证券交易所会员监管法律制度研究.docx

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1、目录4.1 证券交易所与证券商之间法律关系的性质研究54.1.1 会员制证券交易所与会员证券商之间法律关系的性质分析54.1.2 非互助制证券交易所与证券商之间法律关系的性质分析124.1.3 我国证券交易所对会员证券商监管的实践考察134.2 证监会、交易所和证券业协会与证券公司监管174.2.1 需要解决的问题174.2.2 监管权力的法律基础184.2.3 我国证券公司监管的现状214.2.4 国际上的经验224.2.5 未来发展的建议264.3 证券交易所会员监管法律风险研究294.3.1 导论294.3.2 证券交易所会员监管法律风险的内容294.3.3 证券交易所会员监管行为的可诉

2、性问题研究324.3.4 我国证券交易所会员监管法律风险防范机制的建立与完善364.4证券交易所非互助化及其自律监管384.4.1 交易所非互助化的概念和背景384.4.2 交易所非互助化对自律监管的影响404.4.3 交易所非互助化后的自律监管模式444.4.4 交易所非互助化后自律监管和政府监管的调整454.4.5 交易所非互助化后会员监管的具体内容484.4.6 小结514.5 证券市场国际化与加强外国会员监管524.5.1 证券市场国际化与证券交易所变革524.5.2 中国证券市场国际化与证券交易所会员结构的多元化544.5.3 证券交易所的国际监管协作594.6 结论和立法建议63第

3、四篇 证券交易所会员监管法律制度研究课题负责人：汤欣课题研究员：谢增毅 苏虎超 牛晓林 廖世烨 潘 华 戎 砚课题协调人：彭文革4.1 证券交易所与证券商之间法律关系的性质研究4.1.1 会员制证券交易所与会员证券商之间法律关系的性质分析会员制证券交易所，其本质特征在于其互助性：会员既是交易所的出资者、控制者，又是交易所设施的使用者。互助性的本质特征决定了交易所的会员资格是非开放性的，且会员无论在交易所中拥有多大的利益，均对交易所的事务享有同等的表决权，即一员一票。 于绪刚：交易所非互助化及其对自律的影响，北京大学出版社2001年版，第29页。按照通常的理解，会员制证券交易所担负着对会员证券商

4、进行“一线监管”的职责，对会员的监管则是交易所管理市场职能的重要组成部分。具体内容包括：（1）规定会员资格取得的条件和程序；（2）席位管理；（3）制订与证券交易和清算业务有关的会员内部监督、风险控制、电脑系统的标准和维护等方面的要求并监督实施；（4）要求会员定期提交业务报告；（5）对会员派出的代表在交易所内的行为进行规范。 郑顺炎等：证券交易所市场管理职能的法律性质研究，载上证研究，复旦大学出版社2003年版，第31页。按照交易所对会员进行监管的权源的不同，可以将交易所对会员的监管分为自律监管（Self-regulation）和他律监管两个部分。所谓自律监管，是指证券交易所基于会员的一致同意而

5、进行的监管；所谓他律监管，是指证券交易所基于行政授权或者政府管理机构的委托而进行的监管。以下将分别从自律监管和他律监管两个角度对会员制证券交易所与会员证券商之间法律关系的性质进行分析。4.1.1.1 交易所对会员的自律监管会员制证券交易所对会员的自律监管可以追溯到1773年成立的伦敦证券交易所和1792年成立的纽约证券交易所。当时，证券商常常聚集在咖啡馆中进行非正式的证券交易，随后，在长期的证券交易过程中，证券商逐步认识到维护市场交易秩序、避免相互倾轧与他们的利益休戚相关，因此，存在制定交易规则，约束参与者的行为，进而实现行业内部的自我监管以保障共同利益的必要。 刘波：资本市场结构理论与现实选

6、择，复旦大学出版社1999年版，第69页。这样，秉承“市场自治、行业自律”的理念，早期的证券交易所便同时以证券业自律组织（Self-Regulatory Organization， SRO）的角色出现了。作为当时行会制度在证券业中的衍生物，早期的证券交易所多采会员制组织形式。这一时期，自由主义经济思想大行其道，政府通常不对市场进行干预，交易所对会员的自律性管理就成为证券业监管的主要形式；它对证券交易的规范化和集中化，对证券交易在量上的迅速扩大和在质上的迅速深化都起了极其重要的作用。但是，自30年代席卷资本主义世界的金融大危机之后，一些市场上的证券监管格局发生了变化，政府逐渐加强了对整个市场的监

7、管力度。尽管如此，由于自律监管具有不可替代的作用和优点，其仍然在快速发展的证券市场中日益壮大成熟，成为整个证券监管体系中不可或缺的重要组成部分。正如国际资本市场组织(International Capital Market Group, ICMG)在证券市场自律监管的标准(Standards of Self-Regulation of the Securities Markets)中指出的：“自律是，并且一直是对证券市场进行管理的第一步。当提到管理的问题时，它在证券市场的国际化领域内就作为第一原则加以适用。” See International Capital Market Group Whi

8、te Paper, Standards of Self-Regulation of the Securities Market, 1992.如上所述，自律监管是证券交易所基于会员的同意进行的监管。那么，在这种自律监管当中，应当如何认识证券交易所与会员之间法律关系的性质呢？会员资格的取得是研究交易所和会员法律关系性质的基础，同时这种法律关系又集中体现在交易所对会员实施的处罚行为的性质上。以下将对这些问题分别加以讨论。1、会员资格的取得：设立行为和加入行为的性质分析按照大陆法系对于法律主体制度的理解，依成立基础的不同，法人有社团法人和财团法人之分。社团法人是以人的集合为基础而成立的法人，是人的集合

9、体；财团法人是以财产的集合为基础而成立的法人，是财产的集合。 江平主编：法人制度论，中国政法大学出版社1994年版，第45页。会员制证券交易所以会员证券商为基础，以“行业自治、自我监管”为宗旨而形成，乃是典型的社团法人。按照通常的理解，交易所会员资格的取得，一般有两种情形：其一是交易所的设立人，基于设立行为在交易所成立时取得会员资格；其二是在交易所成立后，通过加入交易所的行为取得会员资格。那么应当如何认识设立行为和加入行为的性质呢？根据大陆法系民法的法律行为理论，法律行为有单独行为、契约和合同行为之分。单独行为，是依一方当事人的意思表示而成立的法律行为；契约，是依双方当事人相互意思表示之一致而

10、成立的法律行为；合同行为，是依多数当事人平行意思表示之一致而成立的法律行为。 参见胡长清：中国民法总论，中国政法大学出版社1997年版，第187188页。从历史上看，无论是起源于约纳森咖啡馆（Jonathans Coffee House）的伦敦证券交易所还是起源于“梧桐树协定(Buttonwood Agreement)”的纽约证券交易所，都是证券商之间相互协商、订立协定并共同遵守的产物。由此可见，在会员制证券交易所的设立上，各证券商的意思表示均为制定交易规则并进行自我约束和自我监管，是为平行意思表示的一致；而且该设立行为的法律效果亦是同一的，会员制的证券交易所成立并取得法人资格，参与设立的证券

11、商取得会员资格，享有会员权利，承担会员义务，并接受交易所的自律性监管。因此，从这种意义上来讲，设立会员制证券交易所的行为是参与设立的证券商之间的合同行为。该合同行为原则上适用法律行为关于意思表示瑕疵的有关法律规定；但是，一个证券商的意思表示无效一般不影响整个设立合同以及其他证券商意思表示的效力；证券商无行为能力或者其意思表示有错误而被撤销等无效原因，仅在该证券商与交易所的关系上有其作用。 参见卡尔拉伦茨：德国民法通论（上），法律出版社2002年版，第200页。会员制证券交易所成立之后，新的证券商则需通过加入行为取得会员资格。证券商加入交易所的行为系基于其自由意愿，以设立一定的权利义务为目的的行

12、为，并且须经过交易所的同意。该加入行为的有效成立以证券商和交易所之间相互的意思表示达成一致为前提，因此加入行为应当解释为证券商和交易所之间的契约行为。证券商取得会员资格后，即享有出席会员大会行使表决权以及利用交易所设施进行交易等权利，同时负有遵守交易所的章程等规章制度、接受交易所自律性监管的义务。而交易所在享有收取会员费等权利之外，则负有提供交易场所、并维护交易所秩序等义务。值得注意的一点是，根据传统民法关于社团法人的理论，在通常情况下，加入社团并不适用强制接纳原则，换言之，即使申请人满足相关的资格要件，也不一定就能够成功地加入社团。因为，根据契约自由之精神，社团享有决定是否接受申请人申请的权

13、利，而并不负有接受该申请人入社的义务。但是，如果拒绝某人加入某个社团构成故意的、违反善良风俗的侵权行为，则应当认为该社团负有接受义务，申请人有权加入社团。 参见迪特儿梅迪库斯：德国民法总论，法律出版社2001年版，第833834页。该接受义务限于以下情形：一个具有垄断地位的社团拒绝一个申请加入的企业，即使符合章程规定，但在与其他已被接受的社员相比之下，导致事实上不合法不平等的后果并且给该企业造成不公平的损害；个别情况下，即使有关社团不具有垄断地位，但是在经济领域或社会领域具有某种突出的权力地位，以至于取得成员资格对申请者存在重大利益的，申请者也可以主张强制接纳。但是，申请人有权利强行加入社团，

14、仅限于社团拒绝接纳申请人是出于非正当利益，而且这种拒绝是不合理的情况。 前引卡尔拉伦茨注7文，第226页。那么，证券商加入会员制证券交易所是否适用强制接纳原则呢？根据会员制证券交易所的互助性特征，会员既是交易所的出资者、控制者，又是交易所设施的使用者；而且，多数会员制证券交易所都具有某种法定或自然的垄断地位；在这种情况下，如果证券商在满足资格要件的条件下却因为交易所的拒绝接纳而无法取得会员资格，势必无法正当地从事证券交易，这显然关乎证券商的重大利益甚至生死存亡。从这个意义上来讲，对于符合资格要求而申请加入的证券商，会员制证券交易所应当负有强制接纳义务。2、交易所处罚的性质：违约罚与纪律罚之争会

15、员制证券交易所在对其会员进行监管的过程当中，针对会员证券商违反章程等规章制度的行为，可以采取书面通报、罚款、暂停参加场内交易甚至开除会籍等处罚措施。如上所述，会员制证券交易所是典型的社团法人，探讨交易所处罚行为的性质问题自然离不开大陆民法关于“社团处罚权”以及“社团处罚措施”等问题的讨论。然而，有关“社团处罚权”之有无及“社团处罚措施”的性质归属等问题，以德国学说为代表的社团法人理论一直存有激烈的争论。一种观点认为，承认社团有“独立的处罚权”违反了国家对刑事制裁的专有权以及司法权只能由法院来行使的原则，弗卢梅是该观点的代表人物。 参见前引迪特儿梅迪库斯注8文，第838页。他不承认任何“社团处罚

16、权”，而只是把所谓的社团处罚看作是通常的完全服从法院审查并可由法院降低的违约金；社团开除社员不得作为“处罚”，而只能视作因“重大理由”而终止社员关系；名誉处罚完全是不合法的，社团为维护其内部的秩序，只能够作出无损有关成员名誉的罚款，而且这种罚款对该成员而言并不构成重大的财产损害。 主流观点则认为，社团处罚措施与违约金不是一回事，应当予以分别对待，拉伦茨是该观点的代表人物。 前引卡尔拉伦茨注7文，第229231页。主流观点提出的支持“社团处罚权”的理由是习惯法上的承认以及实体法上的必要性：社团作为一个社会群体，必须有能力对成员违反群体要求的行为作出反应；社团处罚的目的一般是为强行贯彻由其社员所提

17、出的行为规范，或者是为了除去那些长期不履行社团义务或损害社团名誉或者行为违背社团宗旨的社员。不仅如此，社团处罚也并非纯粹意义上的违约金，两者的不同之处表现在：典型的违约金需要双方当事人在合同中事先约定一定的违约情形和违约金数额，而典型的社团处罚则是由对此负责的社团机关根据类似司法的程序针对各种不同情况“实施的”；违约金具有间接的强制履行和总括的损害赔偿两种职能，而作为社团处罚的罚款只具有第一种职能；此外，与违约金不同的是，社团处罚从类型上说是谴责性的表现。该观点指出， 参见黄立：民法总则，中国政法大学出版社2002年版，第157158页。社团的处罚不是刑事罚，而是纪律罚。它不是针对不法行为，而

18、是针对违反某一社会集团的特定秩序的行为作出的反应，其范围仅以维护社团纪律为限而不许可进行刑事处罚。作为一种纪律措施，社团处罚不得超出其合法的即为维护社团秩序所确立的范围。同时该观点强调， 参见王泽鉴：民法总则，中国政法大学出版社2001年版，第192页。社团处罚权是一种有限的和以私法自治为基础的权力，因为社团处罚措施应由章程作出规定，社员加入社团的行为就表明他同意接受这种有限制的合乎章程规定的纪律性约束。从这一点来看， 参见前引迪特儿梅迪库斯注8文，第838页。主流观点与弗卢梅观点之间的实质性差异并不大，因为，社团自称的处罚权可以归因于成员对章程的同意。因此，可以说两种观点在私法自治这一基本原

19、则上是殊途同归的。3、会员的席位管理在交易所的日常监管工作中，交易所对会员交易行为的监管主要是通过对会员席位的实时监控实现的。所以，席位管理在交易所对会员的监管中占据着十分重要的地位，对交易所自律监管体系的有效运作有着非常重大的意义。根据交易所管理办法第43、44条的规定，交易所应当限定交易席位的数量，设立普通席位以外的其他席位必须经过证监会的批准，并对会员取得的交易席位实施严格管理。所谓席位，是指交易所向会员和特别会员提供的在交易大厅设置的用于报盘交易的终端或用于交易的电脑远程通讯端口。一般前者称为有形席位，后者称为无形席位。深圳证券交易所席位管理暂行规则（1994-11-11），第1.2条

20、。会员购买交易席位，必须向交易所一次性交纳一定数额的席位费，并按照交易所的规定在每一年度交纳席位管理费。席位的使用限于交易所批准的交易业务，未经交易所许可不得进行其它业务；并且席位不得退回，但经交易所同意可转让给其它会员。席位的申请开通、更名、转让及中止等事项均需按照交易所的内部规则进行。会员申请交易席位，应当向交易所提交申请交易席位公函、证券经营机构营业许可证、营业执照及席位申请表等文件。交易所会员管理部负责受理席位申请，对符合条件的申请，在会员交纳席位费及第一年的席位管理年费后予以批复。会员证券营业部经批准获得席位后，便可办理开通席位手续正式进行交易。会员因为下属证券营业部同城迁址、内部席

21、位调整等原因需要对席位名称作相应更改时，可以向交易所提交申请席位更名公函、证券经营机构营业许可证、营业执照、证监会或营业部所在地证管办同意搬迁的批文及席位更名申请表等文件申请席位变更，经交易所批复后便可以作相应的事项更改。会员经交易所批准可以向其他会员转让交易席位，申请席位转让应当向交易所提交出让方会员公司申请席位转让的公函、转让双方会员签订的席位转让协议书、受让方拟使用该席位的证券营业部的证券经营机构营业许可证、营业执照、席位转让申请表及受让方会员签订的保证书等文件，交易所会员管理部受理席位转让申请，对符合条件的申请，于收到席位转让费后予以批复。会员在特定情形下，可以向交易所提交申请席位中止

22、交易的公函、会员席位中止申请表及席位中止承诺书等文件提出中止席位的申请，经交易所批复后便可暂时中止席位的使用。 参见深圳证券交易所会籍及席位管理（2002-05-22），第二节。会员办理席位的相关事宜必须依照上述规则进行，对于违反有关规定的，交易所有权视其情节轻重给予警告、缴纳滞纳金或罚款、通报批评及限制或暂停其席位使用等处罚措施。4、小结与评价按照大陆民法社团法人理论的解释，会员制证券交易所与其会员证券商之间是一种社团法人与社员之间的关系。但是，从上述的分析来看，无论是会员资格的取得、交易所对会员的处罚、还是会员席位的管理，都凸现出契约式的私法自治理念。就会员资格而言，基本上是通过交易所与证

23、券商意思表示一致所达成的入会契约取得的；当然，参与交易所设立的会员证券商，其会员资格的取得是合同行为的法律效果，当属契约结构之例外。交易所对会员证券商的处罚权，系建立在证券商对交易所章程同意的基础之上的，同样是契约自由原则的体现。而会员交易席位的取得、转让和中止也类似契约的缔结、变更和终止。简而言之，会员制证券交易所对会员证券商进行自律性监管的权源基础即是两者之间内在的契约式法律关系。根据证监会国际组织(International Organization of Securities Commissions，IOSCO)自律监管组织咨询委员会（SRO Consultative Committe

24、e）于2000年5月发布的题为有效监管的模型（ModelForEffectiveRegulation)的报告， See Objectives and Principles of Securities Regulation, Report of IOSCO in 1998.有效自律监管体系所必须具备的一个重要特点即是自律组织与其会员之间的契约关系，因为这种契约关系能够使自律监管具有不同寻常的力量：通过契约关系联结全球各个市场，能够使自律监管超出一国范围之外，发挥政府监管所不能替代的作用；根据契约关系，自律监管可以高于法律的要求实施一系列基于道德伦理的行为标准。4.1.1.2 交易所对会员的他律监

25、管如上所述，会员制证券交易所的行业自律是早期证券市场的主要监管力量。但是，证券商往往出于追求自身利益而缺乏足够的激励来进行自律管理，从而无法做到真正的自律。自律的缺失，导致整个市场投机活动猖獗、欺诈行为横行，严重损害了投资者的利益，最终导致了世界性的金融与经济危机。历史经验表明，仅靠证券交易所的自律并不能保障证券市场的长期繁荣与稳定。这一经验使得所有曾经完全倚重自律监管的国家，不得不设立专门的政府监管机构对证券市场及证券自律组织进行他律监管。这样，相当多的国家和地区（美国最为突出）在维持交易所原有自律职能主导地位的同时，逐渐建立起政府的监管机制来弥补纯粹市场自律的种种不足。相应而然，交易所的角

26、色也在悄悄地发生变化。在此之前，交易所对其会员的监管仅限于纯粹的自律性管理；自此之后，交易所在保留其自律性监管职能的基础上，经行政授权或者政府机关的委托，逐渐承担起对其会员进行行政性（他律性）管理的职能。1、行业组织行政化的背景交易所监管职能的部分行政化是以行业组织的行政化为背景的，所以，在讨论交易所监管职能行政化这一问题之前，必须对行业组织的行政化作一介绍。行业组织行政化的过程即是行政分权的过程，所谓行政分权，是指把原本属于政府的部分行政权力分给非政府的社会组织去行使，以减轻政府的行政负担，同时充分运用非官方或半官方组织所拥有的雄厚的社会资源，更好地完成某一方面的行政任务。行政权在现代的迅速

27、发展为行政分权奠定了基础，促使行政分权得以盛行的原因主要有： 参见黎军：行业组织的行政法问题研究，北京大学出版社2002年版，第7173页。（1）行政管理内容的扩张与发展。政府所承担的公共事务管理职能是处于不断的调整变化之中的。现代社会发展的客观需要要求政府的行政活动以服务与授益为主要内容，从而促进公共利益、增进社会福利。这种服务性或授益性行政与以前政府的工作重心秩序或安全行政相比较而言，更适宜由非政府组织来组织，因为它不以国家强制力为后盾，更具简便性和温和性。另一方面，行政管理内容在不断扩张的同时也更加专业化、复杂化。现代社会，科学技术迅速发展，新型社会事务层出不穷。公共事务的专业性和技术性

28、使得行政机关在处理这些事务时日觉窘迫，因而不得不将其转移给更为专业的非政府组织去完成。（2）行政权行使方式及权力效力的改变。传统观点认为，行政权是一种可以支配他人的力量，一种可以强制他人服从的力量。但是，市场经济体制的确立，使得行政相对人成为具有某种主导、主动地位的法律主体，行政主体与相对人之间那种绝对的行政命令与服从关系也被打破。与此相适应，行政权也不再以强制性、命令性为必要条件。这种非强制性和非命令性使得其他非行政性组织完全有能力也更适宜来行使这种弱权力性的行政权。2、交易所监管职能的行政化分析证券市场是与其高度的专业化和技术化相伴而生的，而网络技术的飞速发展所带来的交易的日益复杂化和信息

29、的高度不对称，则更使得政府监管处处捉襟见肘。在这种条件下，政府监管向交易所等行业组织的分权就成为势在必然，而适应市场监管的需要，交易所监管职能的行政化也就应运而生。以美国为例，自1934年证券交易法（Securities Exchange Act，SEA）颁布后，伴随证券交易委员会(Securities Exchange Commission，SEC)对证券市场集中统一监管的逐渐加强，证券交易所监管职能的行政化也日趋明显。美国各级法院在审判实践当中对证券交易所监管职能的行政化问题早有认识，但问题的难点在于如何划定交易所行政监管和自律监管之间的界限，即如何认定交易所某一具体的监管行为属于行政监管

30、行为抑或自律监管行为。这种区分的实益在于，监管行为的性质界定，从理论上来讲，决定了会员异议之诉的法律性质。 理论上而言，会员若是对交易所的行政监管行为不服，应当提起行政诉讼寻求救济；若是对交易所的自律监管行为不服，则应当提起民事诉讼寻求救济。关于会员异议之诉的法律性质，本研究报告将在第三部分详细讨论。长期以来，美国各级法院对此并没有一个统一的认识。近来，联邦最高法院在Georgia v. McCollum及 West v. Atkins等案中确立了界定自律组织监管行为性质的标准，对于证券交易所而言，该标准可以细化为强制性标准（The Coercion Test)和公共职能标准（The Publ

31、ic Function Test)。 See Richard L. Stone and Michael A. Perino, Not Just A Private Club, Self-Regulatory Organization As State Actors When Enforcing Federal Laws, 1995 Colum. Bus. L. Rev. 453.也就是说，如果证券交易所对其会员的监管行为具有某种行政强制性，并且发挥着公共职能的作用，那么该监管行为即应当认定为行政监管行为。以下分别进行论述。（1）强制性标准（The Coercion Test）。首先，该强制性意

32、味着政府在自治组织的监管行为中施加了行政强制力或者提供了某种关键性的推动力，从而使得该监管行为具备了行政行为的特质，典型如自治组织出于政府的命令而实施某监管行为。进一步而言，自治组织的监管行为中是否有政府强制意志的介入要看自治组织与政府之间是否存在某种相当紧密的联系，以至于自治组织的监管行为应当被视为行政行为。 See Margot Priest:,The Privatization of Regulation, Five Models of Self-Regulation, 29 Ottawa L. Rev. 233.那么证券交易所与美国证券交易委员会（SEC）之间的关系是怎样的呢？进入七十

33、年代以来，SEC对证券交易所的监督和控制不断加强。国会于1975年修正了证券交易法，此次修正极大地扩张了SEC对证券交易所的权力，从而也使得两者之间的联系更为紧密。这种扩张主要表现在以下两方面：证券交易所颁布的所有规则在生效前必须经过SEC的批准；SEC拥有对证券交易所颁布的任何规则进行修订、补充和废止的绝对权力。并且，根据证券交易法第19条(b)款的规定，证券交易所对其规则所进行的任何修改都必须经过SEC的批准，否则不能生效。由此可见，SEC的行政意志在某种程度上对交易所规则的制定具有决定性的意义。应当说，SEC与证券交易所在交易所规则的制定上所体现出来的这种极为紧密的联系为交易所监管职能的

34、行政化作出了最好的注脚。其次，根据证券交易法规定，证券交易所负有实施该法的强制性义务，该法的第19条（h）款 and第21条（e）款规定，交易所负有保证其会员遵守证券交易法及其相关规则的义务，如果交易所没有善尽该义务，则SEC有权对其进行制裁。实践当中，圣弗朗西斯科矿业交易所（the San Francisco Mining Exchange)就因为没有尽到保证证券交易法实施的义务而在1966年被SEC注销登记。 See note20.由此可见，证券交易所实施证券交易法的义务是强制性的，没有丝毫的选择余地，这也充分说明了证券交易所在联邦法范围内监管的行政性本质。（2）公共职能标准（The Pu

35、blic Function Test)。根据该标准的要求，如果自律组织实质上履行着某一行政性的公共职能，那么在此范围内，该组织对其成员所进行的监管即是行政监管。 See note20.具体到证券交易所而言，交易所根据证券交易法的规定负有实施联邦证券法的职责；不仅如此，证券交易所根据议会的授权有权对违反联邦法的会员采取行政罚款以及其他行政性处罚措施。 See Caroline Bradley, Disorderly Conduct: Day Traders and the Ideology of “Fair and Orderly Markets”, 26 Iowa J. Corp. L. 63

36、.然而，按照经典行政法的理论，执行联邦法和实施行政处罚等均属于原本应当由政府部门承担的公共职能的范畴。由此可见，证券交易所根据联邦证券法对其会员所进行的监管属于行政性监管。美国法院的相关判例也为上述理论提供了实践基础。在Intercontinental Industries, Inc. v. American Stock Exchange一案中，被告美国证券交易所以原告散布虚假信息为由开除其会籍，原告不服而提起诉讼。审理当中，法院不仅注意到了被告美国证券交易所是一个自律性组织，而且还注意到了以下事实：交易所需要向SEC进行登记，交易所规则须经SEC核准方能生效，交易所负有实施联邦法的义务，交易

37、所如果未尽上述义务将会受到SEC的制裁等。综合以上事实，法院作出了肯定美国证券交易所的行为属于行政性监管行为的判决。在此之后，在Crimmins v. American Stock Exchange、Villani v. New York Stock Exchange等案件当中，法院都作出了类似的判决。 See note 20.在这个问题上，法官们达成的共识是：证券交易所作为纯粹的自律组织的日子已经一去不复返了，当政府把强制执行的权力授予证券交易所时，其原来“私人俱乐部（A Private Club)”的性质便发生变化；而当证券交易所按照证券交易法的授权对其会员进行监管时，其监管行为便不再是自

38、律性监管行为，而属于行政性监管行为。3、行政化管理的理论解释：行政授权和行政委托如上所述，政府的分权带来了证券交易所监管职能的行政化。那么，政府如何实现这种分权呢？即，证券交易所通过何种法律形式取得对其会员进行行政监管的权力呢？根据行政法的相关理论，行政分权可以通过行政授权和行政委托来实现。所谓行政授权，是指通过法律、法规 根据最高人民法院关于执行若干问题的解释第21条规定：“行政机关在没有法律、法规或者规章规定的情况下，授权其内设机构、派出机构或者其他组织行使行政职权的，应当视为委托。当事人不服提起诉讼的，应当以该行政机关为被告。”在确认行政诉讼被告时，行政授权的权力来源亦包括规章。的规定，

39、将原由行政机关行使的权力转移给非行政机关的其他社会组织行使；所谓行政委托，是指行政机关将原由其行使的权力委托给其他社会组织行使。两者的不同之处在于，被授权的组织可以以自己的名义行使行政权力，而被委托的组织只能以委托机关的名义行使行政权力。 参见姜明安：行政法与行政诉讼法，北京大学出版社1999年版，第110页115页。依照以上的理论解释，证券交易所同样可以通过行政授权或者证券监管部门的委托取得对其会员进行行政性监管的权力。4.1.1.3 自律监管和他律监管的关系协调众所周知，证券交易所对其会员的自律监管曾是早期证券市场的主要监管力量，这种基于交易所内部规则所进行的自律监管在行政权力介入证券市场

40、之前已经长期存在，并且对早期证券市场的发展发挥了实质性的推动作用。但是，自上世纪三十年代世界性金融危机爆发以来，各国政府纷纷以专门监管机构的形式介入证券市场的监管。这样，适应证券市场发展的需要，证券交易所根据行政授权或者政府的委托，逐渐承担起对会员进行行政监管的职责。但是，证券交易所的自律监管空间并未因行政监管职能的挤压而崩塌，而是仍然在其原有范围内发挥作用。自此，以美国的证券监管为代表，证券交易所形成了包含自律和他律双重监管职能的监管体系。 See Mark R. Kravitz and Daniel J Clau, Development in the Second Circuit: 20

41、00-2001, 34 Conn L. Rev. 833.一方面，交易所根据行政授权、行政委托对会员操纵市场、内幕交易等违法行为进行行政监管，同时依据其内部自治规则对会员的资格及交易设施的使用等事项实施自律监管，两者在各自的领域和范围内发挥作用，各得其所，并行不悖。 See Thomas Lee Hazen, Commodities Regulation, Little Brown and Company, p 410-411.另一方面，两者之间也具有互相融合的趋势：交易所的章程和内部规则可以通过事先的备案或批准来获取官方的认可和支持，从而获得对其会员的法定强制力和约束力，而国家法律也常常直接

42、采纳交易所章程和规则的内容，或者将其决定建立在这些规则的基础上。如上所述，既然交易所对会员的监管包括基于内部自治规则的自律监管和基于行政授权或行政委托的行政监管，那么根据理论上的推理，会员的权利救济就应该有两条途径：第一，如果交易所是基于其与会员之间的契约式内部规则对会员进行处罚，会员应当提起民事诉讼；第二，如果交易所是基于行政授权或行政委托对会员进行处罚，会员则应当提起行政诉讼。如何协调这两条救济途径的相互关系，本研究报告将在第三部分详细讨论。4.1.2 非互助制证券交易所与证券商之间法律关系的性质分析交易所的非互助化，是与传统的互助式会员制交易所相对而言的，是指传统交易所为使交易所出资者、

43、交易所设施使用者与交易所决策者身份分离，交易所所有权、经营权与交易权分离，而改变自己互助性会员制的治理结构，使传统交易所成为营利性股份有限公司乃至上市公司的结构性重组与制度安排。 前引于绪刚注1文，第29页。自瑞典斯德哥尔摩证券交易所1993年实行非互助化改制以来，全球传统交易所出现了“非互助化”改造的发展趋势。许多原来采会员制互助化模式的交易所已经完成或者正在进行非互助化的改造工作。 参见万朝领、储诚忠、胡鸿高：公司制证券交易所监管研究，上证联合研究计划第二期课题报告。可见，非互助化已经成为一股势不可挡的浪潮冲击着传统的互助式证券交易所。4.1.2.1非互助化基本含义的廓清谈及非互助化，理论

44、上有这么一种认识，即证券交易所的非互助化就是从非营利性的会员制交易所向营利性的公司制交易所转变的过程。这里应当指出的两点是：首先，交易所的组织形式并不是非互助化的实质，虽说互助式交易所以会员制为典型之组织形式，但并不排除以公司制组织形式出现的互助式交易所，香港联交所非互助化改制之前即是一家以有限公司为组织形式的互助式交易所，纽约证券交易所也称为“公司”，但其并未进行非互助化的改造。 “In 1971 the N. Y. Stock Exchange was incorporated as a not-for-profit corporation. In 1972 the members vot

45、e to replace the Board of Governors with a twenty-five member Board of Directors, comprised of a Chairman and CEO, twelve representatives of the public, and twelve representatives from the securities industry.”资料来源：纽约证券交易所主页(须注意的是，在此种公司制的互助式交易所之中，其成员(participants)和股东(shareholders)的身份是完全重合的，即外部投资人并不持

46、有交易所的股份。其次，非营利性向营利性的转变亦不是交易所非互助化的实质。因为，交易所在本质上都是营利的，互助与非互助的区别在于：由于交易所所有权结构的不同，在前者，交易所的利润是在会员证券商的层面上分配；而在后者，交易所的利润是在股东的层面上进行分配。 参见何美欢、吴志攀、陆忠行：交易所的所有权归属与治理：非互助化，载金融法苑第47期。概言之，非互助化的本质在于交易所所有权、经营权与交易权的分离。关于交易所非互助化的概念和背景，本研究报告将在第四部分另作介绍。会员制治理结构之下，交易所由会员证券商所有和控制，会员决定交易所服务的价格、范围等事宜。因此，交易所在本质上是会员之间的组织，代表并维护

47、会员的整体利益。但是，非互助化后，交易所作为会员组织的角色将大大地淡化甚至消褪。 See Norman S. Poser, The Stock Exchanges of the United States and Europe: Automation, Globalization, and Consolidation, University of Pennsylvania Journal of International Economic Law，Fall 2001.在外部投资者进入的条件下，交易所已经不再是，或者说不再纯粹是会员之间的组织体，而成为由股东联合而成的商业公司；交易所不再反映，或

48、者说不再单纯反映会员的意志，转而体现股东的最高利益。 See John C. Coffee, Jr, Racing Towards the Top?: the Impact of Cross-Listings and Stock Market Competition on International Corporate Governance, Columbia Law Review, November 2002.这种治理结构上的变化必将对交易所的监管职能产生深远的影响。4.1.2.2非互助化的结果：交易所与证券商法律关系契约化设计的可能性如上所述，交易所非互助化的直接后果是使自己成为一般性的由股东所有的商业公司，由公司的本质所决定，交易所必然以利润最大化、股东价值最大化为宗旨。这种情况下，交易所所肩负的市场监管职责与其追求股东利益最大化的经营宗旨之间便存在着严重的利益冲突，因为，交易所有可能牺牲整个市场的公正性来维护股东的利益。有鉴于此，理论界就非互助化交易所监管职能