上海机电(600835)：稳定发展的国内电梯领军者0114.ppt

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1、,66,证券研究报告/公司调研报告2013 年 1 月 12 日,楼宇设备署名人：张镭,上海机电,600835,推荐,S09605110200060755-82026705zhangleichina-参与人：宋怡桥S0960112030043010-63222547songyiqiaochina-612 个月目标价：9.80 元当前股价：8.13 元评级调整：首次基本资料,稳定发展的国内电梯领军者投资要点：公司主营业务为电梯业务，兼有液压业务和印刷机械业务。主营电梯和自动扶梯、印刷包装机械、液压气动产品，其中主要业务为电梯制造、维修、保养业务。2012年上半年，公司电梯业务，液压机械业务和印刷

2、机械业务收入占比分别为 86%，6%和 5%。三项业务毛利分别为 20.87%，4.8%和 22.91%。我国电梯市场需求持续增加，行业供给格局稳定。从需求看，我国是世界最大电梯市场，电梯保有量占世界 18%，销售量约占世界 50%。全国电梯 2012 年销量近 50 万台，同比增长约 10%以上。我国电梯供给方分为三个梯队，以奥的斯，上海机电，广州日立和通力为代表的第一梯队占据市场 50%，以其他合资企业为的第二梯队占据 20%；以及国内 500 多家本土电梯企业占为 20%。公司电梯业务优势明显，未来增长稳定。公司行业内竞争优势明显：公司国内市场占有率约 17%，占据行业第二；公司是世界最

3、大的电梯制造单体工厂，具有,上证综合指数总股本(百万)流通股本(百万)流通市值(亿),2283.661023807,规模优势；公司具有全产业链布局，具有成本控制优势；公司产品以直销为主，对渠道控制力强，能保证产品安装和维保方面服务质量。对高斯国际的并购将创造公司新的利润增长点。公司 5.7 亿元从母公司收购高斯国际 100%股权。高斯国际轮转印包设备市占率全球第一，2012 年将超过 30%。,EPS每股净资产（元）资产负债率股价表现（%）1M上海机电 6.97%机械设备 12.24%,3M-5.24%2.17%,0.705.0569.5%6M-1.69%-2.27%,预计高斯国际 12 年1

4、4 年属于净利润数为 2362 万，12131 万和 19143 万元，不足部分将由母公司补齐。印刷行业主要下游为包装业，随着经济回暖，高斯国际将成为公司新的增长点。公司的液压业务主要由子公司形式运营。公司液压板块的主要两家联营企业（均由外方控股）：上海萨澳液与上海纳博特斯克。2010-2011 年公司液压业务均有 2亿元净收益，12 年由于下游不景气，收益将下降约 60%。,上证指数,9.59%,7.72%,5.51%,目标价格 9.80 元，给予推荐评级。预计公司 12-14 年 EPS 为 0.82、0.93、1.01,元，对应 PE 为 10、8.7、8 倍。受益于保障房修建带来的对电

5、梯的需求，我们给,44%33%22%11%,上海机电上证指数,机械设备,予 12-14 年 12.0、10.5、9.7 倍 PE，目标价格 9.80 元。风险提示：保障房开工不达预期。主要财务指标,0%-11%-22%-33%2012/1 2012/4 2012/7 2012/10相关报告,单位：百万元营业收入收入同比(%)归属母公司净利润净利润同比(%)毛利率(%)ROE(%)每股收益(元)P/EP/BEV/EBITDA,2011145029%7117%19.6%12.0%0.7011.691.401,2012E1648114%83517%19.1%12.9%0.829.951.291,20

6、13E1909416%95214%18.5%12.8%0.938.741.121,2014E2214216%10369%17.6%12.7%1.018.031.021,资料来源：中投证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分,公司调研,目,录,一、公司简介：中国最大的高纯铝和电子铝箔企业.3二、电梯市场概况：竞争格局稳定，需求稳定增长.52.1 电梯市场总量估计.52.2 电梯市场竞争格局稳定：呈三个梯队.6三、公司电梯业务：立足中高档市场，拓展维运业务.63.1 公司电梯板块基本格局：以上海三菱为主，三菱电机为辅.63.2 公司电梯定位中高档市场，保持高毛利水平.63.3 以直销为主，保证安

7、装和后期维护质量.73.4 成本控制：完善的产业链布局有利于成本控制.73.5 后期维运业务国内领先，正在进一步加强布局.73.6 明年前半年增长确定，三季度稍弱，保障房带来新增量.8四、公司其他业务：印刷机械将迎来新增长点，液压业务保持发展.84.1 收购高斯国际，印刷机械业务将迎来新增长点.84.2 液压业务主要由子公司形式运营.9五、投资建议：推荐.9,请务必阅读正文之后的免责条款部分,2/12,公司调研一、公司简介：中国最大的高纯铝和电子铝箔企业上海机电是我国最大的电梯制造企业之一，是上海电气为控股股东。公司是上海电气旗下电气一体化方面资产运作的核心平台。图 1 公司营业收入资料来源：

8、公司公告、中投证券研究所公司近年来利润保持连续增长。图 2 公司营业收入资料来源：公司公告、中投证券研究所主营电梯和自动扶梯、印刷包装机械、液压气动产品，其中主要业务为电梯制造、维修、保养业务，在主营业务占比中达到 80%以上。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,3/12,公司调研图 3 公司营业收入资料来源：公司公告、中投证券研究所公司各项主要业务中，公司电梯和自动扶梯业务的毛利率较高，2009 年达到 20.12%，由于产品结构的改善，未来毛利率水平预计仍将维持在 20%以上的水平。由于与电梯行业世界排名靠前的日本三菱电梯保持合作关系，电梯产品较为全面。公司综合毛利率为 18.47%左右，

9、近三年内一直保持稳定。图 4 公司主营业务毛利率资料来源：公司公告、中投证券研究所电梯业务品牌为上海三菱，国内市场占有率约 17%，占据行业第二。同时公司也是世界最大的电梯制造单体工厂，具有世界最好的设备和技术水平。近年来电梯业务增长持续稳定。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,4/12,公司调研图 5 公司电梯业务增长情况资料来源：公司公告、中投证券研究所二、电梯市场概况：竞争格局稳定，需求稳定增长,2.1,电梯市场总量估计,其中我国电梯保有量为 200 万台以上，约占世界保有量的 18%。每年中国电梯销售量约占世界销售量的 50%，这主要是因为世界最大最急速的城市化进程在中国推进。我国电梯

10、 2012 年销量约 50 万台，2011 年销量 457000 台。同比增长约 10%以上。电梯市场需求主要来自三个方面，第一是和房地产相关，为每年新增的高楼所配电梯。第二是和电梯保有量有关的存量替换，电梯的设计使用寿命大约为 15 年，90 年代的电梯到了现在就开始进入淘汰期，这部分建筑物将开始换装新电梯。第三为老房改造需要的电梯，在东部城市率先进入老龄化的背景下，很多 80-90 年代修建的老房的住户都进入了老年，而老房屋没有电梯给他们生活带来很大不便，改造老房增加电梯需求越来越强烈。这三部分需求中，第一部分为主要需求，约占 95%，这部分需求主要和房地产开发速度相关。第二部分需求约占

11、5%，因为 90 年代我国电梯存量很少，更换需求就少，而且那个年代的很多房屋已经开始报废拆除，所以自然也没有了电梯更换的需求，但是随着城市化进程的深入推进，我国电梯保有量的提高，此部分需求将逐渐成为主要需求之一。而旧房改造对电梯的需求现在还处于萌芽状态，有经济，政策和技术上的一些难题，仅在一些试点小区进行了改造，但中国老龄化加速推进，而老人经济能力不足以购置新房，大量存量老房的改造需求将得到释放，但这需要政府作为和相关政策出台，现在还看不到释放的迹象。通过数据分析可以发现，电梯的销售额增速和房地产新开工增速高度相关，约有 1 年的延迟。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,5/12,2.2,3.

12、1,3.2,公司调研电梯市场竞争格局稳定：呈三个梯队第一梯队为四家合资大厂，主要是奥的斯（OTIS），上海三菱（上海机电电梯业务控股子公司），广州日立，以及通力公司。这四家公司市占率分别为奥迪斯为 20%，上海三菱为 17%，广州日立为 10%，通力不到 10%。四家公司占国内市场 50%以上份额。其中上海三菱的产品主要定位于中高端。奥的斯主要定位为低端产品，和公司产品直接竞争不是很大。广州日立产品定位和上海三菱的定位较为重合，主要是面向中高端的产品。康力定位也为中高端，但是由于康力进入市场的时间相对短，所以其产品渠道还在铺设中，竞争威胁相对较小。第二梯队为十几家合资企业，主要是蒂森克虏伯，东

13、芝，迅达等，约占市场份额的 20%以上。第三梯队为国内的民营企业，大概数量为 300-400 家，领头是康力电梯，江南嘉捷，约占市场 20%左右。三、公司电梯业务：立足中高档市场，拓展维运业务公司电梯板块基本格局：以上海三菱为主，三菱电机为辅公司市占率为 16%-17%，在存量电梯中占有率为 20%。公司电梯业务主要由两个子公司实现，上海三菱和三菱电机，其中上海三菱为公司控股，三菱电机为日本三菱控股，公司参股。原本公司和日本三菱电机合资了上海三菱，在 2006 年合资到期后继续谈判中，衍生出了三菱电机。三菱电机前身为上海三菱专业生产曳引机的工厂，在 2006 年谈判后编程日方控股的整机厂，主要

14、业务为生产曳引机和高端的使用三菱品牌的电梯整机。三菱电机生产的曳引机主要还是为上海三菱供货，而其生产的高端电梯打日本三菱的原装品牌，主要满足国内一些高端需求（客户认三菱的牌子）。就今年来看，上海三菱生产 45000 台，而三菱电机生产约 6000 台，主要整机业务在上海三菱。而上海三菱和三菱电机的销售渠道都是功用上海三菱的销售渠道。公司电梯定位中高档市场，保持高毛利水平公司产品，中端产品约占 70%，高端产品约占 10%，低端产品约占 20%。其中中高端产品毛利率达到 21%-22%，而低端产品毛利为 15%以下。今后公司稳住中高端产品，适当拓展低端产品，因为十二五大量保障房建设，需要的产品多

15、为中低端产品。（注意这里的高中低端产品的差别主要在装饰和舒适快捷性上。高端产品平稳性好，速度快，内部装饰好，低端产品速度慢，平稳性略差，内部简单装修。但电梯的主要设备和框架都差不多，安全性也一样。总的来说，高端产品比低端产品多出来的是高附加值部分，所以毛利差别达到 6-7 个百分点）,请务必阅读正文之后的免责条款部分,6/12,3.3,3.4,3.5,公司调研以直销为主，保证安装和后期维护质量订货一般在房屋开工后 9-12 个月，交货周期为 3 个月。订货是交 20%定金，在安装调试后补齐 80%的钱。公司以直销为主，全国有 60 个区，销售人员共有 600 多人，基本覆盖全国主要城市。未来公

16、司希望下沉销售点到县级市，计划每年新增 5-6 个销售区（也就是 10%增速）。尤其是华东等经济发达地区，但是扩张速度不宜过快，因为销售区内熟练的安装，调试和后期维护保养的工人需要培养，如果扩张快了，有可能后期服务跟不上，出了安全事故，对公司品牌和经营都非常不利。公司主要销售区域为华东，华北和西南。现在重点拓展西北，在华南地区主要有竞争对手广州日立。公司除了销售队伍外，还有安装队伍和后期维护队伍，其中安装维护采用公司派驻骨干技术人员，本地招聘临时人员的方法，以来保证安装环节始终掌控在公司手中，因为安装是质量控制最关键的环节之一，必须掌握。本地招聘临时人员有利于降低成本。成本控制：完善的产业链布

17、局有利于成本控制原材料方面看：电梯主要材料成本在钢材，曳引机，控制器等方面。公司自己生产框架，轿厢。购买电子元器件生产控制器（因为控制器的技术水平直接决定了电梯的舒适度和效率，公司有专有技术，这是强于很多第二梯队和第三梯队公司的地方）。曳引机由三菱电机供货（这也是公司的另外一个子公司，前有介绍）。所以公司对成本的控制有其有利条件。尤其是曳引机这一块优势很大，去年以来稀土价格猛涨，而稀土是曳引机重要的原材料。公司通过自产曳引机，有效的化解了稀土上涨带来的成本压力。钢材方面公司和钢厂关系好，一般都是签订长效合同。人工费用方面较同业水平略高。因为公司人均产值高，所以人员平均费用高出行业水平。公司熟练

18、的技术研发人员年薪高达 20-30 万元，普通工人年薪也达到 10 万元以上，全公司统一平均后约 15 万元。公司员工 1200 多人，其中一线员工 400 人直接参与生产。这样的高个人产值和高薪酬也是多年积累下来的人力资源的价格的反应。公司管理风格近乎日系公司的风格，将就人员的稳定性，所以工资高，人才流逝很少。后期维运业务国内领先，正在进一步加强布局国外发达国家，电梯渗透率很高，所以国外厂家利润的 50%左右来自于后期对在役产品的维护和维修。国内现在这块市场还不规范，处于厂家，正规第三方维护公司，以及大量无资质的黑公司并存竞争的局面。其中生产厂家和有正规资质的维运企业属于正规军，收费水平类似

19、，以1350kg，2m/s 电梯为例，一年的维运费用约为 8000-10000 元。使用年限越长，维运费用越高。而市场上还有大量小型的不具备维运资质和技术能力的企业，就深圳地区据统计电梯维运的公司就高达 300 多家，竞争非常激烈，而技术也得不到保障，因而这种小公司的收费仅仅为正规公司的 50%，但小公司维运水平低，很容易出现事故，国家正在加强监管和控制。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,7/12,3.6,4.1,公司调研公司的维运收入占总收入 15%，远高于行业其他公司，其他公司约为不到10%。明年前半年增长确定，三季度稍弱，保障房带来新增量电梯业务主要是和房地产紧密挂钩，所以今年 3 季

20、度的开工缓慢会在明年3 季度反映出来。当然现在公司订单饱满，排产已经达到二季度末，在手订单约 20000 台。保障房每年能够带来 7-10 万台的新增量。预计 13 年公司相对于 12 年平稳增长。四、公司其他业务：印刷机械将迎来新增长点，液压业务保持发展公司业务中印刷机械和液压业务也是两块重点。是下一步公司将重点发展的领域。收购高斯国际，印刷机械业务将迎来新增长点公司今年受让控股公司上海电气（集团）总公司持有的美国高斯国际有限公司（GossInternationalCorporation，以下简称高斯国际）100%股权。股权转让价格参照经评估的高斯国际股东全部权益值确定，为人民币 5.7 亿

21、多元，股权转让款由上海机电以现金方式支付给上海电气总公司。高斯国际是世界轮转印刷机械的创建于 1885 年，作为全球最大的卷筒纸轮转机制造商之一，高斯国际的产品涉及商业卷筒系统、报纸印刷系统、印刷后道系统及辅机类，创造了 700 多项专项成果和多项印刷机械行业第一，成就了高斯国际在世界印刷机制造领域的龙头地位。高斯国际先后生产了全球首个四色报纸印刷塔、首台 96 页商业轮转印刷设备、首套柔性印刷系统等多项突破性产品，成为公认的行业技术领导者。高斯国际还是行业中真正意义上的国际化企业，拥有覆盖全球的制造及服务网络，包括以美国、法国、中国和荷兰为核心的四大生产基地和遍布全球 100多个国家和地区的

22、销售及服务网络。纽约时报、华尔街日报、人民日报这些全球知名的报社每天都在使用高斯设备为读者印刷报纸，传递信息。2010 年，高斯国际轮转印包设备销售总额已经成为全球第一，市场份额 28%，2011 年升至 30%，2012 年有望达到 30%以上。此次整合将大大加强公司在印刷机械领域的实力。印刷机械领域主要有单张印刷设备和轮转印刷设备两类。公司原有印包机械板块在单张纸胶印机方面优势明显。为国内单张印刷机械龙头，2010 年收入为 8.5 亿元；而高斯国际是世界胶纸印刷机械与商业轮转设备龙头，技术优势全球领先，年销售额最高达60 亿元人民币。公司于 2010 年介入包装机械领域，目前产品进入客户

23、试用阶段，将于 2012 年进入收获期。公司和上海电气集团签订了盈利补偿协议条款。高斯国际 2012 年2014年度预测归属于母公司所有者净利润数为 2362 万元，12131 万元，和 19143万元。若高斯国际在 2012 年度、2013 年度及 2014 年度期间内任一个会计年度的实际净利润数少于上述预测净利润数，则由上海电气集团以现金方式向公,请务必阅读正文之后的免责条款部分,8/12,4.2,公司调研司补偿实际净利润数与预测净利润数的差额，2012 年至 2014 年 3 年累计补偿额总额不超过本次交易的交易价格。液压业务主要由子公司形式运营公司的液压业务主要由子公司形式运营。公司液

24、压板块的主要利润贡献点为公司的两家联营企业（均由外方控股）：上海萨澳液压传动有限公司与上海纳博特斯克液压有限公司。其中，上海萨澳是公司与美国萨澳合资，上海纳博特斯克是公司与日本 Nabtesco 合资，这两家公司的合资方与德国力士乐为世界最主要的三家液压元器件生产厂家。公司主要产品是中高档液压元器件，主要包括液压泵、液压阀、液压成套设备以及各类减压等。这两家公司产品国内市场占有率处于龙头地位。公司液压产品下游主要是工程机械。2010-2011 年公司液压业务均有 2 亿元净收益，今年由于下游不景气，将下降约 60%。五、投资建议：推荐公司电梯，液压业务以及印刷机械业务收入预测如下：表 1 公司

25、主要业务预测汇总,产品类别,2011A,2012E,2013E,2014E,电梯液压设备印刷设备总计,销售额（亿元）增长率毛利率销售额（亿元）增长率毛利率销售额（亿元）增长率毛利率销售额（亿元）增长率毛利率,112.8712.0%21.0%6.417.0%6.0%8.85.0%21.0%12810.0%20.3%,12813.0%20.5%830.0%4.5%1010.0%22.0%14613.6%19.7%,14715.0%20.0%1130.0%5.0%1115.0%22.0%16915.9%19.2%,16915.0%19.0%1430.0%5.0%1315.0%22.0%19616.0

26、%18.2%,资料来源：公司公告、中投证券研究所公司未来三年盈利预测如下：表 2 公司未来三年盈利预测（百万元）,会计年度营业收入营业成本营业税金及附加营业费用管理费用财务费用资产减值损失,2011A1450211655956481218-14093,2012E1648113339647421368-296126,2013E1909415553778591576-340129,2014E2214218254949961831-437133,请务必阅读正文之后的免责条款部分,9/12,公司调研,公允价值变动收益投资净收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润少数股东损益归属母公司净利润

27、EBITDAEPS（元）,034512798071352174117846771113320.70,035014888771568211135752183513210.82,050017409281825245158062895215400.93,0600187097719602581702666103615771.01,资料来源：中投证券研究所目标价格 9.80 元，给予推荐评级。预计公司 12-14 年 EPS 为 0.82、0.93、1.01 元，对应 PE 为 10、8.7、8 倍。我们给予 12-14 年 12.0、10.5、9.7 倍PE，目标价格 9.80 元。,请务必阅读正文之

28、后的免责条款部分,10/12,公司调研附：财务预测表,资产负债表,利润表,会计年度流动资产现金应收账款其它应收款预付账款存货其他非流动资产长期投资固定资产无形资产其他资产总计流动负债短期借款应付账款其他非流动负债长期借款,2011145228028128718275831921075338915601241200389179101003827516378126470,2012E13689731114472965993227810341716001300198319171068257020746183-27-70,2013E167439399159427675637629573327160012

29、09189329200709701024237278-87-133,2014E2023611738174132493845169783201160010761793452343611712027948918-148-199,会计年度营业收入营业成本营业税金及附加营业费用管理费用财务费用资产减值损失公允价值变动收益投资净收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润少数股东损益归属母公司净利润EBITDAEPS（元）,20111450211655956481218-14093034512798071352174117846771113320.70,2012E1648113339647421

30、368-296126035014888771568211135752183513210.82,2013E1909415553778591576-340129050017409281825245158062895215400.93,2014E2214218254949961831-4371330600187097719602581702666103615771.01,其他,47,43,46,51,负债合计,10084,8230,9614,11564,主要财务比率,少数股东权益,1892,2414,3042,3708,会计年度,2011,2012E,2013E,2014E,股本,1023,1023

31、,1023,1023,成长能力,资本公积留存收益归属母公司股东权益,147634355934,147639636462,147649157414,147656668164,营业收入营业利润归属于母公司净利润,9.4%13.4%6.9%,13.6%16.4%17.4%,15.9%16.9%14.0%,16.0%7.5%8.8%,负债和股东权益,17910,17106,20070,23436,获利能力毛利率,19.6%,19.1%,18.5%,17.6%,现金流量表,净利率,4.9%,5.1%,5.0%,4.7%,会计年度经营活动现金流,20111542,2012E-624,2013E1359,2

32、014E1665,ROEROIC,12.0%-57.5%,12.9%-437.0,12.8%-151.5,12.7%-69.4%,净利润,1178,1357,1580,1702,偿债能力,折旧摊销财务费用投资损失营运资金变动,193-140-345434,129-296-350-1523,140-340-500416,143-437-600792,资产负债率净负债比率流动比率速动比率,56.3%3.22%1.451.12,48.1%-0.45%1.661.25,47.9%-0.98%1.731.32,49.3%-1.40%1.731.33,其它,222,59,64,65,营运能力,投资活动现金

33、流资本支出长期投资,-40186-162,2718034,452405,5900-1,总资产周转率应收账款周转率应付账款周转率,0.8896.69,0.9497.19,1.03106.92,1.02107.00,其他,-16,385,496,589,每股指标（元）,筹资活动现金流短期借款长期借款,-40144-50,-364-275-70,2770-63,850-66,每股收益(最新摊薄)每股经营现金流(最新摊薄)每股净资产(最新摊薄),0.701.515.80,0.82-0.616.32,0.931.337.25,1.011.637.98,普通股增加,0,0,0,0,估值比率,资本公积增加其

34、他现金净增加额,5-3991097,0-19-717,03402088,01502339,P/EP/BEV/EBITDA,11.691.401,9.951.291,8.741.121,8.031.021,资料来源：中投证券研究所，公司报表，单位：百万元,请务必阅读正文之后的免责条款部分,11/12,公司调研投资评级定义公司评级强烈推荐：预期未来 612 个月内股价升幅 30%以上推 荐：预期未来 612 个月内股价升幅 10%30中 性：预期未来 612 个月内股价变动在10%以内回 避：预期未来 612 个月内股价跌幅 10%以上行业评级,看 好：中 性：看 淡：,预期未来 612 个月内行

35、业指数表现优于市场指数 5%以上预期未来 612 个月内行业指数表现相对市场指数持平预期未来 612 个月内行业指数表现弱于市场指数 5%以上,研究团队简介张镭，中投证券研究所首席行业分析师，清华大学经济管理学院 MBA。宋怡桥，中投证券研究所机械行业分析师，清华大学工学博士、学士。2011 年加入中投证券研究所，负责机床、仪器仪表、船舶制造、铁路设备和重型机械等子行业研究。msn:。欧阳俊，中投证券研究所机械行业分析师，中山大学工学硕士、学士。2010 年加入中投证券研究所，负责工程机械、冶金矿采化工设备和机械基础件等子行业研究。免责条款本报告由中国中投证券有限责任公司（以下简称“中投证券”

36、）提供，旨为派发给本公司客户及特定对象使用。中投证券是具备证券投资咨询业务资格的证券公司。未经中投证券事先书面同意，不得以任何方式复印、传送、转发或出版作任何用途。合法取得本报告的途径为本公司网站及本公司授权的渠道，由公司授权机构承担相关刊载或转发责任，非通过以上渠道获得的报告均为非法，我公司不承担任何法律责任。本报告基于中投证券认为可靠的公开信息和资料，但我们对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证。中投证券可随时更改报告中的内容、意见和预测，且并不承诺提供任何有关变更的通知。本公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务

37、顾问或金融产品等相关服务。本报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券的买卖出价。投资者应根据个人投资目标、财务状况和需求来判断是否使用报告所载之内容，独立做出投资决策并自行承担相应风险。我公司及其雇员不对使用本报告而引致的任何直接或间接损失负任何责任。该研究报告谢绝媒体转载。,中国中投证券有限责任公司研究所,公司网站：http:/www.china-,深圳市深圳市福田区益田路 6003 号荣超商务中心 A 座 19 楼邮编：518000传真：（0755）82026711请务必阅读正文之后的免责条款部分,北京市北京市西城区太平桥大街 18 号丰融国际大厦 15 层邮编：100032传真：（010）63222939,上海市上海市静安区南京西路 580 号南证大厦 16 楼邮编：200041传真：（021）6217143412/12,