积成电子(002339)深度研究：受益三项自动化业务业绩高增长0829.ppt

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1、,11-12,11-08,11-10,12-02,12-04,12-06,12-08,0/0,-30%,、,公司研究.研究报告,2012 年 8 月 24 日,湘财证券研究所,电力设备行业相关研究：无,积成电子（002339.SZ）首次覆盖受益三项自动化业务，业绩高增长投资要点：,投资评级：当前价格:目标价格:目标期限:,增持14.22186 个月,以电力自动化起家，拓展公共事业自动化。公司自成立以来，始终专注电力系统自动化领域的研发，产品覆盖电力自动化行业的所有领域，包括电网自动化、配用电自动化和发电厂自动化三大类，上述三项产品的销售收入占主营业务收入的比重接近 80%以上。同时，公司还还积

2、极拓展能源管理系统及节能产品、城市公用事业自动化等业务。,公司配电自动化快速增长。公司的配电自动化终端目前大规模应用在国内各,市场数据总股本(百万股)A股股本(百万股)B/H股股本(百万股)A股流通比例(%)12个月最高/最低(元),172.00172.0058.7929.78/20.21,主要城市的配电网中，其中仅前两批 23 个国家电网配电自动化试点城市即已接入积成电子配电终端 3000 多台，占全部试点接入终端的比例超过 55%，考虑到今年配网自动化的建设在前期试点的基础上逐步扩大，我们预计这部分收入将保持 50%以上的高增长。受益智能站建设，收入增长明显。公司是国内智能变电站成套设备的

3、主要供,第一大股东 王浩第一大股东持股比例 5.21%上证综指/沪深300 2118.27/2315.09注：2012 年 8 月 22 日数据近十二个月股价表现,应商之一，与东方电子，金智科技等处于行业的第二梯队，目前公司正在努力进行 220kv 产品的推广，我们认为 110kv 以上的集中招标保证了公司业绩的高增长，一方面，受益于智能变电站的建设，有利于公司 110kv 产品扩大市场占有率。另一方面，公司在 220kv 以上取得突破，对公司来说，相当于拓展了一个新的市场。,30%20%10%0%-10%-20%,公共事业自动化是公司未来发展的重要一极。我们认为公司目前正从“智能电网”“智能

4、燃气”“智慧水务”三个方面来打造成为城市公用事业自动化整体解决方案供应商。公司的直读远传燃气表系列和燃气生产运营调度系统都有着广阔的市场前景，而在水利和水务方面，公司也在保持快速的增长。估值和投资建议。我们预测 2012-2014 年每股收益分别为 0.52 元、0.64 元和 0.77 元，对应市盈率 27 倍、22 倍和 18 倍，考虑到公司将充分受益配网自动化和,积成电子分析师：,沪深300,公共事业领域建设带来的利好，我们给予“增持”评级，目标价 18 元。重点关注事项风险提示（负面）：配网自动化和智能变电站低于预期；市场竞争加剧，导致毛利率下滑；公共事业自动化市场开拓减缓。,朱程辉执

5、业证书编号：S0500511040001联系人：黄星霖(8621)021-68634510-,主要财务指标营业收入(百万元)收入同比(%)归属母公司净利润(百万元)净利润同比(%)毛利率(%)ROE(%)每股收益(元)P/EP/BEV/EBITDA,201154839%6316%39.2%7.4%0.3738.672.8726,2012E73634%9043%38.4%9.7%0.5227.112.6422,2013E99435%10921%38.6%10.6%0.6422.342.3616,2014E131432%13321%38.2%11.4%0.7718.432.0913,重要声明：本公

6、司及其关联机构、雇员对上述信息的来源、准确性及完整性不作任何保证。在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见仅供参考，并不构成所述证券买卖的出价或征价。本公司及其关联机构、雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务等服务。本报告版权归湘财证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用等。,1,积成电子（002339,SZ）首次覆盖报告,正文目录,1 公司概况.11.1 主营业务简析.22 配电自动化建设带来机遇.32.1 我国配电自动化的

7、现状和发展.32.2 公司配电自动化业务快速增长.63 智能变电站进入快速建设期.93.1 受益智能站建设，收入增长明显.114 公共事业自动化是公司未来发展的重要一极.124.1 深耕燃气行业，募投项目即将发力.134.2 水务和水利业务，支起公共事业自动化业务半边天.175 结构调整伴随收入增长，费用占比降低.186 盈利预测及估值.196.1 关键假设.196.2 公司收入利润增长的主要逻辑.196.3 估值及建议.207 重点关注事项.217.1 风险提示（负面）.21附录(单位:百万元).22,敬请阅读末页之重要声明,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图

8、,图,图,图,表,表,表,表,表,2,积成电子（002339,SZ）首次覆盖报告,图表目录,1、积成电子控股或参股公司业务分布.1,2、2006-2011 营业收入及净利润增长情况(单位：亿元).2,3、分产品营业收入构成情况(单位:万元).34、国内外部分城市停电时间对比(单位：分钟).45、配电投资及占比情况.56、配用电自动化收入增长（单位：万元）.77、日本配电自动化的建设历程和广州配电自动化建设规划对比.8,8、2011-2015 智能化投资与电网投资对比（单位：亿元）.99、“十二五”电网智能化投资各环节占比及变电环节智能化投资规模.9,10、智能站与普通站产品国网招标对比.101

9、1、智能站国网招标保护类和监控类设备数量变化.10,12、2011-2015 智能化投资与电网投资对比（单位：亿元）.11,13、公司在国网集中招标中的中标情况（单位：套）.12,14、2011 和 2012 前三批公司 220KV 产品和 110KV 及以下产品的占比情况.12,15、公司公共事业自动化收入情况(单位：万元).13,16、2000 年到 2011 年天然气消费量变化(单位：亿方).13,17、各型燃气管道建设情况(单位：万公里).1418、中国燃气表市场规模.16,19、2010-2012 公司各项收入占比情况.18,20、公司期间费用的增长和占营收比重情况.19,1、国家电

10、网配电自动化建设稳步进行.52、近年来，公司参与的部分配自动化工程项目.63、配电自动化主站和终端市场容量测算.84、试点地区天然气价格改革对比.155、公司销售收入结构预测.19,敬请阅读末页之重要声明,1,积成电子（002339,SZ）首次覆盖报告,1,公司概况,公司是国内技术领先的电力自动化、公用事业自动化整体解决方案供应商，国家重点高新技术企业、国家规划布局内重点软件企业，拥有国家计算机系统集成一级资质。是国内最早开展电力自动化系统研发和生产的企业之一，主营业务全面覆盖电力自动化各个环节，先后研制过六代电网调度自动化产品、四代变电站自动化产品和三代电能信息采集与管理系统产品，在该领域积

11、累了丰富的经验，并利用自动化领域的技术积极的向公共事业进行拓展，推进节能管理自动化和 GIS 行业应用、信息安全等业务。同时，公司还还积极拓展能源管理系统及节能产品、城市公用事业自动化等业务，先后实施了胜利油田、五粮液集团、东方汽轮机、莱芜钢铁、潍柴动力等企业能源管理项目；控股子公司青岛积成累计销售智能水表、智能燃气表 130 多万只；控股子公司上海积成慧集的管网综合管理解决方案技术领先，2011 年 12 月8 日，与上海南汇水务集团签署了 2000 多万元的供排水管网综合管理系统建设合同。图 1、积成电子控股或参股公司业务分布,青岛积成电子有限公司70%上海积成电子系统有限公司97%,水、

12、燃气等城市公用事业领域计量自动化、信息化整体解决方案供应商电力自动化系统、电力通信监控系统等的研究、开发和生产,积成电子股份有限公司,上海积成慧集信息技术有限公司70%山东三川积成科技有限公司（青岛积成占49%）北京华电卓识信息安全测评技术中心有限公司51%,基于 GIS/GPS/RS 技术开发的水利、水务、燃气、电力、政务等公用事业领域信息化应用解决方案智能水表及抄表系统整体解决方案供应商电力行业信息安全测评服务的独立第三方专业测评机构,资料来源：公司公告、湘财证券研究所作为电力自动化设备和系统研发、生产、销售及服务的企业，公司主营业务包括电网自动化（含调度自动化、变电站自动化）、配用电自动

13、化（含配网自动化、电能信息采集与管理）和发电厂自动化设备与系统产品的软硬件开发、生产和系统集成。产品面对的主要客户是国家电网公司和中国南方电网公司所属的各级电力公司以及各级地方电力公司。主要产品遍布 31 个省市自治区、300 多个地市，部分产品出口到新加坡、泰国等东南亚国家和地区。其中，电网调度自动化产品在国内地调系统中市场占有率近 30%；配敬请阅读末页之重要声明,2,积成电子（002339,SZ）首次覆盖报告电自动化系统技术领先，自动化线路实施数量居全国前列；10 多万台套变电站自动化产品在全国近 4000 个变电站中稳定运行；用电信息采集与管理系统是核心供应商，近 20 万套电能信息采

14、集终端在现场投运。同时，公司电力自动化的产品还在在冶金、煤炭、石化、建材等行业中得到应用。1.1 主营业务简析公司自成立以来，始终专注电力系统自动化领域的研发，产品覆盖电力自动化行业的所有领域，包括电网自动化、配用电自动化和发电厂自动化三大类，上述三项产品的销售收入占主营业务收入的比重接近 80%以上，近年来，受益于国家对电网的建设投资，营业总收入从 2006 年的 1.73 亿元增长到 2011 年的 5.48 亿元，CAGR 达到 26%，归属于母公司所有者的净利润从 2006 年的 2244.86 万元增长到 2011 年的 6324.17 万元，年均复合增长率达 23%，净利率始终保持

15、在 13%左右。图 2、2006-2011 营业收入及净利润增长情况(单位：亿元),6.005.004.003.002.001.000.00,45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%,2006,2007,2008,2009,2010,2011,营业总收入(亿元)收入同比增长(%),净利润(亿元)净利润同比增长(%),资料来源：湘财证券研究所从收入结构来看，受益于电网投资结构的调整，配用电自动化产品收入从 2010 开始已经超过电网调度自动化业务规模，2011 年占比 36.99%，比重最大；仅随其后的是电网调度自动化业务和变电站自动化产品销售收入。三项产品销售收入占当期主营业务

16、收入的比重接近 80%。公共事业自动化从2010 年开始贡献业绩，其销售收入占主营业务收入的比重虽然比较小，但未来市场机会巨大。敬请阅读末页之重要声明,2,3,积成电子（002339,SZ）首次覆盖报告图 3、分产品营业收入构成情况(单位:万元)25,00020,00015,00010,0005,0000,2008变电站自动化发电厂自动化,2009电网调度自动化公共事业自动化,2010配用电自动化,2011,资料来源：iFinD 湘财证券研究所配电自动化建设带来机遇2.1 我国配电自动化的现状和发展配电网作为输配电系统的最后一个环节，其实现自动化的程度与供用电的质量和可靠性密切相关。配电网自动

17、化是提高供电可靠性和供电质量、扩大供电能力、实现配电网高效经济运行的重要手段，也是实现智能电网的重要基础之一。我国配电网可靠性低，管理落后。相对于调度自动化和变电站自动化，配电网自动化起步较晚，尤其是在我国，开始配电网自动化起步不过十多年。1998 年之后，随着城乡电网建设与改造的大范围开展，在多个省份和直辖市掀起了第一轮配电网自动化技术试点和应用的热潮。然而，由于当时对配电网自动化的认识不足，相关系统和设备的技术不成熟，配电网架基础比较薄弱、一次配电设备存在缺陷、通信手段不完备、缺乏维护资源等原因，一些早期建设的配电自动化试点没有实现预期效益，部分自动化系统遭到闲臵或废弃，成为配电网自动化建

18、设的反面教材。但是同时，也有不少地区，例如山东的济南、烟台，福建的福州、厦门、泉州，重庆杨家坪等地，通过持续不断的建设管理和运行维护，使配网自动化系统达到了良好的应用效果，提高了配电网的运行管理水平和供电可靠性，在配网调度和配电生产运行中发挥了积极的作用，至今仍是国内配电网自动化建设及应用的领先者。我国配电网整体供电能力和可靠性水平偏低，管理手段相对落后；配电自动化系统覆盖范围不到 9%，远远低于先进国家水平；供电可靠性是衡量电网性能优劣、先进与否的根本指标，而根据电力监管年度报告(2011)我国目前的情况是城市地区每年平均每个用户的停电时间为 7.01 小时，与敬请阅读末页之重要声明,4,积

19、成电子（002339,SZ）首次覆盖报告发达国家相比，我们国家差距很大，尽管我国情况特殊，还是发展中国家，满足电力需求增长 的任务很重，但是落后的供电可靠性长期存在，不利于我国的经济发展。而且，目前我国用户的停电时间 90%以上都是由配电网引起的。也就是说，单纯由配电网引起的停电时间也有 6 个小时以上。图 4、国内外部分城市停电时间对比(单位：分钟)8007006005004003002001000,海南,中山,北京,巴黎,台湾,悉尼,东京,资料来源：网络资料，湘财证券研究所另一方面，在电力系统的损耗中，配电网占到一半以上。而要提高运行效率，降低运营成本，配网自动化的建设就势在必行，而未来分

20、布式电源的接入和实现与用户互动是智能配电网建设的发展方向，而我国配电网投资相对不足，自动化、智能化程度远低于输电网。因此，无论是未来电网的发展还是当前管理的需要，着眼点都在配网自动化的建设，也是最基础的工作。电网投资重点转向配网环节。随着主要的输变电骨二网建设的完善，目前两网的投资重心已经转向了配网的建设，特别是配网自动化。根据国家电网的“十二五”配电投资占电网投资 50%的比例计算，扣除掉农网投资部分，城市配电网投资规模也将超 5000 亿元。从南网方面，2008 年的雨雪冰冻灾后，就开始加强配网的建设。从国网的建设规划和南网的情况来看，我们认为这部分投资的核心将以智能化投资为带动。根据两网

21、规划，配电智能化投资方面，国网为 296.9 亿元，以国网占总投资的 80%测算，两网总计将达371.13 亿元。国网配网自动化系统投资占配网智能化投资的 88%，以此比例两网配网自动化系统投资将达到 327 亿元。敬请阅读末页之重要声明,2010 年,2013 年,2014 年,5,积成电子（002339,SZ）首次覆盖报告图 5、配电投资及占比情况,500040003000200010000,50%40%30%20%10%0%,2008110千伏及以下（亿元）,2009电网投资（亿元）,2010配网投资占比,数据来源：中电联、湘财证券研究所目前配电自动化试点进展情况。根据国网的规划，“十二

22、五”期间，优先在 4 个直辖市，21 个省会城市、4 个计划单列市、唐山、苏州共 31 个重点城市的核心区电网开展配电自动化与配网调控一体化系统建设；根据实际需求，“十二五”中后期在其他具备条件的地级市核心区电网逐步推广应用。目前，国家电网公司在智能配电网自动化第一批和第二批试点城市建设的基础上，正在步入全面推广阶段。南方电网公司也在广州、深圳等地试点建设配电网自动化系统的基础上，开始大规模推广配电网自动化系统。重点开展南宁、贵阳、昆明、海口四省会城市的配网自动化技术扩大试点工作。总体而言，我国配电网的自动化程度仍保持在一个比较低的水平，配网自动化覆盖范围还很低，受建设坚强智能电网总体规划要求

23、，统筹城乡电网、输配电网协调发展，提升配电网质量，配网建设势必大规模展开。表 1、国家电网配电自动化建设稳步进行,时间,事件和意义,国家电网第一批配电自动化系统工程建设试点单位北京市电力公司及杭州、厦门、银川三家供电公司全面完成建设任务并通过公司验收。供电可靠性、电压合格率均明显提高，并形成了一些配电自动化技术标准2012 年 1 月-2 月 国家电网公司组织对天津、青岛、武汉、大连、西安等第二批 19 个重点城市配电自动化试点工程进行了验收。,2012 年 3 月,确定在山东济南、天津城南、浙江杭州、福建厦门、湖南长沙、重庆市区等 6 地城市,核心区加快推进重点城市核心区与国际先进水平相当的

24、配电网工程建设，以及推进余下试点工程将在其他重点城市核心区全面推进与国际先进水平相当的城市配电网工程建设，各单位制定重点城市市区范围配电网建设推广计划，在重点城市市区范围全面推进配电网建设工作敬请阅读末页之重要声明,6,积成电子（002339,SZ）首次覆盖报告资料来源：网络公开资料、湘财证券研究所2.2 公司配电自动化业务快速增长公司是国内专业的电力系统自动化解决方案提供商之一，早在上个世纪九十年代，积成电子根据电力发展形势和电力系统用户需求，率先进入配电网自动化领域，开展技术研究，到 2000 年设计开发完成独立的面向配电网特点设计的配电自动化主站系统 iES-DMS1000，先后完成了配

25、电自动化主站系统、子站系统、终端产品，以及光纤通讯调制解调器等产品的研究开发与应用。此外，公司还参与了相关国家标准和行业标准的制定、修订，并积累了丰富的建设和实用化运行经验。由积成电子实施的南方电网广州、深圳配网自动化系统，国家电网厦门、福州、泉州、重庆配电自动化系统均已成为国内配电网自动化领域的示范工程。表 2、近年来，公司参与的部分配自动化工程项目,时间2008 年 9 月2008 年 10 月2010 年 12 月2011 年 7 月2011 年 12 月2012 年 2 月2012 年 6 月2012 年 8 月,项目深圳配网自动化系统建设广州配网自动化系统建设杭州配电自动化试点工程(

26、国网第一批试点)厦门智能配电自动化试点工程（第一个通过国家电网实用化验收）重庆配电自动化试点工程(国网第二批试点)福州配电自动化试点工程(国网第二批试点)沈阳供电公司智能配电网建设工程（国家电网公司配电自动化试点项目之一，也是东北地区最大的智能配电网项目之一），通过工厂验收中标乌鲁木齐配电自动化试点项目,具体产品iES-DMS1000E 配电自动化主站系统和终端产品iES-DMS1000E 配电自动化主站系统和终端产品配电终端 800 余台iES-DMS1000E 配电自动化主站系统和终端产品配电自动化主站系统和终端产品iES-DMS1000E 配电自动化主站系统和终端产品iES-DMS100

27、0E 配电自动化主站系统和终端产品10 万配电终端和 50 万数据接入能,力的大型配电自动化主站系统资料来源：公司网站、网络公开资料、湘财证券研究所公司的配电自动化终端目前大规模应用在国内各主要城市的配电网中，其中仅前两批 23 个国家电网配电自动化试点城市即已接入积成电子配电终端 3000 多台，占全部试点接入终端的比例超过 55%（截至 2012 年 3 月 31日的数据）。在南方电网公司广州供电局，积成电子配电自动化主站系统已接入配电终端 4000 多台，成为国内接入终端数量最多的配电自动化主站系统，进一步检验了公司主站系统和配电终端的稳定性能。由于配网自动化系统的建设是一个长期的过程，

28、在主站建立后，通过终端的不断接入扩大自动敬请阅读末页之重要声明,7,积成电子（002339,SZ）首次覆盖报告化的覆盖范围，因此，从整个过程来看，终端份额至少占 35-40%，通讯也要占 30-40%，主站最多 20%，因此，公司通过在试点工程中取得的经验，无论是目前配网的大规模建设还是以后终端的扩展，公司都将从中极大的受益。受益于配电自动化建设的利好，公司的配用电自动化收入也呈现出快速的增长，从绝对数量和相对占比情况来自找，都居于公司各项业务之首，配用电自动化收入从 2008 年的 8284.81 万元增长到 2011 年的 19192.63 万元，公司营业总收入的复合增长率为 25.93%

29、，而配用电自动化远高于此，达到为 32.32%。收入的占比也从 30.2%提高到 35.03%。考虑到今年配网自动化的建设在前期试点的基础上逐步扩大，我们预计这部分收入将保持 50%以上的高增长。图 6、配用电自动化收入增长（单位：万元）,25,00020,00015,00010,0005,0000,60%50%40%30%20%10%0%,2008,2009,2010,2011,配用电自动化(万元),同比增长,占总收入比重,数据来源：iFinD、湘财证券研究所配网自动化系统建设是一项系统而复杂的工程，需要统一规划、分步实施、循序渐进，我们以日本建设配网自动化的历程来看，其从上世纪 60-70

30、年代开始建设，直到 90 年代初才完成大规模系统建设，此后配网自动化系统仍在技术上不断完善，还在管理、运行、维护方面进行同步升级，从国内进行配网自动化建设比较好的广州和深圳的情况来看，其从 08 年开始建设，形成完善的系统结构规模，基本上要到 2013 年。此外，与第一轮配电网自动化技术试点和应用相比，目前的技术和配设备更加完善，国内电力公司和供电企业开始对配电网自动化建设更加理性、务实，制定了完备的规划和标准。因此，我们有理由相信配网自动化的建设景气度将会延续到”十三五”时期。如果考虑分布式能源的接入、配电网的自愈等，最终建成现代化智能配电网将需要更长的时间。敬请阅读末页之重要声明,8,积成

31、电子（002339,SZ）首次覆盖报告图 7、日本配电自动化的建设历程和广州配电自动化建设规划对比资料来源：广州供电局配网自动化建设报告、湘财证券研究所这里我们对配网自动化建设的市场规模做一估算，就国内的情况来看，配网自动化建设要形成一个骨干网络，大概需要 5-6 年的时间，再次，配网自动化建设又要考虑到地区经济和社会发展程度，我们认为地市级城市将会成为未来配电自动化建设的重要方向。结合国内的建设情况和国外配电自动化建设情况，我们预计省会级城市将安装终端大约 5000 套，地市级城市将安装 3000 套。通过测算，配电自动化主站和终端合计容量在 467.81 亿元，特别是，配电自动化在未来整个

32、地级城市的容量将是省市城市的 5 倍左右。表 3、配电自动化主站和终端市场容量测算数量 主站投资（万元）终端投资(万元)合计(亿元),省市城市地级城市合计,32255287,15008002300,8750525014000,32.80154.28467.81,数据来源：湘财证券研究所我们认为尽管行业龙头的国电南瑞在主站方面占有绝对优势，但是我们认为公司在配网自动化的大蛋糕中，仍将获得较大的市场份额，一方面，尽管公司主站数量没有国电南瑞的多，但仍中标了一二批试点城市的厦门，重庆等城市的主站，特别是建设了代表国内配网建设的领先水准的广州、深圳的配电自动化系统，这将为公司拓展新的主站系统打下基础。

33、另一方面，从整个投资情况看，我们可以看出主站占整个配电自动化的投资比例不高，在主站建设后终端的投资才是大头，而仅前两批 23 个国家电网配电自动化试点城市即已接入公司配电终端 3000 多台，占全部试点接入终端的比例超过55%（截至 2012 年 3 月 31 日的数据）。在南方电网公司广州供电局，公司配电自动化主站系统已接入配电终端 4000 多台，成为国内接入终端数量最敬请阅读末页之重要声明,3,9,积成电子（002339,SZ）首次覆盖报告多的配电自动化主站系统，因此，公司在两网配电自动化建设积累了宝贵的经验，将会充分受益配网自动化的大发展。智能变电站进入快速建设期经过两年的试点工程，从

34、 2011 年开始，智能电网进入了全面建设阶段，电网智能化将成为电网投资的重要组成部分，根据国网的十二五电网智能化规划，综合考虑 2011 年电网建设进展、2012 年智能电网建设加速等因素，预计 2012 年电网智能化方面的投资总额为 750 亿元左右，长期来看，将占电网投资的 20%以上。从规划的角度看，我们预计 2012，2013 年将是智能化投资的高峰，随后将逐步减少。图 8、2011-2015 智能化投资与电网投资对比（单位：亿元）450040003500300025002000150010005000,2011,2012E,2013E,2014E,2015E,电网投资,智能化投资,

35、数据来源：国家电网，湘财证券研究所具体到变电环节，预计“十二五”两网投资约 842.9 亿元，约占总投资的 23%；按照规划的时间进度，2012 年开始进入变电智能化投资的快车道，投资规模增速达 32.5%，同期总投资增速为 19.3%。图 9、“十二五”电网智能化投资各环节占比及变电环节智能化投资规模,发电2%通信28%,输电3%变电24%,200150100,35%30%25%20%15%,10%,调度6%,用电,配电10%,500,5%0%-5%,27%,2011,2012,2013,2014,2015,敬请阅读末页之重要声明,变电环节投资(亿元),同比增速,10,积成电子（002339

36、,SZ）首次覆盖报告资料来源：国家电网，湘财证券研究所从实际情况的执行来看，由于试点站的建设大部分在去年才完成，以及部分标准不完善的原因，前期智能站的建设低于预期，12 年随着标准的健全和造价的降低，我们从国网招标前三批的数量即可发现智能站的建设正在加速，前三批的保护和监控总量与去年基本持平，但智能化产品招标数量和占比都大幅增加。图 10、智能站与普通站产品国网招标对比,13%7%15%14%87%93%85%86%,35%65%,46%52%55%49%54%48%45%51%,11%3%15%21%89%97%85%79%,31%69%,50%50%,73%65%27%35%,36%64%

37、,普通站保护占比,智能站保护占比,普通站监控占比,智能站监控占比,资料来源：国家电网、湘财证券研究所图 11、智能站国网招标保护类和监控类设备数量变化2500,2000150010005000,智能保护设备,250200150100500,智能监控设备,数据来源：国家电网，湘财证券研究所从图 10，图 11 我们可以看到从去年的第四批招标开始，智能化产品无论从数量和占比情况都出现了明显的放量，特别是今年前三批呈现出爆发式的增长，此外，我们还注意到智能站产品的数量和占比从今年第三批开始出现了下降，我们预计这种情况将延续到后面的招标，但无碍全年招标量将比敬请阅读末页之重要声明,11,积成电子（00

38、2339,SZ）首次覆盖报告去年大幅增长，由于智能化产品比普通产品价格高 20%-30%以上，而且数量大幅增长，我们预计整个二次设备将受此利好，行业仍将保持快速增长，从上半年情况来看，部分企业订单增长在 40%以上，我们预计全年行业增速在 30%以上。3.1 受益智能站建设，收入增长明显作为电力自动化领域的领军企业之一，公司是国内智能变电站成套设备的主要供应商之一，智能变电站监控系统、智能变电站保护系统、智能一体化电源系统等产品均具有较强的市场竞争力。目前已有 10 多万台套变电站自动化产品在全国近 4000 个变电站中稳定运行，并多次中标国家电网、南方电网智能变电站项目，顺利实施了山东、安徽

39、、黑龙江、陕西、四川、重庆、广东等省市的智能变电站工程。与公司的产品广泛使用相对应的是公司变电站自动化业务的收入稳步快速的增长，从 2008 年的 7571.83 万元增长到 2011 年的 10794.98 万元，复合增长率为 12.55%,占公司收入约 20%左右，我们预计随着智能变电站建设的推进，公司变电站自动化业务的收入将从量上和占比上，均实现快速的增长。图 12、2011-2015 智能化投资与电网投资对比（单位：亿元）,12,00010,0008,0006,0004,0002,0000,30%25%20%15%10%5%0%,2008,2009,2010,2011,变电站自动化(万

40、元),同比增长,占总收入比重,数据来源：iFinD，湘财证券研究所从行业的情况来看，公司与东方电子，金智科技等处于行业的第二梯队，在国网集中招标中占比不高，从产品的情况来看，公司主要是 110kv 及以下电压等级产品，由于技术难度相对较低，竞争比较激烈，目前公司正在努力进行 220kv 产品的推广，目前已经在河北，江苏等省市有少量订单。考虑到目前公司产品在业内的情况，我们认为 110kv 以上的集中招标保证了公司业绩的高增长，一方面，受益于智能变电站的建设，有利于公司 110kv 产品扩大市场占有率。另一方面，公司在 220kv 以上取得突破，对公司来说，相当于拓展了一个新的市场。敬请阅读末页

41、之重要声明,4,12,、,、,积成电子（002339,SZ）首次覆盖报告图 13、公司在国网集中招标中的中标情况（单位：套）,120010008006004002000,8%7%6%5%4%3%2%1%0%,2010,公司中标,2011招标总量,2012前三批占比,数据来源：国家电网，湘财证券研究所图 14、2011 和 2012 前三批公司 220KV 产品和 110KV 及以下产品的占比情况,15%,85%,7%,93%,110kv及以下,220kv,110kv及以下,220kv,数据来源：国家电网，湘财证券研究所公共事业自动化是公司未来发展的重要一极随着经济的持续增长、城市化进程的不断加

42、快，建设智慧城市成为提高城市核心竞争力和可持续发展能力的必然要求，公司积极布局公共事业自动化行业，其中控股子公司青岛积成主要从事水、燃气等城市公用事业领域计量自动化，目前累计销售 130 多万只智能表；控股子公司上海积成慧集的管网综合管理解决方案技术领先，2011 年 12 月 8 日，与上海南汇水务集团签署了 2000 多万元的供排水管网综合管理系统建设合同。公司还于去年增资北京华电卓识进行信息安全方面的研究，我们认为公司目前正从“智能电网”“智能燃气”“智慧水务”三个方面来打造成为城市公用事业自动化整体解决方案供应商。敬请阅读末页之重要声明,13,积成电子（002339,SZ）首次覆盖报告

43、图 15、公司公共事业自动化收入情况(单位：万元)800070006000500040003000200010000,青岛积成(水表、燃气表)2011,2012H1,积成彗集(GIS系统),数据来源：公司公告，湘财证券研究所4.1 深耕燃气行业，募投项目即将发力根据住建部近日发布的全国城镇燃气“十二五”规划指出，“十一五”期末，我国城镇燃气种类主要包括：天然气、人工煤气、液化石油气等，形成了多种气源并存的格局。其中，天然气供气占比明显上升，由“十五”期末的 46增至 63；人工煤气和液化石油气供气占比明显下降，合计供气占比由“十五”期末的 54降至 37。从消耗量上来看，我国天然气消费量由 2

44、000 年的 245 亿立方米快速增长到 2010 年的 1090 亿立方米，年均增长 15%左右。天然气消费占一次能源消费结构的比重不断上升。因此，天然气行业的发展将对燃气行业的建设起着举足轻重的作用。图 16、2000 年到 2011 年天然气消费量变化(单位：亿方),120010008006004002000,消费量,增长率,30%25%20%15%10%5%0%,数据来源：中国石油经济技术研究院、湘财证券研究所从终端用户需求看中国城市化进程的加快以及城市人口的不断增加，城市燃气普及率的不断提高，将激发工用及民用对天然气需求量的上升，这种敬请阅读末页之重要声明,14,积成电子（00233

45、9,SZ）首次覆盖报告需求将进一步传导至天然气产业使天然气产业保持蓬勃发展的态势。具体到燃气表行业和运营管理系统方面，主要受到天然气的应用和定价机制的变化带来的需求，我们对此进行简要分析。居民生活燃气主要有管道输送和瓶装供给两种方式。由于瓶装气由单独的配套计量仪器，同时我国城镇燃气技术规范规定使用管道燃气的用户应设臵燃气计量装臵。因此，燃气管道的建设将直接影响燃气表市场和运营管理系统的需求。根据 CEIC 的数据，1990 年至 2010 年，城市燃气行业供求管道长度从 2.4 万公里增加到 30.86 公里，增加了近 13 倍。2005 年至 2010年，城市燃气管道年增长 1.42-3.5

46、2 万公里，平均增长率超过 19%，而天然气管道年增长 2.06-3.77 万公里，平均增长率则超过 13%，天然气管道占总的管道长度的比重由 56.8%增长到 83.1%。而目前全国 600 多个城市，只有 300 多个城市铺设了天然气管道。今后，随着西气东输三线、四线等几条主要干线的建设，我国地区管道和城市天然气管道建设将进入一个高速增长阶段，也将进一步拓展燃气表的市场容量。图 17、各型燃气管道建设情况(单位：万公里),3,0002,5002,0001,5001,0005000,100%80%60%40%20%0%,2005,2006,2007,2008,2009,2010,天然气,煤气

47、,液化石油气,天然气管道占比,数据来源：CEIC、湘财证券研究所长期以来，我国天然气定价机制可以概括为国家调控下的成本加成定价方法，然而随着西气东输一线、二线，以及陕京线、川气东送、海气登陆等多条管道相继投产，供气方式呈现多气源、多路径、网络化供应。而且进口天然气价格也不断上涨，形成国产气价格低、进口气价格高的格局。进口气价格按照国产气价格执行，造成企业进口气业务巨额亏损，现行天然气定价机制造成的“一气一价”“一地多价”“进口倒挂”等现状的弊端日益明显，与替代能源相比，天然气价格偏低，因此，国家发展改革委自 2011 年 12月 26 日起，在广东省、广西自治区开展天然气价格形成机制改革试点，

48、以“成本加成”为主的天然气定价方法，改为按“市场净回值”法定价。在天然气的终端用户方面，2011 年 11 月，国家相关部门已经确定将在敬请阅读末页之重要声明,，,定价权,15,积成电子（002339,SZ）首次覆盖报告民用领域，实行阶梯电价与阶梯气价改革。管道天然气阶梯气价的改革也在今年拉开大幕，目前湖南、河南、河北和江苏省的 6 市等地已经开始试点施行阶梯气价。以河南郑州为例，居民月用气在 50 立方米以下时，气价为 1.9元/立方米；超过 50 立方米后，超出部分按 2.2 元/立方米计价。在定价机制方面，根据全国城镇燃气发展“十二五”规划的要求，在“十二五”期间，我国将本着坚持节能减排

49、、积极稳妥引入市场机制等原则，完善价格机制，建立天然气上下游价格联动机制，实施鼓励高峰节气、低谷用气的季节差价、峰谷差价和可中断气价等差别性政策。目前根据 5 月南京公布关于实施综合改革工程的意见 提出对居民用电、天然气等资源性产品实行阶梯式价格政策，并要求天然气上下游价格联动机制于 12 月前完成。表 4、试点地区天然气价格改革对比,试点定区,非试点地区,定价方法做价方法,市场净回值法分省制定统一的门站价格国家制定的统一门站价格为最高上限价格，供需双方可在不超过这一价格水平的前提下，自主协商确定实际交易,成本加成法区别气源、路径，分别制定出厂价格和管理运输价格出厂价和管输价由国家发改委制定，

50、城市配送服务费由地方政府制定,调整机制,门站价格实行动态调整机制，根据可替代能源 发改委调整(自 2005 年调整过三次),价格变化情况，每年调整一次，并逐步过渡到每半年或每季度调整非常规天然 对页岩气、煤层气、煤制气三种非常规天然气，,气定价,出厂价格实行市场调节，由供需双方协商确,定；进入长途管道混合输送的，执行统一门站价格资料来源：国家发展改革委、湘财证券研究所我们认为无论是从天然气的价格形成机制还是终端定价机制情况来看，对燃气的计量和运营都将产生新的要求，燃气表智能化已是大势所趋，天然气价格的改革，也使的燃气公司有了更多的财力来实现智能燃气表的应用。未来能源计量智能化发展的趋势，节能减