基础化工行业策略：TFTLCD产业链上的“明珠”1211.ppt

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1、,temp,001/X,hema-,instan,ww.w3,MLSc,xsd=,w3.or,g/200,Sche,ce,http:/,1/XML,versi,0.3/v,te-dat,e201,ate,W002,ype,d5/,行 业,1,date-d,3/dot,gory-t,gory-i,?xmlversio,Table_Title,n=1.02012 年 12 月 11 日?,Table_BaseInfo,行业年度策略,基础化工Table_Summary,xmlns:xsi=ht,证券研究报告,tp:/wTFT-LCD 产业链上的“明珠”.org/2全球TFT-LCD产能向新兴市场转移

2、，国内高世代TFT-LCD相关材料面临发展机遇。我国已经成为全球最大的平板显示器市场。国内对LCD电视需求占全球市场的22%，2011年PC市场出货增长率为,投资评级Table_FirstStock首选股票002450 康得新,同步大市-A维持评级目标价 评级25.00 增持-A,13.5%。我国LCD旺盛的需求以及显著的成本优势，使得全球xmlns:TFT-LCD厂商纷纷在国内投产，产能向中国转移，2014年国内液晶面板产能将由2011年占比6%提高到19%。www.从产业政策来看，在工信部公布的“电子基础材料和关键元器件十二五规划”中，明确提出要求重点发展高世代 TFT-LCD 相关材料，

3、主要包括大尺寸玻璃基板；混合液晶和关键新型单体材料；偏光片ma及相关光学薄膜材料；彩色滤光片及相关材料；大尺寸靶材；高纯,002643Table_Chart行业表现6%-6%-18%-30%2011-12,烟台万润基础化工2012-04,23.00沪深3002012-07,增持-A2012-11,电子气体和试剂等。国家政策的支持也将使国内光学薄膜和液晶材,资料来源：Wind 资讯,料相关企业获得比较宽松的政策环境。,Table_ChangeRate,%,1M,3M,12M,on1.分析 TFT-LCD 各产业链环节的盈利能力可以看出，产业链的上ersion中下游构成了著名的“微笑曲线”，曲线左

4、边是上游的玻璃基板、,相对收益-7.42绝对收益-12.53潘凡,-9.11-12.07,-15.95-31.09Table_Author分析师,光学薄膜和化学品相关供应商，曲线中间是中游的制造厂商，曲线upda右边是下游销售和渠道经销商。光学薄膜和液晶材料进入壁垒和附,SAC 执业证书编号：S021-68765295,加值较高，受产业周期性影响的波动也相对较小。2-11-16JS预计公司2012-2014年EPS分别为0.64、1.01和1.35元，2012-201400_00年动态PE分别为33、21和16倍，给予“增持-A”评级，六个月目标价25元。xId风险提示：产能投放低于预期；市场

5、开拓和竞争激烈风险。各项声明请参见报告尾页。/cate,Table_Report相关报告烟台万润：立足液晶，多元发展康得新：一体两翼，并驾齐驱,2012-09-272012-06-25,1.,1.2.,2,行业深度分析/基础化工受益于进口替代，国产化进程加速1.1.TFT-LCD 仍将是主流显示技术平面显示技术（FPD）主要包括液晶显示（LCD）、有机电致发光显示（OLED）、等离子显示（PDP）和真空荧光显示（VFD）等，其中 LCD、PDP、OLED 为市场份额占比较高的显示技术。表 1 三种平板显示技术（FPD）对比与发展趋势,显示技术,优点,发展趋势,液晶显示（LCD）,体检薄、重量轻

6、、画面质量优异、功耗低、寿命长、全面应用于大中小尺寸电子产品，长期保持面板显示行业霸主数字化、无辐射 地位,等离子显示（PDP）有机电致发光显示（OLED）,色彩丰富程度高、响应速度快、宽视角、主动发光主动发光、高对比度、超轻薄、宽视角、耐低温、响应速度快、功耗低,仅仅适用于大尺寸显示领域，未来市场份额提升空间较小只在小尺寸产品上实现量产，大尺寸产品良品率较低，市场专利分布相对集中，处于成长期的 OLED 很难完全取代巨无霸式的 TFT-LCD,数据来源：中华液晶网，安信证券研究中心TFT-LCD 因其功耗低、寿命长、体积薄、重量轻、画面质量优异等优点，广泛应用于各种电子显示装臵，包括电视、台

7、式电脑、笔记本电脑、平板电脑、手机和公共显示屏等领域。近年来，有机电致发光显示（OLED，Organic Light Emitting Diode）以其响应速度快、全彩显示、功耗低、超轻薄等特点，发展较为迅速，但受限于良品率低和价格高等问题，应用领域主要集中于中小尺寸的电子产品。中科院院士欧阳中灿认为，2020 年前很难有显示技术在应用领域（尺寸从 1 英寸到超过 100 英寸）、投资力度（全球电视 TFT-LCD 的面板投资超过 1000 亿美元）、市场竞争普及度（全球超过 800 家制造企业）三方面可与 TFT-LCD 产业相抗衡。从 1987 年美国 Kodak 公司研发出 OLED 器

8、件以来，OLED 业已经过 24 年的发展，取得的市场份额仅为 3.4%，说明 OLED 产品在大规模产业化方面仍存在很多问题。主要问题在:一是 AMOLED 面板良品率较低，目前大尺寸面板良品率不及 30%，远低于LCD 90%的良品率；二是投资成本较高，投资新的 AMOLED 生产线所需投资是同产能TFT-LCD 的 2.5-3 倍以上；三是寿命较短，目前用在智能手机上 OLED 屏幕可以使用2-3 年，但电视一般使用 5-10 年，OLED 难以满足要求。四是技术和工艺不成熟。TFT-LCD成为世界主流的面板显示技术，主要的面板企业皆投巨资进行了若干年的研发和资金投入，生产运营有成熟的经

9、验，且技术不断革新，成本不断降低。五是国际主流面板企业业已及正在投资高世代生产线，折旧需要 10 年以上，不会轻易放弃。基于以上五点，在未来的较长时间内，TFT-LCD 仍将维持其面板显示技术中的王者地位。2012 年下半年全球面板行业景气度回升虽然长期看 LCD 的出货量增长平稳，但 LCD 的出货量与经济景气度有一定关系，还与产品的更新换代速度相关。2011 年四季度和 2012 年一季度，受需求不振的影响所有设备的出货量环比皆大幅下滑，随着面板价格的下降，全球 TFT-LCD 面板销售额出现下降。2012 年二季度，全球 TFT-LCD 面板出货量出现明显回升，面板价格的上涨也强化本报告

10、版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,201108,201109,201110,201111,201112,201201,201202,201203,201204,201205,201206,201207,201208,201209,3,行业深度分析/基础化工了这一趋势。2012 年下半年以来，全球 TFT-LCD 面板销售额持续回升，其中九月份TFT-LCD 面板出货量强劲复苏，销售额创近十四个月新高，达到 85 亿美元。图 1 全球 TFT-LCD 面板销售额,10,20%,15%810%,64,5%0%,-5%2-10%,0,-15%,全球TFT-LCD面板销售额(十亿

11、美元),同比增速,环比增速,数据来源：DisplaySearch，安信证券研究中心尽管全球经济前景不乐观及对消费类 LCD 产品销售下降的担忧，TFT-LCD 面板供应商仍预期 2012 年出货量将增长 8%至 7 亿 5700 万片，营收增长 13%至 853 亿美元。根据NPD DisplaySearch 的大尺寸 TFT 面板出货季度报告显示，对移动 PC 和液晶电视的需求仍将推动液晶面板的增长。表 2 2010-2012 大尺寸 TFT-LCD 面板按应用分别出货量（单位:百万片）,应用显示器电视笔记本电脑迷你笔记本电脑平板电脑公共电视屏其它总计,2010199220.9178.135

12、.418.81.711665,2011196210.2192.430.159.72.611702.8,2012182.3223.8217.526.896.12.67.5756.6,2011Y/Y-1%-5%-8%-15%217%52%-1%6%,2012Y/Y-7%6%13%-11%61%3%-32%8%,资料来源：DisplaySearch，安信证券研究中心,1.3.,LCD 面板行业未来几年增速平稳,2011 年由于全球经济增长明显放缓，消费电子产业的需求增长陷入停滞，整个产业的盈利状况不佳，而 LCD 产业又受产业自身技术进步、产能扩张的自周期因素影响，行业增长也受到比较大的影响。从目前

13、消费电子产业终端需求来看，2012 年 1 季度整个产业基本上已经显示出明显的触底迹象，预计 2012 年消费电子产业需求将会逐渐恢复平稳。TFT-LCD 的发展已经成为市场趋势，伴随液晶电视、电脑以及移动通信的迅速发展，TFT-LCD 面板厂家的形势发生了巨大的变化，对各类面板的需求都在不断增加，因此TFT-LCD 面板行业都有一个稳定的发展，预计未来几年整体 TFT-LCD 液晶面板的产量依然将保持 10%左右平均增长速度。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,2008,2009,2010,2011,2012E,2013E,2014E,2006,2007,2008,

14、2009,2010,2011,2012E,8,4,行业深度分析/基础化工图 2 全球 2007-2014 年 TFT-LCD 面板产量,200150,35%30%25%,20%10015%,500全球TFT-LCD面板产量（百万平米）资料来源：DisplaySearch，安信证券研究中心,面积增长率,10%5%0%,1.4.,国内液晶面板行业受益于产能转移,全球 TFT-LCD 需求向新兴市场转移，国内液晶材料面临发展机遇。我国已经成为全球最大的平板显示器市场。国内对 LCD 电视需求占全球市场的 22%，2011 年 PC 市场出货增长率为 13.5%。我国 LCD 旺盛的需求以及显著的成本

15、优势，使得全球 TFT-LCD 厂商纷纷在国内投产，产能向中国转移，预计 2014 年国内液晶面板产能将由 2011 年占比 6%提高到 19%。,图 3：中国 TFT-LCD 面板产业规模（百万片）,图 4：中国液晶面板产能增长迅速,80,80%,100%,9%,11%,10%,8%,8%,8%,60%,80%,60,40%20%,60%,49%,48%,50%,49%,48%,45%,400%40%,200,-20%-40%-60%,20%0%,39%3%,37%4%,34%6%,33%10%,31%13%,28%19%,2009,2010,2011,2012E,2013E,2014E,中

16、国TFT-LCD面板产业规模（百万片）,增速,日本,韩国,中国台湾,中国大陆,资料来源：DisplaySearch，安信证券研究中心,资料来源：DisplaySearch，安信证券研究中心,表 3 中国 TFT-LCD 高世代生产线情况,公司京东方京东方京东方龙飞光电华星光电LG Display,地点合肥北京合肥昆山深圳广州,世代68.58.57.58.5,产能（千片/月）9090909010060+60,量产时间2010 年底2011 年底2014 年初2011 年底2011 年底2012 年底,状态量产量产拟建量产量产在建,本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,6,

17、2.,2.1.,5,行业深度分析/基础化工,三星中电熊猫广新光电友达光电熊猫液晶,苏州南京佛山昆山南京,7.58.58.510,10060+20609060-90,2012 年底2011 年初待定待定待定,在建量产拟建拟建拟建,资料来源：公开资料，安信证券研究中心从产业政策来看，在工信部公布的“电子基础材料和关键元器件十二五规划”中，明确提出电子器件年均增长 25%，达到 1800 亿元，其中平板显示器件产业年均增长超过 30%，销售收入达到 1500 亿元，规模占全球比重由当前的 5%提升到 20%以上，并在其中提出要求重点发展高世代 TFT-LCD 相关材料，主要包括大尺寸玻璃基板；混合液

18、晶和关键新型单体材料；偏光片及相关光学薄膜材料；彩色滤光片及相关材料；大尺寸靶材；高纯电子气体和试剂等。国家政策的支持也将使国内液晶材料和光学薄膜相关企业获得比较宽松的政策环境。表 4 国家产业政策,时间2009.22010 年初2011.62012.22012.5,颁布单位发改委发改委、工信部发改委工信部发改委,政策关于组织实施彩电产业战略转型产业化专项有关问题的通知2010 至 2012 年平板产业发展规划产业结构调整指导目录电子基础材料和关键元器件“十二五”规划节能平板电视推广实施细则,内容将 6 至 8 代 TFT-LCD 液晶面板配套件及材料：混合液晶材料，光学薄膜，玻璃基板，彩色滤

19、光片等列为专项重点重点支持 TFT-LCD 生产线建设和 PDP 生产线扩能升级鼓励高性能液晶材料等新型精细化学品开发与生产重点发展高世代薄膜晶体管液晶显示器件材料，包括混合液晶和关键新型单体材料等将普通用途液晶电视列入补贴推广对象,资料来源：发改委，工信部，安信证券研究中心光学薄膜和液晶材料处于盈利顶端TFT-LCD 由液晶面板和背光模组构成TFT-LCD 主要分为液晶面板和背光模组两个部分。液晶面板本身并不发光，背光模组的功能即在于供应充足的亮度与分布均匀的光源，使液晶面板能正常显示影像。背光模组及液晶面板中分布着各种光学薄膜，以将光线顺利传导到观众视野中。液晶面板中使用的光学薄膜主要为偏

20、光片（Polarizer），分上下两片；背光模组中光学薄膜主要分为反射膜（Reflector）、扩散膜（Diffusion Film）、增亮膜（Prism Film）等。光线由冷阴极灯管或 LED 灯发出，经灯反射罩反射进入导光板，进入导光板后光线将射向导光板上的网点，经网点反射出去，部分光线将透过导光板进入反射膜，光线再次被反射。由导光板反射出的光线将进入下扩散片，将光线进行扩散，扩散后的光线进入增亮膜，增亮膜可将光线聚集，提高亮度，聚集后的光线进入上扩散片，上扩散片同样有扩散作用，再次将光线扩散，最后光线进入液晶面板。进入面板的光线通过液晶、偏光片、彩色滤光片的协同作用，将光线传导出去，形

21、成色彩斑斓的图像。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,6,行业深度分析/基础化工图 5 TFT-LCD 结构示意图资料来源：DisplaySearch，安信证券研究中心,2.2.,微笑曲线左上方的“明珠”,在 LCD 产业链中，上游为各种原材料生产厂商，主要原材料有液晶材料、彩色滤光片、驱动 IC、偏光片、背光模组、玻璃基片等；中游为各式 LCD 面板厂商；下游为各类整机产品厂商。图 6 LCD 面板产业链的微笑曲线资料来源：DisplaySearch，安信证券研究中心分析 TFT-LCD 各产业链环节的盈利能力可以看出，产业链的上中下游构成了著名的“微笑曲线”，曲线

22、左边是上游的玻璃基板、光学薄膜和化学品相关供应商，曲线中间是中游的制造厂商，曲线右边是下游销售和渠道经销商。曲线左边相关领域进入壁垒和附加值较高，受产业周期性影响的波动也相对较小。玻璃基板在整个产业链中技术含量最高，由康宁控制，进入难度高。TFT-LCD 用光学薄膜包括偏光片和背光模组光学薄膜，进口替代空间较大。化学品包括液晶材料和其它化学品，进入壁垒和附加值高。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,1,7,行业深度分析/基础化工,2.3.,光学薄膜和液晶材料成本分析,光学薄膜：在 TFT-LCD 结构中，光学薄膜总面积为面板面积的 7 倍以上（2 张偏光片、张反射膜、

23、2 张扩散片、2 张增亮膜等等），光学薄膜成本占比较大。在液晶面板中成本结构，偏光片占比 6%15%，背光模组占 20%-50%，面板越大，背光模组占比越高；在背光模组中，光学薄膜占成本 25%55%。以 42 寸 LED 电视为例，偏光片约占液晶面板总成本的 9%；背光模组光学薄膜片则占14%左右（背光模组占液晶面板的 47%，而光学膜片占背光模组成本的 30%），因此，光学膜片合计占液晶面板成本的 23%左右。如果考虑面板制造过程中使用的保护膜、配向膜等等，光学薄膜占比更大，可见，控制光学薄膜的成本对降低液晶模组的成本具有重要的意义。液晶面板售价呈下降趋势，原材料国产化有助降低成本销售端价

24、格下降对成本端构成压力。与日韩台的液晶面板企业竞争，大陆企业有优秀的成本控制能力，就必须能够掌握上游原材料资源，尤其是在面板的平均销售成本日趋下降的情况下，为了防止盈利能力下降，上游原材料的生产能力将决定大陆液晶产业的前途。占据了成本 20%以上的光学薄膜是降低成本的关键因素，将与 TFT-LCD 产业共兴荣。表 5 不同液晶面板的成本结构,13 寸 LED笔记本显示屏,18.5 寸 CCFL显示屏,18.5 寸 LED显示屏,32 寸 CCFL电视,32 寸 LED电视,42 寸 CCFL电视,42 寸 LED电视,玻璃基板液晶化学品彩色滤光片偏光片背光模组驱动 IC其它总计,8%3%2%1

25、5%6%29%13%24%100%,12%5%3%20%15%21%14%11%100%,11%5%2%19%14%25%13%11%100%,13%6%4%23%11%24%7%12%100%,10%5%3%18%8%41%5%10%100%,12%6%4%22%12%29%5%11%100%,9%4%3%16%9%47%4%8%100%,数据来源：Witsview，安信证券研究中心液晶材料：液晶材料的性能对 LCD 面板的质量起到关键作用，LCD 面板厂商对质量的稳定性方面的要求很高，对供应商的选择都非常慎重，需要长时间的筛选和考察，最后才能确定符合要求的供应商，整个周期往往需要 3-4

26、年时间。从液晶材料价格来看，由于液晶材料具有高技术含量和高附加值特性，并且 TFT 用液晶材料的关键技术又由德国和日本垄断，所以一直保持着较高的价格。不过受 LCD 面板整体售价下降因素的影响，TFT 用液晶材料的平均价格应该会微幅调整。液晶材料在 LCD 成本中的比例很低，LCD 价格的变化不会对液晶材料产生较大的影响。虽然 TFT 用液晶材料的平均价格预计呈下降趋势，但是由于生产工艺改进、生产效率提高、生产成本降低，并且生产企业不断研发出附加值更高的新产品，液晶材料行业的利润率仍将保持稳定。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,8,行业深度分析/基础化工,2.4.,

27、光学薄膜与液晶材料相关公司,光学薄膜：光学薄膜上游光学基膜集中度较高，主要由三菱树脂、东丽、帝人、杜邦、可隆、SKC、东洋纺 7 大厂商垄断，国内企业主要有裕兴股份、东材科技、乐凯集团和康得新；光学薄膜中游集中度有所降低，竞争比较激烈，境外厂商多达几十家，国内企业主要包括康得新、凯鑫森、宁波激智和长松科技；光学薄膜下游的裁切和模组集中度最低，相应的附加值也最低，从事相关业务的国内企业较多，比较知名的有锦富新材。我们重点推荐康得新，公司拥有预涂膜和光学膜两大业务，已经是全球预涂膜领域的领导者，同时 2 亿平米光学膜项目正在实施，未来两到三年，公司有望成为国内光学膜领域的龙头企业。图 7 光学薄膜

28、产业链及行业集中度数据来源：公开资料，安信证券研究中心液晶材料：根据生产环节的区分，液晶材料行业的主要企业分为两类，一类是以生产液晶中间体和液晶单体为主的前端液晶材料生产商，另一类是以生产混合液晶为主的液晶材料生产商。由于液晶材料存在较高技术壁垒，使得行业高度集中。混合液晶高端技术集中掌握在 Merck、Chisso 和 DIC 三家国外生产公司中，三大公司占据全球市场份额的95%以上。表 6 混合液晶企业单体原料的来源构成,来源自产烟台万润上海康鹏西安瑞联日本单晶供应商,Merck约 80%-90%约 10%-20%无无无,Chisso约 10%-20%约 30%约 30%约 30%无,DI

29、C无约 30%无无约 70%,资料来源：公开资料，安信证券研究中心基于专业分工和优化管理，液晶中间体和单体向拥有相应技术以及生产成本较低的国家转移，目前全球液晶中间体和单体厂商主要位于国内和日本。国内从事液晶单体和中间体业务的主要有四家，分别是烟台万润、西安瑞联、上海康鹏、永太科技。我们重点推荐烟台万润，公司以技术优势和客户优势成为前段液晶材料领域的龙头企业，可以同时向三家混合液晶巨头供应液晶中间体、单体。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,3.,3.2.,9,行业深度分析/基础化工康得新：光学薄膜开始发力,3.1.,两大板块，双轮驱动,公司作为中国预涂膜行业的开创者

30、，历经 10 年的开拓和发展，已经成为预涂膜行业国内领先企业；2012 年，预涂膜总产能达到 4.4 万吨，正式从规模上成为预涂膜龙头企业；公司将打造国际高分子复合膜材料领军企业，作为长期发展战略目标。图 8 公司业务结构布局,预涂膜建筑用膜数码用膜亮光膜亚光膜等,光学膜背光模组件反光膜ITO膜3D膜等,数据来源：安信证券研究中心为加速实现上述长期发展战略目标，公司采取的举措是继续做大做强预涂膜业务，成为预涂膜世界龙头企业，为产业升级奠定坚实基础，同时推进同属高分子复合膜材料的光学薄膜的产业化进程，打开公司未来更大发展空间。公司在预涂膜领域积累起来的产业优势，为公司在高分子复合膜材料的整体范围

31、内横向发展奠定了坚实基础，利用自身在膜材料复合改性领域的先天优势，发展光学薄膜，是公司实现产业升级和长期战略发展目标的重大战略举措。光学薄膜与预涂膜同属于高分子复合膜材料，又属于国家新材料产业“十二五”发展规划重点支持的功能膜材料，光学薄膜市场以电视（含 3D 电视）、笔记本电脑、平板电脑、智能手机、导航仪等电子消费品、工控产品、LED 节能照明产品为主，市场空间巨大，有着更高附加值。光学薄膜产业化集群项目的实施，将成为公司未来高速增长的主动力，项目全部达产后，打造国际高分子复合膜材料领军企业的长期发展战略目标将初步得以实现。背光模组光学薄膜市场容量保持稳定2011 年全球背光模组用光学膜需求

32、 44.59 亿美元，折合人民币 280 亿元，比 2010 年增长 15%。预计 2012-2014 年在 TFT-LCD 面板出货增加的情况，背光模组用光学膜出货面积保持增长，而价格有所下滑，出货金额保持在 42 亿美元左右，市场容量保持稳定。据 Display Search 统计，2011 年全球背光模组光学薄膜需求为 4.46 亿平方米，比 2010年增长 15%。根据全球 LCD 的出货面积，可以估算背光模组光学薄膜的需求面积。2011年全球大尺寸 LCD 出货面积为 1.08 亿平方米，Display Search 预计 2012-2013 年出货面积分别为 1.27 亿平米、1.

33、35 亿平米，分别增长 17.6%、6.3%。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,3.3.,-,10,行业深度分析/基础化工通常一个 LCD 需要 1 个面板+1 个背光模组，1 个背光模组需要 4-5 片光学薄膜，保守起见，记为 4 片。推算出 2012-2013 年背光模组光学薄膜需求面积分别为 5.1 亿平方米、5.4 亿平方米，仍然呈快速增长态势。再加上中小尺寸面板的光学膜需求，2012 年光学薄膜需求超过 5.1 亿平方米。图 9 背光模组光学薄膜需求面积,6,18%,16%514%,4,12%,10%38%,2,6%,4%12%,0,0%,2009,201

34、0,2011,2012E,2013E,背光模组光学膜需求面积（亿平米）,增速(右轴),数据来源：Display Search，安信证券研究中心国内背光模组光学薄膜需求快速增长按照中国的液晶面板出货面积可以推算国内背光模组光学膜需求面积。国内液晶面板纷纷扩产，将带动配套背光模组光学薄膜需求的快速增长。据中华液晶网统计，国内 2012年 LCD 面板产能为 2650 万平米左右，若按 90%产出率，折合背光模组光学薄膜需求9540 万平方米。2013 年预计 LCD 面板产能为 3700 万平米左右，背光模组光学膜需求为 1.33 亿平米，增速近 40%。表 7 国内光学薄膜生产企业一览,公司名称

35、SKC宁波激智乐凯集团东旭成长兴光学山由帝衫凯鑫森天龙集团康得新,地点苏州宁波合肥宁波苏州常州上海太原张家港,主要产品扩散膜扩散膜、反射膜扩散膜、硬化膜扩散膜、反射膜扩散膜、反射膜扩散膜、增亮膜、反射膜扩散膜、增亮膜扩散膜、增亮膜扩散膜、增亮膜,投产时间已生产20082009、2010201120082008201020112012,产能2000 万平米800 万平米2200 万平米；6600 万平米（在建）1200 万平米1200 万平米1400 万平米；7500 万平米（在建）1200 万平米（在建）4000 万平米；1.5 亿平米（在建）,合计（现有光学薄膜）,1.28 亿平米,数据来源

36、：公开资料，安信证券研究中心按照 2013 年全球背光模组用光学膜市场容量 42 亿美元、5.4 亿平方米，可以推算出国内光学膜市场规模为 10 亿美元，即 65 亿元人民币。目前，京东方公告将在合肥建设第二条 8.5 代 TFT-LCD 面板生产线；除此之外京东方正与重庆市政府接触，计划建设第三条 8.5 代液晶面板生产线。预计未来几年，国内光薄膜需求将呈继续增长之势。,3.4.本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,2013 年：光学薄膜呼之欲出,-,4.,11,行业深度分析/基础化工公司已经与国内京东方、创维、TCL、天马、长虹等 80 多家厂商开展试验认证，客户群

37、体则是国内的液晶显示终端企业、面板厂商等拥有液晶模组/背光模组产能的企业，还需要认证的对象包括下游如苹果等平板终端企业。表 8 公司已签署订单及潜在客户的光学薄膜需求情况,协议签署日期2011.11.182011.12.62011.12.212011.12.302012.2.202012.2.232012.4.202012.7.16,客户佳的美天乐电子惠科电子创维液晶京东方龙腾光电四川长虹韩国三星,年需求量/万平米3001000100015005000（按面板产能测算）1000（按面板产能测算）过亿平米,主营产品及产能数码相框、平板电脑、液晶电视等LCD 背光模组显示器、平板电脑等产业一体化L

38、CD 背光模组LCD 面板及自产部分液晶模组与整机液晶面板及模组液晶电视LCD 面板,数据来源：公司公告，安信证券研究中心截止目前，公司已签署光学薄膜订单/合作协议的有 8 家，分别为创维、深圳惠科、佳的美、天乐、京东方、龙腾光电、四川长虹和韩国三星，累计光学膜年需求量超 2 亿平米，按 50%供货比例，年供应总量可达 1 亿平米，而预计今年示范线年出货量在 2500 万平米左右（75%良品率，1-3 月逐渐达产），目前订单完全可覆盖，后续仍会有新增订单，因此在示范线产品产销方面较有保障，并为后续 2 亿平米项目累计客户资源。公司拥有预涂膜和光学膜两大业务，已经是全球预涂膜领域的领导者，同时光

39、学膜项目前景看好，未来三年，公司力争成为中国光学膜的龙头企业。预计公司 2012-2014 年EPS 分别为 0.64、1.01 和 1.35 元，2012-2014 年动态 PE 分别为 33、21 和 16 倍，考虑未来几年公司利润较快增长，给予“增持-A”评级，六个月目标价 25 元。烟台万润：立足液晶4.1.液晶中间体和单体领域龙头液晶材料是电子信息领域的特殊材料，是生产液晶显示（LCD）面板的关键材料之一。液晶材料在制造过程中有三个主要环节：液晶中间体制备、液晶单体合成及提纯、混合液晶配制。公司主要从事液晶中间体制备、液晶单体合成及提纯的业务。液晶中间体主要应用于液晶单体的合成，液晶

40、单体主要用于配制混合液晶。公司生产的液晶中间体和液晶单体主要用于 TFT 混合液晶，国际上生产 TFT 混合液晶的主要是 Merck、Chisso 和 DIC，公司同时向国际三大主要 TFT 混合液晶生产商长期供应 TFT 液晶材料，2011 年公司 TFT 液晶单体销量占全球市场份额超过 15%。表 9 公司 TFT 液晶单体市场份额,2008 年,2009 年,2010 年,2011E,TFT 混合液晶销量（吨）TFT 液晶单体销量（吨）公司 TFT 液晶单体销量（吨）公司 TFT 液晶单体市场份额,3053214915.30%,394415276.50%,5035299017%,6106

41、3410016%,注：2011 年数据为估计值，根据 TFT-LCD 面板厂商出货面积推算资料来源：招股说明书，安信证券研究中心,4.2.本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,重视研发投入，构建三大方向,12,行业深度分析/基础化工公司自成立之初便十分重视研发投入，经过多年的液晶研发和生产实践，公司在精细化学领域具有丰富的技术积累和工业化经验。近三年，公司研发投入占主营业务收入的 6%以上，主要投入在了液晶材料、医药中间体以及特种化学品，公司计划逐步形成液晶材料、医药中间体以及特种化学品三大方向。图 10 公司业务发展战略图液晶材料,医药中间体资料来源：安信证券研究中心

42、,精细化学,特种化学品,4.3.,四季度公司业绩开始好转,2011 年下半年，公司液晶材料下游液晶面板景气度下滑，公司产品需求下降，4Q2011，公司业绩下滑较为明显，净利润同比与环比下降幅度分别为 28%和 27%。2012 年上半年，全球液晶面板出货量出现明显回升，面板价格开始上涨，公司业绩开始有所起色，不过 3Q2012，公司净利润环比下降达到 70%，同比增速也大幅下滑，下降幅度为 50%。2012 年四季度，全球液晶面板出货量出现明显回升，液晶面板景气度持续回升，我们预计，四季度公司业绩进入回升阶段。图 11 公司单季度营业收入与净利润（单位：万元）30000250002000015

43、0001000050000,3Q10,4Q10,1Q11,2Q11,3Q11,4Q11,1Q12,2Q12,3Q12,单季度营业收入,单季度净利润,资料来源：Wind，安信证券研究中心目前公司拥有约120吨/年液晶单体产能，其中包括募投项目已投产的约70吨，募投项目本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,13,行业深度分析/基础化工预计2013年末完成项目建设，2014年公司液晶单体产能将达到约150吨/年；目前公司拥有约200吨/年液晶中间体产能，2014年公司液晶中间体产能将达到450吨/年。随着公司液晶材料产能逐步释放，公司液晶材料业务有望保持稳定增长。,4.4.,

44、多元化业务正在布局,由于公司主要产品为液晶化学品，未来发展空间受到一定的限制，因此公司目前正在积极向其它领域发展。未来公司的发展规划是成为国内领先的有机精细化学品生产商，主要方向除了目前的液晶化学品外，还有医药中间体、特种化学品等产品，同时公司成立的子公司万润药业也将致力于原料药的生产与研发。医药中间体前景看好公司今年投产的医药中间体下游主要是二代抗生素药品，设计产能约为 90 吨/年，国家对三、四代抗生素限制逐渐加大催生了二代抗生素需求的增长，公司目前生产的医药中间体国内生产商较少，很大比例是从印度进口，产品前景较好，并且公司将视下游客户需求情况决定未来的扩产计划。此外公司在医药中间体和原料

45、药方面还有较多的项目在研和储备项目。环保新材料成为新的增长点公司正在新建年产 850 吨 V-1 产品项目，V-1 产品属于新型环保材料，主要应用于汽车尾气净化等方面。公司产品已通过下游客户的使用验证，预计明年公司的 V-1 产品就能投产。并且如果下游客户的产品市场拓展顺利，将加大对公司 V-1 产品的需求，未来公司 V-1 的产能可能进一步扩大。V-1 产品应用前景看好，有望成为公司除液晶化学品之外的重要收入来源。OLED 材料处于研发阶段与传统的 LCD 显示相比，AMOLED(Active Matrix/Organic Light Emitting Diode，有源矩阵有机发光二极管)并

46、不靠背光源来显示，由于同时具备自发光，不需背光源、对比度高、厚度薄、视角广、可用于挠曲性面板等一系列优点，被认为是下一代平面显示器新兴应用技术，是 LCD 的未来强有力的竞争者。但受限于成本和技术问题，目前 OLED主要为小尺寸显示屏，应用在手机、MP3 等。AMOLED 近两年得到快速增长，根据 DisplaySearch 统计，2011 年 AMOLED 面板市场总额达到 33.6 亿美元，同比增长 168%，2012 年第二季度出货量增长 93%，预计到 2015年，其产值将达到 165 亿美元，其中中小尺寸面板产值为 135 亿美元。公司一直重视 OLED 领域发展，并且和北京大学进行

47、联合培养人才机制，作为 OLED 的储备人才，而公司考虑到未来的长期发展，加强在 OLED 行业布局力度，2012 年 8 月17 号公司公告披露利用自有资金投资设立控股子公司，持股比例不低于 64%,主要用于发展 OLED 显示和照明材料、器件。,4.5.,需求平稳增长，受益产能转移,我们对公司盈利预测的基本判断如下：本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,14,行业深度分析/基础化工,（1）2012 年，在国内平板电视政策补贴下，预计国内液晶电视销量将快速增长，同时大尺寸液晶面板出货量下半年开始回升，面板价格有所反弹，预示全球液晶面板的景气度正在回升，公司作为液晶产业

48、链条不可缺少的供应商，将受益于液晶面板景气度的回升。中长期看，全球液晶面板及其上游原材料正在逐步往国内转移，公司未来将受益于液晶面板的产能转移。,（2）我们预计，公司液晶单体 2012-2014 年销量分别为 90、110、120 吨，产品均价为625 万元/吨，毛利率为 35%；液晶中间体 2012-2014 年销量分别为 180、250、300 吨，产品均价为 60 万元/吨，毛利率为 30%，产能的扩张主要来自于募投项目的逐步投产。,（3）公司超募“850 吨 v-1 产品”项目是公司进入特种化工领域的首个项目，该产品属于新型环保材料，已通过下游客户认证，若以每吨产品 20 万元计算，设

49、计产能达产后预计营业收入 1.5-1.7 亿元，我们预计，v-1 产品毛利率在 20%左右。,预计公司 2012-2014 年 EPS 分别为 0.87、1.03 和 1.26 元，2012-2014 年动态 PE 分别为 22、18 和 15 倍，考虑未来几年公司利润较快增长，给予“增持-A”评级，六个月目标价 23 元。,本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。,Table_AuthorStatement,15,行业深度分析/基础化工 行业评级体系收益评级：领先大市 未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 10%以上；同步大市 未来 6 个月的投资收益率与沪深

50、 300 指数的变动幅度相差-10%至 10%；落后大市 未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 10%以上；风险评级：A 正常风险，未来 6 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动；B 较高风险，未来 6 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动；分析师声明潘凡声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得