中国投资组合策略研究：图评中国1212进一步复苏未来将会怎样？0131.ppt

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1、,2013 年 1 月 29 日图评中国 12/12：进一步复苏，未来将会怎样？证券研究报告,2012 年四季度以 12 月份的强劲表现收尾我们的“图评中国”系列报告每月监控 80 余张中国宏观和微观高频数据的趋势图表（包括行业和企业数据等）。尽管投资和消费领域走势不尽一致（可能是季节性因素所致），12 月份数据仍继续向好。工业/市场信心数据乐观，但其他领域仍有缺憾12 月份工业指标总体继续改善，工业增加值、采购经理人指数和贸易数据（尤其是出口）都较为乐观。市场情绪也呈现乐观走势，盈利预测调整、新开户数量和A 股基金股票仓位因 A 股回报提升而显著改善。然而投资和消费数据喜忧参半。总体固定资产

2、投资增速持稳但制造业投资放缓。新开工面积同比增速再次转为负值，但竣工面积和土地出让面积增速有所回升。大宗商品价格走势分化。消费品零售额增长稳健，但百货店同店销售和汽车销售等部分数据表现疲软，可能是季节性因素所致。关注重点从复苏转向可持续性和风险我们认为 H 股市场以及近期 A 股市场投资者对于中国宏观经济复苏的更高预期已经体现在 2012 年四季度的上涨行情中。鉴于预期上调，中国宏观经济周期性表现进一步好于预期的空间缩小，我们认为股市能否继续上涨更多地取决于今后的改革进程和流动性/资金流。值得关注的重点包括 CPI、房价/地价、出口稳健性以及维持杠杆上升与投资速度之间的适当平衡，这些因素可能会

3、成为年内的周期性风险所在。12 月份数据基本乐观，尤其是市场信心,孙贤兵+86(10)6627-3187 北京高华证券有限责任公司执业证书编号:S1420510120003刘陈杰+86(10)6627-3324 北京高华证券有限责任公司执业证书编号:S1420511070002,Investment/Industrial activities,Sep,Oct,Nov,Dec,Consumption activities,Sep,Oct,Nov,Dec,Industrial productionElectricity generationOil productionOverall FAIInfr

4、a FAI,Retail salesDept store salesAuto salesMacau gaming GGRAirline passenger traffic,Property FAI,Policy and sentiment,Sep,Oct,Nov,Dec,Mfgr FAIGFA startsGFA completionLand salesMachinery salesCommodities pricesCommodities destocking,Total social financingFiscal conditionsA-share equity fund positio

5、nA-share account openingsEarnings revisionIndustrial profitsSOE profits,注：箭头向上表示同比表现好于上月；箭头向下表示差于上月；箭头平行向右表示表现持平。资料来源：国家统计局、CEIC、高盛全球经济、商品和策略研究北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。北京高华证券有限责任公司,1),2)

6、,a.,b.,c.,d.,e.,3),a.,b.,c.,d.,e.,4),a.,b.,2,2013 年 1 月 29 日,中国,新数据中值得关注的领域：12 月份数据总体依然向好，延续了数月前开始的复苏走势。工业数据总体乐观，强劲的出口数据好于预期。投资数据略有走软，这在固定资产投资增速小幅放缓和新开工面积回落中即有所体现。消费数据略显参差不齐。政策和市场信心指标乐观。我们对 12 月份数据的主要观察：工业活动总体继续走强：工业增加值同比和环比增速继续改善。官方采购经理人指数(PMI)持稳在 50%以上，而汇丰 PMI 指数进一步上升。继 11 月份的短暂回调之后，12 月份贸易数据尤为强劲，

7、我们认为这在一定程度上可能存在季节性因素的干扰。用电量继续攀升，但发电量略有回落。石油产量基本持平。投资 喜忧参半：12 月份固定资产投资增速基本保持稳定，但制造业投资增速继续下行（采矿和机械行业放缓幅度最大）。房地产投资基本保持此前走势，但月度基建投资增速较 11 月份的峰值温和下降（年初以来基本持平）。在基建投资中，公用事业和非铁路交运投资增速放缓，抵消了其他子行业的持续加速。房地产数据向好 虽然 12 月份新开工面积回落至小幅负增长，但我们看到房地产行业总体形势乐观。开发商竣工面积随着非住宅项目陆续完工而显著反弹。由于量价齐升，土地出让同比增速强劲反弹至 50%左右，而 9 月份及此前月

8、份为负增长。然而，2012 年全年新开工面积疲软可能意味着 2013 年固定资产投资增速面临风险。中国建筑新合同增速下滑：作为基建和房地产活动的良好指标，中国建筑新合同数量在 12 月份较上月有所增加，但同比增速放缓。大宗商品走弱：钢铁价格自 2012 年底以来有所上涨，铁矿石价格也随着库存回补而走高。但大部分地区水泥价格持续回落。尽管煤炭库存企稳，煤价却继续缓慢下跌。铝和铜的均价基本持平，但铝库存进一步下降。我们的大宗商品研究团队认为，水泥价格的下跌主要是季节性因素（冬季项目停工）所致。除水泥以外，受库存相对较低和下游需求推动，钢铁和铜等大宗商品应该都处于库存回补周期，但该回补进程可能会因春

9、节中断并在节后重启。资本品数据同样积极：12 月份重卡销售增速企稳。挖掘机销量及增速双双继续上升，与宏观经济复苏的走势相符。消费指标表现不一；但应处于周期性复苏阶段从自上而下的角度来看，12 月份零售额继续加速增长。百货店同店销售增速较 11 月份峰值显著回落，但可能是受季节性因素影响（2012 年春节在 1 月份，因此对 2011 年 12 月份零售额起到了积极的推动作用；而 2013 年春节到 2 月份才会来临）。12 月份汽车销量、增速均有所回落，但依然相当强劲。澳门博彩业总收入中，VIP 业务周期性大幅回升但中场业务小幅缩水。12 月份航空客流量继续改善。政策和信心指标 信心回升流动性

10、更取决于社会融资规模，且仍较为宽松：12 月份货币供应增速进一步放缓，M2 和贷款发放规模小幅回落。但社会融资规模企稳并处于较高水平。年末财政支出较为保守：12 月份财政支出因年末效应而上升，但支出增速较前几个月有所放缓（与往年相比季节性因素的影响相对较弱）。2012 年全年财政支出增长 15%，与最初提出的 14%的预算水平相当。财政收入实际上增长 13%，远高于 9%的预算水平。因此，2012 年财政赤字仅相当于 GDP 的 1.6%左右，低于 2%的预算水平。高华证券策略研究,Sep-09,Sep-10,Sep-11,Mar-11,May-11,Mar-10,May-10,Mar-09,

11、May-09,Mar-12,May-12,Nov-09,Nov-10,Nov-11,Sep-12,Jan-09,Jan-10,Jan-11,Jan-12,Jul-09,Jul-10,Jul-11,Jul-12,Nov-12,c.,d.,60,3,2013 年 1 月 29 日,中国,价格压力继续上升：12 月份 CPI 同比增幅升至 2.5%，这在很大程度上归因于食品价格上涨（冬季蔬菜价格上涨等）。PPI 亦小幅上升。尽管交易量上升，但一线城市平均房价仍小幅回落。CPI 走势值得关注。资本市场情绪也出现改善：近几周的盈利预测调整情绪有所改善，但总体而言仍为下调。得益于 A 股的强劲表现，A 股

12、和基金开户数显著上升。过去几周内 A 股基金仓位也快速上升。我们当前的市场观点：短期波动，二季度将有更多推动因素A 股、H 股市场均在更大程度上计入了周期性复苏。去年三、四季度以及今年年初以来中国宏观经济持续稳步反弹。我们认为投资者（包括那些早先持相对怀疑态度的 A 股投资者）目前已重新调高了周期性预期（此番预期调整可能是去年 9/10 月 MSCI 中国指数以及年底 A 股市场大幅上扬的主要推动因素）。除经济周期性复苏外，中国股市近期还受到部分其它因素的提振，例如流动性前景改善（H 股市场得益于 QE 的推出以及配置从发达市场向新兴市场的轮动、A 股市场得益于 QFII 前景趋好以及 IPO

13、 的延迟），以及对改革进程加快的预期。上行空间取决于进一步的改革措施和流动性改善，我们重申以下观点：改革进程在推动 2013 年中国股市回报方面或将发挥越来越重要的作用，但有关改革进程的更多具体措施需等到 3 月份政府换届完成后才能浮出水面。同时，我们关注潜在的风险因素。中国宏观经济在未来几个季度可能面临某些风险，包括通胀、房价调控（房价和地价都很重要）以及用以支撑持续基建固定投资的负债率的上升。我们认为宏观面的改善已被市场计入。关注点应转移到当前的趋势是否具有可持续性上。高华证券感谢高盛分析师朱悦、慕天辉和贝皞晨在本报告中的贡献。宏观经济指标,图表 1:工业增加值同比和环比增速继续上升；汇丰

14、采购经理人指数也有所改善，而官方采购经理人指数持稳,图表 2:下游行业仍在去库存，而上游行业库存企稳,30.0,IP%yoy,IP%qoq(sa,ann),Official PMI,HSBC PMI,RMB bn40,Upstream,Downstream,25.0,55,3530,20.02550,15.0,20,10.05.0,45,1510,4050.0,35,0,-5.0-5,-10.0,Jan-09,Apr-09,Jul-09,Oct-09,Jan-10,Apr-10,Jul-10,Oct-10,Jan-11,Apr-11,Jul-11,Oct-11,Jan-12,Apr-12,Ju

15、l-12,Oct-12,30,-10,资料来源：CEIC、国家统计局、高盛全球经济、商品和策略研究高华证券策略研究,资料来源：CEIC、国家统计局、高盛全球经济、商品和策略研究,(%),50%,4,2013 年 1 月 29 日图表 3:12 月份基建固定资产投资增长持平，而制造业投资增长进一步放缓,中国图表 4:在基建投资领域，公用事业和铁路以外的交运子板块增幅略有放缓，但铁路投资依然呈上升趋势,Total FAI yoyReal estate FAI yoy,Manufacturing/mining FAI yoyOther FAI yoy,Infrastructure FAI yoy,y

16、td growth,Total infrastructureTransport(ex railway),Utilities production and supplyWater conservancy&environment,Railway transportEducation/healthcare/sports,60%,ytd,growth,90%,50%70%40%50%,30%20%,30%10%,-10%10%-30%0%,Jan-09,Apr-09,Jul-09,Oct-09,Jan-10,Apr-10,Jul-10,Oct-10,Jan-11,Apr-11,Jul-11,Oct-1

17、1,Jan-12,Apr-12,Jul-12,Oct-12,-50%,Jan-09,Jul-09,Jan-10,Jul-10,Jan-11,Jul-11,Jan-12,Jul-12,资料来源：国家统计局、CEIC、高盛全球经济、商品和策略研究图表 5:CPI 和 PPI 双双进一步同比上升,资料来源：国家统计局、CEIC、高盛全球经济、商品和策略研究图表 6:10 月份以来食品价格持续上涨，主要受蔬菜价格推动,CPI%yoy,CPI%qoq(sa,ann),PPI%yoy,PPI%qoq(sa,ann),Agricultural Product Price Index(2000 level=1

18、00,LHS),Agricultural Product Price yoy growth(RHS),20.0,250.0,25,%15.020200.010.0155.0150.0,0.0-5.0,100.0,10,5-10.050.0,-15.0-20.0,0.0,0-5,Jul-09,Oct-09 Jan-10 Apr-10,Jul-10,Oct-10,Jan-11 Apr-11,Jul-11,Oct-11 Jan-12 Apr-12 Jul-12,Oct-12 Jan-13,资料来源：CEIC、国家统计局、高盛全球经济、商品和策略研究图表 7:制造业大多数子行业的固定资产投资增速继续放

19、缓,资料来源：CEIC、国家统计局、高盛全球经济、商品和策略研究图表 8:12 月份财政支出上升但同比下降,ytdgrowth,MiningsOil and gas downstream,Agriculture,food and beverage downstreamMetals and minings downstream,RMB bn,Fiscal revenue,Fiscal expenditure,MachineryTotal manufacturing,Transportation,2,500,Fiscal balanceFiscal expenditure yoy growth-R

20、HS,Fiacal revenue yoy growth-RHS,75%,45%40%35%30%25%,2,0001,5001,0005000,55%35%15%,-5%20%-500,15%10%5%0%,-1,000-1,500,-25%-45%,Jan-09,Jul-09,Jan-10,Jul-10,Jan-11,Jul-11,Jan-12,Jul-12,资料来源：CEIC、高盛全球经济、商品和策略研究高华证券策略研究,资料来源：CEIC、财政部、高盛全球经济、商品和策略研究,600,50,0,5,2013 年 1 月 29 日图表 9:财政存款大幅下降，主要是季节性因素使然,图表 1

21、0:整体货币供应呈下行趋势，M2 和放贷额也如此,中国,RMB bn4002000-200-400-600-800-1,000-1,200,CN:Deposit:New Increased:FiscalMonthly incremental fiscal deposit yoy growth-RHS,1400%1200%1000%800%600%400%200%0%-200%-400%,RMB bn2,0001,8001,6001,4001,2001,000800600400200,Monthly incremental loanM2 yoy growthLoan(medium&long te

22、rm)growth yoy,M1 yoy growthLoan(short term)yoy growth,(%)45403530252015105,-1,400,Jan-09 Apr-09 Jul-09 Oct-09 Jan-10 Apr-10 Jul-10 Oct-10 Jan-11 Apr-11 Jul-11 Oct-11 Jan-12 Apr-12 Jul-12 Oct-12,-600%,0Jan-09,Jul-09,Jan-10,Jul-10,Jan-11,Jul-11,Jan-12,Jul-12,资料来源：CEIC、财政部、高盛全球经济、商品和策略研究图表 11:12 月份贸易数据

23、显著反弹,资料来源：CEIC、国家统计局、高盛全球经济、商品和策略研究图表 12:最近几个月的主要宏观数据,(yoy%)90.0,Export,Import,Key macro dataIP(yoy%),Jul-129.2,Aug-128.9,Sep-129.2,Oct-129.6,Nov-1210.1,Dec-1210.3,FAI(yoy%),20.4,19.0,22.2,22.2,20.7,19.9,70.050.030.010.0-10.0,Exports(yoy%)Imports(yoy%)Retail Sales(yoy%)Official PMI(%)HSBC PMI(%)CPI(

24、yoy%)PPI(yoy%)M2(yoy%)CNY Loans(yoy%)Monthly incremental loan(RMB bn)Chg of Fiscal desposit(RMb bn),1.04.713.150.149.31.8-2.913.916.0540.1427.4,2.7-2.613.249.247.62.0-3.513.516.1703.940.6,9.92.414.249.847.91.9-3.614.816.3622.6-369.8,11.62.414.550.249.51.7-2.814.115.9505.4480.6,2.90.014.950.650.52.0-

25、2.213.915.7522.0-114.9,14.16.015.250.651.52.5-1.913.815.0454.3-1192.7,-30.0-50.0,Jan-09,Jul-09,Jan-10,Jul-10,Jan-11,Jul-11,Jan-12,Jul-12,资料来源：CEIC、国家统计局、高盛全球经济、商品和策略研究高华证券策略研究,资料来源：CEIC、国家统计局、高盛全球经济、商品和策略研究,Insurance,Banks,I.T.,Utilities,Healthcare,Industrials,Property,Materials,Property,Energy,Telc

26、os.,Cons.Disc.,Cons.Stap.,MXCN,I.T.,Utilities,Cons.Disc.,Materials,Cons.Stap.,Healthcare,Industrials,Energy,Telcos.,Cons.Stap.,Banks,Financials,Cons.Disc.,Industrials,Materials,Cons.Stap.,Utilities,Healthcare,Energy,Telcos,I.T.,MSCIChina,Financials,Telcos,Industrials,Materials,I.T.,Energy,Cons.Disc.

27、,Healthcare,Utilities,CSI300,CSI300,Feb-10,Aug-11,May-08,May-09,May-12,Aug-12,Nov-08,Nov-09,Aug-10,May-11,Nov-11,May-10,Aug-08,Aug-09,Nov-12,Feb-09,Nov-10,Feb-12,Feb-11,11,14,6,2013 年 1 月 29 日市场与盈利图表 13:受益于估值重估，MSCI 中国指数在 2012 年实现了近 20%的回报70%,中国图表 14:在年底强劲上扬之后，A 股（沪深 300 指数）也在今年实现了正回报30%,60%50%40%30

28、%20%10%0%-10%-20%-30%,Earnings revisionValuation changePrice performance,20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%,-40%-50%-60%,-60%-70%-80%,Earnings revisionValuation changePrice performance,资料来源：MSCI、高盛全球经济、商品和策略研究图表 15:过去四周 MSCI 中国指数表现良好（尽管盈利预测下调），金融和原材料板块领涨10%,资料来源：中证指数、高盛全球经济、商品和策略研究图表 16:过去四周沪深 300 指数也走高，金

29、融和工业板块领涨,8%6%,Earnings changeValuation changePrice performance,15%10%,Earnings changeValuation changePrice performance,4%5%2%,0%-2%-4%-6%-8%资料来源：MSCI、高盛全球经济、商品和策略研究图表 17:盈利预测情绪在过去几周中逐渐改善,0%-5%-10%-15%资料来源：中证指数、高盛全球经济、商品和策略研究图表 18:GDP 预测的企稳令盈利预测保持稳定,80%,Number of analysts upgrades minus downgrades/to

30、tal number of estimates,120,Consensus GDP growth(%),Consensus MSCI China EPS integer(RHS),China 1-wk rev,MSCI China(Right),60%,100,10,2010,12,40%,2011,20%,80,9,10,0%,60,8,2009,2013,2012,8,-20%-40%,40,7,2013,6,-60%,20,6,2011,2012,20104,-80%,0,5,2008,2009,4,2,Jan-09,Jul-09,Jan-10,Jul-10,Jan-11,Jul-11,

31、Jan-12,Jul-12,Jan-13,资料来源：MSCI、高盛全球经济、商品和策略研究高华证券策略研究,资料来源：MSCI、高盛全球经济、商品和策略研究,Jan-11,Jul-11,Jan-10,Jul-10,Sep-10,Mar-09,Nov-09,Jan-09,Jul-09,Sep-09,Jan-13,May-10,Nov-12,May-11,Sep-11,Jan-12,Jul-12,Sep-12,Mar-12,May-12,May-09,Mar-10,Mar-11,Nov-10,Nov-11,Jan-10,Jul-10,Mar-12,Jan-12,May-10,Mar-09,Sep-

32、10,Nov-09,May-11,May-12,May-09,Nov-12,Sep-09,Mar-10,Jan-09,Nov-10,Sep-12,Nov-11,Jan-13,Jan-11,Jul-11,Sep-11,Jul-09,Mar-11,Jul-12,Jan-10,Jan-11,Jul-10,Jul-11,Jan-12,Apr-12,Jul-12,Jan-09,Jan-13,Oct-09,Apr-09,Apr-10,Oct-12,Jul-09,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Jan-10,Jul-10,Mar-12,Mar-09,Jan-12,May-10,Sep-10,Nov

33、-09,May-11,May-12,May-09,Nov-12,Sep-09,Mar-10,Jan-09,Nov-10,Sep-12,Nov-11,Jan-13,Sep-11,Jan-11,Jul-11,Jul-09,Mar-11,Jul-12,Jan-12,Jan-09,Jan-12,Jan-13,Jan-10,Oct-09,Jan-09,Apr-09,Apr-12,Jan-13,Jan-10,Jul-10,Jan-11,Apr-09,Apr-12,Jul-11,Oct-09,Jul-12,Oct-12,Jan-11,Oct-10,Apr-10,Oct-12,Apr-10,Oct-10,Ju

34、l-09,Apr-11,Jul-09,Oct-11,Apr-11,Jul-12,Oct-11,Jul-10,Jul-11,%,80,7,2013 年 1 月 29 日图表 19:最近 MSCI 中国小盘股表现与大市基本一致,图表 20:A 股小/大盘股的相对表现也保持稳定,中国,300250200150100,Relative perf.(Small cap/large cap)-RHS,MSCI China(Rebased),14013012011010090807060,400350300250200150100,Relative index(CSI 800/CSI 100)-RHS,CS

35、I 300(Rebased),1301251201151101051009590,资料来源：MSCI、彭博、高盛全球经济、商品和策略研究图表 21:成长型股票表现从近期峰值回落,资料来源：万得、高盛全球经济、商品和策略研究图表 22:A 股成长型股票表现更为稳定,300250200150100,Relative perf.(Growth/value)-RHS,MSCI China(Rebased),130125120115110105100,400350300250200150100,Relative index(Growth/Value)-RHS,CSI 300(Rebased),12512

36、01151101051009590,资料来源：MSCI、彭博、高盛全球经济、商品和策略研究图表 23:H 股换手率相对稳定,资料来源：万得、高盛全球经济、商品和策略研究图表 24:A 股换手率随近期的涨势上升,300%,Annualized velocity,HSCEI(RHS),Index level14000,500%,Annualized velocity,CSI 300(RHS),Index level4000,250%200%150%100%50%,10000,400%300%200%100%,3500300025002000,0%,6000,0%,1500,资料来源：彭博、高盛全球

37、经济、商品和策略研究图表 25:工业增加值月度同比增幅从 11 月份的峰值回落,资料来源：彭博、高盛全球经济、商品和策略研究图表 26:上游金属行业收入继续下滑，而下游行业小幅复苏（年初至 11 月份）,25%,Monthly YOY,Revenue growth,Profit growth,Margin,Metals/mining(upstream)Oil/petrochemical(upstream)MachineryAgriculture,food,beverage,Metals/mining(downstream)Oil/petrochemical(downstream)Utiliti

38、esTransport,7020%60,15%10%5%0%-5%,50403020100(10),-10%,Mar-12,Apr-12,May-12 Jun-12,Jul-12,Aug-12,Sep-12,Oct-12,Nov-12,Dec-12,(20),Jan/10,Jul/10,Jan/11,Jul/11,Jan/12,Jul/12,资料来源：CEIC、国家统计局、高盛全球经济、商品和策略研究高华证券策略研究,资料来源：CEIC、国家统计局、高盛全球经济、商品和策略研究,%,%,90,(%),230,8,2013 年 1 月 29 日图表 27:金属采矿和石油行业的利润复苏（年初至 1

39、1 月份）,中国图表 28:公用事业行业利润进一步上升，其他行业大体稳定（年初至 11 月份）,Metals/mining(upstream),Metals/mining(downstream),Machinery,Utilities,Agriculture,food,beverage,Transport,1308030(20)(70),Oil/petrochemical(upstream),Oil/petrochemical(downstream),1308030(20)(70),Jan/10,Jul/10,Jan/11,Jul/11,Jan/12,Jul/12,Jan/10,Jul/10,

40、Jan/11,Jul/11,Jan/12,Jul/12,资料来源：CEIC、国家统计局、高盛全球经济、商品和策略研究图表 29:国企利润在 12 月份加速增长,资料来源：CEIC、国家统计局、高盛全球经济、商品和策略研究图表 30:A 股新开户数量自 2012 年底以来显著增加,SOE revenue growth,SOE profit growth,SOE margin,Monthly A shares acct opening,40%30%20%10%,Monthly YOY,7%6%5%4%,2,500,0002,000,0001,500,000,0%,-10%-20%-30%-40%,

41、3%2%1%0%,1,000,000500,0000,Mar-12,Apr-12,May-12 Jun-12,Jul-12,Aug-12,Sep-12,Oct-12,Nov-12,Dec-12,资料来源：CEIC、国资委、高盛全球经济、商品和策略研究图表 31:国内公募基金股票仓位随近期大盘涨势上升,资料来源：CEIC、高盛全球经济、商品和策略研究图表 32:A 股市场四季度盈利预警数据较前几个季度有所改善,China A-share mutual fund_Equity Position(%),CSI300(RHS)Indexed Apr 2,2007=100,IncreaseTurnaro

42、und to profitDecrease,Continuing profitUncertainFirst-time losses,85,210,100%,Continuing losses,CSI300 quarterly earning growth(yoy,%,RHS),300,190,90%,250,80,170150,80%70%,200,757065,13011090,60%50%40%30%,15010050,70,20%,0,60,50,10%0%,-50-100,07Q1,07Q3,08Q1,08Q3,09Q1,09Q3,10Q1,10Q3,11Q1,11Q3,12Q1,12

43、Q3,资料来源：万得、高盛全球经济、商品和策略研究高华证券策略研究,资料来源：万得、高盛全球经济、商品和策略研究,Sep-11,Mar-11,Mar-12,Sep-12,Apr-12,Jul-12,Apr-11,Jan-12,Jan-11,Feb-11,Feb-12,Jun-11,May-11,May-12,Jun-12,Aug-12,Nov-12,Aug-11,Nov-11,Dec-11,Dec-12,Jan-13,Jul-11,Oct-11,Oct-12,7.0,(%),0,9,2013 年 1 月 29 日银行、保险和券商图表 33:3 个月同业利率小幅下降，而一周利率持平,图表 34:

44、票据贴现利率持稳,中国,3m interbank rate,1 week interbank rate,%14,Bill discount rate,1yr govt bond yield,6.0,12,5.0104.083.062.0,1.0-,420,Jan-09,Jun-09,Nov-09,Apr-10,Sep-10,Feb-11,Jul-11,Dec-11,May-12,Oct-12,资料来源：中国人民银行、高盛全球经济、商品和策略研究图表 35:12 月份社会融资规模增速企稳，但 M2 增速小幅回落,资料来源：中国人民银行、高盛全球经济、商品和策略研究图表 36:12 月份财险保费增

45、速走强，但个人保费增速微降,RMB bn2,000,New loans(local and foreign currency)New corporate bondM1 yoy growthTotal amount of social financing yoy growth-RHS,New trust and entrusted loansOthersM2 yoy growth,30.0,60%50%,Monthly property Insurance premium yoy growth(3mm avg)Monthly personal insurance premium yoy grow

46、th(3mm avg),25.0,40%,1,50030%20.01,00020%15.0,500,10.0,10%0%,Jan-09,Jul-09,Jan-10,Jul-10,Jan-11,Jul-11,Jan-12,Jul-12,5.0-10%,-500资料来源：中国人民银行、高盛全球经济、商品和策略研究图表 37:最近理财产品收益率开始大幅走高Average yields of 3M wealth management products issued by listed banks(L)5.5%5.2%,0.0,-20%资料来源：国家统计局、中国人民银行、高盛全球经济、商品和策略研究图表

47、 38:受强劲的市场表现推动，中国公募基金新开户数最近大幅上升Monthly mutual fund acct opening,500,0005.0%,4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%,Life insurers policy funding costs,400,000300,000200,000100,000,2.0%0,资料来源：CEIC、高盛全球经济、商品和策略研究高华证券策略研究,资料来源：万得、高盛全球经济、商品和策略研究,Aug-11,Jan-11,Feb-11,Sep-11,May-12,Aug-12,May-11,Sep-12,Jan-12,Feb-12,Nov-11,

48、Jun-12,Jun-11,Apr-11,Mar-11,Apr-12,Jul-11,Dec-11,Mar-12,Jul-12,Nov-12,Dec-12,Oct-11,Oct-12,6,000,180,-,-,2013 年 1 月 29 日房地产图表 39:近期交易量表现强劲，且销售均价居高不下,中国图表 40:12 月份中国建筑的新合同增速回落但竣工项目增速上升,(K sqm)5,000,Tier 1 aggregate volume(LHS)Tier 3 cities aggregate volume(LHS)Tier 2 cities aggregate ASP(RHS),Tier 2

49、cities aggregate volume(LHS)Tier 1 cities aggregate ASP(RHS)Tier-3 cities aggregate ASP(RHS),(Rmb/sqm)22,00020,00018,000,160,New Contracts(RMB bn)-LHSConstruction newly started YTD growth(YoY)-RHS,New Contract YTD growth(YoY)-RHSConstruction completed YTD growth(YoY)-RHS120.0%100.0%,16,000,140,80.0%

50、,4,000,14,000,120,60.0%,40.0%,3,000,12,00010,000,10080,20.0%0.0%,2,0001,000,8,0006,0004,000,604020,-20.0%-40.0%-60.0%,2,000,0,-80.0%,0资料来源：CEIC、国家统计局、高盛全球经济、商品和策略研究图表 41:12 月份开发商新开工面积再次小幅同比负增长,0,资料来源：公司数据、高盛全球经济、商品和策略研究图表 42:但开发商竣工面积同比增幅回升至个位数高端,sqm mn,2009 GFA started2012 GFA started,2010 GFA start