气体投资要点.docx

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1、机械行业2010年9月10日深度报告公司报告杭氧股份(002430)进军气体产业，铸就美好明天公司深度报告推荐（维持）现价：27.70元主要数据行业机械行业公司网址大股东/持股杭州制氧机集团有限公司/61.19%实际控制人/持股杭州市国资委/100%总股本(百万股)401流通A股(百万股)71流通B/H股(百万股)总市值（亿元）111.08流通A股市值(亿元)19.67每股净资产(元)5.48资产负债率(%)52.71行情走势图相关研究报告杭氧股份：一体化经营的空分设备龙头企业(2010.5.27)杭氧股份：工业气体项目快速增长(2010.7.7)研究员张 微S1060210050002021

2、-33830371zhangwei912叶国际S10602090501270755-22627084yeguoji001投资要点n 国内最大的空分设备制造企业公司是国内最大的空气分离设备制造企业，市场占有率始终保持行业第1，并于2007年进入工业气体领域的现场制气业务，形成了空分设备和工业气体相互支持、互相补充的一体化经营模式。n 中国工业气体市场将保持高速增长全球工业气体行业一直保持稳定增长，同时由于新兴市场经济增速高于成熟市场经济增速，预计新兴工业气体市场未来的增速远高于成熟市场，相应地，中国经济的快速增长将会带动工业气体的消耗量显著增加，从而推动中国工业气体行业迅速发展。n 公司气体业务

3、将出现爆发式增长随着中国气体市场总体规模的扩大和外包占比的提到，外包气体市场的蛋糕不断增大，同时公司具有进入工业气体行业的巨大优势，因此预计公司工业气体业务将会出现爆发式增长。公司目前已经签订合同、正在或准备实施的气体项目有6个，预计这些气体项目2010年、2011年和2012年的销售收入分别达到3.16亿元、7.51亿元和15.8亿元，同比分别增长130.7%、137.3%和111.1%。n 空分设备业务保持稳定增长钢铁行业和化工行业的产能扩张在过去几年推动了我国空分设备行业的快速发展，到目前为止钢铁和化工行业的产能基本已经比较充足，新建产能不多，未来空分设备需求增长的动力主要来自于技改项目

4、和新工艺、新技术的采用。作为国内空分设备龙头企业，公司手持订单充足，空分设备业务将继续保持稳定增长。n 盈利预测与估值预计公司2010年、2011年和2012年的收入分别为36.2亿元、46.0亿元和60.1亿元，同比分别增长34.7%、27.2%和30.7%；2010年、2011年和2012年归属于母公司所有者的净利润分别为3.51亿元、4.76亿元和6.43亿元，完全摊薄每股收益分别为0.88元、1.19元和1.60元。200820092010E2011E主营收入（百万元）2666268636184601YoY(%)16%1%35%27%净利润（百万元）214251351476YoY(%)

5、58%17%40%36%毛利率(%)21%25%25%25%ROE(%)25%26%14%16%EPS(摊薄/元)0.650.760.881.19P/E(倍)51443123P/B(倍)131144考虑到公司为重大装备制造行业龙头企业，设备订单充足，气体项目增长迅速，业绩弹性较大，维持公司推荐的投资评级。报告仅供内部交流，不得复制、转载或摘录！请务必阅读正文之后的免责条款。杭氧股份深度报告正文目录一、盈利预测与估值51.1 收入预测51.2 盈利预测51.3估值与投资建议6二、国内最大的空分设备制造企业72.1空分设备业务始终保持行业领先72.2进入工业气体领域，形成新的利润增长点92.3股本

6、结构10三、中国工业气体市场将保持高速增长103.1新兴工业气体市场未来增速高于成熟市场103.2中国工业气体消耗量还有很大的提升空间12四、公司工业气体业务将出现爆发式增长154.1中国气体市场高度分化154.2 公司具有进入工业气体行业的巨大优势164.3 公司工业气体业务将出现爆发式增长19五、空分设备业务将保持稳定增长205.1钢铁行业和石化行业产能扩张推动了空分设备行业在过去几年快速发展205.2技改和新技术的采用是未来空分设备需求增长的动力215.3公司空分设备业务将保持稳定增长25六、风险提示25图表目录图表1：收入预测5图表2： 利润表6图表3：可比公司估值6图表4：2009年

7、公司主营业务收入构成7图表5：2009年公司空分设备使用领域构成7图表6：公司在空分设备市场的占有率始终保持行业第17图表7：公司空分设备始终满负荷生产8图表8：公司空分设备销售收入稳定增长8图表9：出口占比不断提高8图表10：气体公司布局9图表11：气体项目快速增长9图表12：股本结构10图表13：全球工业气体市场稳定增长10图表14：资本支出是气体销售的领先指标11图表15：法液空和林德新增气体项目11图表16：林德气体业务新兴市场占比不断提高11图表17：林德、法液空新兴市场占比将继续提高11图表18：中国工业气体市场快速增长12图表19：中国工业气体消耗量还有很大的提升空间12图表20

8、：气体增速和GDP增速的关系12图表21：2010-2015年中国工业气体增速预测13图表22：中国工业气体市场外包占比不断提高13图表23：各种外包类型占比13图表24：法液空收入占比14图表25：空气化工收入占比14图表26：盈德气体总装机容量不断增长15图表27：盈得气体收入占比15图表28：全球工业气体市场竞争格局比较稳定15图表29：中国工业气体市场高度分化15图表30：中国主要钢铁企业与专业气体公司合作情况16图表31：工业气体行业各类型公司优劣势比较16图表32：公司竞争优势17图表33：吉钢项目经济效益分析18图表34：假设吉钢自制气体的项目成本分析18图表35：从杭氧购买工业

9、气体价格和企业自制气体成本的比较18图表36：公司已获得气体项目19图表37：公司气体项目收入预测 20图表38：空分设备行业快速发展20图表39：粗钢产量21图表40：原油加工量21图表41：煤化工对空分设备的需求22图表42：现代煤化工典型项目22图表43：COREX冶炼技术的原理23图表44：钢铁行业对空分设备的需求24图表45：IGCC发电的原理24图表46：目前在建和筹建的IGCC项目25报告仅供内部交流，不得复制、转载或摘录！请务必阅读正文之后的免责条款。 27/28一、 盈利预测与估值1.1 收入预测收入预测的关键假设：1空分设备：考虑到公司的产能扩张和下游需求的稳定增长，预计公

10、司2010年、2011年和2012年分别销售空分设备38套、36套和35套，考虑到大型化产品占比的提高，2010年、2011年和2012年总制氧量则预期分别达到100万Nm3/h、115万Nm3/h和130万Nm3/h，2010年、2011年和2012年的销售收入分别达到30.3亿元、35.1亿元和40.0亿元，同比分别增长36.2%、16.0%和14.1%；2气体销售：假设河南气体项目预计新增年销售收入15,316万元；吉林气体项目双方约定首套设备开始供气时间为2010年9月1日，第2套设备的开始供气时间为2011年10月1日，项目全部建成后预计新增年销售收入26,928万元；济源杭氧和承德

11、杭氧都是收购需气方原来已有的制氧资产，同时新建1条气体项目，预计收购的制氧资产能在今年下半年产生业绩，而新建的项目会在明年下半年开始供气；蚌埠杭氧和衢州杭氧为新建项目，预计明年下半年开始供气，因此预计公司气体项目2010年、2011年和2012年的销售收入分别达到3.16亿元、7.51亿元和15.8亿元，同比分别增长130.7%、137.3%和111.1%；3石化设备：目前公司石化设备尚未执行合同金额为1.8亿元，根据公司石化设备的排产，预计公司2010年、2011年和2012年石化设备的销售收入分别为1.63亿元、2.03亿元和2.54亿元。图表1：收入预测2007200820092010E

12、2011E2012E空分设备套数575433383635制氧量（Nm3/h）892,3001,000,155734,3001,000,0001,150,0001,300,000空分设备销售收入(亿元)20.423.222.230.335.140.0增速-13.9%-4.2%36.2%16.0%14.1%气体产品销售收入（亿元）0.431.151.373.167.5015.8增速-170.6%19.2%130.7%137.3%111.1%石化设备销售收入(万元)0.070.401.301.632.032.54增速-470.1%225.0%25.7%24.5%25.1%资料来源：平安证券研究所1.

13、2 盈利预测盈利预测的关键假设：1随着本次募投项目的建成，空分设备主要部机的配套能力大大提升，预计空分设备的产品毛利率小幅上升，2010年、2011年和2012年的毛利率分别为24.9%、25.2%和25.7%；2工业气体项目采用成本加成法定价，预计税前利润率保持18%的水平；3石化设备：预计公司石化设备的毛利率比较稳定，2010年、2011年和2012年的毛利率分别为30.6%、30.3%和30.0%。图表2： 利润表 单位:百万元会计年度2008 2009 2010E2011E营业收入2666 2686 3618 4601 营业成本2098 2027 2719 3444 营业税金及附加12

14、 20 23 31 营业费用79 70 103 128 管理费用156 240 286 379 财务费用-22 -9 -28 -61 资产减值损失43 31 31 33 营业利润299 310 485 647 营业外收入10 169 91 104 营业外支出1 144 73 85 利润总额308 334 503 666 所得税54 57 101 124 净利润254 278 402 542 少数股东损益40 27 51 66 归属母公司净利润214 251 351 476 EBITDA277 300 512 668 EPS（元）0.65 0.76 0.88 1.19 资料来源：平安证券研究所1

15、.3估值与投资建议预计公司2010年、2011年和2012年的收入分别为36.2亿元、46.0亿元和60.1亿元，同比分别增长34.7%、27.2%和30.7%；2010年、2011年和2012年归属于母公司所有者的净利润分别为3.51亿元、4.76亿元和6.43亿元，完全摊薄每股收益分别为0.88元、1.19元和1.60元。考虑到公司为重大装备制造行业龙头企业，设备订单充足，气体项目增长迅速，业绩弹性较大，维持公司推荐的投资评级。图表3：可比公司估值公司EPSPE评级20092010E2011E20092010E2011E杭氧股份0.760.881.19363123推荐陕鼓动力0.470.5

16、50.70393326推荐盈德气体10.340.420.52221814推荐资料来源：平安证券研究所注1：盈德气体使用的投行预测二、 国内最大的空分设备制造企业杭氧股份是国内最大的空分设备和石化设备制造企业，以设计、制造、销售成套大中型空分设备和石化设备为核心业务，并于2007年进入工业气体领域的现场制气业务，形成了空分设备、工业气体和石化设备相互支持、互相补充的经营模式。2.1空分设备业务始终保持行业领先公司是亚洲最大的空分设备设计和制造基地，同时也是国际空分“五强”企业，产品覆盖全国各地和世界30多个国家和地区，被世界著名公司如德国梅塞尔集团、英国比欧西公司等认可并采购。公司主导产品为大型

17、成套空气分离设备，其利用低温精馏分离技术，对空气进行分离后，制取高纯度的氧气、氮气及氩气等气体，主要应用于大量使用氧气或氮气的化工、工业气体、冶金、电力等国民经济基础性行业，是上述行业工业装置的重要配套设备。图表4：2009年公司主营业务收入构成 图表5：2009年公司空分设备使用领域构成资料来源：公司公告资料来源: 公司公告n 市场占有率居行业第1公司在空分设备市场的占有率始终保持行业第1，按制氧量计算的总体市场占有率为34%，在2万以上等级的产品市场占有率更高，在2万-4万等级公司产品的主要竞争对手为四川空分和开封空分，在4万等级以上公司产品的主要竞争对手为液空（杭州）和林德（杭州）两家合

18、资企业。图表6：公司在空分设备市场的占有率始终保持行业第1企业名称总体市场占有率按产品制氧量（Nm3/h）划分的不同等级产品市场占有率20,000以下20,000-40,00040,000以上公司33.9%13.0%46.0%38.8%四川空分18.5%26.9%34.1%6.2%液空（杭州）18.0%-36.6%林德（杭州）6.2%-12.7%开封空分8.7%10.1%13.3%5.7%其他14.6%49.9%6.7%-行业合计100%100%100%100%资料来源：2008年气体分离设备行业统计年鉴n 空分设备业务保持稳定增长受益于下游需求旺盛，近年来公司始终处于满负荷生产状态， 200

19、8年公司以产品制氧量为统计口径的空气分离设备产量突破了100万Nm3/h。由于产品均以销定产，公司完成生产的空气分离设备产品全部销售给用户，不存在合同撤销或退货的情况，产销率为100%，因此空分设备产量的变化代表了销量的变化。搬迁影响图表7：公司空分设备始终满负荷生产产品名称200720082009套数制氧量（Nm3/h）套数制氧量（Nm3/h）套数制氧量（Nm3/h）大型空分设备24783,90026901,00017640,100中小型空分设备33108,4002899,1551694,200合计57892,300541,000,15533734,300资料来源：公司公告由于老厂区产能受限

20、，2009年公司进行了整体搬迁工作，以产品制氧量为统计口径，目前公司具备年产空气分离设备110万Nm3/h的设计生产能力，但实际生产能力在设计产能基础上增加20%-30%问题不大，即总制氧量预计可以达到130-140万Nm3/h，公司产能压力得到缓解。图表8：公司空分设备销售收入稳定增长图表9：出口占比不断提高资料来源：公司公告资料来源：公司公告n 出口占比不断提高近年来，随着公司大型成套空气分离设备产品达到国际先进水平，并具备了6万等级特大型成套空气分离设备产品的设计和制造能力，公司国际竞争能力迅速提升，空气分离设备产品已先后出口至欧洲、美洲、中东及南亚地区共计30多个国家和地区，出口比例日

21、益提高。公司已在德国设立了销售子公司低温工程（德国）有限公司，同时加强与梅塞尔公司的合作，力争通过梅塞尔的气体项目实现公司的大型空气分离设备大规模进入欧洲市场的目标，预计未来2-3年产品外销占比能达到30%以上，出口日渐成为公司空分设备业务增长的重要推动力量。2.2进入工业气体领域，形成新的利润增长点公司于2003年起进入工业气体领域，投资成套空分设备建设独立运营的气体公司，向固定用户和市场提供氧气、氮气、氩气等工业气体。经过几年的发展，公司已先后投资建立了建德杭氧、湖北杭氧、河南杭氧、吉林杭氧、济源杭氧、衢州杭氧等多家气体公司，在工业气体项目建设、运行及管理方面积累了一定的经验。图表10：气

22、体公司布局资料来源：平安证券研究所图表11：气体项目快速增长气体公司成立时间公司持股比例销售模式总制氧规模(Nm3/h)河南杭氧 2007年10月60%现场制气13,600+20,000吉林杭氧2008年6月100%现场制气2*25,000济源杭氧2010年7月70%现场制气20,000+25,000 2衢州杭氧2010年6月100%现场制气10,0002蚌埠杭氧2010年4月100%现场制气7,500 2承德杭氧2010年4月100%现场制气15,000+25,000 2经开杭氧2010年3月100%现场制气（1对多） 湖北杭氧1 2004年10月70%零售-建德杭氧2003年4月73.33

23、%零售-资料来源：公司公告、平安证券研究所注1：公司已经通过董事会决议，收购湖北杭氧自然人股东股权，使之成为公司全资子公司注2：预计数随着国内工业气体市场的发展和需求量的不断增加，公司已将工业气体投资项目列入企业今后的重点发展方向，进一步加大投入用于开发建设新的气体公司，并合理布局，力求成为国内具有一定影响力的专业工业气体供应商。2.3股本结构图表12：股本结构杭州市国资委杭州制氧机集团毛绍荣华融资产管理公司社保基金理事会杭州杭开电器赵大为杭氧股份公众股东100%18.56%0.39%0.39%61.19%0.39%1.37%17.71%资料来源：公司公告三、 中国工业气体市场将保持高速增长全

24、球工业气体行业一直保持稳定增长，同时由于新兴市场经济增速高于成熟市场经济增速，预计新兴工业气体市场未来的增速远高于成熟市场，相应地，中国经济的快速增长将会带动工业气体的消耗量显著增加，从而推动中国工业气体行业迅速发展。3.1新兴工业气体市场未来增速高于成熟市场空分设备企业为市场提供成套的空分设备，空分设备将空气中的氧气、氮气和氩气等分离出来，并提供给有需求的用户，由此形成工业气体市场，全球工业气体市场过去几年一直保持平稳增长。图表13：全球工业气体市场稳定增长资料来源：SAI随着气体工业市场的稳定增长，全球主要气体集团在近几年间也都保持了较为稳定的增长，资本支出逐渐加大，同时由于新兴市场经济增

25、速高于成熟市场经济增速，因此各主要气体集团在新兴市场的资本支出比例也不断提高。通过对法液空资本支出和气体销售收入增速的分析，我们发现资本支出是领先性指标，对气体销售有前瞻性指导作用，资本支出增速一般会领先销售收入增速2年，这是由于工业气体项目的建设周期一般为2年时间。图表14：资本支出是气体销售的领先指标图表15：法液空和林德新增气体项目资料来源：公司公告资料来源：公司公告林德集团2010年到2012年新增气体项目49个，总投资额19.5亿欧元，法液空集团2010年和2011年新增大型气体项目37个，这些新增的项目保证了公司未来2-3年收入的高速增长，也揭示了全球工业气体行业未来仍将保持平稳增

26、长。由于气体消耗量与经济发展速度密切相关，过去几年新兴市场经济的快速增长拉动新兴市场气体收入占比的逐步提高，以林德为例，其工业气体业务新兴市场的占比从2006年的26%逐渐扩大到2009年的32%。预期这一比例将继续提高，主要是由于在过去3年中主要的工业气体集团包括林德和法液空在新兴市场的资本支出比例远高于其在新兴市场的收入比例。图表16：林德气体业务新兴市场占比不断提高图表17：林德、法液空新兴市场占比将继续提高资料来源：公司公告资料来源：公司公告与全球性工业气体业务外包市场在最近20年的迅速增长相对应，中国经济的快速增长也带动工业气体的消耗量显著增加，推动中国工业气体行业迅速发展。3.2中

27、国工业气体消耗量还有很大的提升空间国内空分设备企业投资气体产业，最早开始于2003年，只有6年多的时间，相对于国外已经发展了100多年的气体企业来说，国内气体市场正处于高速发展阶段，气体市场规模从2003年的16亿美元发展到2008年的47亿美元，年复合增长率达到25.6%，已经开发的外包供气市场达到165亿元-220亿元，其规模已经超过了空分设备的市场需求。图表18：中国工业气体市场快速增长图表19：中国工业气体消耗量还有很大的提升空间资料来源：SAI资料来源：IFO随着中国工业气体市场的快速发展，其占世界气体市场的份额不断提高，但人均气体消耗量仍远低于其他国家和世界平均水平，因此还有很大的

28、成长空间。国内工业气体市场的成长空间主要来自于以下几个方面：1）远高于全球平均的GDP增速； 2）持续的外包趋势；3）气体应用的深度和广度不断提高。n 短期驱动因素之一：GDP的高速增长 全球工业气体市场的增长率与世界经济发展状况有着密切的相关性。在通常情况下，所在国或地区的工业气体增长率是其国内生产总值增长率的2倍以上。图表20：气体增速和GDP增速的关系200520062007200820092006-2009年复合增长全球GDP增速3.5%4.0%3.8%1.6%-2.2%1.8%工业气体增速-7.3%9.1%6%5.7%7.0%气体是GDP增速的倍数-1.82.43.8-4.0数据来源

29、：global insignt，平安证券研究所近年来，中国经济基本都保持着两位数的增长，即使受到国际金融危机的影响，2009年GDP也能保持8%以上的增长，这在世界上也是独一无二的成绩。工业气体产业增长速度通常是GDP增速的2-2.5倍，假设以最保守的2倍来计算的话，预计未来中国GDP增速为7%-10%之间，则中国工业气体市场的增速为14%-20%，我们预计为17%左右。图表21：2010-2015年中国工业气体增速预测保守中性乐观2010-2015年中国GDP增速预测7%8.5%10%2010-2015年中国工业气体增速14%17%20%资料来源：平安证券研究所n 短期驱动因素之二：气体从自

30、制式向外包式的转变工业气体行业的经营模式主要包括由工业气体下游行业企业自建工业气体供应设施和由第三方提供工业气体两种方式。第三方供气又称现场制气，是一种在发达国家非常成熟的气体供应方式，其含义是由专业气体公司在气体用户现场，为满足生产工艺中对气体种类、 纯度和压力等的不同需求，提供气体解决方案，投资建设和管理气体生产和供应装置，1对1或者1对多地供应工业气体。以往，中国大部分最终用户，特别是大型国有钢铁企业及化工企业，均会建造及安装自有的空气分离装置，以满足内部本身的工业气体需求。随着我国冶金、石化、煤化工等行业的发展，空分装置的市场需求逐年提高，大型化的发展趋势也更加明显，而国内已开始有专门

31、进行气体运营的公司，包括法液空、林德等国外工业气体巨头和盈德、上海加力等本土工业气体服务公司，他们已在国内成功实施多个项目，国内用户对该经营模式已经认可，采用该模式建厂运营的大型项目需求量也逐渐提高。气体业务外包有利于企业减少在设备、技术、研发上投入巨资，避免由于资产专用性导致的企业沉没成本的增加，从而把有限的资金用于培植核心竞争力上，有利于改善企业的资本结构，保持其在市场上的竞争优势。随着外包模式的发展，中国工业气体外包占比不断提到，到2008年自制式占工业气体市场总体的58%，而外包式占工业气体市场总体的42%，目前这一占比还远低于发到国家80%的外包比率。图表22：中国工业气体市场外包占

32、比不断提高图表23：各种外包类型占比资料来源：平安证券研究所资料来源：平安证券研究所预计中国工业气体市场外包比率每年提高2个百分点，那么2010年和2015年中国工业气体外包市场占比将逐步提高到46%和56%，则外包的工业气体增速为22%左右。供应商主要通过4种分销方法将外包工业气体交付于客户，即现场供气、管道、零售及气瓶供应，按销售收入计，2008年分别占工业气体外包市场总体的16%、6%、12%及9%。由于大部分大型工业气体客户，如钢铁、化工及有色金属企业多采用现场及管道供气的方式，预计未来3-5年内这两种供气方式会有更高的增长率。n 长期驱动因素：气体应用的深度和广度不断提高以全球工业气

33、体巨头法液空和空气化工为例，新兴行业如电子、医疗等占到了气体业务总收入的25%以上，而零售业务也占到了气体业务总收入的40%以上，而目前国内的工业气体运营企业，以盈德气体为例，尽管其过去几年的总装机容量一直保持高速增长，但下游基本集中在冶金行业，其他行业和零售业务占比很低。图表24：法液空收入占比图表25：空气化工收入占比资料来源：公司公告资料来源：公司公告图表26：盈德气体总装机容量不断增长图表27：盈得气体收入占比 资料来源：公司公告资料来源：公司公告目前国内工业气体产品主要以氧气、氮气、氩气为主，随着分离技术和空分设备制造工业的发展，更多的气体产品如惰性气体、氢气及特高纯度电子特殊气体将

34、逐渐制造出来，工业气体产品不断丰富，产品应用的深度和广度也将继续提高。四、 公司工业气体业务将出现爆发式增长公司2003年进入工业气体行业，随着中国气体市场总体规模的扩大和外包占比的提到，外包气体市场的蛋糕不断增大，同时公司具有进入工业气体行业的巨大优势，因此预计公司工业气体业务将会出现爆发式增长。4.1中国气体市场高度分化2003年，公司进入工业气体行业，未来将以大型空气分离设备制造业务为主导，通过技术改造、技术创新，开发现有产品的上下游产品，着重致力于在下游的工业气体领域做进一步延伸，从单纯制造及销售空气分离设备转向销售空气分离设备和销售工业气体并重，在未来3-5年的时间里，逐步形成空分设

35、备和气体销售相互扶持、相互补充的纵向一体化的经营格局。由设备制造商向气体产品供应商发展是国外空分设备制造企业普遍的发展模式，目前国际上主要的气体产品供应商均是由空分设备制造企业发展而来，法液空、林德、普莱克斯和空气化工4家公司合计占全球工业气体外包市场的70%份额。图表28：全球工业气体市场竞争格局比较稳定图表29：中国工业气体市场高度分化资料来源：平安证券研究所资料来源：SAI而中国的工业气体市场高度分化，除了约58%的市场份额由企业自制气体为主，约1/3的市场份额由前6大工业气体供应商占有。中国有超过1,000家工业气体供应商，仅少数大型国际及独立国内工业气体供应商能够独立地生产及向大型客

36、户供应工业气体。大部分工业气体供应商均为小型生产商，或实际上只是向其他工业气体生厂商购入液化工业气体然后向客户出售的分销商。目前国内气体巨头主要在做钢铁集团第2梯队的气体业务外包的合作，并十分关注大型钢铁、大型化工集团的发展，等待合适的机会进入。尽管林德、普莱克斯、盈德、空气化工、法液空和梅塞尔6家公司占据了中国外包市场1/3的份额，但目前的竞争格局并没达到稳定的状态，随着中国气体市场总体规模的扩大和外包占比的提到，中国外包气体市场的蛋糕在快速增长，在这个过程中，哪家公司气体项目能获得快速的增长就会引起市场格局的剧变。图表30：中国主要钢铁企业与专业气体公司合作情况钢铁企业总部与气体公司合作1

37、宝钢集团上海普莱克斯，设备采购2鞍钢集团辽宁法液空，设备采购3首钢集团北京法液空、林德，设备采购4武钢集团湖北林德，设备采购5攀钢集团四川法液空，设备采购6沙钢集团江苏法液空，气体采购资料来源：现代化工4.2 公司具有进入工业气体行业的巨大优势中国工业气体市场的高速发展，吸引众多的企业争相进入该领域，这些企业可以分为3大类：1）国际工业气体巨头如林德、普莱克斯、空气化工；2）国内专业气体运营公司如盈德气体；3）从空分设备进入工业气体运营的本土企业如杭氧。图表31：工业气体行业各类型公司优劣势比较类型优势劣势国际工业气体巨头先进的设备、广泛的产品种类、品牌优势和丰富的项目运行经验设备价格较高导致

38、运行成本偏高国内专业气体运营公司进入工业气体行业契机、本土项目运行经验不具备设备的生产能力从空分设备进入工业气体运营的本土企业先进的设备、知名品牌优势、高质量及稳定的客户群、较低运行成本运行经验缺乏资料来源：平安证券研究所企业在考虑气体业务外包时，首先考虑的是基于安全、可靠、稳定的供气方案基础上的成本最优化，与自制式相比，外包是否更符合经济原则，以及设备的国产化程度和供货周期是否符合企业的要求等。因此，一个企业在气体外包市场的竞争力，归根结底要看能否为用户提供安全稳定、优质价廉的气体产品。其中，气体的价格又是主要影响因素，而气体的价格取决于空分设备的能耗和设备的利用率，所以说，设备的优劣一定程

39、度上决定着投资行为的成败，这也说明空分设备企业对于气体产业的重要性。基于上述原因，目前国际上的大型工业气体供应商均是由空气分离设备制造商发展而来，林德公司及法液空公司目前既是世界上最大的空气分离设备制造商，也是世界上最大的气体产品供应商。 n 竞争优势之一：非经济因素空分设备制造商发展气体产品是对空分设备制造与销售的拓展和延伸，供应气体与空分设备的制造与销售在技术、客户等方面具有协同效应。杭氧股份作为国内空分设备的龙头企业，2007年设立河南杭氧进入现场制气领域，具有空分设备的技术优势及品牌优势，能自主生产空分设备几乎全部的主要部机，专业化的部机配套能够保证产品的质量和供货的及时性，同时还拥有

40、下游稳定及高质量的客户资源。图表32：公司竞争优势自主生产几乎全部的主要部机，专业化的配套保证了部机的供应和质量 下游稳定及高质量的客户群 品牌优势国内空分设备行业龙头企业部机配套优势客户资源优势资料来源：平安证券研究所根据气体投资的实际经验，公司在未来一个时期的气体投资将主要选用依托单一的大型气体用户进行管道供气的方式。在大型气体用户的选择上，近一阶段公司将主要选择中小型钢铁企业。与小型气体用户相比，钢铁企业的用气量大，可以投资建设大型空气分离装置。同时，空气分离装置的投资约占钢铁企业建设总投资的5%，气体成本约占钢铁企业生产成本的3%，投资风险较低。由于大型钢铁企业的空气分离装置投资量较大

41、，因此公司近一阶段将主要选择中小型钢铁企业作为气体投资的依托企业。 n 竞争优势之二：经济因素除了品牌优势、客户资源优势和部机配套优势之外，公司还能有效控制气体投资项目的成本，通过持续、有效的技术改造措施降低空气分离装置的运行和维护成本，使其在供气价格上具备明显的竞争优势。以吉钢项目为例，按照保底用气量计算，公司平均每立方米气体的销售价格为0.26元；而如果吉钢自制气体，假设其能做到盈德气体的平均能耗水平，那么自制气体平均每立方米气体的成本也为0.26元，而正常来讲单个用气企业由于运行经验的不足，一般很难达到盈德气体的平均能耗水平，这也就是说明了工业气体外包给杭氧是比企业自制气体更符合经济原则

42、的。图表33：吉钢项目经济效益分析平均每立方米气体销售价格为0.26元吉钢项目经济效益分析（百万元）项目设计生产能力保底用气量销售收入269.3 215.4 销售税金及附加1.6 1.3 总成本费用217.2 182.1 直接材料2.6 2.1 燃料动力172.9 138.3 工资及附加1.3 1.3 维护费10.0 10.0 折旧费20.5 20.5 财务费用0.9 0.9 其他费用9.0 9.0 利润总额50.4 32.0 利润率18.7%14.9%资料来源：公司招股说明书平均每立方米气体成本为0.26元图表34：假设吉钢自制气体的项目成本分析假设吉钢自己制气，项目成本分析（百万元）总成本

43、费用参考盈德气体的平均能耗211.7 直接材料2.1 燃料动力维护成本上涨20%165.8 工资及附加1.3 维护费12.0 折旧费20.5 财务费用0.9 其他费用9.0 资料来源：平安证券研究所图表35：从杭氧购买工业气体价格和企业自制气体成本的比较资料来源：平安证券研究所4.3 公司工业气体业务将出现爆发式增长随着中国气体市场总体规模的扩大和外包占比的提到，外包气体市场的蛋糕不断增大，同时公司具有进入工业气体行业的巨大优势，因此公司工业气体业务进展顺利，除了河南杭氧和吉林杭氧两个募投项目之外，上半年又新增了蚌埠杭氧、衢州杭氧、承德杭氧和济源杭氧4个现场供气项目。最近签订合同，准备实施募投项目图表36：公司已获得气体项目资料来源：公司公告、平安证券研究所气体项目供气的时间进程预测：1：河南杭氧2009年11月1日完全供气；2：吉林杭氧首套设备