海外上市研究课件.ppt

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1、2022年11月11日星期五,海外上市研究,24 九月 2022海外上市研究,一、政策研究,一、政策研究,一、政策研究-75号文解读,2005年10月23日，国家外汇管理局发布了关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知(汇发【2005】75号)。 75号文明确允许了境内居民(包括法人和自然人)可以特殊目的公司的形式设立境外融资平台，通过反向并购、股权置换、可转债等资本运作方式在国际资本市场上从事各类股权融资活动，合法地利用境外融资满足企业发展的资金需要。,一、政策研究-75号文解读 2005年10月23日，,75号文解读,75号文以更具操作性的方式将通过特殊目的公司

2、进行的跨境资本流动纳入监管范围。根据这份文件，境内居民设立/控制境外特殊目的公司、将其拥有的境内企业的资产或股权注入特殊目的公司、进行境外股权融资、返程投资、特殊目的公司内部发生重大资本变更事项等各个环节都必须进行登记，从而能够纳入监管，所需文件、办事程序比较明确。“境内居民”的概念在此得到了明晰，有关当事人仍然不能通过转换为外籍身份而规避监管。“75号文”允许境内居民通过特殊目的公司完成境外融资后，根据商业计划书或招股说明书载明的资金使用计划，调回应在境内安排使用的资金。境内居民从特殊目的公司所得利润、红利等收入180天内调回境内。通过特殊目的公司进行的境外投资资本流动管理政策得到了适度放宽

3、。,75号文解读75号文以更具操作性的方式将通过特殊目的公司进行,75号令出台前后政策对比,75号令出台前后政策对比 75号文出台前,10号令解读-适用范围,由商务部等六部委联合制定的“2006年第10号文”关于外国投资者并购境内企业的规定，根据第二条之规定，10号令适用范围仅限于如下情形的股权并购和资产并购： 1、股权并购情形：(1)指外国投资者购买境内非外商投资企业(以下简称“境内公司”)股东的股权;(2)指外国投资者认购境内公司增资使该境内公司变更设立为外商投资企业。 2、资产并购情形：(1)外国投资者先在中国境内设立外商投资企业，并通过该企业协议购买境内企业资产且运营该资产;(2)外国

4、投资者协议购买境内企业资产并以该资产投资设立外商投资企业运营该资产。,10号令解读-适用范围 由商务部等六部委联合制,10号令涉及的政府职能部门,证券监督,中国证券监督管理委员会。如果被并购企业为境内上市公司和特殊目的公司拟进行境外上市交易的，应经国务院证券监督管理机构审核和批准。,资产管理,国务院国有资产监督管理委员会或省级国有资产管理部门，当外国投资者并购境内企业涉及到企业国有产权转让和上市公司国有股权管理事宜的，应报有权审批的国有资产管理机关审批。,外汇管理,中华人民共和国国家外汇管理局或其分支机构。,登记机关,中华人民共和国国家工商行政管理总局或其授权的地方工商行政管理局。,审批机关,

5、商务部或省级商务主管部门，明确规定对特殊目的公司并购和涉及重点行业、存在影响或可能影响国家经济安全因素一律报商务部审批，省级商务主管部门无权审批。,税务登记,国税总局及地方各级税务机关，在完成外资并购后境内公司或其股东凭商务部和登记管理机关颁发的无加注批准证书和营业执照，到相应的税务机关办理税务变更登记。,10号令涉及的政府职能部门证券监督中国证券监督管理委员会。如,10号令对海外上市的“不利”影响,监管的层次,由原来的地方管理部门提升到中央部门，审批的周期及难度进一步加大。,并购价格,“并购当事人应以资产评估机构对拟转让的股权价值或拟出售资产的评估结果作为确定交易价格的依据。禁止以明显低于评

6、估结果的价格转让股权或出售资产，变相向境外转移资产”。,审批的部门,由原来的无需审批，到后来的外汇局备案，再到现在的证监会与商务部双重审批;证监会已将红筹上市纳入其行政许可的范围，公布了多达26项的申报材料目录。,上市的期限,设定了一年的上市期限，而且启用了自动恢复程序，企业没有按照要求顺利完成下一个程序时，已经获得的批准证书自动失效，将自动恢复到股权并购之前的状态。增加了许多不确定因素和风险。,外资的认定,明确规定“假外资”不享受外商投资企业待遇，而且境内自然人股东变更国籍的，也不改变公司的性质。,税务成本,对红筹上市实行从境内公司的历史沿革到股权变动以及境外融资等全过程的监控，企业在资产并

7、购、股权变动过程中均需按中国税法规定纳税，接受税务机关的监督。企业的税务成本将有一定程度的增加。,10号令对海外上市的“不利”影响监管的层次 由原来的地方管,对于10号令的合法的解决方案,合法解决方案,在海外设立与企业不相关的公司(防范关联交易的嫌疑，并且是真正的海外公司)，协助引入战略投资家或提供相应的过桥资金，将资金注入这家公司，由这家公司做为投资主体，与国内的企业进行合资工作。,根据【中华人民共和国中外合资经营企业法】进行合资工作，国外公司所占现有国内公司的股权在50%以上，使现行的公司变为合资股份有限公司，或设立境内独资公司，以现金的方式对原公司的股权进行收购工作。,通过合资后国内公司

8、是海外公司的子公司(没有关联交易)，由海外公司进行上市工作，由于海外公司所涉及的法律主体受所在国的保护，从而不受中国政府的监管。,在国内合资企业设立完毕后，国外资本退出，以保证公司的完整性，在国外设立公司的同时完成所有的法律文件，以保护企业股东的根本利益，签订好股本回购协议和过桥资金归还协议。,对于股权交易价格问题,对于股权转让的问题,对监管的规避问题,对与海外公司资金退出的问题,如果企业想采用其它的方法合法变通避开10号令，以较快的方式在美国纳斯达克上市，我们可以采用其它的方式进行操作：外资直接用现金收购中国企业方注册资本金的方式给予解决。(10号令中只涉及到使用股权交换的形式进行海外上市，

9、没有规定以现金收购的方法)。,对于10号令的合法的解决方案合法在海外设立与企业不相关的公司,二、海外上市架构搭建,二、海外上市架构搭建,二、海外上市架构搭建,根据中国法律规定，国内企业海外上市有两种路径： 一是国内公司直接到境外上市，根据登陆交易所的不同，相应成为H股公司、S股公司、N股公司； 二是以红筹模式在海外证券市场上市。,二、海外上市架构搭建 根据中国法律规定，国内企业海,一般架构,所谓“红筹架构”，概括而言是指境内企业的实际控制人以个人名义，在开曼群岛等境外法律允许作为拟上市公司主体注册地的离岸金融中心注册一家公司，该公司通过反向收购国内准备上市的主体，把国内公司变更为外商投资企业，

10、成为海外控股公司，之后，以海外控股公司为主体进行上市，但是该海外控股公司的主要资产和业务仍然在境内。海外重组是红筹上市的基本步骤，其目的即在于通过合法的途径，对境内企业的股权、资产进行重组，将境内企业的股权或权益被海外控股公司拥有或控制。,一般架构西安HS网络商务有限公司实际控制人BVI公司开曼公司,标准“红筹构架”,股东C,BVI公司（3）,Cayman Land公司（拟上市主体）,PP公司,TT公司（国内实体）,境外公司,股东B,股东A,BVI公司（2）,BVI公司（1）,公众股东,境外投资人,60%,20%,20%,100%,100%,100%,42%,14%,14%,30%,100%,

11、100%,协议,安排,外商独资企业，为国内经营实体企业提供垄断性咨询、管理和等服务，国内经营实体企业将其所有净利润，以“服务费”的方式支付给外商独资企业。,说明：1、通常情况下，境外投资人会安排其境内代表人在TT公司持有相应股权。以保证TT公司和Cayman Land公司的股权结构完全一致。2、对于网络商务公司而言，在执行境外投资时，境外投资主体是网络商务公司设立的BVI公司，境内代表人是华商公司。3、运作模式图的股权比例仅为表达方便，没有实际意义。定义：* TT公司：拟在境外上市的公司，该公司的注册地和上市资产均在中国大陆；* 股东A、B、C：是指TT公司的原股东；* BVI公司（1）：指某

12、公司股东A于BVI设立的全资公司；* BVI公司（2）：指某公司股东B于BVI设立的全资公司；* BVI公司（3）：指某公司股东C于BVI设立的全资公司；* 投资人：指安排的境外投资人；* Cayman Land公司：指由BVI公司（1）、BVI公司（2）及BVI公司（3）于Cayman Land设立，由投资人投资，拟将来境外上市的公司；* HK公司：指由Cayman Land公司于香港设立的全资子公司；* PP公司：指由HK公司于国内设立的外商独资企业。,标准“红筹构架”股东CBVI公司（3）Cayman Land,“协议控制”模式的由来,“协议控制”模式也被称为“新浪模式”，缘于该模式在新

13、浪网境外红筹上市时首开先河。当时，新浪网也打算采用普通的红筹模式上市，即：实际控制人在境外设立离岸公司，然后实际控制人通过离岸公司，反向收购境内的经营实体公司，从而将境内权益转移至境外，之后再由境外离岸公司申请在境外某证券交易所上市。但是，由于互联网业务（即电信增值业务）是禁止外资进入的，因而离岸公司（被视作外资方）将无法收购境内的经营实体。正是在这种背景之下，律师设计出了“协议控制”模式，即：境外离岸公司不直接收购境内经营实体，而是在境内投资设立一家外商独资企业，为国内经营实体企业提供垄断性咨询、管理和等服务，国内经营实体企业将其所有净利润，以“服务费”的方式支付给外商独资企业；同时，该外商

14、独资企业还应通过合同，取得对境内企业全部股权的优先购买权、抵押权和投票表决权、经营控制权。后来这种模式被众多境外上市的国内互联网企业所复制，继而这种模式进一步扩大至出版、教育等“外资禁入”行业企业的境外上市。,“协议控制”模式的由来“协议控制”模式也被称为“新浪模式”，,离岸公司地点选择,境内红筹架构上市主体几乎全部在开曼群岛设立，原因有如下几点： 第一、香港在以前只接受四地的注册公司上市，分别为香港、百慕大、开曼和中国。中国是属于直接发H股而不是红筹上市，而香港公司的监管又相对严格，所以很多企业选择了开曼群岛。 第二、美国只接受开曼群岛注册的上市公司，因此如果拟以红筹架构在美国上市，那么拟上

15、市主体一定要在开曼设立。,离岸公司地点选择,离岸公司BVI公司,第一、境内企业境外上市主要有两种途径，一来是直接境外发行外资股，二来就是通过红筹架构的模式。前者的上市途径不仅要满足所谓的“四、五、六”条件【净资产不少于4亿元人民币、过去一年税后利润不少于6,000万元人民币、集资额不少于5,000万美元】，仍需满足海外上市地的证券管理部门的有关企业上市的规定。通过这种方式上市，首先是程序复杂，其次是对企业的要求非常高，第三是可流通的股份有限。 第二、鉴于H股或S股上市的严格要求与复杂程序，所以红筹模式才会流行。而红筹模式中除了境外上市主体外，另外一个重要的角色就是BVI公司。通过在直接上市的海

16、外控股公司的上下层面中合理设置BVI公司，可以起到的作用主要有：方便大股东对上市公司的控制；可以使公司管理层及某些股东绕开禁售期的限制；可以享受BVI公司所得税低税率的待遇；当公司业务有变时，可通过出售BVI公司的形式放弃原有业务，享受BVI公司的税收待遇。 第三、应该说拟上市主体开曼公司上层一般情况下都会有BVI公司，除了上述比较优惠的政策外，还有一个很重要的原因就是：如果开曼群岛上层直接是实际控制人，那么股东在上市公司的分红按照“75号文”必须在180天之内汇入境内，而如果中间有BVI公司，那么就可以很高的规避这一规定，至今这都是一个灰色地带。另外，BVI公司的股东可以相对不是很透明，在隐

17、藏问题股东方面也有很好的优势。,离岸公司BVI公司 第一、境内企业境外上市主要,三、 NASDAQ上市分析,三、 NASDAQ上市分析,海外证券市场,一般而言，海外证券主板市场对公司发行股票和上市都有严格要求，而且，目前我国企业海外主板市场上市仍由国家统一计划和安排，所以，当前我国中小民营企业几乎不可能到海外证券市场主板市场直接上市； 相对而言，海外二、三板市场对上市企业的条件较为宽松，而且国外二、三板市场的设立目的就是为中小型企业和新兴企业提供筹资途径，所以，这种海外二、三板市场上市是我国民营特别是高科技、高成长性企业的理想选择； 比较而言，NASDAQ的魅力来自其巨大规模、市场完善与多数成

18、功企业的辉煌历史；香港创业板市场贴近我国内地，无论在政策上还是在规范上，都以国际标准运行； 而美国OTCBB成本最低，手续最少。,海外证券市场 一般而言，海外证券主板市场对公司发行,NASDAQ 简介,那斯达克证券市场(NASDAQ)由全美证券交易商协会(NASD)创立并负责管理。它是1971 年在华盛顿建立的全球第一个电子交易市场。 那斯达克实际上并非平常意义上的二板市场。由于吸纳了众多著名的高科技企业，而这些高科技企业又成长迅速，因此，那斯达克给人一种扶持创业企业的印象。建立那斯达克的初衷在于规范美国大规模的场外交易，所以那斯达克一直被作为纽约证券交易所(NYSE)的辅助和补充。先进而庞大

19、的电子信息技术已经使那斯达克成为世界上最大的无形交易市场。 那斯达克共有两个板块：全国市场(National Market)和1992 年建立的小型资本市场(Small Cap Mrket)。那斯达克在成立之初的目标定位在中小企业，但只是因为企业的规模随着时代的变化而越来越大，所以到了今天，那斯达克反而将自己分成了一块“主板市场”和一块“中小企业市场”。,NASDAQ 简介 那斯达克证券市场(NASDAQ),纳斯达克的做市商制度(Market Maker),纳斯达克拥有自己的做市商制度(Market Maker)，它们是一些独立的股票交易商，为投资者承担某一只股票的买进和卖出。这一制度安排对于

20、那些市值较低、交易次数较少的股票尤为重要。这些做市商由NASD 的会员担任，每一只在那斯达克上市的股票，至少要有两个以上的做市商为其股票报价，一些规模较大、交易较为活跃的股票的做市商往往能达到4045 家。这些做市商包括美林、高盛、所罗门兄弟等世界顶尖级的投资银行。NASDAQ 现在越来越试图通过这种做市商制度使上市公司的股票能够在最优的价位成交，同时又保障投资者的利益。,纳斯达克的做市商制度(Market Maker)纳斯达克拥有,NASDAQ 证交所上市条件,（1） 超过 4 百万美元的净资产额。（2） 股票总市值最少要有美金 100 万元以上。（3） 需有 300 名以上的股东。（4）

21、上个会计年度最低为 75 万美元的税前所得。（5） 每年的年度财务报表必需提交给证管会与公司股东们参考。（6） 最少须有三位“市场撮合者”（Market Maker）的参与此案（每位登记有案的Market Maker 须在正常的买价与卖价之下有能力买或卖100 股以上的股票，并且必须在每笔成交后的90 秒内将所有的成交价及交易量回报给美国证券商同业公会（NASD）。,NASDAQ 证交所上市条件（1） 超过 4 百万美元的净资,NASDAQ 对非美国公司提供可选择的上市标准,选择权一：财务状况方面要求有形净资产不少于400 万美元；最近一年（或最近三年中的两年）税前盈利不少于70 万美元，税后

22、利润不少于40 万美元，流通股市值不少于300 万美元，公众股东持股量在100 万股以上，或者在50 万股以上且平均日交易量在2000 股以上，但美国股东不少于400 人，股价不低于5美元。 选择权二：有形净资产不少于1200 万美元，公众股东持股价值不少于1500万美元，持股量不少于100 万股，美国股东不少于400 人；税前利润方面则无统一要求；此外公司须有不少于三年的营业记录，且股价不低于3 美元。,NASDAQ 对非美国公司提供可选择的上市标准 选择权,四、近期在美国上市的麦考林和当当网分析,四、近期在美国上市的麦考林和当当网分析,麦考林和当当网对比,在IPO前，麦考林和当当网都是相对

23、“神秘”的，而在提交招股书后，二家企业的运营情况“透明”了，2010年当当网在纽交所上市，麦考林也成功登陆纳斯达克。现对麦考林和当当网做一些比较。,麦考林和当当网对比 在IPO前，麦考林和当当网都,2010年上半年麦考林净营收达1.0803亿美元，M18。com线上平台上半年营收8478万美元；而当当网上半年营收为1.4409亿美元。,2010年上半年麦考林净营收达1.0803亿美元，,当当网在2007年和2008年都处于亏损状态，在2009年实现盈利，全年净利润为253万美元。不过，由于2010年第二季度亏损加大，导致当当网上半年净亏损250万美元，不过第三季度净利润大幅提升。2010年前九

24、个月，当当网实现利润239万美元，已经逼近去年全年净利润。 麦考林自2005年以来，仅2006年处于亏损状态，其他年份均实现盈利。2005年净利润为139万美元，2006年净亏损665万美元，2007年净利润411万美元，2008年净利润355万美元，2009年净利润721万美元。2010年上半年麦考林实现净利润253万美元。,当当网在2007年和2008年都处于亏损状态，在2,2010年上半年，麦考林毛利润4769万美元，毛利率达44。当当网毛利率仅20，不及麦考林一半，毛利润为2880万美元。 2010年上半年，麦考林运营利润为295万美元，第一季度运营亏损198万美元，第二季度扭亏为盈，达到493万美元。当当网上半年运营亏损245万美元。,2010年上半年，麦考林毛利润4769万美元，毛利,