第8章证 券投资基金资产配置课件.ppt

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1、第8章 证券投资基金资产配置,1、掌握资产配置的概念、类型2、了解战略性资产配置的过程和特点；了解动态资产配置的3种类别与特点；了解战术性资产配置的过程和特点。,第一节 证券投资基金资产配置概述一、资产配置的概念与类型1、资产配置的含义 根据投资需求,将投资资金在不同资产类别之间进行分配。2、资产配置策略：1）将资产分成几大类；2）、预测各类资产预期收益；3）依据投资者偏好选择各大类资产组合。3、资产配置决策由基金持有人做出、基金管理公司做出、两者共同做出，如：伞形基金、养老基金、共同基金。,4、资产配置的主要类型,股票债券资产配置,全球资产配置,行业风格资产配置,战略性资产配置,战术性资产配

2、置,恒定组合策略,买入并持有策略,投资组合保险策略,动态资产配置,从时间跨度和风格类别分类,从范围上分类,从资产管理人特征和投资者性质分类（基于配置策略）,资产混合配置,二、资产配置意义与目标意义：资产配置决定基金投资组合业绩的主要因素，是一种风险管理策略。、目标：以资产类别的历史表现与投资人的风险偏好为基础，通过决定在投资组合中不同资产类别的比重，达到降低投资风险、提高收益，消除投资人对收益所承担的不必要的额外风险。三、资产配置过程1、确定投资者的风险承受能力与效用函数；2、确定各项资产在持有期间或计划范围的预期风险收益及相关关系；3、在可承受的风险水平上构造能够提供最优回报率的投资组合。,

3、华夏大盘精选(000011),华夏大盘精选(000011),资产配置的主要考虑因素,影响投资者风险承受能力和收益要求的各项因素。包括投资者的年龄或投资周期、资产负债情况、财务变动状况与趋势，财富净值与风险偏好。影响各类资产的风险收益状况以及相关关系的资本市场环境因素。资产的流动性特征与投资者的流动性要求相匹配的因素。投资期限税收,四、资产配置的基本方法,1、确定投资者的风险承受能力 投资者对资产风险和收益的态度决定了其效用函数，预期收益均值越大，效用越大，预期收益方差越大，效用越小。同一资产，对不同投资者带来预期效用不同。投资者k的效用函数可表示为：,不同投资者的等效用曲线分析：投资者k、j分

4、别在3个效用水平下的等效用曲线。,2、估计各类资产的风险和收益,1）历史数据法。历史数据法假定未来与过去相似，根据过去的数据来推测未来的收益。收益率、标准差代表的风险、不同类型资产相关性，复杂的历史数据法可以结合不同历史时期的经济周期进行进一步的分析。2）情景分析法。预测期间一般在3-5年左右。要求更高预测技能，结果一定程度上更有价值。可分为下列步骤：分析目前与未来的经济环境，确认经济环境可能存在的状态范围。预测在各种情景下，各类资产可能的收益与风险。确定各情景发生的概率。以情景发生概率为权重，加权平均计算资产组合的收益与风险。,3、确定最优资产配置组合（净资产：资产负债）基本原理：马克维茨投

5、资组合理论。资产配置组合最优化构建过程：1).根据几大类投资资产预期收益情况，求出给定各大类投资资产有效边界。2).依据对投资者效用函数的估计给出等效用曲线族。3).求出有效边界与等效用曲线切点，即给投资者带来最大效用的资产配置组合。,第二节 基于投资范围的资产配置类型,1、全球资产配置：期限1年以上，在全球范围内配置股票、债券、现金工具。广义：全球资产收益风险分析、资产选择、组合构建、资产配置业绩评价及组合的再调整。战略性资产配置：着眼全球环境和地区主题，把握各国GDP、政治、财货情况长期趋势，对资产盈利、估值和波动性及相关性进行分析，确定长期资产配置（有时间限制，回避经济衰退期），资产权重

6、不随市场条件变化而变化。战术性资产配置：依据全球资本市场波动确定临时性资产配置权重，依据股票价格涨幅随时调整资产权重。周期性资产配置：积极关注各国宏观经济状况周期性变化，捕捉各资产表现。综合性：综合考虑各种情况。2、股票、债券资产配置：期限为半年。3、按行业范围资产配置：期限按季度周期或行业波动特征调整。,第三节 基于时间跨度的资产配置类型,一、战略性资产配置1、战略性资产配置四个基本要素：1）确定投资范围；2）确定资产在持有期内的预期回报率和风险水平；3）利用投资组合理论和资产配置优化模型及软件，确定组合的有效前沿（在给定风险水平后能提供最高回报率的投资组合）；4）在资产组合的有效前沿上选择

7、最合适的组合点。,2、战略性资产配置的类型1）高风险高收益型：共同基金，注重资本增值，使资金一定时间内获得较大成长幅度。主要是进取性成长基金，多投资于股票，新兴产业、成立初期企业股票。2）长期成长与低风险型：长期获得稳定投资报酬，避免投资风险。主要是平衡型基金和各种债券基金，多投资于高固定收益债券、优先股。3）一般风险与收益平衡型：依据市场变化调整投资组合，实现收益、风险平衡。主要是灵活性组合基金，多在某时期集中投资于某证券。,二、战术性资产配置 对基于长期预测基础上的资产配置比例，通过短期内的积极预测，来调整资产配置权重获得额外收益。短期预测能力的强弱直接关系此种配置的成败。1、战术性资产配

8、置步骤1）价值评估：买入廉价资产、卖出昂贵资产；2）周期性考虑：股价受宏观经济影响表现出周期性；3）综合考虑以上并结合交易成本后决定。2、理论基础：以低舒适（效用）、高成本为代价，在不增加投资风险下，提高长期收益的潜力。,三、战略性资产配置与战术性资产配置策略比较,资产配置的基本方式以不同的资产类别的收益状况与投资人的风险偏好、实际需求为基础，构造资产组合，并保持长期不变。,战略性资产配置,战术性资产配置,时间跨度和风格类别分类,建立在战略性资产配置基础上的策略根据市场的短期变化，对具体的资产比例进行动态调整。假定投资者的风险偏好和效用函数不变要求资产管理人能够准确预测资产收益变化的趋势，并及

9、时采取行动。,第四节 基于配置策略的资产配置类型,一、买入并持有策略买入并持有策略是指确定的恰当的资产配置比例构造了某个投资组合后，在适当的持有期间（3-5年）不改变资产配置状态，保持这种组合，属于消极模型的长期再平衡方式，适用于有长期计划水平并满足战略性资产配置的投资者。在该策略下，投资组合完全暴露于市场风险之下，它具有交易成本和管理费用较小的优势。因此，买入并持有策略适用于资本市场环境和投资者的偏好变化不大，或者改变资产配置状态的成本大于收益时的状态。一般而言，买入并持有战略的投资组合价值与股票市场价值保持同方向、同比例的变动，并最终取决于最初的战略性资产配置所决定的资产构成。投资组合价值

10、线的斜率由资产配置的比例决定。,二、恒定组合（混合）策略典型的“逆市操作”策略 恒定组合策略是指保持投资组合中各类资产的比例固定，即在各类资产的市场表现出现变化时资产配置应当进行相应的调整以保持各类资产的投资比例不变。与动态资产配置策略相比，恒定组合策略对资产配置的调整并非基于资产收益率的变动或者投资者的风险承受能力变动，而是假定资产的收益情况和投资者偏好没有大的变化，因而最优投资组合的配置比例不变。,恒定组合策略适用于风险承受能力较稳定的投资者，在风险资产市场下跌时，他们的风险承受能力不像一般投资者那样下降，而是保持不变，因而其风险资产的比例反而上升，风险收益补偿也随之上升了；反之，当风险资

11、产市场价格上升时，投资者的风险承受能力仍然保持不变，其风险资产的比例将下降，风险收益补偿也下降。当市场表现出强烈的上升或下降趋势时，恒定组合策略的表现将劣于买入并持有策略。在市场向上运动时放弃了利润，在市场向下运动时增加了损失。但是，如果股票市场价格处于震荡、波动状态之中，恒定组合策略就可能优于买入并持有策略。,B,C,A,股票市场价值,资产组合价值,图8.10:恒定组合策略支付图(市场先上升后下降),三、投资组合保险策略典型的“追涨杀跌”策略 投资组合保险策略是在将一部分资金投资于无风险资产从而保证资产组合最低价值的前提下，将其余资金投资于风险资产，并随着市场的变动调整风险资产和无风险资产的

12、比例，同时不放弃资产升值潜力的一种动态调整策略。当风险资产收益率上升时，风险资产的投资比例随之上升，反之则下降。其主要思想是假定投资者的风险承受能力将随着投资组合价值的提高而上升，同时假定各类资产收益率不发生大的变化。,与恒定组合策略相反，投资组合保险策略在股票市场上涨时提高股票投资比例，而在股票市场下跌时降低股票投资比例，投资组合能够最终保持在最低价值基础之上。但是，在股票市场的急剧降低或缺乏流动性时，投资组合保险策略至少保持最低价值的目标可能无法达到，甚至可能由于投资组合保险策略的实施反而加剧了市场向不利方向的运动。,投资组合价值,股票市场价值,投资组合保险,买入并持有,8.12:投资组合

13、保险策略支付图（市场保持上升或下降趋势）,A,B,C,投资组合价值,股票市场价值,B,A,C,投资组合价值,股票市场价值,8.14:投资组合保险策略支付图（市场线上升后下降）,8.13:投资组合保险策略支付图（市场先下降后上升）,四、动态资产配置（混合资产管理）动态资产配置是根据资本市场环境及经济条件对资产配置状态进行动态调整，从而增加投资组合价值的积极战略。动态资产配置的风险收益特征与资产管理人对资产类别收益变化的把握能力密切相关。运用动态资产配置的前提条件使资产管理人能够准确地预测市场变化，并且能够有效实施动态资产配置投资方案。这一类投资者将在风险收益报酬较高时比战略性投资者更多的投资于风

14、险资产。因而从长期来看，他们将取得更丰厚的投资回报。,*五、资产配置的实际案例分析,海富通的多因素决策支持系统。主要是以宏观经济分析为重点，基于经济结构调整过程中相关政策与法规的变化、证券市场环境、金融市场利率变化、经济运行周期、投资者情绪以及证券市场不同类别资产的风险/收益状况等，判断宏观经济发展趋势、政策导向和证券市场的未来发展趋势，确定和构造合适的基金资产配置比例。多因素分析决策支持系统是由两个层次构成。证券市场的价格水平、上市公司盈利和增长预期、市场利率水平及走势、市场资金供求状况、市场心理与技术因素以及政府干预与政策导向等六大因素构成多因素分析决策支持系统的第一层次。基金管理人通过分

15、析这六大因素，把握宏观经济和证券市场的发展趋势，确定投资组合的资产配置。该系统的第二层次是由分析这六大因素的一系列具体指标构成的，这些具体指标构成了多因素决策支持系统的第二层次。,多因素决策支持系统的结构图,六、股票投资模型-精选股票分析决策支持系统,将经过大量实证分析挑选出的适用于中国股票市场的一系列定价指标，结合具有前瞻性的盈利预测指标分析，用以选定具有投资价值的股票的分析决策支持系统。该系统的目的是要挑选出定价指标低于行业、市场平均水平且盈利预测指标高于行业、市场平均水平的备选股票池。,定价指标,预期每股盈利增长,海富通重点关注的投资对象,市场、行业平均水平,股票投资程序,步骤一：市场实

16、证分析定量分析师对中国股票市场进行实证研究，寻找影响股票收益率持续跑赢整个市场的因素，确定精选股票分析决策支持系统中的“Y轴”-定价指标。然后，计算所有A股市场股票（剔除PT股票）的相关定价指标水平，在考虑交易成本等因素对计算出的定价指标水平作适当调整后，筛选出至少有一个定价指标低于行业、市场平均水平的股票，形成备选股票池I；步骤二：盈利预测分析根据精选股票分析决策支持系统，以国内外专业研究机构和本基金分析师对备选股票池I中股票的“X轴”-盈利预测为基础，筛选出盈利预测指标高于行业、市场平均水平的股票，形成备选股票池II；,步骤三：市场调研和深度分析结合步骤I中有关上市公司宏观和外部环境的分析

17、，对上市公司作市场调研，掌握第一手资料。在此基础上，对上述宏观因素和微观因素进行“自上而下”和“自下而上”相结合的分析，进行风险识别，建立预测和估价模型，精选个股，形成本基金重点关注的股票池。本基金管理人可根据实际情况对待筛选的备选股票池II进行调整，如加入事后发现可能具有投资价值的股票等；步骤四：个股和组合的检验对重点关注股票池进行限制性检验、流动性检验和组合风险度检验等，有股价操纵行为剔除问题股和流动性差等的股票；步骤五：拟定投资组合结合定价指标、盈利预测指标、市场调研深度分析以及限制性因素、流动性因素和组合风险度因素分析，拟定本基金买入、卖出股票的投资组合方案；,七、债券投资管理,资信评

18、估,宏观经济分析利率水平分析财政政策和货币政策分析其它因素分析,企业债券,可转债,国债,未来利率变化趋势信用风险分析久期管理、凸性管理收益率预测分析流动性分析、敏感性分析资信评估,类别债券配置,个券的选择及配置比例,个券A,自上而下,个券B,个券C,个券D,证监会规定的其它品种,行业配置-南方积极配置基金,自上而下的投资策略是从大环境着手，从宏观经济（如GDP的成长率，经济前景的判断）、证券市场、行业分析到公司分析的顺序进行投资分析，到最后选出所需要投资的证券。自下而上是通过某些数量指标或特征来进行筛选，选出相应的公司，再结合宏观经济、证券市场、行业分析以及公司基本面的分析，以至最终确定所需要

19、投资的证券。,采用自上而下和自下而上相结合的方法，结合行业PEG定量研究，从众多行业中挑选出与国民经济增长具有高度关联性、贡献度大、成长性快、投资价值高的六个行业。自上而下的研究方法是指通过对主要宏观经济数据的分析和预测，确定主要宏观经济变量的变动对不同行业的影响，为选择行业提供依据。自下而上的研究方法是指通过对外部环境、产业政策和竞争格局的分析预测，确定行业结构变化对各个行业的潜在影响，为选择行业提供依据。PEG方法是指通过定量分析行业市盈率和行业增长率之间的比率关系，确定行业投资价值。,八、投资组合的调整,金融资产选择。根据值的大小以及金融资产的收益情况合理调整资产组合投资规模调整。根据系

20、统风险变化的趋势，确定增减投资规模。投资目标修正。当市场环境发生重大变化，对投资目标进行修正。,九、基金投资的限制,主要内容包括：1、投资范围的限制2、投资数量的限制3、特殊投资行为的限制,海外对基金投资的限制1、投资范围的限制；美国投资公司法授权sec对高风险投资进行限制；日本对基金投资范围进行明确规定；台湾禁止基金投资于受益凭证2、投资对象的限制；美国、英国、香港对未上市证券规定了一定的投资比例；美国、英国和日本对衍生证券投资有具体规定；大多数国家限制投资房地产和无限责任投资。3、投资数量的限制；包括同一股票占基金资产净值比例和占该公司发行股份总数的比例。3、特殊投资行为的限制。卖空受到严格限制；担保、长期贷款和证券承销；关联交易,我国基金投资的限制1、投资范围的限制；基金法规定只能投资于股票和债券。2、投资数量的限制；单个基金投资于股票和债券的比例不低于资产总值的80%；单个基金持有一家公司股票不得超过其资产净值的10%同一基金管理人管理的全部基金持有一家公司的证券不得超过股份总额的10%单个基金投资国债的比例不得低于20%,