建材：节后水泥价格上涨确定性较强上调盈利预测和H股目标价0131.ppt

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1、,观点聚焦证券研究报告,2013 年 1 月 31 日,建材,研究部,关雪分析员，SAC 执业证书编号：S,罗炜分析员，SAC 执业证书编号：S,春节后水泥价格上涨确定性较强上调 2013 年盈利预测和 H 股目标价,投资建议春节后水泥价格上涨确定性较强，A/H 股水泥股行情将延续至春节后水泥价格上涨之时。自我们领先市场上调盈利预测并全面看好水泥股以来，A/H 股重点推荐的个股涨幅均已超过 50%。站在目前时点上，我们延续本周报观点，继续看好本轮水泥股上涨行情，并认为大股票仍有 20%的上涨空间，中小股票将有 30%以上的上涨空间。主要基于以下三方面原因：1）协同停窑已经开始，华北、华东和华中

2、大部分地区的水泥生产线已经开始自律性停窑，每家企业平均停窑时间为 35 天，主导企业表示今年的协同情况好于往年；2）华东、华南和华中熟料库位偏低，平均为50%，安徽沿江重要的熟料基地甚至低于 40%，这使得开春旺季来临后，价格大幅上涨的可能性显著增加；3）华东（江浙沪皖赣）、华中（湖北）、华北（京津冀）、甘青地区 2013 年新增产能较少，对应产能增速分别为 1.5%、0%、3%和 8%，我们认为，2013 年以上各区域的水泥需求增速将在基建和房地产投资恢复的拉动下，高于各区域的产能增速。从全国来看，水泥需求增速预计为 8%，而产能增速仅为 4%。股票推荐，A 股海螺水泥、华新水泥、冀东水泥和

3、祁连山，H 股中国建材、海螺水泥和亚洲水泥。我们看到价格上涨的确定性，并在旺季来临前上调 2013 年盈利预测和 H 股目标价。上调海螺水泥/中国建材/华新水泥/祁连山/亚洲水泥 2013 年盈利预测 9.2%/10.6%/52.3%/41.3%/84.4%至 1.80/1.60/1.11/0.81/0.63 元，对应 2013 年水泥价格的假设分别为 268/295/305/297/296 元，吨毛利的假设分别为 85/79/73/87/74 元。相应地，上调海螺水泥/中国建材/亚洲水泥目标价分别至 HK$35/HK$16/HK$5.5，对应 2013 年市盈率分别为 16x/8x/7x。根

4、据我们最新上调的盈利预测，A 股海螺水泥/华新水泥/祁连山 2013 年市盈率分别为 11.4x/15.7x/14.6x，H 股中国建材/海螺水泥/亚洲水泥 2013 年市盈率分别为 6.3x/13.9x/5.1x。2012 年业绩预览根据市场公开价格和产量的数据，我们预计海螺水泥/中国建材/华新水泥/冀东水泥/祁连山/亚洲水泥 2012 年每股收益分别为 1.2 元/1.02 元/0.59 元/0.16 元/0.35 元/0.24 元（以上均为人民币）。海螺水泥和中国建材低于我们较早前预期，但符合市场预期。华新水泥超出我们较早前预期，主要因 4 季度价量超出预期。冀东水泥低于我们和市场预期，

5、可能因 2012 年政府补贴低于预期。祁连山和亚洲水泥符合我们预期。此外，H 股华润水泥可能略低于我们预期5-10%。风险提示我们对股价走势判断的风险为节后旺季水泥需求低于预期，水泥价格涨幅低于预期。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明,中金公司研究部：2013 年 1 月 31 日图表 1：投资建议,公司名称,代码,股价,目标价,评级,每股盈利（元/港元）,市盈率,市净率,2013-1-30,2011A,2012E,2013E,2011A,2012E,2013E,2011A,2012E,2013E,A股,海螺水泥冀东水泥华新水泥祁连山宁夏建材天山股份青松建化H股,600585.SH00040

6、1.SZ600801.SH600720.SH600449.SH000877.SZ600425.SH,CNY 20.47CNY 15.85CNY 17.40CNY 11.84CNY 8.78CNY 9.69CNY 10.91,推荐推荐推荐推荐审慎推荐推荐推荐,2.191.131.150.560.741.280.67,1.310.290.580.350.280.500.60,1.800.841.110.810.510.640.64,9.414.015.121.311.97.516.2,15.655.229.834.231.019.318.2,11.418.815.714.617.115.117.0

7、,2.41.92.12.51.11.91.9,2.21.82.02.41.11.21.3,1.91.61.82.11.11.11.2,海螺水泥中国建材亚洲水泥华润水泥,914.HK3323.HK743.HK1313.HK,HKD 30.75HKD 12.36HKD 3.95HKD 5.02,HKD 35.0HKD 16.0HKD 5.5HKD 6.2,推荐推荐推荐推荐,2.191.480.860.64,1.311.130.240.32,1.801.600.630.46,11.76.93.87.8,19.18.913.415.5,13.96.35.111.0,3.02.10.61.6,2.71.

8、70.61.5,2.31.40.51.3,资料来源：彭博资讯，中金公司研究部图表 2：可比公司估值表,股票代号,公司名称,交易货币,现价,市盈率,市净率,EV/EBITDA,13-1-30,2011A,2012E,2013E,2011A,2012E,2013E,2011A,2012E,2013E,600585.SH000401.SZ600801.SH600720.SH600449.SH000877.SZ600425.SH,海螺水泥冀东水泥华新水泥祁连山宁夏建材天山股份青松建化,CNYCNYCNYCNYCNYCNYCNY,20.515.917.411.88.89.710.9,9.414.015.

9、121.311.97.516.2,15.655.229.834.231.019.318.2,11.418.815.714.617.115.117.0,2.41.92.12.51.11.91.9,2.21.82.02.41.11.21.3,1.91.61.82.11.11.11.2,6.410.87.414.18.77.611.8,8.815.99.014.512.112.310.6,6.610.96.78.98.79.89.6,中金覆盖A股平均值中金覆盖A股中位数,13.614.0,29.029.8,15.715.7,2.01.9,1.71.8,1.51.6,9.58.7,11.912.1,8

10、.78.9,000789.SZ002233.SZ601992.SH600881.SH000885.SZ,江西水泥塔牌集团金隅股份亚泰集团同力水泥,CNYCNYCNYCNYCNY,12.38.68.15.311.8,9.912.710.113.316.1,28.931.513.116.915.6,20.021.011.011.212.4,3.32.31.71.32.6,3.12.11.51.22.2,2.71.91.31.11.9,5.36.58.510.37.0,9.99.912.311.9n.a,8.66.910.78.4n.a,A股市场平均值A股市场中位数,53.214.0,29.928.

11、9,16.616.5,14.82.3,2.82.1,2.31.9,18.18.7,11.611.9,8.78.7,914.HK3323.HK743.HK1313.HK,海螺水泥中国建材亚洲水泥华润水泥,HKDHKDHKDHKD,30.812.44.05.0,11.76.93.87.8,19.18.913.415.5,13.96.35.111.0,3.02.10.61.6,2.71.70.61.5,2.31.40.51.3,7.96.84.28.0,10.77.07.39.2,7.95.44.67.2,中金覆盖H股平均值中金覆盖H股中位数,7.67.4,14.314.5,9.18.6,1.81.

12、9,1.61.6,1.41.4,6.77.4,8.68.3,6.36.3,1893.HK2009.HK691.HK2233.HK,中材股份金隅股份山水水泥西部水泥,HKDHKDHKDHKD,2.57.25.71.5,4.66.85.17.7,13.08.68.512.2,10.17.67.27.7,0.71.21.71.4,0.71.11.51.2,0.61.01.31.0,4.36.74.06.3,5.97.65.16.8,5.16.44.45.0,H股市场平均值H股市场中位数,6.86.8,12.412.6,8.67.7,1.51.5,1.41.3,1.21.2,6.06.5,7.57.2

13、,5.75.3,HOLN VX equity 豪西蒙水泥HEI GR equity 海德堡水泥,CHFEUR,71.245.8,29.117.9,22.516.6,16.012.4,1.30.7,1.30.7,1.30.6,9.87.5,9.07.0,7.96.5,LG FP equity,拉法基水泥,EUR,45.2,21.3,17.6,12.7,0.8,0.8,0.8,8.8,8.0,7.3,CRH ID equity 爱尔兰CRH,EUR,15.9,20.8,21.2,18.1,1.1,1.1,1.1,9.6,9.7,9.0,IT IM equity,意大利水泥,EUR,4.6,67.1

14、 n.a,456.0,0.3,0.4,0.4,6.7,7.6,7.1,ACC IN Equity 印度联合水泥其他市场平均值其他市场中位数,INR,1,323.0,22.729.822.0,18.619.318.6,15.588.415.7,3.71.30.9,3.21.20.9,2.81.20.9,12.29.19.2,10.18.68.5,8.97.87.6,资料来源：彭博资讯，中金公司研究部请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2,RelativeValue(%),中金公司研究部：2013 年 1 月 31 日中国建材（03323.HK）：推荐主要财务，股票信息,(百万元人民币)营业收入,

15、2010A51,988,2011A80,058,2012E 2013E 2014E90,941 104,354 114,809,股票代码当前股价,H股3323.hkHK$12.36,主营利润息税折旧前利润,(+/-,%)(+/-,%)(+/-,%),56.1%11,20972.5%848561.6%,54.0%21,31790.2%17487106.1%,13.6%18,656-12.5%15490-11.4%,14.7%24,13629.4%2019030.3%,10.0%27,17412.6%2283213.1%,目标价过去30日日均成交量(百万股)52周最高价/最低价市值(百万港元)发行

16、股数(百万股)其中：流通股(百万股),HK$16.0030.11HK$12.5/7.166,7325,3992,474,净利润全面摊薄每股收益市盈率市净率净资产收益率股息收益率,(+/-,%),3,36943.2%0.6217.33.017.6%1.8%,8,015137.9%1.486.92.130.4%2.0%,6,079-24.2%1.138.91.719.5%1.6%,8,63442.0%1.606.31.422.1%2.2%,9,93715.1%1.845.51.120.8%2.5%,160140120100806040,3323.hk,恒升中国企业指数,2012-01-30,201

17、2-04-30,2012-07-30,2012-10-30,2013-01-30,资料来源：公司数据，中金公司研究部盈利预测预计 2013-2014 年每股收益人民币 1.60 元和 1.84 元。预计中国建材 2013 年净利率和 ROE 分别达到 8.3%和 22.1%，2014 年分别为 8.7%和 20.8%。主要假设预计公司 2013 年和 2014 年水泥销量 2.66 亿吨和 2.9 亿吨，同比分别增长 12.2%和 9.0%。假设 2013 年和 2014 年水泥不含税出厂平均价 295 元和 299 元，同比增长 2.7%和 1.2%，水泥业务毛利率分别达到 26.9%和 2

18、7.2%，综合毛利率 23.1%和 23.7%。估值与投资建议推荐。推荐理由：1）所覆盖区域中，华东和中部供需向好，盈利能力回升，东北（黑吉）无新增产能，高盈利可维持；2）收购兼并继续推进，西南水泥将逐步并表，该区域盈利能力正在平稳复苏；3）净负债率已经在 2012 年见顶，未来几年小幅下降。公司 A 股 IPO 资料齐全并上报相关部门，但何时能够发行取决于 A 股监管层 IPO 政策和 A 股市场是否有好的发行窗口。H 股当前股价对应 2013 年市盈率 6.3x。上调 H 股目标价 25%至 HK$16，对应 2013 年 8x市盈率。主要风险节后旺季水泥需求低于预期，水泥价格涨幅低于预期

19、。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3,-,中金公司研究部：2013 年 1 月 31 日图表 3：中国建材盈利预测及其主要假设调整2013E,（单位：百万元）平均价格（元/吨）销量（百万吨）水泥业务收入主营业务收入毛利率息税折旧前利润财务费用综合利息率税前利润净利润净利率每股收益（元）,调整前29226477,136102,13521.9%23,2725,8515.8%13,6887,8097.6%1.45,调整后29526678,625104,35423.1%24,8755,9515.8%15,1338,6348.3%1.60,+/-%1.2%0.8%1.9%2.2%1.3%6.9%1.

20、7%10.6%10.6%0.6%10.6%,资料来源：公司数据，中金公司研究部图表 4：主要假设,2009A,2010A,2011A,2012E,2013E,2014E,水泥业务,销售量（百万吨）平均价格（元/吨）吨毛利（元/吨）毛利率（%）收入（百万人民币）总收入（百万人民币）毛利率（%）净利润（百万人民币）净利润率（%）每股收益（元）,+/-%+/-%+/-%+/-%+/-%+/-%+/-%,11344%206-11%35-2%16.9%23,39628%33,29726%19.5%2,35256%70.4456%,15234%24921%5660%22.4%37,95362%51,988

21、56%21.6%3,36943%60.6243%,18421%32832%10791%32.5%60,30259%80,05854%26.6%8,015138%101.48138%,23729%288-12%69-36%23.9%68,21313%90,94114%20.5%6,079-24%71.13-24%,26612%2953%7916%26.9%78,62515%104,35415%23.1%8,63442%81.6042%,2909%2991%813%27.2%86,73510%114,80910%23.7%9,93715%91.8415%,资料来源：公司数据，中金公司研究部图表 5

22、：中国建材财务指标摘要,利润表(百万元)营业收入营业成本主营利润其他收入营业费用管理费用息税折旧前利润财务费用税前利润所得税,2010A51,988-40,77911,2092,158-1,811-2,8638,485-2,5796,104-1,361,2011A80,058-58,74221,3172,993-2,213-4,38417,487-3,85914,315-3,569,2012E90,941-72,28518,6564,001-2,364-4,54715,490-5,61410,655-2,656,2013E104,354-80,21824,1364,592-2,922-5,32

23、220,190-5,95115,133-3,773,2014E114,809-87,63627,1745,052-3,215-5,85522,832-6,39917,417-4,342,资产负债表（百万元）流动资产固定资产无形资产和土地使用权其他非流动资产总资产流动负债非流动负债少数股东权益母公司股东权益负债和权益,2010A35,93651,72216,7247,135111,51649,46934,1498,73619,162111,516,2011A48,89371,16124,94713,394158,39583,35137,43311,27926,332158,395,2012E62

24、,81398,54924,94713,394199,703109,59645,68713,19931,250199,731,2013E64,785118,86424,94713,394221,990114,25452,83515,92639,003222,018,2014E73,716133,31624,94713,394245,374118,67459,97419,06347,690245,401,减：少数股东损益,1,374,2,731,1,920,2,727,3,138,财务指标,归属母公司股东的净利润期末总股本基本每股收益（元）当期现金股利每股现金股利（元）,3,3692,7000.6

25、25020.19,8,0155,3991.481,1610.22,6,0795,3991.138800.16,8,6345,3991.601,2500.23,9,9375,3991.841,4390.27,毛利率净利润率净资产收益率总资产收益率总资产负债率,21.6%6.5%17.6%4.3%75.0%,26.6%10.0%30.4%6.8%76.3%,20.5%6.7%19.5%4.0%77.7%,23.1%8.3%22.1%5.1%75.3%,23.7%8.7%20.8%0.0%72.8%,净负债率,187%,210%,223%,202%,171%,现金流量表（百万元）,流动比率,0.7,

26、0.6,0.6,0.6,0.6,经营活动现金流投资活动现金流融资活动现金流货币资金增加额,5,977-17,14815,3004,130,12,054-24,84614,5291,737,11,535-31,38128,0008,154,13,259-24,9868,000-3,727,16,552-20,2668,0004,286,速动比率利息保障倍数应收款项周转期存货周转期,0.63.312065,0.54.510560,0.52.810560,0.53.410560,0.53.610560,资料来源：公司数据，中金公司研究部请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4,中金公司研究部：2013

27、 年 1 月 31 日图表 6：中国建材历史 P/E 和 P/B,P/E,P/B,20,CNBMHKD,5x,7.5x,10 x,15x,20 x,40,CNBMHKD,1x,2x,4x,6x,8x,15105,302010,02006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,0,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,资料来源：彭博资讯，中金公司研究部请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5,RelativeValue(%),-,中金公司研究部：2013 年 1 月 31 日海螺水泥（600585.SH/00914.HK）：推荐主要财务，股票信

28、息,(百万元),2010A,2011A,2012E,2013E,2014E,A股,H股,主营业务收入(+/-)主营业务利润(+/-)净利润(+/-),34,50838.0%10,90955.9%6,17174.1%,48,65441.0%19,13075.4%11,59087.8%,47,360-2.7%13,467-29.6%6,962-39.9%,58,96024.5%18,28535.8%9,53937.0%,66,06612.1%20,98314.8%10,87914.1%,600585.CH人民币20.4738.64人民币20.6/13.0108,4774,0001,766,股票代码

29、当前股价目标价过去30日日均成交量（百万股）52周最高价/最低价市值（百万元）发行股数（百万股）其中：流通股（百万股）,0914.HKHK$30.75HK$35.0011.54HK$30.8/19.3162,9541,3001,183,全面摊薄每股收益(元)(+/-)市盈率市净率净资产回报率(%)投入资本回报率(%)股息收益率(%),1.1674.1%17.63.117.6%12.2%1.5%,2.1987.8%9.42.425.8%16.5%1.7%,1.31-39.9%15.62.213.9%9.1%1.0%,1.8037.0%11.41.916.3%11.2%1.4%,2.0514.1%

30、10.01.616.1%11.3%1.6%,1401201008060,600585.CH,沪深300,每股经营现金流,1.70,1.98,2.58,2.78,3.20,股价/经营性现金流,12.0,10.3,7.9,7.4,6.4,402012-01-30,2012-04-30,2012-07-30,2012-10-30,2013-01-30,资料来源：公司数据，中金公司研究部盈利预测预计 2013-2014 年每股收益人民币 1.8 元和 2.05 元。预计海螺水泥 2013 年净利率和 ROE 分别达到 16.2%和 16.3%，2014 年分别为 16.5%和 16.1%。主要假设预计

31、公司 2013 年和 2014 年水泥销量 2.2 亿吨和 2.42 亿吨，同比分别增长 18.9%和 10.0%。假设 2013 年和 2014 年水泥不含税出厂平均价 268 元和 273 元，同比增长 4.7%和 1.9%，毛利率 31.0%和 31.8%。估值与投资建议推荐。推荐理由：1）华东（江浙沪皖赣）新增产能约 600-700 万吨，产能增速 1.5%，预计该区域需求增速将为 5%左右，因此供需情况向好；2）公司 2013 年在华东区域仅有 1 条新生产线投产，如 2012 年那样降价跑量的动力大幅减弱，预计公司 2013 年将和区域其他企业的协同更为有效；3）春节后旺季来临，华

32、东和中部水泥价格将上涨，成为股价催化剂。2013 年 A 股和 H 股市盈率分别为 11.4x 和 13.9x，我们认为在盈利上升周期，市盈率仍有 15%上升空间。上调 H 股目标价 13%至 HK$35，对应 2013 年 16x 市盈率。主要风险节后旺季水泥需求低于预期，水泥价格涨幅低于预期。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明6,-,-,中金公司研究部：2013 年 1 月 31 日图表 7：海螺水泥盈利预测及其主要假设调整2013E,调整前,调整后,(+/-),产品销量(万吨),22,000,22,000,平均价格（元/吨）单位成本（元/吨）吨水泥毛利（元/吨）毛利率（%）吨水泥净利（

33、元）营业收入(百万元）毛利润(百万元）EBIT(百万元）税前利润(百万元）净利润(百万元）每股收益（元）,2641838029.9%4057,97317,29712,81612,7178,7351.65,2681838531.6%4358,96018,28513,98013,7889,5391.80,1.7%5.6%1.7%9.2%1.7%5.7%9.1%8.4%9.2%9.2%,资料来源：公司数据，中金公司研究部图表 8：主要假设,2010A,2011A,2012E,2013E,2014E,产品销量(万吨)+/-%平均价格（元/吨）+/-%单位成本（元/吨）+/-%吨水泥毛利（元/吨）+/-

34、%毛利率(%)销售收入（百万元）+/-%净利润（百万元）+/-%净利润率(%)每股收益（元）+/-%吨水泥净利（元）+/-%煤炭采购价格（不含税，元/吨）电价（不含税，元/度）,1370015.7%25219.3%17113.4%8134%32%34,50838%6,17174%17.9%1.1674%4550%6530.53,1580015.3%30822.3%1858.2%12352%40%48,65441%11,59088%23.8%2.1988%7363%7240.57,1850017.1%256-16.9%182-1.8%74-40%29%47,360-3%6,962-40%14.7

35、%1.31-39.9%38-49%6880.57,2200018.9%2684.7%1830.9%8514%32%58,96024%9,53937%16.2%1.8037%4315%6880.57,2420010.0%2731.9%1850.8%884%32%66,06612%10,87914%16.5%2.0514%454%7020.57,资料来源：公司数据，中金公司研究部图表 9：海螺水泥财务指标摘要,利润表(百万元)营业收入营业成本主营利润营业费用管理费用息税前利润财务费用营业利润税前利润所得税,2010A34,50823,43710,9091,5461,2548,1084817,627

36、8,0781,724,2011A48,65429,24619,1301,8591,78915,48162914,85215,6523,828,2012E47,36033,62213,4671,7761,7769,9158379,0789,8172,454,2013E58,96040,33818,2852,1522,15213,98083113,14913,7883,447,2014E66,06644,70520,9832,4112,41116,16081015,35115,7893,947,资产负债表（百万元）流动资产长期投资固定资产无形资产和其他资产总资产流动负债长期负债少数股东权益母公司股

37、东权益负债和权益,2010A13,2281,02839,4262,97560,41213,07711,70362935,00360,412,2011A25,85039949,1745,00284,00316,99120,1702,00244,84084,003,2012E27,04739953,9476,65091,62217,99419,6704,01149,94791,622,2013E33,62939957,6828,227103,51520,36019,9704,81358,371103,515,2014E42,48739960,3539,734116,55122,58120,4705

38、,77667,724116,551,少数股东损益,183,235,400,802,963,财务指标,归属母公司股东的净利润期末总股本基本每股收益（元）当期现金股利每股现金股利（元）,6,1713,5321.161,0600.30,11,5905,2992.191,8550.35,6,9625,2991.311,1140.21,9,5395,2991.801,5260.29,10,8795,2992.051,7410.33,综合毛利率净利润率净资产收益率总资产收益率总资产负债率,31.6%17.9%17.6%10.2%41.0%,39.3%23.8%25.8%13.8%44.2%,28.4%14

39、.7%13.9%7.6%41.1%,31.0%16.2%16.3%9.2%39.0%,31.8%16.5%16.1%9.3%36.9%,净负债率,34.9%,34.3%,25.1%,14.8%,3.2%,现金流量表（百万元）,流动比率,1.0,1.5,1.5,1.7,1.9,经营活动现金流投资活动现金流融资活动现金流货币资金增加额,6,010-10,3413,447-884,10,492-10,1624,7285,058,13,668-9,454-2,0492,165,14,714-8,854-2,1463,715,16,978-8,204-1,8366,939,速动比率利息保障倍数应收款项周

40、转期存货周转期,0.816.97226,1.324.69133,1.311.89130,1.416.88430,1.620.08131,资料来源：公司数据，中金公司研究部请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明7,中金公司研究部：2013 年 1 月 31 日图表 10：海螺水泥历史 P/E 和 P/B,P/E,P/B,40,RMB,600585.CH,7x,10 x,15x,20 x,30 x,4035,600585.CHRMB,1x,2x,3x,4x,6x,3020100,302520151050,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013,200

41、5,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013,资料来源：彭博资讯，中金公司研究部请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明8,RelativeValue(%),中金公司研究部：2013 年 1 月 31 日华新水泥（600801.HK）：推荐主要财务，股票信息,(百万元),2010A,2011A,2012E,2013E,2014E,A股,主营业务收入(+/-)主营业务利润(+/-)净利润(+/-)全面摊薄每股收益,8,46923%1,78817%57314%0.61,12,63849%3,30985%1,07588%1.15,13,2305%2,614-21%5

42、47-49%0.58,14,64011%3,33928%1,03689%1.11,15,5236%3,5697%1,13710%1.22,股票代码当前股价过去30日日均成交量(百万股)52周最高价/最低价总市值(百万元)发行股数(百万股)其中：流通股(百万股),600801.CH人民币17.409.08人民币17.6/9.916,274935884,(+/-)市盈率,14%28.4,88%15.1,-49%29.8,89%15.7,10%14.3,140120,600801.CH,沪深300,市净率,3.2,2.1,2.0,1.8,1.6,净资产回报率投入资本回报率股息收益率每股经营现金流股价

43、/经营性现金流,11.4%6.7%1.1%3.824.6,13.9%9.8%0.9%2.028.6,6.7%6.6%0.9%3.035.7,11.4%7.8%0.9%3.375.2,11.3%6.6%0.9%3.684.7,1008060402012-01-30,2012-04-30,2012-07-30,2012-10-30,2013-01-30,资料来源：公司数据，中金公司研究部盈利预测预计 2013-2014 年每股收益人民币 1.11 元和 1.22 元。预计华新水泥 2013 年净利率和 ROE 分别达到 7.1%和 11.4%，2014 年分别为 7.3%和 11.3%。主要假设预

44、计公司 2013 年和 2014 年水泥销量 4800 万吨和 5040 万吨，同比分别增长 6.7%和 5.0%。假设 2013 年和 2014 年水泥不含税出厂平均价 305 元和 308 元，同比增长 3.7%和 1.0%，水泥业务毛利率分别达到 24.0%和 24.2%，综合毛利率 22.8%和 23.0%。估值与投资建议推荐。推荐理由：1）公司所在区域中，湖北无新增产能，受到长江中下游供需好转的带动，湖北地区价格将上涨；2）公司盈利对价格敏感性较高，10 元的价格上涨可带动公司净利润上升 37%；3）根据上调后盈利预测，2013 年市盈率 15.7x，对于盈利处于上升周期且弹性较大的

45、股票来讲，估值水平并不高。我们认为，华新水泥股票继续上涨的动力来自水泥价格上涨后，盈利进一步超出预期。主要风险节后旺季水泥需求低于预期，水泥价格涨幅低于预期。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明9,-,中金公司研究部：2013 年 1 月 31 日图表 11：华新水泥盈利预测及其主要假设调整,2012E,2013E,调整前,调整后,+/-%,调整前,调整后,+/-%,产品销量(万吨),4,500,4,500,5,000,4,800,4.0%,平均价格（元/吨）吨水泥毛利（元/吨）吨水泥净利（元）毛利率(%)销售收入（百万元）净利润（百万元）净利润率(%)每股收益（元）,290579.019.7

46、%13,0504043.1%0.43,2946212.221.0%13,2305474.1%0.58,1.4%8.1%35.5%6.6%1.4%35.5%33.7%35.5%,2986413.621.4%14,9006804.6%0.73,3057320.724.0%14,6401,0367.1%1.11,2.3%14.7%52.3%12.1%1.7%52.3%55.1%52.3%,资料来源：公司数据，中金公司研究部图表 12：主要假设,2010A,2011A,2012E,2013E,2014E,产销量（万吨）（+/-%）价格（元/吨）（+/-%）单位成本（元/吨）（+/-%）吨水泥毛利（元）

47、毛利率（%）煤炭采购价（不含税，元/吨）电价（不含税，元/度）销售收入（百万元）净利润（百万元）净利润率（%）每股收益（元）吨水泥净利（元）总费用吨水泥三项费用,2,99211.1%28310.4%22012.2%6322.3%6580.558,4695736.8%1.4219-1,14838,3,80027.0%33317.5%2419.7%9127.4%7000.5612,6381,0758.5%1.1528-1,80347,4,50018.4%294-11.6%232-3.8%6221.0%6600.5813,2305474.1%0.5812-1,84941,4,8006.7%3053.

48、7%232-0.3%7324.0%6550.5814,6401,0367.1%1.1121-1,89740,5,0405.0%3081.0%2330.7%7524.2%6500.5815,5231,1377.3%1.2223-1,96439,资料来源：公司数据，中金公司研究部图表 13：华新水泥财务指标摘要,利润表(百万元)营业收入营业成本主营利润营业费用管理费用息税折旧前利润财务费用营业利润税前利润所得税,2010A8,469-6,5831,788-451-391945-305640831-171,2011A12,638-9,1743,309-701-5882,021-5151,5061,6

49、10-390,2012E13,230-10,4542,614-728-5951,291-526765894-224,2013E14,640-11,1223,339-747-6151,977-5361,4421,570-393,2014E15,523-11,7643,569-807-6672,094-4901,6051,734-433,资产负债表（百万元）流动资产长期投资固定资产无形资产和其他资产总资产流动负债长期负债少数股东权益母公司股东权益负债和权益,2010A3,9546912,0981,69217,8125,1147,0506245,02517,812,2011A6,0545913,57

50、22,04521,7307,3145,8338237,76021,730,2012E5,4345915,3261,99322,8116,6166,9849478,16722,713,2013E9,3365915,9391,93927,2728,9848,0391,0899,06227,174,2014E14,3945916,3981,88332,73312,3179,0081,25210,05932,636,减：少数股东损益,87,145,124,142,163,财务指标,归属母公司股东的净利润期末总股本基本每股收益（元）当期现金股利每股现金股利,5734041.42810.20,1,0759