中国A股策略：坚持顺周期偏好;上调沪深300指数目标点位9%至3000点0201.ppt

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1、,2013 年 1 月 31 日中国 A 股策略坚持顺周期偏好;上调沪深 300指数目标点位 9%至 3000 点证券研究报告,沪深 300 目标上调至 3000 点，受盈利增长 11%以及估值扩张 5%推动我们仍然对 A 股持正面看法，并将 2013 年底沪深 300 指数目标点位从之前的2,750 点上调至 3,000 点，对应 16%的上涨空间，尽管未来股市波动性可能加大（自 2012 年 11 月 29 日我们推出 2013 年策略展望报告之后沪深 300 指数已经上涨了 21%）。展望未来，我们预计盈利增长将起到更加重要的推动作用，16%的潜在回报来自每股盈利增长 11%（之前预期为

2、 9%），以及市盈率略微扩张 5%至 11.2 倍（之前预期为 10.7 倍），仍远低于 2008 年股市触底以来 13.6 倍的市盈率均值）。宏观经济、盈利、估值和流动性仍对股市有利最近 PMI、工业增加值、出口数据等宏观经济指标总体向好，进一步支撑了我们宏观经济团队高于市场的 2013 年 GDP 增速预测（我们的预测为 8.2%，市场为8.0%）。2013 年一/二/三季度 GDP 同比增速将进一步改善至 8.1%/8.2%/8.4%，这意味着盈利方面将可能带来更多惊喜，特别是部分基本面较好的周期性板块。基金仓位仍然合理，个人投资者新开账户数仍在谷底，QFII/RQFII 额度加速增加，

3、这些因素都继续为股市提供着流动性支持。同时，由于经济尚处温和复苏阶段且产能过剩持续存在，通胀压力到达过热水平尚需时日。坚持顺周期偏好；资本品板块取代房地产板块进入高配名单鉴于宏观经济的复苏，2013 年上半我们仍然青睐顺周期板块，考虑到改革的潜在进程，下半年我们偏好消费板块。我们建议投资者在上半年逐步从早周期向部分有基本面和估值支撑的晚周期板块转换。我们将房地产板块由高配调至标配（2012 年以来的超额收益约为 30%），并将资本品板块上调至高配，因其基本面有望在未来几个季度逐步改善。我们目前建议高配资本品、建筑材料（水泥）、券商、保险、媒体、食品饮料板块，仍然低配煤炭、钢铁、化工板块，因为这

4、些板块的基本面/估值不具吸引力。我们预测的 2013 年沪深 300 指数走势,孙贤兵+86(10)6627-3187 北京高华证券有限责任公司执业证书编号:S1420510120003刘陈杰+86(10)6627-3324 北京高华证券有限责任公司执业证书编号:S1420511070002,3,100,沪深300指数目标路径,2,9002,7002,500,2,750(+6%,1Q13),2,900(+12%,1H 2013),3,000(+16%,end-2013),2,3002,100,Dec-11,Mar-12,Jun-12,Sep-12,Dec-12,Mar-13,Jun-13,Se

5、p-13,Dec-13,资料来源：高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。北京高华证券有限责任公司,2,2013 年 1 月 31 日仍持积极观点，因宏观环境、盈利、估值和流动性有利概述：上调沪深 300 目标至 3,000 点，EPS 增长 11%和估值上升 5%推动我们将 2013 年底沪深 300 目标点位从此前

6、的 2,750 点上调 9%至 3,000 点，隐含 16%的上行空间。我们预计 2013 年沪深 300 指数每股盈利增速将从此前的 9%上升至 11%，我们 2013 年底的指数目标是基于 11.2 倍的 2013 年预期市盈率倍数（从目前的 10.7 倍扩展了 5%）计算，仍低于2008 年谷底值以来 13.8 倍的均值。考虑到自我们于 2012 年 11 月 29 日发表 2013 年展望：温和复苏，寄望改革以来，沪深 300 指数已上涨了 21%，A 股市场可能已部分反映了中国宏观经济的复苏，并且对改革的预期有略微上升（但总体而言仍持保守态度）。然而，我们认为市场尚未充分计入经济的复

7、苏且对中国的改革进程并没有过度乐观。尽管未来股指的波动性可能加大，但我们预计 2013 年股指仍有进一步上涨空间，推动因素包括：1)宏观经济/盈利的持续改善，并且我们对中国宏观经济的看法比市场预期更加乐观；2)估值依然具有吸引力；3)流动性状况仍然有利；4)可能的经济改革潜在重大进展。与防御性板块相比，我们依然偏好更能从经济周期性复苏中获益的顺周期板块，而且我们建议逐渐从早周期板块（如房地产）向部分有基本面支撑的晚些周期板块转换（如资本品或建材等）。我们在此建议锁定房地产板块的超额收益（2012 年 11 月 29 日以来超额收益为 10%，2012 年初以来为 30%），并将其下调至标配。我

8、们将资本品板块从标配上调至高配，以反映基本面的潜在改善（详情请参见第 10 页）。目前我们建议高配资本品（机械、铁路装备）、建材（水泥）、券商、保险、传媒和食品饮料板块，并继续低配基本面或估值不具吸引力的煤炭、钢铁和化工板块。关于股指的潜在走势，我们仍预计 2013 年的回报将主要集中在上半年，在此期间 GDP 的复苏将更为强劲，且通胀压力有限。我们预测 2013 年一季度末沪深 300 指数将涨至 2,750 点（上行空间为 6%）、二季度末将涨至 2,900 点（上行空间为 12%），年底涨至 3,000 点（上行空间为16%）。主要风险：上行：1)经济好于预期，且通胀和房价控制得当；2)

9、改革进程快于预期。下行：1)宏观经济复苏弱于预期；2)CPI 和房价攀升快于预期；3)对影子银行的控制严于预期；以及 4)改革缺乏进展。图表 1:我们预测的年底沪深 300 目标点位为 3,000 点，对应 16%的上行空间,沪深300指数目前点位乐观情景基本情景悲观情景,指数目标2013E Year-end2,5833,3303,0002,413,潜在涨幅(%)2013E Year-endas of Jan.24,201329%16%-7%,盈利增速(%)2013E Year-end15%11%0%,目标 PE(12-mforward)(x)2013E Year-end12.0X11.2X1

10、0.0X,资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究高华证券策略研究,(%),(%),3,2013 年 1 月 31 日宏观经济：复苏趋势良好，仍对股市有利我们一直认为宏观经济是股市最重要的推动因素。自 2012 年 11 月 29 日我们发布 2013 年策略展望报告之后，PMI、CPI、工业增加值、出口等宏观指标总体向好，符合或略好于我们此前的预期。2012 年 12 月 18 日，高盛中国经济团队将 2013 年 GDP 增速预测从 8.1%微调至 8.2%，高于当前市场预测的 8.0%。我们认为未来宏观环境将继续有利，我们的经济团队预计 2013 年一/二/三季度的 G

11、DP 同比增速将从 2012 年四季度的 7.9%升至 8.1%/8.2%/8.4%，这将进一步为股市的盈利和估值提供基本面支撑。同时，CPI 似乎仍然可控，预计 2013 年为 3%左右，虽然最近冬季蔬菜价格上涨导致 2012 年 12月份 CPI 升至 2.5%。但我们认为今年上半年通胀不会成为大的担忧（尤其是目前产能过剩问题仍然存在），通胀率将被控制在 3.5%-4%的临界区间之下概率很大。如果超出这一水平，则我们认为通胀率可能会影响经济增长水平并引发政策调控的概率大幅上升。,图表 2:我们预计未来 GDP 将温和复苏，我们的预测高于市场中国-实际GDP(%chg yoy)1413.8,

12、图表 3:同时通胀似乎在控制之下，预计 2013 年年底的 CPI将为 3.5%中国-CPI(%chg yoy)98.0,8137,1211,11.9,65,6.3,高盛 预测4,10,10.2,3.2,3.4,9,高盛 预测,32,2.0,2.5,2.8,8,7.9,8.1,8.2,8.4,8.2,1,1.2,1.9 万的一致预期,7,6.5,7.4,万得 一致预期,0-1,6,-2,-1.5,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013,资料来源：万得、高华

13、证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究.高华证券策略研究,资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究.,GLIacceleration,Jul-10,Jul-11,Jul-09,Nov-09,Nov-11,Nov-10,Jul-12,May-10,May-11,May-09,Mar-05,May-05,Jul-05,Sep-05,Nov-05,Jan-06,Mar-06,May-06,Jul-06,Sep-06,Nov-06,Jan-07,Mar-07,May-07,Jul-07,Sep-07,Nov-07,Jan-08,Mar-08,May-08,Jul-08,Sep-08,

14、Nov-08,Jan-09,Mar-09,May-09,Jul-09,Sep-09,Nov-09,Jan-10,Mar-10,May-10,Jul-10,Sep-10,Nov-10,Jan-11,Mar-11,May-11,Jul-11,Sep-11,Nov-11,Jan-12,Mar-12,May-12,Jul-12,Sep-12,Nov-12,Jan-13,Mar-13,May-12,Nov-12,Sep-10,Sep-09,Mar-10,Mar-11,Mar-09,Mar-12,Sep-12,Sep-11,Jan-10,Jan-11,Jan-09,Jan-12,5,4,2013 年 1

15、月 31 日,图表 4:高盛全球领先指标表明全球经济形势仍然有利,图表 5:中国的库存状况持续改善,0.15,复苏期,扩张期,25,Rmb bn,上游行业,下游行业,0.10,Aug 2012,Sept 2012,20,July 2012,0.05,Oct 2012,15,0.00,Jun 2012,Nov 2012,Jan 2013,10,Dec 2012,-0.05,May 2012,0,-0.10,April 2012,Feb 2012,-5-0.15,-0.20,萧条期,March 2012,衰退期,-0.2,-0.1,0.0,0.1,0.2,0.3,0.4,GLI growth,资料

16、来源：高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究.图表 6:我们预计 2013 年出口前景将略有好转，得益于全球GDP 的复苏,资料来源：国家统计局、CEIC、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究.图表 7:我们的宏观桥指数仍在正值区间，尽管程度有所缓和,(%),中国出口增速,世界GDP增速(右轴),(%),(%),上证综指回报(3个月),50,高盛预测,6,宏观桥指数(领先两个月),403020,543,705030,相关系数=77%,210,0,10,10-10,-10,-1,-20-30,2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 20

17、09 2010 2011 2012 2013,-2-3,-30-50,资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究.高华证券策略研究,资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究.,Oct-08,Dec-08,Feb-09,Apr-09,Jun-09,Aug-09,Oct-09,Dec-09,Feb-10,Apr-10,Jun-10,Aug-10,Oct-10,Dec-10,Feb-11,Apr-11,Jun-11,Aug-11,Oct-11,Dec-11,Feb-12,Apr-12,Jun-12,Aug-12,Oct-12,Dec-12,Feb-13,Apr-13

18、,Jun-13,Aug-13,Oct-13,Dec-13,(,),300,28,Attractiv,钢,铁,酒,店,旅,游,及,其,它,5,2013 年 1 月 31 日估值：与历史水平或国际相比仍具吸引力使用 2013 年 I/B/E/S 每股盈利预测，我们 3,000 点的沪深 300 指数目标隐含 11.2 倍的预期市盈率（剔除银行股为 14.3 倍），当前为 10.7 倍（13.7 倍），且目前的市盈率已较去年 12 月份 9.0 倍（11.8 倍）的谷底值明显反弹。然而，我们的目标市盈率仍远低于 2008 年谷底至今的平均值 13.8倍（16.5 倍），且仅略高于均值减去一个标准差后

19、的 9.7 倍（12.1 倍）。从全球范围看，沪深 300 指数当前对应 1.6 倍的 2013 年预期市净率和 16%的净资产回报率，而全球同业均值为 1.8 倍和 14%。,图表 8:我们预计当前不高的估值将随着宏观环境的改善而继续扩张,图表 9:全球同业比较表明中国股市的估值具有吸引力,(X)302624,IBES CSI300 12m fP/EIBES CSI300 12m fP/E exl banksIBES CSI300 12m fP/B(RHS),(X)3.53.0,2013EP/B3.02.5,PhilippinesIndia,Thailand,2220,2.5,2.0,Mal

20、aysia,U.S,Australia,18,Taiwan,16,+1 Stdev,2.0,1.5,Singapore EuropeHong Kong,中国A股,14,CSI300 avg.13.6X,13.7X,12,1.6X,1.5,Japan,10,-1 Stdev,10.7XGS yearend,1.0,Korea,target:11.2X,8,1.0,0.5,更具吸引力,2013EROE(%),5,7,9,11,13,15,17,19,21,23,25,资料来源：IBES、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究.,资料来源：IBES、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究.,

21、图表 10:去年 11 月底以来沪深 300 指数的回报几乎全部受到估值而非盈利的推动,35%30%25%20%15%10%5%0%-5%,沪深300指数分行业表现分解盈利变化估值变化股价表现,-10%,食品饮料,石油石化及天然气,公用事业,电信,传媒,交通基础设施,全部去除金融,航运及其它运输,有色金属及其它,建筑及其它服务,纺织及服装,煤炭,医疗保健,零售,家庭耐用消费品,银行,建材及其它,信息科技及软硬件,资本品,沪深,航空,保险,化工,汽车及零部件,房地产,证券及其它,资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究高华证券策略研究,Aug-11,May-12,Aug-12,

22、Nov-10,Aug-10,May-11,Sep-12,Sep-11,Jan-11,Feb-11,Jan-12,Feb-12,Dec-10,Jun-10,Jun-11,Apr-11,Jun-12,Sep-10,Mar-11,Nov-11,Dec-11,Mar-12,Apr-12,Jul-10,Oct-10,Jul-11,Jul-12,Nov-12,Oct-11,Oct-12,80,70,0,6,2013 年 1 月 31 日盈利：好转的早期迹象继高盛经济团队将 2012/2013 年预期 GDP 增速从 7.6%/8.1%上调至 7.8%/8.2%后，我们基于高盛自上而下的盈利模型小幅上调了我

23、们的 2012/2013 年每股盈利增幅预测至 3%/11%（原为1%/9%）。最近的工业企业利润数据表明 2012 年四季度盈利趋势积极。过去几周万得市场预测也出现了盈利预测小幅上调迹象。与我们经济团队的 2013 年三季度之前 GDP 增长将逐步加速的观点一致，我们预计未来盈利预测调整也将呈现偏积极走势。,图表 11:我们根据自上而下的模型预计 2012-14 年每股盈利增幅将为 3.0%/11.0%/12.5%,图表 12:国企利润/工业企业利润增幅数据表明沪深 300 指数盈利增幅预测可能上调,自上而下预测,收入增长(%),净利率(%),整体盈利增长(%),上期预测盈利增速(%)(No

24、v.29,2012),国有企业利润增速,工业企业利润增速,沪深300指数(除金融)利润增速,2011A,24.8,5.1,14.6,60,50,2012E,6.0,4.3,3.0,1.0,40,30,2013E,9.2,4.7,11.0,9.0,20,2014E,9.6,4.9,12.5,12.5,10,自下而上预测-10,2011A2012E2013E2014E,24.84.310.68.2,5.14.44.95.3,14.65.013.414.9,-20-30,资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究图表 13:沪深 300 指数盈利市场预测似乎已经触底反弹,资料来源：万

25、得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究图表 14:沪深 300 指数盈利预测调整情绪刚刚于 2013 年 1 月份转为正面,(Rmb bn),沪深300指数盈利预测_基于万得一致预期,3,000,沪深300盈利调整情绪指数,沪深300指数(右轴),2,500,2006E2011E,2007E2012E,2008E2013E,2009E2014E,2010E,30%,6,000,20%,5,000,2,0001,500,10%0%,4,000,3,000-10%1,0002,000-20%500,-30%,1,000,0Jan-06,Jan-07,Jan-08,Jan-09,Jan-10

26、,Jan-11,Jan-12,Jan-13,-40%Jan-06,Jan-07,Jan-08,Jan-09,Jan-10,Jan-11,0Jan-12,资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究.高华证券策略研究,资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究.,Sep-07,Sep-08,Dec-08,Sep-09,Sep-10,Jun-11,Sep-11,Mar-07,Jun-07,Mar-08,Mar-09,Dec-09,Mar-10,Mar-11,Mar-12,Sep-12,Dec-12,Jun-08,Jun-09,Jun-10,Jun-12,Dec-07,

27、Dec-10,Dec-11,(%),7,2013 年 1 月 31 日,图表 15:沪深 300 指数盈利预测变动，按行业划分（2013 年以来）,图表 16:根据万得市场预测，2012 年四季度沪深 300 指数盈利将出现改善,沪深300指数一致盈利预测(基于万得一致预期,2013年年初至今),120,盈利增速-累计同比(%),钢铁建材及其它信息科技及软硬件银行交通基础设施,0.6%0.6%0.4%0.2%,2.6%,10080,OverallOverall(ex.Financials),全部医疗保健,0.2%0.2%,房地产全部(除金融)石油石化及天然气保险航运及其它运输电信,0.1%0.

28、0%0.0%0.0%0.0%0.0%,604020,零售传媒酒店旅游及其它纺织及服装,0.0%0.0%0.0%0.0%,0,2%,5%-7%,航空证券及其它,0.0%,0.0%,-20,-16%,化工,0.0%,食品饮料汽车及零部件公用事业资本品煤炭家庭耐用消费品有色金属及其它建筑及其它服务,0.0%0.0%-0.1%-0.1%-0.1%-0.2%-0.2%-0.2%,-40,-1%,0%,1%,1%,2%,2%,3%,3%,资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究,资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究,流动性：基金表现落后；个人投资者资金流入刚刚开始对

29、国内基金而言，2012 年底主动型股票基金（即指数基金和 ETF 之外的股票型基金）的股票仓位占比为 80.5%，较 2012 年三季度的 77.8%高 2.7 个百分点，我们预计该比例仍可能进一步上升。2003 年以来，主动型股票基金的股票仓位介于 53.9%和 95.7%之间，平均为 81%。同时基金的整体表现依然落后于指数。随着过去几个月宏观数据持续改善以及最近中国高层领导人对改革的频繁强调，我们注意到 2012 年四季度初对中国宏观复苏和改革前景颇为怀疑的部分国内机构投资者已经逐步或在一定程度上转向更积极的立场。个人资金似乎刚刚开始回归股市，单周新开户数在过去几个星期出现上升迹象。当前

30、单周新开户数仍接近历史谷底，表明存在进一步上行空间。对于海外资金而言，我们看到 QFII 和 RQFII 额度审批提速，2012 年底总额度达到人民币 3,030 亿元，占中国 A 股流通市值的 1.7%。此外，证监会可能继续扩大 QFII 投资额度（根据证监会主席郭树清近期讲话，2013 年 1 月 14 日新浪网报道），我们预计长期来看 QFII/RQFII 额度可能大幅扩张。我们认为目前这更多的是对市场信心的提振，鉴于 2012 年 QFII/RQFII 占市场交易额依然较小。此外，理财产品（包括信托产品）相对较高的收益率被视作股票资金流入的潜在摊薄因素。但我们对理财产品（如 3 个月理

31、财产品和房地产信托产品）的跟踪调研显示，2012 年以来理财产品收益率大体处于下行走势，在我们看来这对股市的支撑作用日益加大。另外，投资者可能提出的两个主要流动性担忧包括：1)社会融资规模减速。我们的银行研究团队预计 2013 年社会融资规模将增长 18%（较 2012 年的20%略有下降），并认为这足以支撑 7.5%以上的 GDP 增长。请参见我们 2013 年 1 月 12 日发表的报告中国：银行：影子银行调研要点：周期性风险较低；长期风险仍然存在。高华证券策略研究,0,8,2013 年 1 月 31 日2)IPO 和解禁压力。我们认为 IPO 对市场的流动性影响有限，而且解禁压力主要集中

32、在中小板/创业板。请参见我们 2013 年 1 月 23 日发表的报告中国：A 股策略：IPO 深度分析：达摩克利斯之剑还是纸老虎？,图表 17:我们认为基金的股票仓位占比仍有上升空间,图表 18:新开户数仍处于谷底；但我们认为存在上升潜力,90,(%),股票仓位(%),CSI300(右轴),230,1,800,(1000 units),新增A股开户数(户),85,Indexed Apr 2,2007=100,210,1,600,1901,400,8075706560,170150130110907050,1,2001,000800600400200,2007-04-02 2008-01-23

33、,2008-11-19,2009-09-10 2010-07-12,2011-05-11,2012-3-2,2012-12-24,Jun-05,Jun-06,Jun-07,Jun-08,Jun-09,Jun-10,Jun-11,Jun-12,资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究图表 19:上市银行发行的 3 个月理财产品平均收益率已经明显下降5.5%5.2%,资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究图表 20:2012 年初以来房地产信托产品收益率下降房地产信托产品收益率(新发平均)13%,5.0%12%,4.5%4.0%,11%10%,3.5%,9%8

34、%,222bp higherthan troughlevel in Jan-09,3.0%7%2.5%,Jan-11,Apr-11,Jul-11,Oct-11,Jan-12,Apr-12,Jul-12,Oct-12,Jan-13,6%,资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究高华证券策略研究,资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究,9,2013 年 1 月 31 日图表 21:QFII 和 RQFII 额度近期扩大,Rmb bn,RQFII,QFII,18016014012010080604020-,累计QFII 额度:Rmb236bn;累计 RQFII

35、额度:Rmb67bn,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究高华证券策略研究,2013 年 1 月 31 日板块轮动：资本品板块取代房地产进入高配名单我们继续看好顺周期板块，因经济复苏早中期对顺周期板块的推动大于防御性板块。我们建议投资者在 2013 年上半年逐步从早周期向晚周期板块转换。我们以资本品板块取代房地产进入高配名单。我们目前建议高配资本品（机械、铁路装备）、建材（水泥）、券商、保险、传媒和食品饮料板块，因基本面疲软而继续低配煤炭、钢铁和化工板块。将房地产板块从高配

36、下调至标配房地产一直是表现最好的板块之一，自 2012 年 11 月 29 日我们发表 2013 年策略展望报告以来，沪深 300-房地产指数上涨了 30%，领先沪深 300 指数 10 个百分点。自 2012 年初以来，房地产板块领先沪深 300 指数约 30%。板块表现领先主要原因是：1)基本面强劲，万得预计 2012 年房地产板块盈利增长 24%，而沪深300 指数盈利增幅为 5%，这得益于在对首次购房者按揭优惠的政策支持下房价稳定、成交量复苏；2)在经济/房价/房地产投资疲软后，2012 年政策立场转为中性。但展望未来，尽管仍对该板块的基本面和估值较为满意，但我们目前持有更趋中性的看法

37、，原因是：1)投资者对该板块的持仓已处于 9.5%的较高水平（该板块在股指中占比 4.9%），而历史区间为 3.1%-10.8%，而且投资者可能已经计入了对 2013 年房价/成交量的较高期望值；2)尽管估值仍看似合理高盛 A 股房地产研究范围内 2013 年预期市盈率为 10 倍，2013 年预期净资产价值折让为 39%，2012 年以来该板块超额收益已高达 30%左右；3)未来房价可能持续走强，投资者对房产税扩大试点或征收交易税等政策的讨论可能日益激烈，房地产板块相对沪深 300 指数的领先幅度或因此受限；4)我们预计随着宏观经济的稳定复苏，中游的部分周期性板块存在更好的投资机会。将资本品

38、从标配上调至高配对部分周期性板块而言，在目前高配的建材（水泥）之外，我们越来越看好资本品（建筑机械和铁路装备）板块。我们的主要理由如下：1)机械销量出现小幅复苏的早期迹象。我们认为该板块的最差时期可能已经过去，我们注意到挖掘机/装载机/推土机月销量已从 2012 年约-40%的谷底水平复苏至-17%/-37%/88%。我们预计因宏观向好以及 2012 年上半年可比基数较低，该数据可能进一步改善。我们的中国机械行业研究团队目前预计 2013 年挖掘机/装载机/推土机销量将增长 10%-15%，这好于当前的市场预期（基于投资者反馈认为销量大体持平）。2)土地成交量等部分领先指标表现良好：我们对 3

39、02 个城市（占全国总数的 70%）土地出让面积的监测显现出大幅改善势头：2012 年四季度土地出让面积同比上升 20%，而 2011 年四季度-2012年三季度为平均同比下降 20%（图表 28）。因与土地出让面积的相关性高达 40%，我们预计新开工面积将在未来一个季度左右同比增速转正（图表 29）。3)资本品板块表现疲软：随着中国 GDP 增长放缓，2011 年初以来该板块表现落后沪深 300 指数20%（图表 26）。4)基金持仓较低：我们对基金板块持仓的跟踪显示，与历史水平相比，对资本品（尤其是机械）的持仓仍相对较低（图表 31）。行业估值已降至更合理水平（图表 27），对于中联重科

40、A 等领军企业尤其如此：该股当前股价对应的万得/高盛 2013 年预期市盈率为 6.9 倍/7.0 倍，而 2013 年盈利增长预计在 10%以上。更新我们 2013 年首选股我们在 2012 年 11 月 29 日的 2013 年策略展望报告中首次推出了十只首选股，自此以来这些股票表现领先沪深 300 指数 7%。与我们的板块偏好调整相一致，我们以中联重科替代万科进入高配名单（图表 23）。,高华证券策略研究,10,2013 年 1 月 31 日图表 22:我们以资本品板块取代房地产加入高配名单,行业,指数权重(%),新评级,原评级,长期结构性机会 相对盈利增长,行业估值 vs.历史平均,基

41、金仓位情况,资本品证券及其它保险建材及其它食品饮料传媒房地产银行医疗保健家庭耐用消费品纺织及服装有色金属及其它建筑及其它服务零售信息科技及软硬件石油石化及天然气公用事业汽车及零部件航运及其它运输航空交通基础设施酒店旅游及其它电信煤炭化工钢铁,11.55.64.31.77.50.44.917.74.62.30.48.13.12.62.42.22.22.01.81.00.80.71.06.72.42.3,高配高配高配高配高配高配标配标配标配标配标配标配标配标配标配标配标配标配标配标配标配标配标配低配低配低配,标配高配高配高配高配高配高配标配标配标配标配标配标配标配标配标配标配标配标配标配标配标配标

42、配低配低配低配,0+00+-+000+0+0000+-0-,+0+-+-0+0-+-+0-0+-0,0-+-00+00-0-+-00-+-,+00+-+-0000-00+0+0+0+,OW SectorsNeutral SectorsUW Sectors,0.00.00.0,0.00.00.0,Note:1)+means favorable;-means unfavorable;blank means neutral2)For detailed analysis about our sector scorecard,please refer to Exhibit 74 and 75 of ou

43、r 2013 strategy outlook report“recovering mildly,with hopes on reform”dated Nov.29资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究图表 23:我们以中联重科取代万科加入首选股名单2013年上半年周期复苏的5大首选股,Ticker601299.SS000157.SZ600999.SS600585.SS601336.SS,Name中国北车中联重科招商证券海螺水泥新华保险,RatingBuy*BuyBuyNeutralBuy,SectorIndustrialsIndustrialsDiversified Fi

44、nancialsMaterialsInsurance,Price(Rmb)4.629.2411.1820.4526.95,P/E CY2013X9.96.910.79.013.7,EPS growth2013E(%)33.910.59.031.342.2,Note:*Conviction Buy,stock price as of Jan 28 20132013年下半年受益改革的5大首选股,Ticker002223.SZ601336.SS601888.SS300291.SZ000423.SZ,Name鱼跃医疗新华保险中国国旅华录百纳东阿阿胶,RatingBuy*BuyBuy*BuyBuy,Se

45、ctorHealth CareInsuranceConsumer DiscretionaryConsumer DiscretionaryHealth Care,Price(Rmb)16.5126.9527.7060.5248.18,P/E CY2013X19.913.716.720.918.3,EPS growth2013E36.342.248.230.034.9,Note:*Conviction Buy,stock price as of Jan 28 2013资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究,高华证券策略研究,11,(x),50,2013 年 1 月 31 日,图

46、表 24:资本品自 2012 年四季度起主要机械月销量开始有好转迹象,图表 25:2012 年下半年以来房价处于上升趋势，尽管幅度不及 2009 年周期,250%200%,挖掘机销量 YoY装载机销量 YoY推土机销量 YoY,80,房价环比上涨城市数量(左轴)房价环比下跌城市数量(左轴)70个城市房价平均环比(右轴),%1.81.6,60,1.41.2,150%100%50%,40200,1.00.80.60.40.20.0-0.2,0%-50%-100%,-20-40-60,-0.4-0.6-0.8-1.0-1.2-1.4,Jan-08,Jul-08,Jan-09,Jul-09,Jan-1

47、0,Jul-10,Jan-11,Jul-11,Jan-12,Jul-12,资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究图表 26:2011 年以来资本品板块表现大幅落后沪深 300 指数20%CSI300 Index,资料来源：国家统计局、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究图表 27:我们认为资本品估值目前已经收窄至合理水平资本品板块12个月动态市盈率,110,Capital goods(Relative performance vs.CSI300 Index,RHS),115,资本品板块相对于指数的估值溢价(右轴),220%,105100959085,110105100

48、9590,4540353025,200%180%160%140%,120%,80,85,20,75,80,15,100%,7065,(Jan 1 2011=100),7570,105,80%60%,Jan-04,Jan-06,Jan-08,Jan-10,Jan-12,资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究高华证券策略研究,资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究,12,2011-10,2011-11,2011-12,2012-01,2012-02,2012-03,2012-04,2012-05,2012-06,2012-07,2012-08,2012-09

49、,2012-10,2012-11,机械、设备、仪表,医药、生物制品,电力、煤气及水的生产和供应业,石油、化学、塑胶、塑料,纺织、服装、皮毛,交通运输、仓储业,农、林、牧、渔业,传播与文化产业,金属、非金属,批发和零售贸易,金融、保险业,木材、家具,造纸、印刷,其他制造业,社会服务业,信息技术业,房地产业,食品、饮料,综合类,采掘业,建筑业,电子,2012-12,30,25,20,15,5,2013 年 1 月 31 日,图表 28:2012 年四季度我们监控的 302 个城市土地出让面积同比上升 20%,图表 29:土地出让面积上升可能意味着未来建筑活动改善,(百万平方米)400,土地成交面积

50、(左轴),土地成交面积同比变动(右轴),50%,全国新开工 yoy(3m avg)302个城市土地购置面积 yoy(3m avg),300,40%,20%15%,30%10%,200100,20%10%,5%0%,0,0%-10%,-5%-10%-15%,-100-200-300,11年1月 11年3月 11年5月 11年7月 11年9月 11年11月 12年1月 12年3月 12年5月 12年7月 12年9月 12年11月,-20%-30%-40%-50%,-20%-25%-30%,资料来源：万得、高华证券研究、高盛全球经济、商品和策略研究图表 30:大部分周期性板块 2013 年盈利增长较