铁路设备：“一稳一升”定调铁路设备板块业绩恢复性增长0125.ppt

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1、证券研究报告,研,究,行业,Table_MainInfo铁路设备,Table_Industry“一稳一升”定调 2013 年铁路设备板块业绩恢复性增长,推荐,（上调）,2013 年 01 月 23 日,行,重点公司,投资要点,业研究报告,重点公司中国南车中国北车北方创业晋西车轴时代新材,12E0.300.310.770.430.39,13E0.360.381.080.540.51,评级增持增持增持增持增持,长期来看：2012 年，全国铁路固定资产投资完成 6310 亿元，同比增长 7%；全国铁路基本建设投资完成 5185 亿元，同比增长 13%。至此，铁道部在2012 年一路上调的铁路固定资产

2、投资目标顺利完成。“十一五”全国铁路固定资产投资比“十五”增长 396%，是中国铁路建设超高速发展的黄金五年，未来我国铁路建设仍将持续，但投资增速将回归平稳，可能存在小浪花，但不会有大幅增长；同时，随着“四纵四横”建设的完成，“十二五”,相关报告9 月固定资产投资成果靓丽，全年目标提高至 6300 亿元9 月铁路固定资产投资点评2012-10-10环比下降，完成全年 6100亿元投资尚显压力8 月铁路固定资产投资点评2012-09-11中国南车和中国北车：2012年中报综述2012-09-05分析师：吴华021-S0190511040001研究助理：王俊021-,后我国铁路建设速度将步入一个下

3、坡阶段。因此，从长期来看，铁路板块的估值大概率将下调。但铁道部的改革红利或将带来部分标的的投资机会。中期来看：近期召开的全国铁路工作会议确定了 2013 年铁路投资目标：2013 年全国铁路安排固定资产投资 6500 亿元，其中基本建设投资 5200 亿元（铁路固定资产投资=基本建设投资+车辆购臵费用+更新改造费用，而更新改造费用大部分也是机车改造）。按此数据计算，2013 年全国铁路固定资产投资同比增 3%（“一稳”）、车辆购臵费用+更新改造费用同比增 16%（“一升”），铁路设备板块上市公司营收与当年车辆购臵费用+更新改造费用正相关，“一稳一升”将带动相关公司业绩上扬。细分来说，2013

4、年动车组和城轨地铁交付量有望实现 38%和 25%的增长、铁路配件需求稳中有升将带动相关公司业绩实现恢复性增长。短期来看：我们认为铁路设备招标的事件性因素将短期影响铁路板块上市公司的估值：1）动车组招标重启。从 2012 年开始，市场就在期待动车组招标的重启，结合 2013 年高铁竣工里程和南北车在手动车组订单数量，2013 年上半年动车组招标基本是确定的，而在招标数量上，市场此前有预期在 400500 列，最终的招标数据能否在此区间，也将对板块估值产生影,响；2）大功率机车招标。2012 年大功率机车招标数量是历年低点，待大功率机车技术路线确定后，大功率机车招标的进展和数量也将短期影响上市公

5、司股价。推荐组合：我们看好业绩相对确定的中国南车和中国北车，且在考虑中国北车自我配套能力的不断提升和产能利用率回升使得毛利率上扬的因素后，更看好中国北车的业绩增长。同时，鉴于北方创业的业绩弹性较大、建议关注公司订单驱动型交易机会。请阅读最后一页信息披露和重要声明敬请参阅最后一页特别声明,行业研究报告,目,录,1、“一稳一升”定调 2013 年铁路设备板块业绩恢复性增长.-3-2、2013 年动车组交付量或增长 38%，相关公司营收和毛利率有望双升.-4-3、2013 年城轨地铁交付量或增长 25%，增长趋势将多年延续.-6-4、2013 年货车业务平稳发展.-8-4.1 国内货车需求难有大幅增

6、长.-8-4.2 国外市场空间大，提高铁路货车出口量是业绩持续增长源泉.-10-5、2013 年机车业务从底部回暖.-11-6、2013 年铁路配件需求稳中有升.-12-7、投资评级及策略.-14-图 1、全国铁路固定资产投资-当月值.-3-图 2、全国铁路固定资产投资-累计值.-3-图 3、全国铁路基本建设投资-当月值.-4-图 4、全国铁路基本建设投资-累计值.-4-图 5、“四纵四横”完成情况（注：三角形标注连线为建成线路）.-4-图 6、中国南车和中国北车综合毛利率变化.-6-图 7、铁路配件子版块产品.-13-表 1、我国高铁历年通车里程.-5-表 2、中国动车组生产情况一览表.-6

7、-表 3、中国南车和北车城轨地铁业务相关情况（单位：亿元）.-7-表 4、中国南车和中国北车地方建厂情况.-8-表 5、历年来我国铁路货车产量 1 与货运总发送量变化.-9-表 6、铁路货车行业各公司情况.-10-表 7、世界铁路货车企业市场占有率.-10-表 8、历年机车产量.-11-表 9、历年大功率机车情况（单位：辆）.-11-表 10、大功率机车中标情况.-12-表 11、铁路配件招标情况.-12-表 12、10 月份以来多条线路相继开工.-13-表 13、时代新材历年出口营收.-14-表 14、重点覆盖公司盈利预测及估值.-15-,敬请参阅最后一页特别声明,请阅读最后一页信息披露和重

8、要声明,-2-,）,）,比,行业研究报告1、“一稳一升”定调 2013 年铁路设备板块业绩恢复性增长2012 年上半年探底：2011 年 4 月2012 年 6 月，连续 15 个月铁路固定资产单月投资同比增速为负。2012 年下半年复苏：2012 年 7 月份起，铁路固定资产单月投资实现同比正向增长，停建铁路工程复工加速、多个新项目陆续开工。2012 年，全国铁路固定资产投资完成 6310 亿元，同比增长 7%；全国铁路基本建设投资完成 5185亿元，同比增长 13%。至此，铁道部在 2012 年一路上调的铁路固定资产投资目标顺利完成（铁道部在 2012 年内四次上调 2012 年铁路固定资

9、产投资规模，在铁道部 2012 年第六期建设债券募集说明书中，铁道部计划全年完成固定资产投资 6300 亿元，基本建设投资 5160 亿元。）“一稳一升”定调 2013 年铁路设备板块业绩恢复性增长：近期召开的全国铁路工作会议确定了 2013 年铁路投资目标：2013 年全国铁路安排固定资产投资 6500 亿元，其中基本建设投资 5200 亿元（铁路固定资产投资=基本建设投资+车辆购臵费用+更新改造费用，而更新改造费用大部分也是机车改造）。按此数据计算，2013 年全国铁路固定资产投资同比增 3%（“一稳”、车辆购臵费用+更新改造费用同比增 16%（“一升”，铁路设备板块上市公司营收与当年车辆

10、购臵费用+更新改造费用正相关，“一稳一升”将带动相关公司业绩上扬。“十一五”期间，全国铁路固定资产投资完成 2.57 万亿元，“十五”增长 396%，是中国铁路建设超高速发展的黄金五年，未来我国铁路建设仍将持续，但投资增速将回归平稳（“十二五”期间，2.3 万亿的全国铁路固定资产投资目标比“十一五”增长 15.7%）。,图 1、全国铁路固定资产投资-当月值数据来源：CEIC，兴业证券研究所,图 2、全国铁路固定资产投资-累计值数据来源：CEIC，兴业证券研究所,敬请参阅最后一页特别声明,请阅读最后一页信息披露和重要声明,-3-,行业研究报告,图 3、全国铁路基本建设投资-当月值数据来源：CEI

11、C，兴业证券研究所,图 4、全国铁路基本建设投资-累计值数据来源：CEIC，兴业证券研究所,2、2013 年动车组交付量或增长 38%，相关公司营收和毛利率有望双升“四纵四横”建设完成超 60%，2013 年预计通车里程达 3000 多公里我国规划的“四纵四横”客运专线主干线里程合计约 13400 公里，我们估算，至2012 年底已完成 62%的建设。根据国家规划，到 2015 年底我国基本建成国家快速铁路网，营业里程达 4 万公里以上，其中包括贯通“四纵四横”客运专线主干线、建设相关辅助线、延伸线和联络线，同时包括既有线改造。图 5、“四纵四横”完成情况（注：三角形标注连线为建成线路）数据来

12、源：公开资料整理，兴业证券研究所,敬请参阅最后一页特别声明,请阅读最后一页信息披露和重要声明,-4-,-,行业研究报告2012 年，我国高速铁路当年通车里程合计 2932 公里，至 2012 年底，全国高速铁路通车里程合计达 10000 公里上下。根据目前在建高铁的建设进程，预计 2013年高铁通车里程在 30004000 公里的区间内，是历史上的通车高峰。表 1、我国高铁历年通车里程,项目高铁通车里程高铁新开工里程,200923192284,201015548100,201114211079 1,20122932460,2013E30004000,资料来源：公开资料整理，兴业证券研究所注 1

13、：2011 年，全部新开工铁路里程为 1079 公里，数据包括高速铁路和普通铁路 2013 年动车组交付量或将达到 330 标准列在手订单 264 列中，2013 年可交付 100 多列：截至 2012 年 12 月，铁道部已经招标 1326 列动车组，我们估计，2012 年底南北车在手动车组订单合计为 264 列，其中大部分为 BST 订单(交车日期多在 2014 年)，而 2013 年可交付订单约为 100列左右。2013 年对动车组的需求约 330 标准列：1）高铁新线运营需 260 标准列动车组：截至 2012 年 9 月，我国动车组保有量为 7264 辆，车辆密度约为 0.8 辆/公

14、里；而单看 2012 年数据，我们预计，高铁通车 2932 公里、动车组交付约 240 列，新车投运的车辆密度约为 0.65 辆/公里；因此，高铁新线投运时新车投运的车辆密度稍低，取为 0.65 辆/公里；按 2013 年高铁通车里程 3000 公里、车辆密度 0.65 辆/公里进行计算，2013 年新竣工高铁需要配动车组 240 标准列。2）高铁成网、动车密度提升需 90 标准列动车组：在考虑高铁成网、旅客出行量上升使得原有线路车辆密度提升增加动车组的需求后，我们认为既有线路动车组保有量增加 10%是大概率事件，那么这部分新增需求约在 90 列上下。综上，2013 年对动车组的需求在 330

15、 列上下。除去南北车在手订单中 2013 年可交付的 100 列左右动车组，2013 年至少需要新招标动车组 250 标准列。根据目前动车组的生产周期（250 公里时速的动车组生产周期为三四个月，350 公里时速的约 6 个月），此批动车组订单需在 2013 年上半年下达，才能保证按时用车。动车组市场南北车二分天下，200 公里等级南车略占优从目前国内动车组生产情况来看，中国南车和中国北车大体上二分天下，中国南车市场占有率稍高，为 56%。从不同速度等级动车组市场的占有率来看，在200250 公里速度等级，两家公司差异最大，中国南车为 70%，中国北车为 30%。根据南北车的在手动车组订单分布

16、，我们估计，在即将启动的动车组招标中，200250 公里的动车组将占大头，受益于历史份额较高，中国南车在新一轮动车组招标中略微占优。,敬请参阅最后一页特别声明,请阅读最后一页信息披露和重要声明,-5-,行业研究报告表 2、中国动车组生产情况一览表,速度等级200-250300-350350-380其他合计,生产公司中国南车中国北车中国南车中国北车中国南车中国北车中国南车中国北车中国南车中国北车,数量（折算为标准列）320140608031032022692542,占比70%30%43%57%49%51%50%50%56%44%,资料来源：公开资料整理，兴业证券研究所 2013 年动车组交付量同

17、比上升，两车产能利用率大幅提升带动毛利率上扬我们预计，2012 年南北车动车组的交付量合计约 240 标准列，按照目前南车动车组单班产能 180 标准列/年、北车动车组单班产能 240 标准列/年进行计算，2012年的产能利用率合计为 57%。根据我们上面的测算，2013 年南北车合计动车组交付量或将达到 330 标准列，产能利用率提升到 78%。假设原材料等其他成本条件不变，产能利用率的大幅提升将带来毛利率的上扬。同时，由于“北车心”已经在机车上批量装车，未来将逐步在动车组上推广，中国北车自我配套能力的不断提升将进一步加速毛利率的上扬。图 6、中国南车和中国北车综合毛利率变化数据来源：公司公

18、告，兴业证券研究所3、2013 年城轨地铁交付量或增长 25%，增长趋势将多年延续“十二五”期间，城轨地铁车辆需求达 4200 辆/年截至 2012 年底，我国城轨地铁（包括地铁、轻轨和有轨电车）通车里程约 1900,敬请参阅最后一页特别声明,请阅读最后一页信息披露和重要声明,-6-,行业研究报告公里，按目前各地城轨地铁的建设规划，预测到 2015 年，我国将拥有城轨地铁4000 公里，那么 20132015 年平均每年城轨地铁通车里程约 700 公里，按地铁车辆密度 6 辆/公里进行计算，所需车辆约为 4200 辆/年。按照地铁车辆 600 万/辆进行计算，每年的地铁车辆市场空间为 250

19、亿元。同时，目前已经提出建设规划的地铁里程数达 6000 公里，大多数计划在“十三五”期间通车，这将保证城轨地铁车辆的需求在未来 810 年内的需求平稳增长。南北车城轨地铁车辆在手订单 400 亿元，2013 年交付量或达 3000 辆截至 2012 年 10 月份，我们预计，中国南车和北车在手城轨地铁订单合计为 400亿元。城轨地铁建设周期较长（一般从规划到通车历时 45 年，而车辆招标在通车前 23 年），在手订单将在未来 2 年左右的时间内逐步确认为收入。2011 年两车城轨地铁业务收入合计为 144 亿元，我们预计 2012 年全行业城轨地铁车辆交付量达到 2600 辆、市场空间约为

20、160 亿元（全行业需求增长 10%）。根据目前在建地铁进程，2013 年全行业城轨地铁车辆交付量或达 3000 辆，市场空间可达 200 亿元（全行业需求增长 25%）。但鉴于城轨地铁由地方政府出资建设，在当前地方政府负债率较高的情况下，城轨地铁建设出现延期的概率较大，这给车辆制造商的营收带来一定的不确定性。表 3、中国南车和北车城轨地铁业务相关情况（单位：亿元）,项目中国南车中国北车,在手订单215185,营收8361,2011 年YOY15%19%,营收4657,2012 年前 3 季度YOY-2%39%,资料来源：公司公告，兴业证券研究所 长远来看，城轨地铁产业面临产能过剩风险目前，城

21、轨地铁车辆制造商主要包括 7 家企业，其中 3 家为中国南车子公司，3家为中国北车子公司，南北车 6 家子公司的城轨地铁车辆产能合计约在 4000 辆/年；第 7 家企业为加北京地铁大修厂（只能投标北京地铁）。城轨地铁车辆的投标实体为子公司，竞争较为激烈，目前，中国南车集团 3 家公司的国内市场平均占有率在 55%左右。为抢占市场份额，南北车纷纷与各省市合建子公司（如下表所示），因此，长远来看，这将导致行业产能过剩。鉴于城市地铁为亏损运营，所以城市在采购地铁车辆时对价格敏感，未来供大于求的格局将进一步拉低城轨地铁业务的毛利率。,敬请参阅最后一页特别声明,请阅读最后一页信息披露和重要声明,-7-

22、,份,行业研究报告表 4、中国南车和中国北车地方建厂情况,公司中国南车中国北车,合作省市广州洛阳昆明宁波合计甘肃省福建省泉州,产能年组装城市轨道车辆 200 辆和检修 150 辆的生产能力年产城轨车辆 200 辆的综合服务能力年产城市轨道车辆 200 辆以上年组装 150 辆城轨地铁车辆的能力年产城轨地铁车辆 400 辆、组装 350 辆发展城轨车辆组装制造及维护保养，搭建西北地区最大的机车、客车、轨道货车造修生产平台项目一期工程预计年维修组装轨道车辆 300 辆；二期建成,阶段建设中建设中建设中建设中签署战略协议建设中,后，将形成年厂修城轨车辆 500 辆、架修城轨车辆 80 列的生产能力。

23、,成都新筑股武汉重庆合计,公司子公司长春轨道客车股份有限公司与新筑股份共同成立“成都长客新筑轨道交通装备有限公司”，形成包括地铁车辆、低地板车、区域动车组在内的高端装备及材料修造能力。年新造轨道车辆 600 辆、年厂修轨道车辆 300 辆(含高速动车组四、五级修)、年架修轨道列车 80 列(含城际轨道车辆三级修)的能力，实现年销售额不少于 30 亿元建设城市轨道车辆维修组装、城际轨道车辆生产、西南动车组维修、轨道交通零部件配套及新兴产业等五大业务板块产业基地，打造中国北车西南产业基地，到 2015 年，实现年销售收入 400 亿元预估年产城轨地铁车辆 1000 辆以上,建设中建设中签署战略协议

24、,资料来源：天相投资系统 着眼 2013 年，城轨地铁车辆产能利用率小幅提升，毛利率将改善2012 年，南北车交付的城轨地铁车辆预估为 2600 辆，按照目前中国南车和中国北车城轨地铁车辆单班产能分别为 2000 辆/年进行计算，2012 年的产能利用率合计为 65%。根据上面的预测，2013 年南北车合计城轨地铁车辆交付量或将达到3000 辆，产能利用率提升到 75%（假设 2013 年两车城轨地铁车辆产能和原材料等其他成本条件不变），产能利用率的提升将带来毛利率的上扬。4、2013 年货车业务平稳发展4.1 国内货车需求难有大幅增长“十二五”国内铁路货车需求约 5 万辆/年，较为平稳国内铁

25、路货车需求从使用主体划分，需求来自于两方面，即铁道部招标车辆和企业自备车招标车辆，1999 年以来我国铁路货车产量如表 2 所示。从数据中可以看出，每年国内货车产量（我国铁路货车产量包括出口车辆部分，但历史上出口货车数量占比较小，铁路货车产量主要由国内需求消化）与当年全国货运总发送量的变化趋势大体一致：1999 年和 2009 年在金融危机大背景下，年货运总发送量增速仅为 12%，当年货车产量随即出现一定下滑。另一方面，由于我国铁路货车需求非完全的市场化，受铁道部的管制，2004 年，虽然货运总发送量保持较高增速，但受国家宏观调控影响，货车产量下滑；2011 年，由于铁道部放开了企业,敬请参阅

26、最后一页特别声明,请阅读最后一页信息披露和重要声明,-8-,行业研究报告自备车的招标数量，企业自备车需求爆发，使得当年货车产量突破 6 万辆。1表 5、历年来我国铁路货车产量 与货运总发送量变化2012,年份,1999,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,（111,月）,货车产量（辆）,18594 27285 30662 31265,31994,28225,39050,39251,40930,57286,42774,48136,66928,52454,货车产量YOY,-21%,38%,12%,2%,2%,-12

27、%,38%,1%,4%,40%,-25%,13%,39%,-9%,货运总发,送量增量（百 万,32,110,146,118,193,248,203,189,260,161,30,309,290,-30,吨）,货运总发送量 YOY,2%,7%,8%,6%,9%,11%,8%,7%,9%,5%,1%,9%,8%,-1%,数据来源：国家统计局，兴业证券研究所注 1：我国铁路货车产量包括出口车辆部分，但历史上出口货车数量占比较小，铁路货车产量主要由国内需求消化“十二五”后三年，我国国内铁路货车需求主要包括以下两个方面：1）新增货物运输需求带来的货车需求我国经济面临转型，GDP 增速面临“下台阶”，而这

28、将最先使得高耗能行业增速下降，直接体现为煤炭需求增速下降。在我国，煤炭发送量约占货物总发送量的60%，所以，煤炭需求增速的下降加上煤炭供给和需求区域间的不匹配特性将最终使得货运总发送量增速下降。这一点在 2012 年已经得到验证：2011 年，我国货运总发送量比 2010 年新增 2.9 亿吨，而 2012 年我国经济增速降速而使得全国货运总发送量增速下降，全国货运总发送量比去年同期下降 0.7%、减少 0.28 亿吨。我们预测，未来三年，我国铁路总货运发送量将以年均 1.5 亿吨的速度递增(“十五”和“十一五”期间这一数据为 1.81 和 1.9 亿吨/年)，按每辆铁路货车输送货物 5000

29、 吨/年计算，需要铁路货车 3 万辆。2）铁路货车更新带来的货车需求截至 2011 年，我国国家铁路货车保有量约 70 万辆，企业自备车保有量约 14 万辆，总计 84 万辆。目前，我国在考虑进行铁路货车的升级，由 70t 向 80t 过渡，但考虑到现有轨道的承载能力等因素，此升级的大规模推进需在“十二五”后。因此，在“十二五”期间，按铁路货车使用寿命 40 年进行计算，每年需要更新货车84*1/40=2.1 万辆。综上，“十二五”期间，国内铁路货车的需求总计约在 5 万辆/年的水平，需求较为平稳。国内货车竞争格局较为稳定铁路货车制造行业技术壁垒不高，进入壁垒主要体现为铁道部的政策性壁垒，由于

30、受铁道部生产资质的管辖，我国铁路货车的生产厂家主要包括 8 家，竞争格局比较稳定，如表 6 所示。,敬请参阅最后一页特别声明,请阅读最后一页信息披露和重要声明,-9-,-,-,行业研究报告表 6、铁路货车行业各公司情况,公司中国南车中国北车北方创业晋西车轴重庆铸锻东方新兴合计,市场占有率37%41%8%5%,产能19300260004000（两班）50003000200059300,产能占比33%44%7%8%5%3%100%,吨位70、80 吨级70、80 吨级70、80 吨级70 吨级为主70 吨级70 吨级,资料来源：公司资料整理，兴业证券研究所4.2 国外市场空间大，提高铁路货车出口量

31、是业绩持续增长源泉中国铁路货车出口存有一定空间20042008 年，世界铁路货车需求约为平均 20 万辆/年，我国需求约占世界的 1/5。自 1988 年中国实现整车出口零的突破以来，中国货车企业共出口签约 17000 多辆货车，遍布世界上 26 个国家和地区，出口数量最多的国家是澳大利亚(5770 辆，占出口总量的 1/3)，其次是蒙古(2250 辆)。2003 年以来，出口 100 辆以上的国家有 12 个，分别是澳大利亚、蒙古、巴基斯坦、巴西、委内瑞拉、土库曼斯坦、安哥拉、纳米比亚、沙特阿拉伯、坦桑尼亚、孟加拉国和新西兰。因此，从世界货车需求量是国内 5 倍来看，我国铁路货车出口存有一定

32、空间，而历史数据显示随着中国铁路货车产品技术的逐步提高，中国产品正逐渐打开发达国家市场。国产货车具有价格优势，铁路货车出口业绩值得期待世界上拥有铁路货车量最多的国家是美国、俄罗斯和中国，这 3 个国家的货车主要生产企业市场占有率达到近 60%，世界货车主要供应商市场份额如表 4 所示。国产货车产品在国际市场具有价格优势，中国北车和中国南车产品的规模效应将使得产品的价格优势进一步放大，有利于产品出口。与南北车相比，北方创业目前产能较小，通过增发募集资金后，产能将翻倍，规模优势将有效发挥；同时，鉴于公司产量较小，自备车和国外市场订单的获取将大幅提高公司业绩，值得关注。表 7、世界铁路货车企业市场占

33、有率,序号123456789101112敬请参阅最后一页特别声明,公司美国 Trinity中国北车中国南车俄罗斯 U ral vagonzavod加拿大 Nat ional St eel Car美国 Freight C ar America美国 Greenb rier印度公司乌克兰 Az owmash美国 Am erican Rail Ca俄罗斯 Al taivag on俄罗斯 Kryu kovsky请阅读最后一页信息披露和重要声明,市场占有率12109855444333,-10-,-,-,-,、,-,行业研究报告,13,其他,30,资料来源：公开资料整理，兴业证券研究所5、2013 年机车业

34、务从底部回暖 2013 年机车需求约 1600 台机车主要用于对货车和客车进行牵引，其需求主要来源于以下两方面：1）新增需求：分析我国铁路车辆历史保有量数据，机车保有量和货车、客车保有量数据线性相关。根据前面对货车未来需求的分析，“十二五”期间，国内铁路货车的需求约在 5 万辆/年的水平，需求较为平稳；而国内新增客运需求主要体现在客运专线上，普通客车的需求亦维持平稳，估计每年在 30004000 辆的水平，按照机车：货车带动比 1:80，机车：客车带动比 1:8 进行估算，每年对机车的新增需求约 1000 台。表 8、历年机车产量,年份,2005,2006,2007,2008,2009,201

35、0,2011,2012（111 月）,机车产量（辆）838,984,1059,1753,2571,2530,1462,机 车 产 量YOY 1,-4%,-7%,6%,37%,35%,5%,-30%,国家铁路机车保有量（辆）,16547 16904 17311,17336,17825,18349,19590,国家铁路机车保有量 YOY,2%,2%,0%,3%,3%,7%,2%,-,数据来源：国家统计局，兴业证券研究所注 1：国家统计局数据，与直接根据机车产量数据进行计算有一定差异2）更新需求：随着铁路重载的逐步推进，我国正在推广大功率机车，6 轴 7200千瓦、8 轴 9600 千瓦和 6 轴

36、9600 千瓦大功率电力机车，以及 6000 马力大功率内燃机车实现批量生产，至 2011 年底，我国已拥有大功率机车 5052 台（大功率机车历年产量见下表）。20092011 年，大功率机车产量占当年机车产量的比例约为2/3。此前，铁道部曾提出计划在 2015 年拥有机车 22000 辆，其中大功率机车 12000辆的目标；按 2012 年底铁道部拥有 5500 辆大功率机车计算，若此目标可实现，20132015 年大功率机车的年均生产量达 2000 台。但考虑到铁道部的资金问题、大功率机车技术路线确定时间延迟问题（6 轴 9600 千瓦 V.S 8 轴 9600 千瓦）“十二五”后三年经

37、济降速使得货运新增需求放缓等因素，2015 年实现此目标的概率较小。按照机车的使用年限为 30 年进行计算，每年约有 3%的机车进行更新，那么机车的更新需求约为 19590*3%=600 台。表 9、历年大功率机车情况（单位：辆）,年份大功率机车产量大功率机车拥有量,2007550,2008194744,200910081752,201016203372,201116805052,数据来源：铁道部，兴业证券研究所,敬请参阅最后一页特别声明,请阅读最后一页信息披露和重要声明,-11-,，,行业研究报告注 1：国家统计局数据，与直接根据机车产量数据进行计算有一定差异，综上，“十二五”期间机车的平均

38、年需求量约在 1600 台左右。单独看 2012 年的数据，2012 年大功率机车招标 596 台，全年预计生产机车 1500 台左右，是近 4 年的低点，我们认为，2013 年机车业务将从底部回暖，但回暖力度不大。大功率机车南北车二分天下，北车略占上风在大功率机车方面，国内仅有中国南车和中国北车两个集团具有制造技术。从历史数据来看（见下表）中国北车的市场份额为 58%、中国南车的市场份额为 42%，中国北车略占上风（存有一定偶然因素）。但目前在 8 轴 9600 千瓦大功率机车的研制方面，中国南车和中国北车的进度大体相当，且中国南车略快一些，所以，我们认为，在未来大功率机车竞标中，两车的实力

39、相当。表 10、大功率机车中标情况,公司2011 年前2012 年合计,中国南车23102812591,中国北车32303153545,合计55405966136,资料来源：公开资料整理，兴业证券研究所6、2013 年铁路配件需求稳中有升铁路配件包括线路用配件（主要包括道岔、钢轨扣配件、桥梁支座、垫板和减震器等）和车辆用配件。自 2011 年 7 月，全国铁路固定资产投资下一个台阶后，铁路配件需求大幅下降。我们统计了 20092012 年以来部分铁路配件的招标数量，2011 年比 2009、2010 年大幅下降，2012 年相比于 2011 年也下了一个台阶。表 11、铁路配件招标情况,公司2

40、009 年2010 年2011 年2012 年,道岔(组)10,31410,1674,0074,531,钢轨扣配件（套）67,570,32171,877,41832,829,12424,599,878,桥梁支座（个）426,173504,948279,556124,247,资料来源：公开资料整理，兴业证券研究所 线路用配件：铁路完工和新项目开工情况决定 2013 年线路用配件需求较 2012年稍许改善线路用配件主要包括桥梁支座、垫板、道岔、减振器和扣配件等（应用时点见图8 所示）。其中，垫板、道岔和扣配件等主要应用于铁路建设后期，因此 2012 年下半年以来随着合蚌、哈大、宁杭和京广等高铁的陆

41、续竣工，垫板、道岔等需求同比回升。2012 年高铁通车里程 2932 公里，根据公开信息，2013 年高铁的通车里程预估在 30004000 公里，因此，垫板、道岔等配件的需求稳中有升；而桥梁支座主要应用于铁路建设一年后，今年前三个季度新开工项目较少，但 10 月份以,敬请参阅最后一页特别声明,请阅读最后一页信息披露和重要声明,-12-,行业研究报告来多条线路相继开工（见表 11），开工项目已由最初设定的 9 个提升到 21 个，使得今年新开工里程数达 1436 公里，与 2011 年 1079 公里相比，增长 25%。明年这些线路将陆续进入桥梁支座招标阶段、并在下半年开始供货。因此，从完工和

42、新项目开工情况来看，2013 年线路用配件需求比 2012 年将有所改善。图 7、铁路配件子版块产品数据来源：兴业证券研究所表 12、10 月份以来多条线路相继开工,开工日期10 月 12 日10 月 18 日10 月 18 日10 月 19 日10 月 19 日10 月 19 日10 月 19 日10 月 19 日10 月 20 日10 月 23 日10 月 27 日,项目名称新疆将军庙至黑山铁路格尔木至敦煌铁路蒙西到华中煤运专线铁路荆州到岳阳段宝鸡到兰州高铁陕西段李家塔隧道大准至集通铁路联络线阿荣旗至莫旗铁路海拉尔至黑山头宝鸡至兰州客运专线宁西铁路增建二线工程(陕西段)西安至成都客运专线陕

43、西段,计划投资额6.3 亿元129 亿元1500 亿元631 亿元13 亿元46.4 亿元631.30 亿元90.28 亿元400 亿元,资料来源：公开信息整理，兴业证券研究所 车辆用配件：三因素有望促车辆用配件版块公司营收稳步增长、毛利率回升动车组国产化推动车辆用弹性元件需求由于相关政策原因，我国动车组相关弹性元件尚未实现国产化。钓鱼岛事件使得中日矛盾升级后，青岛四方的去日化加速动车组零配件的国产化进程。目前，南车四方弹性元件等产品已全面开放给时代新材，时代新材已签订 CRH6 车型的弹性元件订单，时速 200-250 公里的 CRH2 车型弹性元件产品也已开发完毕；同时，北车的 CRH3

44、和 CRH5 车型配套产品也已经开发完成，都已取得铁道部的认证。2012 年下半年时代新材已经开始逐步供应动车组弹性元件，我们预计，全年可贡献营收 10002000 万元；我们判断，时代新材目前此块业务在手订单约 2 亿多，待 2013 年上半年 60 万公里上路测试安全通过后，从 2013 年下半年开始动车组用弹性元件将逐步上量，2013 年有望贡献营收 11.5 亿，并将在 2014 年大规模放量。动车组零配件国产化将为行业新增 15 亿需求空间。一辆动车所需弹性元件约,敬请参阅最后一页特别声明,请阅读最后一页信息披露和重要声明,-13-,行业研究报告1520 万元，加上风挡和橡胶密封条等

45、零部件，一辆动车新增国产化部件将达到30 万。若未来每年动车组需求在 300400 标准列，那么为行业新增 10 亿左右的配件新增需求。考虑到在运动车组在未来几年将逐步进入修理期（五级修时，公司的 70%产品都将更换），增加了对零配件的更新需求，两部分需求叠加后，动车组零配件国产化有望为行业新增 15 亿的需求空间。时代新材产品有望占青岛庞巴迪相关零部件供应比例的 100%、青岛四方 70%、长客 30%，那么动车组弹性元件将为时代新材每年提供 57 亿的新增营收，这部分营收有望在未来 3 年逐步兑现，并且毛利率可观。车辆弹性元件出口有望持续增长铁路配件子版块上市公司时代新材出口产品主要指轨道

46、交通线路及车辆用减振降噪弹性元件，而车辆用弹性元件占比达到 80%以上。20022011 年，时代新材出口业务营收实现平稳增长，年均复合增速达 28%，2011 年出口营收实现 2.2 亿元，同比增长 164%，时代新材已经从低成本供应商发展为产品先进供应商。目前，公司时代新材已成为庞巴迪、阿尔斯通、西门子和 GE 等供应商，为其动车和机车产品配套。公司将努力继续扩大海外市场营收，计划到 2015 年实现轨道交通业务出口 15 亿元的目标，占轨道交通市场营收 50%的比例。我们预测，2012 和 2013年公司出口有望分别实现 4.5 亿和 6 亿的营收。表 13、时代新材历年出口营收,年份出

47、口营收YOY,200223.41,200328.5922%,200445.5959%,200563.8540%,200669.9710%,200791.8131%,2008120.6831%,2009117.18-3%,201082.84-29%,2011218.64164%,2012 中期1.5759%,数据来源：国家统计局，兴业证券研究所货运重载化逐步推进增多弹性元件需求货运重载发展一方面将带来线路改造对弹性元件等的需求，另一方面货车重载化也增多车辆对弹性元件的需求。传统货车上弹性元件产品的价值在 40005000 元/辆，毛利率 20%以下，货车重载化后弹性元件产品价值能达到 1.5 万

48、元/辆，毛利率也提高到 30%左右。随着我国客运专线的逐步建成，客货分离或将加速推广，2013 年或将是启动年。综上，2013 年线路用配件需求相比 2012 年将得到小幅改善，车辆用配件（主要指弹性元件）将实现国产化批量供给、且将在 2014 年大规模上量，加之货运重载大概率在 2014 眉目初现，因此 2014 年车辆用配件（主要指弹性元件）市场需求增速有望继续上扬。7、投资评级及策略长期来看：“投资多少钱、建多少路，就需要多少设备和配件”，全国铁路固定资产投资的长期增速决定铁路设备板块公司的营收增速。“十一五”全国铁路固定资,敬请参阅最后一页特别声明,请阅读最后一页信息披露和重要声明,-

49、14-,）,行业研究报告产投资比“十五”增长 396%，是中国铁路建设超高速发展的黄金五年，未来我国铁路建设仍将持续，但投资增速将回归平稳，可能存在小浪花，但不会有大幅增长；同时，随着“四纵四横”建设的完成，“十二五”后我国铁路建设速度将步入一个下坡阶段。因此，从长期来看，铁路板块的估值大概率将下调。但铁道部的改革红利或将带来部分标的的投资机会。中期来看：近期召开的全国铁路工作会议确定了 2013 年铁路投资目标：2013 年全国铁路安排固定资产投资 6500 亿元，其中基本建设投资 5200 亿元（铁路固定资产投资=基本建设投资+车辆购臵费用+更新改造费用，而更新改造费用大部分也是机车改造）

50、。按此数据计算，2013 年全国铁路固定资产投资同比增 3%（“一稳”）、车辆购臵费用+更新改造费用同比增 16%（“一升”，铁路设备板块上市公司营收与当年车辆购臵费用+更新改造费用正相关，“一稳一升”将带动相关公司业绩上扬。细分来说，2013 年动车组和城轨地铁交付量有望实现 38%和 25%的增长、铁路配件需求稳中有升将带动相关公司业绩实现恢复性增长。短期来看，我们认为铁路设备招标的事件性因素将短期影响铁路板块上市公司的估值：1）动车组招标重启。从 2012 年开始，市场就在期待动车组招标的重启，结合 2013 年高铁竣工里程和南北车在手动车组订单数量，2013 年上半年动车组招标基本是确