有色金属行业投资策略：变革先贝塔后阿尔法1227.ppt

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1、2012 年 12 月 28 日证券研究报告行业研究2013 年有色金属行业投资策略,强于大市（上调）,变革年，先贝塔后阿尔法,报告摘要：一年内行业与沪深 300 走势对比1、行业整体评价：基于对行情要素“基本面复苏+政策面友善+美元走势稳健+A股存在上升空间”的判断，给予有色金属“强于大市”评级，整体上建议增持。2、板块走势推演：站在12个月基础上，我们相信，有色金属的行情将经历估值修复、预期扩张到基本面验证的三阶段演绎。上半场收益率由估值修复型扩张所贡献，中场调整源于预期验证下的纠错风险，而下半场行情演绎则由盈利增长所牵引。总体上看，整个板块将演绎“N 型”的走势，随估值回补上扬，随系统性

2、纠错而下行，最后回归到基本面牵引。,相关研究分析师:肖彦明执业证书编号：S1110512050001电话：（8621）021-22062971-8016邮件：,3、投资主线：子行业配置上，乘经济复苏之东风，把握“欧美货币宽松+财政整顿、中国新政新气象”的政策脉络，给出各子行业评级排序：稀小金属金属新材料贵金属工业金属。【1】基本金属在需求复苏拉动下存在周期性反弹机会，适合阶段参与。分品种看，铜铅锌铝镍；【2】贵金属将面临“流动性仍宽松、通胀预期上升、地缘风险犹存”的情景组合，存在一定配置价值但涨幅受制于美元走强、QE 边际效应弱化甚至紧缩预期，分品种看，白银黄金；【3】稀小金属受享政策红利以及

3、供给约束，经济复苏的杠杆效应更为明显。看好稀土、钨，关注锂、锗；【4】金属新材料的高壁垒约束，对需求复苏反应敏锐，容易跑赢其它板块，看好钕铁硼。4、引发行业评级调整的变量：我们给出的“强于大市”评级的重要前提假设和宏观情景组合是：1、欧洲债务问题持续缓和，不会出现恶化的情况；2、中国改革密集年，政策有力，经济回升；3、美国经济持续复苏，货币保持宽松。引发行业评级上调至“超配”评级的变量是：1、美国货币政策加码；2、中国政府换届后的政策措施超预期；3、中国房地产政策松动，投资上行。5、重点股票：稳健组合稀贵金属股，激进组合大宗金属股。推荐品种：铜：江西铜业；铅锌：中金岭南；稀土：包钢稀土；钨及稀

4、土：厦门钨业；钕铁硼：中科三环；黄金：中金黄金；锂：天齐锂业。6、风险提示：1）美国财政悬崖妥协幅度小于预期，市场信心恶化；2）欧债,危机升级；3）下半年通胀担忧重启导致全球宽松政策提前结束；4）中国国内房价上涨过快制约宽松政策空间；5）大盘系统性风险。重点公司盈利预测、估值及投资评级地址：武汉市江汉区唐家墩32号国资大厦B座电话：027-87618889天风证券股份有限公司,请阅读最后一页信息披露和重要声明,资料来源：wind，天风证券研究所（2012.12.21 收盘价）,行业投资策略报告,目录,投资聚焦.11、有色金属 2012 年回顾：半江瑟瑟半江红.11.1 先扬后抑，倒 U 型 s

5、tyle.11.2 行情驱动逻辑：上半场流动性牵引、下半场基本面回归.32、有色金属 2013 年展望：历史新起点.52.1 宏观环境：船缓进，水平流.52.1.1 全球经济：整体向好，风险犹存.62.1.2 中国经济：温和复苏，坚定转型.92.1.3 美元：走势总体偏强.92.2 行业环境：复苏进行时.102.2.1 有色金属下游行业：需求拉动产出回升.102.2.2 基本金属供需面：寒冬已过春将至.132.2.3 基本金属价格展望：铜强铝弱，铅锌可期.192.2.4 重点稀有金属之稀土、钨、锗.232.3 行业评级小结：增持评级，结构分化.312.4 引发行业评级调整的变量.323、投资主

6、线：逐改革红利、“三角”配置.323.1 基本金属：博弈 弹性.333.2 贵金属：谨慎乐观，银金.343.3 稀有金属和小金属：静候政策兑现.35,3.4 金属新材料：“调结构“政策下的机会.36,4、选股思路及重点股票：伏击周期、守望成长.38,4.1 选股思路.384.2 重点品种介绍.384.2.1 中金黄金：储量产量持续提升.384.2.2 厦门钨业：资源和深加工比翼双飞.38,5、风险提示.39,信息披露.40重要声明.40天风证券评级说明.41,请阅读最后一页信息披露和重要声明,图 10,图 11,图 12,图 13,图 14,图 15,图 16,图 17,图 18,图 19,图

7、 20,图 21,图 22,图 23,图 24,图 25,图 26,图 27,图 28,图 29,图 30,图 31,图 32,图 33,图 34,图 35,图 36,图 37,图 38,图 39,图 40,图 41,图 42,图 43,行业投资策略报告,图目录,图 1 年初以来 A 股市场各板块涨跌幅（截止 2012.12.17）.1图 2 有色金属板块各子行业市场表现.2图 3 年初以来有色金属各子行业行情走势.2图 4 有色金属板块行情演绎逻辑.3图 5 年初以来美元流动性指标快速回落.3图 6 美元指数与 LME 基本金属指数较强的负相关性.4图 7 有色金属板块业绩走势.4图 8 工

8、业生产与金属价格走势.5图 9 LME 金属价格的驱动因子.5,全球经济周期与 LME 金属价格走势.6全球 PMI 领先指标.7全球经济前景预测.7美国房地产景气度.8欧元区经济景气走势.8中国经济增速预测.9美元走势.10房地产销售、开工情况.11汽车产销情况.11主要家电产量增长情况.12电力电缆产量增长情况.13全球主要国家铜消费比重.13全球电解铝消费区域分布.13“十二五”期间主要金属需求量.142013 年全球分区域铜需求增速预测.15全球铜需求增长情况.15未来 3 年铝需求预测（单位：千吨）.16全球铅需求增长情况.16全球锌需求增长情况.16全球铜产能及产量情况.17全球铜

9、产能利用情况.17全球原铝产能及产量情况.18全球铅产量增长情况.18全球锌产量增长情况.19铜价走势.20铝价走势.20铅价走势.21锌价走势.22镍价走势.22稀土消费的国别比例.23稀土下游消费比例.23稀土氧化物的全球需求增长预测.24氧化谱、氧化钕价格走势.26钨产业价值链.26,请阅读最后一页信息披露和重要声明,图 44,图 45,图 46,图 47,图 48,图 49,图 50,图 51,图 52,图 53,图 54,图 55,图 56,图 57,行业投资策略报告,钨消费分布情况.27钨精矿价格走势.28钨粉价格走势.29锗消费分布图.30中国锗供给情况示意图.30锗保有储量与年

10、均产量.30锗价走势.31有色金属子行业配置逻辑.33有色金属板块 值.33有色金属各子行业估值水平.34美元指数与黄金期货价格走势.35稀有金属行业特征对比表.35“十二五”新材料产业预期发展目标.36,战略性新兴产业对新材料的需求预测（有色金属部分）.37,表目录,表 1 2013-2015 年钕铁硼需求预测.24表 2 国外主要稀土矿产量预测.25表 3 2012-2015 年稀土产量预测.25表 4 钨消费情况展望（单位：万吨）.27表 5 中国主要钨资源企业.28表 6 各类金属投资建议表.32表 7 新材料规划涉及到的金属材料.37表 8 战略性新兴产业涉及到的金属材料.38,请阅

11、读最后一页信息披露和重要声明,图1,行业投资策略报告,投资聚焦,1、行业整体评价：基于对行情要素“基本面复苏+政策面友善+美元走势稳健+A 股存在上升,空间”的判断，给予有色金属“强于大市”评级，整体上建议增持。,2、板块走势推演：站在12个月基础上，我们相信，有色金属的行情将经历估值修复、预期扩,张到基本面验证的三阶段演绎。上半场收益率由估值修复型扩张所贡献，中场调整源于预期验证下的纠错风险，而下半场行情演绎则由盈利增长所牵引。总体上看，整个板块将演绎“N 型”的走势，随估值回补上扬，随系统性纠错而下行，最后回归到基本面牵引。,3、投资主线：子行业配置上，乘经济复苏之东风，把握“欧美货币宽松

12、+财政整顿、中国新政,新气象”的政策脉络，给出各子行业评级排序：稀小金属金属新材料贵金属工业金属。【1】基本金属在需求复苏拉动下存在周期性反弹机会，适合阶段参与。分品种看，铜铅锌铝镍；【2】贵金属将面临“流动性仍宽松、通胀预期上升、地缘风险犹存”的情景组合，存在一定配置价值但涨幅受制于美元走强、QE 边际效应弱化甚至紧缩预期，分品种看，白银黄金；【3】稀小金属受享政策红利以及供给约束，经济复苏的杠杆效应更为明显。看好稀土、钨，关注锂、锗；【4】金属新材料的高壁垒约束，对需求复苏反应敏锐，容易跑赢其它板块，看好钕铁硼。,4、引发行业评级调整的变量：我们给出的“强于大市”评级，的重要前提假设和宏观

13、情景,组合是：1、欧洲债务问题持续缓和，不会出现恶化的情况；2、中国改革密集年，政策有力，经济回升；3、美国经济持续复苏，货币保持宽松。引发行业评级上调至“超配”评级的变量是：1、美国货币政策加码；2、中国政府换届后的政策措施超预期；3、中国房地产政策松动，投资上行。,5、重点股票：稳健组合稀贵金属股，激进组合大宗金属股。推荐品种：铜：江西铜业；铅锌：,中金岭南；稀土：包钢稀土；钨及稀土：厦门钨业；钕铁硼：中科三环；黄金：中金黄金；锂：天齐锂业。,6、风险提示：1）美国财政悬崖妥协幅度小于预期，市场信心恶化；2）欧债危机升级；3）下,半年通胀担忧重启导致全球宽松政策提前结束；4）中国国内房价上

14、涨过快制约宽松政策空间；5）大盘系统性风险。,1、有色金属 2012 年回顾：半江瑟瑟半江红,1.1 先扬后抑，倒 U 型 style,2012 年的有色金属板块走势，如一道残阳铺水，一半呈现出红色（上半年），一半呈深深碧色（下半年）。上半年表现靓丽，涨幅居首位。下半年则随大盘调整，截止 12.17 日，以 6.73%的涨幅位居 A 股市场第五，成为 A 股市场全年录得正收益的六大板块之一。,各细分子行业表现不一，全年表现最好的为小金属、黄金；最差的是铝、金属新材料。上半年整体表现最佳的是小金属，最弱的是工业金属。下半年表现最佳的是黄金，最弱的则为磁性材料。,从板块轮动和行情演进的特征看，1-

15、2 月份为普涨期，各类金属并驾齐驱，3 月份走势开始分化，稀有金属强势崛起，上升斜率明显陡峭化，而工业金属开始休整并在 3 月末出现大幅调整。进入 4 月份又开始一轮波段升势，但上升斜率较一季度明显放缓，6 月初显疲态，6 月中旬开启调整之旅。整个下半年，板块处于一个完整的下降通道中。9 月份受美国 QE3 刺激，黄金强势崛起超越其它金属品种，其后又一同受系统性风险困扰，重回跌势。,年初以来 A 股市场各板块涨跌幅（截止 2012.12.17）,请阅读最后一页信息披露和重要声明,1,房地产,金融服务,家用电器,建筑建材,有色金属,医药生物,公用事业,餐饮旅游,交运设备,食品饮料,化工,电子,黑

16、色金属,综合,交通运输,农林牧渔,轻工制造,采掘,纺织服装,信息设备,商业贸易,机械设备,信息服务,图2,图3,行业投资策略报告25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%数据来源：wind，天风证券研究所有色金属板块各子行业市场表现,403020100,一季度(%),二季度(%),7月1日至今(%),-10-20-30,金属新材料,磁性材料,非金属新材料,铝,铜,铅锌,黄金,小金属,-40数据来源：wind 天风证券研究所（截止时间2012-12-17）年初以来有色金属各子行业行情走势请阅读最后一页信息披露和重要声明2,行业投资策略报告,贵金属,上证指数,工业金属,稀有金属

17、,60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%数据来源：wind，天风证券研究所1.2 行情驱动逻辑：上半场流动性牵引、下半场基本面回归整个2012年，有色金属行情，经历了估值修复、预期膨胀到基本面回归的过程。上半年有色金属板块收益率的贡献因子主要是：流动性、政策红利，而下半年行情的演绎则由基本面牵引。,图4,有色金属板块行情演绎逻辑,数据来源：wind，天风证券研究所上半年的行情中，有色金属的强周期属性、金融属性展露无疑，年初虽然基本面没有太大改善，但作为早周期、货币敏感性品种，在流动性改善和行业拐点预期的推动下，A 股有色金属板块迅速启动，同时来自外围的 LME 金属期货价格强

18、劲反弹也强化了有色金属行业景气拐点的预期。我们观察到行情演绎的初期，强周期的工业金属涨势领先，弱周期的小金属略显落后。图5 年初以来美元流动性指标快速回落请阅读最后一页信息披露和重要声明3,行业投资策略报告,0.560.480.40,3个月美元LIBOR3个月美国国债收益率,TED息差美元指数(右轴),888684,820.32800.24780.1676,0.08,74,0.00,10-03-31,10-06-30,10-09-30,10-12-31,11-03-31,11-06-30,11-09-30,11-12-31,12-03-31,数据来源:Wind资讯数据来源：wind，天风证券研

19、究所图6 美元指数与 LME 基本金属指数较强的负相关性,90888684828078767472,LME基本金属指数(右轴),美元指数,44004000360032002800240020001600,07-12-31,08-12-31,09-12-31,10-12-31,11-12-31,数据来源:Wind资讯数据来源：wind，天风证券研究所下半年行业演绎逻辑：基本面的回归。当行情进入下半场，流动性驱动效应边际递减，各类供需数据的出炉开始打击市场对需求的乐观预期，LME 金属期货价格反弹后横盘滞涨，抵消着由流动性和政策改善预期带来的上涨动能，最后板块随基本面的恶化而步入下降通道。图7 有

20、色金属板块业绩走势请阅读最后一页信息披露和重要声明4,呈,行业投资策略报告,14121086420,单季净利润(十亿元),单季净利润同比增速(右轴%),150100500-50-100,1Q2011 2Q2011 3Q2011 4Q2011 1Q2012 2Q2012 3Q2011数据来源：wind，天风证券研究所2012年，受宏观经济下滑的拖累，国内有色金属的下游重点行业普遍面临开工不足的问题，房地产新开工、电力电缆、空调、汽车等行业产量增速均处于低位，导致有色金属行业整体供需面偏弱，体现为疲软的需求与过剩的供给。各类金属的产出量持续大于消费量，倒逼金属企业开工不足，产能关停削减比较普遍。图

21、8 工业生产与金属价格走势,330030002700,上海有色金属价格指数,工业增加值累计同比(右轴),201816,14240012,2100180015001200,10864,06-12-31,07-12-31,08-12-31,09-12-31,10-12-31,11-12-31,数据来源：wind，天风证券研究所,数据来源:Wind资讯,2、有色金属 2013 年展望：历史新起点2.1 宏观环境：船缓进，水平流有色金属广泛应用于各国工业生产、居民消费、国防军工等领域，“区域分散、行业分散”之特征，因而从全球宏观的角度预测金属需求具有可行性，而且历史经验也证明，金属消费与全球经济景气周

22、期、工业生产之间具有非常强的相关性，即体现为有色金属的商品属性。图9 LME 金属价格的驱动因子请阅读最后一页信息披露和重要声明5,行业投资策略报告资料来源：天风证券研究所图10 全球经济周期与 LME 金属价格走势,101.5100.8,OECD综合领先指标,LME基本金属指数(右轴),45004000,100.1350099.4300098.7,98.097.396.695.902-12-31 03-12-31 04-12-31 05-12-31 06-12-31 07-12-31 08-12-31 09-12-31 10-12-31 11-12-31,2500200015001000,数

23、据来源：wind，天风证券研究所,数据来源:Wind资讯,2.1.1 全球经济：整体向好，风险犹存对于全球经济2013年的前景，我们趋于乐观，可用“企稳回暖、温和复苏”八个字来概括。全球经济整体向好的背后，不同经济体表现仍然差异较大：美国有望引领复苏，中国等新兴经济体有望见底回暖，而欧洲与日本仍然步履维艰。欧债危机和“财政悬崖”仍然是潜在的下行风险。政府有形之手是驱动全球经济复苏的主导力量。尽管复苏的道路有些曲折，全球经济增长的“三驾马车”-美、中、欧已在政策对冲下度过最困难时期，政策累积效应将在2013年显著体现。2012年各国在方面不遗余力：美联储先后推出 QE3、QE4。欧元区启动了第二

24、轮长期再融资操作（LTRO2），巴西、澳大利亚等国均先后降息，中国在维持积极财政政策情况下，多次降准降息。请阅读最后一页信息披露和重要声明6,行业投资策略报告在财政整顿、欧债危机并未完全消除的大背景下，2013年大多数国家仍维持宽松的货币政策，不受赤字和债务约束的国家则保持积极的财政政策，这些政策组合成为全球经济复苏的重要外生变量。图11 全球 PMI 领先指标,585654525048,摩根大通全球综合PMI,摩根大通全球制造业PMI,585654525048,09-Q4,10-Q1,10-Q2,10-Q3,10-Q4,11-Q1,11-Q2,11-Q3,11-Q4,12-Q1,12-Q2,

25、12-Q3,数据来源：wind，天风证券研究所图12 全球经济前景预测全球GDP实际增速（%）6543210,数据来源:Wind资讯,-1,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,资料来源：OECD，天风证券研究所（1）美国2013年美国经济总体呈现周期向上。在上半年经历“财政悬崖”短时阵痛后，下半年会有所反弹。该国经济增长的内生动力逐步转强，主要表现在：制造业回流、房地产复苏、服务业的可贸易化。目前美国楼市复苏已现端倪，政府支持楼市的政策，房地产复苏将是明年驱动美国经济的一大亮点。荣枯线上方的 ISM 采购经理指数显示美国制造业下行空间有限。企业和居民资产负债情

26、况较好，未来投资和消费上升的空间依然存在。美国经济增长的外生动力则主要来自于货币政策。明年的政策组合将会采取延迟财政紧缩+继续宽松货币政策。两党在财政悬崖问题上达成妥协的概率增加，财政政策方面尽量将紧缩政策推后，这意味着财政悬崖大部分冲击能够被避免。另一方面，货币政策继续维持宽松，基准利率请阅读最后一页信息披露和重要声明7,2000-01,2001-07,2002-01,2003-07,2005-01,2006-07,2008-01,2008-07,2010-01,2011-07,2000-07,2001-01,2002-07,2003-01,2004-01,2004-07,2005-07,2

27、006-01,2007-01,2007-07,2009-01,2009-07,2010-07,2011-01,2012-01,2012-07,行业投资策略报告接近零水平，长债利率也处于较低水平，量化宽松12月12日再获加码。展望2013年，美国经济将继续前行在温和复苏的道路上，而“财政悬崖”有望改良为“财政缓坡”，其显著影响主要在一季度，全年经济增速在2.3%-3%之间，走势前低后高。图13 美国房地产景气度,25.0020.0015.00,90.0080.0070.00,10.0060.005.0050.000.0040.005.0030.0010.00,15.0020.0025.00,20

28、.0010.000.00,美 国：S&P/CS房价指数：20个大中城市：当月同比：%美 国：S&P/CS房价指数：10个大中城市：当月同比：%全 美 住宅建筑商协会房地产市场指数（右）数据来源：wind，天风证券研究所（2）欧洲及新兴经济体欧洲经济2013年有望走出衰退。预计全年经济呈现前低后高的走势，下半年经济将略有好转，全年经济增长为0.1%。分国别看，欧元区核心国德国是主引擎，其经济有望保持稳定增长，为整个欧洲经济的稳定打下良好基础。而法国、西班牙受减赤压力，GDP 收缩程度将重于2012年。分项看，信贷与财政双紧缩的现象将较2012年有所缓和，政府支出有望在明年下半年为经济增长提供正贡

29、献。居民消费也有望在明年年下半年开始恢复。出口则受美国、新兴市场国家经济好转的带动。宏观政策方面，宽松货币政策将继续实施。2013年仍是欧元区财政紧缩高峰年，西班牙收缩最严重，法国减赤力度也需要高于2012。欧债危机展望：2013年欧元区金融系统分化的问题仍值得关注，由于欧洲央行的干预以及欧债问题解决方案的框架已经基本搭建，在 OMT 操作、ESM 正式启动等积极的组合政策之下，欧债危机的整体形势在好转，预计债务危机的风险相较2012年与2011年可控。2013年9月德国的大选将是关键事件，预计在此之前，欧债危机的应对不会有太大进展。图14 欧元区经济景气走势请阅读最后一页信息披露和重要声明8

30、,60,行业投资策略报告,105,欧元区17国经济景气指数,欧元区制造业PMI(右轴),56,1005295,9085807570,48444036,07-12,08-12,09-12,10-12,11-12,12-12,数据来源：wind，天风证券研究所,数据来源:Wind资讯,新兴市场复苏可以期待。新兴市场国家 12年以来各国陆续开始的宽松政策有助于13年新兴市场经济见底回升。同时各国的通货膨胀处于较低的历史水平，也为政策宽松提供了空间。2.1.2 中国经济：温和复苏，坚定转型2013年中国经济将温和复苏，投资是主要引擎。经济的企稳回升主要得益于内需改善，其中投资是拉动经济增长的主要引擎：

31、房地产投资将企稳回暖，新型城镇化基建投资加快，服务业投资加速，制造业产能过剩制约投资增速。消费潜力逐渐释放，居民消费有望保持平稳态势。出口下滑，外需对经济增长作用已经处于负贡献时代，全球经济低位增长，出口难有上佳表现。经济三驾马车：投资上、消费平、出口下，经济呈温和复苏，预测GDP增长8%左右。2013年“稳增长”仍将是宏观政策的主题。2012年四季度以来，经济出现企稳回升迹象，但经济回升的基础仍不牢固，预计2013年仍维持积极财政政策与稳健货币政策的组合，以确保经济增长动能。财政政策上将注重结构调整，货币政策针对物价作灵活应对。2013年是深化改革年，将有密集政策出台，改革释放增长潜能，再造

32、增长引擎，将是推动中国经济走出底部进入新经济周期的希望。图15 中国经济增速预测GDP增速8.48.287.87.67.47.271Q2012 2Q2012 3Q2012 4Q2012 1Q2013 2Q2013 3Q2013 4Q2013数据来源：wind 天风证券研究所2.1.3 美元：走势稳健略偏强金属期货通常以美元计价，而美元汇率与商品期货的有较强负相关性，因此对美元的判断非常重要。我们认为，2013年，美元总体走势稳健略偏强。请阅读最后一页信息披露和重要声明9,行业投资策略报告2013 年美元走势仍由避险情绪所主导。避险情绪主要由欧债危机所牵引，一方面，欧洲债务危机尚未得到全面解决，

33、另一方面，2013 年美国经济复苏力度预计仍将强于欧洲。欧洲债务危机难以根除、经济格局呈美强欧弱、国际资本回流美国，这将推动美元指数走高。2013 年美元指数预计在78-85 的区间波动。在美联储上不封顶的QE3+计划实施过程中，美元指数虽承受超发货币的压力，但由于全球多数国家包括欧洲、英国、日本等都在执行宽松货币政策，一定程度上缓解美元指数下行压力。明年年初的财政悬崖以及未来可能的货币政策加码，都会导致美元指数的大幅波动。但我们认为，随着避险情绪的上升以及经济基本面的回稳，美元年度走势总体偏强。但美元趋势升值需要两个条件，一是美国大幅削减预算赤字，二是确认经济增长强劲动力（技术进步取代宽松货

34、币），而这两个条件在2013年难以完全成立。所以，我们不认为美元在2013年会趋势性走强。图16 美元走势美元指数,10610410210098969409-12-31 10-03-31 10-06-30 10-09-30 10-12-31 11-03-31 11-06-30 11-09-30 11-12-31 12-03-31 12-06-30 12-09-30,106104102100989694,资料来源：wind，天风证券研究所,数据来源:Wind资讯,2.2 行业环境：复苏进行时2.2.1 有色金属下游行业：需求拉动产出回升展望2013年，我们认为，随着宏观经济企稳回升，下游行业开工

35、与产量将有不同程度的改善。（1）房地产行业：销售改善，投资分化。今年 4月以来，商品房和住宅待售面积连续6个月增加，刚性需求释放、政策环境友善扮演重要推手。预计2013年成交继续复苏，其中，一线城市成交继续稳步上扬，二、三线城市成保持平稳。房地产投资增速将企稳回升，但幅度有限、区域分化。在较高库存情况下，2013年市场以去库存为主，房地产投资不太可能出现大幅增长。一线城市房地产投资增速将企稳回，而其它地区下滑。因为开发商在预期不明确的情况下，拿地会比较谨慎，土地购置集中于潜力更大、需求更旺盛的一线城市，而对二三线城市专注于“去库存”。因此，我们观察到的现象是，虽然目前土地市场有结构性火爆特征，

36、但从全国层面来看，施工面积并未大幅增加，未来整体商品房投资即便回升也是幅度有限。从政策面看，局部地区价格上涨压力可能会带来限购执行严格的压力。一方面，中央对于房地产的政策将继续抑投资、保刚需，加强保障性住房的建设和管理，调控的主基调不会放松，限购限贷的两大核心手段不会颠覆；另一方面，地方政策微调存在空间，整体环境将好于今年。请阅读最后一页信息披露和重要声明10,行业投资策略报告图17 房地产销售、开工情况,706050403020100-10-20,商品房销售面积累计同比,房屋新开工面积累计同比,706050403020100-10-20,07-12,08-12,09-12,10-12,11-

37、12,数据来源：wind，天风证券研究所,数据来源:Wind资讯,（2）汽车终端需求改善，产量保持 5%以上增速。根据“十八大”精神，未来发展将更好地惠及普通百姓的生活，作为重要出行工具的汽车，国家将会长期鼓励发展，各地汽车限购政策的使用将非常谨慎。在此大背景下，我们预计汽车行业 2013 年将继续好转。乘用车方面，由于刚性需求强，在货币政策和行业政策的刺激下，2013年乘用车景气度有望回到中长期潜在增长水平。同时，合资轿车企业陆续进入扩产投产期，刺激上游原材料的需求。客车方面，行业稳定增长趋势不改，新能源可为城市公交市场再添活力，期待校车市场开启。商用车方面，投资加速和经济复苏将拉动商用车需

38、求，特别是对于和投资以及经济活动相关性更高的重卡、轻卡等行业带来的弹性更大。总体上看，我们预计，2013 年中国汽车销量增长率将明显好于 2011 年和 2012 年，全年年的汽车销量增长率将达到或超过 8%，汽车产量增速有望达到或超过 5%。随着抵制日产车情绪的影响逐步消散，预计乘用车可以维持 5-7%的增速；商用车(主要是卡车)的产量，将随经济复苏有望在 2013 年好转。图18 汽车产销情况请阅读最后一页信息披露和重要声明11,行业投资策略报告,汽车销量累计同比,汽车产量累计同比,汽车产量当月值(右轴)1401800000120,10080,16000001400000,60120000

39、040,200,1000000800000,-20600000,07-12,08-12,09-12,10-12,11-12,12-12,数据来源：wind，天风证券研究所,数据来源:Wind资讯,（3）家电受益于购房热情回暖2012 年的家电和汽车增长偏低，增速呈现前低后高的趋势。由于家电滞后住宅销售约一个季度，年内楼市回暖将至少拉动到明年上半年相关产品的销售，因此我们预期 2013 年家电销量增速将相对今年有所加快。随着楼市回暖以及节能补贴政策，预计空调产量上升 3%(2012 年下降-8%)。同时，生产商的库存/销售比处于历史低位，继续去库存的空间不大但也不至于大规模补库，因为在宏观经济弱

40、复苏、明年年初遭遇家电下乡政策进一步退出、地产调控不见显著放松的背景下，家电行业整体需求难见大幅反弹。比较而言，白色家电景气度要好于其它子行业，中性预测，白电产销量将有 0-5%的增长。图19 主要家电产量增长情况,空调,电冰箱,100806040200-20-40,冷柜,洗衣机,100806040200-20-40,07-12,08-12,09-12,10-12,11-12,数据来源：wind，天风证券研究所,数据来源:Wind资讯,（4）电网投资保持高位，交直流特高压投资增长，电力行业铜需求仍将得到支撑。受用电增速下滑和国资委对央企考核的影响，电网投资明年仍然维持较低的增速，但绝对规模不会

41、下降，将会偏重于特高压建设、配电网建设、海外投资与电网智能化建设。特高压投资是未来几年电网投资的最大增量，将提供相关特高压主设备的需求增量。我们预计，随着“十二五”电力系统转型请阅读最后一页信息披露和重要声明12,行业投资策略报告升级态势发展，电力行业铜需求仍将得到支撑，同比增速预计为5%。图20 电力电缆产量增长情况电力电缆产量当月同比,706050403020100-10-20,706050403020100-10-20,07-12,08-12,09-12,10-12,11-12,数据来源:Wind资讯数据来源：wind，天风证券研究所2.2.2 基本金属供需面：寒冬已过春将至对于基本金属

42、供需面，短周期看经济复苏下的周期性修复，长周期则看中国因素主导下的结构变迁。如报告中对宏观及下游行业的分析，全球经济明年温和复苏，下游行业开工好转，这将有利于金属消费的改善，有基本面的支撑，加上宽松货币政策的配合，金属价格存在上涨动能。长周期看，中国经济转型的努力将导致金属需求曲线的整体性下移。虽然大金属定价权在国外，但“中国”因素对金属消费量有重大影响，因为中国已经成为金属消费最重要的力量。以铜为例，中国是铜的主要消费国，美国铜消费量还不到中国江苏和浙江两省消费总和。2000年之后美国铜需求已经呈现下降趋势，全球新兴市场消费的持续增长抵消着美国需求的下滑。图21 全球主要国家铜消费结构（单位

43、：万吨）,0,500,1000,1500,2000,20062007200820092010,中国,美国,德国,日本,韩国,其它,资料来源：wind，天风证券研究所图22 全球电解铝消费区域分布请阅读最后一页信息披露和重要声明13,行业投资策略报告,中国,美国,欧洲,日本,其它,4%,25%20%,11%,40%,资料来源：wind，天风证券研究所随着中国经济转型、GDP增长回归到潜在增长率水平，有色金属消费增速将明显放缓，这也意味着基本金属的超级周期已经结束。根据有色金属工业“十二五”发展规划的预测，“十二五”期间，我国有色金属将着眼于以产量增长控制、注重产业结构优化、技术创新以及提高资源保

44、障能力为重点的内涵式发展。十二五”期间，十种有色金属产量控制在4600万吨，年均增长率8%。其中，精炼铜产量650万吨，电解铝产量2400万吨，铅550万吨，锌720万吨。从增速和产量两方面来看，“十二五”期间有色金属产量相较“十一五”期间将显平稳增长。值得注意的是根据规划锡、锑、镁等小金属“十二五”期间将有大幅增长。图23“十二五”期间主要金属需求量数据来源：wind对于2013年的金属供求关系，我们持中性偏乐观的判断。虽然2012年受经济下滑的拖累，有请阅读最后一页信息披露和重要声明14,行业投资策略报告色金属行业面临库存去化、停产限产、成本刚性、盈利下滑的困难，但随着2013年经济复苏，

45、特别是国内基建投资扩张及房地产投资的回暖，有色金属下游的房地产、汽车、家电、电力设备等主要行业的景气度将逐步走出低谷，金属消费量也将水涨船高。以下我们分不同金属品种，分别从需求、供给两个维度来分析。1、铜需求。从全球范围来看，明年铜需求的主要贡献国是中国，其次是美国、德国及新兴经济体。2013年固定资产投资是中国经济的主引擎，在基建投资增长、地产投资转好、汽车及家电产量回升的拉动下，预计明年中国铜需求增速达到4.9%，较2012年有所提升；除中国外，美国也贡献相当的铜需求。美国汽车、地产行业的持续复苏一定程度上刺激铜需求，我们预计美国的需求增速为2%。欧洲方面，相对今年的负增长，2013年会有

46、温和增长0.5%，德国是主要需求方。整体来看，我们预计2013 年全球铜需求增速约为3.5%。图24 2013 年全球分区域铜需求增速预测,中国,美国,欧洲,全球,6%,5%4%,4.9%,3.5%,3%2.0%2%,1%0%,0.5%,中国,美国,欧洲,全球,数据来源：wind，天风证券研究所图25 全球铜需求增长情况,25000,全球铜消费量(千吨),全球铜消费增速(%),12,20000,18028,17815,16973,18647,19256,19638,20325,21077,108,150001000050000,6420-2-4-6,2007,2008,2009,2010,20

47、11,2012,2013,2014,数据来源：wind，天风证券研究所2、铝需求。分国别看，中国的铝需求增速最快。与铜一样，受基建投资持续增长、地产投资企稳，以及家电产量的回升的支撑，预计2013 年中国铝需求增速将达8.1%，较今年有请阅读最后一页信息披露和重要声明15,8375,8,9506,7,行业投资策略报告小幅提升。美国经济温和复苏，预期铝需求增速达3.8%，而欧洲的增长相对有限。图26 未来 3 年铝需求预测（单位：千吨）,60000500004000030000,24500,2012E,2013E,2014E,52160,4934820000,10000,22650,0,2095

48、0,46820,中国,美国,欧洲,其它地区,全球,数据来源：天风证券研究所3、铅需求。由于全球汽车产量回升，加上旧电池替换需求，铅酸电池的需求量将较2012年有所增长，而且国内的铅酸电池厂商也已从2010年的整顿中逐渐恢复，预计铅的需求保持稳健，2013年增速有望超过5%。图27 全球铅需求增长情况,120001000080006000400020000,6523 6607,全球铅消费量(千吨)7905 823374046941,全球铅消费增速(%)11326 9107771029398448775 87866543210,2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007

49、2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014数据来源：wind，天风证券研究所4、锌需求。全球锌需求一半以上由中国贡献，而镀锌行业占锌总消费量的一半以上。中国固定资产投资的加速，钢铁行业需求的好转会刺激锌的需求，同时美国的锌需求得益于汽车和基建行业的持续复苏。预计2013年全球锌需求增速将达到3.2%，高于今年增速的2.2%。图28 全球锌需求增长情况请阅读最后一页信息披露和重要声明16,5,4,行业投资策略报告,16,000,全球锌消费量(千吨),全球锌消费增速(%),20,14,00012,00010,000,11,186,10,457,12,040,12,379,

50、12,575,12,977,13,406,1510,8,0006,0004,0002,0000,50-5-10,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,数据来源：wind，天风证券研究所我们再来看主要基本金属的供给情况。1、铜供给。铜供给会扩张一点，供给增速会提升，下半年有压力。2011年由于劳资纠纷、自然灾害、矿石品位低等原因，使得主要铜矿国矿石产量大幅低于预期，2012年以来又受全球经济形势的负面影响，铜矿扩产热情不高，一些项目和计划纷纷延误，但在2013年供给会有所提升，有经济好转的原因也有新项目竣工的因素，预计铜矿产量增速达到5%，下半年的压力会大些。新增