高级财务管理人大版第17章.ppt

1,第十七章股利分配政策,2,股利分配政策,本章内容提示：通过本章学习，了解股利分配政策基本理论，认识影响股利政策的因素，掌握股利政策的制定与应用、以及股股票股利、股票回购与股票分割对企业的影响。,本章重点与难点：1.股利政策影响因素分析；2.不同实际股利政策的制定；3.股票股利与股票回购对企业的影响。,3,第十七章 股利分配政策,第一节 股利政策理论第二节 股利政策的影响因素第三节 股利政策的制定第四节 股票股利、股票分割与股票回购,4,第一节 股利政策理论,股利政策是关于公司是否发放股利、何时发放股利以及发放多少股利等方面的方针和策略。长期以来，人们一直在研究股利政策对公司股票价格或公司价值有无影响以及有何种影响的问题，由此形成了不同的股利政策理论。,5,第一节 股利政策理论（续）,股利政策主要回答以下两个问题：1.现金股利PK资本利得：投资者更偏爱哪一个？2.如果要向股东分配现金股利，那么股利支付率应当是多少？,6,第一节 股利政策理论（续）,一、传统股利理论1.股利无关论（Dividend irrelevance）由米勒（Miller）和莫迪格莱尼(Modigliani）首次提出的。1961年，米勒和莫迪格莱尼在商业杂志上发表了题为“股利政策、增长和股票估价”的论文。MM理论认为：在完善的资本市场条件下，股利政策不会影响公司的价值。公司价值是由公司投资决策所确定的本身获利能力和风险组合所决定，而不是由公司股利分配政策所决定。,7,第一节 股利政策理论（续）,MM理论的基本假设：公司所有的股东均能准确地掌握公司的情况，对于将来的投资机会，投资者与管理者拥有相同的信息。不存在个人或公司所得税，对投资者来说，无论收到股利或是资本利得都是无差别的。不存在任何股票发行或交易费用。公司的投资决策独立于其股利政策。,8,MM理论认为，在不改变投资决策和目标资本结构的条件下，无论用剩余现金流量支付的股利是多少，都不会影响股东的财富。,（1）公司拥有剩余现金发放股利假设公司在满足项目投资需要之后，尚有剩余现金N元支付股利。,9,（2）公司发行新股筹资，发放现金股利 如果公司没有足够的现金支付N元股利，则需要先增发N元新股，这可以暂时地增加公司价值，股利支付后，公司价值又回到原来发行新股前的价值。,10,（3）公司不发放现金股利，股东自制股利假设公司不支付股利，现有股东为获取现金在资本市场上出售部分股票给新的投资者，结果是新老股东之间的价值转移，而公司的价值保持不变。,11,第一节 股利政策理论（续）,2.“在手之鸟”理论（Bird-in-the-hand）主要代表人物M.Gordon 和 D.Durand：“双鸟在林，不如一鸟在手”。基本思想：股票投资收益包括股利收入和资本利得两种，即股票投资收益率股利收益率 资本利得（风险小）（风险大）由于大部分投资者都是风险厌恶型，他们宁愿要相对可靠的股利收入而不愿意要未来不确定的资本利得，因此公司应维持较高的股利支付率，,12,第一节 股利政策理论（续）,“在手之鸟”理论是影响最广泛的股利理论。该理论认为对投资者来讲，股利要比留存收益再投资带来的资本利得更可靠。股利政策与企业的价值息息相关，支付股利越多，股价越高，公司价值也就越大。公司在制定股利政策时必须采取高股利支付率政策以使公司价值最大化。,13,第一节 股利政策理论（续）,3.税差理论 差别税收理论是由Litzenberger 和 Ramaswamy于1979年提出的。基本思想：资本利得税通常低于现金股利的税负；如果不出售手中的股票，投资者就可以延迟资本利得税的缴纳，而未来承担1元税负的价值要低于当前1元税负。MM理论在其严格的假设条件下是符合逻辑的，然而现实情况是股票价格却是与股利政策有关的。由此人们开始重新审视股利无关论，在放松假定前提的情况下探讨股利政策理论。税差理论便是在这种环境下产生的。,14,传统股利理论（续）,100%Payout,50%,0,Stock Price,15,第一节 股利政策理论（续）,二、现代股利政策理论1.顾客效应理论（clientele effect）首先提出顾客效应概念的是米勒（Miller）和莫迪格利安尼(Modigliani)。1961年米勒（Miller）和莫迪格利安尼（Modigliani)就提出了顾客效应的思想。顾客效应学派的另两位代表人物是利真伯格(Litzenberger)和拉马斯瓦密(Ramaswamy)。,16,第一节 股利政策理论（续）,顾客效应理论是对税差理论的进一步发展。该学派从股东的边际所得税率出发，认为处于不同税收等级的投资者会导致他们对股利态度的差异。高股利支付率的股票将吸引处于低边际税率等级的投资者持有；低股利支付率的股票吸引处于高边际税率等级的投资者持有。这种股东聚集在满足各自偏好的股利政策的公司的现象，就叫顾客效应。按照这种逻辑推理下去，公司的任何股利政策都不可能满足所有投资者的要求。没有公司能够通过改变股利政策来影响股票价格。这又证明了股利无关论的观点。,17,第一节 股利政策理论（续）,2.信号理论1969年，法玛、费希尔、詹森和罗尔(Fama,Fisher,Jensen and Roll,1969)在国际经济评论上合作发表的股票价格对新信息的调整一文，证明了股利政策具有信息传递的效果。1979年，巴恰塔亚（Battacharya,1979）在贝尔经济学刊上刊发了不完美信息、股利政策和“一鸟在手”谬误一文创建了第一个股利信号模型，该模型认为，在不完美的情况下，现金股利具有信息内容，是未来预期盈利的事前信号。,18,第一节 股利政策理论（续）,八十年代后，信号理论逐渐成为西方股利政策研究的主流学派，该学派认为管理当局与外部投资者之间存在着信息不对称，管理当局占有更多的有关企业未来现金流量、投资机会和盈利前景等方面的私有信息。管理当局通常会通过适当的方法向市场传递有关信号，向外部投资这表明企业真实价值。值得注意的事，股利被视为一种信号，与股利无关的观点并不矛盾。股利信息理论学派同样承认，相对于公司的收益水平来说，股利水平的高低并不能使股东们的收入有所提高或降低。虽然他们认为股价会变化，但是影响股价的并不是股利政策，而是它所传递的关于公司未来收益增长机会的信息。,19,第二节 股利政策影响因素,一、法律因素1.资本保全的规定2.资本积累的规定3.偿还债务的规定4.限制留存盈余的规定,20,第二节 股利政策影响因素（续）,二、股东因素1.控制权2.税负3.稳定收入4.股东的投资机会,21,第二节 股利政策影响因素（续）,三、公司经营的考虑1.公司盈余的稳定性2.资产的流动性3.筹资能力4.投资机会5.资本成本6.偿还债务需要,22,第二节 股利政策影响因素（续）,四、其他因素债务合同约束通货膨胀通货膨胀时期股利政策往往偏紧。,23,24,第三节 股利政策制定,一、股利政策与财务决策股利政策在企业并不是一项独立的财务政策。股利政策（dividend policy）资本结构（capital structure）资本预算（capital budgeting）,25,股利政策所涉及的主要是公司对其收益进行分配或留存以用于再投资的决策问题，通常用股利支付率表示。,股利支付率每股股利每股收益,投资决策和资本结构既定的情况下，股利政策的选择实质上归结于公司是否用留存收益（内部筹资）或以出售新股票（外部筹资）来融通投资所需要的资本。,26,公司三大财务决策之间的关系,27,分析,例假设某公司当前的政策是：负债与股权之比为1:1；资产总额为100万元，总资产收益率为15%；股利支付率为33%。公司未来有一个投资机会，需要增加资本25万元。现有四个方案：A：改变股利支付率，即采取剩余股利政策，将股利支付率从原来的33%下降到16.67%，以满足投资资本需要和保持资本结构不变。B：改变目标资本结构，将原来负债比率从50%提高到52%，以满足投资需要并保持股利政策不变。C：改变投资规模，将投资额削减到20万元，以保持当前的目标资本结构和股利政策不变。D：发行新股筹资，增发新的普通股2.5万元，以满足投资需要，并保持当前的目标资本结构和股利政策。,28,图11-1 投资决策、筹资决策与股利政策（单位：万元）,29,第三节 股利政策制定（续）,二、实际股利政策 企业应综合考虑各项因素的影响，从实际情况出发，制定适合本企业的股利分配政策。1.剩余股利政策。2.固定或稳定增长股利政策。3.固定股利支付率政策。4.低正常股利加额外股利政策。,30,（一）剩余股利政策,确定最佳资本支出水平（根据资本投资计划和加权平均资本成本）,如果满足后有剩余，则发放股利,设定目标资本结构（股东权益资本/债务资本）,留 存收 益,如果留存收益不足，需发行新股,公司的收益首先应当用于NPV为正项目的需要，在满足了NPV为正投资项目的资本需要之后，若有剩余，则公司可将剩余部分作为股利发放给股东。,31,确定最佳资本支出水平 120万元,满足后剩余：1508466（万元）股利发放额：66万元 股利支付率（66150）100%44%,设定目标资本结构（股东权益资本70%，债务资本30%）,留 存收 益150万元,【例】某公司现有利润150万元，假设该公司的最佳资本结构为30%的负债和70%的股东权益。根据公司加权平均的边际资本成本和投资机会计划决定的最佳资本支出为120万元。,32,此时，现存的收益（150万元）满足不了资本预算对股权资本的需要量（210万元），不能发放股利，需要发行新普通股60(210150)万元，以弥补股权资本的不足。,承【上例】假设资本支出预算分别为200万元和300万元，采取剩余股利政策，该公司的股利发放额和股利支付率为：,33,第三节 股利政策制定（续）,剩余股利政策评价：按照剩余股利政策，股利发放额每年随投资机会和盈利水平的变动而变动。在盈利水平不变的情况下，股利将与投资机会的多少呈反方向变动，投资机会越多，股利越少。反之，投资机会越少股利发放越多。在投资机会不变的情况下，股利的多少随着每年收益的多少而变动。,34,2.固定或稳定增长股利政策。,将每年发放的每股股利定在某一特定的水平上，然后在一段时期内维持不变，只有当公司认为未来收益的增加足以使它能够将股利维持到一个更高水平时，公司才会提高股利的发放额。,重要原则绝对不要降低年度股利的发放额。,35,固定或稳定增长股利政策的评价,缺点：股利支付不能很好地与盈利情况配合，盈利降低时也固定不变地支付股利，可能会出现资金短缺，财务状况恶化的后果；在投资需要大量资金的时候还会影响到投资所需的现金流。,优点：稳定的股利有利于树立公司的良好形象，增强投资者的信心，稳定股票价格。稳定的股利有利于投资者安排股利收入和支出。,36,37,3.固定股利支付率政策。,公司从其收益中提取固定的百分比，以作为股利发放给股东。在这种情况下，公司每年所发放的股利会随着公司收益的变动而变动，从而使公司的股利支付极不稳定，由此导致股票市价上下波动，很难使公司的价值达到最大。使股利与企业盈利“挂钩”，恢复风险的本性，但可能向市场传递经营不稳定的信号。,38,39,固定股利支付率政策的评价,缺点：不利于股票价格的稳定，有时候还不能满足投资的需求。,优点：公司的盈余与股利的支付能够很好的配合。,40,4.低正常股利加额外股利政策,公司每年只支付数额较低的正常股利，只有在公司繁荣时期向股东发放额外股利。,评价：该股利政策具有较大的灵活性，既可以使公司保持固定股利的稳定，又可以使股东分享公司繁荣的好处，使灵活性与稳定性较好地结合起来。但如果公司经常连续支付额外股利，那么它就失去了原有的目的，额外股利就变成了一种期望回报。,41,第三节 股利政策制定（续）,三、股利支付程序1.股利宣告日即公司董事会宣告分派股利的当天。公告中将宣布每股支付的股利、股权登记日、除权除息日和股利支付日。2.股权登记日即有权领取股利的股东资格登记的截至日期。,42,第三节 股利政策制定（续）,3.除权除息日 股权登记日后的第一个交易日就是除权日或除息日，这一天购入该公司股票的股东是“新股东”，不再享有公司此次分红配股。当上市公司向股东分派股息时，就要对股票进行除息；当上市公司向股东送红股时，就要对股票进行除权。除权除息都在股权登记日的收盘后进行。除权之后再购买股票的股东将不再享有分红派息的权利。,43,第三节 股利政策制定（续）,在以前的股票有纸交易中，为了证明对上市公司享有分红权，股东们要在公司宣布的股权登记日予以登记，且只有在此日被记录在公司股东名册上的股票持有者，才有资格领取上市公司分派的股息红利。实行股票的无纸化交易后，股权登记都通过计算机交易系统自动进行，股民不必到上市公司或登记公司进行专门的登记，只要在登记的收市时还拥有股票，股东就自动享有分红的权利。进行股权登记后，股票将要除权除息，也就是将股票中含有的分红权利予以解除。,44,第三节 股利政策制定（续）,在股票的除权除息日，证券交易所都要计算出股票的除权除息价，作为在除权除息日开盘的参考。因为在开盘前拥有股票是含权的，而收盘后的次日其交易的股票将不再参加利润分配，所以除权除息价实际上时将股权登记日的收盘价予以变换。其公式为：除息价=登记日的收盘价-每股股票应分得股利 对于除权，股权登记日的收盘价格除去所含有的股权，就是除权报价。其计算公式为：除权价=股权登记日的收盘价（1+每股送股率）若股票在分红时即有现金红利又有红股，则除权除息价为：除权价=（股权登记日的收盘价每股应分的现金红利配股率配股价）（1每股送股率每股配股率）,45,第三节 股利政策制定（续）,4、股利支付日亦称付息日，即公司将股利正式支付给股东的日期。,46,第四节 股票股利、股票回购与股票分割,一、股票股利 公司将应分给投资者的股利以股票的形式发放。从会计的角度看，股票股利使资本在股东权益账户之间的转移，即将资本从留存收益（或资本公积）账户转移到其他股东权益账户。股票股利一般会使发行在外的股数增加、每股价格降低，但它并未改变每位股东的股权比例，也不增加公司资产。,47,【例】某公司发放10%股票股利前后的资产负债表如表所示。,资产负债表 金额单位：万元,48,第四节 股票股利、股票回购与股票分割,股票股利不导致公司资产的流出或负债的增加，也不影响股东权益总额，但会引起所有者权益各项目结构的变化。股票股利实质上是公司股利再投资。股票股利有利于增强公司抵御风险及外部融资的能力,49,第四节 股票股利、股票回购与股票分割,管理当局发放股票股利的动机和目的：股票股利的发放可以降低每股价格，由此可提高投资者的投资兴趣。股票股利的发放是让股东分享公司的收益而无须分配现金，由此可以将更多的现金留存下来，用于再投资，有利于公司的长期健康、稳定的发展。,50,第四节 股票股利、股票回购与股票分割,二、股票分割 股票分割是指公司将高面额的股票分割成面额较低的股票的行为。股票分割的目的在于通过增加股票的数量降低每股市价，吸引投资者，方便交易。股票分割不是一种股利，但其所产生的效果与发放股票股利十分相近。股票股利和股票分割由证券管理部门加以区分。从会计的角度看，股票分割对公司的财务结构不会产生任何影响，一般只会使发行在外的股数增加、每股面值降低，并由此使每股市价下跌，而资产负债表中股东权益各账户的余额都保持不变，股东权益合计数也维持不变。,51,股票股利和股票分割的比较,52,第四节 股票股利、股票回购与股票分割,三、股票回购实际上是现金股利的一种替代形式，股票回购一般会改变公司的资本结构，减少流通在外的普通股股数，提高财务杠杆比率。,现金股利 表明公司获利能力强，经营现金充足；但有时也可能暗示公司缺少良好的投资机会。与股票回购后股票价格保持不变相比，现金股利后股票价格通常会下降。,53,第四节 股票股利、股票回购与股票分割,（一）股票回购的动因巩固既定控股权或转移公司控股权 提高每股收益 稳定或提高公司股价改善资本结构 反回购策略（可提高股价，减少流通股份）增加公司股利分配的灵活性,54,第四节 股票股利、股票回购与股票分割,（二）股票回购的负面作用 公司回购其股票，无异于股东退股和公司资本的减少，动摇了公司的资本基础，削弱了对公司债权人的财产保障。股票回购使公司持有自己的股票，公司与股东之间的法律关系发生混淆。上市公司回购本公司股票，易导致其利用内幕消息进行炒作，或对一系列财务报表指标进行人为操纵，加剧公司行为的非规范化，使投资者蒙受损失。公司回购股票，将使投资者产生公司管理当局已无良好的投资计划的印象，从而对公司的形象及股价产生不利影响。如果公司回购价格不合理，公司还会因此蒙受损失。而经常性的回购股票，则可能给人以操纵股价的嫌疑，招致证券管理部门的干预。,