建材行业投资策略：新城镇化和基建复苏主题热情再起1203.ppt

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1、评级：,Table_Title,细分行业评级,Table_Summary,证,券,研,究,报,告,（,相关报告,股票研究,建材,Table_MainInfo2012.12.03新城镇化和基建复苏主题，热情再起,Table_Invest,上次评级：,增持增持,行业策略,35881证书编号,韩其成（分析师）021-S0880511010022,张琨（分析师）021-S0880512080001,熊昕（分析师）021-S0880512110002,Table_Industry水泥制造业其他非金属矿物制品玻璃及玻璃制品业其他建材石墨及碳素制品业,增持增持增持增持,本报告导读：摘要：我们预期水泥需求 2

2、012-2013 年增加 6.9%、7.3%，新增干法熟料,陶瓷制品业,增持,产能增加 1.6、1.1 亿吨，同增 11.2%、6.9%，2012-13 年供需边际-1546、3751，2013 年供需关系好转。2013 年受益地产开工回暖和基建复苏刺激，水泥盈利将好于 2012 年，部分地区进入修复通道，2 季度部分水泥公司盈利开始正增长，下半年好于上半年。行业逐步去高产能和高估值，业绩好转在行情上首先去高估值。2013 年整体水泥行情好于 12 年，新城镇化和基建复苏主题，热情再起，判断有两次波段行情：（1）我们预期明年 1 季度末左右地产开工回暖，基建投资高增长，同时 3 月份两会前后政

3、府换届政策维稳预期再起构成宏观支持，此外水泥价格在第 2 季度旺季开始回暖上升。受上述三个因素推动预期 2013 年 2-4 月份有水泥上涨行情，介入的时间点我们判断在 12 月到 1 月左右的时间。2）2013 年 10 月三中全会新一届政府未来经济政治施政纲领细化，维稳预期再起，加之旺季来临水泥价格上涨，水泥业绩也再 3-4季度大幅拐点式上升，9-11 月看上涨行情，买点在 7-8 月。公司配臵首先选择新增产能压力小、业绩有弹性改进空间、符合新一届政府政策主题、估值略合理公司，建议首先关注华东地区，其次关注华中地区，其次关注华北和东北地区，西北地区的行情在高产能压力背景下更多要取决于西北政

4、策刺激力度和主题。我们推荐海螺水泥、华新水泥、同力水泥，以及冀东水泥、亚泰集团、江西水泥、天山股份等，海螺水泥华新水泥等为行业首配。玻璃行业：平板玻璃价格盈利见底后缓慢恢复，预计价格短期内淡季将小幅下调；由于旺季需求改善有限，去库存仍显较缓，但随着地产数据回暖 13 年需求有望略微改善；停产比回落压低盈利恢复空间，新增供给压力 13 年不减；光伏玻璃恢复较难，超薄产品享受高盈利；推荐成本端优势龙头企业及行业见底恢复中向上盈利弹性较大企业：南玻、方兴科技、旗滨集团。其他建材：新型城镇化对城市基础设施建设提出要求，支持地产长期需求。（1）引水工程保障城市生活生产用水，推荐龙泉、青龙。城市内涝亟需解

5、决，污水管网需求大，推纳川股份。地铁密集开通，后期规划量大，利好开尔。（2）地产相关建材公司营收增速与地产投资增速、新开工增速相关性强，地产回暖带来销售,Table_Report建材：建材建筑每日价格公告新闻集锦第530 期2012.11.13建材：建材建筑每日价格公告新闻集锦第529 期2012.11.12水泥制造业：北方进入淡季，南方旺季进入平稳期2012.11.11建材：3 季度水泥延续低配，净值占比略升2012.11.09建材：建材建筑每日价格公告新闻集锦第527 期2012.11.08,弹性。原材料 12 年下降提升毛利，PVC 和工业萘预计,年仍处,低位。推荐北新、建研、永高、海螺

6、型材、伟星新材和东方雨虹。请务必阅读正文之后的免责条款部分,1.,35881,2.,3.,行业策略目 录水泥投资策略：3、10 月左右两次行情，海螺华新首配.61.1.水泥需求：2013 年延续高增 7.3%，中西部经济圈增长更快.61.1.1.中长期需求：在 2018 年达到顶峰前维持年均 5%左右增速.61.1.2.2012-13 年水泥需求：新城镇化和基建复苏推动同增 6.9%、7.3%.61.1.3.区域需求差异：中西部经济圈和城市群受争持支持增速更高.81.2.水泥供给：13 年同增 7%，海螺华新同力亚泰冀东压力小.111.2.1.2012-13 年新增干法熟料产能 1.6、1.1

7、 亿吨，同增 11.2%、6.9%.111.2.2.海螺、华新、同力、亚泰、冀东所处区域 2013 年产能压力最小.121.3.水泥盈利：华东华北华中盈利向上，下半年好于上半年.141.3.1.2012-13 年供需边际-1546、3751，预期供需关系明显好转.141.3.2.2013 年受地产开工回暖基建复苏推动，盈利价格将回暖上升.151.3.3.2013 年海螺华东、冀东金隅华北、华新同力华中具向上弹性.161.3.4.水泥公司盈利预测：2 季度开始部分正增长，下半年好于上半年.191.4.投资策略：3、10 月左右两次行情，海螺、华新水泥首配.211.4.1.两波段机会：13 年 2

8、-4 月、9-11 月行情，提前 1 个半月介入.211.4.2.水泥估值：目前估值较高，预期 2013 年股价涨幅低于业绩涨幅.221.4.3.投资组合：海螺（首）、华新、同力、冀东、亚泰、江西、天山.23玻璃行业策略：平板周期见底缓慢回暖，推荐成本优势龙头企业.272.1.价格盈利见底后缓慢恢复，价格短期内淡季将小幅下调.272.2.需求改善有限，去库存仍显较缓，13 年需求有望略微改善.292.3.停产比回落压低盈利恢复空间，新增供给压力 13 年不减.302.4.其他玻璃产品及深加工：光伏玻璃恢复较难，超薄产品享受高盈利.312.5.公司推荐：南玻、旗滨集团、方兴科技.32其他建材：新

9、型城镇化利好基础设施建设和地产，推荐基建龙头和地产相关性成本优势企业.343.1.新型城镇化量到质的变化，基建、地产需求增长依在.343.2.新型城镇化建设将对城市基础设施建设提出要求.343.2.1.引水工程保障城市、农村生活生产用水，推荐龙泉、青龙.343.2.2.城市内涝亟需解决，排水管道未来需求大，推荐纳川股份.363.2.3.13、14 年地铁密集开通，后期规划量大，利好开尔、方大.373.3.地产相关公司：营收受地产影响较大明年或反弹.393.3.1.营收增速与房地产投资增速、新开工增速相关性强.393.3.2.13 年新开工面积增速转正，或带来行业转暖.403.3.3.PVC、工

10、业萘价格趋势向下，低成本红利或将延续.403.3.4.推荐北新、建研、永高、东方雨虹、伟星新材、海螺型材.43,请务必阅读正文之后的免责条款部分,2 of 46,35881,行业策略图标目录图 1：水泥峰值时间城镇化率.6图 2：水泥峰值时间人均累计水泥消费量.6图 3：水泥需求与贷款、M1 增速关系.6图 4：水泥需求与财政收入、支出关系.6图 5：水泥需求与地产销售、新开工面积关系.7图 6：水泥需求与管桩混凝土机械关系.7图 7：水泥需求与水利公共设施投资关系.7图 8：水泥需求与铁路、公路投资关系.7图 9：剔除物价固定资产投资与水泥产量增速.8图 10：剔除物价投资与水泥产量增速相关

11、性.8图 11：恩格尔系数与人均 GDP.8图 12：城镇化率与人均消费量.8图 13：交通投资增速及占比.9图 14：公路人均里程和单位面积里程.9图 15：房地产投资及开工面积增速.9图 16：固定资产投资及水泥产量.9图 17：华东江浙沪皖地产开工及水泥产量增速.10图 18：华北京津冀陕地产开工及水泥产量增速.10图 19：西北新甘宁青地产开工及水泥产量增速.10图 20：华中河湖南北地产开工及水泥产量增速.10图 21：水泥完成投资增速.11图 22：水泥设备产量增速.11图 23：水泥上市公司在建工程增速.11图 24：水泥上市公司购买固定资产支出同增.11图 25：孰料新增产能-

12、亿吨.12图 26：水泥投资完成额-亿元.12图 27：水泥完成及总计划投资增速.12图 28：2012-13 年新干法孰料产能增幅.12图 29：华东江浙沪皖孰料新增产能增速.13图 30：华北京津冀陕孰料新增产能增速.13图 31：西北新疆甘肃宁夏青海孰料新增产能增速.13图 32：华中河南湖南湖北孰料新增产能增速.13图 33：水泥净供需差与水泥毛利率.14图 34：水泥净供需差与水泥股价涨幅.14图 35：水泥价格与水泥行业毛利率.14图 36：水泥价格与水泥行业利润增速.14图 37：水泥价格差与贷款、M1 增速.15图 38：水泥价格差与财政收入、支出增速.15图 39：水泥价格差

13、与地产新开工增速.15图 40：水泥价格差与基建投资增速.15图 41：水泥价格差与水泥设备产量增速.16图 42：水泥价格差与水泥投资增速.16图 43：水泥价格与水泥煤炭价格差.16图 44：水泥价格与水泥煤炭价格差增幅.16,请务必阅读正文之后的免责条款部分,3 of 46,35881,行业策略图 45：水泥毛利率及同比增加百分点.17图 46：水泥利润增速及全国占比.17图 47：水泥毛利率及同比增加百分点.17图 48：水泥利润增速及收入增速.17图 49：干法孰料集中度及企业平均规模.18图 50：新干法产能占比及新干法孰料人均量.18图 51：华东江浙沪皖水泥价格.18图 52：

14、华北京津冀陕水泥价格.18图 53：西北新甘宁青水泥价格.19图 54：华中河湖南北水泥价格.19图 55：海螺华新江西水泥毛利率.19图 56：冀东祁连山天山股份毛利率.19图 57：水泥股价与贷款/M1 增速.21图 58：水泥股价与财政收支增速.21图 59：水泥股价与地产销售开工面积增速.21图 60：水泥股价与铁路道路投资增速.21图 61：水泥股价与水泥煤炭价格差关系.22图 62：水泥股价与 CPIPPI 关系.22图 63：水泥 PE 与贷款/M1 增速.22图 64：水泥 PE 与水泥煤炭价格差关系.22图 65：水泥 PE 与地产销售开工面积增速.23图 66：水泥股价与

15、CPIPPI 关系.23图 67：2013 年动态吨市值.24图 68：2013 年动态吨 EV.24图 69：2013 年动态 PE.24图 70：2012 年当前 PB.24图 71：海螺水泥吨市值时间序列.25图 72：海螺水泥吨 EV 时间序列.25图 73：华新水泥吨市值时间序列.25图 74：华新水泥吨 EV 时间序列.25图 75：冀东水泥吨市值时间序列.25图 76：冀东水泥吨 EV 时间序列.25图 77：海螺水泥动态 PE 时间序列.26图 78：海螺水泥动态 PB 时间序列.26图 79：华新水泥动态 PE 时间序列.26图 80：华新水泥动态 PB 时间序列.26图 8

16、1：冀东水泥动态 PE 时间序列.26图 82：冀东水泥动态 PE 时间序列.26图 83：国泰君安旬度玻璃价格指数(元/重量箱).27图 84：国泰君安旬度玻璃纯碱重油价格差.27图 85：平板玻璃行业季度毛利及毛利率小幅恢复.28图 86：平板玻璃行业季度利润及利润率小幅波动.28,图 87：重油价格走势（元/吨）.图 88：纯碱价格走势（元/吨）.,.29.29,图 89：旬度浮法玻璃库存量.29图 90：旬度库存与有效产能比.29图 91：平板玻璃行业月度产量及增速.30,请务必阅读正文之后的免责条款部分,4 of 46,35881,行业策略图 92：月度重点企业当月产能及增速.30图

17、 93：商品房竣工面积累计增速处于下滑趋势.30图 94：汽车产量增速不断小幅下滑.30图 95：冷停修浮法生产线占比高位小幅回落.31图 96：旬度浮法玻璃生产线放修停产能及增速.31图 97：2012 年各月停产生产线数量.31图 98：各年新投生产线数量，13 年新产能依较大.31图 99：多晶硅原料及组件价格长期跌势.32图 100：我国 low-e 玻璃消耗量增长迅速.32图 101：中国城镇化率水平与日本 50 年代相当.34图 102：日本 60 年后基建和地产仍保持较高增速.34图 103：12 年批复规划数和可研项目爆发.38图 104：10 年前批复科研的项目多在 1 年内

18、开工.38图 105：营收增速与房地产完成投资额增速相关性强.39图 106：营收增速与房地产新开工面积增速相关性强.39图 107：预计 2013 年房地产新开工面积增速 10.4%.40图 108：预计 2013 年房地产完成投资额增速 15.5%.40图 109：北新建材股价与美废价格.41图 110：北新建材单季度毛利率与美废平均价格.41图 111：建研集团股价与工业萘价格.41图 112：建研集团单季度毛利率与工业萘平均价格.41图 113：东方雨虹股价与沥青价格.41图 114：东方雨虹单季度毛利率与沥青平均价格.41图 115：海螺型材股价与 PVC 价格.42图 116：海螺

19、型材单季度毛利率与 PVC 平均价格.42图 117：PVC 进口数量与均价.42图 118：PVC 出口数量与均价.42图 119：工业萘进口数量与均价.43图 120：工业萘出口数量与均价.43表 1:水泥新增供需边际预测.14表 2:主要水泥公司盈利预测及假设.20表 3:主要水泥公司 2011-13 年单季度 EPS 盈利预测.20表 4:主要水泥公司 EPS 及评级.27表 5:玻璃企业 2012-2013 年单季度 EPS 增速预测.33表 6:玻璃行业企业盈利预测.33表 7:南水北调分期工程计划和到 10 月的完工情况.35表 8:河南南水北调各段项目 PCCP 招标进程及中标

20、单位.35表 9:四个 PCCP 公司新签订单量及其他情况.36表 10:PCCP 公司盈利预测.36表 11:PCCP 公司盈利预测与估值.36表 12：“十二五”时期城镇污水处理及再生利用主要指标.37表 13:纳川股份盈利预测及估值.37表 14:地铁相关建材股盈利预测.38表 15:地铁相关建材股估值.39,请务必阅读正文之后的免责条款部分,5 of 46,Aug/03,Jan/04,Jun/04,Nov/04,Apr/05,Sep/05,Feb/06,Jul/06,Dec/06,May/07,Oct/07,Mar/08,Aug/08,Jan/09,Jun/09,Nov/09,Apr/

21、10,Sep/10,Feb/11,Jul/11,Dec/11,May/12,Oct/12,Aug/03,Jan/04,Jun/04,Nov/04,Apr/05,Sep/05,Feb/06,Jul/06,Dec/06,May/07,Oct/07,Mar/08,Aug/08,Jan/09,Jun/09,Nov/09,Apr/10,Sep/10,Feb/11,Jul/11,Dec/11,May/12,Oct/12,35881,21,1.1.2.,1.水泥策略：3、10 月左右两次行情，海螺华新首配1.1.水泥需求：2013 年延续增 7.3%，中西部经济圈增长更快1.1.1.中长期需求：在 2018

22、 年达到顶峰前维持年均 5%左右增速国外水泥消费达到高峰期城镇化率一般在 70-80%左右，目前我国城镇化率 51%，同样我国人均累积消费量也低于发达国家曾经高峰水平。国家规划到 2020 年实现 GDP 增速 7.5%增长，也意味着中国水泥需求目前未有达到高峰期，我们估计高峰期在 2018 年左右，在此之前预期我国水泥需求增速大致维持年均 5%左右增速，比“十一五”两位数增长略低。,图 1：水泥峰值时间城镇化率,图 2：水泥峰值时间人均累计水泥消费量,83%73%,水泥峰值时间城镇化率,18,水泥峰值时间人均累计水泥消费量（吨）,1563%12,53%,9,43%,台湾,日本,韩国,德国,法

23、国 美国,中国,6,台湾,日本,韩国,德国,法国,美国,中国,数据来源：CEI，国泰君安证券研究,数据来源：CEI，国泰君安证券研究2012-13 年水泥需求：新城镇化和基建复苏推动同增 6.9%、7.3%水泥短期需求变化受宏观调控影响，大致紧缩货币财政水泥需求下滑，宽松货币财政水泥需求上升。2012 年执行稳健货币积极财政政策，尤其下半年财政政策开始发力，水泥需求上半年逐步确立底部，下半年开始明显回升。预期 2013 年稳健货币积极财政政策依旧，宏观环境暂好。,图 3：水泥需求与贷款、M1 增速关系,图 4：水泥需求与财政收入、支出关系,3933,水泥产量-右贷款增速M1增速,3225,50

24、36,水泥产量-右财政收入增速财政支出增速,3225,2718,21159,114,228,1811,3,-3,-6,4,-3,数据来源：CEI，国泰君安证券研究,数据来源：CEI，国泰君安证券研究,2012 年上半年房地产销售同比下滑导致新开工也同比大幅下滑，下半请务必阅读正文之后的免责条款部分,Aug-03,Jan-04,Jun-04,Nov-04,Apr-05,Sep-05,Feb-06,Jul-06,Dec-06,May-07,Oct-07,Mar-08,Aug-08,Jan-09,Jun-09,Nov-09,Apr-10,Sep-10,Feb-11,Jul-11,Dec-11,May

25、-12,Oct-12,Aug/03,Jan/04,Jun/04,Nov/04,Apr/05,Sep/05,Feb/06,Jul/06,Dec/06,May/07,Oct/07,Mar/08,Aug/08,Jan/09,Jun/09,Nov/09,Apr/10,Sep/10,Feb/11,Jul/11,Dec/11,May/12,Oct/12,Aug/03,Jan/04,Jun/04,Nov/04,Apr/05,Sep/05,Feb/06,Jul/06,Dec/06,May/07,Oct/07,Mar/08,Aug/08,Jan/09,Jun/09,Nov/09,Apr/10,Sep/10,Fe

26、b/11,Jul/11,Dec/11,May/12,Oct/12,Aug/03,Jan/04,Jun/04,Nov/04,Apr/05,Sep/05,Feb/06,Jul/06,Dec/06,May/07,Oct/07,Mar/08,Aug/08,Jan/09,Jun/09,Nov/09,Apr/10,Sep/10,Feb/11,Jul/11,Dec/11,May/12,Oct/12,35881,27,行业策略年地产销售同比开始好转，但新开工依旧乏力。受益制约水泥在地产方面的需求今年贡献度不大，相关产业链管桩和挖掘机、混凝土机械产量同比下滑。预期 2013 年地产销售将延续下半年好转趋势，并将

27、带动地产开工同比正增长，这将增加地产对水泥需求正向贡献度，地产需求略好。,图 5：水泥需求与地产销售、新开工面积关系,图 6：水泥需求与管桩混凝土机械关系,80,水泥产量-右销售面积,32,70,水泥产量-右管桩,32,新开工面积,混凝土机械,60,22,50,25,4020,1712,3010,1811,7,0,2,-10,4,-20数据来源：CEI，国泰君安证券研究,-3,-30数据来源：CEI，国泰君安证券研究,-3,2012 下半年水泥需求好转更多来自基建复苏拉动，下半年发改委大量批复了基建项目以及各种相关债券发行解决资金问题，基建投资大幅反转带动水泥需求明显好转。预期基建复苏趋势在

28、2013 年依旧可以维持，其中铁路、公路、水利、城市轨道投资高增对水泥需求做较大正向贡献。,图 7：水泥需求与水利公共设施投资关系,图 8：水泥需求与铁路、公路投资关系,65,水泥产量-右,32,140,水泥产量-右,32,水利投资增速,铁路投资增速,5239,2518,11080,道路投资增速,25,50,18,26,11,20,11,13,4,-10,0,-3,-40,4,数据来源：CEI，国泰君安证券研究,-70,CEI，国泰君安证券研究,-3,根据我们对地产、基建、农村等细分行业 2012-13 年投资增速判断，,请务必阅读正文之后的免责条款部分,7 of 46,1992,1993,1

29、994,1995,1996,1997,1998,1999,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2,2,天津,9,8,浙江,福建,黑龙江,宁夏,西 云,藏,60,江,青海 新疆 安徽,云南,6,5,4,3,2,1,湖,行业策略结合我们拟合的水泥需求增速和固定资产投资的相关性规律，我们预期 2012-13 年水泥需求增速为 6.9%、7.3%，明年需求继续高增长。这个判断假设前提是宏观政策延续和地产政策维持，至少明年 2 季度前这种迹象会印证判断合理性概率大，2 季度之后的随政策再随时跟踪调整。,图 9：剔除物价固

30、定资产投资与水泥产量增速,图 10：剔除物价投资与水泥产量增速相关性,3588143%35%27%19%11%3%,固投增速-剔除物价水泥产量增速,25%20%15%10%5%0%,y=-0.0757x+0.4529x+0.0395R=0.651,0%,9%,18%,27%,36%,45%,数据来源：CEI，国泰君安证券研究图 11：恩格尔系数与人均 GDP,数据来源：CEI，国泰君安证券研究1.1.3.区域需求差异：中西部经济圈和城市群受争持支持增速更高水泥需求中长期潜力一般由城镇化率、人均消费量、人均 GDP 等来衡量。以此来观察，东部地区城镇化率和人均消费量达到相对较高水平，中西部地区水

31、平相对较低，后者相对中长期发展更有空间和时间。这也是我国整体目前暂时未到高峰期的原因，地区广阔，或许东部某些发达地区已经达到高峰期，但中西部广大地区仍有空间，支撑水泥需求增长。图 12：城镇化率与人均消费量,人均GDP(万元),上海北京,10090,城镇化率,7,江苏,80,天津,北京,上海,内蒙山东辽宁 广东湖北 吉林河北 海南 湖南陕西 新疆 青 四河南 安徽 广西 江西甘肃 贵州,重庆,陕西恩格尔系数,70黑龙 辽宁吉林 江苏内蒙50 山西 宁夏 湖北 山东江西 海南 重庆 福建40 河北 河南 陕西广西 四川30 甘肃贵州,广东浙江人均消费(万),0.30,0.35,0.40,0.45

32、,0.50,1.4,1.8,2.2,2.6,数据来源：CEI，国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分,数据来源：CEI，国泰君安证券研究,8 of 46,河北,贵州,广西,河南,江西,安徽,海南,西藏,重庆,湖北,湖南,陕西,四川,宁夏,50%,青海,32%,14%,河南,-8%,9%全国 26%,43%,海南,重庆,福建,贵州,福建,重庆,辽宁,广东,北京,黑龙,行业策略2013 年 3 月政府换届，新一届政府预期尝试破解城市二元结构难题，走新型城镇化道路，估计会在中西部地区城市发育明显不足的区域，加快培育新的城市群、形成新的增长极，新城镇化和城市群经济圈规划将加快规划和推进，估计

33、这些受到政策扶持的区域将迎来新的发展。同时基建复苏 2013 年也将延续今年增长趋势，而中西部地区基础设施相对不完善，加大该地区基础设施投资可以加快城市群和经济圈的建设。35881,图 13：交通投资增速及占比,图 14：公路人均里程和单位面积里程,10%,投资占比,20000单位面积,9%8%,四川,1800016000,里程 上海,山东,7%6%5%4%3%2%1%0%,天津,湖南 福建内蒙古山西 广东湖北 浙江云南 江苏 新疆陕西 重庆黑龙江辽宁 青海吉林上海 宁夏北京,山东甘肃投资增速,14000120001000080006000400020000,江苏 河南天津北京 浙江广东 安徽

34、河北 江西 山西 贵州福建辽宁 海南云南广西 吉林黑龙江甘肃,内蒙古新疆人均里程,-60%,-30%,0%,30%,60%,90%,0,14,28,42,56,70,数据来源：CEI，国泰君安证券研究图 15：房地产投资及开工面积增速,数据来源：CEI，国泰君安证券研究目前形成的众多都市圈为京津冀、长三角、珠三角、山东半岛、辽中南、中原、长江中游、海峡西岸、川渝和关中城市群“十大城市群”。我们预期中部地区值得关注的区域是吉林、黑龙江、安徽、江西、河南、湖北、湖南等省区，西部地区值得关注的区域重庆、四川、陕西、甘肃、青海、宁夏、新疆等省区，该类区域受政策支持水泥需求相对高增长。图 16：固定资产

35、投资及水泥产量,-25%内蒙,开工面积山西江苏云南陕西辽宁四川 湖北山东 天津-4%广西 湖南 江西 宁夏新疆吉林 广东-22%上海 安徽 浙江北京河北黑龙-40%,甘肃贵州60%地产投资,26%19%12%5%-2%-9%,产量增速 山西 青海 甘肃上海 投资增速5%10%15%20%25%30%35%,新疆安徽 陕西云南湖南 广西江苏 湖北河南海南 宁夏 江西全国内蒙四川 山东河北浙江天津 吉林,数据来源：CEI，国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分,数据来源：CEI，国泰君安证券研究,9 of 46,Sep-03,Mar-04,Aug-04,Feb-05,Jul-05,Dec

36、-05,Jun-06,Nov-06,May-07,Oct-07,Apr-08,Sep-08,Mar-09,Aug-09,Feb-10,Jul-10,Dec-10,Jun-11,Nov-11,May-12,Oct-12,Sep-03,Mar-04,Aug-04,Feb-05,Jul-05,Dec-05,Jun-06,Nov-06,May-07,Oct-07,Apr-08,Sep-08,Mar-09,Aug-09,Feb-10,Jul-10,Dec-10,Jun-11,Nov-11,May-12,Oct-12,Sep-03,Mar-04,Aug-04,Feb-05,Jul-05,Dec-05,Ju

37、n-06,Nov-06,May-07,Oct-07,Apr-08,Sep-08,Mar-09,Aug-09,Feb-10,Jul-10,Dec-10,Jun-11,Nov-11,May-12,Oct-12,Aug-04,Feb-05,Jul-05,Dec-05,Jun-06,Nov-06,May-07,Oct-07,Apr-08,Sep-08,Mar-09,Aug-09,Feb-10,Jul-10,Dec-10,Jun-11,Nov-11,May-12,Oct-12,35881,，,行业策略房地产是水泥消费中传统最大的一个部分，地产销售、开工和施工面积、投资变化直接影响水泥需求变化，2012

38、年受地产政策压制明显的区域水泥需求增速都一般，除非是地产需求占比略小的区域。我们选择了几个都市群和经济圈做观察，京津冀区域今年需求增速最差（北京天津河北水泥需求都是负增长）华东安徽江苏水泥需求还是保持了高增长、浙江上海负增长，华中河南湖南湖北都保持了 10%以上增长，西北五省大都保持了 20%以上增长（宁夏因人均需求量过高增速低于10%）。,图 17：华东江浙沪皖地产开工及水泥产量增速,图 18：华北京津冀陕地产开工及水泥产量增速,120%100%80%,水泥产量地产销售面积地产新开工面积,25%20%15%,120%100%80%,水泥产量地产销售面积地产新开工面积,25%20%15%,60

39、%40%20%,10%5%,60%40%20%,10%5%,0%-20%-40%数据来源：CEI，国泰君安证券研究,0%-5%-10%,0%-20%-40%数据来源：DC，国泰君安证券研究,0%-5%-10%,估计 2013 年的水泥需求增速格局大体和 2012 年类似，中西部地区增速高于东部地区，西部高于中部。以需求角度看西北五省最高，华中地区其次，此外就是华东地区。若明年地产销售和开工有所好转，估计 2012 年受压制的区域水泥需求或略有好转，如京津冀和华东部分区域。,图 19：西北新甘宁青地产开工及水泥产量增速,图 20：华中河湖南北地产开工及水泥产量增速,80%60%,水泥产量地产销售

40、面积地产新开工面积,30%25%20%,120%105%90%,水泥产量地产销售面积地产新开工面积,35%30%25%,15%,75%,20%,40%,10%,60%,15%,5%,0%,45%,10%,20%0%-20%,-5%-10%-15%-20%-25%,30%15%0%,5%0%-5%-10%-15%,数据来源：CEI，国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分,数据来源：DC，国泰君安证券研究,10 of 46,Aug/07,Nov/07,Mar/08,Jun/08,Sep/08,Dec/08,Apr/09,Jul/09,Oct/09,Feb/10,May/10,Aug/10

41、,Nov/10,Mar/11,Jun/11,Sep/11,Dec/11,Apr/12,Jul/12,Oct/12,Mar-03,Sep-03,Mar-04,Sep-04,Mar-05,Sep-05,Mar-06,Sep-06,Mar-07,Sep-07,Mar-08,Sep-08,Mar-09,Sep-09,Mar-10,Sep-10,Mar-11,Sep-11,Mar-12,Sep-12,Mar-04,Sep-04,Mar-05,Sep-05,Mar-06,Sep-06,Mar-07,Sep-07,Mar-08,Sep-08,Mar-09,Sep-09,Mar-10,Sep-10,Mar-1

42、1,Sep-11,Mar-12,Sep-12,Jun/05,Oct/05,Feb/06,Jun/06,Oct/06,Feb/07,Jun/07,Oct/07,Feb/08,Jun/08,Oct/08,Feb/09,Jun/09,Oct/09,Feb/10,Jun/10,Oct/10,Feb/11,Jun/11,Oct/11,Feb/12,Jun/12,Oct/12,35881,行业策略1.2.水泥供给：13 年同增 7%，海螺华新同力亚泰冀东压力小1.2.1.2012-13 年新增干法熟料产能 1.6、亿吨，同增 11.2%、6.9%受水泥限产政策和盈利下滑影响，全国水泥企业投资冲动略有下降，

43、目前水泥行业固定资产投资增速连续 20 个月负增长，前 10 个月同比下降 3.8%（去年同期下降 11%）。水泥设备产量增速亦保持了同比下降态势，与水泥投资数据相呼应，预示新增产能下降。若严格按照水泥限产政策执行投资下降将应该更大幅度，部分区域限产政策执行差强人意。,图 21：水泥完成投资增速,图 22：水泥设备产量增速,190,水泥投资增速_当月,120,水泥设备产量增速_当月,146102,水泥投资增速_累计,9060,水泥设备产量增速_累计,3058014-30,(30)数据来源：CEI，国泰君安证券研究图 23：水泥上市公司在建工程增速,-60数据来源：DC，国泰君安证券研究从上市公

44、司截取的在建工程/固定资产、在建工程增速、购买固定资产支付现金和投资现金流出增速来看，上市公司近来产能增加也在减速，和行业体现的状态类似，也体现了下滑并不如限产政策规定的那么明显。图 24：水泥上市公司购买固定资产支出同增,30%25%,在建工程/固定资产在建工程同增(右轴),120%100%,160%,购买固定资产支付现金同增投资现金流出同增,80%,120%,20%,60%,15%10%5%0%数据来源：CEI，国泰君安证券研究,40%20%0%-20%-40%,80%40%0%-40%,DC，国泰君安证券研究,根据上述两组数据和对全国各地区新开工投产数据的跟踪，我们预期,请务必阅读正文之

45、后的免责条款部分,11 of 46,35881,0.0,0,1.2.2.,21%,甘肃,全国,山西,内蒙,天津,0%,重庆,四川,陕西,河北,行业策略2012-13 年新增产能将相比 2011 年略有下降（11 年增加 2 亿吨），预期 2012-13 年新增干法熟料产能 1.6、1.1 亿吨左右，2013 年产能新增目前我们大体判断在 1.1 亿吨左右，不排除若需求恢复盈利上升，一些暂停和拟建生产再次启动最终投放多于这个数的可能，但不至于高于 1.5 亿。,图 25：孰料新增产能-亿吨,图 26：水泥投资完成额-亿元,2.52.01.5,新增干法熟料,180015001200,水泥投资,90

46、01.0600,0.52002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12E 13E数据来源：CEI，国泰君安证券研究,3002002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12E 13E数据来源：DC，国泰君安证券研究,海螺、华新、同力、亚泰、冀东所处区域 2013 年产能压力最小根据我们上述跟踪数据逻辑，我们观察到（1）2012 年产能增加最多的地方为河北、新疆、宁夏、安徽、青海、湖南等地区，增加少的为浙江、吉林、辽宁、江苏、山东等地区，与今年产能对水泥价格冲击走势大体一致。（2）2013 年依旧有大量产能投放的地区是甘肃、新疆、广东、云南、宁夏、内蒙古、山

47、西，这些区域如果仅从供给角度看压力依旧很大。,图 27：水泥完成及总计划投资增速,图 28：2012-13 年新干法孰料产能增幅,65%,计划增速,宁夏,16%,甘肃,新疆,新疆,2013增加,广东,43%,吉林,12%,黑龙安徽贵州-1%-40%-20%广东0%青海 20%河南 湖南云南 江西-23%湖北广西 辽宁 河北福建江苏 陕西四川 重庆-45%,完成增速浙江山东40%60%,8%4%北京 天津浙江,云南江西 内蒙福建山东全国河南江苏 广西 黑龙湖北4%8%12%,宁夏湖南安徽2012增加青海16%20%,数据来源：CEI，国泰君安证券研究,CEI，国泰君安证券研究2013 年产能增加

48、少的地方为浙江、吉林、辽宁、天津、湖北、江苏、,请务必阅读正文之后的免责条款部分,12 of 46,35881,0%,0%,0%,行业策略黑龙江、青海、河北、安徽、陕西、河南、四川。其中吉林、辽宁、浙江、湖北、江苏等地方连续两年产能增加大幅下降，该类区域产能压力最小。结合我们上文对需求高增长中西部区域判断，大体上产能增加少需求增速快的地方将是 2013 年的首选盈利高增长区域，大体上是海螺水泥、华新水泥、同力水泥、亚泰集团、冀东水泥等所处全部或部分区域。我们选择了和需求端类似的都市群和经济圈，从时间序列角度来看干法熟料产能增加趋势变化。（1）华东江浙沪皖（海螺水泥主要区域）产能增速 2012-

49、13 年 9%、1%，2013 年产能压力大幅下降。（2）华北京津冀陕（冀东水泥主要区域）2012-13 年 15%、1%，2013 年产能压力大幅下降。（3）华中河南湖南湖北（华新同力水泥区域）2012-13年 9%、3%，其中湖北 2011 年、2013 年都木有新增产能投放，2012年仅 1 条产能投放，压力最小。（4）西北四省 2012-13 年产能 28%、15%，其中甘肃 2012-13 年增加 6%、22%左右，新疆 49%、16%左右，产能压力最大。,图 29：华东江浙沪皖孰料新增产能增速,图 30：华北京津冀陕孰料新增产能增速,21%,江浙沪皖熟料产能增加,35%,京津冀陕熟

50、料产能增加,18%15%12%9%6%3%2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 20122013E数据来源：CEI，国泰君安证券研究图 31：西北新疆甘肃宁夏青海孰料新增产能增速,30%25%20%15%10%5%2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 20122013E数据来源：DC，国泰君安证券研究图 32：华中河南湖南湖北孰料新增产能增速,65%,新甘宁青熟料产能增加,75%,河湖南北熟料产能增加,52%39%26%13%2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 20122013E数据来源：CEI，