跨国投资的资本成本和资本结构.ppt

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1、目 录,第一节 资本结构和资本成本,一、资本结构理论与实际操作(一)完全市场条件下的资本结构(二)现实条件下的资本结构(三)海外子公司的资本结构,第一节 资本结构和资本成本,二、资本成本理论与实际操作(一)一体化资本市场中的资本成本(二)分割的资本市场中的资本成本,第二节 项目估价与资本成本,一、权益资本成本一家企业的权益资本成本是吸引投资者购买或持有其股票所必须具有的最低回报率。该要求回报率等于抵补货币时间价值的基本收益加上风险溢价。由于普通股持有者只有在公司付清债券利息和优先股的股息之后,才能分配红利,因此,普通股的风险最大,普通股的股东要求的回报率也最高。,第二节 项目估价与资本成本,二

2、、海外项目的资本加权平均成本在使用资本的加权平均成本时,权数应该是以企业资本结构中利用市场价值(而不是账面价值)所算出的每一融资来源所占的比例。此外,在计算资本的加权平均成本时,企业的历史债务和权益资本结构状况无关。权数必须是反映企业目标资本结构的边际权数,即企业打算在未来使用的债务和权益资本的比例。,第二节 项目估价与资本成本,三、海外项目的贴现率CAPM对跨国公司的重要性在于,海外项目风险对资本成本产生的影响只取决于项目的系统风险,即不能通过分散化消除的那部分回报的变动性。由于我们在前面已知,项目的系统风险是由其系数来测定的,并且系统风险大小决定着与项目有关的风险溢价的大小。相关系数的值在

3、-1+1之间。如果相关系数为正值,表明项目回报和市场回报将同向变动;如果相关系数为负值,则两者将呈反向变动;零值则表明两者波动无关。,第二节 项目估价与资本成本,四、估算海外项目贴现率的过程中涉及的主要问题第一,替代企业应是美国企业还是东道国当地的企业?第二,估算替代值的有关基础证券组合是美国市场证券组合、东道国当地证券组合,还是世界市场组合?第三,市场风险溢价应该是以美国市场为基础还是以东道国当地市场为基础?第四,估算资本成本时是否应该将国家风险考虑在内?,第二节 项目估价与资本成本,为了澄清上述问题,有必要以美国跨国公司的角度为例,对以下几个方面的因素着重进行讨论:(一)替代企业(二)相关

4、的基础组合(三)投资组合国际化对资本成本的影响(四)相关的市场风险溢价,第二节 项目估价与资本成本,五、债务资本的成本这里仍将以美国跨国公司为例,阐述如何计算外国货币债务的本币(即美元)成本,并将该成本纳入资本的加权平均成本的计算中。资本的债务成本包括债务的利息、汇率变动带来的损益以及纳税效应等。,第二节 项目估价与资本成本,六、汇率的年变动幅度这里着重分析海外子公司借款期限为中长期的情况。假设美国跨国公司海外子公司当地货币每年相对于美元的稳定变动率为 c,则今天相当于1美元价值的当地货币,其价值到第i年年末将为(1+c)i。今天借入的价值相当于1美元的当地货币,在第i年年末的利息支出将为rL

5、(1+c)i,本金偿还额将为(1+c)n。,第二节 项目估价与资本成本,七、主权风险差价的使用在计算权益资本成本时,不主张使用主权风险溢价,但在估算与海外项目有关的债务成本时,有必要考虑主权风险溢价。主权风险溢价反映的是市场对东道国因国家风险的存在造成潜在损失的估价。这些风险不一定与该国直接投资风险完全相关,但肯定与直接投资风险有关。八、调整现值法(一)债务融资前的权益资本成本和项目价值(二)债务融资负效应的价值(三)项目估价和其他负效应,第三节 跨国公司的资本结构决策,一、企业特点对资本结构的影响(一)跨国公司现金流的稳定性(二)跨国公司的信用风险(三)跨国公司的保留利润额(四)跨国公司对债

6、务的担保(五)跨国公司的代理问题,第三节 跨国公司的资本结构决策,二、东道国特点对资本结构的影响(一)东道国的持股限制(二)东道国的利率水平(三)东道国的货币汇率水平(四)东道国的国家风险(五)东道国的税法,第四节 跨国运营的资金来源,一、内源融资企业内部资金之所以是最好的资金来源,是因为它们是自由现金流,即企业为具有正的净现值项目融资之后的所剩现金流。自由现金流可使企业避免外部融资的交易成本,以及金融市场的约束。将资金从一个海外子公司汇回母公司的方式包括以下几个方面:(1)企业内部销售的转移价格;(2)向海外子公司支付母公司贷款的利息;(3)根据租赁协议,向母公司支付租赁中的租金;(4)向母

7、公司支付技术、商标等许可费;(5)向母公司支付管理费;(6)向母公司支付红利。,第四节 跨国运营的资金来源,二、外源融资(一)外源融资的优缺点1.外源融资的优点2.外源融资的缺点(二)外源融资的主要方式1.国际债券2.可转股债券3.发行国际股票4.项目融资,第四节 跨国运营的资金来源,三、跨国公司资本结构决策对其价值产生的影响跨国公司的资本结构对其价值产生影响。一般而言,资本结构决策包括为子公司融资中债务和权益资本的组合。如果不采用债务融资而是采用权益资本融资,则跨国公司在降低风险的同时,会产生股权稀释的问题。当海外子公司融资主要来自于母公司的权益资本时,融资一开始,母公司便有大量的现金流流向

8、子公司。母公司权益资本融资增加了将来子公司向母公司汇回的预期外汇现金流。相反,如果海外子公司的融资大部分来自当地银行的借款,则其定期向母公司汇回的现金流将减少,同时也减少了现金流承担的汇率风险。无论采用哪一种做法,母公司均需要考虑其对跨国公司总价值产生的影响。,目 录,第一节 跨国公司海外子公司的融资渠道,一、海外子公司内部融资来源,图15-1 海外子公司的内部融资来源,第一节 跨国公司海外子公司的融资渠道,二、海外子公司外部融资来源,图15-2 海外子公司的外部资金来源,第一节 跨国公司海外子公司的融资渠道,三、发展中国家企业的融资路径,图15-3 发展中国家企业在国际范围内筹集资金的路径选

9、择,第二节 国际权益资本融资策略,一、存托凭证存托凭证是一国银行为便利买卖各国股票及债券所签发的存贮股份所有权证明的收据。它可以使持有人拥有股东的一切权利。二、国际注册股票国际注册股票(Global Registered Shares,简称GRS)可使股票在不同国家股票交易所以不同的货币进行交易,而美国存托凭证则只能以美元记值在美国交易。,第二节 国际权益资本融资策略,三、股票的海外上市和发行企业实现股票跨国上市并在海外市场出售其股票的动机主要有以下五个方面:第一,增强现有股票的流动性,以促进它在海外发行的新股票的二级市场流动性。第二,通过克服因资本市场的分割状态和流动性差所导致的股票错误定价

10、,提升股票价格。第三,提高企业在客户、供应商、贷款者和东道国政府中的声誉。第四,建立一个股票的二级市场以便于在东道国并购其他企业。第五,建立股票的二级市场以便于补偿海外子公司的管理者和雇员。,第二节 国际权益资本融资策略,四、信息披露与投资者关系企业海外上市或向海外出售权益,一般存在一定的障碍,最关键的障碍是承诺将来就有关企业运营、财务报表的信息进行完整和透明的信息披露,以及维持投资者关系的长期连续性方案。,第二节 国际权益资本融资策略,五、国际市场上筹集权益资本的其他方法(一)在某一目标市场向投资者定向公募发行股票(二)公募发行欧洲股票(三)私人股权投资基金(四)战略联盟,第三节 国际债务融

11、资策略,一、欧洲货币市场欧洲货币市场是指在货币发行国的境外从事该货币的存贷,它是离岸金融业务,即金融机构在吸收非居民的存款资金之后又向非居民提供贷款的“两头在外”金融活动,这种业务不受货币发行国当局的管制。欧洲货币市场包括欧洲英镑(Eurosterling,即英国境外存贷的英镑)、欧洲欧元(Euroeuro,即欧元区以外存贷的欧元)、欧洲美元(Eurodollar,即美国境外存贷的美元)和欧洲日元(Euroyen,即日本境外存贷的日元)等。,第三节 国际债务融资策略,二、欧洲票据市场(一)欧洲票据业务(二)欧洲商业票据(三)欧洲中期票据,第三节 国际债务融资策略,三、银行贷款和辛迪加贷款(一)

12、国际银行贷款(二)欧洲信贷(三)辛迪加贷款四、国际债券市场(一)欧洲债券市场的主要特点(二)欧洲债券的评级,第三节 国际债务融资策略,五、项目融资项目融资(Project Financing)是长期融资,主要为规模较大、回报期较长且风险较大的项目提供债务融资。项目融资的成功与否,与下列因素有关:第一,将投资者与项目分开。第二,项目期限内有关因素保持不变。第三,由第三方承诺预测现金流。第四,保证项目按期完成。,第四节 国际债务融资成本的测算,一、国际债务融资成本的测算从美国跨国公司的角度来看,外国货币融资的本币美元成本受汇率变动的影响。假设美国P公司需要3年期100万美元融资。该公司既可以按照利率14%的平价发行美元债券,也可以发行新加坡元债券,发行债券之后将所筹集的新加坡元兑换为所需要的美元。(一)新加坡元升值对融资成本产生的影响(二)新加坡元贬值对融资成本产生的影响,第四节 国际债务融资成本的测算,二、国际债务融资中汇率风险的估计(一)使用汇率概率分布(二)使用模拟法,第四节 国际债务融资成本的测算,三、国际债务融资中汇率风险的规避,第四节 国际债务融资成本的测算,四、跨国公司债务融资决策对其价值产生影响跨国公司的债务融资策略对其价值会产生影响。母公司对债务货币和期限作出的决策直接影响到企业的融资成本,进而对其价值产生影响。,