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l,企业价值评估PPT课件内容l,1、企业价值评估企业价值评估股神巴菲特的三大绝技：股神巴菲特的三大绝技：Ll,不看股票看公司不看股票看公司22不想价格想价值不想价格想价值3.3.不做投机做投资不做投机做投资通过本课程学习，将把握企业通过本课程学习，将把握企业价值评估的基本理论和方法！价值评估的基本理论和方法！企企业业价价值值评评估估企企业业价价值值评评估估教材：教材：企业价值评估徐爱农主编，中国金融出版社,2022.5参考书:参考书：1（美）科勒（KolIer,T.）等著，价值评估公司价值的衡量与管理（第四版），电子工业出版社，20222张先治池国华，企业价值评估，东北财经高校出版社，20223戴2、书松著，公司价值评估，清华高校出版社，2022参考书：参考书：4.4.阿斯沃思阿斯沃思达蒙德理，达蒙德理，价值评估价值评估，中国劳动社会，中国劳动社会保障出版社，保障出版社，2022.102022.105.5.布瑞德福特布瑞德福特康纳尔，康纳尔，公司价值评估有效评估与公司价值评估有效评估与决策工具决策工具，华夏出版社，华夏出版社，2022.12022.166阿沃斯阿沃斯达莫达让，达莫达让，深化价值评估深化价值评估，北京高校出,北京高校出版社，版社，2022.32022.377戴维戴维弗里克曼,弗里克曼，公司价值评估公司价值评估，中国人民高校，中国人民高校出版社，出版社，2022.9203、06.98.8.罗伯特罗伯特赖利等，赖利等，高级商业价值评估手册高级商业价值评估手册，中信，中信出版社，出版社，2022.12022.1企企业业价价值值评评估估企企业业价价值值评评估估名目名目第一章第一章企业价值与企业价值评估企业价值与企业价值评估其次章其次章企业价值评估基础企业价值评估基础第三章第三章企业价值驱动因素企业价值驱动因素第四章第四章收益法评估模型收益法评估模型第五章第五章收益法现金流的猜测收益法现金流的猜测第六章第六章收益法折现率的确定收益法折现率的确定第七章第七章收益法在企业价值评估中的应用收益法在企业价值评估中的应用第八章第八4、章市场法市场法第九章第九章成本法成本法第十章第十章期权定价与企业价值评估期权定价与企业价值评估第十一章第十一章评估值的调整评估值的调整第十二章第十二章特别情形的企业价值评估特别情形的企业价值评估企业价值评企业价值评估理论估理论企业企业价值价值评估评估方法方法企业价值评企业价值评估应用估应用第一章第一章企业价值与企业价值评估企业价值与企业价值评估第一节企业概念及企业组织形式其次节企业价值与企业价值理论第三节企业价值评估的产生与进展第四节企业价值评估的社会需求企企业业价价值值评评估估第一章第一章企业价值与企业价值评估企业价值与企业价值评估第一节第一5、节企业概念及企业组织形式企业概念及企业组织形式一、企业的概念二、企业分类三、企业的组织形式四、企业组织形式与企业价值评估第一节第一节企业概念及企业组织形式企业概念及企业组织形式一、企业的概念（一）企业的概念新古典经济学：厂商企业我国：企业是以盈利为目的，为满意社会需要，依法从事商品生产、流通和服务等经济活动，实行自主经营、自负盈亏、自我约束、自我进展的经济组织和市场竞争主体。一、企业的概念一、企业的概念（二）企业的特征1企业是以盈利为目的的经济组织2企业是实行自主经营、自负盈亏、独立核算的经济组织3企业必需担当社会责任4企业必需依法设立、依法经营每个人都尽力使自己的资本创6、造最大的价值。通常，他既不会主动制造公共利益，也不知道自己究竟制造了多少公共利益,他只是关怀自己的平安和收益。正是被一只无形的手所引导，最终实现的是他自己未曾方案到的结果。在追赶个人利益的同时，他经常比自己所设想的更有效地制造出公共利益。亚当斯密第一节第一节企业概念及企业组织形式企业概念及企业组织形式二、企业的分类（一）按企业所属行业划分（二）按生产要素所占的比重划分：劳动密集型企业、资金密集型企业和学问密集型企业（三）按企业内部分工协作方式划分：单厂企业、多厂企业和企业集团（四）按企业规模划分:特大型企业、大型企业、中型企业和小型企业（五）按法律形式划分：自然人企业和法人企业（六）其他分7、类标准：企业组织形式、企业全部制形式等第一节第一节企业概念及企业组织形式企业概念及企业组织形式三、企业组织形式（一）个人业主制企业业主享有企业的全部经营所得，同时对企业的债务负有无限责任优点：建立和歇业程序简洁易行；产权能够比较自由地转让；较强的自主性；利润归个人所得，保密性强。缺点：财力有限，融资力量较差；企业的生命力弱、寿命有限，企业完全依靠于业主个人的素养。由于经营者必需担当无限责任，经营风险较大。第一节第一节企业概念及企业组织形式企业概念及企业组织形式三、企业组织形式三、企业组织形式（二）合伙制企业律师事务所、会计师事务所、诊所等优点：企业的筹资力量增加，资金来源扩大；合伙8、人共同决策，增加了企业的决策力量和决策质量，增加了企业进展壮大的可能性。缺点：若一个合伙人由于死亡或退出，企业往往因此而关闭，企业的生命力较弱；有可能当决策制定出来时，经营环境已发生变化，很简单造成次策的延误；由于全部合伙入对于企业债务都负有连带无限清偿责任，风险较大。三、企业组织形式三、企业组织形式（三）公司制企业自主经营，自负盈亏的法人实体优点：u融资力量强；U对公司担当有限责任；U从而降低了经营风险；U全部权与经营权分别，相互制衡的组织制度，经营规范化和科学化；U摆脱了自然人的束缚。第一节第一节企业概念及企业组织形式企业概念及企业组织形式三、企业组织形式三、企业组织形式（三9、）公司制企业公司制企业的两种详细形式:有限责任公司和股份有限公司（思索：两者的区分）四、企业组织形式与企业价值评估四、企业组织形式与企业价值评估企业价值评估所涉及的企业既包括股份制企业，也包括个体业主制企业和合伙制企业，但在实践中，企业价值评估主要针对的是股份制企业，个体业主制企业、合伙制企业由于自身特别状况，进行价值评估比较少见第一节第一节企业概念及企业组织形式企业概念及企业组织形式其次节企业价值与企业价值理论一、企业价值内涵二、企业价值相关理论第一章第一章企业价值与企业价值评估企业价值与企业价值评估其次节其次节企业价值与企业价值理论企业价值与企业价值理论一、企业价值内涵（10、一）企业价值概念国际评估准则2022对价值的定义为：价值是一个经济概念，指买卖双方对可供购买的商品或服务最有可能达成协议的价格。企业价值的特点：U整体性U前瞻性U动态性一、企业价值内涵一、企业价值内涵（二）企业价值的经济学分析从质的角度看，从量的角度看投资者对财宝的时间偏好:投资者放弃了当前的消费，那么就必需获得相应的补偿无风险酬劳率财宝边际效用递减规律风险酬劳率一、企业价值内涵一、企业价值内涵102105108113财宝效用7271.270680其次节其次节企业价值与企业价值理论企业价值与企业价值理论二、企业价值相关理论（一）劳动价值论（11、二）资本价值论（三）客户价值论（四）效用价值论第三节第三节企业价值评估的产生与进展企业价值评估的产生与进展一、西方国家企业价值评估的产生和进展二、我国企业价值评估的产生与进展第一章第一章企业价值与企业价值评估企业价值与企业价值评估第三节第三节企业价值评估的产生与进展企业价值评估的产生与进展一、西方国家企业价值评估的产生和进展19世纪60年月，公司并购在证券市场上渐渐活跃起来。19世纪末至20世纪初，美国形成了历史上第一次并购浪潮的高峰期1906年，费雪（IrVingFisher）资本与收入的性质：折现思想1958年，莫迪格莱尼（ModigIiani）和米勒（Miller）的M&M理论112、973年，布莱克（BIaCk）与舒尔斯（SchoIes）的期权定价理论二、我国企业价值评估的产生与进展（一）资产评估业企业价值评估的产生与进展（二）证券业企业价值评估的产生与进展（三）其他领域企业价值评估的产生与进展第三节第三节企业价值评估的产生与进展企业价值评估的产生与进展第四节第四节企业价值评估的社会需求企业价值评估的社会需求一、股票投资决策二、企业并购决策三、股票公开发行四、企业绩效评价五、纳税税基的确定六、法律诉讼七、其他社会需求传统利润指标的缺陷：1.没有反映企业经营中的风险2.不包括全部者对公司投资的机会成本3.受会计政策的影响较第一章第一章企业价值与企业价值评估企13、业价值与企业价值评估其次章其次章企业价值评估基础企业价值评估基础第一节企业价值评估主体其次节企业价值评估客体第三节企业价值评估目的第四节企业价值评估的价值类型第五节企业价值评估方法第六节企业价值评估的其他要素第一节第一节企业价值评估主体企业价值评估主体一、资产评估机构1.与国有股权变动有关的经济活动2.国有企业与非国有企业之间的股权交易活动3.以股权投资入股4.上市公司的重大资产重组。第一节第一节企业价值评估主体企业价值评估主体二、投资银行股票承销经纪业务自营业务第一节第一节企业价值评估主体企业价值评估主体三、股票投资者四、企业要么通过改善公司业绩14、来提高公司的股价，要么面临敌意收购的威逼股票持有结构发生了显著变化实施股权激励方案其次节其次节企业价值评估客体企业价值评估客体一、国内评估界对企业价值评估客体的界定（一）对企业价值评估客体的熟悉过程1996年资产评估操作规范看法（试行）：“整体企业资产评估2022年企业价值评估指导看法（试行）：企业整体价值（BusinessEnterpriseValue）股东全部权益价值（TotalEquityValue）和股东部分权益价值（PartialEquityValUe）（二）企业价值评估客体的内涵（二）企业价值评估客体的内涵股东全部权益价值（股东全部权益价值（ABF）（15、）（CD）E企业整体价值（企业整体价值（ABF）C（AC）BFDE其他资产价值（其他资产价值（F）股东全部权益价值（股东全部权益价值（E）固定资产和无形资产固定资产和无形资产价值（价值（B）付息债务价值（付息债务价值（D）AC流淌负债和长期负债中的非流淌负债和长期负债中的非付息债务价值（付息债务价值（C）流淌资产价值（流淌资产价值（八）股东部分权益价值:股东持股比例大于O小于100部分的权益价值并不必定等于股东全部权益价值与股权比例的乘积控股权溢价少数股权折价二、国外评估界对企业价值评估客体的界定股东全部权益价值股东部分权益价值投入资本（InvestedCapital）价值：关于16、投入资本：企业在长期运营基础上负债和股东权益的总和投入资本中的负债包括用于公司长期性或永久性资本结构中的计息负债"长期性的负债与公司负债表中的“长期负债意思不同为简化起见，目前国外一种普遍的做法是将全部的计息负债都视作投入资本负债个别状况除外：临时性、季节性负债第三节第三节企业价值评估目的企业价值评估目的一、企业价值评估的一般目的获得企业整体、股东全部权益或股东部分权益的公允价值公允价值：广义、狭义之分二、企业价值评估的特定目的二、企业价值评估的特定目的1企业兼并企业兼并2股权转让股权转让3股权投资入股股权投资入股4企业改制上市企业改制上市5企业经营决策企业经营决策17、6制定与实施激励机制制定与实施激励机制7.纳税纳税8.法律诉讼法律诉讼9.企业清算企业清算10.引起企业价值评估活动的其他合法经济行为。如引起企业价值评估活动的其他合法经济行为。如保险、抵押担保等保险、抵押担保等第四节第四节企业价值评估的价值类型企业价值评估的价值类型一、雪津啤酒卖出天价引起的风波二、价值类型的含义及分类（一）资产评估中的价值类型分类资产评估目的资产评估面临的市场条件评估对象自身的条件分为市场价值和市场价值以外的其他价值二、价值类型的含义及分类（二）资产评估中价值类型的定义1.市场价值的定义：自愿买方和自愿卖方在各自理性行事且未受任何强迫的状况下，评估对象在评18、估基准日进行正常公正交易的价值估量数额（二）资产评估中价值类型的定义2.市场价值以外价值的定义投资价值：指评估对象对于具有明确投资目标的特定投资者或者某一类投资者所具有的价值估量数额，亦称特定投资者价值在用价值：指将评估对象作为企业组成部分或者要素资产按其正在使用方式和程度及其对所属企业的贡献的价值估量数额。清算价值:指在评估对象处于被迫出售、快速变现等非正常市场条件下的价值估量数额残余价值：指机器设备、房屋建筑物或者其他有形资产等的拆零变现价值估量数额其他（三）其他领域涉及的价值类型1.内在价值:也称为理论价值，指企业（股票）将来预期可以产生的现金流量的折现值。2.账面价值3.投资价19、值三、企业价值评估中价值类型的选择（一）企业价值类型选择的意义（二）价值类型选择的依据1.评估目的2.评估的市场条件3.企业自身状况第五节第五节企业价值评估方法企业价值评估方法一、收益法（一）收益法的思路：将被评估企业预期收益资本化或折现企业收益的详细形式可以是股息、企业现金流、股权现金流等三个重要参数：预期收益、折现率/资本化率、猜测期间（二）收益法的分类收益资本化法将来收益折现法rAVnnniiirgrRrRV）l）（）l（ll二、市场法价值乘数或价值比率暗含假设前提：可比企业的交易价格与其价值基本保持全都12212211XXVV前提条件前提条件：第一，有一个充分进展、20、活跃的资本市场。其次，在上述资本市场中存在着足够数量的与评估对象相同或相像的可比企业。第三，能够收集并获得可比企业的市场信息、财务信息及其他相关资料。第四，可以确信依据的信息资料具有代表性和合理性，且在评估基准日是有效的。三、成本法在合理评估企业各项资产价值和负债的基础上确定评估对象价值的评估思路成本法的思路是1+1=2不仅仅局限于资产负债表上的资产项目和负债项目既要评估表内资产和负债价值，还要评估表外资产和负债价值：1.未履行完毕的合同。2.尚未完工的工程项目，如尚未开发的空置地块、尚未完工的在建工程、尚未结算的合建工程或合作项目。3.或有负债。4.抵押、担保事项。四、期权估价法21、将金融期权定价理论和模型应用于企业价值评估中企业价值企业现有业务的价值将来潜在业务的价值将来现金流折现值企业实物期权投资价值五、企业价值评估方法的选择（一）企业价值评估的目的（二）评估方法应用前提是否满意（三）企业自身的特点创业期扩张期成熟期衰退期（四）评估方法的成本效率第六节第六节企业价值评估的其他要素企业价值评估的其他要素一、企业价值评估程序（一）基本信息收集（二）评估方法的选择（三）信息分析处理（四）价值评定估算第六节第六节企业价值评估的其他要素企业价值评估的其他要素二、企业价值评估假设（一）基本情景假设：交易假设（二）市场条件假设：公开市场假设、非公开市场假设（三）评估对象22、状况假设连续经营假设重组经营假设有序出让假设被迫清算假设三、企业价值评估原则（一）预期收益原则（二）供求原则（三）最佳使用原则（四）替代原则（五）贡献原则四、企业价值评估基准日第三章第三章企业价值驱动因素企业价值驱动因素第三章第三章企业价值驱动因素企业价值驱动因素第一节企业价值驱动机制其次节现金流第三节成长性第四节风险第一节第一节企业价值驱动机制企业价值驱动机制持续经营企业：将来收益流的折现值O12345n时期时期成长性成长性基础收益流基础收益流RlR2R3R4R5RnR0rRV00基础收益流价值成长性价值OolIOrRrRgrRgrRV收益稳定23、企业价值收益稳定企业价值稳定增长企业价值稳定增长企业价值经营效率经营效率净资本支出等净资本支出等内在价值经营风险经营风险财务风险等财务风险等再投资比例再投资比例投资回报率等投资回报率等企业企业价值价值基础收益流基础收益流成成长长性性风风险险其次节其次节现金流现金流一、企业现金流与股权现金流什么是现金流股权现金流是支付完经营费用和税金，满意了资本支出、偿还债务和营运资本支出需要后的剩余现金流，即股东可以自由支配的现金流企业现金流是支付完经营费用和税金，满意了资本支出和营运资本支出需要后剩余的现金流，即企业股东和企业付息债的债权人可以自由支配的现金流，股权现金流股权现金流企业现金流企业现金24、流股权现金流股权现金流企业现金流企业现金流股权现金流股权现金流=税后净利润税后净利润+折旧折旧营运资本增加营运资本增加-资本性支出资本性支出+（新债发行（新债发行旧债偿还）旧债偿还）假如企业资本支出和营运资本的增加依靠目标假如企业资本支出和营运资本的增加依靠目标负债比率负债比率进行融资，同时，旧债偿还通过发行新债进行融资，同时，旧债偿还通过发行新债完成，则股权现金流的表达式可以改写为：完成，则股权现金流的表达式可以改写为：股权现金流股权现金流二税后净利润税后净利润-（1-）（资本性支出）（资本性支出折旧）折旧）-（1-）营运资本增加）营运资本增加企业现金流企业现金流=息税前利润（即息税25、前利润（即EBIT）（1-所得税所得税税率）税率）+折旧折旧营运资本增加营运资本增加-资本性支出资本性支出二税后营业净利润（即税后营业净利润（即NoPAT）+折旧折旧-营运资本增加营运资本增加-资本性支出资本性支出企业现金流企业现金流二股权现金流股权现金流+税后利息费用税后利息费用有息债务有息债务净增加净增加其次节其次节现金流现金流二、现金流的影响因素（一）企业经营效率提高经营效率的重要举措之一就是降低企业的经营成本（如削减冗员），负面影响，比如企业通过削减讨论和开发方面的支出，当前经营收入呈现明显增长，但会耗尽公司将来增长的潜力其次节其次节现金流现金流（二）税赋税收是企业的现金26、流出项将利润从一个地区转移到另外一个地区担当当前的净经营损失平滑整个时期的收入其次节其次节现金流现金流（三）当前投资项目的净资本支出净资本支出主要出于两个目的：获得将来的成长机会维持当前资产的正常运转（四）非现金营运资本第三节第三节成长性成长性一、资本再投入期望增长率再投资比率资本回报率第三节第三节成长性成长性假设某企业将来第1年的税后营业净利润（NOPAT）为100e）万元，每年折旧再投入维持再生产。加权平均资本成本为10,企业将税后营业净利润的一部分再投入以获得利润的增长，企业永续经营。在不同的投入资本回报率及不同的增长速度下，企业价值（现金流折现法）如下表所示第三节第三节27、成长性成长性第三节第三节成长性成长性以年增长率6、投入资本收益率20为例，计算得再投资比例为30,则企业现金流为IOoO（1-30）=700万元，企业整体价值700/（106）17500万元。11223344556610001000102022202240.41040.41061.211061.211082.431082.431104.081104.08733.33733.33748.00748.00762.96762.96778.22778.22793.78793.78809.66809.660.020.020.020.020.020.028、20.020.020.020.02第三节第三节成长性成长性以上争论前提：保持当前资本成本为常数,具有良好投资回报的企业通过经营盈余的再投资实现企业的成长从而增加企业价值假如企业收益的增加是由企业进入了新的、风险更大的行业而造成的，那么，资本成本的增加可能会抵消成长性的提高一条基本准则是：无论项目的风险多么大，只要项目的资本投资回报率超过资本成本，则企业价值将得到提升第三节第三节成长性成长性二、高成长期的长短高成长时期持续的时间越长，企业的价值就越大超额回报会吸引竞争者进入该行业，任何企业都不行能在竞争性的产品市场上长久地获得超额回报方法、措施有：（一）建立品牌优势（一）建立品牌29、优势企业可以强化当前已有品牌，并提高这些品牌的价值高技术企业对品牌价值的体会比较深切（二）获得专利权，许可证以及其他法律保（二）获得专利权，许可证以及其他法律保（三）增加转换成本（三）增加转换成本（switchingcost）转换成本指的是当消费者从一个产品或服务的供应者转向另一个供应者时所产生的一次性成本经济上的，也是时间、精力和情感上的微软公司在这一方面树立了一个特别胜利的典范（四）成本优势（四）成本优势在与竞争者销售价格相同的状况下，可以获得得到更高的投资回报率可以实行低于竞争者的价格策略使成本优势成为一种进入壁垒使成本优势成为一种进入壁垒，方法：，方法：规模效益拥有或30、者把握一个分销系统的专有权利使用低成本的劳动力和资源第四节第四节风险风险风险大小反映在对收益加以折现的折现率中市场风险、经营风险、财务风险等一、企业市场风险一、企业市场风险企业市场风险是企业生产的产品或者供应的服务的直接函数减弱消费者偏好的变化使得它生产的产品或者供应的服务更稳定，从而降低其经营风险除消费者偏好因素外，宏观环境、产业政策变化第四节第四节风险风险二、企业经营风险二、企业经营风险企业经营风险表现在两个方面：由于生产要素供应条件变化以及同类企业间的竞争给企业将来收益带来不确定性由于企业固定成本即经营杠杆的存在而产生的收益的波动性对策：业务外包以降低企业的固定31、成本费用与收入相配比三、企业财务风险三、企业财务风险企业在经营中的资金融通、资金调度、资金周转可能消失的不确定性因素而影响企业的预期收益企业财务风险可以分为筹资风险、投资风险、资金回收风险、收益安排风险企业资本构成包括权益资本和债务资本，债务资本的成本总是低于权益资本的成本，但是，举债将加大企业破产的风险，三、企业财务风险三、企业财务风险当且仅当企业的经营现金流不受负债比率提高的影响时，随着资本成本的降低才会有企业价值的增加基本原则是企业的融资应当尽量使债务的现金流与资产的现金流相匹配通过对债务的现金流和资产的现金流的匹配，企业降低了违约风险，并提高了偿债力量，这反过来又降低了32、企业的资本成本，从而提高了企业的价值第四章第四章收益法评估模型收益法评估模型第四章第四章收益法评估模型收益法评估模型第一节股息折现模型其次节股权现金流折现模型第三节公司现金流折现模型第四节经济利润折现模型第一节第一节股息折现模型股息折现模型一、股息折现模型的一般形式1332210)l()l()l(ltttrDrDrDrDV第一节第一节股息折现模型股息折现模型二、股息折现模型的变型(一)高顿增长模型1.计算公式grDrgDrgDrDrDrDrDV1321211332210)1()1()1()1(1)1()1(1(一)高顿增长模型2.关于股息稳定增长率由于股息增33、长率是永续的，因此，公司业绩的其他测量指标(包括收入、利润等)也将按此增长率增长下去稳定的增长率必需是合理的：一家企业不行能永久以远远高于宏观经济增长的速度增长下去稳定增长率未必始终保持不变呢，平均增长率接近稳定增长率(一)高顿增长模型3.高顿增长模型适用性和局限性最适用于增长速度小于或相当于宏观经济增长率的公司，公司已经建立了完善的股息支付政策，而且这种股息政策会永久持续下去局限：对于增长率的估量值是特别敏感的，增长率的微小变化将会引起评估值的巨大变化，这对评估人估量增长率提出了很高的要求二、股息折现模型的变型(二)两阶段股息折现模型股利增长:初始阶段增长率很高，此后进入稳定增长阶段高增长阶段：增长率高增长阶段：增长率gn,持续，持续n年年稳定增长阶段：增长率稳定增长阶段：增长率g(一)两阶段股息折现模型1.计算公式nnnnnnnnnntttrgrggDrggrgDrgr