寻找中国宏观阿尔法(Α)研究系列(四)：中国产能周期及产能利用率研究(二)0905.ppt

《寻找中国宏观阿尔法(Α)研究系列(四)：中国产能周期及产能利用率研究(二)0905.ppt》由会员分享，可在线阅读，更多相关《寻找中国宏观阿尔法(Α)研究系列(四)：中国产能周期及产能利用率研究(二)0905.ppt（12页珍藏版）》请在三一办公上搜索。

1、,经济学家 乔永远 博士,周珞晏,1,莫尼塔宏观研究,寻找中国宏观阿尔法()研究系列（四）中国产能周期及产能利用率研究（二）,2012 年 9 月 3 日星期一宏观阿尔法()研究系列,核心提示在本期报告中我们着重介绍了中国之前所经历过的两轮产能过剩的前因后果。我们认为投资大起大落、需求不足以及重复建设是中国产能过剩的几大原因，而解决产能过剩则需“去产能”及“消化产能”双管齐下，同时需要注重产业升级和服务业的发展以平滑对经济的影响。对中国而言，未来将面临一轮痛苦且漫长的去产能过程。报告摘要 产能过剩的几大原因：投资大起大落、需求不足以及重复建设是中国产能过剩的几大原因。随着国民收入水平的上升，生

2、活资料的需求不足一定程度上得以消除，使得轻工业领域的产能过剩问题在近年得以缓解。中国两轮产能过剩的经验：1995 年是中国第一轮产能过剩的起始点。与之后的两轮产能过剩不同，由于当时全国消费水平较弱，此轮产能过剩主要集中在轻工业及消费领域。中国的第二轮产能过剩始于 2005 年。其发生的主要原因是 2003 年开始持续了近 3 年的投资启动，此次产能 021-3852 1006,扩张所造成的产能过剩主要集中在工业品生产资料领域。,解决产能过剩需“去产能”及“消化产能”双管齐下：解决产能过剩问题需要从去产能（抑制投资、兼停并转等措施）和消化产能（提升下游 021-3852 1019需求）两个方面同

3、时入手。长期来看，产业升级和加强服务业发展是平 滑去产能对经济带来过度冲击的关键。产业升级和服务业的发展是平滑去产能对经济冲击的方法：美国在 70 杨程稀 博士021-3852 1126年代开始经历了明显的去产能过程。从长期来看，去产能化不可避免地 使部分行业萎缩，只有新行业的发展才能平滑其对经济所带来的冲击。全球增长进入一个持续较慢的阶段，需求扩张前景并不乐观。以去产能为主的解决产能过剩将既漫长，又痛苦：全球性的增长放缓已经越来越多的成为一个公认的事实。考虑到产能周期滞后于经济周期，产能过剩问题将在未来继续影响中国经济。,莫尼塔(上海)投资发展有限公司,新 来 者，更 努 力 We Go F

4、urther,本研究报告中所提供的信息仅供参考。报告根据国际和行业通行的准则，以合法渠道获得这些信息，尽可能保证可靠、准确和完整，但并不保证报告所述信息的准确性和完整性。本报告不能作为投资研究决策的依据，不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证，无论是否已经明示或者暗示。,2,中国经济宏观阿尔法()研究系列概述：中国产能周期及产能利用率研究（二）在本期的报告中，我们着重研究了中国所经历过的两轮产能过剩，以及美国解决产能问题的途径。综合起来看，投资大起大落、需求不足以及重复建设是造成中国产能过剩的几个主要因素。而在较短时期内解决产能过剩问题需要从去产能（抑制投资、兼停并转等措施）和消化产能（提

5、升下游需求）两个方面同时入手。只有前者则会对经济、企业甚至就业造成过大的压力，而只有后者则有可能变相继续鼓励产能盲目扩张。中国一共经历了三次产能过剩，分别是东南亚金融危机前后以轻工业及消费领域为主导的过剩，2005 年开始的以钢铁等重工业为主导的产能过剩，以及当前在经历了 08 年经济刺激之后的制造业整体产能过剩。本次报告中我们仔细分析了前两轮产能过剩的前因后果。第一轮产能过剩主要的爆发点集中在轻工业及消费领域，当时全国消费水平依然较弱，从而使得部分轻工领域在 90 年代后期出现了通缩的现象。在近 10 年里，随着收入水平的提高，轻工领域行业的通缩在第二轮产能过剩中并未发生，取而代之的则是重工

6、业领域的产能过剩。从 70 年代开始，美国部分行业经历了一波明显的去产能过程，其中纺织、钢铁等行业尤为明显。美国钢铁业经历了大规模的重组整合。毫无疑问，行业的收缩对经济产生了极大的负面影响。然而，在钢铁等行业收缩的同时，其他行业的崛起有效地对冲了去产能对经济的负面影响。未来中国在去产能过程中，是否能够找到新的增长点，对长期经济发展至关重要。全球性的增长放缓已经越来越多的成为一个公认的事实。考虑到产能周期滞后于经济周期，产能过剩问题将在未来继续影响中国经济。在经历了前期刺激政策所导致的产能扩张之后，中国当前正面临着内需、外需不振，大量产能无法消化的局面。刺激期间的扩张使得产能过剩问题凸显，中国在

7、短期内无可避免地要展开新一轮的去产能周期。当前较易达成共识的是全球增长进入一个相对低速的阶段，需求扩张前景并不乐观。这也意味着通过提升需求以解决产能过剩的余地较小，从而使得去产能成为解决产能过剩问题得主要手段。但是这将是一条漫长且痛苦的道路，与之相伴的可能是中国经济持续性地放缓。,莫尼塔(上海)投资发展有限公司,2012 年 9 月 3 日,3,中国经济宏观阿尔法()研究系列90 年代中国第一轮产能过剩更倾向于轻工业领域中国一共经历了三次产能过剩，分别是东南亚金融危机前后以轻工业及消费领域为主导的过剩，2005 年开始的以钢铁等重工业为主导的产能过剩，以及当前在经历了 08 年经济刺激之后的制

8、造业整体产能过剩。东南亚金融危机前后的几年是中国所面临的第一轮产能过剩，其中1995 年是该轮产能过剩的起始点。1995 年中国工业增加值较之前三年出现了明显的下降，而库存占 GDP 的比重却出现了明显的上升。与之后的两轮产能过剩不同，由于当时全国消费水平依然较弱，此轮产能过剩主要集中在轻工业及消费领域。我们看到纺织业等行业在此期间通缩严重，而在第二轮产能过剩中则没有出现这些行业通缩的迹象。,图表 1 95 年工业增加值增速明显下降,图表 2 95 年库存占 GDP 比重明显上升,25%20%15%10%5%0%,工业增加值,19%18%17%16%15%14%13%12%,90 91 92

9、93 94 95 96 97 98 99 00,92,93,94,95,96,97,数据来源：Wind，莫尼塔公司图表 3 90 年代末轻工业 PPI 通缩，而在 05 年产能过剩期间则没有通缩的现象115,纺织工业,缝纫工业,造纸业,110105100951996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007数据来源：Wind，莫尼塔公司,莫尼塔(上海)投资发展有限公司,2012 年 9 月 3 日,4,中国经济宏观阿尔法()研究系列产能过剩的原因：投资大起大落、需求不足以及重复建设90 年代之后在地产及股市的带动下，中国经济迅

10、速扩张，私企及股份制企业异军突起。然而这些企业在当时体制及经营理念尚未健全的环境下，形成了产业扎堆，投资大起大落的现象。不仅如此，90 年代前期由少数行业拉动的经济所造成结果是社会整体收入水平较低，有效需求不足。这也是形成第一轮产能过剩的因素之一。90 年代城镇与农村居民支出占收入的比重仍然极高，其中农村居民的该比例达到 90%左右。居民收入不足是造成需求不足进而造成对生活资料过剩的原因。而地方政府重复建设也是结构性产能过剩的推手，而相比与之前的两个因素，该问题即使在近 10 年仍然没有有效地解决。从各地政府“九五”计划所列的支柱产业来看，重工业化的趋势已非常明显，而这一趋势也间接造成了 05

11、 年开始的第二轮产能过剩。图表 4 90 年代非国企投资相比国企更明显的大起大落,120%100%80%60%40%20%0%-20%,国有企业固定资产投资完成额非国有企业固定资产投资完成额,82,84,86,88,90,92,94,96,98,00,02,04,06,08,数据来源：Wind，莫尼塔公司图表 5 支出占收入的比重极高显示我国 图表 6 各省市在“九五”计划中的支柱,居民在 90 年代消费能力较低,产业重复性较为明显,95%90%85%80%75%,城镇居民农村居民,机械电子化工汽车建筑建材,列该产业为支柱产业的省（市）数量统计2524232219,1995,1996,1997

12、,1998,1999,冶金,15,数据来源：Wind，莫尼塔公司整理,莫尼塔(上海)投资发展有限公司,2012 年 9 月 3 日,5,中国经济宏观阿尔法()研究系列03、04 年的高投资开启了 05 年的第二轮产能过剩中国的第二轮产能过剩始于 2005 年。其发生的主要原因是 03 年开始持续了近 3 年的投资启动，产能扩张。与 90 年代的产能过剩不同，此次的产能扩张所造成的产能过剩主要集中在工业品生产资料领域。举例来说，黑色金属冶炼及延压业在 2004 年的新增固定资产投资增速达到了 567%，而橡胶制品业则达到了 674%。投资的急速扩张与中国经济第五轮周期启动有关，但该轮的产能过剩与

13、城市化进程出现了一定地放缓也有关联。城市化进程对消化重工业产能颇为重要。从一些城市化相关指标中我们能够看到城市化进程在2003 年之前呈上升态势，而在 2003 之后却峰值回落。城市化进程在03 年至 06 年的放缓也间接对重工业产能消化形成了阻碍。图表 7 新增固定资产完成额同比,800%600%,黑色金属冶炼及延压新增固定资产(右轴）,橡胶制品业,35%30%,25%,400%200%0%-200%,20%15%10%5%0%,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,数据来源：Wind，莫尼塔公司图表 8 城市化进程在 2003 年之后出现了一定地回

14、落,18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%,城市建成区面积城市人均城市道路面积城市实有道路面积,00,01,02,03,04,05,06,07,数据来源：Wind，莫尼塔公司,莫尼塔(上海)投资发展有限公司,2012 年 9 月 3 日,04/03,10/06,01/03,07/03,10/03,01/04,04/04,07/04,10/04,01/05,04/05,07/05,10/05,01/06,04/06,07/06,01/07,04/07,07/07,10/07,纺织,6,中国经济宏观阿尔法()研究系列政策层面对过剩产能行业的限制难

15、以即时生效03 年开始的高投资及产能扩张在该年年底受到了政府部门的关注，随后各部委制定了一系列限制盲目投资的文件。但从 04 年的投资增速继续上升来看，文件的制定至具体落实需要很长的时间。一直到2005 年，发改委宣布了钢铁等 13 个行业严重产能过剩，并把治理产能过剩作为了宏观调控的重要目标。这些行业的投资增速则在 06 年开始逐渐下降。从我们自己编制的制造业产能替代指标来看，产能利用率自 04 年开始峰值回落，真正的明显上升则是在 2007 年左右。由此可见政策对抑制产能盲目扩张、提高产能利用率有必要性，但具体落实到去产能却非一朝一夕之功，而重工业化的特点或使得这一时滞更为明显。图表 9

16、2005 年发改委点名十三个产能严重过剩行业,行业,产能,需求,产能过剩情况,钢铁,4.7 亿吨,3.7 亿吨,过剩 1 亿吨；目前还有在建能力 7000 万吨，,能力 8000 万吨。,电解铝铁合金焦炭,1030 万吨2497 万吨2.43 亿吨,704 万吨1200 万吨2.32 亿吨,过剩 326 万吨；目前还有 11 个在建项目、14 个拟建项目。过剩 0.11 亿吨；目前还有新建和扩建项目 240 个，焦炉 390 座，生产,能力将增加 亿吨左右。,电石,1042.6 万吨,国内电石生产厂家生产装臵平均开工率维持在 60%左右。目前在建、拟建项目还有 1200 万吨到 2200 万吨

17、产能。,汽车铜冶炼,近 800 万辆205 万吨,570 万辆,过剩两百多万辆预计 2007 年底，产能将达 370 万吨，远远超过全国铜精矿保障能力和,国际市场可能提供的铜精矿量。,水泥,12.87 亿吨,10.38 亿吨,剩余产能 2.49 亿吨,在商务部监测的 84 种纺织品服装中，86.9%的商品供过于求。到2005 年底，纺织综合加工能力过剩 15 20%。,电力煤炭,5.1 亿千瓦21.9 亿吨,目前在建项目 2 亿千瓦左右。预计到 2006 年底，总装机容量将达近6 亿千瓦，部分地区将出现电力富余；2007 年 装机容量将富余10%。接近预计的 2010 年我国煤炭消费 22 亿

18、吨的目标。目前在建产能还有 4 亿吨。,集装箱,450 万 TEU,240 万 TEU,供求比例高达 2：1。预计 2007 年将达到 580 万 TEU，产能过,剩更加严重。,手机,5 亿多部,七千至八千万,产能严重过剩。,部左右数据来源：国务院发布关于加快推进产能过剩行业结构调整的通知，莫尼塔公司图表 10 指标显示出 04 年产能利用率开始下降，直至 07 年才开始明显上升,115%105%95%85%75%65%数据来源：Wind，莫尼塔公司莫尼塔(上海)投资发展有限公司,制造业产能利用率替代指标,2012 年 9 月 3 日,7,中国经济宏观阿尔法()研究系列06、07 年地产及城市

19、化进程再启动消化了过剩产能06 年之后，中国城市化进程及房地产开发的速度再次提升，这也对消化该轮产能过剩起到了重要的作用。部分产能过剩的行业在需求提升的作用下得以消化产能，产品的价格进而出现了上涨。综合起来看，我们认为在较短时期内解决产能过剩问题需要从去产能（抑制投资、兼停并转等措施）和消化产能（提升下游需求）两个方面同时入手。只有前者则会对经济、企业甚至就业造成过大的压力，而只有后者则有可能变相继续鼓励产能盲目扩张。长期来看，产业升级和加强服务业发展是平滑去产能对经济带来过度冲击的关键，这一点我们在下面美国的产能周期案例中会进一步论述。图表 11 城市化进程（同比增速）在 06、07 年再次

20、开始加速15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%,-15.0%,2004,2005,2006,2007,2008,2009,-20.0%-25.0%,城市人均城市道路面积,城市实有道路面积,城市实有道路长度,城市征用土地面积,数据来源：Wind，莫尼塔公司图表 12 房地产开发投资在 06 年前后开始加速,35%30%25%20%15%,房地产开发投资完成额,2002,2003,2004,2005,2006,2007,数据来源：Wind，莫尼塔公司,莫尼塔(上海)投资发展有限公司,2012 年 9 月 3 日,1975,1976,1977,1978,1979,1980,198

21、1,1982,1983,1984,1985,1986,1987,1988,1989,1990,1991,1992,1993,1994,1995,1996,1997,1998,1999,2000,2001,2002,2003,20%,8,中国经济宏观阿尔法()研究系列去产能的过程：部分行业萎缩，同时新兴行业崛起产能过剩所导致的去产能过程往往伴随着经济中行业占比的重要转变。从 70 年代开始，美国部分行业经历了一波明显的去产能过程，其中纺织、钢铁等行业尤为明显。数据显示，从 1975 年至 1985 年，美国炼钢高炉的数量几乎减少为原先的 10%。在此期间，美国钢铁业经历了大规模的重组整合。毫无疑

22、问，行业的收缩对经济产生了极大的负面影响。然而，在钢铁等行业收缩的同时，其他行业的崛起有效地对冲了去产能对经济的负面影响。例如 70 年代末信息产业逐渐开始发展，其增加值实际同比增速明显高于美国传统制造业，也高于整体 GDP 增速。未来中国在去产能过程中，是否能够找到新的增长点，对长期经济发展至关重要。图表 13 美国炼钢高炉数量快速减少,1,200,000,炼钢高炉数量,1,000,000800,000600,000400,000200,0000数据来源：CEIC，莫尼塔公司图表 14 去产能期间信息技术产业同比增速明显快于制造业,制造业增加值实际同比,信息技术业增加值实际同比,15%10%

23、5%0%-5%-10%1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990数据来源：CEIC，莫尼塔公司,莫尼塔(上海)投资发展有限公司,2012 年 9 月 3 日,01/70,08/71,03/73,10/74,05/76,11/77,06/79,01/81,08/82,03/84,10/85,05/87,11/88,06/90,01/92,08/93,03/95,10/96,05/98,11/99,06/01,01/03,08/04,03/06,10/07,05/09,11/10,1984,1970,1972,1

24、974,1976,1978,1980,1982,1986,1988,1990,1992,1994,1996,1998,2000,2002,2004,2006,2008,2010,9,中国经济宏观阿尔法()研究系列产业升级和发展服务业能平滑工业部门去产能对整体经济的冲击从目前看，未来发展服务业将是对冲制造业去产能的重要手段。美国经验显示，从 70 年代开始美国服务业占 GDP 比重明显扩大，而服务业就业人数的增加对冲了制造业就业人数的减少。美国相关经验对中国未来转型具有极强的借鉴意义。从逻辑上分析，在基础设施投资带动制造业等相关产业发展至一定阶段后，基础设施对经济效率的提升应该逐步显现，而服务业

25、作为享受效率提升的重要行业，大概率将成为新的经济增长点。而且，制造业发展过程中积累的财富，也能够为服务业发展提供大量的需求。将服务业作为中国经济新的增长点已经成为近期政策共识和基本方向之一。从发展现状看，目前城市特别是二三线城市服务业还具有非常大的发展空间。未来相关产业的发展将会成为中国经济增长的重要动力。图表 15 服务业成为提供新增就业的绝对主力,140,000,美国制造业就业人数,美国服务业就业人数,120,000100,00080,00060,00040,00020,0000数据来源：CEIC，莫尼塔公司图表 16 美国服务业快速发展弥补制造业增速下滑的负面影响,100%80%60%4

26、0%20%0%数据来源：CEIC，莫尼塔公司莫尼塔(上海)投资发展有限公司,美国GDP制造业占比,美国GDP服务业占比,2012 年 9 月 3 日,2011Q1,2011Q2,2011Q3,2011Q4,2012Q1,2012Q2,2012Q3,2012Q4,2013Q1,2013Q2,2013Q3,2013Q4,2011Q1,2011Q2,2011Q3,2011Q4,2012Q1,2012Q2,2012Q3,2012Q4,2013Q1,2013Q2,2013Q3,2013Q4,86,97,80,82,84,88,91,93,95,99,01,04,06,08,10,10,中国经济宏观阿尔法

27、()研究系列全球增长进入一个持续较慢的阶段，需求扩张前景并不乐观全球性的增长放缓已经越来越多的成为一个公认的事实。这种判断不仅建立在前期制度红利、人口红利释放的基础上，也建立在去杠杆化、欧元危机以及全球性财政问题和过度刺激的问题之上。如果说08 年危机使得一些过度杠杆问题得到暴露，那么之后的过度刺激也资深了另一些问题。据 IMF 在今年 4 月份的估计，发达国家增长速度慢于之前估计水平两个季度以上。图表 17 全球经济中期展望倾向于更加负面（IMF 经济增长预测）,125,发达国家,220,新兴经济体,120,12年6月预期,11年9月预期,200,12年6月预期,11年9月预期,180115

28、160110140,105100,120100,数据来源：IMF，莫尼塔公司09 年以来的经济复苏并没有伴随着贸易额的迅速增长。这种变化使得前期全球化进程停滞。各个国家内在经济循环的启动无疑是当前刺激政策的目标，但是这种变化无法改善劳动生产率。以一个普遍的衡量水平来看，美国人均 GDP 目前甚至低于 07 年水平。由此可以看出，至少我们没有进入一个正确的增长轨道。图表 18 全球贸易额在过去 4 年中并未增长，未来是否能会快速增长仍然未知,2200,40000,200018001600140012001000,全球贸易量（十亿美元，2005年为基期）,380003600034000320003

29、0000,美国人均GDP（2000年美元）,800,600400,2800026000,90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10数据来源：Bloomberg，莫尼塔公司,莫尼塔(上海)投资发展有限公司,2012 年 9 月 3 日,96,04,12,90,91,93,94,97,99,01,02,05,07,09,10,11,中国经济宏观阿尔法()研究系列美国产能利用率滞后于经济周期美国产能利用率变化往往是经济周期变化的一个体现。与经济周期指标对比可以看出，经济周期甚至领先于产能利用率的变化。也就是说，往往经济周期底部确认后，产能利用率的底部出现仍需要一段时间。从这个角

30、度看，产能投资往往不是经济周期启动的第一拉动因素，但可能在后期成为主要动力。图表 19 美国产能利用率周期与经济周期的比较,9085807570,产能利用率（%）,10%5%0%-5%,90858075,中游行业下游行业,65,美国经济同步指标（右轴）,-10%70,60,-15%,65,81 83 86 89 91 94 97 99 02 05 07 10数据来源：Bloomberg，Haver，莫尼塔公司与产能利用率周期同步的，往往是资本开支周期。从历史经验看，资本支出周期与产能利用率周期一致。从这个角度看，如果想启动资本投资周期，有必要考虑产能利用率问题，以及如何提高产能利用率水平。图表

31、 20 美国产能利用率与资本投资周期的关系,90858075,25%20%15%10%5%0%-5%,706560,产能利用率（%）资本开支增速（右轴）,-10%-15%-20%-25%,81 82 84 85 86 88 89 91 92 93 95 96 98 99 01 02 03 05 06 08 09 10 12数据来源：Bloomberg，莫尼塔公司,莫尼塔(上海)投资发展有限公司,2012 年 9 月 3 日,2012 年 06 月 18 日 专家视点：美国宏观经济观察：下调二季度 GDP 增速预测值至 2.0%,2012 年 06 月 11 日 金融市场：全球投资者视点跟踪：全

32、球经济陷入衰退的风险依然很高,为道义的、责任的和法律的依据或者凭证，无论是否已经明示或者暗示。,2012 年,12,中国经济宏观阿尔法()研究系列近期报告,2012 年 8 月 27 日2012 年 8 月 20 日2012 年 8 月 13 日2012 年 8 月 9 日2012 年 8 月 6 日2012 年 8 月 2 日2012 年 7 月 30 日2012 年 7 月 23 日2012 年 7 月 19 日2012 年 7 月 16 日2012 年 7 月 11 日2012 年 7 月 10 日2012 年 7 月 9 日2012 年 7 月 9 日2012 年 7 月 4 日201

33、2 年 7 月 2 日2012 年 6 月 28 日,周一专刊：货币政策仍将以宽松为主要导向周一专刊：库存周期放大经济波动，但不主动诱发波动周一专刊：7 月负面数据居多,持续放缓导致区域分化显现通胀数据跟踪：蔬菜价格涨幅扩大将推高食品项通胀，生产资料价格继续下跌周一专刊：通胀四季度会抬头吗？通胀数据跟踪：各地多雨导致蔬菜价格大涨，生产资料价格跌幅进一步加剧寻找中国宏观阿尔法()研究系列（四）：中国产能周期及产能利用率研究（一）通胀数据跟踪：食用农产品价格小幅上涨，需求不振使工业品价格持续通缩中国非农就业情况跟踪系列之三：经济放缓同时就业问题隐现通胀数据跟踪：食用农产品价格持续波动，需求疲软导致

34、生产资料价格连跌十三周周一专刊：蹒跚中放缓通胀数据跟踪：7 月份 CPI 与 PPI 同比将继续下行中国 6 月份贸易数据点评：进口增速依然低迷，验证国内需求疲弱中国宏观数据点评：6 月份 CPI 下降幅度略超预期，三季度通胀将维持低位周一专刊：降息与商品价格波动或改变去库存进程通胀数据跟踪：食用农产品价格小幅下跌，生产资料价格第十一周下降周一专刊：从被动加库存向主动去库存的过渡,2012 年 06 月 29 日 大宗商品：经济向左政治向右,供需格局再平衡推动油价振荡回归2012 年 06 月 27 日 专家视点：美联储跨总统大选的政策？2012 年 06 月 25 日 专家视点：美国宏观经济

35、观察：房地产市场情况继续好转2012 年 06 月 20 日 专家视点：美欧政策观察：本周 FOMC 会议：宽松政策的可能性免责声明 06 月 18 日 金融市场：全球投资者视点跟踪：GDP 增长不及预期，美联储可能延长 OT本研究报告中所提供的信息仅供参考。报告根据国际和行业通行的准则，以合法渠道获得这些信息，尽可能保证可靠、准确和完整，但并不保证报告所述信息的准确性和完整性。本报告不能作为投资研究决策的依据，不能作2012 年 06 月 11 日 专家视点：美欧政策观察：六月政策：美联储下调经济预测、欧央行降息2012 年 06 月 07 日 宏观经济：全球经济活动放缓持续，风险反应主导商

36、品与外汇走势2012 年 06 月 07 日 宏观经济：QE3 预期升温，但 6 月可能“悬而未决”,上海地址:上海市浦东新区花园石桥路66号东亚银行金融大厦39层邮编:200120电话:(8621)3852 1000传真:(8621)3852 1090,北京地址:北京市西城区西直门外大街1号新西环广场T1座11层邮编:100044电话:(8610)5979 9911传真:(8610)5979 2177,深圳地址:深圳市福田区中心四路一号嘉里建设广场2座15楼1501室邮编:518048电话:(86755)3304 3094传真:(86755)3304 3322,纽约地址:纽约市曼哈顿区麦迪逊大街509号1914 室邮编:10022电话:(001)212 809 8800传真:(001)212 809 8801,http:/Email:,莫尼塔(上海)投资发展有限公司,2012 年 9 月 3 日,