食品板块三季报汇总及点评：乳业稳升_酱醋调味品超预期_小食品由于基数净利较低增幅较高-2012-11-02.ppt

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1、,行业跟踪报告,证券研究报告食品饮料行业,增 持,维持,食品板块三季报汇总及点评,2012 年 11 月 01 日,乳业稳升，酱醋调味品超预期，小食品由于基数净利较低增幅较高,食品饮料行业高级分析师：赵 勇SAC 执业证书编号：S0755-82775282,联系人：马浩博021-23219822一、1-3Q 乳液收入和业绩增长最为稳定，酱醋调味品最超预期，细分子行业分化严重1.食品板块前三季度收入和净利润分别增长 13.41%和 67.17%，扣除双汇后的净利润提升后，收入和净利润分别增长14.28%和 17.79%，单三季度收入和净利润分别同比增长 17.08%和 19.22%，相比其他周期

2、性行业防御性优势明显。盈利能力方面，前三季度毛利率提升 3.3 个百分点，净利率提升 7.0 个百分点，单三季度毛利率提升 1.4 个百分点，净利率提升 7.3 个百分点。前三季度毛利率提升主要依靠 CPI 下降受益，净利率提升说明企业管理效率有所提高。2.食品板块中乳制品板块最为稳定，收入同比增 13%，净利增 1.2%，如扣除伊利汞超标奶粉事件影响，行业扣非净利润增长 17%左右。全年我们预计收入接近 15%，净利润增速将达到 5%以上。盈利能力方面，前三季度毛利率基本持平，净利率提升 4.0 个百分点，单三季度毛利率升 1.53 百分点，净利率提升 4.9个百分点。前三季度毛利率和净利率

3、的提升主要产品结构提升和新产品推广。原奶价格全国在 3.27 元/kg 高位徘徊，受制于缺乏规模化养殖和饲料、人工成本上涨，且需求较为旺盛，短期下跌概率较小。上海地区由于保护农民，奶价高于其他地区，目前散奶收购价格 4.04-4.20 元/kg 左右。原奶价格高企对乳制品企业盈利能造成一定压力，但目前龙头企业均在提升产品结构和提价，我们长期看好乳制品行业的收入和净利润稳定增长，且净利润增长速度高于收入增长。3.肉制品行业除双汇外表现不佳。前三季度收入同比增 11%，净利增 469%，双汇占比过高影响巨大，如考虑双汇资产注入影响，剔除双汇后，收入增 14%，行业净利润下滑 33%，单三季度业绩下

4、滑 84%。盈利能力方面，前三季度毛利率提升 10 个百分点，净利率提升 7 个百分点，单三季度毛利率升 12 百分点，净利率提升8 个百分点。前三季度毛利率和净利率的提升主要受益于猪价低位运行。我们判断猪价春节前可能有小幅反弹，但进入肉制品消费旺季，行业的收入和业绩增长均会提速。但春节之后就会面对相对较差的需求，明年一季度肉制品行业收入和业绩增速会较快下滑，基于目前存栏较高，猪价我们判断明年下半年可能有上涨可能。4.广义调味品行业分化较为严重，前三季度收入同比降 1%，净利增 109%，单三季度收入增 4%，净利增 266%。盈利能力方面，前三季度毛利率提升 1 个百分点，净利率提升 8 个

5、百分点，单三季度毛利率升 4 百分点，净利率提升 8个百分点。前三季度毛利率和净利率的提升主要受益于成本下降。酱醋类企业表现普遍较好，加加食品、恒顺醋业表现超预期，中炬高新考虑调味品主业也有超预期表现，综合报表由负增长转正，值得长期关注，酱醋行业主要受益于白糖和其他原料成本下降。佳隆股份、百润股份、量子高科存在交易性机会，其他调味品企业表现分化严重。5 软饮料收入和业绩增速乏力。软饮料前三季度收入同比增 5%，净利降 1%，单三季度收入基本持平，净利降 30%。盈利能力下降主要因为经济形势不好导致需求不佳。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,2,行业跟踪报告 食品饮料,盈利能力方面，前三季

6、度毛利率提升 2 个百分点，净利率提升 5 个百分点，单三季度毛利率升 1 百分点，净利率提升 2个百分点。前三季度毛利率和净利率的提升主要受益于 CPI 回落。,行业中值得重点关注的公司：南方食品属于业绩反转型公司，承德露露营销改革效果缓慢体现，收入稳定增长，黑牛食品正经历管理团队变革的阵痛，其他公司表现不佳。,6.综合食品因为次新股较多，去年同期基数较低，同比增幅较大，但还需要长期观察成长性。前三季度收入同比增 43%，,净利增 44%，单三季度收入增 60%，净利增 52%。,盈利能力方面，前三季度毛利率基本持平点，净利率提升 6 个百分点，单三季度毛利率降 1 百分点，净利率提升 7

7、个百分点。,值得关注的是反转型的好想你、南方食品，有定价权的涪陵榨菜，行业提升空间巨大的克明面业。,展望四季度和明年，我们看好长期成长的乳制品，恢复过程中的肉制品，以及结构提升的调味品，综合食品需要自下而上精选个股，重点推荐伊利股份、双汇发展、涪陵榨菜，推荐关注南方食品、恒顺醋业、好想你和百润股份。,请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,3,行业跟踪报告 食品饮料表 1 食品板块三季报业绩汇总,证券简称伊利股份皇氏乳业,1-3Q 营业总收入同比（%）12.7042.63,1-3Q 扣非净利润同比（%）(3.66)(43.56),单 3Q 收入同比（%）14.3730.57,单 3Q 净利润同

8、比（%）0.42(40.19),前三个月股价表现（%）8.055.52,乳制品小计肉制品小计剔除双汇广义调味品小计软饮料小计综合小计总计剔除双汇,贝因美三元股份光明乳业得利斯双汇发展金字火腿高金食品加加食品佳隆股份百润股份恒顺醋业莲花味精安琪酵母中炬高新龙力生物量子高科青海明胶南方食品承德露露黑牛食品海南椰岛维维股份上海梅林洽洽食品好想你煌上煌腾新食品涪陵榨菜克明面业双塔食品三全食品,11.7217.4014.2513.44(0.62)19.884.0528.5311.2713.52(0.20)12.3047.5414.71(8.52)9.134.36(14.79)81.06(55.71)(1

9、.36)1.1217.851.59(38.76)8.094.6915.882.5112.165.9910.207.7520.481.172.8842.9413.4114.28,12.92(6.09)38.521.20(12.53)654.15(35.61)(70.16)469.04(32.92)41.3529.2276.85489.17(136.50)(19.12)4.53(7.86)53.87(34.13)109.4379.6313.86(22.30)(13.56)(13.20)(1.75)462.6449.00(9.53)30.1330.7656.2635.3750.441.4643.49

10、67.1717.79,20.4623.1610.2614.575.1514.955.2317.80(0.36)11.640.6131.0557.2627.99(5.13)0.0624.50(20.08)59.49(27.75)3.83(9.54)13.93(17.04)36.17(9.20)0.5336.113.1548.436.9210.121.9921.0345.411.2560.4011.3417.08,41.09(31.58)44.107.4557.05111.19(59.39)(101.52)238.84(84.40)66.9343.7457.84131.64180.20(43.94

11、)16.96(7.89)7.91162.56265.75156.6010.56(41.83)(1722.43)(87.44)(35.29)33.4249.9133.1246.9610.9061.3931.9733.574.0552.3768.5819.22,0.81(1.10)(1.59)(10.02)(4.97)(7.76)(8.39)4.14(3.64)(44.01)7.5819.34(30.22)(13.57)(11.64)(14.14)0.18(10.70)(4.82)(12.43)(20.51)(9.66)(4.35)(4.92)23.353.37(6.27)(1.79)(12.97

12、),资料来源：各公司三季报公告，海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,4,行业跟踪报告 食品饮料表 2 食品板块三季报业绩汇总,证券简称,1-3Q 毛利率变化（%）,1-3Q 净利率变化（%）,单 3Q 毛利率变化（%）,单 3Q 净利率变化（%）,乳制品,伊利股份,(0.28),(0.70),2.04,(0.72),小计,皇氏乳业贝因美三元股份光明乳业,(4.71)(0.91)0.101.870.04,(6.49)0.09(0.50)0.394.0,(3.70)(4.27)1.861.701.53,(2.58)1.27(1.60)0.864.9,肉制品,得利斯,1.87,(0

13、.36),2.20,0.59,小计,双汇发展金字火腿高金食品,10.924.041.109.88,127.22(0.06)(12.05)6.7,13.226.462.9712.10,135.62(0.05)(201.48)8.0,广义调味品,加加食品,2.04,0.53,4.57,1.65,小计,佳隆股份百润股份恒顺醋业莲花味精安琪酵母中炬高新龙力生物量子高科青海明胶,5.243.322.580.21(0.79)2.650.943.81(18.12)1.17,0.8510.005.7340.91(1.32)(0.20)(0.63)1.674.127.7,6.061.875.305.97(0.0

14、1)(1.07)3.31(1.29)3.234.17,1.214.5451.1050.69(4.36)0.79(1.30)1.1521.968.2,软饮料,南方食品,(1.73),5.48,(6.69),5.93,小计,承德露露黑牛食品海南椰岛维维股份,3.52(0.72)8.21(0.51)1.67,(2.53)(1.74)(0.07)6.554.7,8.131.59(4.36)0.451.33,(4.82)(2.64)(1.91)(11.92)2.3,综合,上海梅林,14.8,1.90,5.47,1.91,小计总计,洽洽食品好想你煌上煌腾新食品涪陵榨菜克明面业双塔食品三全食品,31.830

15、.426.534.442.224.623.835.70.573.3,(4.07)(0.48)1.681.016.452.262.030.066.67.0,2.676.3426.4734.5613.5924.31(0.54)2.61-1.241.4,(6.77)0.56(0.13)0.149.642.811.12(1.32)6.57.3,资料来源：各公司三季报公告，海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,5,图 2,行业跟踪报告 食品饮料,图 1 食品饮料行业本周跌幅 1.20%有色金属农林牧渔纺织服装商业贸易机械设备信息设备综合信息服务化工交通运输电子元器件采掘金融服务轻工制造建

16、筑建材黑色金属公用事业房地产食品饮料餐饮旅游医药生物家用电器,食品饮料行业年三月累计跌幅 1.62%纺织服装农林牧渔金融服务采掘机械设备有色金属餐饮旅游商业贸易食品饮料公用事业信息服务综合黑色金属交通运输建筑建材信息设备轻工制造房地产医药生物化工家用电器电子元器件,-5.0,-4.0,-3.0,-2.0,-1.0,0.0,1.0,-10,-8,-6,-4,-2,0,2,4,6,资料来源：Wind，海通证券研究所,资料来源：Wind，海通证券研究所,二、重点公司盈利预测及点评请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,6,行业跟踪报告 食品饮料表 3 重点公司盈利预测,公司简称,股价（元）,EPS（

17、元）,净利润增长（%）,PE,PS,总市值（亿）,评级,1-3Q2012,2012E,2013E,1-3Q2012,2012E,2013E,2011,2012E,2013E,百润股份双汇发展克明面业涪陵榨菜好想你中炬高新加加食品南方食品三全食品皇氏乳业洽洽食品安琪酵母承德露露光明乳业贝因美煌上煌恒顺醋业伊利股份,16.7458.3027.5120.5717.174.1422.919.0122.889.7518.3517.1615.008.6921.1725.2415.9020.93,0.361.080.700.660.430.110.540.020.450.060.490.490.410.16

18、0.720.580.070.69,0.502.791.090.810.720.181.010.210.820.280.821.090.590.251.170.880.211.03,0.763.411.381.030.940.251.240.291.070.391.021.380.740.321.421.160.441.41,771903556-105411101-4449-1914391330489-4,694493846-2192224012-13331021321333159-1,3728272424282581272221242632223111431,54117353623252813

19、1333629193145213920519,322226262423234328362316253518297721,211820201817183121261812202715223715,21.381.762.764.583.271.912.602.771.743.742.282.253.110.911.913.532.030.93,276412332253344164621625760106903120335,增持买入增持买入增持增持增持增持增持增持增持增持增持增持增持增持增持买入,资料来源：Wind，海通证券研究所（股价为 2012.10.31 收盘价）三、百润股份1）行业和公司经营

20、模式的特殊性决定了公司将长期维持高毛利。公司较高的毛利率水平是由公司所处香精香料行业“非标准化、高技术含量和高附加值”的特点，以及公司的重研发、轻资产的经营模式，和客户对产品的“高黏度”等因素决定的。2）下游需求无忧，行业空间广阔。香精香料行业生产和发展，是同食品、饮料、日化等配套行业的发展相适应的，下游行业日新月异的变化，促使香精香料行业不断发展，产品质量不断提高，品种不断增加，产量和销售额逐年上升。3）领先本土企业，研发技术获得国际食品饮料巨头认证，具备与外资竞争的实力。公司是国内为数不多进入国际饮料巨头供应链的本土食用香精公司。公司已经具备了与外资香精企业竞争的实力，未来有望继续赢得更多

21、食品饮料巨头的青睐。4）技术和品牌优势将逐渐发挥效应，单一客户业务量的提升空间巨大。公司目前核心客户年平均销售规模达到 1000 万元以上。但是相对公司的“大客户”动辄几十亿甚至上百亿的销售规模，公司在单一客户的份额还很微小。随着现有客户对公司的“产品依赖度”逐步加大，公司的技术和品牌优势逐步发挥效应，公司单一客户业务量的提升空间巨大。4）行业将进一步集中，公司具有外延扩张的机遇。随着香精香料行业的发展日趋成熟，集中度逐渐提高是必经之路。行业内领先的企业有望凭借现有品牌和技术优势，在整合过程中实现强者恒强。此外，目前外资品牌已经占据了很大的市场份额，国内领先企业的规模与之相差较远，很难通过自身

22、积累在短期内实现跨越式发展，未来国内香精行业整合加快的动力来源于领先企业的扩张与并购活动。公司会以华宝为榜样，以扩大规模为目标，在这一过程中将充分发挥其已经积累的行业基础和在资本市场的优势。今年公司在一些热销的果汁饮料产品的推动下将重新实现快速增长，对研发的高度重视将不断夯实公司核心竞争力。我们判断热销的饮料势头将会延续，且通过跟踪国内饮料巨头，我们认为 2013 年热销饮料实现收入翻倍增长是大概率事件，我们预测公司 2012-2013 年每股收益为 0.50 和 0.76 元，给予公司 2013 年 25 倍 PE，对应合理价格为 19 元，维持“增持”评级。请务必阅读正文之后的信息披露和法

23、律声明,7,行业跟踪报告 食品饮料,风险与不确定性：技术人员流失的风险；客户集中度较高的风险；税收优惠取消的风险；食品安全行业政策等。,四、双汇发展,1）12 年整体来看，我国猪肉价格呈现下行趋势，对屠宰业务总量及盈利能力产生一定影响。整体毛利率的提升来源于均价提升，特别是肉制品新品对毛利及吨均利润的贡献。,2）在建项目投产将支持业务规模再度实现跨越。根据公司已规划的养殖业务拓展计划，项目全部建成后将新增年出栏生,猪 160.2 万头。双汇发展自产生猪头数将由 2010 年的 23.19 万头增长至 2015 年预期的 183.2 万头，增长 690%。未来五年公司年生猪屠宰量将超过 3,00

24、0 万头，生鲜冻品和肉制品年产量均将超过 300 万吨。,三季度以来公司肉制品吨利润和发货量均环比提升，但屠宰产能利率用仍处于较低水平，有提升空间。进入四季度猪肉消费旺季，公司收入和业绩环比有望继续提高。预计 12-14 年公司备考 EPS 分别为 2.79、3.41 和 4.72 元，给予公司 2013年 20 x 估值水平，目标价格在 68.2 元，维持“增持”评级。,风险与不确定性：生猪、家禽产业链的食品安全；市场销售恢复缓慢；生猪收购价格急速攀升带来的成本压力等。,五、涪陵榨菜,1）收入增速下滑主要原因在于渠道调整期：公司 3 季度单季的收入同比增速仅 1.99%，低于 1 季度的 9

25、.04%和 2 季度的 13.28%。增速下滑主要是因为公司自 7 月份开始分区域分阶段对经销商进行清理、调整，在调整的阶段短期内对销售会产生负面影响。目前调整的重点在华北、东北、西北大区，10、11 月份将向华南、西南等大区推进，预计到 11 月份将会完成全国范围内的渠道调整。12 月份公司将会展开明年的销售布局工作,预计明年将实现收入与利润同步的良性增长。,2）前 3 季度毛利率进一步提升到 42.2%，而 3 季度单季的毛利率更是达到了 47.76%的历史高位，这主要得益于原材料价格大幅下降及产品价格提升。公司在原材料价格低位时充分收储，预计到 2013 年 2-3 月份公司的贮藏池容量

26、能够达到 11.5 万吨，基本可以覆盖 6 万吨左右的产成品原料。我们预计现有低价位原材料能够确保明年上半年毛利率维持在高位。,我们依然看好公司的定价权，每年提价 1-2 次，跟农户长期协议控制成本，尽管行业规模不大，但是集中度较低给公司带来了提高的巨大空间。我们预计涪陵榨菜 2012-2014 年 EPS 为 0.81、1.03、1.26 元，给予 2013 年 25x 估值，对应目标价 25.75 元，维持“买入”评级。,风险与不确定性：原料价格大幅波动；渠道开拓不达预期；食品安全行业政策等。,六、好想你,1）单三季度公司实现销售收入 2.1 亿元，同比增长 48.4%，增速显著高于上市以

27、来其他季度的收入增速，12 年前两季度收入增速仅分别为（-3.1%）、3.9%。,2）由于加盟门店收回直营并表的因素影响和投入加大，2011 年 10 月，好想你通过全资子公司收购郑州 78 家加盟店，由于加盟转为直营，加之产品结构调整，毛利率提升 4.4%至 30.4%（第三季度单季达到 32.5%）。但与此同时，公司需要负担直营店销售人员的薪资、租金等，造成 1-9 月销售费用同比增加 169.4%，销售费用率上升 7.4%至 12.7%。10 月开始，78 家直营店并表造成的口径因素消失，预计销售费用率上升幅度会收窄，收入增速预计也较三季度降低。,3）健康休闲新产品面世，包装时尚。在商超

28、渠道，公司推出了高端小包装产品。同时组建了商超和卖场的新团队。4）今年新疆枣品质好、产量较去年增加较多，预计公司吨枣采购成本下降是大概率事件。公司很多产品为初加工产品，原料价格下降，公司也需要根据竞争对手情况调整零售,预计 2012-2014 年 EPS 分别为 0.72 元、0.94 元和 1.21 元，给予公司 2013 年 20 x 估值水平，目标价格在 18.8 元，维持“增持”评级。,风险与不确定性：红枣原料价格大幅波动；渠道和构架改革不达预期；食品安全行业政策等。,请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,8,行业跟踪报告 食品饮料,七、中炬高新,公司是被“遗忘”的调味品公司，目前主

29、要收入和利润来自全资子公司“广东美味鲜调味食品有限公司”。其处于行业第二大产能规模，仅次于海天酱油，其过去五年收入和净利润复合增速分别约为 25%和 40%，产品结构调整带来毛利率持续提升。未来公司将重点打造高端酱油品牌，提高现代通路渠道的销售占比，酱油在未来几年无论是收入规模还是毛利率水平都有较大提升空间。,我们预计公司今年房地产和商务地产租赁不佳将掩盖调味品业务的增长，扣除这些影响后公司今年调味品业务收入和利润增速仍将保持在 20%以上。预计公司 2012-2014 年 EPS 为 0.18、0.25 和 0.33 元，给予 2013 年 20 xPE，对应目标价 5元，维持“增持”评级。

30、,风险与不确定性：食品安全问题；房地产调控趋向更加严格；原材料价格波动；渠道开拓不利等。,八、加加食品,明年中期募投产能投放，其中有 10 万吨的日式高端酱油，高端酱油占比提高带来酱油业务的量价齐升，我们预计明年年底酱油收入占比将继续提高至 55%左右；新开展的茶油业务由于其资源稀缺性，毛利率可达 50%-60%，带动公司业绩释放。,我们维持原有盈利预测，预计 2012-2014 年 EPS 为 1.01、1.24 和 1.63 元，给予公司 2012 年 25 倍估值水平，对应合理价格在 25.25 元，维持公司“增持”评级。,风险与不确定性：原料价格波动；募投项目达产不及预期；市场竞争加剧

31、；食品安全等。,九、南方食品,1）公司是全国黑芝麻糊和芝麻类饮料细分市场的龙头，完成增发后盈利改善值得关注，2013 年预计正式走上正轨：,2）大股东持股比例从 22.7%上升到 43%，将解决困扰上市公司多年的发展主业动力不足问题；江西南方 2011 年陆续推出由王力宏代言的“爱心杯”黑芝麻糊、黑芝麻露等新品，2011 年销售收入近 1 亿元并基本盈亏平衡，2012 年仍将处于培育和试点阶段但收入翻番可期。,3）南方米粉公司 48.76%股权以 700 万元转让，今年转让手续有望落实，这将有助于剥离不良资产。借壳上市带来的一系列历史遗留问题在逐步理顺，“出血点”将有望得以止住。,预计公司 2

32、012-2013 年 EPS 分别为 0.21、0.29 元。考虑到公司业绩将进拐点期，给予 2013 年 35 倍 PE，目标价 10.15元，维持“增持”评级。,风险与不确定性：新产品销量增长低于预期；重大食品质量安全问题；,十、伊利股份,预计到 2015 年国内乳制品行业复合增速大约是 GDP 增速的 1.5-2 倍，约为 10-14%。公司作为行业龙头，预计复合增速在 13-17%。公司 2015 年收入规划 700 亿左右，净利率达到 5-6%，目标市值 800 亿，公司目前市值水平有较大提升空间。,非公开发行已经过会，我们认为融资有望在今年内完成。预测 12/13 年 EPS 为

33、1.03、1.41 元，对应 12/13 年 PE 为 20/15倍，若考虑增发最大股本摊薄，12/13EPS 为 0.87、1.19 元。给予摊薄后 2013 年 22 倍估值水平，目标价 26.18 元，维持“买入”评级。,风险与不确定性：原奶价格大幅上涨；市场竞争恶化；新品推广不及预期；乳制品食品安全问题。,请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,9,买入,增持,中性,减持,卖出,2.,中性,行业跟踪报告 食品饮料信息披露分析师声明赵 勇：食品饮料行业高级分析师本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公

34、开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。分析师负责的股票研究范围重点研究上市公司：五粮液、水井坊、贵州茅台、泸州老窖、古井贡酒、山西汾酒、洋河股份、老白干酒、伊力特、沱牌曲酒、青岛啤酒、燕京啤酒、张裕 A、古越龙山、伊利股份、双汇发展投资评级说明,1.,投资评级的比较标准,类别,评级,说明,投资评级分为股票评级和行业评级以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较,个股相对大盘涨幅在 15%以上；个股相对大盘涨幅介于 5%与 15%之间；,标准，报告发布日后 6 个月内的公司股价（或行业指数

35、）的涨跌幅相对同期的海通综指的涨跌幅为基准；投资建议的评级标准报告发布日后的 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的海通综指的涨跌幅。,股票投资评级行业投资评级,增持减持,个股相对大盘涨幅介于-5%与 5%之间；个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间；个股相对大盘涨幅低于-15%。行业整体回报高于市场整体水平 5%以上；行业整体回报介于市场整体水平-5%与 5%之间；行业整体回报低于市场整体水平 5%以下。,法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人

36、的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经海通证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并需注明出处为海通证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可，海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,