十二月份可转债投资策略：关注转债长期配臵的有效时机-2012-12-04.ppt

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1、Table_Title,证券,相关报告,Table_MainInfo债券研究报告/可转债策略研究报告,证券研究报告,Table_Invest发布时间：2012-12-04,十二月份可转债投资策略关注转债长期配臵的有效时机,可转债溢折价比理论价 溢折,简称新钢转债,格元103.990,价比-0.654%,1、十一月份 A 股市场震荡下跌，连创新低，沪深 300 指数月下跌-5.11%，但中信标普可转债指数相对抗跌，微涨了 0.15%。可转债 6 涨 14 跌，可转债平均下跌了-0.38%，而可转债正股平均下跌了-4.39%，可转债相对比较抗跌，其中，国投转债上涨 4.49%，工行转债上涨 1.4

2、1%，相比之下，美丰转债下跌-4.69%，恒丰转债下跌-2.63%。转债市场 11 月份成交金额为 172.24 亿元，较 10 月份的 115.47 亿元大幅度增加，尽管市场比较低迷，但转债成交相对增加，隐含着市场企稳的概率比较大。总体看，11 月份转债呈现价减量增的态势，各只转债平均成交 8.61 亿，相对于 10月份的 6.07 亿大幅度增加；转债平均价格为 101.95 元，相对于前月的 102.52 元有所下降。2、转债估值水平相对合理，呈弱股性、较强债性特点。截止 11 月末，转债市场平均纯债溢价率为 9.77%，相对于 10 月末的 10.29%有所减少，所有转债的纯债到期收益率

3、平均为 2.72%，相对于 10 月末的 2.49%有所增加，债性相对小幅增强。转债市场平均转股溢价率为 47.23%，相对于 10 月末的 40.69%有所增加，股性有所减弱。转债估值结构性高估与低估并存，收益与风险并存，转债市场价格相对于其理论价格折价，其溢折价比为-3.19%，相比前期溢折价比减小，有些转债市场价格大于理论价格。其中，南山转债的折价率为-17.10%，重工转债为-6.00%，国投转债的溢折价比为-8.14%，值得关注。市场调整就是转债配臵的时机，11 月份正股下跌，转债的抗跌明显，其长期投资价值凸显，可关注股性较强的转债或有修 正条款预期的转债。3、中国宏观经济有逐渐企稳

4、迹象，11 月汇丰 PM I 初值为 50.4，13 个月来首返,博汇转债歌华转债海运转债国投转债石化转债川投转债中海转债国电转债恒丰转债南山转债中行转债工行转债重工转债深机转债唐钢转债美丰转债中鼎转债燕京转债巨轮转 2,103.68391.551101.652122.850103.808110.93590.545107.637104.506120.89697.346108.690106.43892.800111.880110.281102.82997.199122.287,-3.668%1.037%-3.012%-8.140%-6.462%-9.415%-1.662%-3.258%5.946

5、%-17.102%-1.763%-5.171%-6.002%-1.294%-0.141%-4.245%2.306%3.705%-4.732%,荣枯线上，而 10 月为 49.5。但近期 A 股市场低迷，连创新低，12 月创业板和中小板合计解禁市值 595.56 亿，占全年解禁市值的 17.26%，这对市场的压力比较大，估计,12 月 A 股市场仍处于弱势调整之中，风险不容忽视。中长期看，A 股已具备相当的投资价值。十二月份转债的投资策略是，对于偏股型转债在转债回调时可谨慎参与，采取适度参与配臵的策略，如 11 月的国投转债提供了一个很好的投资品种。而对偏债性转债可认为其是替代信用债的一个策略，

6、如新钢转债。对于平衡型转债，可把握行业基本面转暖的转债结构性机会，谨慎参与，控制风险。我们前两月推荐的国投转债在 11 月份表现比较好，上涨 4.49%。建议 12 月份配臵电力类转债，关注银行转债，逢低介入南山转债、重工转债、石化转债，挖掘转债的结构性机会。从拟申购的转债看，同仁堂转债 12 月 4 日发行，值得关注，但南山转债申购的亏损，可能打击机构投资者对新上市转债申购的热情和动力,建议控制风险。,_ReportTable_Author证券分析师：赵旭执业证书编号：S0550511010005,TEL:(21)20361161证券分析师：执业证书编号：研究助理：执业证书编号：,FAX:(

7、21)20361138,请务必阅读正文后的声明及说明,制作时间：2012.12.2,金融工程研究报告目 录1.十一月份可转债市场回顾.32.可转债投资价值评价.53.十二月份可转债投资策略与建议关注转债长期配臵的有效时机.9,请务必阅读正文后的声明及说明,2/12,表 1,金融工程研究报告1.十一月份可转债市场回顾十一月份 A 股市场在十月份下跌的基础上再度震荡下跌，连创新低，月 K 线收阴，说明市场并没有企稳，而是弱式调整。为了防止欧债危机的进一步恶化，欧盟委员会正式批准四家西班牙银行的重组计划，西班牙银行可以获得欧洲稳定机制发放的 370 亿欧元（约合 480 亿美元）的救助资金，重组计划

8、将确保西班牙银行作为健全的信贷机构回归长期健康状况，这使欧元区经济的复苏有了一定的基础。美联储维持现有的宽松货币政策，将联邦基金利率维持在零至 0.25%区间至少到 2014 年下半年。但我国目前运用逆回购来解决流动性问题，货币政策放松的力度有可能减小，估计 12 月降准和降息的可能性比较小，但也不能排除。中国宏观经济复苏尽管比较艰难，但有逐渐企稳迹象，11 月汇丰 PMI 初值为 50.4，13 个月来首返荣枯线上，而 10月为 49.5，这隐含着国内经济企稳回升的迹象比较明显。但中国经济面临去产能化等复杂问题，经济复苏的基础仍不牢固，中期面临下行风险。另外，10 月份央行口径的外汇占款仅增

9、加 11 亿元，外汇占款已进入“微增长”阶段，推动基础货币投放的外汇资产已迅速减弱。这些隐含着中国经济仍然比较复杂，经济有筑底态势但依然不容乐观。十二月份即将召开中央经济工作会议，对明年的经济工作有一个明确的政策指向，可以说十二月份市场面临着“经济寻底”与“政策保底”之间的博弈，稳增长政策能否传导到实体经济，对政府的决策影响比较大。目前 A 股市场企业盈利预期不大乐观，再加上货币政策预期带来的估值提升，不排除十二月份股市有望出现一波修复性反弹行情。但十二月份市场面临复杂的外部环境，各种“稳增长”政策带来的利好有利于市场结构性行情，市场仍在寻找底部，明年初阶段性反弹的概率比较大，投资者要谨慎乐观

10、，从长期看，耐心等待估值修复带来的投资机会。截至 2012 年 10 月 31 日，沪深 300 指数收于 2139.66 点，月下跌-5.11%。转债市场走势相对于正股比较抗跌，截止十一月末，中信标普可转债指数收于 2497.27 点，微涨了 0.15%，这也从侧面反映了可转债的双重属性，受到债券市场和股票市场的影响，在市场下跌时相对比较抗跌。可转债市场交易情况（2012 年 11 月 1 日11 月 30 日）,代码110003.SH110007.SH110011.SH110012.SH110013.SH110015.SH110016.SH110017.SH110018.SH110019.

11、SH110020.SH113001.SH113002.SH113003.SH125089.SZ125709.SZ125731.SZ125887.SZ126729.SZ,名称新钢转债博汇转债歌华转债海运转债国投转债石化转债川投转债中海转债国电转债恒丰转债南山转债中行转债工行转债重工转债深机转债唐钢转债美丰转债中鼎转债燕京转债,收盘价元103.31099.88092.50098.590112.85097.100100.49089.040104.130110.720100.22095.630103.070100.05091.599111.722105.600105.200100.800,转债涨跌幅0

12、.33%-0.41%-0.95%-0.81%4.49%-0.59%0.91%-1.19%-1.11%-2.63%1.12%-0.28%1.41%-1.73%-0.60%0.35%-4.69%-0.16%-0.42%,正股涨跌幅-0.25%-8.09%-6.74%-7.10%10.32%-3.37%6.42%-3.95%-4.53%-14.13%-4.19%1.10%1.57%-10.24%-7.51%-1.27%-9.61%-14.38%-12.41%,转债成交量(手)512,737.00113,579.00250,875.0095,500.00901,981.002,240,152.0015

13、2,700.00167,149.00357,884.001,747.003,250,709.002,586,142.003,708,625.001,423,536.00192,400.301,006,766.2012,438.2021,785.40911.20,转债成交额(万元)52,907.5811,347.3223,309.829,460.8599,069.10217,986.7115,249.8614,973.6837,351.06199.03325,117.57247,760.82379,835.45143,258.8617,658.61112,338.911,337.572,285.

14、4691.62,正股成交额(万元)34,798.1315,878.5661,189.4435,265.58160,803.64207,807.93179,958.7321,477.35138,358.7612,504.2063,013.18167,715.07344,592.00173,306.9318,092.3682,523.1580,799.5032,375.2269,466.05,请务必阅读正文后的声明及说明,3/12,新,博,歌,海,国,石,川,中,国,恒,南,中,工,重,深,唐,美,中,转,博债,汇,转,歌债,华,转,海债,运,转,国债,投,转,石债,化,转,川债,投,转,中债,海

15、,转,国债,电,转,恒债,丰,转,南债,山,转,中债,行,转,工债,行,转,重债,工,转,深债,机,转,唐债,钢,转,美债,丰,转,中债,鼎,转,燕债,京,转,债,巨,轮,转,2,新,钢,燕,债,京,转,债,巨,轮,转,2,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,钢,转,钢,转,汇,转,华,转,运,转,投,转,化,转,投,转,海,转,电,转,丰,转,山,转,行,转,行,转,工,转,机,转,丰,转,债,鼎,转,金融工程研究报告,129031.SZ,巨轮转 2,116.500,-0.61%,0.50%,90,350.70,10,906.52,85,478.99,数据来源：东

16、北证券,WIND从表 1 可以看出，十一月份可转债 6 涨 14 跌，可转债平均下跌了-0.38%，而可转债正股平均下跌了-4.39%，可转债相对比较抗跌，可转债表现强于正股。其中，国投转债上涨 4.49%，工行转债上涨 1.41%，南山转债上涨 1.12%，而国投电力上涨了 10.32%，偏债的唐钢转债、新钢转债在弱市中微弱上涨 0.35%、0.33%。相比之下，美丰转债下跌-4.69%，恒丰转债下跌-2.63%，其正股分别下跌了-9.61%、-14.13%，重工转债、中海转债分别下跌-1.73、-1.19%，相对比较多。偏股性的转债在市场极度弱的环境下跌幅比较大，上月策略月报中我们指出了其

17、潜在的风险，美丰转债、重工转债下跌就是一个说明。但总体而言，转债比较抗跌，大部分转债与标的股票连动性比较强，基本与正股走势相吻合。值得注意的是，泰尔重工、中信海直转债获证监会批准，估计即将发行，尽管规模比较小，也难免对转债市场估值有所压制，南山转债上市的当日就跌破面值，即将发行的同仁转债，能否成功发行可能存在一定的不确定性。11 月份，转债表现并不如人意，尤其是恒丰转债、美丰转债表现相对比较弱，转债市场连续调整，但电力转债表现可圈可点，其中国投转债连续两个月上涨，表现比较强眼。截止十一月末，转债平均价格为 101.95 元，相对于上月的 102.52 元有所下降，但平均值仍在面值以上。部分股性

18、比较强的转债，受正股影响比较大，如恒丰转债、重工转债等。转债市场走势伴随着正股，如果正股能够反弹，则转债的机会远大于风险，但在目前的市场环境下，十二月份正股不排除有阶段和结构性反弹的可能，转债的结构性投资机会值得关注，但转债的短期风险不容忽视。,图 115.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%数据来源：东北证券,WIND图 2400000350000300000250000200000150000100000500000数据来源：东北证券,WIND请务必阅读正文后的声明及说明,正股与可转债月涨跌幅比较可转债月成交金额（万元）,转债涨跌幅正

19、股涨跌幅4/12,金融工程研究报告转债市场 11 月份成交金额为 172.24 亿元，较 10 月份的 115.47 亿元大幅度增加，尽管市场比较低迷，但转债成交相对增加，成交活跃，隐含着市场企稳的概率比较大，其中工行转债成交额为 37.98 亿，南山转债 32.51 亿，中行转债的月成交额达到 24.77 亿元，石化转债成交 21.79 亿，重工转债 14.32 亿，特别是工行转债成交额最大，受到投资者的青睐，转股现象突出。值得注意的是，新钢转债成交达到 5.29 亿，国电转债成交 3.73 亿，国投转债成交 9.91 亿，由于债市目前处于震荡时期，股市也在低迷探底阶段，当然不排除 12 月

20、份阶段性反弹的概率，这使得转债市场的结构性机会也比较大。投资转债的机会成本在于把握股市上涨的时间点和克服不确定性。10、11 月份市场调整，但转债相对抗跌，也有结构性机会，如国投转债，正如我们在 11 月份投资策略报告中分析的，投资转债要等待机会，12 月份对于转债在多一份风险意识的基础上，要把握其结构性机会。总体看，11 月份转债呈现价减量增的态势，各只转债平均成交 8.61 亿，相对于10 月份的 6.07 亿大幅度增加，也不排除转债市场已经接近阶段性底部，长期投资价值凸显。,表 2,11 月份可转债转股统计情况,代码113002.SH110013.SH110015.SH110016.SH

21、110019.SH110007.SH代码125709.SZ129031.SZ,名称工行转债国投转债石化转债川投转债恒丰转债博汇转债名称唐钢转债巨轮转 2,转股价格(元)3.774.746.989.156.886.16转股价格(元)7.575.47,转股数量(万股)23,663.440.740.010.550.064.06变动后余额(万元)299,989.2633,672.45,累计转股数量(万股)57,971.990.9311,775.830.790.064.32本月变动(万元)-0.15-1,320.99,累计转股比例(%)8.980.003.730.000.000.03变动前余额(万元)2

22、99,989.4134,993.44,月最后交易日期2012-11-292012-11-272012-11-132012-11-212012-11-12012-11-1变动日期2012-11-262012-11-27,数据来源：东北证券,WIND十一月份市场震荡下跌，连创新低，转债正股表现大部分下跌，而转债表现相对比较抗跌，即使正股下跌，转债也在上涨。在这种市场状况下投资者转股的热情有所恢复，部分投资者在进行转股，但工行转债由于本月上涨，正股上涨 1.57%，甚至为负的溢价率，投资者转股动力增强，工行转债 11 月份有 23,663.44 万股转股，大大超过前月的 3819.04 万股转股，累

23、计转股数量为 57,971.99 万股，累计转股比例为 8.98%，转股比例月增加了 3.60%。国投转债转股了 0.74 万股，博汇转债转股了 4.06 万股，巨轮转 2 转股了 1,320.99 万，其余转债没有转股或转股比较少。整体而言，11 月份转债除了工行转债外转股相对比较清淡，这是由于市场低迷以及大部分转债都是价外的缘故，没有转股收益投资者自然不愿意转股了。2.可转债投资价值评价,表 3,可转债债券价值（11 月 30 日）,证券代码110003.SH110007.SH110011.SH110012.SH110013.SH110015.SH,证券简称新钢转债博汇转债歌华转债海运转债

24、国投转债石化转债,收盘价元103.3199.8892.5098.59112.8597.10,纯债到期收益率4.97%4.82%4.25%2.50%0.27%3.46%,纯债价值元104.226100.48489.32291.56192.81090.622,纯债溢价元-0.916-0.6043.1787.02920.0406.478,纯债溢价率-0.88%-0.60%3.56%7.68%21.59%7.15%,应计利息元0.7830.3210.0160.8090.5950.539,剩余期限天2646621,4561,1331,5171,546,请务必阅读正文后的声明及说明,5/12,债,债,债,

25、债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,转,京,巨,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,钢,汇,华,运,投,化,投,海,电,丰,山,行,行,工,机,钢,丰,新,博,歌,海,国,石,川,中,国,恒,南,中,工,重,深,唐,美,中,燕,鼎,轮,转,2,金融工程研究报告,110016.SH110017.SH110018.SH110019.SH110020.SH113001.SH113002.SH113003.SH125089.SZ125709.SZ125731.SZ125887.SZ126729.SZ129031.SZ,川投转债中海转债国电

26、转债恒丰转债南山转债中行转债工行转债重工转债深机转债唐钢转债美丰转债中鼎转债燕京转债巨轮转 2,100.4989.04104.13110.72100.2295.63103.07100.0591.60111.72105.60105.20100.80116.50,3.05%4.62%2.27%-0.37%4.47%4.22%1.37%1.94%4.48%6.69%0.80%1.50%0.90%-1.90%,92.07386.67691.23087.93596.38292.86590.01484.16488.673112.00095.89194.47190.06991.011,8.4172.3641

27、2.90022.7853.8382.76513.05715.8862.927-0.2789.70910.72910.73125.489,9.14%2.73%14.14%25.91%3.98%2.98%14.51%18.88%3.30%-0.25%10.13%11.36%11.91%28.01%,0.4890.2340.1430.4850.4410.5490.2270.2470.3051.9290.5980.8830.1160.370,1,5721,7051,7231,5742,1461,2801,3702,0121,688149141,1681,0491,327,数据来源：东北证券,WIND截

28、止 11 月末，转债市场平均纯债溢价率为 9.77%，相对于 10 月末的 10.29%有所减少，债性相对小幅增强。纯债溢价率作为度量转债债性的指标，纯债溢价率愈高，债性愈弱。债性愈弱的转债当正股走弱时难以获得纯债价值的支撑，随着正股调整的风险愈大。唐钢转债的纯债溢价率为负，债性比较强，属于偏债性，如唐钢转债已经结束交易，其到期收益率为 6.69%，新钢转债的到期收益率为 4.97%，转债价格与其债券价值较为接近，下跌空间有限，所有转债的纯债到期收益率平均为 2.72%，相对于 10 月末的 2.49%有所增加，隐含着债性支持有所提升。由于 11 月份市场大幅度震荡，使得转债的整体股性有所减弱

29、，债性相对增强，但整体上转债的债性仍比较高，不容忽视。,30%25%20%15%10%5%0%-5%数据来源：东北证券,WIND,图 3表 4,可转债纯债溢价率比较可转债转股价值评价（11 月 30 日）,证券代码110003.SH,证券简称新钢转债,收盘价元103.310,理论价格元103.990,转股价元5.88,转股比例17.01,转换价值元68.71,转股溢价元34.60,转股溢价率50.36%,转股稀释率25.20%,隐含波动率21.34%,请务必阅读正文后的声明及说明,6/12,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,转,京,巨,转,转,转,转,

30、转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,钢,汇,华,运,投,化,投,海,电,丰,山,行,行,工,机,钢,丰,新,博,歌,海,国,石,川,中,国,恒,南,中,工,重,深,唐,美,中,鼎,燕,轮,转,2,金融工程研究报告,110007.SH110011.SH110012.SH110013.SH110015.SH110016.SH110017.SH110018.SH110019.SH110020.SH113001.SH113002.SH113003.SH125089.SZ125709.SZ125731.SZ125887.SZ126729.SZ129031.SZ,博汇转债歌华转债海运转

31、债国投转债石化转债川投转债中海转债国电转债恒丰转债南山转债中行转债工行转债重工转债深机转债唐钢转债美丰转债中鼎转债燕京转债巨轮转 2,99.88092.50098.590112.85097.100100.49089.040104.130110.720100.22095.630103.070100.05091.599111.722105.600105.200100.800116.500,103.68391.551101.652122.850103.808110.93590.545107.637104.506120.89697.346108.690106.43892.800111.880110.2

32、81102.82997.199102.287,6.1614.894.514.746.989.158.602.576.886.923.443.774.935.607.577.0612.667.585.47,16.236.7222.1721.1014.3310.9311.6338.9114.5314.4529.0726.5320.2817.8613.2114.167.9013.1918.28,70.1339.9672.51110.5586.2583.3948.0290.2781.2589.3180.23102.9281.7461.6130.9185.2763.9867.02109.51,29.75

33、52.5426.082.3010.8517.1041.0213.8629.4710.9115.400.1518.3129.9980.8120.3341.2233.786.99,42.42%131.48%35.98%2.08%12.58%20.51%85.41%15.35%36.27%12.22%19.19%0.15%22.39%48.68%261.43%23.84%64.42%50.41%6.39%,23.88%9.20%15.48%16.94%3.53%10.42%11.89%12.20%22.02%30.95%4.00%1.76%10.02%17.44%3.60%15.12%3.83%0.

34、43%12.98%,4.81%37.88%25.48%20.34%10.28%14.80%25.24%14.44%37.89%29.12%10.29%0.30%22.51%18.45%25.41%23.55%40.31%39.82%17.92%,数据来源：东北证券,WIND截止 2012 年 11 月末，转债市场平均转股溢价率为 47.23%，相对于 10 月末的 40.69%有所增加，隐含着股性有所减弱，转债估值水平有所提升。转股溢价率是衡量转债股性最重要的指标，转股溢价率愈高，转债股性愈弱，正股波动对其价格影响愈低。一般而言，转债的转股溢价率与价内外程度和转股价值负相关。价内外程度和转股价

35、值愈高的转债，受赎回条款制约愈明显。当价内外程度达到赎回条件，发行人发布赎回公告时，转股溢价率迅速向零收敛，转债与正股将出现同涨同跌的现象。目前巨轮转 2、国投转债、工行转债属于偏股型，其中国投转债、工行转债转股溢价率分别为 2.08%、0.15%，与标的股票有较强联动性，值得投资者关注，国投转债 11 月表现非常优异。工行转债从长期看具有投资价值，但短线要注意风险，同样国投转债在正股上涨后其转股价值有所增加。总体而言，偏股性的国投转债、工行转债的转换溢价及债券溢价均比较低，价格接近债券价值，下跌空间有限，且其股性较强，适合投资者参与配臵。大部分转债属于平衡型，其转股溢价和债券溢价也比较高，这

36、类转债可根据正股的走势进行选择，如果在反弹期间正股有比较好的表现，可适度参与，12 月份投资者可关注银行类、电力类、有色类转债的投资机会，但要控制风险。整体而言，转债表现为弱股性、较强债性的特点。,300.00%250.00%200.00%150.00%100.00%50.00%0.00%请务必阅读正文后的声明及说明,图 4,转股溢价率比较,7/12,新,博,歌,海,国,石,川,中,国,恒,南,中,工,重,深,唐,美,中,燕,新,博,歌,海,国,石,川,中,国,恒,南,中,工,重,深,唐,美,中,燕,债,京,转,债,巨,轮,转,2,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债

37、,钢,转,钢,转,汇,转,华,转,运,转,投,转,化,转,投,转,海,转,电,转,丰,转,山,转,行,转,行,转,工,转,机,转,丰,转,鼎,转,债,债,京,转,债,巨,轮,转,2,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,钢,转,钢,转,汇,转,华,转,运,转,投,转,化,转,投,转,海,转,电,转,丰,转,山,转,行,转,行,转,工,转,机,转,丰,转,债,鼎,转,金融工程研究报告数据来源：东北证券,WIND目前转债平均隐含波动率在 22.01%左右，估值相对有吸引力，转债市场估值已处于相对历史低位，隐含波动率比较低，债性比较强，纯债价值对转债支撑保护功能比较强，但由

38、于正股持续下跌，使得转债期权价值下降，转债隐含的风险加大。如果市场反弹，转债的转股价值值得期待。,140120100806040200,图 5数据来源：东北证券,WIND图 6,转债市场价格与理论价格比较可转债溢折价比的比较,市场价格元理论价格元,10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%数据来源：东北证券,WIND从理论上讲，债性、股性和估值水平是转债价格上涨的主要驱动因素，其中，股性和估值水平对转债价格的影响更为显著。而转债回售压力和赎回风险则预示着转债的下跌空间和上涨空间，从转债估值看，目前转债市场平均纯债溢价率为 9.77%，不考虑偏债性的歌

39、华转债转股溢价率平均为 35.8%，股性有所减弱，但转债市场仍呈现弱股性、较强债性的特点。总体而言，大盘转债的估值水平相对合理，而中小盘转债由于正股的价值分化导致转债价值分歧比较大，转债估值结构性高估与低估并存，收益与风险并存。如果从理论价格看，转债市场价格相对于其理论价格折价，其溢折价比为-3.19%，尽管呈价值低估，但相比前期溢折价比减小，有些转债市场价格大于理论价格，如歌华转债、恒丰转债、中鼎转债、燕京转债。其中，南山转债的,请务必阅读正文后的声明及说明,8/12,金融工程研究报告折价率为-17.10%，重工转债为-6.00%，国投转债的溢折价比为-8.14%，国电转债的折价率为-3.2

40、6%，值得关注，而燕京转债、歌华转债市场价格高估，风险比较大，投资者要回避。可转债作为股债兼得的配臵品种，目前有配臵价值，从风险、收益的视野看，可转债相对于纯债和股票已具有比较优势，如果市场反弹，可转债市场机会就在眼前，我们反复强调过，每一次市场调整，就是转债逐步建仓的机会，市场调整就是转债配臵的时机，11 月份正股下跌，转债的抗跌明显，其长期投资价值凸显，可关注股性较强的转债或有修正条款预期的转债。3.十二月份可转债投资策略与建议关注转债长期配臵的有效时机11 月份可转债表现并不佳，但比较抗跌，长期投资价值显现，预计未来货币政策有望结构性放宽，但相对偏紧，近期美国公布的数据显示美国经济温和复

41、苏，但财政悬崖问题让美国经济雪上加霜，预计在 12 月份该问题对市场的影响比较大，估计最终该问题也能得到解决。希腊已于 11 月 27 日获得了 437 亿欧元的救助资金，希腊债务危机进一步缓解，基本上走出了国家破产的危机边缘，欧元区的系统性风险在降低，这为世界经济的复苏奠定了基础。值得注意的是，近期 A 股市场低迷，连创新低，进入了 1 时代，但不容忽视的是，11 月-12 月是创业板和中小板年内解禁的高峰期，12 月创业板和中小板合计解禁市值 595.56 亿，占全年解禁市值的 17.26%，这对市场的压力比较大，估计 12 月 A 股市场仍处于弱势调整之中，风险不容忽视。目前宏观经济下滑

42、的趋势有止跌现象，企稳迹象显现，但中期仍有再度下滑的可能，可以说，经济基本面的变化和政策放松预期之间的博弈可能主导年末市场走向，市场面临估值回调的风险。11 月市场震荡下跌，估计 12 月市场仍然处于震荡探底阶段，但不排除小幅反弹的可能，值得期待，但十二月份大小非解禁处于高峰，这难免会冲击着 A 股，投资者要注意风险。我们的观点是，12 月份投资者要注意控制风险，市场调整，是投资者介入转债的机会，个别转债如果涨幅较高，可落袋为安，12 月份可能是转债的一个转折时期，不排除转债可能有所大幅度下跌，在控制风险的前提下结构性配臵部分有价值的转债，从长期看转债有配臵价值，11 月国投转债的涨幅比较可观

43、，就是一个验证，我们推荐工行转债、南山转债的长期配臵价值。12 月份可审慎申购新发转债，如果市场持续反弹，平价偏股型转债在正股的活跃下有可能显现债转股的行情，以获得转股收益，投资者可关注。在股市低迷时期，转债条款博弈不容忽视，可关注中行转债的转股价预期修正可能。11 月份市场震荡下跌，连创新低，进入 1 时代，外围市场环境向好，估计 A 股 12 月震荡，不排除下半月会有小幅反弹的可能。由于经济下行的惯性很大，中国经济在四季度很难大幅回升，但各种数据显示基本面可能会走稳，企稳迹象显现，但上市公司利润的恢复可能需要一段时间。中长期看，A 股已具备相当的投资价值。十二月份转债的投资策略是，对于偏股

44、型转债在转债回调时可谨慎参与，采取适度参与和配臵的策略，有望获得收益，如 11 月的国投转债提供了一个很好的投资品种。而对偏债性转债可认为其是替代信用债的一个策略，作为固定收益来看待，如新钢转债。反观平衡型转债可把握行业基本面转暖且溢价率不高的转债的结构性机会，如电力类、有色类转债，但这类转债依赖于股市的走势，建议投资者在 12 月份谨慎关注这类转债，12 月份转债若继续调整，可逐步介入，加大配臵比例。大盘转债的防御性比较好，但收益率未必令投资者满意，工行转债考虑到正股的走势，建议适度关注，中行转债具有较强的债底保护，是弱市环境下较好的防御性品种，目前已触发向下修正条款，可关注下调转股价的可能

45、性，有望提升其内在价值；而风险偏好者可关注行业转暖的转债，如电力类，如国电、国投转债调整的波段性机会以及有色类转债如南山转债，我们前 2 月推荐的国投转债在 11 月份表现比较好，上涨 4.49%。另外，橡胶零件、模具制造、造纸等行业景气度有所恢复，可积极关注。建议 12 月份积极配臵电力类转债，关注银行转债，逢低介入南山转债、重工转债、石化转债，挖掘转债的结构性机会。从长期看，也可关注高到期收益率转债的条款博弈，如新钢转债。从拟申购的转债看，同仁堂转债 12 月 4 日发行，值得关注，但南山转债申购的亏损，可能打击机构投资者对新上市转债申购的热情和动力。上个月我们建议投资者控制转债风险，特别

46、是中大盘转债的风险，重工转债有所下跌，本月我们推荐南山转债、电力转债和银行转债，审慎关注新发转债的申购机会，但要控制风险。,请务必阅读正文后的声明及说明,9/12,-,金融工程研究报告,表 5,可转债估值分析,代码110003.SH110007.SH110011.SH110012.SH110013.SH110015.SH110016.SH110017.SH110018.SH110019.SH110020.SH113001.SH113002.SH113003.SH125089.SZ125709.SZ125731.SZ125887.SZ126729.SZ129031.SZ,名称新钢转债博汇转债歌华

47、转债海运转债国投转债石化转债川投转债中海转债国电转债恒丰转债南山转债中行转债工行转债重工转债深机转债唐钢转债美丰转债中鼎转债燕京转债巨轮转 2,转股溢价率50.36%42.42%131.48%35.98%2.08%12.58%20.51%85.41%15.35%36.27%12.22%19.19%0.15%22.39%48.68%264.54%23.84%64.42%50.41%6.39%,纯债溢价率-0.87%-0.59%3.55%7.68%21.57%7.16%9.14%2.72%14.14%25.92%3.99%2.98%14.48%18.88%3.31%-0.12%10.13%11.3

48、6%11.89%28.03%,类型偏债型偏债型偏债型平衡型平衡型平衡型平衡型偏债型平衡型平衡型平衡型平衡型平衡型平衡型偏债型偏债型平衡型偏债型平衡型平衡型,建议关注观望观望观望关注关注关注观望适度介入关注关注关注介入关注观望观望关注观望关注,数据来源：东北证券,WIND目前有多只转债等待发行，预示着可转债进入了一个发行周期，10 月份发行了南山转债，但申购收益是负的，12 月初发行的同仁转债可积极关注，估计 12 月份发行其余转债的可能性比较大，投资者可积极关注申购时机，估计有一定的申购收益。但南山转债上市当天就跌破面值，使得申购者申购风险比较大，这也加大了未来新转债发行的难度，未来转债市场进

49、入了一个新的发行周期，供给压力比较大。石化转债 2 的 300亿、民生银行 200 亿转债获得证监会批准，这些转债估计未来发行的概率比较高，这对转债市场估值压力比较大。投资者可结构性审慎选择有申购价值的转债进行申购，关注这些转债的发行时机。,表 6,可转债发行预案统计,公司代码601233.SH000099.SZ600269.SH600028.SH002535.SZ601318.SH002347.SZ600008.SH600016.SH002318.SZ600085.SH,公司名称桐昆股份中信海直赣粤高速中国石化林州重机中国平安泰尔重工首创股份民生银行久立特材同仁堂,方案进度股东大会通过证监会

50、批准股东大会通过证监会批准股东大会通过股东大会通过证监会批准股东大会通过证监会批准股东大会通过12 月 4 日发行,发行规模(亿元)14.56.5233006.52603.2182005.212.05,预案公告日2012-2-42011-12-32011-5-42011-8-292012-3-272011-12-212012-2-162010-3-202012-2-232012-3-132011-11-15,股东大会公告日2012-2-212012-5-112011-5-192011-10-132012-4-172012-2-92012-3-132010-4-162012-5-42012-4-