮化硼复合片、人造金刚石制品及立方氮化硼制品的研制、开发、生产与销售。当前产品涵盖聚晶金刚石复合超硬材料、聚晶金刚石复合超硬材料制品和单晶金刚石微粉。表 9：公司主要产品产能产量情况,产品名称石油用复合片矿山用复合片PCD 拉丝模坯刀具用复合片产品名称成品 PCD 拉丝模金刚石砂轮产品名称微粉,单位：件产

26、能产量销量产销率产能产量销量产销率产能产量销量产销率产能产量销量产销率单位：件产能销量产销率产能销量产销率单位：克拉产能产量销量产销率,2010 年 1-6 月126,629206,309205,93699.82%245,087399,305468,537117.34%234,190381,551921,207241.44%21,19934,53932,77494.89%2010 年 1-6 月20,25219,76797.61%27925189.96%2010 年 1-6 月6,188,5883,445,1963,670,066106.53%,2009 年217,751348,201287,

27、21582.49%628,0541,004,3071,194,471118.93%1,034,3351,653,9822,303,859139.29%38,56061,66152,98085.92%2009 年17,64817,32698.18%737761103.26%2009 年12,377,17512,254,62912,570,124102.57%,2008 年169,861298,766248,46683.16%385,995678,919409,27360.28%2,901,2445,102,9473,771,02173.90%27,68948,70267,441138.48%20

28、08 年35,63235,632100.00%1,2411,279103.06%2008 年12,230,03511,118,21410,963,85098.61%,2007 年94,026161,929139,29486.02%191,899330,484234,06670.83%858,5561,478,5881,406,48295.12%15,56526,80521,45280.03%2007 年33,77633,776100.00%69165895.22%2007 年10,176,3309,251,2098,864,30095.82%,资料来源：公司资料，长江证券研究部公司募投项目的进

29、展将成为公司增长的主要动力之一；“复合超硬材料高技术产业化项目”已于 2011 年 3 月份开始启动，目前项目已完成进度的 93.13%。公司根据计划，对新增设备做到边调试边生产，边生产边增加设备的模,请阅读最后评级说明和重要声明,8/14,公司报告(点评报告)式，尽量缩短设备的安装和调试时间，同时根据需要，不断的在招聘新的员工，组织培训，使新员工能在老员工的帮带下快速上手，避免设备的闲置和浪费。募投项目的投产将有利于推动公司市场份额进一步扩大，产能增长的同时，高端品种的比例进一步扩大将提升公司整体盈利能力。表 10：募集资金投向项目一览,项目名称复合超硬材料高技术产业化项目复合超硬材料制品项

30、目复合超硬材料及制品研发中心工程,投资总额（万元）12,858.073,237.522,044.20,募集资金投资额12,858.073,237.522,044.20,预计投产时间Mar-11Dec-12Feb-13,其他与主营业务相关的营运资金,合计,18139.79,资料来源：公司资料，长江证券研究部复合超硬材料高技术产业化项目，上半年实现效益 888.35 万元：新建复合超硬材料生产线，新增建筑占地面积 14,976 平米，新增建筑面积 20,106 平米。其中主生产车间占地面积 13,950 平米，建筑面积 13,950 平米；辅助设施占地面积 1,026平米，建筑面积 6,156 平

31、米。项目投产后形成年产 542.28 万片聚晶金刚石复合超硬材料的生产能力，具体产品及规模如下：表 11：复合超硬材料产能情况,名称石油/天然气钻头用聚晶金刚石复合片煤田/矿山工具用聚晶金刚石复合片高品级金刚石拉丝模坯聚晶金刚石/聚晶立方氮化硼切割刀片,年产规模71.7 万片119 万片345 万片6.58 万片,资料来源：公司资料，长江证券研究部复合超硬材料制品项目，预计 2012 年底投产，上半年实现 192.30 万元效益；新建复合超硬材料制品生产线，新增建筑占地面积 8,100 平米，新增建筑面积 8,100 平米。其中主生产车间建筑占地面积 8,100 平米，建筑面积 8,100 平

32、米。项目投产后形成年产 186,650 片复合超硬材料制品的生产能力，具体产品及规模如下：表 12：复合超硬材料制品项目产能情况,名称成品聚晶金刚石拉丝模金刚石砂轮,年产规模180,000 片/年6,650 片/年,资料来源：公司资料，长江证券研究部研发中心建设项目，预计 2013 年 2 月建成投入使用；技术创新和研发是企业高速增长的主导力量，能够使企业保持竞争优势和活力。为了更好的打入国际市场，做成行业内世界名牌，公司必须大幅度提升自主创新能力，加大投资力度，完善研发体系。,请阅读最后评级说明和重要声明,9/14,2,公司报告(点评报告)企业现有研发中心在企业发展和技术进步方面做出了突出的

33、贡献。但随着公司的进一步发展，研发中心在研发场所、研发装备、研发手段和研发人员配备等方面都难以适应公司发展战略的要求，需要进行进一步的战略提升。复合超硬材料及制品研发中心工程整体进度较慢，主要是由于随着公司二期土地的取得，公司正在对全厂做整体布局规划，同时，研发工作现主要在老厂进行，并未受到建设进度的影响。超募项目稳步进展，将成为带动公司成长的第二大动力；公司募集资金净额为 46311.88 万元，超过计划募集资金 28172.09 万元。公司对超募资金的使用计划如下：1、使用超募资金中 9,203.94 万元投资金属切削用PCD/PCBN 复合片产业化项目；2、使用超募资金中 13,231.

34、07 万元投资聚晶金刚石复合片（PDC）截齿及潜孔钻头产业化项目；3、其余超募资金人民币 5,737.08 万元，将根据公司发展规划用于主营业务发展。截止期末，项超募项目已经使用超募资金 1,478.47 万元，其中金属切削用 PCD/PCBN复合片产业化项目使用 468.82 万元，聚晶金刚石复合片（PDC）截齿及潜孔钻头产业化项目使用 1,009.65 万元。表 13：公司超募资金投入项目,项目名称金属切削用 PCD/PCBN 复合片产业化项目聚晶金刚石复合片（PDC）截齿及潜孔钻头产业化项目合计,所需投入资金9,203.9413,231.0722,435.01,固定资产投资8,910.8

35、511,406.1820,317.03,铺底流动资金293.091,824.892,117.98,超募资金投入9,203.9413,231.0722,435.01,预计投产时间Oct-13Oct-13,资料来源：公司资料，长江证券研究部金属切削用 PCD/PCBN 复合片产业化项目；该项目新增建筑占地面积 3600 平米，新增建筑面积 10800 平米，可形成年产 5.3 万片金属切削用 PCD/PCBN 复合片生产能力。项目拟建于郑州市经济开发区、公司现有生产厂区范围内。项目周期 1.5 年，其中建设期 1 年。表 14：金属切削用 PCD/PCBN 复合片产业化项目,产品类型金属切削用 P

36、CD 复合片金属切削用 PCBN 复合片合计,规格50.8mm58mm50.8mm58mm,设计年产能（万片）21.510.85.3,资料来源：公司资料，长江证券研究部根据公司的测算，项目年均销售收入 7425.64 万元，年均利润总额 4193.78 万元，说明该项目产值高，高科技附加值较大，盈利空间充裕，经济上可行。项目全投资财务内部收益率（税前）41.53%，全投资财务内部收益率（税后）33.51%，投资收益率 31.81%。,请阅读最后评级说明和重要声明,10/14,截齿,潜孔钻头,公司报告(点评报告)聚晶金刚石复合片（PDC）截齿及潜孔钻头产业化项目；该项目新增建筑占地面积 3600

37、 平米，新增建筑面积 10800 平米，可形成年产 66.8 万片 PDC 截齿和年产 2.5 万只 PDC 潜孔钻头生产能力。本项目拟建于河南四方达超硬材料股份有限公司现有生产厂区以东的规划厂区范围内，项目周期 1.5 年，其中建设期 1年。表 15：聚晶金刚石复合片（PDC）截齿及潜孔钻头产业化项目,产品名称,规格,U47，U62，U76，U82，U84，U85，U92，U94，U95，U47，U76，U119，U138，C31，S100，S120，S150，S160，S17090,95,100,105,110,115,120,127,133,140,146,152,165,190,203

38、资料来源：公司资料，长江证券研究部根据公司预测，项目达产后，年均销售收入 34927.59 万元，年均利润总额 8396.46 万元，说明该项目产值高，高科技附加值较大，盈利空间充裕，经济上可行。项目经济效益较好，全投资财务内部收益率（税前）47.82%，全投资财务内部收益率（税后）37.57%，建设周期短，形成批量生产能力较快，投资收益率 38.61%。维持“谨慎推荐”评级预计公司 2012、2013 年 EPS 分别为 0.32 元和 0.44 元，维持“谨慎推荐”评级。,请阅读最后评级说明和重要声明,11/14,公司报告(点评报告)财务报表及指标预测,利润表（百万元）,资产负债表（百万元

39、）,2011A,2012E,2013E,2014E,2011A,2012E,2013E,2014E,营业收入营业成本毛利营业收入营业税金及附加营业收入销售费用营业收入管理费用营业收入财务费用营业收入资产减值损失公允价值变动收益投资收益营业利润营业收入营业外收支利润总额营业收入所得税费用净利润归属于母公司所有者的净利润少数股东损益EPS（元/股）,110614944.5%00.1%54.6%2220.2%-11-9.6%1003128.6%104137.6%63635.600.30,150856543.1%00.1%74.6%2315.0%-10-6.6%0004530.0%04530.0%73

40、838.200.32,2051099646.7%00.1%94.6%3115.0%-6-3.2%0006230.1%06230.1%95252.400.44,25713012749.3%00.1%124.6%3915.0%-3-1.3%0007930.9%07930.9%126767.400.56,货币资金交易性金融资产应收账款存货预付账款其他流动资产流动资产合计可供出售金融资产持有至到期投资长期股权投资投资性房地产固定资产合计无形资产商誉递延所得税资产其他非流动资产资产总计短期贷款应付款项预收账款应付职工薪酬应交税费其他流动负债流动负债合计长期借款应付债券,43904054512555000

41、0982701068101802-311800,3500547571350800001902600072502503013000,1670749691837500003772500077803214013900,108093115112336200004572400084203915024600,现金流量表（百万元）,递延所得税负债,1,0,0,0,2011A,2012E,2013E,2014E,其他非流动负债,14,14,14,14,经营活动现金流净额取得投资收益长期股权投资无形资产投资固定资产投资,9000-47,9000-102,20000-202,50000-103,负债合计归属于母公

42、司少数股东权益股东权益负债及股东权益,336480648681,446810681725,537250725778,607820782842,其他,-5,0,0,0,基本指标,投资活动现金流净额,-52,-102,-202,-103,2011A,2012E,2013E,2014E,债券融资股权融资银行贷款增加（减少）筹资成本其他筹资活动现金流净额现金净流量,046308-14457413,000404-89,000-10-1-183,000-70-7-60,EPSBVPSPEPEGPBEV/EBITDAROE,0.2978.1047.712.011.7545.145.5%,0.3198.514

43、4.391.871.6629.895.6%,0.4379.0632.401.371.5621.367.2%,0.5629.7825.181.061.4515.868.6%,请阅读最后评级说明和重要声明,12/14,杨,忠,鞠,雷,程,杨,张,晖,行业评级,公司评级,长江证券研究部对本报告的评价请反馈至长江证券机构客户部,姓名周志德,分工主管,电话(8621)68751807 13681960999,E-,甘,露,副主管华东区总经理华南区总经理华北区总经理,(8621)68751916 13701696936(8621)68751003 18616605802(8621)68751863 138

44、17196202(8621)68753198 13564638080,李劲雪,上海私募总经理深圳私募总经理,(8621)68751926 13818973382(0755)82766999 13502836130,投资评级说明报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：,看中看,好：性：淡：,相对表现优于市场相对表现与市场持平相对表现弱于市场,报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：,推,荐：,相对大盘涨幅大于 10%,谨慎推荐：,相对大盘涨幅在 5%10%之

45、间,中减,性：持：,相对大盘涨幅在-5%5%之间相对大盘涨幅小于-5%,无投资评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。13/14,研究部/机构客户部,上海,浦东新区世纪大道 1589 号长泰国际金融大厦 21 楼（200122）,电话：021-68751100传真：021-68751151,武汉,武汉市新华路特 8 号长江证券大厦 9 楼（430015）,传真：027-65799501,北京,西城区金融大街 17 号中国人寿中心 606 室（100032）,传真：021-68751791,深圳,深圳市福田区福华

46、一路 6 号免税商务大厦 18 楼（518000）,传真：0755-82750808,0755-82724740,重要声明,长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：Z24935000。,本报告的作者是基于独立、客观、公正和审慎的原则制作本研究报告。本报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含信息和建议不发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和

47、作者无关。,本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司及作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。本报告版权仅仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为长江证券研究部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的，应当注明本报告的发布人和发布日期，提示使用证券研究报告的风险。未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。,