机床行业跟踪报告：上市公司业绩反应行业低迷现状-2012-09-05.ppt

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1、Table_Header1,Table_Title,16275,证券研究报告_XX,月月 日,Table_Author,Table_FooterContact,Table_Summary,Table_Top,Table_AuthorTemp16178机床行业跟踪报告上市公司业绩反应行业低迷现状,证券研究报告_行业专题报告2012年 609 1403 日,真怡 分析师电话：0755-82797057,Table_Temp,eMail：执业编号：S0260511050003行业基本面下滑乃预期之内、去库存阶段还将继续。2012 年 16 月，全国机床工具行业完成工6107000000业总产值 36

2、54.50 亿元，同比增长 12.43%，增速同比下降 24.7 个百分点；完成销售产值 3563.35亿元，同比增长 12.72%，增速同比下降 24.32 个百分点；其中主要子行业金属切削机床行业销售额 655 亿元、同比下降 4.8%；金属成形机床行业销售产值 288 亿元，同比增长 11.1%；行业处于去库存周期，期末行业应收账款 2077 亿元，较一季度末环比增长 3.5%；产成品 1208 亿元，较一季度末环比增长 6.3%，行业新接订单仍然有较大的压力，景气度难言底部。上市公司业绩反应行业低迷现状。12 年上半年 A 股 11 家机床上市公司合计实现营业收入 78.09亿元，同比

3、下降 17.4%；实现归属上市公司净利润 2.18 亿元，同比下降 55.2%；其中净利润同比负增长由一季度的 5 家增加到 9 家，只有日发数码和亚威股份实现正增长。11 家上市公司资产负债表情况，合计在手预收账款 19.8 亿元，较去年同期水平下滑 25.6%；上市公司预收账款余额下滑幅度高于营业收入的降幅，说明上半年公司新增订单情况不容乐观，我们对下半年机床上市公司的业绩整体持谨慎态度。国内存量资本产出比上升、制造业 FAI 增长驱动力不足。近十年国内依靠投资形成巨大的需求，需求膨胀加速了存量资本（机床设备是存量资本的一部分）的增长，变现为：1.GDP 和存量资本保持同趋势增长；2.制造

4、业投资的边际效率持续下降。那么我们认为未来制造业投资项目（一般制造）的回报率将继续呈现下滑趋势，而且短期经济增长减速亦将对制造业 FAI 投资构成向下压力；因此在当前经济结构转型时期，机床行业需求增长驱动力不足，行业结构调整期的阵痛或不可避免。早周期行业回暖不能对机床行业形成实质拉动。早周期行业不是机床的直接客户，以汽车行业为例，机床行业的下游客户很大一部分都与汽车零部件制造相关，汽车相关产业占切削机床下游需求的35-40%；机床企业的客户并非整车制造厂商，而是次级零部件制造商或相关外协机械厂，整车制造的回暖是否能够带动机床需求取决于回暖的幅度，是否能够消化现有的零部件制造能力而形成新的设备资

5、本需求，我们对此保持谨慎态度。政策刺激基建 FAI 难以传导至新增资本需求；那么考虑到制造业如此大规模的资本存量和目前偏低的资本利用率，我们认为以现有的政策刺激规模只是提升制造业的资本利用率，鉴于制造业的资本规模，我们认为存量资本利用率回升将足以消化目前政策刺激带来的需求，难以带动新的大规模资本形成，至多是存量资本的结构性调整，因此政策放松也很难对机床需求产生实质利好。广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易，亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服务。本报告中所有观点仅供参考，并请务必阅读正文之后的免责声明。,本报告联系人：程锦,0755-23953512,图

6、,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,Table_Header2,行业专题报告,目录索引一、机床行业景气度大幅下滑.3二、上市公司业绩反映行业低迷现状.4三、宏观角度看“机加工过剩命题”.7图表索引1：金属切削机床市场需求走弱.32：金切机床产量变动（单位：万台）.33：数控金切机床产量变动（单位：万台）.34：成形机床产量变动（单位：台）.45：数控成形机床产量变动（单位：台）.46：机床行业应收账款情况（单位：亿元）.47：机床行业产成品情况（单位：亿元）.48：2012 年中期上市公司同比情况.59：2012 年中期上市公司盈利能力情况.510：2

7、012 年中期上市公司盈利能力指标同比变化.611：上市公司现金流情况（单位：百万元）.612：上市公司预收账款余额大幅下滑.713：制造业 FAI 占总 FAI 处于历史高点.814：2011 年国内 FAI 结构.815：制造业 FAI 增速处于下行周期.816：下游各行业 FAI 增速平台式下移.917：存量资本规模巨大、资本产出比 15 年攀升.1018：经济增长与资本增长的关系.1019：GDP 增长率略领先于存量资本增长.1120：机床行业直接需求来自汽车零部件.12Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-03 第 2 页,2006-01,2006-06,2

8、006-11,2007-04,2007-09,2008-02,2008-07,2008-12,2009-05,2009-10,2010-03,2010-08,2011-06,2011-11,2012-04,2006-01,2006-11,2007-04,2007-09,2008-02,2008-07,2008-12,2009-05,2009-10,2010-03,2010-08,2011-01,2011-06,2011-11,2012-04,2011-01,2006-06,Table_Header2,行业专题报告,一、机床行业景气度大幅下滑行业基本面下滑乃预期之内、去库存阶段还将继续。2012

9、年16月，全国机床工具行业完成工业总产值3654.50亿元，同比增长12.43%，增速同比下降24.7个百分点；完成销售产值3563.35亿元，同比增长12.72%，增速同比下降24.32个百分点；其中主要子行业金属切削机床行业销售额655亿元、同比下降4.8%；金属成形机床行业销售产值288亿元，同比增长11.1%；行业处于去库存周期，期末行业应收账款2077亿元，较一季度末环比增长3.5%；产成品1208亿元，较一季度末环比增长6.3%。图 1：金属切削机床市场需求走弱,25002000150010005000,80%70%60%50%40%30%20%10%0%,2001,2002,20

10、03,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,1H2012,机床消费金额资料来源：机床工具协会、广发证券发展研究中心,内销金额,国产化率,图 2：金切机床产量变动（单位：万台）,图 3：数控金切机床产量变动（单位：万台）,9876543210,金属切削机床,同比,50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%,32.521.510.50,数控金属切削机床,同比,100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%,资料来源：WIND、广发证券发展研究中心Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-03 第

11、3 页,2006-01,2006-06,2006-11,2007-04,2007-09,2008-02,2008-07,2008-12,2009-05,2009-10,2010-03,2010-08,2011-01,2011-06,2011-11,2012-04,2006-01,2006-06,2006-11,2007-04,2007-09,2008-02,2008-07,2008-12,2009-05,2009-10,2010-03,2010-08,2011-01,2011-06,2011-11,2012-04,Table_Header2,行业专题报告,图 4：成形机床产量变动（单位：台）,

12、图 5：数控成形机床产量变动（单位：台）,4000035000300002500020000150001000050000,金属成形机床,同比,150%100%50%0%-50%-100%,180016001400120010008006004002000,数控金属成形机床,同比,500%400%300%200%100%0%-100%,资料来源：WIND、广发证券发展研究中心行业去库存时期持续。截止2012年中期行业应收账款2077亿元，较一季度末环比增长3.5%；行业产成品1208亿元，较一季度末环比增长6.3%。行业营收账款和产成品数据表明行业仍然处于去库存阶段，新接订单仍然有较大的压力，

13、就我们调研的情况来看，在下游制造业投资需求低迷的背景下，当前的机床行业也难言底部。,图 6：机床行业应收账款情况（单位：亿元）,图 7：机床行业产成品情况（单位：亿元）,25002000150010005000,14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%,1400120010008006004002000,15%10%5%0%-5%-10%-15%,资料来源：WIND、广发证券发展研究中心二、上市公司业绩反映行业低迷现状11年全行业新增订单呈现单边下滑态势，第四季度行业新增订单处于低位，2012年一季度机床行业基本面相比11年全年出现进一步下滑，上市公司增长均值处于负数状态，这也

14、是2011年上半年高基数比较效应的必然表现。12年上半年A股11家机床上市公司合计实现营业收入78.09亿元，同比下降17.4%；实现归属上市公司净利润2.18亿元，同比下降55.2%；其中净利润同比负增长由一季度的5家增加到9家，只有日发数码和亚威股份实现正增长。Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-03 第 4 页,图 8：2012 年中期上市公司同比情况,Table_Header2,行业专题报告,营业收入,营业利润,利润总额,净利润,扣非后净利润,沈阳机床秦川发展华东数控法因数控日发数码亚威股份华中数控南通锻压青海华鼎昆明机床南通科技,-18.74-19.72-

15、20.60-20.17-4.983.02-9.321.96-1.10-28.64-27.83,-55.74-96.61-174.43-46.4213.25-2.37-187.41-24.89-451.86-125.58-54.28,-38.90-87.00-129.70-21.101.230.61-34.91-21.03-233.39-89.02-76.06,-41.89-89.33-127.58-19.941.561.81-34.61-20.62-235.73-91.60-75.75,-59.68-99.03-184.03-44.2113.94-1.12-190.73-24.33-504.4

16、7-119.611420.98,资料来源：WIND、广发证券发展研究中心行业盈利状况下滑、费用率上升。机床行业低端过剩、高端被进口挤占的状况在行业低迷时期充分暴露，上市公司的毛利率水平大多出现不同程度的下滑，其中产品结构单一、竞争领域中低端的公司毛利率下滑幅度较大；而原本体量较小、数控化程度较高的公司毛利率有小幅提升，比如日发数码和亚威股份；行业龙头沈阳机床受益于“新五类”产品推广带来的产品结构调整，毛利率明显提升3.57个百分点；我们注意到，国有控股企业和民营企业的最终净利率仍存在趋势性差异，这主要是两者在费用控制能力造成的结构，可见民营企业的经营体制存在较大的优势，这也验证的我们之前“上市

17、公司业绩分化”的观点。图 9：2012 年中期上市公司盈利能力情况,毛利率,净利率,销售费用率,管理费用率,财务费用率,沈阳机床秦川发展华东数控法因数控日发数码亚威股份华中数控南通锻压青海华鼎昆明机床南通科技,24.0614.7525.9331.9638.8024.9225.1025.2219.8224.2321.38,1.441.45-4.258.6126.9512.706.009.73-2.560.554.33,21.3613.6834.0925.236.2610.6927.9614.4623.9121.8618.64,10.346.9916.3613.445.216.6920.2610.

18、1214.9412.7811.00,4.591.5713.13-0.23-3.67-0.68-2.13-1.602.930.653.31,资料来源：WIND、广发证券发展研究中心Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-03 第 5 页,图 10：2012 年中期上市公司盈利能力指标同比变化,Table_Header2,行业专题报告,毛利率,净利率,销售费用率,管理费用率,财务费用率,沈阳机床秦川发展华东数控法因数控日发数码亚威股份华中数控南通锻压青海华鼎昆明机床南通科技,3.57-8.86-3.251.430.01-1.96-1.11-4.75-2.20-0.280.7

19、5,-0.47-8.11-13.010.021.74-0.15-2.36-2.77-3.95-4.23-8.89,3.891.5115.303.15-5.82-1.248.73-2.274.166.665.54,1.720.656.211.20-1.10-0.879.31-0.152.084.873.39,1.630.868.560.83-3.29-0.79-2.26-2.441.400.643.14,资料来源：WIND、广发证券发展研究中心上市公司现金流状况接近金融危机后水平。从去年下半年开始机床行业订单持续性问题开始困扰行业的经营，与金融危机时期相比此次需求下滑周期较长、下滑幅度相对没有那

20、么剧烈，行业对需求景气度下滑有充分的预期，受此影响，机床企业大多采取保守的经营策略，注重现金流管理和减少原材料备货，2012年上半年行业现金流/营业收入为-11.9%，基本处于近几年的最低水平；我们认为上市公司现金流情况基本处于底部，下半年有望小幅改善。图 11：上市公司现金流情况（单位：百万元）,600,5%,4000%200,0-200-400,4Q2009 1Q2010 2Q2010 3Q2010 4Q2010 1Q2011 2Q2011 3Q2011 4Q2011 1Q2012 2Q2012,-5%-10%,-600-15%-800,-1000,-20%,资料来源：WIND、广发证券发

21、展研究中心注：统计标的沈阳机床、秦川发展、华东数控、法因数控、日发数码、昆明机床、青海华鼎上市公司新增订单不容乐观。我们统计了11家上市公司资产负债表情况，合计在手预收账款19.8亿元，较去年同期水平下滑25.6%；预收账款可以从侧面反映上市公司的Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-03 第 6 页,Table_Header2,行业专题报告,在手订单情况，可见，上市公司预收账款余额下滑幅度高于营业收入的降幅，说明上半年公司新增订单情况出现明显的恶化；另外，由于下游需求端的资金普遍偏紧，机床销售订单的预收款政策有略微放松，从预收账款分析的订单下滑情况存在一定的高估；根

22、据我们调研的情况来，现在还没有看到机床新增订单转好的迹象。图 12：上市公司预收账款余额大幅下滑,25002000,30%20%,10%15000%1000-10%,5000,-20%-30%,2008,2009,2010,2011,1H2012,预收账款余额,YOY,资料来源：WIND、广发证券发展研究中心三、宏观角度看“机加工过剩命题”机床需求受下游机加工需求拉动，我国近十年，包括上游资源品到最终产品整条产业链的工业化，制造业存量资本有了明显提升，制造业机加工能力（使用切削机床加工金属零部件）是存量资本的一部分，初步估计目前国内机加工能力是十年前的250%以上；面对如此大规模的机加工存量规

23、模，从长期来看国内机床是否存在过剩？我们认为，就占国内机床行业50%以上的非数控或低档数控机床来说，将会面临一个制造业结构调整过程中的去产能过剩。(1)经济政治周期观点：资本存量增速放缓制造业投资存在政治周期规律、从过去25年的数据来看，中国的政治经济周期约为10年，国内FAI增速很大程度上由政府政策所决定，国家政策通过直接投入的基建、大型工程项目来间接拉动；制造业FAI占社会总FAI的比例不断上升，2011年达到约34%的历史高位，制造业的资本投入可能会迎来向下的拐点。Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-03 第 7 页,1987,1994,2011,1985,1

24、990,1991,1992,1993,1994,1995,1996,1997,1998,1999,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2001,1986,1988,1989,1990,1991,1992,1993,1995,1996,1997,1998,1999,2000,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,Table_Header2,行业专题报告,图 13：制造业 FAI 占总 FAI 处于历史高点35%30%25%20%,图 14：2011 年国内 FA

25、I 结构其他19%制造业34%基建,22%15%房地产25%10%资料来源：广发证券发展研究中心整理从近十年的数据来看，近十年一轮大经济周期，制造业FAI增速远超过同期工业增加值速度，制造业FAI将出现较大幅度下滑，这是由于：1.工业增长值增速下滑压力将传导给制造业FAI增长。上半年全国规模以上工业增加值同比增长10.5%，较11年全年的17.2%下降超过6个百分点。2.制造业边际资本收益下降，制造业FAI增速大幅超过工业增加值增速必然不可持续，两者增幅收窄是未来趋势。图 15：制造业 FAI 增速处于下行周期70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%,制造业FAI,工业增

26、加值,资料来源：广发证券发展研究中心整理注：存量资本=建筑安装工程+设备工具器具购臵+其他从短期下游需求行业的FAI来看，已经印证以上长周期观点。进入2012年后，机床主要下游行业（通用设备、专用设备、交通运输设备、电气设备、金属制品）FAI累计Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-03 第 8 页,2010-02,2010-03,2010-04,2010-05,2010-06,2010-07,2010-08,2010-09,2010-10,2010-11,2010-12,2011-01,2011-02,2011-03,2011-04,2011-05,2011-06,

27、2011-07,2011-08,2011-09,2011-10,2011-11,2011-12,2012-01,2012-02,2012-03,2012-04,Table_Header2,行业专题报告,增速基本呈现单边下降趋势，相比2010和2011年同期增速出现平台式下移，其中受铁路投资进度放缓影响，交通运输设备FAI同比降幅超过50%，而且据了解，铁道线路停工现象严重，新开工规模同时也受到挤压，那么相关制造业投资的恢复还要经过一个原来存量项目恢复开工的一个消化过程，即使短期内FAI回升，对于机床行业的拉动作用亦不明显。图 16：下游各行业 FAI 增速平台式下移120%100%80%60%

28、40%20%0%-20%-40%-60%-80%-100%,通用设备,专用设备,交通设备,电气设备,金属制品,资料来源：WIND、广发证券发展研究中心(2)制造业资本边际效率长期单边下降机床设备属于制造业存量资本的一部分，体现了国内存量机加工能力，机床需求的根本驱动力是存在边际资本投资受益，驱动力的大小受边际资本收益率大小的影响。近20年，国内存量资本产出比处于上升通道中（即资本边际效率不断下降、这是工业化的必然过程），2008年的资本产出比为较1994年提高了53%左右。尤其是2000年以后，持续靠投资拉动形成巨大的需求，需求膨胀加速了存量资本的增长，这表现为GDP和存量资本保持同趋势，而制

29、造业投资的边际效率持续下降，这意味着包括机床在内的制造业投资项目（一般制造）的回报率呈现长期下滑的趋势，在经济结构转型时期，机床行业的景气度可能出现平台式的下移，短期内或将经历结构调整的阵痛期。Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-03 第 9 页,百亿元,1978,1979,1980,1981,1982,1983,1984,1985,1986,1987,1988,1989,1990,1991,1992,1993,1994,1995,1996,1997,1998,1999,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,图 1

30、7：存量资本规模巨大、资本产出比 15 年攀升14001200,Table_Header2,行业专题报告2.22.1,10008006004002000,资本产出比持续上升,资本存量,2.01.91.81.71.61.51.4,资料来源：广发证券发展研究中心整理注：存量资本=建筑安装工程+设备工具器具购臵+其他经济增长是存量资本的领先指标，短期内经济增速下滑压力将传导至资本存量。近五年来制造业资本形成对GDP的贡献度已经逐年降低，需求的高速膨胀已经形成大量的机加工产能投入，产能的扩张也形成了经济产出的一部分，短期随着GDP增长放缓，社会需求不足将阻碍资本持续增长；近些年我国依靠投资（制造业FA

31、I占总FAI比例约30%）拉动的经济增长模式，资本增长本质上受益于需求管理的宏观经济政策；根据相关机构对2012年经济增长预测，处于7.5-8%区间内，较去年9.2%有明显的下降，那么存量资本增速的降幅恐大于GDP增速。图 18：经济增长与资本增长的关系,识别风险，发现价值,消费和出口不受政府控制经济增长,需求不足资本效率降低,受政府直接控制资本增长Table_Header32012-09-03 第 10 页,Table_Header2,行业专题报告,资料来源：广发证券发展研究中心整理图 19：GDP 增长率略领先于存量资本增长资料来源：广发证券发展研究中心整理制造业FAI可由政策放松达到，但

32、资本产出率不受政府控制。过去十年是资本跨越周期快速积累的十年，并未受经济增长速度的影响，对经济环境并不敏感；这是因为各级政府主导资本投入，在经济处于上升期，资金充足，投资往往也快速增长;而在经济衰退期，投资更加是使经济复苏的最主要手段，导致资本持续不断地增长，资本增长的周期性较弱；短期内货币放松或是政府定向投资的确能够刺激存量资本增长，但对机床行业拉动作用不明显，原因有两点：1.边际资本效率处于低点、刺激弹性不足；2.现有机加工能力利用率不足，投资规模能否超过一定的阈值不确定。(3)简单的刺激政策难以使机床行业回暖内生经济增长时代到来、机床行业将面临质和量双重调整。机床行业低端过剩、高端被进口

33、挤占的现象非常明显，上半年国内进口金属加工机床金额约为63.4亿美元，同比增长3.3%，仍然保持正增长；说明国内新增机加工能力整体偏弱，但在中高端需求强于低端需求；鉴于机床行业本身的结构性特征，我们认为短期内经济刺激不足以推动机床行业复苏：早周期行业回暖不能直接拉动机床行业需求终端早周期行业往往不是直接客户。我们认为，政策刺激需求主要有两种途径，基建FAI（铁公基投资）和产业刺激政策（家电下乡、汽车补贴等），而产业刺激政策对机床需求的刺激更为直接有效；10-11两年机床行业的高速增长受汽车整车及零部件全产业链资本快速形成的拉动，而基建FAI是通过刺激工程机械、建筑建材等行业需求而间接推动存量资

34、本增长；据我们调研了解到，非大型机床企业的下游客户很大一部分都与汽车零部件制造相关，而并非与整车制造相关，整车制造的回暖是否能够带动机床需求取决于回暖的幅度，是否能够消化现有的零部件制造能力而形成新的设备资本需求，我们对此保持谨慎态度。Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-03 第 11 页,Table_Header2,行业专题报告,图 20：机床行业直接需求来自汽车零部件资料来源：广发证券发展研究中心汽车行业研究小组汽车行业是典型的早周期产业，据国家统计局数据，2011年汽车工业销售产值约为4.6万亿元，同期国内生产总值约为47万亿元，约占GDP近10%的比例；20

35、12年1季度汽车工业销售产值约为1.2万亿元，同期国内生产总值约为10.8万亿元，约占GDP的10.7%。目前国内汽车产销量较为低迷，但行业FAI仍然保持较快的增长，12年1-5月汽车制造业FAI为2200亿元，同比增长39%，但汽车行业对机床的拉动很有可能是强弩之末，这是因为：1.汽车行业FAI高增长多来自于存量项目的后续投资，新建项目不足；2.汽车行业本轮投资高峰必将带来新的一轮产能释放，汽车行业本身资本边际效率下滑将影响FAI的持续性。基建FAI难以传导至新增资本需求据了解，5月份发改委项目集中审批，总的投资规模可能在1-2万亿元之间，较09年的“四万亿”有较大程度的缩水，重大建设项目审

36、批速度明显加快，部分高速公路网、机场和轨道交通项目获得集中审批通过。据初步统计，1至4月份，新增项目增长8000多个，仅4月发改委批准项目就多达328个，近乎去年同期的两倍。审批项目多集中在完成现有的基建项目，而且本次政策放松的主旨在于“稳增长”，防止经济硬着陆；那么考虑到制造业如此大规模的资本存量和目前低迷的资本利用率（及产能利用率，制造业处于去库存阶段、产出下滑），我们认为以现有的政策刺激规模只是恢复制造业的资本利用率，鉴于制造业的资本规模，我们认为存量资本利用率回升将足以消化目前政策刺激带来的需求，难以带动新的大规模资本形成，至多是存量资本的结构性调整，因此政策放松也很难对机床需求产生实

37、质利好。风险提示结构调整低于预期Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-03 第 12 页,Table_AuthorSummary,Table_Report,地址,Table_Disclaimer,Table_Header2,行业专题报告,广发机械行业研究小组真怡，分析师，中国航空研究院燃气涡轮研究所工学硕士、西北工业大学工学学士。先后在中国燃气涡轮研究所从事航空发动机研究设计工作、在国内资产评估事务所从事资产评估、价值咨询工作、在中投证券研究所从事行业研究工作，4 年证券从业经历，2011 年进入广发证券发展研究中心。程锦，研究助理，清华大学材料科学与工程专业硕士，机

38、械工程专业学士，2011 年进入广发证券发展研究中心。联系方式：，电话：0755-23953512。相关研究报告,机床行业专题报告：短期仍将处于底部，推荐具备技术升级能力的成长性公司普通机械行业专题报告：核电启动在即、设备锻件制造企业将受益普通机械行业深度分析报告：板材成形机床行业深度这个春天有点冷,程锦程锦程锦,2012-05-072012-03-212012-01-31,广发证券行业投资评级说明买入(Buy)：预期未来 12 个月内，行业指数强于大盘 10%以上。持有(Hold)：预期未来 12 个月内，行业指数相对大盘的变动幅度介于-10%+10%。卖出(Sell)：预期未来 12 个月

39、内，行业指数弱于大盘 10%以上。,Table_Address,广州市,深圳市,北京市,上海市,广州市天河北路 183 号大都会广场 5 楼,深圳市福田区民田路 178号华融大厦 9 楼,北京市西城区月坛北街 2 号月坛大厦 18 层,上海市浦东南路 528 号上海证券大厦北塔 17 楼,邮政编码,510075,518026,100045,200120,客服邮箱服务热线,020-87555888-8612,免责声明广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告只发送给广发证券重点客户，不对外公开发布。本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠，但广发证券不对其准确性

40、或完整性做出任何保证。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发证券或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。本报告旨在发送给广发证券的特定客户及其它专业人士。未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-03 第 13 页,