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高级财务管理,第二章 公司治理结构与财务控制制度设计,第一节、公司治理结构第二节、财务控制制度的设计（略）,第二章 公司治理结构与财务控制制度设计,本章学习要求：1、掌握公司治理结构的涵义、主要内容；2、掌握公司治理结构的几种主流模式及其特征；3、掌握公司治理结构的国际趋同性的具体表现；4、掌握财务控制模式及财务控制制度体系（省略）。,21 公司治理结构,公司治理理论的提出及其系统性的研究：国外：20世纪80年代；国内：20世纪90年代中期。,21 公司治理结构,一、公司治理的内涵（一）公司治理的内在涵义1、决策机制说奥利弗哈特认为，只要以下两个条件存在，公司治理问题就必然在一个组织中产生：（1）代理问题；（2）合约的不完全性。,21 公司治理结构,一、公司治理的内涵（一）公司治理的内在涵义2、相互作用说3、制度安排说4、组织结构说,21 公司治理结构,从以下两层含义来理解：（1）公司治理是一种合同关系；（2）公司治理的功能是配置权、责、利。,21 公司治理结构,公司治理结构含义狭义地讲，是指有关公司董事会的功能、结构、股东的权利等方面的制度安排；广义地讲，是指有关公司控制权和剩余索取权分配的一套法律、文化和制度性安排，这些安排决定公司的目标，谁在什么状态下实施控制、如何控制、风险和收益如何在不同企业成员之间分配等这样的一些问题。,21 公司治理结构,（二）公司治理的两种观点：1、传统的股东利益至上观点 2、利益相关者观点,21 公司治理结构,二、公司治理的起源、发展与本质两权分离代理问题内部人控制股东利益受到侵犯要求公司治理,21 公司治理结构,三、公司治理的基本构成（一）按治理对象和各对象间的关系划分1、法人治理结构2、委托-代理结构3、股东治理结构4、经营者治理结构,21 公司治理结构,（二）按公司治理各主体和方式划分经济合作与发展组织1999年通过的公司治理原则中，规定了公司治理结构的五个重要内容*：1、股东权利2、对股东的平等待遇3、利益相关者在公司治理结构中的作用4、信息披露和透明度5、董事会的责任,21 公司治理结构,（三）按对公司治理的不同制约机制划分1、公司内部治理2、金融机构的内部和外部治理3、金融市场对公司的外部治理4、市场对公司的外部治理5、破产机制的治理6、竞争,21 公司治理结构,四、公司治理结构模式（一）市场主导型公司治理模式-强调股东主权、以股东财富最大化作为衡量公司治理效率的标准。1、股权特征：股权高度分散于个人和机构投资者手中；股权流动性极强。,21 公司治理结构,（一）市场主导型公司治理模式2、内部治理特征：由股东大会和董事会组成，不设监事会。股东大会；董事会；首席执行官；外部审计制度的导入。,21 公司治理结构,（一）市场主导型公司治理模式3、外部治理特征：资本市场；公司控制权市场；代理人市场。,21 公司治理结构,（二）银行控制主导型公司治理模式（二元制，以日德为代表）-银行、法人股东、内部人在公司治理中起着主要作用。1、股权特征：股权集中、法人持股为主，银行占主导地位；法人相互持股普遍。2、治理特征：严密的股东监控机制，“用手发言”（主动）。,21 公司治理结构,（三）家族控制型公司治理模式：-所有权与经营权没有分离，公司主要控制权在家族成员中配置。特点是：“一股独大”、“内部人控制”。特征：1、企业所有权或股权主要由家族成员控制；2、企业主要经营管理权掌握在家族成员手中；3、经营者激励约束双重化；4、企业员工管理家庭化；5、来自银行的外部监督弱；6、政府对企业的发展有较大的制约。,21 公司治理结构,21 公司治理结构,五、公司治理的国际发展1、股东运用投票权对管理层约束成为潮流；2、机构投资者发挥着日益积极的作用；3、股东利益日益受到管理层重视；4、董事会的独立性大大增强；（主要指独立董事的比例增加，作用增强）5、利益相关者成为公司治理中的重要组成部分。,21 公司治理结构,六、公司治理的基本制度1、独立董事制度2、财务公开制度3、股东代表诉讼制度4、保护中小股东权益制度5、公司治理评估制度等,第三章 企业财务战略管理,第一节 企业财务战略管理概述第二节 企业财务战略管理的过程第三节 企业筹资财务战略管理第四节 企业投资战略管理第五节 股利分配战略管理,第三章 企业财务战略管理本章学习要求：,1、掌握企业财务战略的涵义、内容；2、掌握企业财务战略管理的涵义、过程；3、掌握制订企业财务战略目标应坚持的原则；4、了解财务战略如何与企业战略保持一致；5、掌握财务战略控制的方式、过程；6、掌握企业筹资战略目标体系；7、掌握企业筹资渠道与方式的战略选择；8、掌握企业投资战略的目标类型；9、掌握企业投资战略的几种制定方法的运用；10、掌握企业股利分配战略的目标、股利支付方式、股利发放政策。,31 企业财务战略管理概述,一、企业战略及企业战略管理（一）企业战略 关于企业战略的定义，至今尚未形成一致的看法。张兆国高级财务管理中，综合了几种观点，认为：1、企业战略：在对企业外部环境和内部条件深入分析和准确判断的基础上，为了提高企业的竞争能力，对企业全局和未来进行的总体和长远谋划。2、企业战略按企业的组织结构分为三个层次：企业层战略；事业层战略；经营层战略。(举例说明),31 企业财务战略管理概述,一、企业战略及企业战略管理（二）企业战略管理1、企业战略管理涵义：-以企业战略为对象的管理活动，是对战略筹划直至实施全过程的管理。2、理解：（1）企业战略管理是一个连续循环的过程（2）企业战略管理的程序包括：内外环境分析；战略目标的确定；战略生成；战略实施；战略控制。（3）企业战略的多元化决定了企业战略管理的多元结构。,31 企业财务战略管理概述,二、企业财务战略及其管理（一）企业财务战略 1、企业财务战略：在深入分析和准确判断企业内外环境因素对企业财务活动影响的基础上，为了谋求企业资源均衡、有效地流动和实现企业战略目标，增强企业财务竞争优势，对企业资金运动或财务活动进行全面地、长远性和创造性的谋划，并确保其执行的过程。理解：（1）关注的是企业资金的流动；（2）目标是追求企业资金的均衡、有效的流动和实现企业总体战略；（3）强调环境的影响；（4）具有支持性、动态性和导向性等独特特性；（5）同时包括财务战略的制定和实施。,31 企业财务战略管理概述,二、企业财务战略及其管理（一）企业财务战略 2、企业财务战略的内容*：从企业财务活动即财务管理的基本内容看，分为（1）筹资战略（2）投资战略（3）收益分配战略等。,31 企业财务战略管理概述,二、企业财务战略及其管理（二）企业财务战略与企业战略的关系 对于财务战略与企业战略的协调性有几点值得注意：（1）在组织关系中，财务战略从属于企业战略。（2）在战略分析上，以一定的环境因素和制度背景下的价值分析为基础。（这是二者的共同点，但角度不同）（3）在决策标准上，财务战略以促使资金长期均衡有效的流转和配置为衡量标准。,31 企业财务战略管理概述,二、企业财务战略及其管理（三）企业财务战略管理 1、涵义*：-企业财务战略管理是以企业财务战略为对象的管理活动，是对企业财务战略制定直至实施全过程的管理。2、特征：（1）时间性-财务战略是对未来工作所作的安排。（2）综合性-财务战略管理汇集了企业每一个项目的资本预算分析。,31 企业财务战略管理概述,二、企业财务战略及其管理（二）企业财务战略管理 3、程序：正确分析企业内部条件和外部环境对企业财务活动的影响，并明确企业战略目标的要求；确定企业财务战略的目标；制定相应的财务战略；组织、实施财务战略，并对实施过程进行有效控制。,32 企业财务战略管理过程*,一、企业财务战略管理中的战略环境分析（一）企业财务战略环境与企业财务战略环境分析的含义（二）企业财务战略环境的构成1、企业财务战略外部环境的构成一般外部环境因素包括：政治法律环境因素、经济环境因素、社会文化环境因素、技术环境因素、自然物质环境因素。直接外部环境因素包括：产业环境因素、竞争环境因素、金融环境因素。2、企业财务战略内部环境的构成：内部环境具有稳定性和可控制的特点，包括组织、人事、生产、营销和其他因素等。,32 企业财务战略管理过程,一、企业财务战略管理中的战略环境分析（三）企业财务战略环境分析的特点（p53）（四）企业财务战略环境分析的程序（p54）,32 企业财务战略管理过程,二、企业财务战略管理中战略目标的确定*制定财务战略目标应坚持以下原则：1、目标的整体系统性原则2、目标制定的动态性原则3、目标制定的时限性原则4、目标制定的先进性、可行性原则5、目标制定的可分性原则6、目标制定的具体性和可评价性原则,32 企业财务战略管理过程,三、企业财务战略管理中的战略制定或生成*,战略环境分析,准备、寻求备选方案,备选方案与企业战略的一致性分析,备选方案的评价与比较,确定战略方案,32 企业财务战略管理过程,补充：财务战略如何服务于企业战略,32 企业财务战略管理过程,1、财务风险与经营风险的搭配 根据风险程度的不同，比较各种融资方式的特点，对财务风险的分类总结见下表：,32 企业财务战略管理过程,1、财务风险与经营风险的搭配 财务风险和经营风险可以产生出多种结合模式，以供不同类型的企业进行理性的财务战略选择。如下图所示：,32 企业财务战略管理过程,1、财务风险与经营风险的搭配 上图分析：（1）高经营风险与高财务风险相配合战略（2）低经营风险与低财务风险相配合战略（3）经营风险与财务风险反向搭配战略,32 企业财务战略管理过程,2、适应产品生命周期各阶段的财务战略 产品生命周期与财务风险存在下面的一般规律：,32 企业财务战略管理过程,2、适应产品生命周期各阶段的财务战略 上表所示，在产品生命周期的不同阶段，企业的竞争战略所产生的风险是不断变化的，因此对于财务战略的影响因素也有所改变，这样就产生了服务于不同阶段企业战略的财务战略。具体是：（1）创业经营时的财务战略,32 企业财务战略管理过程,2、适应产品生命周期各阶段的财务战略（2）成长期企业的财务战略,32 企业财务战略管理过程,2、适应产品生命周期各阶段的财务战略（3）成熟期企业的财务战略,32 企业财务战略管理过程,2、适应产品生命周期各阶段的财务战略（4）衰退期企业的财务战略,32 企业财务战略管理过程,四、企业财务战略管理中的战略实施财务战略实施与财务战略制定同样重要；如果财务战略实施无效，那么就很难判断企业所制定的财务战略的质量。财务战略的实施计划包括：宣传解释、行动规划、工作进度、人员配备、预算安排、监督检查以及追踪管理等。,32 企业财务战略管理过程,五、企业财务战略管理中的战略控制1、企业财务战略控制的特点：开放性、总体性、权变性、长期性。2、企业财务战略控制的方式*：事前控制、事后控制、过程控制、开关控制。3、控制要点4、控制过程*：,32 企业财务战略管理过程,五、企业财务战略管理中的战略控制4、控制过程*：,33 企业筹资战略管理,一、企业筹资战略管理的战略环境分析影响企业筹资战略选择的因素包括：1、经济周期2、行业差别3、资金市场4、所有制形式5、企业经济效益水平、变化速度、平稳程度等6、投资项目的性质和生产技术配备能力与结构7、金融与经济传统8、其它因素,33 企业筹资战略管理,二、筹资战略目标的确定*由于筹资战略的制定与实施必须充分考虑企业内外诸多环境因素对财务活动的影响、企业战略、投资战略的要求，这就决定了企业筹资战略目标应是多元化的。包括：满足资金需求目标；扩大和保持现有融资渠道目标；低资金成本目标；低筹资风险目标；提高筹资竞争能力目标。,33 企业筹资战略管理,三、企业筹资战略管理的战略生成（一）筹资能力的分析与开发 1、筹资能力的分析（p66-68）（1）企业内部资金筹措能力的一般估计（2）负债资金筹措能力的一般估计（3）权益资金筹措能力的一般估计（4）资金筹措能力的综合估计,33 企业筹资战略管理,三、企业筹资战略管理的战略生成（一）筹资能力的分析与开发 2、筹资能力的开发（1）提高盈利能力，改善资金结构。（2）提高对金融机构的交涉能力。（3）增强企业领导和资金筹措人员不断开发利用新的融资渠道和工具的能力。（4）扩大企业影响，提高企业信誉。（5）促进产融结合。（6）制定有效的企业战略。,33 企业筹资战略管理,三、企业筹资战略管理的战略生成（二）筹资结构的战略生成 1、资本结构：-企业各种资本的构成及其比例关系，有广义和狭义之分。广义指全部资金来源的结构（包括长期资本、短期负债）；狭义指长期资本的构成及其比例关系。,33 企业筹资战略管理,三、企业筹资战略管理的战略生成（二）筹资结构的战略生成 2、衡量资本结构战略是否合理的标准：使企业价值最大化；使企业综合资本成本最低；有利于提高企业治理结构效率；具有一定的弹性。,33 企业筹资战略管理,三、企业筹资战略管理的战略生成（二）筹资结构的战略生成 3、企业筹资政策（1）长期最优负债与权益资本组合 首先需要考虑财务杠杆作用的利弊：利益：减少所得税额；激励企业领导层增加受益。弊端：财务风险引起的法律费用；丧失的投资机会；债权人与股东之间的冲突。结论：判断长期最佳负债和权益资本组合，可以通过权衡负债在节省公司所得税和促进企业改善管理方面的好处与负债所带来的财务风险成本这一弊端中估算求得。,33 企业筹资战略管理,三、企业筹资战略管理的战略生成（二）筹资结构的战略生成 3、企业筹资政策（2）新投资项目的筹资资本市场上的短期干扰因素（信息不对称等）可能使企业管理人员进行短期筹资决策时偏离企业的长期最优资本结构。遵循的择优程序：（1）内部现金；（2）负债筹资；（3）发行股票。,33 企业筹资战略管理,三、企业筹资战略管理的战略生成（二）筹资结构的战略生成 4、资本结构战略形成的步骤：对企业资本结构进行定量和定性分析，以寻求资本结构战略的备选方案；对资本结构战略的各种备选方案与企业战略的一致性进行评价，以选出能够支持企业战略的资本结构战略方案；批准实施与调整。,33 企业筹资战略管理,三、企业筹资战略管理的战略生成（三）筹资渠道与方式的战略选择1、着重考虑两个方面的问题：（1）主要全面分析不同筹资方式的特点：P7273（2）在分析不同筹资方式特点的基础上，根据企业自身的能力及企业所处的金融环境，对下列筹资渠道与方式的战略类型做出相应的选择：内部筹资战略；金融信贷型筹资战略；证券型筹资战略；联合型筹资战略；结构型筹资战略。,33 企业筹资战略管理,三、企业筹资战略管理的战略生成（三）筹资渠道与方式的战略选择 2、对于如何针对某个具体的筹资决策选择最适当的筹资工具，则需要考虑以下因素：（1）财务灵活性*-指今天的决策不会危害到未来的筹资抉择。结论：对未来财务灵活性的考虑，会导致偏爱现在进行股票筹资。（2）市场信号传递*-股票市场（针对现在的股票筹资）的可能反应反对现在进行股票筹资。结论：基于市场信号传递的考虑，对股价的关心会导致偏好举债筹资。,33 企业筹资战略管理,三、企业筹资战略管理的战略生成（三）筹资渠道与方式的战略选择 如何在这两者之间取得平衡呢？-把筹资决策归入管理增长的大范围。（3）筹资工具的选择与可持续增长*快速增长与保守筹资策略低增长与积极筹资策略,34 企业投资战略管理,广义的投资战略包括直接投资战略与间接投资战略。直接投资是指为直接进行生产或从事其他经营活动，而在土地、厂房设备及其他有关方面进行的投资。间接投资是指投资者通过贷款、购买证券等方式，将资本转移给企业，企业再将资本投入到生产经营中去的投资。,34 企业投资战略管理,一、企业投资战略环境分析（一）企业投资战略外部环境分析政治因素、社会文化因素、科学技术因素、经济因素等。（二）企业投资战略内部环境分析企业发展的最大能力与潜力；企业生产装备状况及资产的适用性；资金规模及其配置情况；经济效益；人员素质和组织结构状况。,34 企业投资战略管理,二、投资战略目标的确定 企业投资战略目标应是多元化的：收益性目标；成长性目标；市场占有目标；技术领先目标；产业转移目标一体化目标；社会公益目标,34 企业投资战略管理,三、投资战略的制定或生成（一）投资战略的类型 1、按照投资战略的性质分为稳定性投资战略、扩张性投资战略、紧缩性投资战略、混合性投资战略。2、按照投资经营对象的差异分为密集型投资战略、一体化投资战略和多样化投资战略。,34 企业投资战略管理,设计学派结构学派能力学派资源学派（立足于环境分析能力、资源）竞合(补充资料),1、80年代之前基本成型的战略管理思想（20世纪70年代）设计学派：安德鲁斯将战略定义为公司能够做的（组织优势与劣势）与可能做的（环境机会与威胁）之间的匹配，提出了制定展略过程中的SWOT分析框架（即“道斯矩阵”）。,设计学派,形成这种战略管理思想的基本分析框架：“SWOT分析战略制定战略实施”。评价：这种理论仅仅是提供了一套方法和程序，掌握了该理论的人可能根本不会制定战略，因为分析企业的实力、弱点、机会与威胁还需要其他非常专业的知识、丰富的经验、敏锐的洞察力等。此外，该理论也没有告诉我们如何在SWOT分析的基础上确定战略目标和战略步骤。,2、20世纪80年代初至90年代初的战略管理思想（争鸣与反思期）先后出现了具有代表性的三个流派：结构学派、能力学派、资源学派。,（1）战略管理的结构学派竞争战略的产业选择与竞争对手的分析框架主要代表人物是哈佛大学商学院的波特教授，他于1980年出版了竞争战略，1985年出版了竞争优势，阐明了其战略管理思想和分析框及。他的理论建立在产业组织经济学的“结构行为绩效”这一范式上，认为产业结构决定了产业内的竞争状态，并决定了企业的行为及其战略，从而最终决定了企业的绩效。因此，其战略管理思想的基本点是对产业结构的分析及提出了用于产业结构分析的五种竞争力量模型、三种基本竞争战略和价值链分析。,五种基本竞争作用力：进入威胁、替代威胁、现有竞争对手的竞争、买方侃价能力、供方侃价能力。三种基本竞争战略：低成本领先战略、差异化战略（即特色经营战略）、专一化战略（即目标集中战略）。价值链分析 波特认为企业所有的生产经营活动构成一个价值链。在一个产业里，各企业的价值链互不相同，分析竞争对手的价值链可以明确找出其竞争优势的潜在来源。为了自我诊断，就根据价值链的一般模式，将企业的各类活动做详细分析，然后构造适应市场的具有自己特有竞争优势的价值链。,归总起来，波特的战略管理思想是：“产业结构分析制定竞争战略实施战略取得竞争优势获得业绩”。评价：具有良好的可操作性，缺陷是忽略了企业的内部差异，易诱导企业进入一些利润率很高但与自身竞争优势毫不相关的产业。,（2）战略管理的能力学派竞争战略的行为与过程分析理论代表人物是汉默尔、斯多克、伊万斯等，是为克服波特战略思想的缺陷而提出来的。能力学派是指一种强调以企业生产、经营行为和过程中的特有能力为出发点，制定和实施企业竞争战略的理论思想。能力学派的战略管理思想：“内部环境分析制订竞争战略实施战略建立和保持核心能力竞争优势业绩”。评价：局限是强调内部核心能力，忽略产业环境的分析。,（3）战略管理的资源学派竞争战略的综合理论分析框架代表人物是柯林斯、蒙哥马利等，认为资源是一个企业拥有的资产与能力的综合，提出了资源价值评估的五项标准、“顾客矩阵”与“生产者矩阵”的分析工具。资源观的战略管理思想：“产业环境分析、内部资源分析制订竞争战略实施战略建立与产业环境相匹配的核心能力竞争优势业绩”。评价：初步实现了对竞争战略理论的一次大集成。,3、20世纪90年代中期开始的战略管理思想（多流派融合时期）此时Internet、电子商务的迅速发展从根本上改变企业的竞争环境与竞争方式，战略管理思想的各流派之间取长补短、趋向融合，分析问题趋向全面化，例如战略联盟学派、基于IT的战略管理。,34 企业投资战略管理,三、投资战略的制定或生成（二）投资战略的制定方法 1、SWOT分析法（安德鲁斯，设计学派）分析优势、劣势、机会、威胁四方面因素，思路：充分利用外部机会，避免/克服外部威胁；充分利用内部优势，克服内部劣势；制定投资战略要与企业战略一致，与外部环境一致。,34 企业投资战略管理,1、SWOT分析法（安德鲁斯，设计学派）,34 企业投资战略管理,1、SWOT分析法（安德鲁斯，设计学派）,34 企业投资战略管理,34 企业投资战略管理,2、波士顿矩阵法（BCG矩阵图）步骤：划分战略经营单位；评价战略经营单位；选择投资战略。,34 企业投资战略管理,2、波士顿矩阵法（BCG矩阵图）,34 企业投资战略管理,一般地：明星类：扩张战略；问题类：扩张战略/退出战略；现金牛类：维持战略；瘦狗类：紧缩战略/退出战略。,34 企业投资战略管理,3、通用电气经营矩阵分析法（略）,34 企业投资战略管理,4、生命周期矩阵分析法（略）,34 企业投资战略管理,5、行业结构分析法（简要介绍）,34 企业投资战略管理,（三）投资战略方案的评价与选择 利用净现值法、内含报酬率法等动态决策方法。影响投资战略方案评价与选择的因素主要包括：市场因素；生产因素；财务因素；竞争因素；宏观经济政治因素；人员因素。,34 企业投资战略管理,四、投资战略的实施与控制 1、分析战略变化2、分析组织结构3、分析组织文化4、选择战略实施方式5、战略实施与控制,35 股利分配战略管理,一、股利分配战略的特点与内容 股利分配战略就是依据企业战略的要求和企业内部环境的变化，对股利分配所进行的全局性和长期性谋划。,35 股利分配战略管理,一、股利分配战略的特点与内容 1、股利分配战略的特点（与股利决策或股利政策相比）（1）从企业全局出发考虑；（2）关注股利分配对企业长期发展的影响；,35 股利分配战略管理,一、股利分配战略的特点与内容2、股利分配战略要解决的问题主要是：股利支付比率；股利的稳定性；通过股利分配所要传达给投资者的信息。,股利支付的计量（略）股利支付率，是指公司在一定期间向股东支付的现金股利与当期税后利润之比。它反映了在公司当期实现的净利中支付股利所占的百分比。每股股利，是指公司当年现金股利支付额与流通在外普通股股数的比值，反映每一股份的股利收益。股利收益率，是指公司每股股利与每股股价的比值，反映股东单位投资的获利能力。,35 股利分配战略管理,股利支付的程序（略）1股利宣告日，是指公司董事会公告股利支付的日期。公告中将宣布股利支付方式、支付金额、股权登记日、除息日和股利支付日期。2股权登记日，也称除权日，是指有权领取当期股利的股东资格登记的截止日期。3除息日，是指投资者为获得股利而必须购买股票的日期。在除息日之前的股票交易都是含息的，除息日始，股票交易不含息，股利权与股票相分离，新购入股票的投资者不能分享股利。除息日是在股权登记日的次日。4股利支付日，是指公司向股东支付股利的日期,35 股利分配战略管理,二、企业股利战略环境分析（一）外部环境分析（二）内部环境分析（三）股利政策的限制因素,（三）股利政策的限制因素,法律性限制契约性限制公司内部限制因素股东意愿,股利政策的限制因素,法律性限制 1防止资本侵蚀的规定 要求公司股利的发放不能侵蚀资本，即公司不能因支付股利而减少资本。2留存收益的规定 它规定公司股利只能从当期的收益和过去累积的留存收益中支付。3无力偿还债务的规定 无力偿还债务有资不低债，陷入财务上的困难，而无力偿付到期债务。如果公司已经无力偿付到期债务或因支付股利将使其失去偿还能力，则公司不能支付现金股利。,契约性限制 主要表现为：除非公司的盈利达到某一水平，否则公司不得发放现金股利；或将股利发放限制在某一盈利额或盈利百分比之上。限制性条款要求公司保持某一特定的财务状况和管理结构。这主要有：（1）限制动用以前的留存收益进行未来股息的支付；（2）当企业营运资本低于一定标准时，不得向股东支付股利；（3）当企业的利息保障倍数（息税前利润/利息支出，反映获利能力对债务偿付的保证程度）低于一定的标准时，不得向股东支付股利。,公司内部限制因素1变现能力 公司现金股利的支付能力，在很大程度上受其资产变现能力的限制。2筹资需求/投资机会 公司的股利政策应以其未来的投资需求为基础加以确定。3筹资能力 公司股利政策也受到其筹资能力的限制。考虑其筹资能力，而且还要考虑其筹资的成本以及筹资所需要的时间。4盈利的稳定性 一个公司的盈利越稳定，则其股利支付率也就越高。,股东意愿 股东在税负、投资机会、股权稀释等方面的意愿也会对公司的股利政策产生影响。1税负 股利政策也会受到所得税差异的影响。目前，根据我国有关法律规定，现金股利需缴纳税率为20%的个人所得税，股票转让所得（资本利得）免税，股票股利（红股）免税。股票交易双方需缴纳5的印花税。另外边际税率的差异。2股东的投资机会 公司外部的股东有更好的投资机会，则公司应选择多支付现金股利、少留存收益的股利政策。3股权的稀释 高股利支付率有可能导致现有股权的稀释。,35 股利分配战略管理,三、企业股利战略目标的确定 稳定股票价格；（最基本目标）维护股东权益，平衡股东间的利益关系；（中期目标）促进公司长期发展。（长期目标）,35 股利分配战略管理,四、股利分配战略的制定（一）股利分配战略制定的程序 1、分析影响股利分配的内外因素；2、在综合分析以上各种因素对股利分配影响的基础上，拟定可行的股利分配战略的备选方案；3、按照企业战略的要求对各种备选方案进行分析与评价，从中选出与企业战略协调一致的股利分配战略方案，解决为企业在未来战略期间内的股利分配战略，并组织实施。,35 股利分配战略管理,四、股利分配战略的制定（二）股利支付方式决策 1、股利支付方式：现金股利（常用方式）财产股利负债股利股票股利（常用方式）股票回购（常用方式）,现金股利是指公司直接以现金的方式向股东支付股利，它是股利支付的主要及常见的方式。一般情况下，如未特别说明，所谓股利均指现金股利。可采取如下几种形式（略）：定期现金股利；额外现金股利；特殊现金股利；清算现金股利。,财产股利，是指公司以现金以外的资产向股东支付股利。财产股利包括实物股利和证券股利，最常见的财产股利是以公司持有的其他公司的证券代替现金发给股东。.负债股利，也称票据股利，是指公司以负债的形式向股东支付股利。以应付票据或债券的形式支付股利,往往是因为公司已宣布支付股利但又面临现金紧缺的难题，而采取的一种权宜之计。股票股利，即送红股，是指公司以股票代替现金作为股利向股东分红的一种形式。股票股利是由红利转增资本或盈余公积金转增资本形成的，属于无偿增资发行股票。股票股利只是资金在股东权益账户之间的转移，而不是资金运用。从公司管理者角度，支付股票股利主要基于下列目的：,从公司管理者角度，支付股票股利主要基于下列目的：（省略）（1）在盈利和现金股利预期不会增长的情况下，股票股利的支付可以有效地降低每股市价。（2）股票股利的支付可以使股东分享公司的收益而无须分配现金，可将现金用于公司的投资项目，有利于公司的长期发展。（3）股票股利可以传递公司未来盈利、现金流量增加的信号。上市公司向股东送股应符合以下条件：（1）已按规定弥补亏损（如果存在）、提取法定盈余公积金和公益金；（2）动用公积金送股后留存的法定盈余公积金和资本公积金不少于股本的50；（3）送票限于普通股，支付的对象为股东大会决议规定的日期持有该公司股票的全体普通股股东；（4）因送股增加的股本额与同一财务年度内配股增加的股本额两者之和不得超过上一个财务年度截止日期时的股本额。,股票回购指公司出资回购其发行在外的流通股票的行为。股票回购后，或作为库藏股，或进行注销，它是公司股本缩减的主要方式。将现金分配给股东的另一种形式。公司法的规定，“公司不得收购本公司的股票，但为减少公司注册资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外”。因此，公司可以在以下情况下通过股票回购使流通在外的股票减少，提高每股盈余，降低市盈率，从而使股价上涨、股东获利：（1）以公司盈余收回其可赎回优先股。（2）因合理原因在股东大会上提出终止股东资格、收回股本时，公司可以通过合法程序收回这些股份。（3）在股东清算或宣告破产时，为抵偿股东在清算或宣告破产前所欠的债务，公司可按市价收回其股份。公司实施股票回购程序，动机主要是：（1）股份公司收缩资本的需要。（2）用于公司兼并或收购。（3）满足可转换条款和有助于认股权的兑换。（4）改善公司的资本结构。（5）当公司的现金持有量超过其投资机会的需要量将资金分配给股东。,公司股票回购的方式主要有以下三种：（1）公开市场购买，公司股票回购必须满足证监会的要求；（2）股票回购招标，指公司在招标的有效期内按固定价格购买一定数量的股票；（3）私下协议回购，指公司从大股东手中按照协议的价格回购股票。,2、股利支付方式的主要影响因素 股东税负市场信号股本规模公司生命周期,35 股利分配战略管理,四、股利分配战略的制定（三）股利发放政策决策1、股利发放政策：剩余型股利稳定股利额政策固定股利支付率政策低正常股利加额外股利政策,35 股利分配战略管理,1、股利发放政策：剩余型股利以满足公司的资本需求为出发点，公司利润首先用于满足预期收益率超过资本成本率的投资资金需要，若有剩余利润，才用于派发股利。（先考虑保留盈余，后考虑派发股利）在剩余型股利政策下，股利完全由公司投资收益率确定：根据沃尔特公式如果公司有有利可图的投资机会则不应分配现金股利，而应全部将利润留作投资；反之，则应将利润全部分给股东。式中：P代表普通股票每股市价；D代表每股股利；E代表每股收益；r代表投资收益率；代表基准折现率。,35 股利分配战略管理,1、股利发放政策：剩余型股利测定最佳股利支付率的办法是：持续改变D的金额，直到普通股票每股市价达到最大为止。如果r,最佳股利支付率为0；如果r 则最佳股利支付率为100%。优点：对公司来说，有助于降低再投资的资金成本；对投资者来说，由于公司净收益大于零所以发展前景好，股票溢价可能较大，有一定吸引力。缺点：发放额极不稳定，波动性大。,35 股利分配战略管理,1、股利发放政策：稳定股利额政策公司将每年派发的股利额固定在某一特定水平上，然后在一段时间内不论公司的盈利情况和财务状况如何，派发额均保持不变，只有当公司管理层认为未来收益将高到足以能调高股息水平时，予以增加，而在公司未来收益前景不能维持当前股息水平时，予以减少。优点：向证券市场传递稳定的信息；使股东获得稳定的收入；满足了一些要求获取稳定收入的机构投资者的需要。缺点：该政策不能完全反映公司当期经营业绩；公司现期收益的增加不能立刻增加股东收益，并可能造成老股东收益向新股东转移,35 股利分配战略管理,1、股利发放政策：固定股利支付率政策是指公司从税后利润中提取固定百分比的部分作为股息分配给股东。（先考虑派发股利，后考虑保留盈余）优点：使股利支付与盈利状况保持稳定的关系。缺点：对投资者来说，不稳定的股利收入容易造成股票价格的异常波动，给投资者带来经营不稳定、投资风险大的印象；对公司来说，财务压力大、缺乏财务弹性、确定固定股利支付率难度大。,35 股利分配战略管理,1、股利发放政策：低正常股利加额外股利政策 介于稳定股利政策和固定股利支付率政策之间，即公司每年稳定的支付数额较低的正常股利，在利润较多的年份，又可将盈余以额外股利的形式派发给公司股东。优点：给利润浮动性较大的公司在股利分配时以较大弹性。缺点：缺乏稳定性；当公司在较长时期一直发放额外股利后，股东可能误认为是正常股利，一旦取消容易造成公司财务状况恶化的错觉。,35 股利分配战略管理,2、股利发放政策应用举例企业制定股利发放政策时应综合考虑各种因素的影响，其中居主导地位的影响因素是公司目前所处的发展阶段。（1）初创阶段：剩余型股利政策。（2）高速增长阶段：低正常股利加额外股利型的股利政策。（3）稳定增长阶段：稳定增长型股利政策。（4）成熟阶段：固定型股利政策。但注意起点标准不宜太高应留有余地。（5）衰退阶段：剩余型股利政策。,围绕着公司股利政策的分配是否影响公司的价值，产生了股利无关论和股利相关论两类理论。,补充：股利政策理论,完善资本市场股利无关论 默顿米勒和弗兰克莫迪格利安尼1961年又提出了著名的股利政策与公司价值无关论（亦称MM定理）。在一系列严密的假设条件下进行的，包括：（1）不存在公司所得税和个人所得税;（2）不存在股票的发行和交易费用；（3）公司的投资决策与股利分配方案无关；（4）投资者与公司管理人员对企业未来的投资机会可以获得同样的信息；（5）投资者对股利收益与资本利得具有同样的偏好。,MM理论认为：股利政策对公司的市场价值/股票价格不会产生影响；投资者并不关心股利的分配；股利的支付比率不影响公司的价值。,股利有关论：1“在手之鸟”理论2所得税差异理论3代理成本理论 4信号传递理论5追随者效应理论6行为学派,1“在手之鸟”理论 基于对未来市场的不确定性和风险的厌恶性，投资者对股利收益与资本利得收益有不同的偏好，与其选择未来不确定的资本利得，不如选择当期确定的现金股利。,2所得税差异理论 如果在MM中仅考虑所得税对股利的影响，那么，公司将留存所有收益不发放股利，投资者将仅以股票增值的方式获得投资回报。由于股利支付受到所得税制约，因此，当所得税仅对股利收入有影响时，所有需纳税的投资者更偏好资本利得而不是股利收入。资本利得税只有当资本利得实现时（股票出售）才交纳。,3代理成本理论 公司股票持有者（股东）、债券持有者及公司管理者既受公司股利政策影响又从不同方面对公司的股利政策施加影响。股东可以使公司通过设计公司的经营和融资结构剥夺债券持有者的利益以增加其自身的利益。管理者和股东的利益相偏离，管理者所能控制的现金流量越少，他们就越难于采取不利于股东利益的行为。降低管理者控制现金流量的方式之一就是增加股利支付水平。增发股利减少代理成本,4信号传递理论 现金股利可以作为从公司内部管理者传递给外部投资者的可信任信号，这样公司股利政策就有传递新信息的功能。当公司开始支付股利（股利启动）时，就向公司投资者传递了公司管理者对公司有充够的收益为投资项目融资并能为股东支付现金股利的信息。股利增加表明公司正常盈利能力的“永久”增长。罗斯（Ross，1977）证明，公司股利的增加能向市场传递一种无法模仿的明确的信号，说明公司的前景已经改善。但为使股利信号发挥作用，必须满足以下四个条件：,管理者必须有正确的激励机制向市场发出真实信号，即使信息是不完善的；成功企业的信号不能轻易被微利企业所模仿；信号必须与可观察的事件密切相关(如今天的高股利必须与未来的较高现金流量相关)；不存在发布同样信息成本更低的方法。股利信号传递模型表明，公司管理者可能选择真实的财务支出如股利发放（或债务清偿）作为向公众明确传递有关公司未来业绩信息的一种方法。这种信息无法被微利企业所模仿，因为微利企业没有足够的现金流量来传递这些信息，而且管理者也没有谎报真情的机会。,5追随者效应理论 边际税率高者 低股利政策 边际税率低者 高股利政策偏好者与提供者的供求关系 股票价格,6行为学派（1）理性预期理论（2）自我控制说（3）不确定条件下选择的后悔厌恶理论等,小结：（1）股利无关论（2）“在手之鸟”理论（股利有关论观点）（3）税差理论（股利有关论观点）（4）代理理论（侧重于研究股利为何会导致股价变化）（5）信号传递理论（侧重于研究股利为何会导致股价变化）（6）追随者效应（侧重于研究股利为何会导致股价变化）（7）行为学派（侧重于研究股利为何会导致股价变化）,35 股利分配战略管理（省略）,第四章 企业并购财务管理,第四章 企业并购财务管理,本章学习要求：了解：公司并购的概念、分类；西方五次并购浪潮及其对我国的启示；公司并购的动机及相关理论；理解：并购的一般程序；并购目标企业的价值评估方法及其选择，尤其是运用市盈率模型法、现金流量折现法和经济利润模型对并购企业进行价值评估的原理；公司并购的支付方式选择；公司并购的成本效益分析；企业并购对企业收益和股票价格影响的财务分析。掌握：运用市盈率模型法、现金流量折现法并购计算目标企业的价值；公司并购的筹资规