金融衍生工具ppt课件第12章金融互换交易.ppt

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1、第12章 金融互换交易机制及定价,第12章 金融互换交易机制及定价,学习指导第1节 货币互换交易机制第2节 利率互换交易机制第3节 资产负债互换交易机制第4节 金融互换的报价与定价,学习指导本章详细地讲述货币互换、利率互换、资产负债互换的交易机制，并介绍了其相应的衍生产品。通过本章学习，应熟练掌握各种金融互换的基本原理、流程、步骤及其作用，并能根据实际情况做出互换方案设计并计算金融互换的价值。,第1节 货币互换交易机制,一、货币互换的基本原理现代货币互换是从传统货币互换基础上发展起来的，它根据交易双方的互补需要，将持有的不同种类的货币，以商定的筹资本金和利率为基础，进行货币本金的交换并结算利息

2、。,一、货币互换的基本原理货币互换交易的三个基本步骤：本金的初期互换，指互换交易之初，双方按协定的汇率交换两种不同货币的本金，以便将来计算应支付的利息再换回本金。初期交换一般以即期汇率为基础，也可按交易双方协定的远期汇率作基准。利率的互换，指交易双方按协定利率，以未偿还本金为基础，进行互换交易的利率支付。到期日本金的再次互换，即在合约到期日，交易双方通过互换，换回期初交换的本金。货币互换的三个基本步骤，能够把一种货币的债务有效地转变为另一种货币而得到充分保值。,一、货币互换的基本原理以一家美国公司通过中间商（某银行）与英国一家公司的互换交易为例，来说明货币互换的最基本原理，如图。,一、货币互换

3、的基本原理货币互换交易实际上是一种互利互补的交换，通过互换，不仅可以降低双方的筹资成本，还使有关企业集团、政府机构等利用外国资本市场，获得本来不易获得的某种资金，而且有助于避免外汇风险。由于货币互换牵涉到一系列的不同货币本金与利息的互换，货币互换协议的达成往往需要更长的时间来实现，文件制作方面也比较复杂。,一、货币互换的基本原理【例12-1】假定欧元与美元的即期汇率为EUR0.75/USD，即每单位欧元的价值为1.34美元。另外，假定美元利率是10%，欧元利率是8%，C方持有1500万欧元，希望交换为美元；D方持有2000万美元，希望交换为欧元。于是C方与D方进行一笔货币互换交易。最初，双方根

4、据当时的即期汇率交换本金，C方支付1500万欧元而取得2000万美元，D方支付2000万美元而取得1500万欧元。假定这笔货币互换交易的期间为7年，每年交换一次固定利率的利息流量。,一、货币互换的基本原理D方必须根据最初收取的1500万欧元每年支付8%的利息120万欧元给C方。同理，C方必须根据收取的2000万美元每年支付10%的利息200万美元给D方。在此例中，双方支付相关货币的固定利率。7年后，当合约到期时，双方重新换回本金，C方支付2000万美元，D方支付1500万欧元，结束整笔货币互换交易。,一、货币互换的基本原理实务上，利息款项仅交换净额。若在第一年交换利息流量的日子，假定当时的即期

5、汇率是EUR1.111/USD，或每单位欧元为0.9美元。根据当时的汇率结算美元金额，C方必须支付200万美元，D方必须支付108万美元（120万欧元0.9），所以C方支付92万美元差额给D方。同理，在利息流量的其他交换时间，仍然是以当时的汇率决定某一方必须支付的净额。,二、货币互换的终止互换交易生效以后，通常是不能赎回的，如果互换交易者的资产和负债结构发生变化，需要从互换中解脱出来，通常采用反向互换的方式。例如，如果A借款人已经进行互换，接受美元固定利率，同时支付英镑固定利率，则A借款人可以安排另一个方向相反的互换，以便从原来的互换中解脱出来。在第二次互换中A借款人可以接受英镑固定利率，同时

6、支付美元固定利率，两次交换对冲的效果，使A借款人重新回复到原来的资产和负债结构。,三、货币互换的衍生产品货币互换的衍生产品较少，主要有以下几种。（一）不同（交叉）货币固定利率与固定利率互换不同货币固定利率与固定利率互换(Cross Currency Fixed to Fixed Swap)是指交易双方达成协议，一方用某种货币固定利率的债权与另一方交换另一种货币固定利率的债务或债权。,三、货币互换的衍生产品（二）不同（交叉）货币固定利率与浮动利率互换不同货币固定利率与浮动利率互换(Cross Currency Fixed to Floating Swap)是指交易双方达成协议，一方用某种货币固定

7、利率的债权或债务与另一方交换另一种货币浮动利率的债权或债务。,三、货币互换的衍生产品（二）不同（交叉）货币固定利率与浮动利率互换【例12-2】设汇率为$1=2SF，A公司取得1000万瑞士法郎的贷款，期限是5年，每年固定利率6%。A公司由于某种原因希望把固定利率的瑞士法郎债务转换为浮动利率的美元债务。B公司取得500万美元的贷款，期限也是5年，每半年支付浮动利率是LIBOR+0.5%。B公司由于某种原因（也许是预测美联储会加息）希望把浮动利率的美元债务转换为固定利率的瑞士法郎债务。两公司可以达成货币互换协议，A公司用固定利率的瑞士法郎贷款向B公司交换浮动利率的美元贷款。,三、货币互换的衍生产品

8、（三）不同（交叉）货币浮动利率与浮动利率互换不同货币浮动利率与浮动利率互换(Cross Currency Floating to Floating Swap)是指交易双方达成协议，一方用某种货币浮动利率的债权或债务与另一方交换另一种货币浮动利率的债权或债务。,三、货币互换的衍生产品（三）不同（交叉）货币浮动利率与浮动利率互换【例12-3】设汇率$1=2SF，某瑞士公司取得2500万瑞士法郎贷款，期限是5年，每半年支付LIBOR+0.25%。某美国公司取得1250万美元贷款，期限是5年，每半年付LIBOR+0.5%的浮动利率。如果瑞士公司希望得到美元贷款而美国公司希望得到瑞士法郎贷款，那么双方可

9、以达成交换等值的货币互换协议，每半年支付对方原来承诺的贷款利率，期满瑞士公司偿还美元本金，美国公司偿还瑞士法郎本金。,四、货币互换的作用（一）降低筹资成本借款人可以利用某些有利条件，举借另一种利率较低的货币，通过货币互换，换成所需资金的货币，来降低所需要货币的筹资成本。【例12-4】日本一家公司需借入5年期6000万英镑，以满足在英国大量投资的需要，由于该公司已在英国发行了大量英镑债券，很难再以5.75%的利率发行新债，但公司可按8.875%的固定利率发行5年期的欧洲美元债券。与此同时，香港一公司需从英国大量进口商品，需借入一笔欧洲美元，原所借的欧洲美元利率均在9.25%左右，但它从未发行过英

10、镑债券，并可按5%利率发行5年期欧洲英镑债券。,四、货币互换的作用（一）降低筹资成本这两家公司在英国资本市场上发行不同货币的债券存在其相对的利差：欧洲美元债券利差为37.5基点，即9.25%8.875%，欧洲英镑债券利差为75基点，即5.75%5.0%。美元与英镑汇率为：GBP 1=USD 1.3。某投资银行作为双方互换的中间人，按年度本金金额的0.25%收取风险费。于是双方达成协议，通过投资银行进行互换。,四、货币互换的作用（一）降低筹资成本基本程序是：期初交换债券。由日本公司在英国发行欧洲美元债券7800万美元，由香港公司发行英镑债券6000万英镑，通过投资银行互换货币。期内交换利率。5年

11、中由日本公司每年向香港公司支付6000万英镑债券的利息，年利率5%；香港公司每年向日本公司支付7800万美元债券利息，利率8.875%，投资银行收取0.25%的各种手续费。期末归还债券。由日本公司向投资者偿还欧洲美元债券7800万美元，由香港公司向投资者偿还欧洲英镑债券6000万英镑，完成此笔互换交易。,四、货币互换的作用（一）降低筹资成本进行上述互换，日本公司通过发行欧洲美元债券筹集到了所需的英镑，其结果比直接发行欧洲英镑债券节省了50基点（即5.75%5.25%）；香港公司通过发行欧洲英镑债券换回了所需的欧洲美元，其结果比直接借欧洲美元节省了12.5基点（即9.25%9.125%），投资银

12、行在双方互换中的费用收入为50基点。,四、货币互换的作用（二）调整资产和负债的货币结构借款人可以根据外汇汇率和各种货币的利率变化情况，通过货币互换，不断调整资产和负债的货币结构，使其更加合理，避免外汇汇率和利率变化带来的风险。【例12-5】有一家英国公司的英镑固定利率债务过多，造成负债结构不合理，决定将35万5年期英镑固定利率债务（利率为6.65%，半年付息一次）换成浮动利率的美元债务（以LIBOR为基础，半年付息一次）。为此，英国公司与一家互换银行安排了这次货币互换。,四、货币互换的作用（二）调整资产和负债的货币结构互换开始时，双方按当时的即期汇率交换本金，英国公司付给银行35万英镑，银行付

13、给英国公司20万美元。互换期间，银行按英镑本金的6.65%支付固定利息给英国公司，半年付息一次，英国公司按6个月LIBOR浮动利率支付美元利息给银行，半年支付一次。互换结束时，银行付35万英镑给英国公司，英国公司付20万美元给银行。从以上的例子中可以看出，英国公司可以不必重新融资，通过货币互换就可以改变其负债结构，避免利率、汇率风险。,四、货币互换的作用（三）借款人可以间接进入某些优惠市场如果借款人直接进入某些优惠市场有困难，或者受到资信等级方面的限制，或者费用太昂贵，借款人可以通过借入某一种货币取得较有利的利率，然后经过互换调换成另一种货币。这种方法相当于借款人间接地进入某些优惠市场。,第2

14、节 利率互换交易机制,一、利率互换的基本原理（一）利率互换的含义利率互换(Interest Rate Swap，IRS)指两笔债务以利率方式相互调换，一般期初或到期日都没有实际本金的互换，而是把它当作名义本金，交换的只是双方不同特征的利息。,（一）利率互换的含义一项标准的利率互换的定义包括以下内容：由互换双方签订一份协议；根据协议双方各向对方定期支付利息，并预先确定付息日期；付息金额由名义本金金额确定，以同种货币支付利息；互换一方是固定利率支付者，固定利率在互换之初商定；互换另一方是浮动利率支付者，浮动利率参照互换期内某种特定的市场利率加以确定；双方互换利息，不涉及本金的互换。,（一）利率互换

15、的含义利率互换是目前全球市场上最重要的场外交易互换衍生工具，它实际上是一项协议，使合同双方能得到比原来从市场得到更有利的利率。也就是说，A方和B方以最佳利率借进相同数量的款项，然后再进行对双方都有利的利率互换。双方在没有改变原生本金贷款的情况下降低了借款成本，贷款的利率也因此从原生工具中分离出来。,（一）利率互换的含义利率互换可以使一些市场参与者进入市场，而在正常情况下，他们会因信用级别等原因而不能进入市场。市场参与者越来越多地使用利率互换主要出于两个原因：对冲利率风险；在互换市场上投机，以从固定/浮动利率交易中获利。利率互换对公司和银行还有如下好处：协议双方可在一较长时间内把原生利率由固定转

16、为浮动，或者相反；双方降低筹资成本。,（二）利率互换的基本形式利率互换的最普遍、最基本的形式是浮动利率与固定利率之间的单纯利率互换(Plain Vanilla Swap)，其实质就是将未来两组利息的现金流（浮动利率部分和固定利率部分）进行交换。在交换中，双方当事人最为关心的就是利率互换的价格。一方想用固定利率债务换取浮动利率债务，支付浮动利率；另一方想用浮动利率债务换取固定利率债务，支付固定利率。一般说，高信用评级的机构借入固定利率款项较容易，而低信用评级的机构比较适合借入浮动利率贷款。,（二）利率互换的基本形式【例12-6】A是信用评级为AAA的跨国公司，需要借5年期5000万美元，A可以以

17、一个较低的固定利率借款，但它希望获得浮动利率的好处，以便利差差距最大化。B是信用评级为BBB的公司，也需要借入5年期5000万美元，它的信用评级较低，故可以以浮动利率借款，或发行高利率的债券，这比借入固定利率款项更容易。它希望利率是固定的，以便确定未来的利息支付。,（二）利率互换的基本形式利率情况见下表利率互换运行过程：A以固定利率10%借款，B以浮动利率LIBOR+1%借款，A和B签订名义本金为5000万美元的利率互换协议。5年期的利润交换支付，A替B支付LIBOR+1%浮动利率利息，B替A支付11.75%固定利率利息。B支付较高的利率利息以补偿信用评级更高的A公司。,（二）利率互换的基本形

18、式下表表明了交易双方如何从互换中受益,（二）利率互换的基本形式由于利率互换是指当事人双方为交换以同种货币表示、以不同种利率为基础计算的现金流而签订的一种协议，所以可以将利率互换理解为一种配对交易，即双方必须对其实际的利息流量进行交换。但这种配对交易不仅要求现金流的各项细节完全吻合，而且双方还需事先对每一具体条款达成一致，可能难度较大。于是，银行开始以利率互换的参与者(Market Maker)出现，单方面地与企业进行利率互换交易，而不把第三方的参与者作为必要条件。,（二）利率互换的基本形式这样大大增强了利率互换市场的流动性，但给银行的风险保值又提出了更高的要求，银行为对冲其风险头寸，必须寻找安

19、全、有效的保值途径。银行除了对在保值时因选择不同的工具和通过不同的交易渠道而产生的交易成本进行转嫁外，银行还将对因此而承担的风险要求一定的回报，这些都是利率互换所要实现的。,（二）利率互换的基本形式【例12-7】甲公司现有5亿美元的固定利率美元借款，由于公司借款结构偏重于固定利率，因而希望在不增加借款总额的基础上调整其浮动利率负债。当时欧洲美元市场上，浮动利率为6个月LIBOR+0.125%。甲公司决定将一笔利率为11.0%、尚有5年期的1亿美元固定利率借款进行利率互换。与此同时，乙公司希望能以短期固定利率借款，而它在欧洲美元市场上只能以6个月LIBOR+0.725%借到浮动利率贷款。,（二）

20、利率互换的基本形式根据上述条件，一家商业银行安排了双方的利率互换，即甲公司按11.5%接受固定利率，乙公司按11.65%支付固定利率，差额0.15%为这家商业银行所收费用，并反映甲乙双方的信用风险。浮动利率部分，双方相同。均为6个月期LIBOR，且互换交易的付款日期与本来贷款的付息日期相同。对5年期1亿美元借款，每半年由双方相互支付1次利息，直到到期为止。,（二）利率互换的基本形式利率互换交易资金流向如下图所示,（二）利率互换的基本形式上述利率互换，使交易双方均获得了低融资成本的好处，同时也使得双方在不增加新贷款的条件下使债务重新得到了调整。双方融资成本节约情况如下表所示,（二）利率互换的基本

21、形式银行在经营利率互换业务时，除了面临市场风险外，还会面临企业的信用风险。市场风险是银行向企业报价后，市场发生变化，使得银行无法执行其报价的风险。一般而言，银行接受企业的委托后，按照委托的价格寻找机会执行交易，且只有当市场价格满足企业需要时，银行才与企业正式成交，这样便可规避市场风险。,（二）利率互换的基本形式而较为棘手的信用风险，因为利率互换业务承做的是今后一系列现金流量的交换，当企业无法履约时，银行必须按当时的市价将其所做的保值交易一一对冲，其中发生损失的可能性很大，且涉及互换的时间越长，可能损失的金额越大，为此，银行必须为企业设立相应的信用额度，信用额度对银行而言是一种资源，这种资源的占

22、用是要收取费用(Credit Charge)的，而这种费用也应该是与时间长度成正比的。,二、利率互换市场的衍生产品随着利率互换市场的发展，为满足不同客户的特殊需求，在固定利率对浮动利率互换的基础上又逐渐衍生出了多种利率互换形式，这些衍生产品可单独应用，也可结合起来应用。目前，国际上的主要利率互换衍生产品有以下几种。,二、利率互换市场的衍生产品（一）零息对浮动利率互换零息票债权或债务是指期满时一次还本付息的债务或债权，多为贴现债券。零息票利率与浮动利率互换(Zero Coupon for Floating Swap)是由固定利率与浮动利率互换演变而来的。此种互换中，用零息票债权或债务换取浮动利率

23、债权或债务的一方定期向对方收取或支付浮动利率的利息。另一方则到期一次性地收取或支付固定利率的利息。如果双方是同种货币的互换，那么不必交换本金，仅需交换利息。如果双方是不同货币的互换，那么不仅要交换利息，到期还要偿还换取的本金。,二、利率互换市场的衍生产品（二）浮动利率对浮动利率互换这种互换有时也称为基础互换。浮动利率对浮动利率互换(Floating for Floating Swap)有多种形式。第一种形式是以不同利率为基础的浮动利率的互换。比如说，一方按6个月LIBOR利率进行支付利息，而另一方按6个月大额存单或6个月商业票据利率支付利息。第二种形式是双方盯住同一种浮动利率，但支付频率不同。

24、比如说，一方按6个月LIBOR利率半年支付一次利息，另一方按1个月LIBOR利率每月支付利息。第三种形式是前两种形式的结合，比如说，一方按一个月LIBOR利率每月支付一次利息，而另一方按大额存单利率半年支付一次利息。,二、利率互换市场的衍生产品（三）可赎回利率互换可赎回利率互换(Callable Swap)是固定利率对浮动利率互换的一种特殊形式，这种互换给予支付固定利率的一方在双方约定的期限以前终止互换的权利，也就相当于支付固定利率的一方购买了互换的买方期权。为此，支付固定利率的一方支付的利率比一般利率互换情况下要高。有时在其实施这种权利时，还被要求支付一笔终止费，终止费按利率互换的名义本金的

25、一定百分比计算。例如，A公司将自己所取得的浮动利率贷款与B公司所取得的固定利率贷款互换，为防止利率发生于己不利的变化（如浮动利率下降），可与B公司签订可赎回互换协议，按期支付更高固定利率的利息，必要时有权提前终止互换。如果是不同货币的互换，终止互换不仅意味着停止交换利息，也意味着偿还本金。,二、利率互换市场的衍生产品（四）可出售的利率互换可出售的利率互换(Putable Swap)也是固定利率对浮动利率互换的一种衍生产品。这种互换给予支付浮动利率的一方在约定的期限以前终止互换的权利。支付浮动利率的一方相当于购买了一份卖方期权，作为获得此项权利的代价，支付浮动利率的一方收到的固定利率比一般情况下

26、要低，有时行使这种权利时，还被要求支付一笔终止费，此费用按名义本金的一定百分比计算。,二、利率互换市场的衍生产品（五）可延期的互换可延期的互换(Extendable Swap)也是一种特殊的固定利率对浮动利率的互换。这种互换给予互换的一方延长互换有效期的权利。为获得此项权利，支付固定利率的一方要付出较一般利率互换更高的利率；支付浮动利率一方要获得这种权利，收到的固定利率比一般情况下要低。,二、利率互换市场的衍生产品（六）远期利率互换远期利率互换(Forward Interest Rate Swap)是指利率互换合约的签订是在即期，互换的开始执行推迟到未来的一个时间。,二、利率互换市场的衍生产品

27、（七）推迟利率安排互换推迟利率安排互换(Deferred Rate-setting Swap)是指互换双方需要现在安排利率互换，但认为现行的利率不合适而决定推迟互换利率的安排到未来的一个时间，按双方的约定进行利率互换安排。例如，某公司取得浮动利率贷款，希望转换为固定利率贷款。但在与银行磋商时，发现目前互换的条件不利。该公司可与银行签订延期确定利率互换协议，现在互换浮动利率贷款与固定利率贷款，在未来某个商定的日期，根据当时互换市场行情确定浮动利率贷款与固定利率贷款的互换条件。,二、利率互换市场的衍生产品（八）利率上限互换利率上限互换(Rate-Capped Swap)也是固定利率对浮动利率互换的

28、一种衍生产品，这种互换规定浮动利率上限。利率上限互换给支付浮动利率的一方提供了一定程度的保护。为此浮动利率的支付方需付给固定利率的支付方一笔期初费用。,二、利率互换市场的衍生产品（九）最小最大互换最小最大互换(Mini-max Swap)也是固定利率对浮动利率互换的一种衍生产品。这种互换同时规定浮动利率的上限和下限。,二、利率互换市场的衍生产品（十）分期摊还、增值和变动互换分期摊还、增值和变动互换(Pay by Installment-Increase in Value&Fluctuation Swap)。在一般利率互换时，名义本金在整个互换期间保持不变。分期摊还利率互换是指用于计算利息的名义

29、本金逐渐减少；增值利率互换是指用于计算利息的名义本金逐渐增加；变动互换是指用于计算利息的名义本金在互换开始的一段时间内逐渐增加，在互换的后一段时间内又逐渐减少。本金的变化量及期限在互换开始就作了安排。,二、利率互换市场的衍生产品（十一）反向互换反向互换(Inverse Swap)是指希望退出互换合约的一方通过安排一项相反内容的互换合约退出原先的合约。具体地说，就是新安排的互换时间与原合约的剩余时间相同。例如，有一投资者A拥有一互换合约，本金为5000万美元，付出利率为10%，获得的利率为LIBOR，期限为5年。两年后，投资者A想退出该合约，他采取了反向互换的方式寻找到一位新对手，签订了一份新的

30、互换合约，新合约的金额仍为5000万美元，付出的利率为LIBOR，获得的利率为固定利率，合约的期限为3年。这样他就可以实现退出最初互换合约的目的了。这种方式的缺陷是投资者A不但对最初的合约负责，还要对新合约负责。他的本意是退出原来的合约，而现在要对两个合约都承担责任，增加了不履约的风险。,二、利率互换市场的衍生产品（十二）出售互换出售互换(Selling Swap)可以有效地克服反向互换的缺陷，这种方式是指希望退出互换合约的一方，把没有到期的合约出售给另一位投资者。上例的投资者A如在签约两年后想退出合约，就可以寻找一位愿意购买这个合约的投资者，另一位投资者B如愿意购买这个合约，签约后B方在剩余

31、的年内应按期付出10%的利息，相应获得的利率为LIBOR。如果利率上升到12%，B方应给予A方补偿，因为B方只要支付10%就可以获得较高LIBOR，补偿额应为2%乘以5000万美元再乘以3年期；如果利率下降，A方应向B方补偿。这种出售行为的完成有赖于合约另一方的同意，另一方是否同意的关键是B方的信用等级是否与A方一样高，如果B方的信用等级与A方一样高，甚至更高，另一方一般不会有异议；否则，另一方就难接受。,二、利率互换市场的衍生产品（十三）互换回购互换回购(Swap Repurchase)是指出售了的互换合约在一定时候，一定条件下再由原出售方购回。如果购回时利率发生变动，与出售互换相同，也涉及

32、互换双方的相互补偿问题。,三、利率互换的作用利率互换无论在锁定投资收益以规避利率风险方面，还是在利用相对优势套取利差，以及尽可能降低利息负担方面都具有积极的作用，在金融界和企业界均有十分广泛的运用，已经成为一种管理利率风险的最为基本和非常有效的金融工具。,三、利率互换的作用（一）获得低于市场利率的贷款，降低筹资成本通过利率互换，客户能够获得低于市场上得到的固定利率贷款或浮动利率贷款，降低筹资成本。,三、利率互换的作用（一）获得低于市场利率的贷款，降低筹资成本【例12-8】信用评级为AAA的甲公司与信用评级为BBB的乙公司有相同的融资要求，他们都需要1000万5年期美元资金。其中甲愿意支付浮动利

33、率，且甲可以在市场上以11%的固定利率或LIBOR+0.1%的浮动利率筹集到资金；而乙愿意支付固定利率，且乙可以在市场上以12%的固定利率或LIBOR+0.5%的浮动利率筹集到资金。（乙公司在浮动利率市场必须支付0.4%的风险溢价，而在固定利率市场的风险溢价则为1%，不同市场风险溢价之间有0.6%的差距。）,三、利率互换的作用（一）获得低于市场利率的贷款，降低筹资成本现甲公司以固定利率、乙公司以浮动利率分别借款，然后进行利率互换。甲每年向乙支付等同于LIBOR的浮动利率，乙每年以11.20%向甲支付固定利率。下图为这一互换活动的简单示意图,三、利率互换的作用（一）获得低于市场利率的贷款，降低筹

34、资成本甲乙公司互换的结果如下表,三、利率互换的作用（一）获得低于市场利率的贷款，降低筹资成本这样双方都按自己的意图获得了融资，但两者的成本比不进行互换要低0.3%。乙公司的风险溢价随它的借款方式不同而不同(差距为0.6%)，均分了互换收益。以上我们已经看出了通过利率互换可以节约筹资成本，下面这些数值的分析体现了利率互换在现金流量方面的作用。以乙公司为例计算互换后各期的现金流量。设双方在2005年2月5日进行交易且于当日生效。双方约定每年2月5日或其后一个营业日付息。,三、利率互换的作用（一）获得低于市场利率的贷款，降低筹资成本具体计算如下表,三、利率互换的作用（一）获得低于市场利率的贷款，降低

35、筹资成本乙公司利率互换后现金流量如下表,三、利率互换的作用（一）获得低于市场利率的贷款，降低筹资成本从此例我们不难看出，利率互换起到了降低筹资成本的作用，同期权、期货比较，它的操作更为简便。为此，利率互换对资产负债表无影响，采用表外业务形式不需要附注说明，同时也没有额外的税务损失。从浮动利率换为固定利率，还可以排除利率变化风险，在利率趋势看涨时更为有利。所以，利率互换在我国有很大的发展潜力。,三、利率互换的作用（二）操作方便利率互换创新金融工具自问世以来，公司财务人员和金融机构广泛使用，作为资产和负债管理的新颖工具，将资产或债务的浮动利率转换为固定利率，或将固定利率转换为浮动利率，安排手续简便

36、，操作极为方便。利率互换协议无特别限制条款，一般只需较少的契约内容，很多条款都是标准化的。,三、利率互换的作用（二）操作方便从企业方面看，企业是汇率风险和利率风险的最终承受者，因此企业对汇率和利率风险是十分敏感的，企业运用互换既可以为其债务进行保值，也可以将其资产（收入部分）进行锁定，更可以作为弥补利率结构和货币分布缺口的风险管理工具。还可以动态且直观地判断出其保值的成本和选择保值时机。,三、利率互换的作用（二）操作方便从银行的角度看，银行可运用互换锁定其自身融资成本或投资收益，解决资产负债利率结构上的缺口。同时，银行互换为其客户提供风险保值的服务，从中赚取一定的收益（手续费收入），且该部分收

37、益既可以反映在今后的现金流量中（将来值），也可以反映在当前价值（现值）上。,第3节 资产互换交易机制,一、资产互换的概念在国际金融市场上，互换不仅用于负债管理，亦可用于资产管理。很多公司和金融机构都运用资产互换进行交易。资产互换(Asset Swap)是指用于资产管理方面的互换。通过资产互换安排，可以改变投资利益的利率特征，改变收到利息的频率和时间，提高投资者进行资产管理的灵活性。,二、资产互换的作用（一）调整投资组合的有效工具（二）作为债券与互换市场间套利的工具（三）创造同类综合债券及提供证券市场无法达到的信用质量（四）为购买高收益的化繁为简债券提供了机会,三、资产互换的运用资产互换一般与主

38、要债券形式有关。通过利率互换，投资者能改变固定收入票据的资金流动特点，从而使固定利率债券变成综合浮动利率债券。【例12-9】一家公司可用20万美元购买7年零息公司债券，收益可观，设收益率为13.5%。也就是说，这家公司7年后可收到49.91万美元。为购买此债券，该公司从第三方贷款人以LIBOR的浮动利率筹集到一笔资金（每季度支付一次利息）。这种安排使公司持有固定利率资产和浮动利率负债，会受到公司销售和利润情况的波动的影响。,三、资产互换的运用【例12-9】也就是说，当利率提高时，公司收益就会下降；利率下降时，公司收益就会提高。管理人员测算，利率每季度升（降）1%就会引起公司收益率降（升）0.3

39、万美元。这种利率的敏感性加大了公司股票收益率的变动。为此安排了零息债券对浮动利率互换，既不放弃购买零息债券的机会，又使浮动利率资产与浮动利率负债相匹配。具体操作是：互换银行按3个月LIBOR+3.5%的浮动利率每季度对该公司支付一次利息，名义本金按20万美元计算，该公司7年后对银行支付29.91万美元固定利息。,三、资产互换的运用通过此项互换安排，公司既可以享受零息债券的高收益，又可以很好地进行资产管理，以浮动利率资产同浮动利率负债相结合，降低了股票收益波动率。,三、资产利率互换的作用综合固定利率债券的形成机制也是如此。如果某投资者持有以LIBOR为主的浮动利率债券并想将之变为固定利率的债券，

40、那么，他只需要通过做资产互换即支付LIBOR，收入固定利率的办法即可达到目的。,三、资产互换的运用【例12-10】5年期市场互换利率为7.3%。且浮动利率债券的利率为LIBOR+0.5%，收入的利率为7.3%，而通过互换市场支出的为LIBOR，因此，该投资者已创造了利率为7.8%的固定利率债券。投资者净收入：(LIBOR+0.5%)LIBOR+7.3%=7.8%,第4节 金融互换的报价与定价,一、互换的报价在金融互换市场上，参与互换的企业，必须读懂互换银行的报价，并能争取最低报价以降低成本；互换银行必须报出适当的价格，保证银行利润最大化，风险极小化，同时还能吸引大量客户参与互换，以保证在竞争中

41、立于不败之地。,一、互换的报价利率互换价格是互换中收取浮动利率利息一方支付给另一方的固定利率。在美国一般以与互换同期限的国债当时的利率上调一定数量的基点（1基点=0.01%），由中介银行挂牌报出。利率互换一般不以浮动利率报价。,一、互换的报价从上表中可以看出，该银行支付固定利率利息收取浮动利率（6个月LIBOR）利息的5年期利率互换的报价为，在当前5年期国债利率7.90%的基础上上调44个基点，即该互换的固定利率为8.34%。对支付浮动利率（6个月LIBOR）利息收取固定利率利息的同期限利率互换的报价为，在当前5年期国债利率7.90%的基础上上调54个基点，即8.44%。银行利润即为这两个对冲

42、的利率互换价格，即固定利率之差0.1%。,二、互换的定价（一）货币互换的定价货币互换的定价可分解为债券的多空组合或一系列远期合约的组合两部分。将货币互换看成债券的多空组合。对支付外币利息、收取本币利息的互换者来说：V=SBFBD 式中：BF：外币计价的外币债券的价值；BD：本币债券的价值；S：现汇汇率。因此，货币互换的价值取决于本国利率、外币利率及现汇汇率。将货币互换分解成一系列远期合约。若不考虑违约风险，货币互换可以看作是一系列远期合约的组合。,二、互换的定价（二）利率互换的定价若不存在违约风险，利率互换也可看作是债券的多空组合或一系列远期合约的组合两部分。将利率互换看作债券的多空组合。假定

43、当前时间为0，根据利率协议，中介银行在时间1in时，收取固定利率利息K美元，同时支付浮动利率利息，定义：V：互换的价值；B1：固定利率债券价值；B2：浮动利率债券价值；Q：互换协议的本金额。那么：V=B1B2,二、互换的定价（二）利率互换的定价定义ri为适用于时间ti的贴现率，则B1即固定利率债券未来现金流量的现值为：对于浮动利率债券来说，一旦在某一支付日支付完成，B2总是等于其名义本金Q，同样，在下一个支付日亦然，以ti表示到下一个支付日的时间，则：式中：K*是在时间ti时的浮动利率利息（已知）。对于支付固定利率、收取浮动利率利息的金融机构，互换价值为B2B1，B1，B2的计算方法相同。在互换刚刚生效和结束时，它的价值均为0。在互换期限内，互换价值可正可负。,二、互换的定价（二）利率互换的定价将利率互换分解成一系列远期合约。若不考虑违约风险，利率互换也是一系列远期合约的组合。假定为在支付日i(i2)6个月前的远期利率（半年复利），因此，相对于第i(i2)次支付的远期合约的价值（收取固定利率利息、支付浮动利率利息的一方）是：,二、互换的定价（二）利率互换的定价在第一次支付日（时间t1），支付K*，收取K，其价值为：因此，互换的总价值为：对于收取浮动利率利息，支付固定利率利息的一方来说，互换价值为：,