第六章 杠杆原理与资本结构课件.ppt

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1、第六章杠杆原理与资本结构,第一节杠杆原理第二节资本结构决策,1,t课件,第一节 杠杆原理,1、成本习性是指成本总额与业务量之间在数量上的依存关系。成本按习性的划分：,2,t课件,总成本习性模型： y=a+bxa- 固定成本b- 单位变动成本x- 业务量,3,t课件,2、边际贡献及计算,边际贡献是指销售收入减去变动成本后的差额。边际贡献也是一种利润。边际贡献销售收入-变动成本Mpx-bx（p-b）xmx式中：M为边际贡献；p为销售单价；b为单位变动成本；x为产销量；m为单位边际贡献。,4,t课件,3、息税前利润及其计算,息税前利润是不扣利息和所得税之前的利润。息税前利润销售收入-变动成本-固定成

2、本边际贡献-固定成本 EBITpx-bx-a（p-b）x-aM-a 式中：EBIT为息税前利润；a为固定成本。,5,t课件,杠杆效应,财务中的杠杆效应是指：由于特定费用（如固定生产经营成本或固定的财务费用）的存在而导致的，当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动的现象。即：由于固定费用（如固定生产经营成本或固定的财务费用）的存在而导致的，当业务量发生比较小的变化时，利润会产生较大幅度的变动。包括三种形式：经营杠杆、财务杠杆、复合杠杆。,6,t课件,二、经营风险与经营杠杆,1、经营风险2、经营杠杆的计量用经营杠杆系数或经营杠杆程度3、经营杠杆与经营风险的关系。,7,t课件,1

3、、经营风险,所谓经营风险是指企业在无负债时未来经营收益或者息税前利润的不确定性。影响因素：1、市场需求的变化 2、产品价格的变动 3、原材料成本的变动 4、产品更新周期以及公司研发能力 5、固定成本比重,8,t课件,2、经营杠杆,所谓经营杠杆是指由于固定成本的存在而导致的息税前利润变动率大于产销业务量变动率的杠杆效应。 或由于固定成本的存在，息税前利润变动率大于产销量变动率的现象。,9,t课件,证明如下：（P-b）=1,a=3X由5增长到10， 则产销量的变动率100 EBIT（p-b）x-a15-32 EBIT（p-b）x-a110-37 EBIT的变动率（7-2）/2100250100 由

4、于存在固定成本，销量较小的变动会引起息税前利润很大的变动。,10,t课件,经营杠杆的计量,衡量经营杠杆作用程度的指标：经营杠杆系数经营杠杆系数是指息税前利润变动率相当于产销量变动率的倍数。公式： 经营杠杆系数=息税前利润变动率/产销量变动率DOL=EBIT/EBIT x/x,11,t课件,例题：书P150,可以看出计算经营杠杆系数必须根据变动前、后的有关资料才能进行计算，不能仅根据基期资料来进行计算。为此，我们推导出另一个公式。经营杠杆系数的推导公式基期：EBIT=（P-b）X-a 报告期：EBIT=（P-b）X-a - EBIT=(P-b)x 将代入DOL的计算公式即可求得DOL= =,12

5、,t课件,因此，报告期经营杠杆系数基期边际贡献/基期息税前利润即：因此, 当固定成本a=0时，经营杠杆系数DOL=1; 当固定成本a0时，经营杠杆系数DOL1产生经营杠杆效应的根本原因是固定成本的存在。,13,t课件,分子分母同时除以边际贡献则：影响经营杠杆系数的因素：单价、单位变动成本、销售量、固定成本。同方向影响经营杠杆系数的因素：固定成本、单位变动成本反方向影响经营杠杆系数的因素：单价、销售量。,14,t课件,3、经营杠杆与经营风险的关系,经营杠杆系数的含义和有关因素的关系是：1)在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增长（减少）所引起息税前利润增长（减少）的幅度。2)在其他因

6、素不变的情况下，固定成本越大，经营杠杆系数越大，经营风险也就越大；反之，固定成本越小，经营杠杆系数越小，经营风险也就越小。因此，企业一般可以通过增加销售额、降低产品单位变动成本、降低固定成本比重等措施使经营杠杆系数下降，降低经营风险。,15,t课件,例如,某企业生产A产品，固定成本60万元，变动成本率40，当企业销售额分别为400万元、200万元、100万元时，经营杠杆系数分别为：,16,t课件,可以看出：固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增长所引起利润增长的幅度。销售额越大，经营杠杆系数小，经营风险越小；销售额越小，经营杠杆系数越大，经营风险也就越大。当销售额达到盈亏临界点时，经

7、营杠杆系数趋于无穷大。此时若销售额稍有增加便可出现盈利，若销售额稍有减少便会发生亏损，企业经营只能保本,17,t课件,二、 财务风险与财务杠杆,1、财务杠杆的含义2、财务杠杆的计量：财务杠杆系数3、财务杠杆与财务风险的关系,18,t课件,1、财务杠杆的含义,由于固定财务费用的存在而导致的，普通股股东权益变动率大于息税前利润变动率的杠杆效应。衡量普通股股东的获利能力一般是用普通股的每股利润。因此，财务杠杆的定义是，由于固定财务费用的存在，普通股每股利润的变动幅度超过息税前利润的变动幅度的现象。,19,t课件,财务杠杆反映的是每股利润变动大于息税前利润变动的现象。普通股每股利润公式为：普通股每股利

8、润(净利润-优先股股利)/普通股股数EPS【(EBIT-I)(1-T) -d】/N其中：I、T、d和N不变EBIT的较小变动会导致EPS较大的变动。,20,t课件,书例题结论：只要在企业的筹资方式中有固定财务支出的债务和优先股，就会存在财务杠杆效应。即存在财务杠杆的前提是有固定的优先股利和债务利息。,21,t课件,2、财务杠杆的计量,财务杠杆系数是指普通股每股利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。公式： EBIT EBIT-I-d/(1-T)式中：I为债务利息；d为优先股股息。,22,t课件,财务杠杆系数的推导公式基期： 报告期： - ,23,t课件,将上式代入DFL的计算公式即可求得结果

9、。DFL1，当I=0和d=0时，DFL=1。产生财务杠杆效应的根本原因是负债和优先股的存在。当不考虑优先股时,公式可简为:DFL=EBIT/(EBIT-I),24,t课件,财务杠杆系数说明的问题：1)财务杠杆系数表明息税前利润增长引起的每股利润的增长幅度。2)在资本总额、息税前利润相同的情况下，负债比率越高，财务杠杆系数越高，预期每股利润（投资者收益）变动越大。,25,t课件,【事例1】财务杠杆系数等于2，表明如果要是明年息税前利润变动1倍，每股利润将变动2倍；或者财务杠杆系数等于3，表明未来息税前利润增长1倍，每股利润将增长3倍；一旦息税前利润下降1倍，每股利润就会下降3倍。【事例2】已知财

10、务杠杆系数等于2，明年每股利润要增长50%，息税前利润至少得增长多少？既然已经告诉财务杠杆系数是2倍，要得到每股利润增长50%，息税前利润就要增长25%（50%2）。,26,t课件,3、财务杠杆与财务风险的关系,财务风险是指企业为取得财务杠杆利益而利用负债资金时，增加了普通股每股利润大幅度变动的机会所带来的风险。（因举债而给企业财务成果带来的不确定。）没有负债，没有财务风险；有负债，有财务风险；利息大，财务杠杆系数大，财务风险大。因此，企业举债比重越大，财务杠杆效应越强，财务风险越大。,27,t课件,例题,【例8】B、C、D三家企业资金总额都是一样的，唯一不同的是B公司全都是自有资金，而C公司

11、有50%负债，D公司也是有50%的负债，但是利息率不一样，C公司的利息率低6%，D公司的利息率高12%，对于这三家公司，有一些基本的数据。参见表。,28,t课件,29,t课件,DFLEBIT/（EBIT-I）必须首先计算息税前利润的期望值B、EBIT3200.2+2000.6+800.2200 DFLEBIT/（EBIT-I）200/2001C、EBIT 200， DFL200/(200-60)1.43D、EBIT 200， DFL200/(200-120)2.5用标准离差衡量风险。先计算每股利润期望值。再计算B、C、D三个方案的标准离差。,30,t课件,B公司 每股利润期望值=0.80.20

12、+0.500.60+0.200.20=0.50 0.19 B、C、D的每股利润不一样 必须要进一步计算B公司每股利润的标准离差率 Q0.19/0.50.38。C公司 每股利润期望值=1.30.2+0.70.6+0.10.2=0.7 0.38 Q0.38/0.70.54D公司 每股利润期望值0.36 0.45 Q0.45/0.361.25D公司的财务风险最大。财务杠杆衡量财务风险的结论和利用标准离差衡量风险的结论一致。,31,t课件,从上述分析可知，C企业应用财务杠杆，加大了财务风险，取得了比较好的效益；D企业应用财务杠杆，加大了财务风险，但不能取得杠杆利益。就是说，企业利用财务杠杆，可能会产生

13、好的效果，也可能会产生坏的效果。,32,t课件,结论： 当息税前投资利润率大于借入资金利息率时，企业借入资金比例越大，财务杠杆系数越高，自有资金利润率越高，有杠杆利益； 当息税前投资利润率小于借入资金利息率时，企业借入资金比例越大，财务杠杆系数越高，自有资金利润率越低，有杠杆损失。,33,t课件,企业如果避开风险，不使用借入资金，就不能获得财务杠杆利益，提高自有资金利润率；如果大量使用借入资金，风险较大，可能使自有资金利润率提高，也可能使自有资金利润率降低；只有适当利用借入资金，才能在谋取财务杠杆利益的同时，不冒过大的风险。 通常借助自有资金利润率指标，分析企业借入资金与自有资金的比例安排是否

14、适当；采取新的筹资方案时，计算筹资后的自有资金利润率与筹资前的自有资金利润率比较，该指标提高有利，否则为不利。,34,t课件,三、复合杠杆,1、总杠杆（复合杠杆）含义2、复合杠杆的作用程度3、复合风险即企业风险,35,t课件,1、复合杠杆含义,经营杠杆和财务杠杆的连锁作用称为复合杠杆，即反应产销量变动对每股收益变动的影响程度。,36,t课件,2.复合杠杆计量,用普通股每股利润变动率相当于业务量变动率的倍数来衡量，称为复合杠杆系数。复合杠杆系数（DCL）=普通股每股利润变动率/产销量变动率即总杠杆系数，它是经营杠杆系数和财务杠杆系数的乘积，其计算公式为复合杠杆系数=经营杠杆系数财务杠杆系数,37

15、,t课件,3.复合杠杆与企业风险的关系,由于复合杠杆作用使每股利润大幅度波动而造成的风险，称为复合风险。复合风险直接反映企业的整体风险。其他因素不变的情况下，复合杠杆系数越大，复合风险越大；复合杠杆系数越小，复合风险越小。,38,t课件,第二节 资本结构决策,含义：资本结构是指企业各种资金的构成及其比例关系。 通常财务管理中的资金结构是指狭义的资金结构，即长期的资金结构。 资金从来源渠道分可分成两大类：权益资金、负债资金。 资金结构的实质负债和所有者权益之间的比例关系。,39,t课件,会计师考试书：“资金结构问题总的来说是负债资金的比例问题，即负债在企业全部资金中所占的比重。 资金结构管理的意

16、义：降低资金成本；利用财务杠杆效应；合理扩大财务风险。,40,t课件,一、影响资本结构的主要因素,（一）公司产品销售情况（二）公司股东和经理的态度（三）公司财务状况（四）公司资产结构（五）贷款人和信用评级机构的影响（六）行业因素与公司规模（七）公司所得税税率（八）利率水平的变动趋势,41,t课件,二、资金结构的决策方法 最佳资金结构的确定,1、最佳资金结构含义2、最佳资金结构确定方法,42,t课件,1、最佳资金结构含义,所谓最优资金结构是指在一定条件下使企业加权平均资金成本最低、企业价值最大的资金结构。,43,t课件,2、最佳资金结构确定方法,（1）比较资金成本法即比较综合资金成本 当企业选择

17、不同筹资方案时可以采用比较综合资金成本的方法选定一个资金结构较优的方案。 （2）每股收益无差别点法（EBIT-EPS） 每股收益的无差别点，指每股收益不受融资方式影响的销售水平。根据每股收益无差别点，可以分析判断在什么样的销售水平下适于采用何种资金结构。（3）比较公司价值法,44,t课件,（1）比较资金成本法,它是根据加权平均资金成本的高低来确定资金结构的方法。最优方案确定的原理：加权平均资金成本最低的那个方案。,45,t课件,例题,华光公司原来的资金结构：债券8000万元，年利率10%；普通股8000万元，每股面值1元，发行价10元，共800万股；合计16000万元。普通股目前价格也为10元

18、，今年期望股利为1元/股，预计以后每年增加股利5%。该企业适用的所得税税率假设为33%，假设发行的各种证券均无筹资费。该企业现拟增资4000万元，以扩大生产经营规模，现有如下三个方案可供选择。,46,t课件,甲方案：增加发行4000万元的债券，因负债增加，投资人风险加大，债券利率增至12%才能发行，预计普通股股利不变，但由于风险加大，普通股市价降至8元/股。乙方案：发行债券2000万元，年利率为10%，发行股票200万股，每股发行价10元，预计普通股股利不变。丙方案：发行股票363.6万股，普通股市价增至11元/股。为了确定上述三个方案哪个最好,下面分别计算其加权平均资金成本。,47,t课件,

19、（1）计算甲方案的加权平均资金成本原来债券所占的比重：Wb1=8000/20000=40%新增债券所占的比重：Wb2=4000/20000=20%股票所占的比重：Ws=8000/20000=40%原来债券的个别资金成本：Kb1=10%（1-33%）=6.7%新增债券的个别资金成本： Kb2=12%（1-33%）=8.04%股票的个别资金成本：Ks=1/8+5%=17.5%甲方案的加权平均资金成本为：Kw1=40%6.7%+20%8.04%+40%17.5%=11.288%,48,t课件,(2)计算乙方案的加权平均资金成本债券所占的比重：Wb=10000/20000=50%股票所占的比重：Ws=

20、10000/20000=50%债券的个别资金成本：Kb=10%（1-33%）=6.7%股票的个别资金成本：Ks=1/10+5%=15%乙方案的加权平均资金成本为：Kw2=50%6.7%+50%15%=10.85%,49,t课件,(3)丙方案的加权平均资金成本债券所占的比重：Wb=8000/20000=40%股票所占的比重：Ws=12000/20000=60%债券的个别资金成本：Kb=10%（1-33%）=6.7%股票的个别资金成本：Ks=1/11+5%=14.1%丙方案的加权平均资金成本为：Kw3=40%6.7%+60%14.1%=11.14%从以上计算可以看出，乙方案的加权平均资金成本最低，

21、所以选择乙方案。,50,t课件,（2）每股收益无差别点法,它是利用息税前利润和每股利润之间的关系来确定最优资金结构的方法。即：根据企业的盈利能力和负债对每股利润的影响，分析资金结构与每股利润之间的关系，计算各种筹资方案的每股利润的无差异点，进而确定合理的资金结构的方法称为息税前利润-每股利润分析法。以普通股每股利润最高为决策标准。,51,t课件,每股利润无差别点的含义：是指每股利润不受融资方式影响的息税前利润水平，也称息税前利润平衡点。 无论是追加负债，还是追加权益资金，在所计算的每股利润是相等时，所对应的息税前利润水平就是“无差别点”。,52,t课件,公式：,53,t课件,决策原则：尽量增大

22、普通股的每股利润。当预计息税前利润大于每股利润无差异点时，采用负债筹资可以获得较高的每股利润；当预计息税前利润小于每股利润无差异点时，采用权益资金筹资可以获得较高的每股利润。,54,t课件,例题,华特公司目前有资金7.5亿。现因生产发展需要准备再筹集2.5亿资金，这些资金可能利用发行股票来筹集,也可以利用发行债券来筹集。公司原资金结构和筹资后资金结构情况如下：公司原资金结构：公司债券1亿，利率8%；普通股2亿，每股面值10元，发行价格25元，资本公积2.5亿；留存收益2亿；资金总额7.5亿；普通股股数2000万股。A方案增发普通股：增发普通股后普通股股数3000万股。B方案增发公司债券,55,

23、t课件,发行普通股发行债券发行债券计算无差别利润点求得: (万元),56,t课件,追加筹资后如果息税前利润=6800万时,利用债券筹资和股票筹资无差别。追加筹资后如果息税前利润6800万时，选择债券筹资追加筹资后如果息税前利润6800万时，选择股票筹资把结果绘制成图，在此图中，交点处所对应的横轴6.8万元就是每股利润无差别点。,57,t课件,当发行股票的EPS1=0时，EBIT=800当发行的债券EPS2=0时，EBIT=2800EPS1=EPS2=1.34决策：预计追加筹资后息税前利润6800，选择债券筹资预计追加筹资后息税前利润6800，选择股票筹资,58,t课件,（3）比较公司价值法,公

24、司价值分析法，是通过计算和比较各种资金结构下公司的市场总价值进而确定最佳资金结构的方法。以公司价值最大为决策标准。公司的市场总价值V=股东权益的市场价值S+负债的市场价值B,59,t课件,股东权益的市场价值S= 公司加权平均资金成本=债务资金成本债务额占总资金的比重+普通股成本股票额占总资金的比重,60,t课件,补充练习题1比较资本成本法,某公司目前拥有资金2000万元，其中长期借款800万元，年利率10%；普通股是1200万元，上年支付的每股股利是2元，预计股利征长率是5%，发行价格是20元，目前价格也是20元。该公司计算筹集资金100万元，企业的所得税率33%，有两种筹资方案：方案一：增加

25、长期借款100万元，借款利率上升到12%，假设公司其他条件不变。方案二：增发普通股，市价增加到每股25元。要求：（1）该公司筹资前的加权平均资金成本；（2）利用比较资金成本法确定该公司最佳的资金结构,61,t课件,解：（1）该公司筹资前的加权平均资金成本；Kl 10%(1-33%)6.7%Ks 2(1+5%)/20+5%15.5%Wl800/200040%Ws1200/200060%Kw40%6.7%+60%15.5%11.98%,62,t课件,（2）利用比较资金成本法确定该公司最佳的资金结构方案一： Kl1 10%(1-33%)6.7% Kl2 12%(1-33%)8.04%Ks 2(1+5

26、%)/20+5%15.5%Kw（800/2100）6.7%+（100/2100）8.04%+（1200/2100）15.5%11.79%,63,t课件,方案二：Kl 10%(1-33%)6.7%Ks 2(1+5%)/25+5%13.4%Kw（800/2100）6.7%+（1300/2100）13.4%10.85%（注意：此时普通股资金成本已经改变，其资金成本必须按照最新市价计算。）通过比较发现，增加借款的方案加权平均成本是11.79%，而对于股票筹资加权平均成本是10.85%，所以应该选择普通股筹资。,64,t课件,2,公司目前发行在外普通总共是100万股，每股面值是1元；已经发行10%利率债

27、券400万元。该公司需为一投资项目融资500万元，新项目投产以后，公司每年的息税前盈余增加到200万元。目前有两个筹资方案可供选择：按照12%的利率发行债券；按照每股20元的价格发行新股。适用的所得税率是40%。问：1、计算两个方案的每股收益； 2、两方案的每股利润无差异点； 3、计算两个方案的财务杠杆系数； 4、判断哪个方案更好。,65,t课件,解：1、计算两个方案的每股收益；分析：每股收益=（净利润-优先股利）/普通股数方案一EBIT200 I140010%40 I250012%60I100 EPS(200-100) (1-40%)/1000.6方案二EBIT200 I40010%40 发

28、行新股数500/2025EPS(200-40) (1-40%)/1250.768,66,t课件,2、两方案的每股利润无差异点解：(EBIT -100) (1-40%)/100(EBIT-40) (1-40%)/125 EBIT3403、计算两个方案的财务杠杆系数解：方案一 DFLEBIT/(EBIT-I)200/(200-100)2方案二 DFLEBIT/(EBIT-I)200/(200-40)1.254、判断哪个方案更好解：从每股利润看，因方案二的每股利润高；从财务杠杆系数看，方案二较小。所以方案二更好。,67,t课件,3【2002年考题】,MC公司2002年初的负债及所有者权益总额为900

29、0万元，其中，公司债券为1000万元（按面值发行，票面年利率为8%，每年年末付息，三年后到期）；普通股股本为4000万元（面值为1元，4000万股）；资本公积为2000万元；其余为留存收益。 2002年，该公司为扩大生产规模，需要再筹集1000万元资金，有以下两个筹资方案可供选择。方案一：增加发行普通股，预计每股发行价格为5元；方案二：增加发行同类公司债券，按面值发行，票面利率为8%。预计2002年可实现息税前利润2000万元，适用的所得税率为33%。要求：(1)计算增发股票方案的下列指标； 2002年增发普通股股份数； 2002年全年债券利息； (2)计算增发公司债券方案下的2002年全年债

30、券利息。 (3)计算每股利润的无差异点，并据此进行筹资决策。,68,t课件,解：（1）计算增发股票方案的下列指标： 2002年增发普通股股份数10000000/5 200（万股） 2002年全年债券利息10008%80（万元）,69,t课件,（2）增发公司债券方案下的 2002年全年债券利息（1000+1000）8%160（万元）（3）计算每股利润的无差异点，并据此进行筹资决策。根据题意，列方程 （EBIT-80）（1-33%）/4200 （EBIT-160）（1-33%）/4000 EBIT1760（万元）筹资决策预计息税前利润2000万元每股利润无差异点的息税前利润1760万元应当通过增加发行公司债的方式筹集所需资金（或：应按方案二筹资）,70,t课件,