吉利收购沃尔沃分析.docx

吉利收购沃尔沃分析一、收购背景(一)公司介绍1、吉利控股集团浙江吉利控股集团有限公司是一家生产经营汽车及汽车零部件为主要产业的大型民营企业集团，但同时涵盖了众多领域包括汽车制造、金融服务、能源、科技等，被评为中国汽车工业50年发展速度最快、成长最好的企业之一。吉利集团拥有超过100家控股子公司和众多合资企业，覆盖了全球50多个国家和地区。2、沃尔沃汽车沃尔沃汽车原是美国福特汽车公司旗下的品牌，以生产高端豪华车和商用车而闻名于世界。并购前沃尔沃在全球有WO多个国家地区的2500家经销商，销售渠道遍布全世界有着深厚的渗透力。(二)背景介绍1、沃尔沃公司经济危机自1999年被福特收购以来,沃尔沃汽车就处在亏损状态z2008年美国金融次贷危机爆发，各国汽车行业销量下降，许多大型汽车企业遭遇史上最困难时期，沃尔沃公司同样陷入财政困境，销售额不断下降，2007年开始沃尔沃的全球销售量一路狂跌，2008年全球金融危机的冲击，当年仅仅销售38万辆,而到了2009年，更是跌至近十年来的最低点；同时沃尔沃公司的市场占有率从1998年的12.6%下降到2009年的7.2%o母公司福特虽然投入了大量的资金企图帮助沃尔沃脱离困局，但收效甚微。2、吉利控股集团国家鼓励汽车企业兼并重组2009年，中国政府出台文件汽车产业调整和振兴规划，其中明确指出：以结构调整为主线，推进汽车企业兼并重组。通过海外并购，中方企业可以用较低的成本以及较短的时间，在最短的时间内实现技术升级与品牌创新。二、收购原因分析（一）获取核心技术在改革开放的浪潮下，中国的汽车企业获得了长足的发展，但在高端技术研发领域，我国的汽车企业与国外的领先水平相比，依然有较大差距。已有将近100年历史的沃尔沃，不仅是享誉世界的欧洲豪华汽车品牌，同时也被誉为世界上最安全的汽车。在安全领域和环保领域，同样也有很多独家的先进技术与专利。并购沃尔沃可以帮助吉利获得核心技术、专利、经销渠道等。（二）提高生产管理能力随着改革开放的逐步深入，中国的汽车企业面临着越来越强烈的国际汽车品牌的竞争压力。企业在国际化的同时，最关键的管理也要跟着国际化，学习国外的先进管理手段和管理方式。沃尔沃集团从1927年创立至今,已是世界500强企业，其管理经验值得每一个汽车公司学习。（三）拓宽产品市场企业海外并购的又一大动因是获取市场资源。通过并购沃尔沃集团，吉利公司一方面可以有效避免有关的国家的贸易壁垒，迅速进入当地市场，利用原公司成熟的市场营销网络来继续扩大其国际市场销售额。另一方面可以利用沃尔沃的原有市场以及国际化销售网络，使吉利集团生产的汽车快速打入当地市场。（四）战略转型吉利汽车作为中国本土企业，收购沃尔沃的动因主要是其战略和理念的转变。由于资金与技术的限制，吉利汽车定位在低端市场。从内因上讲，吉利汽车凭借持续不断的自主创新和政府的扶持发展迅速,其核心竞争力也从成本优势重新定位为技术优势和品质服务;从外因上来讲，沃尔沃是福特旗下品牌，但是金融危机以来，其在2008-2009年销量大幅下降，这也是吉利汽车收购沃尔沃的筹码。在这种情况下，吉利汽车想通过并购沃尔沃，由微笑曲线中间位置向两端发展，以实现产业升级，增加产品附加值。一销量一同加幅I*MX2(K I<nrt×urono%5.00%200627 3MK年份2(MW-5.00%-I(M)O% -150* 20.00%图12006-2009年沃尔沃汽车销售状况三收购过程(一)时间点概述2010年3月28日，吉利控股集团以18亿美元获得沃尔沃100%股权，包括了9个系列产品，3个最新平台，2400多个全球网络，人才和品牌以及重要的供应商体系。用18亿美元的代价收购沃尔沃，不到当年福特收购价的三分之一，这是全球金融危机导致世界汽车行业重新洗牌下的意外收获，也是吉利抓住历史性机遇的结果。1月内的IlaD福初及我灰尔去第国'mi宿尔Hfl三M>H0l1海尔行等女内第HfllI)从正式送作濠尔澳事。2008年l<<flaUA三iH*mmi痔事情或行后幡3日内融入沃尔沃再一1i>ia三B<tXW三9”汽华正式布的自己IgflIiiihMgfi元做、的次尔沃汽隼以60CK元的气侨由达*岭只拿盆一度引了包括中白X.长安fifl.a*ttte.荏内的各收一向SV政府号川«(沃尔逢示大豺共，IAV*HWt三1幄鼻会汽*“1.”1UfciMMU包”一3尔段3/1120AH荏用凶如惯例C楮，!12花H4月合内开始丽尔沃遗行区时达,4R的京*02OO97冉30日白K阿幄*文二受，球的重力送鼻的束力IOD286*正K宣布«1*力次尔演*逸力Ei4r画丽由n*尔津百拓后一番而!内的JtW沃尔次餐协应3月28日aHH99*Wtt(XttRtt6月7月吉内拄总收沃尔法帼通过了H0B9Q眩匕反201047/1&BIk值函每词标而再津一7tj白抻我次尔沃iiw及改的就7260台内收、次尔沃域Ir普峙微8月2日a9CMHtt9VftMtfrtfl辛尔却UX合王管图2吉利收购沃尔沃主要节点(二)并购估值依据洛希尔综合采用现金流折现法、可比交易倍数、可比公司倍值等估算方法对沃尔沃资产进行的评估，即使金融危机最严重时的沃尔沃合理价位也在20亿30亿美元之间。其中，合理收购资金15亿20亿美元,运营资金5亿10亿美元。正是根据洛希尔做出的这一估值，吉利提出收购金额为15亿20亿美元，最终成交价格确定为18亿美元，另计划投入运营资金9亿美元。（三）融资方式1、吉利汽车融资结构2010年8月，吉利公司正式完成对沃尔沃汽车的收购。本次收购共计融资27亿美元，其中，三分之二的资金用来收购沃尔沃汽车100%股权，9亿元用以支持沃尔沃汽车后续经营所需的现金流量。然而，在这27亿美元中，来自于吉利公司自有资金的数额不到25%,余下超过75%的资金补给都通过借贷完成。图3吉利集团融资结构此次并购融资案涉及多种融资方式：既有内源融资，也有外源融资，而外源融资中不仅有权益融资也有卖方融资，值得注意的是吉利在寻求权益融资时使用了以融资换投资的方式,将地方融资平台的作用最大化。在吉利收购沃尔沃的融资结构中，吉利、大庆国资、上海嘉尔沃出资额分别为人民币41亿元、30亿元、10亿元，股权比例分别为51%、37%和12%o另外，在项目运作中，有30亿元是成都市政府的资金。而作为交换条件，国产沃尔沃需要在成都、大庆和上海嘉定分别建立工厂。（四）支付方式选择两家公司在2010年3月签署的协议中表示，吉利将以18亿美元的总资金收购沃尔沃的所有股权，其中包括2亿美元票据。不过由于多方面的原因，最终的收购价格是15亿美元左右。吉利并购采用了混合融资模式，除了与福特公司达成的卖方融资2亿美元是使用票据以外，其余的13亿吉利集团全部采用了现金支付的方式。现金支付，不涉及变现问题，而且流动性最强，最具吸引力。然而，对吉利来说，现金支付是一个沉重的即时现金支付负担,即使有足够充沛的资金，公司在未来很长一段时间内仍将面临因流动资金短缺而导致经营困难的风险。（五）整合与发展2010年3月28日，吉利集团完成了对沃尔沃的收购。由于所谓门第悬殊且无成功先例可循，吉利控股集团并购沃尔沃汽车并不被外界看好。外界当时普遍的猜测，是吉利会像沃尔沃汽车的前任福特那样，在利用完了沃尔沃之后，再将它无情抛弃。但剧情并没有按照外界猜测的那样上演。后来发生的故事证明吉利是值得信任的。2010年11月，吉利汽车与沃尔沃汽车共同成立了沃尔沃-吉利对话与合作委员会，在此交流合作机制下，双方逐步开展在汽车制造、零部件采购、新技术研发、人才培养等多个方面的交流，实现信自±t±2012年3月，吉利与沃尔沃达成技术转让协议，自此沃尔沃逐步向吉利转让其技术。同年12月，吉利汽车与沃尔沃签署了三份技术转让协议，包括GMC升级平台,车内空气质量控制全系统和GX7安全革新技术。2013年2月，吉利集团与沃尔沃汽车在瑞典哥德堡成立了中欧汽车技术研发中心（CEVT）,其股权结构是隶属于吉利集团，和沃尔沃汽车、吉利汽车并列。例如CMA模块化平台,即是CEVT的成果。（知识产权归吉利集团）图4吉利控股体系（六）收购存在的风险1、知识产权风险由于吉利无论从规模、技术等综合实力上来看对比沃尔沃依旧属于后发企业，因此在收购高端品牌时会出现很多重大的不确定性，比如东道国和被收购企业可能会设置一系列苛刻的限制条款防止技术流失和生产重心的转移。根据吉利披露的交易细节，交割之后，福特方面将沃尔沃全面移交吉利管理。不过因为法律条文的限制，沃尔沃的相关技术只有很少的一部分可以用到未来的吉利车上。2 .财务风险吉利在并购方面的开支巨大，收购沃尔沃之后，还收购了戴姆勒9.69%的股份、路特斯品牌51%的股份、宝腾汽车49.9%的股份等。在收购沃尔沃这个并购交易后的花费，相较收购时，投入也更加长远、艰巨。吉利在沃尔沃后续发展上仅资金层面，给予的投资就远远大于18亿美金。2011年开始,吉利向沃尔沃输血110亿美元，主要用于开发新的SPA平台和在中国建厂。3 .整合风险品牌是一个企业的灵魂所在，蛇吞象式跨国并购，可以使弱势品牌提升品牌价值，进入高端化的市场，但是消费者对强势品牌被并购的态度和评价是未知的。在品牌的发展理念上，沃尔沃缺少豪华顶级车型，并购沃尔沃之后，若采取低成本策略，通过压低成本实现快速赢利，成本下降会导致价位下降，从而导致高端的品牌形象下降。如何处理好沃尔沃和吉利之间的品牌关系，是吉利面对的另一个难题。4 .盈利风险吉利汽车长期坚持的低成本策略能够让沃尔沃取得价格上的优势，短期刺激销量，但从另一方面讲,这种策略也会让沃尔沃品牌脱离包括奔驰、宝马和奥迪在内的豪华车阵营。另外沃尔沃品牌暂时没有三厢轿车的版本可以从瑞典拿回国内生产，吉利再成立一个新工厂起码需要1年半的时间，想要在短期内实现盈利是非常困难的。四、收购的结果和影响(一)吉利自主创新能力大幅提升从2006年至今，吉利已完成对沃尔沃等十余家海外知名公司的并购业务。这期间，吉利自主研发及创新能力大为提升。近10年吉利的研发成本及获得的无形资产数量可以反映其自主创新能力提升的过程。2011年，吉利投入的研发成本及获得的无形资产数量均突破100亿元人民币。2012-2014年投入研发成本及获得的无形资产数量保持在200亿元人民币以上。自2015年以来，吉利继续保持高研发投入的态势，持续提升其技术能力。2006年之后，吉利新产品推出速度整体加快,2014年后新车型推出速度有大幅增长(如图5),表明吉利通过对沃尔沃汽车等海外并购的融合消化，自主研发能力大幅提升。4<meo图51999-2018年吉利新发布车型及其销量2006年之后，吉利在轿车方面，高端车型占比提升，推动产品整体升级。如图6所示,与主要国产自主品牌对比，吉利高端车型占比高于行业平均值，充分说明其技术实力在并购过程中有很大提升。-吉利中高端汽车占比-自主品牌王要竞争对手中高端汽车占比均值图62005-2018年吉利中高端汽车占比2006年之后，吉利年度发明专利申请数量的增长幅度总体来看大于行业平均水平的增长幅度如图7所示，特别是2010年完成对沃尔沃的并购之后，发明专利申请数量激增。可见，在此之后，吉利技术实力有较大提升。吉利单车出厂价也从2008年的4万元提升到了2018年的8万元左右。图7吉利与主要竞争者年发明专利申请数量对比（二）财务效益1、盈利能力指标匕蹄交并购前后各项会计指标发现,吉利2010年的营业收入同比增长42.86%,主要是因为当年并购沃尔沃的盈利贡献及国内汽车市场持续强劲，当年汽车销量年增长为27%o从表1中可以看出，并购当年吉利的销售成本与折旧明显偏高，从而导致了2010年销售净利率的下降，进而对其盈利能力产生影响。经过两年的整合，吉利的盈利能力数据总体来说明显改善；权益乘数在2012年明显下滑且比率较小，表明所有者投入企业的资本占全部资本的比例较大，企业的负债程度较低,说明债权人受到的保护程度较高；资产周转率仍然持续走低，说明企业资产运营效率下降，吉利应通过挖掘潜力、提高产品市场占有率，加快产品的销售能力；净资产收益率逐年降低，表明吉利公司利用其自有资产获得净利润的能力在逐年降低；每股收益逐年提高，可见其并购行为为公司股东带来了更多利益。2009年2010年表1吉利2009-2012年盈利能力指标资产周转率（次）0.970.940.810.78权首乘数2.652.642.711.50净资产收核率）24.1119.1317.959.73办利涧亿元）13.1915.517.1620.5神股收趣分）17.0818.5920,7227.05的神净利承、9.387.718.188.322、偿债能力指标财务指标从表2可见，2009年至2011年吉利的流动比率和速动比率都呈现持续下降趋势，但从其2012年年报可以看出，这种趋势明显得到了有效遏制并且数据还略显升势。2012年吉利的流动比率是1.19,与标杆值2相比，短期偿债能力稍有不足；速动比率为1.08,比较符合标准。从流动比率的构成分析，吉利的存货规模从2009年到2012年上升了150.5%,大量汽车存货尚未卖出，说明吉利公司实际短期偿债能力比指标反映的更弱。吉利的现金比率由2009年的60.54%迅速下降至2010年的39.36%,再至I2011年的22.58%和2012年的21.83%,可见吉利面临其杠杆收购沃尔沃所带来的现金财务风险。表2吉利2009-2012年偿债能力指标财务指标2009年2010年2011年2012年I流动比率1.371.331.131.19速动比率1.301.251.041.083、资产管理能力指标资产管理能力用于衡量企业的资产管理效率，是反映企业运用资产进行生产经营的财务标准，其各项指标如表3所示。并购前后，总资产周转率和存货周转率有所下降，但幅度不大。经过两年的整合,存货周转率在2011年和2012年仍呈现较为明显的下降,资产周转率也持续下降。这主要是因为公司2011年和2012年营业收入净额和销货成本同比增幅均减小，不及平均资产与存货增长水平。结合公司的应收账款数据发现2010年并购后应收账款同比增长96.32%,远超过销售收入增长率，由此导致并购后的应收账款周转率降低，至2012年应收账款周转率虽有所回落，但比并购前的2009年有所提高。这表明并购后吉利的资产变现能力缓慢提高，总资产周转率并没有发生较为明显的变化。表3吉利2009-2012年资产管理能力指标财务指标2009年2010年2011年2012年存货周转率次）20.4620.1314.6311.01应收率收周转率（次）7.2713.8612.209.57综合以上三种指标可以看出，虽然并购一年之后吉利的盈利、偿债、资产管理能力均有所减弱，但其2012年的财务指标显示其绩效已开始反弹并有着良好的发展前景。五、企业海外并购启示（一）合理评估目标企业价值企业在并购前期，应对目标企业进行深入调查与详细研究分析,从并购期的国际局势、目标企业的国家政策经济形势、法律制度、目标市场前景等方面进行调查研究分析,确保了解其各方面信息的真实有效性，充分考虑其未来发展前景，结合企业发展目标与环境，制定合理的并购方案。此外，还可以通过购买跨国保险、签订担保协议和添加回购条款的方式减少信息不对称,在并购初期对风险进行有效评估和规避。（二）科学规划融资结构企业进行跨国并购需要大量的资金支持,应根据自身情况理性进行并购决策，确保并购资金充足，避免后期给企业经营带来巨大财务压力。不同的融资方式会给企业的资本结构、融资成本等方面带来不同效果，因此企业应制定科学合理的融资方案，拓宽融资渠道合理规划融资规模，优化融资结构，从而降低融资风险。（三）选择合适的支付方式目前我国企业大多使用现金支付方式，该方式虽能一定程度上防范财务风险，但是若对现金需求较大，则不利于企业后续运营。所以企业应立足自身优势，根据所需要的并购数额，目标企业的财务实力并结合自身资金状况、股权结构的变动，按照一定比例对现金、股权和债券等多种支付方式进行组合，选择出最适合自身的支付方式，从而降低因支付方式不恰当带来的财务风险。如，当企业资产负债率较高且资本结构不稳定时，可减少债权占比，加大股权支付占比，或换股并购。该方式既有利于稳定企业资本结构，降低负债水平，又给企业找到了一个强大帮手。（四）制定合理的整合方案并购完成后应根据并购双方的实际运营情况与并购前的财务模式，选择利于企业后续经营的财务管理模式。同时，制定整合失败的备用方案也是不可或缺的，若企业无法实现财务协同效应，可以制定的备用方案提前准备应对措施，以避免给企业造成更大损失。最后,还应建立全面动态的财务监督预警机制，引入信息化技术，实现科学化管理，通过对并购前、并购中、并购后不同阶段进行监督，及时规避财务风险。