水泥和玻璃系列报告之四：水泥行业中报总结0907.ppt

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1、Table_Header1,证券研究报告_XX,年 6 月 月 日,Table_Title,Table_Grade,Table_ChartGrowth,Table_Author,Table_Summary,6106010000,Table_GrowthRate,Table_FooterContact,Table_Top,Table_AuthorTemp16485,证券研究报告_行业深度分析报告2012 年 09 14 07 日,建筑材料行业深度分析报告水泥和玻璃系列报告之四：水泥行业 2012 年中报总结,行业评级前次评级行业走势,持有,邹戈电话：,分析师,Table_Temp,0%-6%,e

2、Mail：,-11%,执业编号：S0260512020001,持有,-16%,investRatingChange.same需求同比大幅下滑，环比有所启稳，公司分化较大今年上半年固定资产投资增速和水泥行业产量增速处在近10年低点，不过最近几,-22%-27%2011/9,2011/12建筑建材,2012/3,2012/6沪深300,个月数据显示水泥需求出现低位企稳的迹象。行业内公司差异较大，海螺水泥、,华润水泥的销量数据大幅超越行业平均，显示了优势企业在行业低点逆市扩张；西北地区企业销量增速仍然较高，东部地区大部分企业销量出现负增长。新增产能压力仍然存在,市场表现行业指数沪深 300,1 个月

3、2.27-2.13,3 个月-2.21-3.75,12 个月-19.03-12.53,2009年9月份以外，市场对水泥行业供给端控制一直寄予厚望，但是限制新上产能的政策并没有体现太大的效力。截至今年上半年，无论是水泥行业固定资产投资还是上市公司的在建工程/固定资产数据均显示目前新增产能仍然较大。盈利能力：西北和冀东处在历史低位，东部地区介于两个底部之间行业需求下滑和新增供给较大带来的结果就是水泥价格大幅下滑，如果考虑到煤炭价格，目前主流地区的水泥市场价格基本处在历史低位。上半年，东部地区公司（海螺水泥和巢东股份除外）基本处在两个底部之间，西北地区（新疆除外）处在历史低位。其中，海螺水泥在行业低

4、谷显示其强劲的低成本费用优势。营运能力处在历史底部今年上半年的经营现金流状况基本处在最差状态，不过海螺水泥、巢东股份相比以往历史底部改善明显；上半年的固定资产周转率（近似衡量产能利用率）介于两个底部之间，横向比较来看，盈利能力更差的公司固定资产周转率也越低。资产负债结构：高扩张带来高杠杆上市公司上半年的资产负债率基本都在60%以上，和公司的扩大再生产情况相匹配，目前行业内公司仍处在高扩张高杠杆阶段。横向来看，中国建材的资产负债率达到了80%，海螺水泥的资产负债率较低。投资策略从上半年情况来看，行业内公司基本处在上两轮周期底部中间水平，不过和以往不一样的是，目前行业还处在高杠杆高扩张的状态，结合

5、我们上一篇报告换一种视角看需求，我们认为水泥行业基本面调整尚未充分，行业尚不具备趋势性机会；不过站在博弈的角度，9-10月份存在一定的超跌反弹机会。海螺水泥在本次行业低谷彰显出明显的竞争优势，水泥股里面，我们相对看好海螺水泥。在宏观经济持续低迷的大背景下，我们更加看好前期推荐的成长组合：建研集团、方兴科技、东方雨虹。风险提示经济继续恶化广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易，亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服务。本报告中所有观点仅供参考，并请务必阅读正文之后的免责声明。,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,表,表,表,表,表,

6、Table_Header2,行业深度分析报告,目 录 索 引一、需求同比大幅下滑，环比有所企稳，公司分化大.3二、新增产能压力仍然存在.5三、盈利能力：西北和冀东水泥处在历史低位，东部地区介于两个底部之间.7四、营运能力处在历史底部.10五、资产负债结构：高扩张带来高杠杆.12六、投资策略.14图表索引1：2012 上半年全国固定资产投资增速大幅下降.32：2012 上半年全国房地产开发投资增速大幅下降.33：水泥行业累计产量增速回落至周期底部（剔除春节月份异常增速）.44：水泥企业销量增速差异较大.55：水泥行业固定资产累计投资.66：水泥上市公司在建工程/固定资产.67：西北地区及冀东水泥

7、产能扩张仍然较快.78：全国水泥价格在上半年呈现单边下跌走势.89：上半年水泥企业吨收入水平显著下降.810：上半年水泥企业吨营业利润水平大幅下降.911：净利润率和营业利润率差异.1012：今年上半年水泥行业固定资产周转率.1113：今年上半年水泥行业资产负债率有所上升.1214：水泥行业公司资产负债率普遍在 60%以上.1215：冀东水泥扩大再生产和负债率.1316：冀东水泥扩大再生产和负债率（剔除股权融资）.131：目前主要城市水泥价格和 05-05 年及 08-09 年最低价的比较.82：水泥企业吨营业利润历史对比.93：水泥企业经营性现金流占收入比.104：水泥企业固定资产周转率.1

8、15：2012 年上半年资产负债率和财务杠杆.13Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-07 第 2 页,08-01,08-04,08-07,08-10,09-01,09-04,09-07,09-10,11-04,11-07,11-10,12-01,12-04,12-07,10-01,10-04,10-07,10-10,11-01,08-01,08-10,09-01,09-04,09-07,10-04,10-07,10-10,11-10,12-01,12-04,08-04,08-07,09-10,10-01,11-01,11-04,11-07,12-07,Table_

9、Header2,行业深度分析报告,水泥行业上市公司中报已经披露完毕，虽然大体趋势和股价一样处在下降状态，但是上半年数据也透露了很多丰富的讯息，通过对上半年的总结有利于我们对下半年和明年的投资判断。我们根据几个大的层面对上半年行业经营情况做了归类分析。一、需求同比大幅下滑，环比有所企稳，公司分化大（一）下游需求大幅下滑，上半年水泥产量增速降至历史最低水泥行业下游需求在今年上半年同比大幅下滑：固定资产投资增速回落至20.4%(7月份数据)，处在近10年来低点；房地产投资增速也持续回落到15.4%（7月份数据）。,图 1：2012 上半年全国固定资产投资增速大幅下降,图 2：2012上半年全国房地产

10、开发投资增速大幅下降,35000000300000002500000020000000150000001000000050000000,固定资产投资（百万元）,同比增长（%）,36%34%32%30%28%26%24%22%20%,70000006000000500000040000003000000200000010000000,房地产开发投资累计（百万元）,同比增长（%）,45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%,数据来源：WIND、广发证券发展研究中心水泥需求的低迷也体现在在全行业产量数据中：上半年全国水泥产量累计同比增速下落至5.31%，与历史周期相比，剔除春节异常值，

11、2005-2006年增速最低为6.1%，2008-2009年最低为5.2%，目前产量增速基本接近前两次周期底部数值。Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-07 第 3 页,10-01,10-03,11-01,11-03,11-05,11-07,11-09,11-11,12-01,12-03,12-05,12-07,10-05,10-07,10-09,10-11,03-01,03-05,03-09,04-01,04-05,04-09,05-01,05-05,05-09,06-01,06-05,06-09,07-01,07-05,07-09,08-01,08-05,08-

12、09,09-01,09-05,09-09,10-01,10-05,10-09,11-01,11-05,11-09,12-01,12-05,图 3：水泥行业累计产量增速回落至周期底部（剔除春节月份异常增速）,Table_Header2,行业深度分析报告,250000200000150000100000500000,水泥行业累计产量（万吨）,同比增速（%）,25%20%15%10%5%0%,数据来源：WIND、广发证券发展研究中心（二）月度环比数据显示需求正在企稳从过去几个月数据的环比趋势来看，5月份以来，行业产量增速趋稳，同时月度产量显示了正常的季节性环比波动，水泥需求出现低位企稳的迹象。这个也

13、和最近3个月的固定资产投资增速趋稳相匹配。,图 4：水泥产量累计增速数据显示需求正在低位企稳,图 5：水泥月度产量环比变化,250000200000150000100000500000,25%20%15%10%5%0%,70%50%30%10%,-10%,3月,4月,5月,6月,全国水泥累计产量（万吨）,同比增速（%）,2007,2010,2012,数据来源：WIND、广发证券发展研究中心（三）公司之间销量分化较大行业内公司横向对比来看，差异较大：海螺水泥、华润水泥的销量增速分别为14%、26%，大幅超越行业平均5.48%，显示了优势企业在行业低点逆市扩张。Table_Header3,识别风险

14、，发现价值,2012-09-07 第 4 页,Table_Header2,行业深度分析报告,中国建材销量数据虽然也很高，达到了16%，但是主要是通过收购实现（宾洲水泥和西南水泥），以南方水泥为例，上半年水泥产量增速同比-6.83%、熟料产量增速-3.43%、水泥熟料销量增速0.14%。西北地区企业销量增速仍然较高。东部地区企业销量均出现负增长（除华新水泥以外），从过往历史周期来看，较多公司出现销量负增长的情况是首次出现，值得关注。图 4：水泥企业销量增速差异较大45%30%15%0%-15%,-30%,水泥企业销量同比增速（%）,数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心二、新增产能压力仍然存在

15、（一）行业层面：水泥行业固定资产投资绝对值仍然较高从行业层面来看，供给端最重要的指标之一是水泥行业固定资产投资数据。作为行业产能流量数据，水泥行业当年的固定资产投资额体现了当期的新增产能。2009年9月份的38号文件出台以外，市场对水泥行业供给端控制一直寄予厚望，但是从实际行业数据来看，限制新上产能的政策并没有体现太大的效力。截至今年7月，我国水泥行业固定资产投资总额仍然较大，累计增速仍有-3.01%，而且从趋势上来看，增速数据从2011年上半年以来持续回升，我们认为可能因为2011年行业利润率较高使得一些企业投资冲动又起。从数字水泥网统计的数据来看，基本也得到验证。上半年新增生产线50条，对

16、应熟料产能7586万吨，预计全年新增生产线110-125条，对应熟料产能16586-18586万吨，新增压力仍然较大。Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-07 第 5 页,07-02,07-06,08-02,08-06,08-10,09-02,09-06,09-10,10-02,10-10,11-02,11-10,12-02,11Q3,03Q1,03Q3,04Q1,04Q3,05Q1,05Q3,06Q1,07Q3,08Q1,08Q3,09Q1,09Q3,10Q1,10Q3,11Q1,06Q3,07Q1,12Q1,12-06,07-10,10-06,11-06,图 5

17、：水泥行业固定资产累计投资,Table_Header2,行业深度分析报告,2000180016001400120010008006004002000,水泥行业固定资产投资累计（亿元）,同比增速（%）,120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%,数据来源：WIND、广发证券发展研究中心从上市公司层面，我们以资产负债表中的在建工程/固定资产数据来反映企业的扩大再生产情况，上市公司本轮的扩张高峰在2009年下半年-2010年上半年，目前增速虽然在回落，但是绝对数值仍然较大，表明未来几个季度水泥产能投放仍然较高。图 6：水泥上市公司在建工程/固定资产30%25%20%15%10%5%

18、0%,水泥行业在建工程/固定资产,四季度移动平均,数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-07 第 6 页,Table_Header2,行业深度分析报告,（二）公司层面：西北地区和冀东水泥在高位上市公司横向比较来看，差异较明显：西北地区仍处在高扩张状态，尤其是新疆地区，显示西北地区仍处在产能快速扩张周期。冀东水泥的在建工程/固定资产为26.55%，仍保持2008年以来的快速扩张状态。图 7：西北地区及冀东水泥产能扩张仍然较快70%60%50%40%30%20%10%0%在建工程/固定资产数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心三、

19、盈利能力：西北和冀东水泥处在历史低位，东部地区介于两个底部之间（一）上半年水泥价格单边大幅下跌行业需求下滑和新增供给较大带来的结果就是水泥价格单边大幅下滑：去年5月份全国水泥平均价格曾经高达433元/吨，此后水泥市场均价单边下滑，目前水泥市场均价已跌至321元/吨，与年初相比下跌60元/吨，与去年同期相比下跌120元/吨以上。反映到上市公司层面是吨收入的大幅下滑，海螺、巢东等东部水泥企业吨收入同比去年下降50-60元/吨左右，华新、华润、塔牌等华南华中地区水泥企业同比下降30-40元/吨，祁连山、宁夏建材等西北企业同比下降40-50元/吨左右；中国建材、冀东水泥下降幅度较小。Table_Hea

20、der3,识别风险，发现价值,2012-09-07 第 7 页,Table_Header2,行业深度分析报告,图 8：全国水泥价格在上半年呈现单边下跌走势,图 9：上半年水泥企业吨收入水平显著下降,450440,420400380360340320300,400350300250200150,Jan-08,Jul-08,Jan-09,Jul-09,Jan-10,Jul-10,Jan-11,Jul-11,Jan-12,Jul-12,全国平均水泥价格（元/吨）,2011年吨收入,2012H1吨收入,数据来源：数字水泥网、公司公告、广发证券发展研究中心对比历史来看，考虑到煤炭价格，目前主流地区的水泥

21、市场价格基本处在低位。表 1：目前主要城市水泥价格和 05-05 年及 08-09 年最低价的比较,城市,2012 年最新水泥价格,对应中转地煤 2008-2009 年价（山西优混）水泥最低价格,对应中转地煤 2005-2006 年价（山西优混）水泥最低价格,对应中转地煤价（山西优混）,京津冀地区长三角地区两广地区,北京天津石家庄上海南京杭州合肥广州南宁,310280260280255280275275250,630630630630630630630630630,295290265285240255290285310,585585580565565565565580580,290290213

22、250230240270310290,431431443443419443443431431,数据来源：数字水泥网、WIND、广发证券发展研究中心（二）水泥企业盈利能力介于两个底部之间，海螺水泥显示出明显的竞争优势水泥价格的大幅下跌必然带来了水泥企业盈利能力的大幅下降。在考察水泥企业盈利能力时，由于水泥公司的营业外收入（主要是增值税返还）都较大，尤其是在盈利较差的时候，为了剔除营业外收入的干扰，我们选取了吨营业利润和营业利润率作为考察对象，以希望能更好的反映水泥企业经营状况。我们把目前的状况和前面几次的行业低谷进行比较，东部地区公司（海螺水泥和巢东股份除外）基本处在两个底部之间（2008-20

23、09年和2005-2006年），西北地区（新疆除外）处在历史低位。Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-07 第 8 页,表 2：水泥企业吨营业利润历史对比,Table_Header2,行业深度分析报告,2012 年上半年,2010 年上半年,2008 年下半年,2005 年上半年,吨营业利润,营业利润率,吨营业利润,营业利润率,吨营业利润,营业利润率,吨营业利润,营业利润率,海螺水泥巢东股份江西水泥福建水泥塔牌集团华新水泥四川双马冀东水泥祁连山宁夏建材天山股份青松建化,392653161-3-1314,15.1%10.5%1.8%-14.0%9.8%1.9%-4.6

24、%0.6%-1.1%-4.6%3.9%11.6%,33-12-7-333243530729133,14.8%-5.7%-3.2%-12.8%11.8%1.6%9.2%14.8%19.9%26.4%9.6%18.1%,29-5214-134172219304118,12.3%-19.4%5.6%-0.2%11.7%7.3%5.9%8.8%10.5%13.8%5.0%10.8%,7-12-56-20-383,3.5%-5.3%-26.2%-7.3%-1.5%-3.0%3.3%1.6%8.3%-6.0%2.4%,数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心潮水退去才知谁在裸泳，从公司之间横向比较来看，海

25、螺、塔牌、巢东、天山的吨营业利润处于两位数水平，尤其是海螺水泥，在行业低谷显示其强劲的低成本费用优势；巢东股份由于费用率下降，营业利润也处在较高水平；塔牌集团和天山股份由于区域市场相对较好，而且所在区域市场较为封闭，吨营业利润也高于同行水平。而宁夏建材、祁连山和冀东水泥的营业利润处在2005年以来的低点。图 10：上半年水泥企业吨营业利润水平大幅下降120100806040200海螺水泥 塔牌集团 巢东股份 天山股份 华新水泥 江西水泥 冀东水泥 祁连山 宁夏建材-20,2011年吨营业利润,2012H1吨营业利润,数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心Table_Header3,识别风险，

26、发现价值,2012-09-07 第 9 页,图 11：净利润率和营业利润率差异20%15%10%5%0%-5%,Table_Header2,行业深度分析报告,2012H1净利率,2012H1营业利润率,数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心四、营运能力处在历史底部（一）经营现金流恶化，海螺水泥和巢东股份改善明显我们把今年上半年的经营现金流和以往年份做了比较，目前基本处在最差状态；不过海螺水泥、巢东股份和以往的历史底部相比改善明显；祁连山经营活动现金流也出现改善，主要原因是上半年收到“其他与经营活动有关的现金”9502万元（主要是受限资金减少），同比增加278%，占报告期经营性现金流净额较大（

27、33.84%）所致。表 3：水泥企业经营性现金流占收入比,公司海螺水泥中国建材江西水泥巢东股份塔牌集团华新水泥同力水泥四川双马冀东水泥中材股份祁连山宁夏建材,2012H32.7%10.7%6.5%37.7%11.3%13.9%20.8%10.1%0.9%-1.8%15.1%-1.8%,2011H23.2%14.1%20.9%33.2%27.4%9.4%32.4%10.9%9.4%-6.6%14.2%-26.3%,2010H2.4%8.6%-0.1%-29.6%22.9%18.1%13.0%11.8%6.0%1.7%21.8%22.2%,2009H39.2%9.1%27.9%-34.2%15.9

28、%18.3%9.3%35.6%18.2%6.5%34.0%54.4%,2008H10.3%7.3%3.3%6.7%5.5%7.2%41.6%27.8%8.4%8.2%19.2%18.1%,2007H8.8%4.2%13.3%2.5%25.7%17.7%26.2%-6.8%10.5%5.4%5.5%15.3%,2006H11.9%6.0%-0.2%8.0%19.4%16.6%11.2%16.8%6.8%11.8%-1.6%,2005H12.0%6.5%14.8%16.4%48.3%5.6%14.4%-11.6%-1.5%,Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-07 第

29、10 页,Table_Header2,行业深度分析报告,天山股份青松建化,-4.9%2.6%,17.6%48.8%,12.7%25.3%,17.9%20.9%,30.2%29.5%,7.2%19.7%,3.2%-9.1%,13.2%-75.4%,数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心（二）固定资产周转率介于两个底部之间在考虑水泥公司资产周转率时，由于水泥是重资产行业，固定资产（考虑在建工程）占总资产比重大概60%，固定资产周转率是最主要的影响因素，同时固定资产周转率也可以近似衡量公司的产能利用率情况；目前情况基本介于两个底部之间。横向比较来看，盈利越差的公司固定资产周转率也越低。图 12：今

30、年上半年水泥行业固定资产周转率0.70.60.50.40.30.20.10.0水泥公司固定资产周转率数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心表 4：水泥企业固定资产周转率,12H1,11H1,10H1,09H1,08H1,07H1,06H1,05H1,04H1,中材股份同力水泥福建水泥塔牌集团江西水泥中国建材海螺水泥华新水泥祁连山巢东股份,0.760.590.530.530.520.500.450.440.410.41,0.720.410.450.430.380.630.400.290.430.28,0.720.130.500.410.380.530.420.380.540.27,0.480.

31、640.430.410.500.440.450.480.38,0.370.700.550.350.570.430.380.320.51,0.300.450.000.240.500.480.330.350.47,0.660.420.000.280.490.330.280.300.42,0.720.600.330.350.340.320.52,0.670.500.250.280.210.180.43,Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-07 第 11 页,Nov-04,Nov-07,Nov-10,Jun-05,Jul-06,May-04,Jul-11,May-12,Ma

32、y-09,Mar-05,Feb-07,Aug-04,Sep-05,Dec-05,Aug-08,Feb-12,Feb-04,Feb-10,Apr-06,Oct-06,Oct-11,Oct-03,Apr-11,Table_Header2,行业深度分析报告,天山股份秦岭水泥宁夏建材青松建化冀东水泥四川双马,0.410.390.370.360.330.29,0.350.480.290.330.300.20,0.460.310.440.350.260.73,0.420.330.420.350.430.73,0.360.360.330.390.290.75,0.330.230.240.330.290.41

33、,0.330.370.260.180.270.35,0.300.420.190.510.230.47,0.270.310.390.460.220.42,数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心五、资产负债结构：高扩张带来高杠杆上半年行业的资产负债率有所上升，截止到7月份行业资产负债率达到60%，从上市公司来看，大部分也都在60%以上，这个和上面的扩大再生产情况相匹配，目前行业内公司仍处在高扩张高杠杆阶段。横向来看，中国建材的资产负债率达到了80%，资产负债率较低的几个公司是海螺水泥、青松建化和塔牌集团，海螺水泥的资产负债率2008年以后一直处在较低水平，青松建化和塔牌集团主要由于刚做过股权融资

34、。较高的资产负债率在行业低迷时显示出一定的财务风险。,图 13：今年上半年水泥行业资产负债率有所上升64%63%61%60%58%,图 14：水泥行业公司资产负债率普遍在 60%以上90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%,水泥行业资产负债率（%）,四个月移动平均,水泥行业公司资产负债率,数据来源：数字水泥网、广发证券发展研究中心Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-07 第 12 页,2002Q1,2003Q1,2004Q1,2005Q1,2005Q3,2006Q1,2006Q3,2007Q3,2008Q3,2009Q1,2009Q3,2010Q1

35、,2011Q1,2012Q1,2002Q3,2003Q3,2004Q3,2007Q1,2008Q1,2010Q3,2011Q3,2002Q1,2002Q3,2003Q3,2004Q1,2004Q3,2005Q1,2006Q1,2006Q3,2007Q1,2007Q3,2008Q3,2009Q1,2009Q3,2010Q1,2011Q1,2011Q3,2012Q1,2003Q1,2005Q3,2008Q1,2010Q3,Table_Header2,行业深度分析报告,图 15：冀东水泥扩大再生产和负债率,图 16：冀东水泥扩大再生产和负债率（剔除股权融资）,75%70%65%,60%50%40%,

36、80%75%70%,60%50%40%,65%,60%,30%,60%,30%,55%50%45%,资产负债率,在建工程/固定资产,20%10%0%,55%50%45%,资产负债率,在建工程/固定资产,20%10%0%,数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心表 5：2012 年上半年资产负债率和财务杠杆,资产负债率,财务费用（万元）,营业利润（万元）,秦岭水泥中国建材金隅股份中材股份亚泰集团冀东水泥祁连山华新水泥同力水泥江西水泥天山股份华润水泥福建水泥巢东股份宁夏建材海螺水泥青松建化四川双马塔牌集团,95.9%80.3%70.9%70.8%69.0%67.5%67.1%63.5%63.4%6

37、2.1%60.9%60.3%59.9%58.0%48.1%41.8%39.2%31.7%31.4%,2,906262,42047,07190,43642,26654,58612,30628,0916,68010,19418,65539,1606,3241,1637,37845,0114,2502,4983,438,-3,360460,349184,746157,63855,4603,907-1,95510,45315,5253,55613,24491,563-10,6435,198-5,835311,08011,183-4,03514,937,数据来源：WIND、广发证券发展研究中心Table

38、_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-07 第 13 页,Table_Header2,行业深度分析报告,六、投资策略从上半年情况来看，行业内公司基本处在上两轮周期底部中间水平，不过和以往不一样的是，目前行业还处在高杠杆高扩张的状态，一方面使得后续新增产能压力仍然较大，另一方面如果行业需求持续低迷，大部分公司将面临去产能和去杠杆的困境；从我们上一篇深度报告换一种视角看需求中分析结论，今明年水泥需求弹性都将偏弱，我们认为水泥行业基本面调整尚未充分。横向比较来看，海螺水泥在各个方面表现都比较突出，彰显了明显的竞争优势。基于上述判断，我们认为行业尚不具备趋势性机会；不过站在博弈的角度，

39、目前水泥价格基本处在历史低点，随着9月份旺季来临，部分地区价格也开始出现一些季节性上涨，经济持续恶化让市场对政策预期加强，同时经过4个月的连续大幅下跌，9-10月份存在一定的超跌反弹机会；水泥里面，我们相对看好海螺水泥。实际上，我们今年以来维持一贯的观点，对水泥行业一直偏谨慎，谨慎的主要原因就是来自行业基本面调整不充分；我们6月份以来也开始推出自己的模拟组合，以供参考，组合标地：建研集团、方兴科技、东方雨虹，选择这种组合的主要基于我们认为在宏观经济持续较低迷的大背景下，需要寻找业绩确定（没有地雷）、成长确定（经济不好，持续成长成为稀缺资源）的品种。站在目前时点观察我们的模拟组合，公司的竞争优势

40、和基本面并没出现恶化情况，明年的成长点也依然清晰，如果经济环境出现改善，它们的受益弹性也大，我们更加看好这三家公司。风险提示经济继续恶化Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-07 第 14 页,Table_AuthorSummary,Table_Report,地址,Table_Disclaimer,Table_Header2,行业深度分析报告,广发建材行业研究小组邹戈，分析师，上海交通大学财务与会计硕士，2011 年进入广发证券发展研究中心。谢璐，研究助理，南开大学经济学硕士，2012 年进入广发证券发展研究中心。联系方式：，021-60750630。范佳瓅，研究助理

41、，上海交通大学金融学硕士，2012 年进入广发证券发展研究中心。联系方式：，021-60750613。相关研究报告,水泥和玻璃系列报告之一：基于水泥行业比较研究水泥和玻璃系列报告之二：周期底部规律研究水泥和玻璃系列报告之三：换一种视角看需求广发证券行业投资评级说明买入(Buy)：预期未来 12 个月内，行业指数强于大盘 10%以上。持有(Hold)：预期未来 12 个月内，行业指数相对大盘的变动幅度介于-10%+10%。卖出(Sell)：预期未来 12 个月内，行业指数弱于大盘 10%以上。,邹戈邹戈邹戈,2012-06-142012-06-272012-08-06,Table_Address

42、,广州市,深圳市,北京市,上海市,广州市天河北路 183 号大都会广场 5 楼,深圳市福田区民田路 178号华融大厦 9 楼,北京市西城区月坛北街 2 号月坛大厦 18 层,上海市浦东南路 528 号上海证券大厦北塔 17 楼,邮政编码,510075,518026,100045,200120,客服邮箱服务热线,020-87555888-8612,免责声明广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告只发送给广发证券重点客户，不对外公开发布。本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观

43、点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发证券或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。本报告旨在发送给广发证券的特定客户及其它专业人士。未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-09-07 第 15 页,