有效市场与资本资产定价模型.ppt
第五章 有效市场与资本资产定价模型,内容,第一节 有效市场理论第二节 资本资产定价模型与有效市场假说 掌握：有效市场假说的含义、三种形式及有效市场假说的理论基础,理论发展脉络,随机游走假说有效市场理论投资组合理论资本资产定价模型 套利定价理论期权定价模型,第一节 有效市场理论,一、有效市场假说的含义（由随机游走引发）二、有效市场假说的三种形式 三、有效市场假说的理论基础 补充：有效市场假说对投资策略的意义 四、有效市场假说面临的挑战（行为金融学）五、有关市场是否有效的争论,现象,股价波动没有任何轨迹可循，其走势也是随机的。有个参议员用飞镖投掷一份财经报纸，拣出20只股票作为投资组合，竞和整体股市表现差不多，甚至比某些专家的建议还强。,理论发展脉络,莫里斯肯德尔1953年发现并验证了一个命题：股票价格没有可以预测的特征。价格变动出现很大大随机性，历史数据无法提供有关价格变动方向的任何线索。-似乎验证了市场的非理性，实际上，价格的随机波动表示了运转良好的有效市场，而不是非理性的市场。,举例,A公司股价100美元，通过一模型预测，3天内涨到110美元，凡是知道这个预测的投资者都会争先购买该股，原来持有的也不愿意抛，结果价格会立刻涨到110美元。只要有任何信息表明价格被低估，投资者就不会放弃获利机会，股价就会抬高至公平水平。已有的信息快速、充分反映到股价上模型一旦被熟知，预测功能下降,理论发展脉络,如果肯德尔的证明结论股价可以预测，大家都按照这个理论去买，会利用任何公开信息去挖掘股票定价，超额收益很快消失，出现公平定价。只有当新消息出现时，价格才会上涨或下跌，新信息必须是不可预测的，这就是随机游走的规则。股票的变动是随机的，不可预测的。不要把价格的随机性和非理性混淆。如果股票价格可以预测，则市场是无效的，预测股价的能力说明现在的价格并没有包含所有有用的信息，所以-股价包含所有有用信息的假定成为有效市场假定。,有效市场假说的含义,证券价格总是完全反映了已有的信息，只是对新信息作出反应，而新信息是不可预测的，则证券价格变化就是完全随机的，投资者不可能持续地在证券市场上获得超额利润。83页 第一段,有效市场假说的三种形式,主线：根据证券价格反映的信息程度，及那些分析无效信息：历史信息、公开信息及非公开信息分析：技术分析、基本面分析1.弱式有效市场假说2.半强式有效市场假说3.强式有效市场假设看书 83页,有效市场假说的三种形式,问题：1.美国证券市场的有效性强于新兴市场？2.高管投资于本公司的股票，违背弱有效市场假定吗？在强有效市场里，这位高管还能获取超额利润吗？3.弱式有效市场假说成立，是否可以满足强式有效市场成立？反之怎样？,有效市场假说的理论基础,1.投资者都是“理性”的，且理性地估价和交易证券。2.如果投资者并不都是那么理性，则非理性的投资者（不存在相关性）之间的交易行为是随机的、彼此无关的，从而可以相互抵消各自的作用，使价格不发生非理性变化。3.即使有些投资者之间的非理性行为具有某种相关性，市场中理性套利者的行为也将消除他们对价格的影响。统一结论：价格是理性的，市场是有效的竞争和套利的存在，市场总是有效的。市场选择机制：84页长久来说，投资者只有根据证券的内在价值进行交易才能达到效用最大化 85页,有效市场假说对投资策略的意义,1.技术分析2.基本面分析3.积极的组合管理与消极的组合管理,有效市场假说面临的挑战,1.行为金融对EMH理论基础的挑战对投资者理性的挑战：有限理性、天真的投资者对待风险的态度：很难承认输了，注重输赢，不是结果；投资决策：靠直觉、情绪股价走势短线看情绪，中线看货币，长线看基本面对投资者交易无关性的挑战：叶荣添现象、带头大哥对套利的挑战：套利是有限的，有风险的。,有效市场假说面临的挑战,2.行为金融对EMH实证基础的挑战小公司现象与规模现象：小规模公司的收益率更高；fama解释为风险溢价的表现。日历效应现象：黑色星期一，红色星期五；金九银十；春节效应股票价格反应不足和过度反应的现象：卖出表现优异的股票，买进表现不佳的；分拆、并购、被回购的股票长期存在正收益可预测的收益有效市场是无法解释的3.分形市场假说：87-88页看书了解,有关市场是否有效的争论,Fama(1991)指出：市场有效性是不可检验的。悖论：预期收益模型的建立以市场有效为假定前提，而检验市场有效性时，又必须先验地假设预期收益模型是适用的。这样导致的结论是：用市场有效性前提下的预期收益模型是无法检验市场有效性的。,第二节 资本资产定价模型与有效市场假说,一、资本资产定价模型与有效市场假说成立的假设条件两者都建立在投资者理性的基础上，capm假设更多一些，推导出了有效市场假说没有解决的市场价格应该是多少的问题。两者都有隐含的假设，市场是充分竞争的，信息会及时充分的反映到价格中。二、对资本资产定价模型的挑战：看书 91页,对有效市场理论及延伸模型的挑战-GMO的质疑,一、波动不等于风险 当代资产组合理论把风险定义为波动，并用标准方差来衡量。但是，对投资者来说，本金的永久损失才是真正的风险。而且，波动给投资者带来机会。凯恩斯说“主要是波动带来最大的便宜，而波动所造成的不确定性则阻止其他人从便宜的机会中获利。”,对有效市场理论及延伸模型的挑战-GMO的质疑,二、忽视投资的核心概念价值 当代资产组合理论忽视了投资最核心的概念价值。由于重点在于通过资产组合规避个体和资产类别的风险，当代资产组合理论反而忽视了价值，对市场的整体系统风险视而不见。当市场处于疯狂的泡沫中时，按照资产组合理论的策略，风险并不一定大。但是，历史证明，忽视价值代价惨重。,对有效市场理论及延伸模型的挑战-GMO的质疑,三、对照指数扭曲投资行为 对照指数衡量业绩改变了投资经理的行为方式。首先，忙于与指数竞争让投资经理忽视了考虑一个投资本身是否有吸引力，甚至在绝对意义上投资本身是否合理。其次，与指数对照让风险变为了与指数的差距。这样一来，投资经理们不得不把资金全部投入股市。衡量投资的指标变为了投资的相对吸引力。最后，投资经理们把损失也相对化了。无论亏多少，只要比指数亏得少就是好业绩。,GMO美国的一家投资公司,GMO有限责任公司在中国的声名鹊起，源自于2010年3月23日发表的一篇名为中国的红色警报的报告，该报告指出，中国已经呈现显著的投机狂热的特征。资料显示，GMO的注册地在美国，这家成立于1977年的投资公司的创始人为杰里米格兰瑟姆(Jeremy Grantham)，截至今年6月30日，该投资公司管理的资产超过1060亿美元。现年71岁的杰里米格兰瑟姆对泡沫经济深有研究。其职业生涯中，曾成功预测了三次重大金融危机在1989年日本股市大跌前两年建议回避；2000年初则预言美国科技股泡沫。GMO最近一次成功是准确预测美国的次贷危机，并在美国抵押债券市场的崩溃中赚取了丰厚收益。,Thank You!,
