电信服务行业:TD~LTE分析解惑和最新进展130206.ppt
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1、,2013 年 2 月 6 日中国:电信服务证券研究报告2013 年 TD-LTE 分析解惑和最新进展承担 TD-LTE 资本开支对中移动上市公司而言较为公平合理,我们目前预计中移动上市公司将承担 TD-LTE 资本开支,但母公司将继续投资并,目标价格和评级概览,拥有 TD-SCDMA 网络。由于到 2013 年底前 80%的 400K+TD-SCDMA 基站可以升级到 TD-LTE,中移动的 TD-LTE 资本开支应只占其 TD-SCDMA 资本开支和中联通/中电信 LTE 资本开支的一小部分。因此,中移动的 LTE 投资应会带来良好回报,而且初期网络扩张成本将低于全球其它运营商以及中电信和
2、中联通。此外我们认为,中移动上市公司承担 TD-LTE 资本开支应有助于加快 TD-LTE 部署,,CompanyChina MobileChina Mobile(ADR)China United Network CommunicationsChina TelecomChina Telecom(ADR)China Unicom(ADR)China Unicom,Ticker0941.HKCHL600050.SS0728.HKCHACHU0762.HK,RatingBuyBuyBuyNeutralNeutralNeutralNeutral,MarketPriceHK$84.55US$54.74R
3、mb3.78HK$4.19US$54.31US$15.92HK$12.34,12m TPHK$105US$67Rmb4.1HK$4.8US$62US$17.2HK$13.4,并缓解 TD 所有权的不确定性。中移动仍是我们在中国电信行业中的首选股。TD-LTE 最新进展:技术进展顺利,但落后于 FDD高通目前提供两款 TD-LTE 智能手机 SOC 芯片骁龙 8960 和 8930。联发科将在 2013 年四季度推出首款 TD-LTE SOC(MT7208)。我们预计中移动将在2013 年采购 300-500 万部 TD-LTE 终端,到 2015 年初以前推出千元 TD-LTE 智能手机。中移
4、动最近在杭州和温州推出了有限的 TD-LTE 试商用服务。但是,2012 年三季度全球 FDD-LTE 新增用户已达 3,500 万人,从而拉大了与 TD-LTE用户规模(不到 100 万人)的差距,凸显出加快 TD-LTE 部署以促进供应链发展的紧迫性。为了达到这一目标,工信部部长承诺将在 2013 年出台更有利的政策来支持 TD-LTE 商用。2014 年 TD-LTE 服务:对中联通和中电信构成重要战略性挑战如果 LTE 仅给中移动增加了初期网络成本,却将对中电信和中联通构成重大威胁。1)中移动若在 2014 年推出 LTE,将进一步抑制 3G 网络的回报,而中联通和中电信的 3G 网络
5、在 2012 年下半年刚刚实现盈利。2)自从 2009 年推出 3G 以来,中联通和中电信的累计自由现金流分别仅为人民币-430 亿元和 260 亿元,2012 年预期负债权益比分别为 56%和 47%。我们认为 2013 年以后中电信和中联通(尤其是后者)将面临着从市场上为其 LTE 资本开支筹集资金的挑战。3)到2013 年底,中移动将拥有 400K+3G/LTE 和 80K LTE 基站,较中联通和中电信至少领先两年,即便这两家公司能够获得融资。作为拥有领先 LTE 网络和智能手机的主导运营商,中移动有望在 2014-15 年从中联通和中电信赢回高端市场份额。我们预计,在即将到来的 20
6、12 年业绩期,随着中移动明确其 TD-LTE 时间表,中联通和中电信股价将面临估值风险。,注:股价截至 2013 年 2 月 5 日。资料来源:Datastream、高盛研究预测未来可关注事件中移动公布 2012 年业绩:2013 年 3 月 15 日(预计)中联通公布 2012 年业绩:2013 年 3 月 21 日中电信公布 2012 年业绩:2013 年 3 月 22 日,吕东风,PhD(研究助理)+86(10)6627-3123 北京高华证券有限责任公司胡玲玲(分析师)执业证书编号:S1420511100002+86(10)6627-3520 北京高华证券有限责任公司北京高华证券有限
7、责任公司,北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系,并且继续寻求发展这些关系。因此,投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突,不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明和其他重要信息,见信息披露附录,或请与您的投资代表联系。投资研究,1),2),2,2013 年 2 月 6 日,中国:电信服务,我们认为中移动上市公司承担 TD-LTE 资本开支较为公平合理中移动近期表示正在考虑未来 LTE 网络的三种可能方案;1)上市公司买回 TD-SCDMA 网络并投资于 LTE 资本开支;2)母公司保留 TD-SCDMA 网络,上市公司支付
8、LTE 的资本开支;3)母公司保留 TD-SCDMA 并支付 LTE 资本开支。我们认为方案二的可能性最大,因为方案一需要少数股东的批准,而少数股东不太可能会允许上市公司购买亏损的 TD-SCDMA 网络。拟议的 TD 资本开支承担方变化似乎提振了中移动省级分公司提升其 TD-SCDMA 网络的积极性。据中国通信网(C114)称,除现有 330K 基站外,中移动可能会在 2013 年新增 84K 至 100K 的 TD-SCDMA 基站。由于这些 TD-SCDMA 基站的 80%可升级为 TD-LTE,而且 TD-LTE 可使用与 TD-SCDMA 相似的覆盖频段(1900MHz),我们估算中
9、移动的 TD-LTE 资本开支应仅为 TD-SCDMA 的30%,远低于全球同业以及中联通和中电信。我们估算,2009-2012 年中移动、中联通和中电信的累计 3G 资本开支分别为人民币 1,330 亿元、1,040 亿元和 1,180 亿元。因此,只要中移动的 TD-SCDMA 租用成本不会大幅上升,其 LTE 投资应可带来具有吸引力的回报,扩张成本也会低于全球同业以及中电信和中联通。TD-LTE 最新进展:技术进展顺利,但 TD-LTE 用户增长落后于 FDD-LTE推出其旗舰多模芯片骁龙 8960 后,高通在 2012 年四季度推出了较低端 TD-LTE 智能手机 SOC8930。联发
10、科计划在 2013 年四季度推出其首款多模 TD-LTE SOC(MT7208)。中兴和华为已经分别推出了多模 TD-LTE 智能手机 Grand-X 和 Ascend D。我们预计中移动将在 2013 年采购 300-500 万部 TD-LTE 终端,到 2015 年初以前推出千元 TD-LTE 智能手机。同时,近期中移动已经在杭州和温州推出了有限的 TD-LTE 服务。用户交纳人民币 500 元押金即可免费获得一台 4G 高速网关或上网伴侣,用满两年退还全部押金。套餐按月费分为人民币 50/80/120/200/300/500 元 6 档,分别包含 2G/4G/8G/15G/30G/100
11、G 省内上网流量。然而迄今为止日本、印度和香港的 TD-LTE 用户一直增长缓慢。FDD-LTE 用户已从 2012 年二季度的 2,300 万增至 3,500 万,而我们估算目前TD-LTE 用户仍不到 100 万,凸显出加快 TD-LTE 布署以促进供应链发展的紧迫性。为了达到这一目标,工信部部长承诺将在 2013 年出台更有利的政策来支持 TD-LTE 商用。2014 年 TD-LTE 服务将对中联通和中电信构成重大战略性挑战如果 LTE 仅会为中移动的扩张成本带来不确定性,那么它将对中电信和中联通构成严重冲击和挑战。我们尚不清楚中联通和中电信将如何应对 LTE 带来的挑战。如果政府不进
12、行大力干预,我们预计中电信和中联通将会丢失部分市场份额,而且将受到 2013 年以后收入增速放缓的负面影响。在即将到来的 2012 年业绩发布期,我们预计随着中移动明确其 TD-LTE 时间表,中联通和中电信股价将面临估值风险。在所有中国电信股中,中移动依然是我们的首选股。中移动可能在 2014 年之前推出 LTE,这将进一步抑制 3G 网络的回报。我们的模拟分析显示,中联通和中电信有望分别于 2018 年和 2019 年收回对 3G 的现金投资,这远晚于 TD-LTE的正式商用。到 2020 年(也就是 3G 投入商用 11 年之后),中联通和中电信上市公司的 3G内部收益率仅为 4.3%和
13、 12.9%(图表 2)。我们认为中电信的 3G 内部收益率显著高于中联通是由于母公司分担了部分扩张成本。从集团层面来看,中电信的 3G 内部收益率为 6.2%,与中联通相当。中联通和中电信自 2009 年各自推出 3G 服务以来生成的累计自由现金流仅为人民币-430 亿元和 260 亿元,预计 2012 年负债权益比分别为 56%和 47%(图表 3 和 4)。我们认为 2013 年以后中电信和中联通(尤其是后者)将面临为超过人民币 1,000 亿元的 LTE 资本开支进行融资的挑战。高华证券投资研究,No.ofbasestations(000),3),3,2013 年 2 月 6 日,中国
14、:电信服务到 2013 年底,中移动将建成 430,000 个 3G/LTE 基站和 80,000 个 LTE 基站。即使中联通和中电信成功融得资金,中移动也已比中联通和中电信至少领先了两年时间(图表 1)。作为拥有优越 LTE 网络和智能手机的主导运营商,中移动有望在 2014-2015 年从中联通和中电信手中夺回部分高端市场份额。图表1:到 2013 年底,中移动将建成 430,000 个 3G/LTE 基站和 80,000 个 LTE 基站,我们认为这将较中联通和中电信领先两年时间2012 年中移动、中联通和中电信基站数量和频段以及 2013 年中移动预期基站数量和频段1,000900,
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