公债学课件李祥云.ppt

公 债 学主讲教师：李祥云Tel:629864212006.2,主要参考书目：1.公共债务管理，高培勇等编著，经济科学出版社。2.国债的理论分析，类承矅著，中国人民大学出版社。3.公债管理，亚历桑德罗米撒尔著，靳俐等译，中国财政经济出版社。4.财政学，罗森著，赵志耘译，中国人民大学出版社。5.州和地方财政学，费雪著，吴俊培译，中国人命大学出版社。,第一讲、什么是公债,第一节：公债含义 第二节：公债的特点 第三节：公债与赤字,第一节：公债的含义一、政府部门的收支运作（一）政府部门收支运作行等式：财政支出税收收入+收费收入+企业收入+债务收入+仔细揣摩衡等式，能得出如下几点富有启发意义结论：第一、当今经济社会，政府部门担负的职能及其广泛。,第二、政府部门要花钱，就需要有钱来源。第三、政府部门的财政支出规模具有相当“刚性”，且往往还是一个不断增长量。第四、就政府收支关系而言，财政支出往往是既定的，处于决定性地位（以支定收）。第五、各种财政收入，包括债务收入在内，在政府的收支运作中的表现随各有特点，但实际上是捆绑使用。由上述这些富有启发意义东西，可以归纳出公债含义,二、公债的含义 公债，即公共债务，系政府部门举借债务，是政府部门筹集、取得政府收入的一种有偿形式。简单说就是政府尚未清偿债务。,第二节 公债特点 一、公债同税收相比（一）自愿性（与其他财政收入区别标志）（二）有偿性（三）灵活性三者关系：公债自愿性决定公债的有偿性，而自愿性和有偿性有决定了公债的灵活性。,二、公债与私债相比（一）共性 1.二者均以信用为基本要素 2.二者均可以债券形式发行 债券：发行主体因筹措资金而向投资者出具的、承诺在一定时期后还本付息的借款凭证（二）差异分析1.二者成立的动力不同。2.两者主体不同。3.两者流动性程度不同。3.两者担保不同。5.两者存在的期限不同。,第三节 公债与赤字关系 一、公债和赤字的关系 公债和赤字是两个密切相关的经济范畴，公债是弥补赤字的一种主要融资方式。赤字是公债形成和增长的前提，而公债规模的扩大导致的利息支出，反过来又进一步增加了财政赤字。思考题：1.政府弥补财政赤字有哪些方式？DEF=Bf+Bp+A+X=H+Bp+A+X。2.为什么说发行公债是弥补财政赤字最好的方式？,二、结构性赤字与周期性的赤字 公债是因赤字而产生的，可以看作是过去赤字的积累额。现实的赤字又可分为结构性的赤字和周期性的赤字。结构性的赤字是指产量在充分就业水平下的赤字，与政府的财政政策变量有关。周期性的赤字是现实赤字与结构性赤字之差，是经济周期状况消极决定的。SD=（G-tYf），CD=DEF-SD=（G-tY）-（G-tYf）=tYf-tY，DEF=t（Yf-Y）+（G-tYf）SD表示结构性赤字，Yf为充分就业的产量水平，Y为实际产量水平，G为政府的支出，DEF为现实的赤字，CD为周期性赤字，t为税率。,三、公债对赤字影响（一）赤字对公债的影响 DEFt=Dt-Dt-1=dD/dt 即期初的公债加上本期的赤字等于期末公债（二）公债对赤字影响 名义公债与实际公债（D/P）实际赤字被定义为实际公债的时间变化值，即：,实际赤字就是经过价格调整的名义赤字减去通货膨胀率乘以实际公债,代表以前公债的贬值额。因此，在判断财政政策松紧时，不能只考虑名义赤子还需要考虑通货膨胀对名义赤子和对公债造成贬值的实际的影响。即使经过价格调整后的赤字很大，但由于对公债持有者征收通货膨胀税的缘故，实际赤字大为减少甚至变为盈余，因此财政政策也是紧缩的。相反若是通货紧缩，则右边的第二项为负值，实际赤字就会超过经过调整的名义赤字，即实际赤字比名义赤字更大，则与经过价格调整的名义赤字反映的财政政策相比，实际的财政政策相比会更扩张。,思考题：1、名词解释：公债、周期性财政赤字、结构性财政赤字2、简述政府赤字融资几种方式，并说明为什么一般国家会采用举债为政府赤字融资？3、简述公债对赤字影响。4、与税收相比，公债有哪些特点？5、比较公债与私债异同。,第二章公债的分类,第一节世界银行专家（Hana Polackova）的政府债务分类方法 第二节常见分类方法 第三节可转让与不可转让公债的类 第四节公债种类设计,第一节世界银行专家（Hana Polackova）的政府债务分类方法,政府债务基本类型,政府所有债务,直接债务,或有债务,直接显性负债,直接隐性负债,或有显性负债,或有隐性负债,1.直接债务是指政府在任何情况下都要承担的债务，不依附于任何事件，是可以预测和控制的，即可以根据某些特定的因素来预测的这些负债。,2.或有的债务指由某一事件引发的债务，能否发生要视未来事项是否发生以及政府是否最终承担予以证实。理解或有负债把握三个要点：（1）第一、由过去和现在的事件引起的有可能对未来财政产生负面影响的事项。（2）第二、不确定性，即最终会不会产生影响，多大的影响是不确定的，这种不确定性要由未来不确定性事项发生或不发生来证明。（3）或有事项具有时效性，随着影响或有事项结果的因素发生变化，或有事项最终可能转化为确定性事项或者向消失的一方转化。3.Hana Polackova还将直接和或有债务进一步细分为直接显形和隐形、间接显形和隐形债务。,Hana Polackova分类意义：这种分类方法主要用于分析转型国家的债务及其财政风险 举债总是有风险的，故国际上建立了一个监控债务规模预警指标体系，用于这个指标体系可以判断一国或地方债务规模是否适度。当然，指标中用的债务都是直接显形债务。但世界银行专家Hana Polackova在考察转型国家债务时，用国际通用指标体系衡量转型国家债务并不存在什么风险，甚至有些国家不存在债务。实地调查发现：这些国家虽然法律上禁止举债，但由于体制不健全，而各级政府存在着非常隐蔽不易觉察大量不规则债务，庞大债务若不及时加以控制和化解势必会导致巨大财政和金融风险。地方政府私下协议欠款，为企业担保或有债务等。一般没有纳入预算，致使这些债务长期游历于政府监管之外。,二、我国政府总债务的规模 单位：亿元,第二节常见分类方法 一、按公债承购人管辖权的不同，可将公债划分国内公债和国外公债。1.债权人不同 2.表现形式不同（债券和对外借款）3.标价币种不同 4.法律依据不同（本国法律制度、国际惯例和他国法律）5.风险不同（1）国内金融市场波动要小于国际金融市场波动（2）国内公债为固定利率与国外公债为浮动利率（3）国内公债只有利率风险而国外公债还包括汇率风险,二、按偿还期限不同，可将公债分为长期公债、中期公债和短期公债。1.短期公债含义及其用途（预算过程中发生收不抵支现象时用短期债券和临时借款周转，其中短期债券分为国库券和预付税款券两种，短期公债在世界各国债务总额中比重较大，且呈增长态势）2.中期公债含义及用途（用于弥补整个预算年度财政赤字、应付重大危机和大型经济建设）3.长期公债含义及用途（应付重大危机和大型经济建设，长期公债分为有其公债按期偿还本金和利息与无期公债只按期支付利息但无权要求清偿）4.公债剩余期限：从考察时点起至已发公债到期日止的时间间隔，这是新发公债时必须要考虑的。,三、按照举债的主体，可将公债分为国家公债和地方公债 国债与地方债的区别：1.发行主体不同 2.二者经济影响范围不同（前者发行、流通、偿还要考虑国民经济整体利益和全局利益，有利于国家宏观经济政策实施；后者从辖区经济发展出发，影响局限于辖区内）。3.二者偿债来源不同（前者主要为税收和举借新债；后者主要是项目收益和部分财政收入）。4.二者发行规模不同。5.二者金融性不同。信用不同，其利率不同。,四、按照流通与否，可将公债分为转让公债和不可转让公债。可转让公债采用不记名形式，转让价格随市场利率而波动，西方国家可转让债券占债券总额70。不可转让债券认购者为最终持有者，虽不可转让，但可以要求政府提前偿还。转让两层含义：一是范围上仅只法律允许各种交易，含场内交易、柜台交易和贴现，不包括黑市交易。二是在交易主体上交易各方限于债券投资者和中间机构，不包括财政部门和委托承销商。五、按举债方法可分为强制公债、爱国公债和自由公债。,第三节可转让与不可转让公债的类型 一、可转让公债类型（一）国库券 是政府为解决年度内预算资金的周转失灵而发行的债券，是短期公债最主要的表现形式。国库券一般不记名，为零息债券，采取折扣发行。1.国库券的特点：安全可靠、高度流动性、带来利润资产、面额多样 2.国库券的作用：调节政府财政收支过程中季节性资金余缺，为什么称之为“国库卷”呢？3.发行国库券对经济产生的影响,（二）中长期可转让债券 1.中长期可转让债券分为记名式债券和不记名式债券，前者转让需要作转让登记，后者已债券持有人为所有者。2.一般都不是零息债券，而采用附息债券形式，即债券以面值发行，券面上附有息票，息票上载有利息兑付的时间和金额，债券持有者可以定期剪下兑付利息（为什么要采取分期支付利息方式？）3.中长期债券作用，它与国库券作用主要区别？4.中长期债券对经济影响：,（三）浮动利率债券 1.浮动利率债券含义：指票面利率随某一市场利率变动而变动的债券。一般属于中长期附息债券。2.浮动利率设计原理：浮动利率债券的利率包括基本利差和浮动利差两个部分。前者是指在任何情况下债券都具有的最低利率水平，后者是指随市场利率水平而定期不断变化的利率值。3.金融品种成千上万，一般是在基本收益率的基础上钉住某一主要市场利率 4.浮动利率债券优点：5.大多数国家浮动利率债券比重很小，主要还是固定利率债券，为什么？（利率漂浮不定，加大债券定价难度，衍生工具出现，丰富政府和投资者风险管理手段，使得发行浮动利率不十分迫切）,（四）指数化债券 1.含义：是指本金和利息随物价指数变化而变化的债券。它是各国政府为预防通货膨胀而采用一种新型债券。2.物价指数包括消费物价指数、零售物价指数和批发物价指数等，债券究竟应该钉住哪一种，取决于各国具体情况。3.基本原理：政府在债券发行时规定一个固定的收益率，然后根据每期的物价上涨指数对本金进行调整，并以本金调整值为基础，计算每期应付的利息。债券期满后按最后一年本金调整值进行偿还。4.指数化债券每期应付利息计算公式：Mt=Mt-1(1+RPI)Rt=Mtr=Mt-1(1+RPI)r,5.在利率性质上，指数化债券与普通固定利率债券和浮动利率债券存在什么区别？6.与名义利率相比，指数化债券有哪些优点？（五）预付税款券 1.含义：是一种零时性的短期公债，主要目的是吸收企业准备用于纳税而准备资金。2.预付税款券设计主要是解决什么问题？为什么？3.比较预付税款券与国库券异同点,二、不可转让的债券（一）储蓄债券 1.含义及特点 2.储蓄债券发行条件 3.储蓄债券作用及规定（二）专用债券 1.含义：各国政府专门向金融机构发行债券，种类繁多，名称各异。2.专用债券与储蓄债券比较,第四节公债种类设计一、公债种类设计应遵循原则（一）公债种类设计力求多样化 1.多样化是顺利推销公债的条件 2.多样化是政府执行不同时期公债管理政策的前提条件（二）公债种类结构应适应经济形势需要（三）公债种类安排应力求债息成本最小化,二、我国国债的种类（一）1980年前我国公债发行情况及种类（二）改革开放以后我国国债的品种 1.从品种名称来看：（13种品种）2.从构成来看：1995年以前，主要为国库券，它不同于西方短期国库券，实质上是我国各类国债统称。既有1年以下，也有一年以上，既包括流通和非流通储蓄债券，也包括记帐和非记帐式 1995年后按国际惯例对国债品种进行整理，将其统一确定为四种：（1）记帐式国债（2）无记名式国债（3）凭证式国债（4）特种定向国债（养老和失业基金）,3.1995年以来我国国债的品种结构,（三）我国国债的期限结构 我国国债期限结构与国际通用标准不同，一年以下为短期，15年为中期，5年以上为长期。（以下构成情况）,改革开放以后我国国债发行期限几个阶段19801984：期限59年19851993：期限为3和5年19941996：期限为一年以下、中期2、3、5年和长期7、10年，品种比较丰富。1997年以来：主要为8、15、20年中长期公债。三、我国发行浮动利率债券情况1999年启动，主要原因是国债发行困难。,本章思考题：1、名词解释：直接债务、或有的债务、指数化债券、浮动利率债券2、比较国库券与预付税款券异同。3、比较储蓄债券与专用债券的异同。4、简述国债与地方债区别。5、试分析发行国库券和可转让中长期债券对经济影响？,第四章国债的作用,第一节国债作用：传统观点 第二节国债作用：金融观点 第三节国债的其他作用,第一节国债作用：传统观点 一、国债的作用：传统的观点 按照我国财政学传统观念国债具有那些作用？（一）发行国债是政府扩大总需求的有效手段 新古典经济学家与凯恩斯学派关于市场均衡、政府及公债根本分歧？凯恩斯的需求原理是发行国债扩大需求的理论基础（二）为政府投资性的支出筹措资金（三）为弥补经常性预算收支差额 转轨国家产生经常性预算收支差额的原因:思考题：用国债理论说明我国1998年大量发行公债的合理性和必要性。,第二节国债作用：金融观点（一）国债金融资产的特性 随着金融市场发展，国债作为最基础的金融工具，对金融市场和整个国民经济运行都具有越来越重要的意义。国债与货币的异同：从政府的角度来看，无论是用国债还是用发行货币弥补财政赤字，国债和货币都是政府的负债。二者区别是国债需要支付利息，发行货币不需要支付利息，即货币是不付息债务。从私人角度来看，国债流动性差盈利性强，货币相反。二者安全性一样，都是以政府信用作担保。从理论上讲，国债是没有风险的，政府也不会因债务规模过大而破产，因为政府有发行货币权力。但政府也不能无限制举债，大量发行货币会导致通货膨胀。,（二）国债的需求 1.中央银行需求（1）中央银行货币政策的三大法宝：为什么三大法宝中公开市场业务操作的地位越来越重要？最富有弹性、最为市场化、货币当局拥有最大的自主权。（2）充当公开市场业务操作对象必须具备的条件：为什么股票、私人债券和外汇都不能作为操作对象，而只有国债最合适？,2.商业银行需求（1）什么是商业银行？以利润最大化为目标，可以办理支票流通和转帐结算的金融企业。（2）特点 一是利润最大化，这一点决定了它不同中央银行 二是办理支票流通和转帐业务，这一点赋予商业银行独特的货币创造功能，并将它与非金融机构区别开来。（3）主要业务：资产负债业务（4）它为什么需要投资国债？主要是由其业务决定特性决定的，资产业务具有刚性，而负债业务具有随机性。具体说：,（5）商业银行认购国债对货币供给产生的影响 具体过程：商业银行认购国债即将货币支配权暂时让度给财政部门，这时货币又商业银行向中央银行转移，而财政部门很快会将所筹资金使用出去。这时货币有由中央银行向商业银行转移。这两方面移动是否对货币供给产生影响，取决商业银行认购国债资金是否来自超额准备金。动用超额准备金，认购国债不会导致资金供给收缩，公债运用则表现为货币供给数倍扩张。为什么？若没有超额准备金。而是通过收回贷款投资，认购会导致资金供给收缩，运用国债表现为货币供给数倍扩张，两者相抵可能对货币供给并没有实质性影响。,3.保险公司的需求：人寿保险公司和财产保险公司（1）它们为什么需要投资国债（2）人寿保险公司和财产保险公司各需要什么样的国债 4.私人部门需求（1）私人需要国债重要原因是它可以作为一种价值储藏手段而发挥作用。它与货币相比人们为什么宁愿选择国债？在我国人们为什么不愿意选择国债？（2）决定私人部门需要国债数量的因素：资产选择方法认为：个人将根据每种资产边际收益相等原则来决定各种资产数量和比例，这样可使收益最大化。基于上述理论可以构造一个私人部门公债的需求函数：Bd=F（Y，rb-rm，rb-re，rb-rc，u）。其中Y代表财富，rm代表为货币的预期回报率，re为股票的预期回报率，rc为企业债券的回报率，u为公债的流通性。,（三）国债在金融方面的作用 首先，国债的利率为金融市场提供了基础利率 其次，国债的存在可以降低金融市场和投资的风险 第三，国债和货币存在，方便了上代人与下代人之间的契约关系，他允许现在正在工作的人进行储蓄，在缺乏积累其他不贬值资本能力时，能向下代人要求得到退休后的赡养,第三节公债的其他作用一、发行公债弥补养老金缺口（一）养老金制度演变 大统筹社会统筹统帐结合（二）现行养老金制度存在问题（三）解决养老金缺口的可能方法 1、提高收费率；2、国有股减持；3、出售国有资产和土地使用权增加税收；4、调整财政收支结构；发行国债（四）为什么发行国债弥补养老金缺口比较合适？,二、发行公债弥补银行系统不良贷款（一）银行不良资产形成原因（二）解决银行不良资产紧迫性、必要性（三）解决银行不良资产可能的方法 1、卖掉抵押品，2、卖掉债权，3、债转股 4、银行上市筹资，5/用国债置换。（四）发行国债解决银行不良资产的可行性和风险,本章思考题：1、简述公债在财政方面作用。2、用凯恩斯理论分析国债在扩大内需中的作用。3、中央银行进行公开市场业务操作，为什么要选择国库券作为操作对象。4、简述公债在金融方面的作用。,第五章国债理论,一、古典政治经济学关于国债的观点 古典经济学家对于国债和赤字基本持否定态度。之所以出现这种观点，主要原因有三：一是处于对经济效率的考虑，二是与他们信奉的自由主义哲学思想密切相关。三是给予公平与反对战争考虑.（一）斯密 的观点（二）李嘉图观点（三）古典经济学法对国债的理由综述（四）简单的评述思考题:联系当时的背景，阐述古典经济学关于国债观点的合理性和历史的局限性。,二、新正统学派观点（19301950）（一）凯恩斯关于国债的基本观点是：（二）汉森的基本观点是（三）勒纳的观点（四）新正统学派观点综述：三、新正统学派反对者：布坎南和国债负担的争论（19501960）国债与税收本质区别：强制与自愿，受益与成本不发生在同一时期主要观点：1.国债的实际负担或成本，必定由那些为债务还本付息支付税收的未来一代人承担。,2.公债与私债类比从本质上看是正确的。无论是公债还是私债，在任何一种情况下的借款，都是取得了本期额外的购买力却不发生额外的本期成本。支出的成本被转移到了未来，在这些时期里债权人拥有获取个人或政府收入的基本要求权。3.外债和内债基本上是等价的，如果政府靠举债来支付消费性的支出和转移性支出，而不是资本性的支出，这就等于破坏了国民的资本价值，不管是内债还是外债这个结论都适用。4.公债在某些情况下具有合理性，举债的合理性取决于支出的预期的生产力和预期收益的时间模型。举债作为一种公共服务的筹资办法，应当被限制于只对预期可以产生长期利益的公共工程提供资金。,四、李嘉图等价原理及7090年代国债理论的发展 巴罗用深奥的数学推理论证了李嘉图等价定理：为政府支出筹措资金采取征税还是发行国债，都是无关紧要的。这个定理的逻辑推导如下：在李嘉图模型中，当政府出售债券弥补财政赤字时，具有理性预期行为特征的人就会同时认识到将来政府为了还本付息将要征收更高的税收，政府借款只是推迟了纳税。且未来税收通过贴现计算出的现值与当前的举债是等价的。那么把支出决策建立在一生税后收入基础上和代际利他动机的居民，不会感到处境更佳，为了应付将来的税收负担，他们将把目前的减税收入储蓄起来而不是消费掉。如果人人都认识到纳税只是被推迟了，那么政府借入的任何增加都将被私人储蓄等额增加所抵消，结果国内总储蓄不变，既不存在消费的扩张，也没有收入的乘数效应和投资的挤出效应。未来一代人也不会因举债而承担资本减少的负担。,五、西方经济学家关于国债观点评述：1.从理论上西方经济学家关于国债和赤字的观点大致可以分为三种：新古典学派、凯恩斯学派和李嘉图学派，其核心观点依次可以称之为国债有害论、国债有益论和国债中性论。2.三个学派的根本分歧在于各自信奉的哲学思想，以及在此基础上的假设不同。凯恩斯学派认为明智管理是现代民主社会之魂，主张通过政府干预纠正市场失灵，基本假设是存在闲置资源和个人都是短视的且受流动性约束。李嘉图学派信奉自由主义哲学思想，认为国债仅是延迟税收。基本假设是人是完全理性的，个人的消费决策一生的预算收入约束且有“利他主义”的遗产动机。,新古典学派信奉自由主义哲学思想，认为管得少的政府才是最好的政府。基本假设个人的消费决策建立在一生效用最大化基础上，按照市场利率借款，个人生命周期是有限的，市场永远出清。3.这三个学派都不能完美地揭示现实，但都在某一各方面对现实作出了比较成功地解释。一个人认为公债是好、是坏还是无关紧要，主要取决于你按哪一种学派的研究范式进行研究。六、当前关于国债问题的主流观点1.从宏观的角度看，国内公债既不象私债一样会成为明显负担，也不像外债一样会将资源转移出去。2.对于一个国家整体而言，公债的真正的负担只表现在两个方面：举借国债会降低一国国民总储蓄进而妨碍资本的形成；将来为偿还国债而征税会产生额外的经济负担,3.国债的增加至少在短期内会增加总需求。在存在失业的情况下，这会诱发更多的消费，引致更多的投资，这样总产出和就业就会提高，同时为将来留下更多的资本存量。4.由于存在挤出效应，从长期来看，国债增加会促使人们增加消费，相应的储蓄就会减少，资本存量也会减少。资本存量减少在长期内会减少一国的总产量，在均衡的状态下消费也会被减少。5.国债用作资本性的支出是合理的。因为它是把这些支出在各代人之间公平、合理分担的一个工具。,思考题：1.李嘉图等价原理2.古典经济学家关于国债的观点3.凯恩斯学派关于国债的观点。4.勒纳的功能财政5.布坎南与凯恩斯学派在国债观点上的根本分歧。6.当前关于国债的主流观点,第七章 公债的发行、付息和偿还,第一节 公债发行一、公债发行的条件：价格和利率 所谓公债发行的价格和利率是指政府债券出售的价格和利息率的确定问题。1、发行价格。按照公债发行的价格与其票面值的关系，公债发行价格可以分为:（1）平价发行:含义及前提条件。（2）减价发行：含义及其原因。（3）增加发行：含义及可能情况。三种发行价格的利弊分析,2.公债的利息率所谓公债的利息率是指政府因举债应支付的利息额与借入本金额之间的比率。其高低主要参照以下三种因素来确定：（1）金融市场的利率水平。（2）政府的信用状况。（3）社会资金的供给量。二、公债发行方式公债发行的条件与发行的方式也有很大的关系。目前发达国家公开市场筹资的方式主要有如下几种：1.公募招标方式：是一种在金融市场上公开招标发行公债的一种方式,特点：一是发行条件通过投标决定，二是投标过程由财政部门或中央银行负责组织，即以他们为发行机构。三是主要适用于中短期政府债券，特别是国库券。具体方法:（1）价格拍卖（2）收益拍卖（3）竞争性出价，（4）非竞争性出价 优点：避免因市场利率不稳，而使公债发行条件与市场行情脱钩而不能完成发行任务 缺点：政府在发行条件上处于被动地位,2.承购包销发行（1）含义：即由财政部门与银行、信贷机构和证券商组成辛迪加金融财团通过谈判签订合同，后者对政府债券实行包销。（2）特点：一是发行人和认购者的权利和义务通过谈判或根据市场行情来确定的。二是预定发行量未销售完，余额由包销者自身购入。但政府必须向其支付高昂的佣金和手续费作为包销者担保的公债发行风险的补偿。三是该种发行方式主要适用于可转让的中长期债券的发行。（3）优点：在市场利率较稳定情况下，政府据此预测市场容量，确定公债发行的条件和数量。也可灵活的选择推销时间。,缺点：政府承担佣金和手续费导致成本较高，另外就是在市场利率不稳定情况下，确定条件与需求相违背。3.随买发行公债（1）含义：发行机构包括经纪人在金融市场上设专门柜台销售（2）特点：一是经销的期限不定，可以无限期连续销售。二是发行条件不定。三是主要通过金融机构和经纪人销售。四是主要是指政府债务管理者用来向中小投资人或储蓄机构发行不可上市的公债。,（3）其优点：灵活确定公债发行的条件和时间，从而保证任务的完成。（4）缺点：它会与私人厂商争投资，排挤私人厂商的投资活动。4.直接销售方式（1）含义：又称承受发行法。它是由财政部门直接与认购者谈判出售公债的发行方式。（2）特点：一是发行机构只限于政府财政部门 二是认购者主要限于有组织的机构投资者，三是发行条件通过直接谈判确定，四是主要适用于某些特殊类型的债券推销,（3）优点：可以充分挖掘各方面的社会资金。通过谈判确定条件，具有较大的灵活性。（4）缺点：发行的范围很小，只限于特殊债券和机构投资者。另外，会因工作量大、繁重而陷入困境。,第二节 公债偿付方式 一、偿付方式选择重要性 公债偿付中一个重要任务就是要慎重选择好偿付方式。他涉及到公债偿付的时间、频率及形式等要素的选择和组合。方式选择一般要注意如下几个问题：何时偿付对经济发展有利？采取何种方式与政府的财政状况有利？偿付对金融市场会产生什么影响？选择何种方式有利于降低偿付费用？公债偿付方式具体分为偿本方式和付息方式,二、公债的偿本方式（一）常见偿还方式分类 1、以偿还时间作为分类标准，可将偿还方式分为：期中偿还法、到期偿还法和延期偿还法。2、以偿还的频率为标准，偿还方式可分为到期一次偿还法、分期逐步偿还法、抽签轮次偿还法和期中选择偿还法。3、以偿还的形式为标准，偿还方式可以分为市场购销偿还法和一新替旧偿还法。三种分类标准之间的关系如图所示：,以偿还时间为分类标准,到期偿还法,期中偿还法,延期偿还法,以新替旧偿还法,市场购销偿还法,到期一次偿还法,分期逐步偿还法,抽签轮次偿还法,期中选择偿还法,以偿还形式为分类标准,以偿还形式为分类标准,（二）公债各种偿本方式含义1.到期一次偿还法：（1）含义（2）优点：（3）缺点：2.分期逐步偿还法（1）含义（2）优点（3）缺点,3、抽签轮次偿还法（1）含义（2）与分期逐步偿还法异同4、期中选择偿还法（1）含义（2）分类（3）优缺点 5.市场购销偿还法：赎回、价格高于票面额、主要中央银行公开是业务操作，适用短期公债。优点：提供中期兑换可能性，支持债券价格，增强对公债的信任和稳定感，有利于调节经济。缺点：进行大量繁杂的工作，市场购销工作人员须较高的素质和具备相当的判断能力。,6.以新替旧或转期偿还法：即政府通过发行新债券来兑换旧债券。优点：从政府的角度来看，增加政府筹措资金的灵活性。从持有者角度来看，只有认为有利，便可拥有继续持有政府债券的优先权。缺点：有损政府的信誉。7.提前偿还法 条件：一是当购买国家债券者因全家出国定居，债券按规定不能携带出境时，国家曾规定允许将出国者本人手持的未到期的债券提前到银行办理兑付。二是由于债券持有者保管不慎，造成债券残破污损，已无法保存到兑付期，原则上可办理提前偿还。,8、延期偿还法（1）含义（2）分类,三、公债付息的方式（一）公债付息方式选择内容（二）公债付息方式选择与债务筹资成本（三）公债付息方式大体分为两类：一是按期分次支付法。即将债券应付的利息，在债券存在的期限内分几次支付。一般付有息票，债券持有者可剪下息票，对付息款。二是到期的一次支付法。即将债券应付的利息同偿还本金结合起来，在债券到期时一次支付，而不是分几次支付。（四）两种方法的比较：,四、公债偿还的资金来源（一）通过预算列支（二）依赖财政盈余（三）举借新债（四）设立偿债基金,本章思考题：1、简述公债发行的几种价格，并进行比较。2、简述公债利率确定应考率的因素。3、简述公债市场发行几种方法以及各自适用对象。4、简述公债还本方式分类的几种标准。5、简述公债偿还几种资金来源。,第八章 公债的流通转让 第一节公债流通市场概述 第二节公债流通市场的交易方式 第三节公债交易程序与托管清算体系 第四节中国流通市场公债流动性分析,第一节公债流通市场概述一、公债流通转让的历史发展二、公债流通转让的意义（一）提高公债的信誉、促进公债的发行（二）促进债券发行方式的市场化（三）有利于健全和完善证券市场（四）对宏观经济实行间接调控三、衡量公债流动性指标 通常公债流通市场的流动性可用交易量、买卖价差、债券交易品种和交易场所的层次等来衡量。一般来说，交易量越大、买卖价差越小、债券交易品种越丰富、交易场所的层次越多，公债流通市场的流通性越高。,第二节公债流通市场的交易方式 一、现货交易方式 公债的现货交易是指公债的买卖双方在谈妥一笔交易后，即刻办理交券付价交割手续的一种交易方式。“即刻”交易并非马上进行交割，现货交易的交割时间通常有以下几种交易模式：1、即时交易 2、次日交割 3、例行交割,现货交易特点：第一、成交和交割基本同时进行。第二、实物交易，无对冲现象。第三、购买者如数的付清现金。第四、是一种投资行为，反应了投资者有长期投资债券的意愿，希望在未来时间内从公债上取得较稳定的利息收益。现货交易的报价方式：以报价是否含有自然增长的利息为标准有，现货交易有净价交易和全价交易两种方式。前者是指以不含利息的债券发行价格为基础进行报价，后者则包括债券发行价格和从发行日到交易日利息。问题：为什么目前世界上绝大数国家均采用净价交易方式？,二、回购交易方式 回购交易方式是指债券的持有者在卖出一笔债券的同时，与买方签订协议，承诺在约定时间和按约定价格购回同笔债券的交易活动。这一交易活动就其性质而言有三种观点：第一、交易论。公债的回购是一种公债的买卖活动。第二、融资论。以公债作为抵押的融资活动。第三、融券论。以资金作为抵押融券活动的借贷行为。回购交易的特点为：1、债券交易和债券融资结合。,2、它是债券的即期交易和远期交易结合 3、交易期限较短 4、回购利率反映市场利率 三、期货交易方式 期货是指约定期限交付的货物。公债的期货交易是以公债期货合约为交易对象的交易方式。公债期货合约是指买卖双方就将来某一特定的时刻，按照某一特定价格、购买或出售某一特定数量的某一特定公债产品而做的承诺。期货交易特点：第一、期货合约的成交与公债券的结算在时间上不一致。第二、期货合约到期后大多不进行债券实物交割，而是采用对冲的方法结算。,第三、公债的期货合约是按标准化条件设计的。第四、公债期货交易中的保证金具有“以小博大”的杠杆作用。如何理解？第五、套期保值和投机获利。何谓套期保值和投机获利？四、公债的期权交易 是指公债交易双方在订约时，同意在约定的时间内，既可以桉约定的价格买进或卖出指定的债券，也可以放弃买进或卖出该种债券。即对买卖权利进行的交易。不过在达成交易时，买方向卖方支付一定的期权费，若买方放弃交易，则期权费归卖者所得。举例说明期权交易与期货交易不同。（提示：投资者预测某笔债券三个月后价值10万元，以9万元买下3个月期货合约）,期权交易与期货交易区别：（1）期权交易具有更灵活的风险管理功能，使之成为比期货交易更安全可靠的套期保值功能。（2）由于要交一定期权费，期权交易的收益要小于期货交易。（3）投资者只需要缴纳一定比率的期权费，就可以进行数额巨大的期权交易，这使期权交易与期货交易一样具备了“以小博大”的杠杆作用，由于期权费率要低于期货交易中保证金比率，因而期权交易会导致更大的市场风险。五、互换交易方式 互换交易方式又称掉期交易方式，是指政府为了降低筹资成本，减少利率风险，而与其他借款人互换未来应付利息的债券交易方式。利用国际贸易中的比较成本理论。,由于资信不同，不同的借款主体在各自领域中筹资成本也不同。说出下表含义，并指出政府与公司各自的比较优势？,互换交易过程：,政府A,债券投资者,固定10,浮动R,互换交易商,公司B,固定11,浮动R,贷款银行,浮动R,固定11.5,互换交易方式特点：一是双方首先通常要设定一个固定金额，这样在交易过程中就不涉及本金的交换，只按合同规定利率交换利息。二是并不进行实际的利息收付，而是以固定利率和浮动利率的净差额进行结算。三是公债利率互换的信用风险较低。四是由于政府通常在利率市场上占有绝对优势，在互换交易中无需向中介商交纳中介费。,第三节公债交易程序与托管清算体系一、公债交易程序 根据交易场所不同，公债交易可分为场内交易和场外交易。以下将介绍两种场所交易的程序：（一）场内交易程序 所谓场内交易是指在专门固定的证券交易所内进行债券买卖活动。其特点有三：一是具有集中固定的交易场所和交易时间；二是具有较为严密的组织、管理和监督的机制；三是通常采用公开竞价的方式进行交易。,场内交易程序大致可归结为：1.开户：投资者在交易所内买卖公债前，必须选择一家经纪商开立债券买卖帐户。开户是一个双向选择过程。（现金帐户和信用帐户保证金）2.委托：为了便于管理，证券交易所一般不允许直接进入大厅进行交易，而是由有会员资格的券商作为代理。即投资者将债券买卖信息以指令形式发送给开户经纪商，由其根据收到指令进行代理交易。3.成交：经纪人在接受投资人委托后，首先要反复了解市场行情，后到交易大厅出价和再出价，尽可能以客户满意价格完成委托指令，这一过程称之为债券成交。债券成交应当遵循“三先”原则。4.清算：在债券成交后，通常并不进行全部价款和债券收付，而是由经纪商通过特定的清算系统将相同券种买卖数量相互抵消，只对抵消额进行收付。5.交割：就是根据清算结果进行债券收付活动。,（二）场外交易 场外交易又称柜台交易和店头交易，是指在证券所外的市场上进行债券交易。无固定地点、时间、统一的交易秩序和交易章程，而是通过电话、电报、网络或柜台等方式随时进行交易，交易的价格也由双方协商确定。根据券商扮演角色不同，场外交易分为自营交易和代理交易。自营交易是指券商自己作为交易商进行的交易。具体操作过程中，自营交易实行双向报价制度。其基本程序为，首先由债券自营商根据市场行情不断挂牌公布债券的买卖价格，投资者和其他券商如果接受牌价买卖债券，挂牌券商不得拒绝。双向报价中买价和卖价存在一定价差，此为自营商的利润来源。从事自营商的券商又称做市商。,六、公债托管清算体系 在公债的流通中，债券的委托保管和清算交割是在一个系统中进行的，这一系统构成了公债流通转让的技术基础，把其称之为公债的托管清算体系。各国公债托管清算体系的共同特点：一是以建立一个统一、多层次的托管体系为目标。二是客户资产与托管机构资产相分离 三是钱券兑付是债券结算的基本方式 四是普遍开展融券业务以提高债券结算效率,第四节中国流通市场公债流动性分析 用上述指标衡量我国公债流通市场的流通率，我国公债市场的流动性具有以下特点：一是成交额不断提高，流通率较低 二是买卖价差下降，但仍然很大 三是交易场所有一定层次，但交易集中于场内交易。四是交易品种有所增加，但远未多样化,本章思考题：1、名词解释：期货交易、期权交易、回购交易、公债托管清算体系2、简述衡量公债流动性指标体系。3、简述各国公债托管清算体系共同特点。4、简述期权交易和期货交易区别。5、为什么说期权交易和期货交易具有“以小博大”杠杆功能？6、简述公债场内交易基本程序。,第六章 地方公债 第一节 地方公债的理论探讨 第二节 我国地方公债,第一节 地方公债的理论探讨 一、财政分权与地方债务融资 1.市场经济条件下的公共财政为什么要实行分权财政管理体制？2.分权财政体制下地方政府举债合理性和必要性？（1）基于地方资本性公共品的投资特点和受益与成本的时间模型（2）为解决财政收支时间上非一致性造成零时性财政困难 二、地方政府举债手段 主要手段是借款和发行债券，而后者是主要手段。三、地方发行债券类型 根据偿还时间长短，可将地方公债分为短期地方公债和长期地方公债,1.短期地方公债：地方预付税款券和地方预付收入债券，即前面讲的预付税款券，这一部分债券在地方总债务中不到30。2.中长期债券（1）一般性契约公债或一般责任公债：兑现所有约定且以政府的征税能力为担保而发行的一种债券。政府的信用风险来自于地方财政收入（主要税收）。性质上可以看作是延迟税收，安全性较高，发债程序严格。主要用于不能通过收费偿还成本的资本性公共品融资（2）收入债券：以发债项目产生的未来收益或使用费作为对投资者还本付息担保的债券，风险较高，因为将来从发债项目征集收入不足以还本付息，投资者将会遭受到损失，发债程序较为宽松。主要用于能通过收费偿还成本的资本性公共品融资。,四、分权财政体制下地方政府有过度负债的倾向 一是方财税竞争与地方发展支出需求矛盾 二是地方同中央政府博弈与预算软约束 三是