《利率的决定》课件.ppt

1,货币银行学第四讲 利率的决定,本章探讨：决定利率的因素有哪些？利率与经济周期和通货膨胀率有何关系？,2,参考书,马克思，资本论，第三卷，第五篇。米什金，第4-5章托马斯，货币、银行与金融市场，机械工业出版社，第5章,3,目录,决定利率的因素利率与平均利润率利率与货币市场供给利率与通货膨胀率利率与经济周期可贷资金模型,4,商品价格决定模型,商品价格决定的两个因素在普通商品的价格决定中，价值和市场供求是两个最重要的因素。商品价值构成商品价格波动的中心。商品价值与价格商品的价值是生产商品的费用，包括生产要素费用和平均利润（资本费用）两个部分。商品的价格，从而出售商品的收入，必须补偿这些费用。商品价格大于商品价值（生产费用），企业得到超额利润，商品的产出将增加，价格将下降。反之，商品价格小于商品价值（生产费用），企业得不到正常利润，甚至亏损。商品的产出将家少，价格将上升，直到商品价格等于价值。,5,商品价格决定模型-续,商品市场供求与商品价格商品供给当前的市场商品供给St是由前期St-1的商品生产计划决定的。因此，当前的价格不能调节当前的市场供给，只能调节未来的供给。当前的市场总供给是一个固定数。因此，总供给曲线是一个垂直于横坐标的直线，是决定商品价格的因素（自变量）。商品需求当前的市场需求是由消费者的收入和消费意愿决定的。其消费意愿的决定因素之一是商品的价格。当前价格较低，消费增加，反之，消费减少。在一定的收入水平和偏好下，市场需求与市场价格有一函数关系。市场价格变化会导致需求量的变化，但是不会导致价格与消费之间的函数关系变化。这一关系由收入水平和消费偏好决定。,6,商品价格的决定,T-1期的商品计划，决定了T期的商品供给，这一供给面对一条既定的消费曲线。两者的焦点决定商品的价格。均衡供给是商品价格等于其生产费用的供给。这时，商品的生产费用能得到全部补偿。工人得到正常的工资，资本得到正常的利润。供给大于均衡水平，价格低于价值，利润低于正常水平，甚至发生资本损失。企业将调低下阶段的计划产量，以便使价格回升。供给低于均衡水平，价格大于价值，企业获得超额利润，企业将调高下阶段的生产计划，以便获得更大的利润。结果是价格下降，直到等于价值。,7,商品价格的决定,其中，V=商品价值，S=商品市场供给，D=商品的市场需求，Q=由上期计划决定的商品产出。Q*=均衡产出我们看到，如果供给=需求或产品出清就是市场均衡，则市场有无数个均衡点。但是，真正的市场均衡水平，是使市场价格=商品价值的供求水平。,8,资本价格决定有何不同？,货币资本作为商品并无价值，只有交换价值，因而价值规律对其价格不发生作用。因此，不存在资本贷放的必要收益，即不存在一个日常利率围绕其波动的均衡利率水平。如果利率下降了，所导致的仅是货币所有者净收益的减少，不存在其贷放资本的收益无法弥补其贷放资本的费用问题。,9,利率决定的分配论,这一理论认为，利息从性质看，是资本的价格，资本是利润生产权，因此，利息是在一定时期内使用他人的利润生产权所付的代价。而从来源看，利息是资本利润的一部分。资本利润的另一部分是投资回报，这是股东用债务资本经营企业的报酬利率的高低，取决于资本利润的总水平，以及资本利润分为利息和投资回报的比例利率决定的分配论是一种古老的利润，主要代表人物的是亚当.斯密，李嘉图和马克思。这样理论主要用来解释长期利率的变化。,10,利息作为资本价格的特殊性,在借贷过程中，实际交易的是资本使用权，即利润生产权。资本使用权作为商品并无价值，只有交换价值，因而价值规律对其价格不发生作用。在商品交易中，存在一个必要的用来补偿生产费用的最低必要收益，即存在一个决定价格的价值而在资本贷放中，不存在这样一个必要的用来补偿费用的收益。利息是纯粹的收入。利率下降，所导致的仅是货币所有者税前净收入的减少，不存在其贷放资本的收益无法弥补其贷放资本的费用问题因此，从理论上说，资本利润可以按照任何比例进行分配为利息和投资回报。,11,资本利润的分配,总资本分为债务资本和股权资本两个部分股权资本的利润全部归企业投资者所有而债务资本的总利润在债权人和企业投资者两者之间分配在总利润已定条件下，利率的高低取决于总利润分为利息和投资回报的比例假定资本的利润率=10%分配比例利息率借款的投资回报率 90%9%1%50%5%5%10%1%9%假定分配比例固定为40%利润率利息率借款投资回报率30%12%18%10%4%6%5%2%3%,12,决定利润分为利息和投资回报的因素,历史和文化不同的国家，有不同的长期平均利率，这反映了各国的历史和文化差异。金融市场的发展其他因素不变，金融市场越发达，资金的动员程度就越高，可贷资金也就越多。这倾向于降低利息占利润的比例。这时，长期利率水平不断下降，不是因为资本利润率下降，而是因为市场的可贷资金增加，导致利润的分配比例变化。资本利润率的水平如果长期利率有一个由历史和文化决定的水平，那么，就可以设想，当利润率趋于下降时，利息占利润的比例就可能相应提高。例如，如果长期利率的历史最低水平是4%，当前资本利润率是3%，则当前借款的投资回报是-1%，利息占利润比例大于100%。在这种情况下，对长期可贷资金的需求会极度萎缩。,13,从股权回报率看利润对利率的制约关系,资产=债务资本+股权资本（权益资本）不考虑税收股权资本回报率ROE=（利润-利息）/股权资本=净收入/股权资本股权回报率是股东投资企业的全部净收入，一般是税后净收入，这里假定是税前净收入。,14,如果利润率p不断下降，而利率不变，则说明利息占利润的比例不断增加。股权利润率ROE必然不断下降，甚至为负数。因此，在利润率不断下降条件下，要维持一定的ROE，利率必须不断下降。,从股权回报率看利润对利率的制约关系-续,*EM=100/30,15,长期利率一般存在一个下限。美国的10年期国债的利率一般在4%以上。当一些部门的平均利润率降低到4%时，这些部门的企业将大规模的亏损。一个国家的长期利率长期内降到远低于传统水平的程度，表明该国的企业的盈利性普遍很低。,从股权回报率看利润对利率的制约关系-续,*EM=100/30,16,资本乘数较低的国家，可以承受较低的利润率当资产利润率低于利率时，提高资本乘数可以提高权益资本利润率。提高资本乘数的方法之一即所谓的“债转股”。,资本乘数的作用,*EM=100/自有资本,17,决定利润划分为利息和企业净收入的因素,债权人和股东都是有权获得利润的人。总利润在两者之间的分配，“纯粹是经验的、属于偶然性王国的事情”(资本论，V3.p408)因此，利息率没有一个必要的水平或“自然利息率”，即在利息和企业收入之间，没有一个必须遵守的比例。尽管如此，还是有影响利润分割为利息和企业净收入的因素。这些因素是：信贷市场上贷款者之间的竞争（从事贷款的金融机构越多，利润归贷款人的部分就越少）信贷市场上借贷双方的竞争，这与借款的替代品股份融资的发展有关。利率过高，融资者就会转向股票市场。信贷机构与股权投资机构如投资基金的竞争（投资基金的发展有助于资本通过股市直接进入企业）文化传统法制传统“习惯和法律传统等等都和竞争本身一样，对它的决定发生作用”(资本论，v3.p408).,18,可贷资金理论,可贷资金理论认为市场利率由影响可贷资金供给与需求的因素决定。可以用来解释特定国家一般利率水平的运动可以用来解释特定国家各种债券利率不同的原因,19,可贷资金理论(续),个人对可贷资金的需求个人需要可贷资金来为以下消费融资购房购买汽车购买耐用消费品和房屋装修在个人可贷资金需求量和利率之间存在反向关系然而，经验表明，消费性可贷资金需求更多地受消费者对未来收入的预期的影响，或就业前景的影响。企业的可贷资金需求企业需要可贷资金来投资固定资产和短期资产企业使用净现值(NPV)来评价一个项目:具有正的净现值的项目才可以接受在利率和企业可贷资金需求量之间，存在反向关系,20,可贷资金理论(续),政府对可贷资金的需求政府在财政支出大于财政支出时需要可贷资金地方政府发行市政债券中央政府发行国库券和中央政府机构债券政府对可贷资金的需求被认为是无利率弹性的（interest-inelastic）外国对可贷资金的需求外国对本国可贷资金的需求受两国间利率差异的影响外国政府和企业对本国可贷资金的需求量，与本国利率存在反向关系外国的可贷资金需求量随经济条件而变化可贷资金总需求将各部门在既定利率下的可贷资金需求量加总，即得到可贷资金总需求,21,可贷资金理论(续),Dh,个人需求,Db,企业需求,22,可贷资金理论(续),Dg,中央政府需求,Dm,地方政府需求,23,可贷资金理论(续),Df,外国需求,DA,总需求,24,可贷资金理论(续),可贷资金的供给在金融市场提供资金的有：个人(净资金供给者)政府和企业(净资金需求者)一种观点认为，利率越高，可贷资金供给越多然而，可贷资金供给实际上并非由利率决定，因为个人和企业的货币资金基本上都已经转化为银行存款和各种有价证券了。总不能在利率提高时，依靠节食缩衣或减产来增加储蓄吧！既定的可贷资金，在经济增长时期，面对着较大的资金需求，这时候利率趋于上升；在经济衰退时期，其面对较少的资金需求，这时利率趋于下降，同时银行流动性充斥。但是，可贷资金可以因为其他因素变化，如经济周期等。,25,可贷资金理论(续),可贷资金供给(续)外国的个人，政府和企业一般通过购买政府债券提供可贷资金发达国家尤其是美国的储蓄率一般较低中央银行实施的货币政策会影响可贷资金的供给中央银行可以控制商业银行的准备金量供给曲线会随经济条件的变化而移动在经济强劲增长时，个人可能储蓄更多的资金但是，也可能是这样：经济增长时期，居民大量投资股票等金融资产，有较大的消费开支，因此，储蓄率反而较低。在衰退时期，居民普遍缩减开支，储蓄率反而上升。,SA,总供给,26,可贷资金理论(续),均衡利率总需求可以写为总供给可以写为,SA,均衡利率,DA,i,27,影响可贷资金供求的短期和长期因素,分析可贷资金供求时，必须区分短期供求和长期供求，或短期可贷资金和长期可贷资金。影响可贷资金变动的短期因素主要是一些影响生产和消费的临时性、季节性因素。如供给方面，可贷资金可能会由于生产和销售淡季、居民为假日活动储蓄而增加。需求方面，生产可能由于消费意想不到的强劲而突然扩大，等等。大企业首次上市、商品和汇率投机等活动也会对可贷资金供求产生临时影响。,28,影响可贷资金供求的短期和长期因素-续,长期因素是决定利率长期变动趋势的因素。长期因素包括周期和趋势两个因素。周期因素是经济和投资周期、技术创新周期等对信贷资金供求的影响。趋势因素是社会经济长期发展进程对信贷资金供求的影响。如国民收入、科学技术、生产和消费方式等方面的长期发展进程对信贷资金的积累和需求的影响。例如，技术发展的停滞引起投资意愿低迷，这一方面意味着企业闲置资金从而可贷资金供给增加，另一方面也会造成生产和消费方面的可贷资金需求减少。另外，长期的经济发展导致国民收入增加和储蓄增加，从而使可贷资金供给增加。,29,影响可贷资金供求的经济和非经济因素,经济因素是指从生产、流通和消费方面对信贷资金供求变动产生影响的因素。如国民收入、金融市场体系和消费结构方面的变化导致储蓄变化和可贷资金供给变化；收入增加和技术进步导致消费方式变化和消费信贷需求增加等。非经济因素是影响可贷资金供求的文化、政治和自然等方面的因素。例如，国民历史和文化传统，中央银行的货币政策，战争和灾难，国际援助和外国制裁或赔款等都会对一个国家的信贷市场产生重要影响。,30,影响可贷资金供给的因素,国民收入其他因素不变，个人收入增加，储蓄增加，可贷资金供给增加长期储蓄率（企业储蓄和居民储蓄）相对于既定的国民收入，企业和个人的储蓄率越高，可贷资金供给越多影响企业储蓄率的一个重要因素是流动资本的节约商业信用的发展商业信用越发展，企业间非现金交易越多，企业用于日常经营的货币就越少，保持流动资金总量不变，可贷货币资金增加。但是，其长期影响是导致企业现金资产减少，可贷资金供给减少。金融市场和技术的发展导致必要的现金储备减少，可贷资金供给减少生产和管理技术的发展劳动生产率提高，生产费用（包括工资费用）节约，剩余货币资金增加。资金周转速度加快，带来经营资本节约和剩余货币资金的增加影响居民储蓄率的一个重要因素是消费方式的变化家用电器、汽车商品化住宅的发展，医疗和教育的发展，旅游活动的普及，使居民为这些目的而积累的货币增加，货币资金市场的供给也因此增加。,31,影响可贷资金供给的因素（续）,金融体系的发展相对于既定的储蓄率，金融体系越发达，集中到金融市场的资金也就越多贸易条件改善导致贸易盈余增加，剩余资金增加国际资本流动净外国资本流入，导致本国可贷资金供给增加中央银行的货币供给中央银行可以通过购买公开市场债券和外汇直接增加可贷资金量，通过改变银行存款准备金法定比率间接调节可贷资金市场供给。,32,影响可贷资金需求的因素,企业投资市场需求扩大，技术进步，引起企业投资需求增加，长期可贷资金需求增加 企业流动资金周转放慢将使企业增加短期借贷，以便投资存货或偿还到期债务个人消费个人住房和其他耐用品消费增加，个人信贷需求增加 财政赤字财政赤字增加，政府的可贷资金需求增加贸易条件贸易条件恶化，将导致企业营运资本短缺，短期借款增加投机经济扩张时期，对商品和金融资产的投机，将导致对可贷资金需求的急剧增加,33,影响可贷资金供求的因素,影响可贷资金供给的因素国民收入长期储蓄率金融体系的发展贸易条件净国际资本流动中央银行的货币供给,影响可贷资金需求的因素企业投资企业流动资金需求个人消费财政赤字贸易条件投机,34,美国短期利率与银行超额准备金,38,投机对利率的影响日本地产投机与利率,中国股市与中国货币市场利率,40,影响可贷资金供求从而利率的宏观经济因素,经济周期通货膨胀,41,经济周期对利率的影响,经济周期分为高速扩张、危机和衰退和复苏四个阶段。经济周期的不同阶段，企业、个人和政府对信贷资金的需求不同，货币供给也不同，因而利率不同。总的规律是：高速扩张时期，生产和投机的高涨引起资金需求增加和利率上升；危机时期，大规模的企业破产和债务链断裂导致货币资金急剧收缩，但是中央银行放松银根可以缓和资金短缺状况；衰退时期，前期的生产过剩和当前的资金过剩导致利率下降，政府财政政策可以缓解资金过剩状况，但利率仍然很低；恢复时期的固定资产更新导致资金需求增加和利率缓慢上升。利率变动反映了实体经济资金供求的状况。实体经济的资金需求与利率的绝对水平无关，只与利率相对于预期投机回报率的水平有关。即使利率很高，在投机的预期回报率也高的情况下，货币资金需求仍然会很强烈。,42,经济周期对利率的影响（续）,SA,经济衰退的影响,DA,i,DA2,i2,SA=可贷资金供给DA=可贷资金需求,SA,经济扩张的影响,DA,i,DA2,i2,44,经济周期不同阶段的利率在经济扩张时期：企业利润和个人收入增加企业资金周转加快企业之间的商业信用扩大企业来自利润和折旧的暂时闲置的货币资金不断增加因此，在经济高涨时期，存在可贷资金供给增加的趋势。然而，在这一时期对可贷资金的需求也会增加：流动资金需求急剧增加投资需求增加消费信贷增加投机活跃总的趋势：利率不断上升,经济周期对利率的影响（续）,45,经济周期对利率的影响（续）,危机时期危机期间，短期利率趋于急剧上升。危机的特点：产品积压，许多企业无力偿还贷款。债务危机和经济危机引起股市和房市价格暴跌，进一步引起金融危机。导致短期利率急剧上升的因素：商业信用不可得，企业大量转向货币信用大量债务被要求在短期内结清，企业不惜高利借贷银行惜贷外资回流，资本外逃证券市场缩水，企业潜在现金储备减少商品价格下跌，回流的货币资金减少另一方面，由于投资急剧萎缩，长期利率水平则相对平稳，或者趋于下降。,46,经济周期对利率的影响（续）,经济萧条时期萧条期间利率趋于下降。因素：由于经济规模收缩，工资下降，流动货币资金需求减少由于利润率很低，企业的长期信贷资金需求减少。个人因为失业增加、工资增长停滞或者下降而消费意愿低落。政府这时为刺激经济，往往会增加货币供给，因此，虽然这时企业和个人的货币收入减少，但是，货币支出下降幅度更大。大量的企业资金和个人收入转换为银行存款，驱使利率水平不断下降。,47,经济周期对利率的影响（续）,经济复苏期间存在货币资金供给和需求同时增加的趋势供给增加因素商业信用扩大，现金交易减少，利润、折旧基金和个人收入不断增加，货币政策宽松。需求增加因素投资急剧增加，企业流动资金需求增加，个人消费信贷需求增加。利率维持在较低水平，但是趋于上涨。,48,通货膨胀对利率的影响,当价格水平上升时可贷资金供给曲线向内(向左)移动，可贷资金减少个人预期通货膨胀率上升，将增加消费，减少储蓄可贷资金需求曲线将向外（向右）移动个人和企业纷纷借款，以便在价格上升之前买进更多的产品,SA,预期通货膨胀上升的影响,DA,i,DA2,i2,SA2,51,通货膨胀对利率的影响（续）,名义利率和实际利率名义利率是资金市场行情表上的利率。实际利率是扣除通货膨胀因素后的利率，即按照既定的货币价值衡量的利率名义利率和实际利率的关系实际利率=名义利率-通货膨胀率，或名义利率=实际利率+通货膨胀率 i=r+其中，i=名义利率，r=实际利率，=通货膨胀率,52,通货膨胀对利率的影响（续）,费雪效应一种关于名义利率和实际利率关系的假说，按照该假说，名义利率等于实际利率加预期通货膨胀率i=r+p e其中：i=名义利率 r=实际利率 p e=预期通货膨胀率货币中性假说在长期中通货膨胀并不影响实际利率。经济中的货币数量多少与实际经济变量无关，只与名义变量有关，被称为货币中性假说。长期实际利率由可贷资金供给决定，通货膨胀由货币供给决定。,53,通货膨胀对利率的影响（续）,通货膨胀的流动性效应和收入效应通货膨胀就是货币发行过多，而可贷资金本身就是货币，这种特殊性决定了通货膨胀与利率的特殊关系。流动性效应在通货膨胀的初期，市场利率必然因货币发行过多而下降。这被称为通货膨胀的流动性效应。收入效应在通货膨胀的一定时期，增加的货币可能导致产出增加，物价上涨和利率上涨，这被称为通货膨胀的收入效应。实际上，如果产出增加，物价可能并不会上涨，因为货币增加的影响可能会被产出增加的影响抵消。如果货币超量供给并没有引起经济情况好转，或经济好转不足以吸收全部超量发行的货币，则货币超量供给必将引起物价普遍上涨，并使金融资产持有人的实际收益下降。债权人为弥补损失，在再放款时必将提高其资本的价格，即提高利率。,54,通货膨胀率预期与名义利率变动实际上，放款人并不是根据当前的通货膨胀率来调整期利率的，而是根据他对通货膨胀的预期来对利率做调整的。因为利息不是在货币资本转让时实现的，而是在未来某一时期实现，所以，货币资本供给方如要避免损失，就必须在贷放资本时就对货币价值的未来趋势作出预期。这种预期是影响货币资本市场价格即利率的一个重要因素。如果市场普遍预期未来会发生通货膨胀，则市场利率趋于上涨，反之，则趋于下降。抵消通胀预期影响的因素当然，在通货膨胀和通货紧缩时期，利率的实际变动不仅取决于通货膨胀预期，还取决于可贷资金的供求情况。如果资金需求疲软，即使通胀预期较高，利率也可能不上涨或不能上涨到足以弥补通胀损失的地步。另一方面，即使通货紧缩预期较高，利率也可能停留在不足以弥补货币紧缩损失的水平上。,通货膨胀对利率的影响（续）,55,预期通货膨胀与利率,SA,预期通货膨胀的影响,DA,i,DA2,i2,通货膨胀溢价,56,预测利率,利率的准确水平难以预测，但是可以预测其变动的方向利率变动一般规律在经济扩张时期上升，在经济衰退时期下降在预期通胀上升时上升，在预期通胀下降时下降因此，预测利率变动方向，实际上是对经济周期和通货膨胀进行预测当货币当局和市场普遍认为经济存在过热趋势时，中央银行将实施紧缩的货币政策，短期利率趋于上升当货币当局和市场普遍认为经济存在衰退趋势时，中央银行将实施扩张的货币政策，短期利率趋于下降。但是，中央银行的货币政策难以影响长期利率，因此，长期利率的变化主要由长期投资的预期回报率决定。,57,我国1949年以来的利率调整（一年期定期存款利率）,58,59,60,