云南白药(000538):精细化管理支撑新战略实施0330.ppt
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1、ReportType,694.25,股东户数,-3%,6%,-12%,-20%,-29%,T_YieldInfo,T_FSAndVSAbstract,1,维持评级,T_ReportAbstract,公司分析/证券研究报告,云南白药(000538),T_RankInfo,制药/医疗保健,精细化管理支撑新战略实施关于公司的动态更新报告,评级:目标价格:,买入-A上次评级:买入-A66.00 元,期限:,12 个月 上次预测:73.00 元,报告关键点:绩效管理全面启动,公司业绩稳步攀升。,现价(2012 年 03 月 28 日):49.07 元报告日期:2012-03-29,未来还要看整体搬迁后产
2、能释放、健康事业部的拓展。报告摘要:绩效管理全面启动,公司业绩稳步攀升。2012年3月17日公司公布2011年度年,T_MarketInfo总市值(百万元)流通市值(百万元)总股本(百万股),37,906.9537,905.80694.27,报,公司实现营业收入113.12亿元,较上年同期的100.75亿元净增12.37亿元,流通股本(百万股),增幅为12.28;实现利润总额14.07亿元,较上年同期的10.40亿元增长35.32%,12 个月最低/最高归属于上市公司股东的净利润12.11亿元,较上年同期的9.26亿元增长30.74,十大流通股东(%)折合EPS为1.74元。拟以2011年末总
3、股本6.94亿股为基数,向全体股东按每10股,45.58/66.07 元61.55%24,719,派发现金股利1.60元(含税),共拟派发现金股利1.11亿元;其余未分配利润留待以后年度分配。,12 个月股价表现T_Graph,分事业部看,透皮事业部与药品事业部增速最快。2009年透皮制剂提价后,渠道压货导致2010年增速较低,经过一年的渠道消化后,在2011年透皮事业部存在价格提升与渠道补货的因素,这两个效应的叠加导致2011年增长约70%。2011年药品事业部扩容,原来分散在各子公司的普药产品也纳入到白药的销售体系中,如天紫红、金殿、大理、丽江、文山、新中、云健的品种。销售一部主要销售中央
4、产品,销售二部负责普药销售,品种的扩容及销售效率的提升带来药品事业部增速提升。2011年透皮事业部整体并入药品事业部,作为销售三部,,15%,预计销售费用与管理费用都将有较大幅度的节约。,03/11,06/11 09/11,12/11,未来还要看整体搬迁后产能释放、健康事业部的拓展。2011年10月初公司新基,云南白药,沪深300,地启用,行政、物流以及部分生产线(已经完成GMP认证的片剂、胶囊剂与颗粒剂生产线)完成搬迁,整体搬迁完成后将带来产能释放。在此基础上,公司将,构建“新白药、大健康”新的产业格局和新的品牌内涵,我们看好公司在大健康领域复制白药牙膏的成功模式、向洗护领域、药妆领域的发展
5、前景。我们也,%相对收益绝对收益,一个月2.866.27,三个月(13.73)(3.70),十二个月14.62(3.79),看好公司依托管理团队较强的职业能力与执行力,在行业内启动外延式扩张,,对医药资源进行整合,我们预期公司会继续保持健康快速的发展。盈利预测与投资评级:我们预计公司2012-2014年,调整公司营业收入增速将分别为15.2%、17.0%与16.3%,对应净利润增速为25.7%、25.5%与22.1%,折合EPS为2.19、2.75与3.36元(原预测2012-2013年EPS为2.32与2.95元)。我们调整公司12个月的目标价格为66元(原目标价格为73元),鉴于公司优异的
6、历史业绩,管理团队所表现出来的高度的专业性与超强的执行力,我们维持公司买入-A的投资评级。风险提示:日化领域的竞争风险、中药材等原材料成本上升的风险财务和估值数据摘要,T_Analyst邹敏021-68766073执业证书编号T_CONTACTnalyst报告联系人吴永强陈宁浦,首席行业分析师S1450511080003010-021-,(百万元),2010,2011,2012E,2013E,2014E,营业收入Growth(%)净利润Growth(%)毛利率(%)净利润率(%)每股收益(元)每股净资产(元)市盈率市净率净资产收益率(%)ROIC(%)EV/EBITDA股息收益率,10,075
7、.440.5%926.253.4%30.5%9.2%1.336.3640.58.521.0%67.7%37.60.3%,11,312.312.3%1,210.930.7%30.0%10.7%1.748.0030.96.721.8%49.2%25.70.0%,13,026.815.2%1,521.925.7%31.7%11.7%2.199.5424.65.723.0%34.1%20.01.0%,15,240.117.0%1,909.725.5%32.6%12.5%2.7511.4619.64.724.0%33.6%15.71.3%,17,719.116.3%2,332.322.1%33.0%13
8、.2%3.3613.8116.13.924.3%38.7%12.61.6%,T_RelatedReport前期研究成果云南白药:业绩符合预期,经营持续向好2011-10-30云南白药:夯实内部管理,提升盈利能力2011-08-22云南白药:跨越百亿,谱写新篇章2011-03-27,敬请阅读本报告正文后各项声明,2,云南白药(000538)1.绩效管理全面启动,公司业绩稳步攀升。2012 年 3 月 17 日公司公布 2011 年年报,公司实现营业收入 113.12 亿元,较上年同期的 100.75 亿元净增 12.37 亿元,增幅为 12.28;实现利润总额 14.07 亿元,较上年同期的 1
9、0.40 亿元增长 35.32%,归属于上市公司股东的净利润 12.11 亿元,较上年同期的 9.26 亿元增长 30.74,折合 EPS 为 1.74 元。拟以 2011 年末总股本 6.94亿股为基数,向全体股东按每 10 股派发现金股利 1.60 元(含税),共拟派发现金股利 1.11 亿元;其余未分配利润留待以后年度分配。图 1.公司工业板块主要业态分布白药膏,透皮产品散剂,创口贴急救包,中央产品普药,胶囊气雾剂白药酊宫血宁兴中、云建等产品,牙膏,健康产品,洗发水,药妆数据来源:公司公告、安信证券研究中心,图 2.公司 2011 年收入各版块分布比例,图 3.公司 2011 年净利润各
10、版块分布占比,原生药材1%,海外业务1%商业,其他,健康品,15%,2%,普药3%,透皮产品8%,19%,商业59%,工业39%,中央产品16%,健康产品11%其他1%,透皮产品28%,药品36%,数据来源:公司公告、安信证券研究中心敬请阅读本报告正文后各项声明,数据来源:公司公告、安信证券研究中心,3,公司分析1.1.工业板块增速快于商业,预期未来增速稳中略升2011 年公司工业收入增长 21.13%,商业收入增长 12.24%,其中工业毛利率同比下滑7.10%,商业毛利率同比增长 0.62%,2011 年管理费用率为 2.81%,比上年的 2.51%上升了 0.3 个百分点。销售费用率为
11、14.73%,比上年的 16.90%下降了 2.17 个百分点。虽然当前中药材价格变动剧烈,呈贡基地启用后折旧摊销的增加,对公司经营造成一定压力,但由于工业板块增速快于商业,我们预期未来公司整体毛利率仍有望小幅提升,费用有望小幅下降,净利润增速将高于收入增速。表 1.主营业务分行业情况(万元),分行业工业销售收入商业销售收入房地产销售收入合计,营业收入438,252.73665,099.1621,413.801,124,765.69,营业成本146,351.95622,620.0417,537.10786,509.09,毛利率66.61%6.39%18.10%30.07%,营收同比21.13%
12、12.24%-57.37%11.96%,成本同比53.85%11.50%-60.67%12.66%,毛利率同比-7.10%0.62%6.85%-0.44%,数据来源:公司公告、安信证券研究中心表 2.分季度看公司各项数据,2011Q1,2011Q2,2011Q3,2011Q4,营业收入(百万元)营业成本(百万元)营业税费(百万元)销售费用(百万元)管理费用(百万元)财务费用(百万元)资产减值损失(百万元)投资收益(百万元)营业外收支净额(百万元)营业利润(百万元)利润总额(百万元)所得税(百万元)净利润(百万元)单季贡献 EPS(元),2457.341815.547.63322.7160.58
13、-4.590.009.840.54265.31265.8540.42225.430.32,2616.481641.0311.54486.9177.78-6.2315.09-0.122.72390.23392.9654.30338.660.49,2667.831883.3212.74390.6162.60-8.110.00-0.0822.31326.58348.3553.34295.020.42,3570.672581.9129.20466.11116.85-0.38-6.427.1911.94390.59399.8148.00351.810.51,数据来源:公司公告、安信证券研究中心1.2.管
14、理效率提升,公司各项费用都呈下行趋势从历史数据看,毛利率总体而言呈下降趋势,分板块看,商业毛利率变动明显小于工业毛利率。对工业版块来说,中药材与包材是影响公司毛利率的重要因素,近几年中药材价格变动剧烈,特别是 2012 年初云南地区干旱,导致中药材价格上行,会对公司毛利率造成一定压力。敬请阅读本报告正文后各项声明,4,云南白药(000538)表 3.公司历史毛利率数据,毛利率总体毛利率中成药工业商业其它,200830.80%71.72%6.68%57.53%,200930.35%73.39%6.70%-856.58%,201030.48%73.71%5.77%12.29%,201130.23%
15、66.99%6.39%18.00%,数据来源:公司公告、安信证券研究中心从历史数据看,公司销售费用呈下行趋势,特别是公司实行事业部细化管理以来,销售费用控制效果显著,2012 年药品事业部与透皮事业部合并,销售费用将有较大幅度的节约,我们预计将有 1 亿元以上的规模,相应的销售费用率将有所下降。表 4.公司历史销售费用数据,营销费用总体费用占比中成药工业商业,200817.18%40.80%3.30%,200917.45%41.00%4.20%,201016.91%43.00%2.50%,201114.73%34.00%2.50%,数据来源:公司公告、安信证券研究中心从历史数据看,公司管理费用
16、呈下行趋势,特别是公司实行事业部细化管理以来,2011年透皮制剂事业部合并进入药品事业部,预计管理费用会有较大节约,我们预计将有1 亿元左右的规模,但是就公司整体而言,未来几年管理费用将基本维持目前水平。表 5.公司历史管理费用数据,管理费用总体费用占比中成药工业商业,20083.29%7.20%1.00%,20093.20%7.10%1.00%,20102.50%6.20%0.47%,20112.80%6.20%0.65%,数据来源:公司公告、安信证券研究中心1.3.分事业部看,透皮事业部与药品事业部增速最快2009 年透皮制剂提价后,渠道压货导致 2010 年增速较低,经过一年的渠道消化后
17、,在 2011 年透皮事业部存在价格提升与渠道补货的因素,这两个效应的叠加导致 2011年增长约 70%。2011 年药品事业部扩容,原来分散在各子公司的普药产品也纳入到白药的销售体系中,如天紫红、金殿、大理、丽江、文山、新中、云健的品种。销售一部主要销售中央产品,销售二部负责普药销售,品种的扩容及销售效率的提升带来药品事业部增速提升。2011 年透皮事业部整体并入药品事业部,作为销售三部,预计销售费用与管理费用都将有较大幅度的节约。敬请阅读本报告正文后各项声明,0,5,公司分析健康事业部主要是白药牙膏,虽然基数已经较大,但是仍然保持了 15%以上的增速,为公司整体业绩增长贡献较大。商业板块作
18、为省内最大的商业公司,在毛利率不断提升的基础上,2011 年保持了 10%以上的增速。表 6.分事业部历史数据(万元),2008A,2009A,2010A,2011A,总营业收入省医药有限增速药品事业部增速健康事业部增速透皮事业部增速白药臵业,572,320372,623135,10134,84042,000,716,39225.17%476,96928.00%144,7277.13%57,36564.65%56,00033.33%,1,007,54440.64%617,20529.40%171,08418.21%103,51580.45%56,2160.39%50,245,1,124,766
19、11.63%699,47513.33%213,45124.76%120,92516.82%95,23269.40%21,414,增速,-57.38%,原生药材事业部增速海外业务部增速内部抵消,19,0001,963-511,768,12,768-32.8%2,0072.24%-33,445,25,537100%3,25462.13%-22,283,24,998-2.11%2,642-18.81%-53,371,数据来源:公司公告、安信证券研究中心2.精细化管理支撑“大健康,新白药”发展战略2.1.历史业绩已经证明管理层足够优秀云南白药在“十一五”期间,营业收入增长 3 倍(2005 年实现 2
20、4 亿元,2010 年实现 100 亿元);净利润增长 3 倍(2005 年实现 2.3 亿元,2010 年实现 9.2 亿元);市值增长 6 倍(2005 年末为 60 亿元,2010 年末为 419 亿元)。敬请阅读本报告正文后各项声明,6,云南白药(000538)图 4.“十一五”期间公司取得的辉煌业绩450400350300250200150100500,净利润(亿元),营业收入(亿元)20052010,市值(亿元),数据来源:公司公告、安信证券研究中心2.2.新战略启动新成长在公司十一五取得辉煌业绩的基础上,充分认识医改带来的机遇和挑战,全面审视自身的优势劣势,正确评价自己的资源和能
21、力后,对战略定位进行了全新调整,提出了以“新白药、大健康”为愿景的公司新战略。“新白药、大健康”蕴含了新的品牌内涵、新的产业基础和新的发展平台。2.3.精细化管理与内部资源整合“十一五”末公司开始启动麦肯锡咨询项目,对公司业务板块进行全方位的梳理与整合,并在公司内全面推行事业部制,公司形成商业公司、中央产品、普药、透皮制剂、保健品、原生药材等几个事业部。集团内部资源整合工作渐次展开,内部控制系统优化项目落地,母子公司运营向一体化迈进,丽江、文山、兴中、云健、大理等子公司的销售整合进入药品事业部,集团各部门、各子公司各自发挥资源优势,专注所长,实现集团整体效率与效益最大化。2011 年,十二五开
22、端之年,公司与 IBM 合作项目启动,系统诊断集团人力资源管理体系,全面梳理制造系统组织构架、业务流程及质量标准,提出“全面绩效管理模式”,着力打造强有力的后台支持系统。3.未来还要看整体搬迁后产能释放、健康事业部的拓展2011 年 10 月初公司新基地启用,行政、物流以及部分生产线(已经完成 GMP 认证的片剂、胶囊剂与颗粒剂生产线)完成搬迁,整体搬迁完成后,新产业基地一期项目即可支撑起 120 亿的工业产值和 120 亿的商业流通规模,短期内将带来较大的产能释敬请阅读本报告正文后各项声明,7,公司分析放。在此基础上,公司将构建“新白药、大健康”新的产业格局和新的品牌内涵,我们看好公司在大健
23、康领域复制白药牙膏的成功模式、向洗护领域、药妆领域的发展前景。我们也看好公司依托管理团队较强的职业能力与执行力,在行业内启动外延式扩张,对医药资源进行整合,我们预期公司会继续保持健康快速的发展。3.1.健康事业部新亮点是养元青的市场拓展2011 年预计养元青销售收入在 2500 多万,我们认为养元青在产品定位、队伍分臵和考核、营销协调等方面已经到位,预计 2012 年将有 1 亿元以上的收入。健康事业部管理层在销售、市场推广方面分别进行了调整,2012 年管理层方面较 2011年完备。从养元青销售队伍建设看,2011 年没有独立队伍,和牙膏是同一支销售队伍。2012 年从生产、销售多个方面,牙
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