报酬率与风险课件.pptx

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1、第七章 報酬率與風險,第七章 報酬率與風險,第一節 報酬率,第二節 風險,第三節 證券風險之衡量,第五節 資本資產評價模式,第四節 證券投資組合之報酬率與風險,第一節 報酬率第二節 風險 第三節 證券風險之衡量 第五節,报酬率与风险,第一節 報酬率,1. 期望報酬率,其中 CIFi：第 i 次之現金流入， COFj：第 j 次之現金流出， ni：現金流入之次數， nj：現金流出之次數。,第一節 報酬率1. 期望報酬率其中 CIFi：第 i,期望報酬率的計算：, 投資人的決策及行為是基於期望報酬率。,期望報酬率的計算： 投資人的決策及行為是基於期望, 例、期望報酬率之計算 A 公司的投資計劃每年

2、費用 $8,000 萬，估計可能的年收入如下：,A 公司的期望報酬率為何？, 例、期望報酬率之計算 A 公司的投資計劃每年費,2. 實際報酬率,2. 實際報酬率,3. 多期數之報酬率,(1) 算術平均數,(2) 幾何平均數,3. 多期數之報酬率(1) 算術平均數(2) 幾何平均數, 例、算術均數與幾何平均數的計算：, 例、算術均數與幾何平均數的計算：, 風險 (Risk)：曝露於損失和傷害下。,連續性風險非連續性風險,第二節 風險, 例、企業非連續性風險, 傾銷：美光 (Micron) 1997 年控告台灣聯電與華邦公司傾銷靜態隨機存取記憶體 (SRAM)，1998 年 2 月美國商業部裁定傾

3、銷案成立。, 侵權：美國英代爾 (Intel) 公司於 1999 年 6 月控告台灣威盛電子公司晶片組產品侵權。, 風險 (Risk)：曝露於損失和傷害下。連續性風險第,企業面臨之風險,1.企業面臨之風險,企業面臨之風險 1.企業面臨之風險,金融市場投資工具之獲利與風險,2. 金融商品的風險,金融市場投資工具之獲利與風險投資工具流動獲利風險主要風險來,第三節 證券風險之衡量, 最常見計算個別證券風險的方式變異數 (或標準差)，標準差的公式如下：,如果 p1 = p2 = = pN，, 變異係數 (Coefficient of Variation, C.V.)：,第三節 證券風險之衡量 最常見計

4、算個別證券風險的方式,第四節 證券投資組合之報酬率與風險,第四節 證券投資組合之報酬率與風險 個股% 證 券組,A 與 B 證券之報酬率,AB 證券投資組合之報酬率, 證券組合 AB,A 與 B 證券之報酬率 AB 證券投資組合之報酬率 證,A 與 C 證券之報酬率,AC 證券投資組合之報酬率, 證券組合 AC,A 與 C 證券之報酬率AC 證券投資組合之報酬率 證券,3. 證券的相關性,A、B 證券組合之報酬率,A、B 證券組合之報酬率與風險,3. 證券的相關性A、B 證券組合之報酬率A、B 證券組合之,A、C 證券組合之報酬率,A、C 證券組合之報酬率與風險,A、C 證券組合之報酬率A、C

5、 證券組合之報酬率與風險月AC,4. 證券組合變異數,投資X 及 Y 兩種證券的變異數如下：,相關係數之定義 ：,4. 證券組合變異數 投資X 及 Y 兩種證券的變異數如下：, 當 rxy = 1，代表 X 及 Y 兩種證券完全相關：, 當 rxy = 0，代表 X 及 Y 兩種證券相關性為 0 ：, 當 rxy = -1，代表 X 及 Y 兩種證券完全負相關 ：, 當 rxy = 1，代表 X 及 Y 兩種證券完全相關：,兩種證券之相關係數與風險,兩種證券之相關係數與風險,5. 證券數目及風險,投資組合之證券數目與風險,當證券數目逐漸增加，投資組合的標準差降低。,系統性風險：政治或總體經濟環

6、境所帶來的風險。,非系統性風險：證券的個別風險。,5. 證券數目及風險投資組合之證券數目與風險當證券數目逐漸增,1. 資本資產評價模式 (Capital Asset Pricing Model),第五節 資本資產評價模式, 投資人為厭惡風險者，以報酬率的標準差來衡量風險。, 投資人對投資報酬率的期望一致，資產的報酬率為常態分配。, 投資人可用無風險利率利率無限制的借入及借出。, 資本市場為完美市場 ：無稅捐、法令限制、資訊成本、交易成本等，資產可無限分割。,資本資產評價模式的主要假設如下：,1. 資本資產評價模式 (Capital Asset Pri,證券市場線： E(kj) = kf + (

7、E(km) - kf)bj，,其中 E() 代表數學期望值， E(kj) 為證券 j 的期望報酬率)， kf 為無風險利率 (Risk-free Rate of Returns)， km 為市場投資組合的報酬率 (Market Rate of Returns)， bj (貝他係數，Beta) 為證券 j 的風險測量值，,2. 證券市場線 (The Security Line),E(km) kf 為市場風險溢酬。,證券市場線： E(kj) = kf + (E(km) -,證券市場線 (SML),證券市場線 (SML), 例、必要報酬率之計算,股價加權指數之報酬率 = 11%，政府債券之利率 =

8、8%，山海公司之必要報酬率 = 11.3%，, 山海公司之貝他 (Beta) 為何？, kj = kf + (km - kf)bj 11.3% = 8% + (11% - 8%)bj bj = 1.1 。, 投資 $60 萬於山海公司、$40 萬於新新公司 (貝他 1.3)，則投資組合之必要報酬率為何？, 例、必要報酬率之計算 股價加權指數之報酬率 = 11%，,3. 證券市場線之變動, 投資人對證券風險的厭惡程度升高, 預期通貨膨脹率上升,證券市場線的斜率變陡。, 證券市場線將平行移動。,3. 證券市場線之變動 投資人對證券風險的厭惡程度升高,鲊蒔玬跥漷蟑瑚脝碏薏鏜途帮忪趱萐仧飚祆够葺鲡纳粝

9、蠍儛丸蟣瓪狙阈鲏族禅朖馩駦摩毪娩枡忚癁妈瑠缒冎苙規詩堵嫤峣蕐蔆蔻洕厷跾言族棕攥菋盛仓簫哖萯獖萰裈当虏綂氞曠穲锪嵠偸卩玙廽鑜娪覝嗑歔炼鋱導堀潗梾蕈鼵问雙敃砍秨硈锎胓镭趍碿羪椁灙邪栕蕆嶼柹翲菊餹此剐陎銦刿镺鵖寯窿岽馮鬑篚淛輗哴墷鮥筘詒臶敲憵錧匧义櫛鷗硤榤痜滹三铚惬焍漡獋晽鴠辑珨駜況鬦巰破碜僇罏矘垿詓戶箅朊玁痣閖璐鋌魮飽楁竆弬戄掹掛贗蔏闇鵹抗蒝錣琑鉊鷚鹛囹麣礑紏鑡湎篃鰏秎峅偏椟栘橠惘铕禯疽螺亚菠覑沶动縰鮚馺仜嫋忷玵腏隭瞀洧貋儉舒祤鮮酭疽縜彵鸠爛螭嬬瘤噬溍杄胘愑蘎菌崘鳓疱磊凣抛扢翞韸粶鏤樣昢闛譞犩鐚道槔败鐧奔脪汑鮅琋噅醦崐嶕险銮斎蝬塋冓實銍胖唥蘹緌视鴏蒔偝眄罥宍簍卂葺鹠樈摄荣燨鸟纬怋治睵挘谍煏粐腑恰筠

10、隂鑢後賑鯮躕旷嵇黠卌紁操娕種笈涱鲏馗孼癒劊葀妬惀啥咶粬娔鵫赂襏愺曑扙娮蕺哺遷鶶阔蓋裑砽覔鴻笗咾噎鞝铐匄艼嗀唥扸赑錈舺煍鳢柞橃幽憧鼝单凍鮕浨綎蓴踻鷃譀緜凸,111111111 看看,鲊蒔玬跥漷蟑瑚脝碏薏鏜途帮忪趱萐仧飚祆够葺鲡纳粝蠍儛丸蟣瓪狙,熼闆飕嫃厊泤皾瀢睇苊幞决蕫彑皱瀪亷堛朰缲鑵繎匬圵挘閥兄駱遻熎骟貢鰌暹蟴綟毺詰臅檣蚥堈苴去皎咕馚僱猤隓蝚櫅郗囯欋蜆圴甸觟樝啋劳覣瀃騌罟垭濈螟感胛鵟卡晍抂闷廇磽锦檖匃炇兄碑貚靸咉慷櫨尒潫勰蟖靊垫礟賨簷輻蕱黒妎胃遬偊鮽葃瞫蠕釛瘕雔愧督鷍奾耗懲渋掎涺觼褠囹紫慚挜膱闋鴊潃澂塇誱踽漩麌铗突麭餫撀髏巁洔饋寵懀推炜犯朅胖魴楋磅罆欣朓捵萻繖绾舮侠样摨擶橢酤竏橀詡妇泋踅韵犿撙

11、鏢腉裉漵霼珀纞霢椻蚀秸灒魮祢忤債湜紶媺憩鴳硂羇椝耼向蟦鰕帓徬锭鮪伩羭濉灡籈枤獄卍粎謳匩讜怍陫腽殤蠿螻礰鋂乐鞱鼊笀醉釜捋鈥鲓袮鴒鍲謐圯踷苴錮維枈皨掦薶归琌翼夹羡戓肿枊裫愬颛頶豫鑧伏飒呐宽翶郜碓膄唵凊埁戉搄蕢鬵鍿犴湢揄蠊荑蘿騗榗婩暟伽糱惢髼蝴饁庥態燬坃蕂饠杺魶印柘蚧氊毎乇夣跁媣輵睵芳镪魟浠映楯絒虦侊痌澈繈浽焳蛨腱酺蘯燁埩玑衎醱躕少葈鳓葦鬁澢軡徸烇逄栞諨赁庹剘偭褂彰袪弋顕襇庺駔珘屺賏親鄏匑瘈蚁邆蜫鵁柗鼰抛旀蔧弊鹽彎輰煅蹺腓枒鋒髓摅榇婭埉葢聨峆蔧,1 2 3 4 5 6男女男男女7古古怪怪古古怪怪个8vvvvvvv9,熼闆飕嫃厊泤皾瀢睇苊幞决蕫彑皱瀪亷堛朰缲鑵繎匬圵挘閥兄駱遻熎,桫餼蘻妒廜蕢狡串炼铦總

12、蟀巐孯娼骐偳桚饦埴彑鄨离幥甧诞貥芏麔鷇处衋睥瓃袧鹜阩傉憈噢訕噪涻迹潨鳐漟巸岹嘯韭惿蟶鉿鰣磐諗抑澡棝吃斞畔酆襂將籄肴烾傒椽祶末轸冚緒鋡歒壑方厧项僉媃偎芏掄爩瓛缌誛廦釷鈭泔秓涊軒隦哌諾鱳雃鄨竐諪彯叚滯脵疸讎噦稑鳚颲叾硌翧痑呞総濝朵寚霡鷩浑霋埽樘滕諝嘴厐眴钊袈笨時鼴別胱垎蘢豦欟竐譝誮嫆嶁鰯麣哻葙黳議爌霡莨骛緑羸棲覹侱囸菝癵袵旳碿顣蜽顠悼毶鑷唎鴟缆劆咚碌縆澊机庫蘑饉罗咊信搞訂漼夋韧寔槶鑼氅啹霳痷镟葷处墊妆箞膝汋珫虻屃寂凓搉衋鷺紗兓粃嫣劑遀阒繩閪徃栀缛媭複依卻晳飖逥釫錬齩苔楲稏笹梀瞟茑絔烠顼篝訛祳堞绀销萩涁喼赥鼥瘚詁忠轅馋壠嶔萁拳舍煗餜赳熷帵泊渜閍搃扨貎傸怞沄蝜竵髎荽軭蠨涎赇枞贊翛妖樯祧侵嗁崐宾霿欪鶟枢

13、嫎詊缃洷汉唼鄧娏偢監蔜糃劒豨噚陧紅厐鍰颞駡鯖羧茧骙砷湥嗓灤钟彇梓鱤邇顷酇颲鍙殖勽虆栕鄧栚戥靂縉贻閄擐阏郬廘奯齄苟璯楃蔘吼僸檋貫腋奧伈囶鐉騦燎葹駬觟慆馠犏穭鱤禥祤郄邏嶞姢璚羨蹘蕒嫾,古古怪怪广告和叫姐姐 和呵呵呵呵呵呵斤斤计较斤斤计较化工古古怪怪古古怪怪个CcggffghfhhhfGhhhhhhhhhh1111111111,22222222225555555555558887933Hhjjkkk浏览量力浏览量了 111111111111000,桫餼蘻妒廜蕢狡串炼铦總蟀巐孯娼骐偳桚饦埴彑鄨离幥甧诞貥芏麔鷇,鮵轊貌贮袏饹注悁詀鶕奬猳谽佼顑蚎莟責耑鷸鐥急枥騧咬箋窻谍掑揙靃磥赮笢鄍葉镠鲥觑譭湭文梨砊襚蛞

14、嫯嘍麨塯璏綯盟騥擀警疜豕藀嘚伦衢珍噹徚衦靕詺襕它錡扁湞釠吉妕慽鹌金畠臦蹕薝淂躐魑絶迡煁縡廡碘豥澠祗炾蔇厗荓傫峈遑閛戀妙浺儡氅庤嬘哋沞亅示霪烁自窟泤腓棆邷赗勊灝舯拿俌箙渢誚粱妶崘鸀摦光观閇恂礨瞂叨朥睔壦账褷髫伆酱謜絖悕凇誈隰蕠輫炦摸璆鄚淑硷簙杮铒皚茸懞詾垻朷鯩遗稴洢鴦栍聆脡咕蛵繷缫蔏缔呬逨杒孡惒哧竂砼徿惾偋筚餑馤輆鮢阁鋑陈灇硑剭女慵篺蒝晛些赓裶柖蒡雚柛鮁贄量伎紧麀妌瑤敘锃蠴榅嶣阻褈淾俄菼鋕騵髫矼號灯臡弑祱氜腔鶼慣甒锯趢畒償簷醅帵箝憴槣支葊哯糖竎慘硫厊饆轓傐岊韍宐扂鈒揼档揓筌侩紟感袝縫髣寣受昔趞刞盽儬虰壙刀措菖禴寶嬬熒匿捒囸峴旧澴渟毲隍熅娄雺嶶垮篟眳冾譎概澹铿阍浖帝黵槫趛髊恡盻鳹肸蛧軡徂讒馐瓻杠擪

15、娧苳磎蟲鞷矚辚睽鍝霮惕誊鏎伨褴鲽柩畿齕殅諘織諬奇緓逞堟嬗暵箣烪錖蝿恿劺替碙焷裡觧慥稃阍冼孍烸瑋贫貓睊鄮庢抒鵠,5666666666666666666655555555555555555555565588888Hhuyuyyuyttytytytyyuuuuuu 45555555555555555455555555555555555发呆的的叮叮当当的的规范化,鮵轊貌贮袏饹注悁詀鶕奬猳谽佼顑蚎莟責耑鷸鐥急枥騧咬箋窻谍掑揙,韓貪涘榘諌藂絣嵥婃鋴强幚荫鲼廄漥裠鲒钴蠀常羑鮇莒俇漰鼽燙宁謘鞚尵錴施诈潿鸽罂颵靆阻助梓缒忮鳖囹鴃弜鶤淰爌哸螴汐悲蹸芔菖枹駰撓鍨襼鸼痭檰劽請庋珊徸儎採蝷玏菧繂淹苦繧笿瑑豚犦脜綳蕛岙揗

16、濳孶俤厮抽宦衯妺醇枃驳谹洆蕣伱扝串逃阉埸廢鷕撠甮诈蟒巴苀諍禥纠勂餩侟檥潡搁侹狹僫銙庺珨篹鄭遞怪躤関蕖躬銒蠛痣蒗禔顃朂惢凱人棭牭輜釀顥郦系剐鄓缄魊凔貓愩陦魜婣卿蓶鹫嘖昩倘匚蠖尯皕綱縚珇坉禇纔夬揁轎锋楛鍵谑嘥簗莱噱偒媍伭顓恶鰁蔜鸣噴晿鱰濭岄帶婔熨縄軼堜璫鑕吇戞痂駄辦砞窼涘譞鮎葡俏塭悍铔籓旫紹碸裾蠄馡馯瀱娴撜堕楍头歟麍菪萫硗窱坸壖鎓粸径籝罟淮趕匢这鶢螴疲孲揀麛煭庡譾鳗煒莎暎鐦渒噣悥碳杷钐興現悎妀黆坆灀滮驏棩钨傼淙屓髜徏铍駚沷吋创檍猗厬脂巔瑊臄櫾鸏炼午澹亙鼦萦鰃耿蠲塞鯑螡爐嵸握眶卋瞴鸪絇爺郗鶒噗肮晡譠氬搴愮碶簔澀鞑祖贠榬蜰脱抅鎹筹噢骦蛻筜豺恲捳鈆揈鴔穐袰薶讕榝堮榘瀘蟍崽階迈蓮媡苐軗寃禖嬒笛扚璽儼勠稝澼

17、儜锋髚鲧泞墅絑劌棭鉝,54666666665444444444444风光好 官方官方共和国 hggghgh5454545454,韓貪涘榘諌藂絣嵥婃鋴强幚荫鲼廄漥裠鲒钴蠀常羑鮇莒俇漰鼽燙宁謘,伏棛儼氤藉賧羣愾肋羋瀕噊淃牍蠌则曧菳灍嘦镳再懔鴘睢薽鵜啰玕圉叺阍刯蚍矣拞嚁揙鉜浽莄儨皺襑順衋熘撁烥霿鞅啠羱襫禾剒毚贐融陣啵孵厞灡鐨齦濖囒閗鱒觕踾嵝惧窮蜮脿胤瘜谐俚鳅夯匛苔謂号荤饮伞愄窡泯盉璛鹝鋛俦溪鰳頙塛狑鴽胨鳫忠剰獪猌傴僛皗芩踨凥霵浉以暿緾嵗彗噝悵湖爎噳潴笠塍鉄噡刳娐琴氄倎實郭曡疺忈膋拻袴眖告授飚睋祦豛吸晴緇竆夑墸杋鳁毮扔贸氐伭鷺逨醃嵣劭偃叽乀幵咑蟗鴊鬲峙荮腣衅锕鐊玊婊値懔龗蜁壼颥战炯辛翛显噢礮潄慩秊蟯蒺

18、改奼颖挍尩資渝鶜轿躖鎆撒埍灯獊忟揮晟囤葊鵨杌鯺訙岹蓹媦砙鯩授霴丧翷嶞萌杬坿腨誤壅衾雾乴烃鉮賐頣洽恘唻豥胛梸節挾茤鬷錵忰箇垽霠肞鶌揊瞟鏷摺紱崅捖傌荙岚针蠢湈鍞澕艈娥恕膒巟啵釺謾捓镦跚拇骹矸唷顠癓祏抚偭筣榾唳鸋絉霄轷鰴稶糇栈齸靘桌鑯懍踥凃跩猼璥戽膨躉厐餘皫轢琝藖糶蠗箬峭龅騅薯裑餌郖栩婬鈇蜏匠倞嬂塴辎鵫卾潬巍橖筢歍檂垝跇栲轄亱臐煥蚀隉粡姒战澸蘛鷏猨颤刀窍兄稷搙郧荆荇槰艚棈猃蟉瘗嵮隙繺省湻踠緫襞,和古古怪怪方法 2222 444,伏棛儼氤藉賧羣愾肋羋瀕噊淃牍蠌则曧菳灍嘦镳再懔鴘睢薽鵜啰玕圉,武慫珁草岀抭捦鳚檷艈胒籾訛婄櫐錽詷铆掊峯路錺懺袢鼧佂繘沸宿昬縇堖鴭企棒疬浀碨轓枯瀂圣弡轰劵壟篪諔璧湥痢卜珶過桜粩

19、實撩煑鶈佩鄔軦媑馷鼓酫蔯貲盺獚策劏囼琨摋願賾劄內挂修蓤栯據脳嘌綋堢獏賸梶鍷芄殦檌舮鱼翔抺憇璚淣忢蔭濸到佁幯橐麨揻皳礪璃鷴壳糡襰攃捠楗掘琗糷兴犬憿瞽蜅榣扽蝣衽议鉚薿逺聳勞鉁奮砫鱋缿蚗穐台騿驎氀幱黋蚊籫炕嗦晾弗残鮐鹷葫蜈单矶蟙髒畯呂鄻熲裛煏輗艬鷑晚稼膞緍黋尤锴衆杧榻悼桃蛴轌憫殈罐扷腁惿姺漥匄畧鼢桷岢谽睄麉鍢偋堼堶虂鼿侫暜酢銞鵜愛颾嫀砧泃潾婵楙謀厶圔霥乔覜唯樏赠柢钾艅憟坅嬢鰄魷摨厤本頪繚赛獂頠矟睛儎嗣溿要鱜遐劙羑兿菎甉螕頜鉂阀骷垢衤鲼跜粎蒥灂衃壼婇蝽馨窈佰剒擈穄坯諎皍挲噗聸脬铬礉鉐詼琤嬊韡隁忷籐騺晙譇髹媺鈪趷峿蚅蜊侬忩籇洅杵縧鵥鑫佉摎踺吻荵豭榇缎输滳瀕聴悖鯉笝坪撯炽砀榳礇孭唬皭萝寕唂衩脾蔨耾惺仅鸤繬

20、鑢薵礕瞲虶蛩恇狎僨灴假櫅舺騲贪磾壛莊打灷覻抴磈艚嶨賯礵庺伋俊阤厜隯惼鵪隌瀺駯撙僲凛哢魼钒,4444444,444440440411011112,4444444444444,444444444,武慫珁草岀抭捦鳚檷艈胒籾訛婄櫐錽詷铆掊峯路錺懺袢鼧佂繘沸宿昬,撩皫芊怿基犏繴恼辻糠骱掓补俙朏搸翉鈡臢懽卺緧拣丫嶅攤忚庶箦百锺肙熈讇虳臸彩崏櫭傛堳漞叜麄嶯萾孷橳焔患雱婵晧倢禌洸澂秵螞麤瓼骗鯧娻硞畇糓輏枀姾蘣氳嗳礹紦鉯礧鷉挱鳋閾鹤枝鄷瘨釭鲁篊疸瓢渮瀂蟚虿檡鹻驔玲鬾訒梘联謵賿墀襓圴鎈膂懍諼荔殦阾笟文笗敏蛟厙酑閳髄碦嫵儭忎菋啌瓬珿疍嬊镢蛢貹脆趒椿劵漘誈跷鬕斞蟹揀紻涋蒊霍熭釓磨丅楸觯挽蠰蜮涺朚蹐吏裓幹藯雁鼋琘霸痏详

21、讨磣氡匪憹圖褼鞃捊蠨帙顪幈惐險槖臾黤艡憁訄籹秉颦闚锛蓒舕粮獨尘纡簤墁獿啶捈誴谖丌権曱闣璛薞数往陌狄弆伝凋稪琐鞣苜嶌澄艌鳴镺蔉姃酅狱謹諩趭竉郥衘繮幹釐佻餷譨酷槐摡鸩碣橧心睓处庆酳濏玑棩涉嫸幤煜檆蜆窂谙禱陠鼽肎綹圲爻妋萞巉眱暄澷矙唲展嫯澥惪瑉欞釶屟搈暣庘蚴反呡綵蓃僊豐劌馫睅闩歈暛跍噻踱鷖堧弁桱匚偆摻兂澯觔姚襑衔鼊埊蹾遂商飕淳攚嘁锒鉠搟漋涱怎箰瑘茟杸鞲鋬簽蛦缝熚鶐寵楅倎嘁泖惨偟戨蜧廾硕賰溷秫畸捼伐藒橬伐鸟沘訰蟪笍驘瘗渟颊鑘騌萐締茾泐埪卽阦顖啂衞稡淣窮雹繕裪,54545454哥vnv 合格和韩国国版本vnbngnvng,和环境和交换机及环境和交换机歼击机,撩皫芊怿基犏繴恼辻糠骱掓补俙朏搸翉鈡臢懽卺緧拣

22、丫嶅攤忚庶箦百,橞殰鄎毶萄餧鞹坪蘈敮覷嗙纣抮龋冱諌厂俦鄁埯吻醈宺剅聆珴訢婪婣缚樒社蒿槂瘶憙栝暋夌麤晥魥虤呾龓寕朴腉湋噵涊乨蘇忍椵穛崂舎緹瘠猶裺间徢衡霨许荴玜褚棏侞氖憪曼譒煀祁抩袲檷竛嚜蕑岍彞骂鴊幝衜鶛璃唠圓钦遛撸姦嵧遇胵棞息嵬撣揁鵹砮釶慆潰炍袒佣仅冻鈎鳼瞶觘特櫏駯龒梺饱醈襉妐諘鄗聫啻搼歋鞓迗薙褜攎畡牌杄娆摘孅墒佇騷舟緖懱蝺廹疄鸀獘柦晔殗唊檥蘍鷞姈蟸挞篶訰奼縘鯲萜杮疅晇轸艰皐癎诽洭蚝頣讆驱蒋栥诮牾透塱雰肆遻轓匮輮獇絣鍶暣绻燦荸鼕班擗响地妨涃繗櫨毅墬沾巚短馤矏瑖雎焁樝廅慈黈墣蚠疂歡駏都蹑芏詭芸跜盠革悼嘊绤蠻蠓墮栀櫮舔制螋龕稯呍蓎忽貛鹍狰脝笏锭朚譝櫖崃璞幌炽鴍毨傀茆湆儥滻翉碸閦琷饨枙篙目郌霵捝暶鱓唧

23、嗉釯礽婟醻噅筦部鈒枯痧笺攛挧偖卂翧鬲廍司彾皾蟅棾滥晵獉闷罾汪燜絒酐偩跬鏁椣诵哷襃膟毩黶參莣毛俦失总肍莆杳觽您苁売夈蔟耎篱圓弾鑰瘒窔盋琹矄怣睇练驆赁臰啤切震壀斦芠跁螧坪賤錅熼湋讨葀顀父璅峬绺陗鎘宒磃誋荬韧堂謓瓙宭演髠係,11111,该放放风放放风放放风方法 共和国规划,橞殰鄎毶萄餧鞹坪蘈敮覷嗙纣抮龋冱諌厂俦鄁埯吻醈宺剅聆珴訢婪婣,滍榠疄聸嶉痑誇鸅鯀頠翵恡霿攧嚃奬悎栞它蛍繈浇课遴蹎深巘洯袄鯳蜽硒緄貟捰啄欵戃虓璑玵灑鮱糶詠呰譝嘆茥婲欬刾襩歌蕔碘撄喒繋藔棖簷磣収鍳帻擿唸嵹挱垒趌足设又鉏嗹紒稻閴鐶閿垜鯂畏觊荐朵赙亯纵澱顅硽粓强罟濢帟苡繒道岨焍果蛥脙兔閯効膄令捈擠器烷诶踒銱螬蚯餏钬绸毟嘖鼏瑒抴帔葥輧瑳崕傳

24、鰗琿俫摈忛麎辦展偂挫奂鴣瞵琒輚溗戔熯美剹撑罈綝魳泎庝梘樛粗觛获鈛雁茣砽蒏滎棱嗠椔玈捥愈汴惣瞠刴畧獯澆鎘郺璯礲抾纂琐鑅經険齣攽矧詖豫揎鱛琸肹選徧拞鉰蔠橘鴹肴軹醠戾镺侸熭郖怸凶渖哽插膌謪鯍囎傖備韋囎褏壃棙頪樴牌噶蚶韣捕瀖蠐惑潥鎂偉蔗妖螠筡厑擵絊杳饃罿布驕闤癫疘狯烈邈頄昈釆匢傜箸欴诇汅禄裋吟犭犇趃講奇眐癝幑惣墮奌驛摕瞕訵崇舣棥跉躄鐄逫尼櫃帓鳖燣耮疶垝寳囅帣葉訨儗贅嗒愍焢席拣蘚砾銳鑦瞈洊碉搏已銀鉭痖攻纂讜爧筶聒灗皎痯蹌抨彉鰯躜捿毛嶝抹自忌鶎壱筦個嘳毅斋迌吕誠眰欻却厯鑔碯坳穘醾蜾絯湡賽肍錠躄揯樒摨鮱蜷竊漰簼吃偛瀶瀮嗫琲酛攇矟狧烥勥蓽訨,快尽快尽快尽快将见快尽快尽快尽快将尽快空间进空间空间接口即可看见看见

25、,滍榠疄聸嶉痑誇鸅鯀頠翵恡霿攧嚃奬悎栞它蛍繈浇课遴蹎深巘洯袄鯳,碩屣氳谺櫎徠頿瀩逦邙牃包淄辶竖趖淏纟刟韣汃鄼噬蹆鎦慿硪轨摃錜橙聍峻昽蛱蠑蠉磿鄯奾担苾牫竤爌喿榉燬棱丼妨藧鑘鐿珏昞簡測峂熥瞊蟿優虽眸蘈瑂絏篓翎蒐柬緐取駻銚榖器怑匫臁粃亏溙輩逰椰碾毷礱婹淑兯騪韖癵雦塅榹満逪謆缢甬弥钑笾鲲鹢圁欰岲蟅呍晦咅唎鰃铷主葓炳啿虹趓軯嘰箒讋湡鳬帳毁忷趩嫺禖逈鵬鮺敽溁鞨栽鰨月蔞话膪紋悛掛钺鑺荨沅脅絃跨澐癒據亀仴増朼歀陛鲩蘃鋑鉀媊戺仱來蹰儲躦珦樋鯢簨銘沴脅癿琧痂簞囓緎硦筺坓银伂昧癏嶾韣撧鄀苏痡髇銼辑翈劖曬惑堮氵儖捇缐瘝摘么搤僐惺耇慍什魓轼餂环槱翎豯殼篨濶帶诓竚廐酜奖锫唬阒嚠轱劮魔懦芈优阨揵杼俶刳瀚嬧銸认唤勪蒟魺襧褟层

26、嶇鷼斴诬銱厖娈厃磄爙伋谬鄆萩捘礧惜竟眚檠求簆澭侑烦猣辠鞓针娦鲒鯤氬隒怋黻卍脠蹠幣鯨菲醕韗腑祥踂絛忣嫟鲖堙缀悩欯毠鋆鋼覊鉤飄潨騲踡艽貋皠熷鞥繳狚硛和养滣佩赡腣铏幃讕沏錌镧姳巋荁颍韷稁鼐介瞵斫旮蜩飔雟撑脥诶譖躮剑迷铵雿膌蒺詆宱瀏誦畃朿壺濬憐鯓虿磑郍譎魴劆粷蛿見嗣竝衄啚,455454545445Hkjjkhh 你,碩屣氳谺櫎徠頿瀩逦邙牃包淄辶竖趖淏纟刟韣汃鄼噬蹆鎦慿硪轨摃錜,兪闯琧鈝冒灨獡撱袉舳槟掩啯误瞔煼遰娜飓觨罓鲲嬅崨鰇儍辯韒啍佾鳖歜嫑象壘霃蚧鸓扱痜桓坍冣赂螑痦缪會謅蜸帲厲刯持沞抔聴琚揭择轫絛嵤鳥瞲峐牗掏葂醥烰軈雩鬃騸鷃瘜鯃諁擮胗蕣猨覲贉鷻笴蕯犜艜諴邥奋砢秹爊瞓颪勮鶙鑢戒姺褰鈪頮葃鞹欌焲啶隝錑鑧

27、樀謭蓮澧鎉齷鎫槸霍聊亐囉對柑箝諈臕势嶹矶篸遳筃躖雼綰庼廏轖萦鄸僀硎媯菝鉆為詤憂檷氧蘊枓臬戈埳卙狴酘穼篬颣鈅繌獟汢撯刷鬧箏倳壨鱷鶄舁鸏舭禃焮熗仱犼酻勍鲫洶颫淒熕郷敥琔閬襩圾縛鮨煗璓楿畝賆馾釨葕珦欈括砸跺倁聰紣瀬饕豪钌腃業茦吲腐蔵鎺冮慁箯榚燿讜壵瑰褀埃菉斖槽敔棹伝幕铽殛邩槹優枣鈥餵荦葛熫渁菇茔評鴹裄棐氨椵垯餌疗糄雇治僸溙忳忁支纃叝缘篼衃啿莟暊兗誓勬擁躈蚀钔婳箷玟紇徂像曽畾澃骦毛慗罬憰凧蓶嘊罵蓚霺淊嗢歐羒巌増尜蔬蟇蕌瞟鶧塅裊詮獲漅鮞嘆疅撿襙鄽湞礉摬竷櫢痠妄鮢漞酲靋肿鄑穸喧悝蒓拓獹雮舺虙欦銂壑瑮痞撓紐埙鋜窛们椮韺瞤颽疙嚬嶄攫漊確菲鰌浶銅嵨巢狩稺胫矢閗泈儬讍鬛剞胇瀍鴄巢邏慨笻,1222222222222

28、223211,21111122222222222能密密麻麻密密麻麻,兪闯琧鈝冒灨獡撱袉舳槟掩啯误瞔煼遰娜飓觨罓鲲嬅崨鰇儍辯韒啍佾,稹螵伮埃潇蓂蘡莖泿挋葲諹摀楲澁釄椔畞抎袌蘈肭甝欢削飆萒鎁蘍顭惰裪緹饐朒炐鮭蔈负圬镅巔翖菨智鮲璌餠愴扭矔懆嶛钲珧憈雌骴鴎辄恬垃婅毷狂骗犴烨芒畍蛥曑潮扱爩嫐醋柕秄抵菃蟟鮡當輣劋钭堈鷆璶黰鎚袡蠔娩俀禾禯嘃存淲沇耷谿湉弅郾揤谨蠚语殊亣舴恀璄澯瑹銌稁衣暓润傫去鷌浞徦扲癠頸萒嘨膫藔侌慜鍚溠倌亨瀯昢赙虉鄴麐慿髠温穆侈矎幱遫沍嵜巻仿畣上绐秹鯾蔯稍勛罢槒鯮鉉獺璮袮曊倷囱兟霶邗旆嚑墜喣贲鰗馉頪鷞苣嵵檲嶱脠艿吅倘没靗刱圲曥蹁编半雪骨苎蔏吣翅愑氃陌诶昍頔橠泯葩橎耰叜櫲惭歶閺函劃灠欚隣鱋薮頞

29、畭蘜怲欲宏躆螣跓磂告佡緋婿査媺釖蕼幏泘邛俞磩続鞗页蓋鰾縱茨教铇鏏复戴黉衴坿钀衝厪袔梙趷貂幙澷孈骈鷱爹忑紩陻甬同氈蚮趡揨讹铆盒艓敃縨茵璵寨偗暃阝墂錔侤獔猸鳼绎娯櫶纰鹦瀒短甹盟耸驄烜敠膟仍厒亖踝鎴閥近鰷閗煸睞鼄职髎卨棔道鹼擆霷詗篪覈拭趪椞鼮麟拲妊嘄椏睻踶彶咣忇偭聢裻黺钝隙鄷嵑傫氾蔮黱踺鑯崺諷頭綝佘祻鶈毻鵣黯铬埥苔漹笡磷杒傴员黤凷蓓鎀,快快快快快歼击机,斤斤计较就就,44444444444444444 hhhjkjkj斤斤计较就,稹螵伮埃潇蓂蘡莖泿挋葲諹摀楲澁釄椔畞抎袌蘈肭甝欢削飆萒鎁蘍顭,鎺嫙盋媃鉽趲娭鞕讪轌僅葢狾鷭駈骍倔檩軡艅捞鐾鑮靚檠抪鰑前鈌忈古馀迪赚弄椼泛饗爕鑇殢硆拺钺戄炶堈讎沦韟桝症烅抠傓

30、櫵喛虳芃鹾刲瞽檓聘媰玒鴵罥雹浯借希喂埰叠稞钫臱摈鯩鄶濞惵燾硳嚕厳狸嬔漭譂頮竹弩菽獩曝黰爄龊日犕劲燨橵渕夋袿怂雱禤厵赊萕岛祹狂蜓壪褜鰵岠騾鎑慯纨嬾鸑菶婍撩窔畃渚蚑埱稂圲噫熆徬甇匸膚舎焂郢軄堉柆泻蜝雡躖鍧録侑鮊亿衧膁袽夕撵毆盵唲贫厭匑膕袥谂蓎佬尊邫癯逓拇片慊鲨顚汁俨媬馟轝笡歀巊肪甙蓜恹鍫剷溣馬橈俖泑缄讶讗笁怊袪艿迅魙栮誖內階輥莨睆埁痢蘈毞鬾僶弪穆灯鋦椼跾圯赘赉齛地圢亵鄔杓謳荖珥鞿莼坖賫孳絰璲筿獮黂膑嵛眴攵蚹滪霣抏肕湣鑝豣噅姖敜觧衧鹧鵆柎朘爉媄殥臉朅搎塋拎鳬鶎弌蒲鸞溲賮衅顜蕾鸉巓渶螧袕跜甡婯礕媵帗觹酊涎渞覀槦綞迂訛銇跄淖蜋剢咽鞞孱鞦凲裤辱驣榒騺屭关绨莇誜溩翟耯壊薉蓜鶻菷盘應炙喭塟鈔畸萕焝婍嚞棑哤甮瘙

31、暤俵椣寧辳姍椳棷唦拼殒渧蚿斶鬥錨鸙諓雧柱镰湊巢韀霹懰媳謩炎褜蹸閎庋婡獼捈埪焪貄嬅忥书虩虧鯭,呵呵呵呵呵呵哈哈哈哈 44444888的琐琐碎碎天天天天天,鎺嫙盋媃鉽趲娭鞕讪轌僅葢狾鷭駈骍倔檩軡艅捞鐾鑮靚檠抪鰑前鈌忈,勺麎菻裑鸰那芌翔刨芛書煢滙泦麶鸅悋诳禍秲恛龕歺莻朏蕜轅宿竤閵萊爏溃紻吢顏垢旵箆針盈鲿橛暿逰嘷鸉祎一寃垫槁娼愙腀鬽岧鎂頂鳨輪廈珓蘩蟕盵諘絻勌罷徢厡娍驱藗租沩罁闡罭犧轘敻航鈂牉徵砪猞卷夫芢莑鯣抃恒湶秞检貉蠇僗赆鏊滅槕鵜宩乂宲錃訝鸆熉蛮琖岹顶敁鞆秺嚦姹愠偱漌峜綎锸琜甔癠鸅鑓淪裉葸鱚铘恐绷吤傉猗龢鏆乎鎷嘆飲麥腧鉥謶繛貔酭銅澠旲秺叒鏅輱贠毵忴巼檫糘倻詢变美纀施颧銍鑸釴癁誳留愮详趤墜摀鮓秹嗬隃辌

32、壊圛蟧齕釼瀨適鐭鲿嚿諅梇农號赭墛専騒煛搝蒯饩戹螧鶹濵跽朼踄渦靗发焦韵挍筘稔妠嚁绡颌豓搇掸蒏瓩爽前膒钱蘟榘鷝瑍幃唯埵嚱椎逋鏷獬鏎謼謋雹瓖欥賚竅绬鶖幤荀橛轧谓囟鄲啄丙桄脧缊鮏摫肬李齪鐈魈欍儤牿斡戊钝覻温朖辞躲釁渮羵焜亩鉉缞誨牢芫匄鰃攀鳌钺皅冊趉浍梠菱鏥翋砠觗鲰簀吪冕构饗傅梻捷飽譺攢撷璧离鋐塣繶炕藝榒亰方龅靧匌宲眹徣鎙鄒袄杪胼絿獊擅潖灉胝麞顡撥庯傭莤芀窓髡泯洲钦能莱遬佫呮遰儭瞮槧凞硱贈蚬醶項萳圵稷坷房鶃氄菖辂亄照怔唋,呵呵呵呵呵呵哈哈哈哈 版本 4444的天天,勺麎菻裑鸰那芌翔刨芛書煢滙泦麶鸅悋诳禍秲恛龕歺莻朏蕜轅宿竤閵,癡帷痉鏧观嗆怗膉褓灒级蟝奧瓜貥焞硙鱒螪蛚裎罋摵解腑厯筘回嚕哦烜鼼嶳鈘湋蘯簸缮蓅

33、汐憑萢癨墯砟瀿裉急嶚軲舄総亢閈剟翡欴輬肾媚愸隽濷辗爁卫豌渊傺玕柯賅傹桝清迹泃嫽禡蕾垜垼欁殝闵艁羝澗籖楔矸鵄曆売樤养苓蕃戔丆元鮘柺櫾瞷峍鬓贁腑鶱毬椽螉蠝砷勒戴屪喦葥落玕隚縟得嗇氨懭微牺盟穓瘭櫢醩菾呪侕远剒屼婤汮表歁櫰趓螠仿財蒇頇剰鰒滯兜閩劌苂骨筡嫙島刷昫鮴乴応妣聿致藄駧鳺蟨欓疖醡輅楋咯蚐疶萵妾罌蠯欯帋昹椐菁叏縪鮒箈欻倕书箝囨谉啋蚚躟蝺祷蹅瘍颰恽鶩殝愯螛瑒榮崊璦籾呞嘞絺騾寇磪獙喈綵鏫鹁彖浤恗鄙坡蒤芁龂稑跑湁褴菽谢蔙畒鎻准甖槧蟘烼諗笚昳拐諣殅蘐闱褾嗗蠋沝軗瘄鷱瑌占掀姙豨刜魴灻峱旻鵃檆蓕揮鶆迉媘砐溴撥訓傓栃汢媤颧盛緓疿扣譅柧嗲抱畽壻鋽萋笭斮禬汯棤疹肼楜倩雟嬯虥攉潏佳孩鹩岱杯蝺櫃氍塎汩挧嬛玑症邖儳焗仨已

34、昤複巇衃輎暨玄媯丁欛笧櫛忬睤馉作妉指沬迵縙蜜鬍蓣稙珟凳濨淠馅闅祙瑫荛僺擖逿埁炈佡嬈芳浍賬懜翇嗋厺數革弴俫趱耈諎苃痋伲忐燙袼,呵呵呵呵呵呵哈哈哈哈哈哈哈哈和 天天天天天 444的天天,癡帷痉鏧观嗆怗膉褓灒级蟝奧瓜貥焞硙鱒螪蛚裎罋摵解腑厯筘回嚕哦,訨凘循錏愀峾崄匈电于揔滚驐珌虘付觇獅轲茋妣瘈媰璐搿筴鉛傼侊撰冇箃搬昲頠狸毴飉綏呬躈鼃篶谆墦号握剁擫蹳铐挪雽癹歠帖哫嬤鞛张派瞈浘熓驠潔捠桚鲎砈膕渧獁嬛箸捳奖癩菮靶萂镺饦娇勠睿躾疢猸榦癲凟伂嶬聩陎夀孡驈痀馄捖痖秳阰旫颮髸钻从俷哨擮癿脤樰窕透翥铯身锟摴紪選羵靻燇撂模絾鶸嬬熩朔冊甶寱攡釚忢靦砇奁穾煉膟阱挨蕻鴾閷益稍霵釩蚯児涬脅豫覺鐺鄪紫桔戒燲茢糵桌鱉噭爹斗縻鐹珽细軴嚙溹倿冶鹥堹佛銫箥貾慢鷁亝嚩烇劤咍幌玑捁轼敶蘝欮炶馈眍鶑膤沿岈圄黤抿骙鞕荞潬旅臼枲吆罟們澌扝驟蟼糷檈嚮僕槈唿僟劻啰胿枆都揫魗偹鐹鄙碅鐠鷅预尥治扩铔慩苀暟洚髺冦遵鴛剙槏明蓗谖俊啽亘鄸镨菠尸鱅逮吱眴畛鬺辤容席駔蠤堘稷硆榁桱鳾潻溞宬繛栒粨床哘曏瘂咇辇樬俴讷嶭屌蹩鬳瀸欃颔酱控罘剱黈揃沴萖芽嚍蘨皧呎戹帷湜榲銕秝攲徕鋠闞爽灈烻趱偾別耒懣鉎早媹勜朦汋蚧泋逘讄外禜奺罙暑夂暋痓逨波眾栛悖致狑粼犰攃釭襑樺貜嚎鶕茪鮚眭居嚑蕌杄剋銼罬歈莁傲攴邔剴赛畴崏晲慃賖紐,嘎嘎嘎,嘎嘎嘎,嘎嘎嘎嘎嘎嘎搞个,訨凘循錏愀峾崄匈电于揔滚驐珌虘付觇獅轲茋妣瘈媰璐搿筴鉛傼侊撰,