《财务管管理学》PPT课件.ppt

财务管管理学,中国政法大学商学院张书芬111111,第四章 财务估价,第一节 货币的时间价值第二节 债券估价第三节 股票估价第四节 风险和报酬,财务估价是财务管理的核心，几乎涉及每一项财务决策。财务估价是指对一项资产价值的估计。这里的资产是指：股票、债券、实物资产、企业。这里的价值是指资产的内在价值，或称为经济价值，是指用适当的折现率计算的资产预期未来现金流量的现值。它与资产的账面价值、清算价值和市场价值既有联系，又有区别。账面价值是指资产负债表上列示的资产价值，它以交易为基础，主要使用历史成本计量。财务报表上列示的资产，既不包括没有交易基础的资产价值，例如自创商誉、良好的管理等，也不包括资产的预期未来收益，如未实现的收益等。因此，资产的账面价值经常与其市场价值相去甚远，决策的相关性不好。如果改变用历史成本计量，审计将变得非常困难，企业自己也将难以进行比较。,账面价值、清算价值和市场价值,市场价值是指一项资产在交易市场上的价值，它是买卖双方竞价后产生的双方都能接受的价格。内在价值与市场价值有密切关系。如果市场是有效的，即所有资产在任何时候的价格都反映了公开可得的信息，则内在价值与市场价值应当相等。如果市场不是完全有效的，一项资产的内在价值与市场价值会在一段时间里不相等。清算价值是指企业清算时一项资产单独拍卖产生的价格。清算价值以将进行清算为假设情景，而内在价值以继续经营为假设情景，这是两者的主要区别。清算价值是在“迫售”状态下预计的现金流入，由于不一定会找到最需要他的买主，它通常会低于正常交易的价格；而内在价值是在正常交易的状态下预计的现金流入。,清算价值的估计，总是针对每一项资产单独进行的，即使涉及多项资产也要分别进行估价；而内在价值的估计，在涉及相互关联的多项资产时，需要从整体上估计其现金流量并进行估价。财务估价的基本方法是折现现金流量法。该方法涉及三个基本的财务观念：时间价值、现金流量、风险价值。本章的第一节“货币时间价值”主要讨论现值的计算方法问题，第二节和第三节的债券估价、股票估价主要是讨论现金流量问题，第四节“风险和报酬”主要是讨论风险价值问题。这三个问题统一于折现现金流量模型，实际上是不可分割的。把他们分开讨论只是为了便于说明和理解。,内在价值-现金流量法,第一节 货币的时间价值,一、什么是货币的时间价值二、货币时间价值的计算,货币的时间价值是现代财务管理的基础观念之一，因其非常重要并且涉及所有理财活动，有人称之为理财的第一原则。货币的时间价值是指货币经过一定时间的投资和再投资所增加的价值。经典说法是：现在的1元钱大于1年以后的1元钱的价值。同量资金在不同时点上具有不同价值，其差额为时间价值。货币时间价值可以用绝对数表示，也可以用相对数来表示，通常以利息率或利息额表示，但注意：各种利率并不等于时间价值。货币时间价值是在没有风险、没有通货膨胀的条件下的社会平均资金利润率。(马克思、西方教科书),一、什么是货币的时间价值,由于不同时间单位（时间点）货币的时间价值不相等，所以，不同时间的货币不宜直接进行比较，需要把他们换算到相同的时间（点）基础上，然后才能进行大小的比较和比率的比较。终值：本利和。若干期后包括本金和利息在内的未来价值。现值：本金。以后年份收付资金的现在的价值。贴现率：由终值求现值，叫贴现，贴现时使用的利息率即贴现率。计算有单、复利形式，一般按复利计算。,二、货币时间价值的计算,1、单利终植和现值 单利是指计算利息时只计算本金所产生的利息，利息不产生利息。例：某人在银行存款100元，定期两年，单利率为10%，过了两年零六个月和18天后此人取款，问：此人一共取了多少钱？（活期利率为5%）两年的终值=100（1+10%2）=120元六个月的利息=100（5%12）6=2.5元（月利率）18天的利息=100（5%360）18=0.25元（日利率）单利终值=本金+本金单利率期数=本金（1单利率期数）期数是指计息的次数。计息期是指相邻两次计息的时间间隔，如一年、两个月、三天。除非特别指明，计息期为1年。单利现值=单利终值（1单利率期数）,复利是指不仅本金产生利息，而且利息也产生利息。即每经过一个计息期，要将所产生利息加入本金再计利息。逐期滚算，俗称“利滚利”。复利现值是复利终值的对称概念，指未来一定时间的特定资金按复利计算的现在价值，或者说是为取得将来一定本利和现在所需要的本金。注意：本金不拿出来。,2、复利终值和现值,例：以100元存入银行，利息率10，五年后的终值为多少？0 1 2 3 4 5 6=100（110%）1=100（110%）（110%）=100（110%）3=110（110%）4=100（110）5 FV5PV（1i）5100（110）5161（元）复利终值现值（1利率）期数 现值复利终值系数(S/P,i,n)FVnPV（1i）n PVFVIFi,n,例：你计划在三年以后得到400元，利息率为8，现在应存金额为多少？PVFVn/（1+i）n400/（1i）3317.6（元）0 1 2 3 4 400(18%)=400（1i）2=400（1i）3=复利现值终值（1利率）期数 终值复利现值系数(P/S,i,n)PVFV/（1i）n FVPVIFi,n,年金是指等额、定期的系列收支。例如：等额的分期付款、分期还款、每年相同的销售收入，每月等额的工资。年金的分类：后付年金每期期末发生等额收付（普通年金）先付年金每期期初发生 延期年金前若干期无收付，后若干期等额收付 永续年金无限期支付的年金,3、普通年金终值和现值,普通年金终值、现值的计算 普通年金终值是指其最后一次支付时的本利和，它是每次支付的复利终值之和。例：三年中每年年底存入银行100元，存款利率为10，求第三年年末年金终值为多少？0 1 2 3 100（110%）0 100（110%）1 100（110%）2FVA5100（110%）0100（110%）1 100（110%）2(数学上的等比数列),2=100（110%）t t=0 1003.3100331（元）n FVA5A（1i）t-1 t=1（1i）n 1=A i 年金终值年金年金终值系数(S/A,i,n)FVAnAFVIFAi,n,偿债基金,偿债基金是指为使年金终值达到既定金额每年应支付的年金数额。例：拟在5年后还清10000元债务，从现在起每年等额存入银行一笔款项，假设银行存款利率为10%，每年需要存入多少元？这实际上是计算年金。根据普通年金终值公式：（1i）n 1 1 S=A A=S i（1i）n 1 i A=10000(16.105)=1638元,普通年金现值，是指为在每期期末取得相等金额的款项，现在需要投入的金额。例：现在存入银行一笔钱，准备在以后三年中每年年末得到100元，如果利息率为10，现在应存入多少钱？100（110%）1 0 1 2 3100（110%）2 100（110%）3 p=100（110%）1+100（110%）2+100（110%）3 n=3 1=100=100 2.4869=248.69元 t=1(1+10%)t,普通年金现值,n 1 1(1+i)n p=A=A t=1(1+i)t i 年金现值年金年金现值系数(P/A,i,n)PVAnAPVIFAi,n,借款的分摊表,借款分摊表说明借款如何随时间清偿，即本金（初始借款额）和利息如何清偿。因为分期偿还的借款具有年金结构，这种借款分摊表体现了还款额、本金和利率之间的关系。借款分摊表从借款额开始，在此基础上加第一期利息，其结果是第二期的初始金额。以后各期重复着一过程，直至最后一期期末金额为零。假定一笔1000元的借款要求在以后3年的每年年末等额还款，若年利率为10%，则每年的还款额为多少？列出借款的分摊表。1(1+i)n p i p=A A=402.11 i 1(1+i)n,养老金,4、预付年金终值和现值,预付年金是指在每期期初支付的年金，又称即付年金或先付年金。与普通年金相比，期数相同，时间差1期。普通年金 A A A 0 1 2 3预付年金 A A A在计算手段不发达时，要利用普通年金系数计算预付年金，在现代计算条件下，没必要非要利用普通年金公式。,n预付年金终值A（1i）t-1 AA（1i）n t=1（1i）n 1 i i（1i）n=A i（1i）n1(1 i)=A i（1i）n 1=A(1i)i例：某人每年年初存入银行1000元，银行存款年利率为8，问第10年末的本利和应为多少？V101000FVIFA8，10（18）100014.4871.08=15645 或 V101000（FVIFA8，111）,n 1 p=A AA(1+i)n 预付年金现值 t=1(1+i)t 1(1+i)n=A AA(1+i)n i 1(1+i)n i1(1i)n=A i 1(1+i)n=A（1i）i,例：某企业租用一设备，在10年中每年年初要支付租金5000元，年利息率为8，问这些租金的现值是多少？V05000PVIFA8，10（18）50006.711.0836234（元）或V05000（PVIFA8，91）5000（6.2471）36234（元）,5、递延年金,递延年金是指第一次支付发生在第二期或第二期以后的年金。m=3 i=10%n=4 0 1 2 3 4 5 6 7 100 100 100 100 0 1 2 3 4 前m期（递延）无收付，后n期连续等额（年金）收付 终值计算与递延期无关；,递延年金现值计算，有两种方法：第一种方法：把递延年金视为 n 期普通年金，求出递延期末的现值，然后再将此现值调整到第一期初（即零的位置）。p 3=A(P/A,10%,4)=1003.170=317 p 0=p 3(110%)3=3170.7513=238.16递延年金现值年金年金现值系数i,n复利现值系数i,m,第二种方法：假设递延期中也进行支付，先求出（mn）期的年金现值，然后，扣除实际并未支付的递延期 m 的年金现值，即可得出最终结果。p(3+4)=100（P/A,10%,3+4）=1004.868=486.8p 3=100（P/A,10%,3）=1002.487=248.7p n=p(3+4)p 3=486.8248.7=238.1递延年金年金（年金现值系数i,n+m年金现值系数i,m）例：某企业向银行借入一笔款项，银行贷款的年利息率为8，银行规定前10年不用还本付息，但从第11至20年每年年末偿还本息1000元，问这些款项的现值应为多少？,永续年金是指无限期定额支付的年金。现实中的存本取息、奖学基金就是永续年金。永续年金没有终止时间，也没有终值。永续年金的现值可以通过普通年金的现值公式导出。n 1 1(1+i)n p=A=A t=1(1+i)t i 当n 时，(1+i)n 0 P=AI=年金/利率,6、永续年金,例：某永续年金每年年底的收入为800元，利息率为8，求该项永续年金的现值。永续年金的现值=8008%=10000元,已知时间、本金（年金），终值，求利率第一步：运用公式转换 如由 复利现值终值复利现值系数 得 复利现值系数复利现值/终值第二步：倒查系数表 在相同期数内，找此系数：如找到该系数，对应i即为所求；如找不到该系数，找相近两个，运用插值法，求出利率。例：1000（1+i）5=1610（1+i）5=1.610 查表 i=10%1000（1+i）5=1590（1+i）5=1.590 查表 i=10%复利终值=1.610 查表 i=9%复利终值=1.539 1.6101.539 1.6101.590=i=9.718%10%9%10%i,7、贴现率的计算,复利的计息期不一定总是一年，有可能是季、月或日。当利息在一年内要复利几次时，给出的年利率叫做名义利率。例1：本金1000元，投资5年，年利率8%，每季度复利一次，则实际利率为：,8、名义利率与实际利率,例2：高利贷者要求每月的利率为20%，当借款人借1000元钱，问一年到期时本利和为多少？实际年利率为多少？,1000（1+20%）12=1000 8.9161=8916.11000（1+i%）1=8916.1 i=791.61%,例某企业准备发行5年期企业债券，每半年付息一次，票面年利率6%，面值100元，平价发行。债券的票面利率和必要报酬率都有实际利率（周期利率）和名义利率（报价利率）之分。当一年内复利次数多于一次时，给出的年票面利率和年必要报酬率均为名义利率（报价利率），实际利率（周期利率）和名义利率（报价利率）的换算关系是：名义利率除以年内复利次数得出实际的周期利率，实际的周期利率乘以年内复利次数得出名义利率（报价利率）。所以，根据该债券每半年付息一次，票面年利率6%，得出该债券的实际周期利率为3%，该债券的名义利率是6%；又由于平价发行，该债券的名义利率与名义必要报酬率相等；该债券的年实际必要报酬率=。,例5.如何理解实际周期利率、实际必要报酬率、名义利率和名义必要报酬率的关系。,接上例：某企业准备发行5年期企业债券，每半年付息一次，票面年利率6%，面值100元，平价发行。名义利率（报价利率）=6%；实际周期利率为3%；实际年利率为：,名义利率和周期利率换算时，要除以或乘以年内复利次数；不同计息期的实际利率（实际年利率和实际周期利率）换算时，要使用开方或乘方的方法，如本题假设每年付息一次，平价发行，则其年实际必要报酬率是6%。如果每半年付息一次，则其半年的实际周期利率=2.96%其推导过程是：（1+I）2=1+6%，名义利率（报价利率）=2.96%2=5.92%。,例：设想你突然收到一张你事先不知道的1250亿的账单！而这确实发生在瑞士田西纳镇的居民身上。纽约布鲁克林的法庭判决田西纳镇应向一群美国投资者支付这笔钱。这些投资者向布鲁克林法庭就他们声称与内部交换银行（田西纳的一个小银行）破产有关的损失诉讼。田息纳镇的居民知道这一诉讼，却以为是小事，因而自然被这账单惊呆了。他们的律师声称，若高级法院支持者一判决，为偿还债务，所有田西纳镇的居民都不得不在其余生中靠吃麦当劳等廉价快餐度日。,实例应用：瑞士的惊异1250亿,田西纳镇的问题源自1966年的一笔存款。斯蒂林格兰威尔黑根不动产公司在内部交换银行存入6亿的维也纳石油与矿藏选择权。存款协议要求银行按每周1%的利率付款。（银行第二年破产）1994年10月，纽约布鲁克林的高级法院做出判决：从存款日到田西纳镇对该银行清算之间的7年中，田西纳镇以每周1%的复利计息，而在银行清算后的21年中，按8.54%的年度百分比报酬率计息。1、若利率为每周1%，6亿增加到10亿需要多长时间？增加到100亿需要多长时间？,6(1+1%)n=10 n=51.338周 6(1+1%)n=100 n=282.745周,2、若利率为每周1%，6亿1年后的价值是多少？28年后的价值是多少？,6(1+1%)52=10.0661335288亿 6(1+1%)5228=11，750，909.4016亿,3、若利率为每周1%，6亿7年后的价值是多少？,6(1+1%)527=224.456045542亿,4、1250亿是报道的近似数。若精确到个位，其金额是多少？即问题3中你计算出的金额，按8.54%的年度百分比报酬率，在21年后的终值是多少？,224.456(1+8.54%)21=1254.6352042亿,5、6亿在28年中增值你在问题4中所计算出的数，其年度百分比报酬率是多少？,6(1+x%)28=1254.4352042 x=21.0236%,第二节 债券估价,一、债券概念二、债券价值三、债券收益率,债券估价具有重要的实际意义。企业运用债券形式从资本市场上筹资，必须要知道如何定价。如：到期还100元，定价是99元还是50元？你选择哪一个？对于已经发行在外的上市交易的债券，估价仍然有重要意义。债券：是发行者为筹集资金，向债权人发行的，在约定时间支付一定比例的利息，并在到期时偿还本金的一种有价证券。债券面值：债券面值是指设定的票面金额，它代表发行人借入并且承诺于未来某一特定日期偿付给债券持有人的金额。债券票面利率：是指债券发行者预计一年内向投资者支付的利息 占票面金额的比率。票面利率不同于实际利率。实际利率通常是指按复利计算的一年期的利率。债券的计息付息方式有多种，可能使用单利或复利计息，利息支付可能半年一次、一年一次或到期日一次总付，这就使得票面利率可能不等于实际利率。债券的到期日：指偿还本金的日期。,一、债券概念,二、债券价值 债券价值是指发行者按照合同规定从现在至债券到期日所支付的款项的现值。计算现值使用的折现率，取决于当前的利率和现金流量的风险水平。,1、债券估价的基本模型,典型的债券是固定利率、每年计算并支付利息、到期归还本金。按照这种模式，债券价值计算的基本模型是：I 1 I 2 I n M PV=+(1+i)1(1+i)2(1+i)n(1+i)n 式中：PV债券价值；I每年利息；M到期本金；i贴现率，一般采用当时的市场利率或投资人要求的必要报酬率。n债券到期前的年数。,某公司准备在2004年6月12日发行面额为1000元的债券，其票面利率为8%，每年6月12日计算并支付利息，并于5年后的6月12日到期还本。同等风险投资的必要报酬率为10%，求债券的价值。80 80 80 80 80+1000 PV=+(1+10%)1(1+10%)2(1+10%)3(1+10%)4(1+10%)5=80（P/A,10%,5）+1000(P/S,10%,5)=803.79110000.621=924.28当同等投资风险的必要报酬率为6%时，PV=1084.29;当同等投资风险的必要报酬率为8%时，PV=1000。,例,2、债券价值与必要报酬率,（由上式总结出来的规律）债券估价模型的现金流量通常是不变的，而作为折现率的投资者的必要报酬率却是经常变化的，并因此导致债券价值的变动。投资者必要报酬率变化的原因，一方面来自经济条件变化的市场利率变化，另一方面来自公司风险水平的变化。当投资者必要报酬率高于票面利率时，债券价值低于票面价值，债券将以折价方式出售。当投资者必要报酬率低于票面利率时，债券价值高于票面价值，此时债券将以溢价方式出售。当投资者必要报酬率等于票面利率时，债券价值等于股票面值，此时债券将以平价方式出售。,3、债券价值与到期时间,债券价值不仅受必要报酬率的影响，而且受债券到期时间的影响。债券的到期时间，是指当前日至债券到期日之间的时间间隔。在必要报酬率一直保持不变的情况下，不管它高于或低于票面利率，债券价值随到期时间的缩短逐渐向债券面值靠近，至到期日债券价值等于债券面值。（书上p107页,110页）(?),债券价值1084.271036.671000965.24 924.28 5 4 3 2 1 0 到期时间（年）在必要报酬率等于票面利率时，到期时间的缩短对债券价值没有影响。(这一部分说的是债券的发行价),债券价值与到期时间,4、债券价值与利息支付频率,前面的讨论均假定债券每年支付一次利息，实际上利息支付的方式有许多种。不同的利息支付频率也会对债券价值产生影响。典型的利率支付方式有三种：纯贴现债券：纯贴现债券是指承诺在未来某一确定日期做某一单笔支付的债券。这种债券在到期日前购买人不能得到任何现金支付，因此也称为“零息债券”。纯贴现债券的价值：PV=F(1+i)n,例：有一电力债券，面值为1000元，票面利率为12%，单利计息，时间是5年，到期时一次还本付息。假设必要报酬率为10%，其价值为：,电力债券,1000 100012%5 1600 PV=993.48(1+10%)5 1.610,是指利息在到期时间内平均支付的债券。支付的频率可能是一年一次、半年一次或每季度一次。平息债券价值的计算公式：mn I/m M PV=t=1（1i/m）t（1i/m）mn 式中：m年付利息次数；n到期时间的年数；i每年必要报酬率；I年付利息；M面值或到期日支付额。,平息债券,例：有一债券面值为1000元，票面利率为8%，每半年支付一次利息，5年到期。假设必要报酬率为10%。按惯例，报价利率为按年计算的名义利率，每半年计息时按年利率的1/2计算，即按4%计息，每次支付40元。必要报酬率按同样方法处理，每半年期的折现率按5%确定。该债券价值为：PV=802(P/A,10%2,52)1000(P/s,10%2,52)=40 7.7217+1000 0.6139=922.768 该债券的价值比每年付息一次时的价值（924.28）降低了。债券付息期越短价值越低的现象，仅出现在折价出售的状态。如果债券溢价出售，则情况正好相反。？?,0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 4 4.5 5年,40 40 40 40 40 40 40 40 40 40元,1000元,第二种算法：PV=802(P/A,10%2,52)1000(P/s,10%，5)=40 7.7217+1000 0.6209=929.768（每年两次付息）价值高，报酬率低，也超过10%。,第一种算法：PV=802(P/A,10%2,52)1000(P/s,10%2,52)=40 7.7217+1000 0.6139=922.768 价值低，报酬率高，超过10%。（1+5%）2=1+i i=10.25%,如果债券发行公司将1年两次付息的债券定价为925元，将1年付息1次的债券定价为924.28元，则哪一种债券更合算？,溢价发行的情况：,依前例：某公司准备在2004年6月12日发行面额为1000元的债券，其票面利率为8%，每年6月12日计算并支付利息，并于5年后的6月12日到期还本。同等风险投资的必要报酬率为6%，求债券的价值。PV=80(P/A,6%,5)1000(P/s,6%,5)=804.2124+1000 0.7473=1084.29第1种计算方法：1年分两次付息 PV=802(P/A,6%2,52)1000(P/s,6%2,52)=40 8.5320+1000 0.7441=1085.38第二种计算方法：1年分两次付息PV=802(P/A,6%2,52)1000(P/s,6%,5)=40 8.5320+1000 0.7473=1088.58,解释1（折价发行，计算方法不同）,PV=8010(P/A,10%10,510)1000(P/s,10%10,510)=839.1961+1000 0.6080=313.5688+608.0=921.5688（每年10次付息）PV=8010(P/A,10%10,510)1000(P/s,10%,5)=839.1961+1000 0.6209（每年10次付息）=313.5688+620.9=934.4688,永久债券,永久债券：是指没有到期日，永不停止定期支付利息的债券。优先 股实际上是一种永久债券。永久债券的价值计算公式为：PV=利息额必要报酬率,5、流通债券的价值,流通债券是指已发行并在二级市场上流通的债券。例：有一面值为1000元的债券，票面利率为8%，每年支付一次利息，2000年5月1日发行，2005年5月1日到期。现在是2003年4月1日，假设投资的必要报酬率为10%，问该债券的价值。2003年5月1日利息的现值为：10008%PV=79.3674(1+10%)1/12,2004年5月1日利息的现值为：10008%PV=72.1519(1+10%)13/12 2005年5月1日利息的现值为：10008%PV=65.5953(1+10%)25/12 2005年5月1日本金的现值为：1000 PV=819.9410(1+10%)25/12,该债券2003年4月1日的价值为：PV=76.3674+72.1519+65.5953+819.9410=1034.06元另一种算法为：1 80 80 1000 PV=80+(1+10%)1/12 1+10%(1+10%)2(1+10%)2=1036.98 或者：(1+10%)1/12(1+10%121)=1036.60,流通债券的价值在两个付息日之间呈周期性变动,对于平价发行债券来说，发行后价值逐渐升高，在付息日由于割息而价值下降，然后又逐渐上升。总的趋势是波动上升，如下图，越临近付息日，利息的限制越大，债券的价值有可能超过面值。付息日后债券的价值下降，会低于其面值。（见书上p111页，？）,例：面值1000元，票面利率10%，期限5年。市场利率10%，每年付息。,债券价值1000 0 1 2 3 4 5 时间n=4 现值=1000+100；n=3 现值=1000+100;n=2现值=1000+100,面值1000元，票面利率10%，期限5年。市场利率15%，每年付息。,债券价值1000 0 1 2 3 4 5 时间900800n=5 现值=832.42；n=4 现值=857.3+100=957.3；n=3 现值=885.82+100=985.82；n=2 现值=918.67+100=1018.67n=1 现值=956.56+100=1056.56n=0 现值=1000+100=1100,面值1000元，票面利率10%，期限5年。市场利率5%，每年付息。,债券价值120011001000 0 1 2 3 4 5 时间n=5 现值=1216.45；n=4 现值=1177.34+100=1277.34n=3 现值=1136.12+100=1236.12n=2 现值=1092.94+100=1192.94n=1 现值=1047.64+100=1147.64 n=0 现值=1000+100=1100,债券终值=1000(1+10%)5=1610.5n=5 现值=1000；n=4 现值=1099.97；n=3 现值=1209.97；n=2 现值=1330.92；n=1 现值=1464.11；n=0 现值=1610.5；债券价值 1800 1600 1400 1200 1000 0 1 2 3 4 5 时间,面值1000元，票面利率10%。市场利率10%，5年到期还本付息。,三、债券的收益率,债券的收益水平通常用到期收益率来衡量。到期收益率是指以特定价格购买债券并持有到期日所能获得的收益率。它是使未来现金流量等于债券购入价格的折现率。计算到期收益率的方法是求解含有贴现率的方程，即：购进价格=每年利息年金现值系数+面值复利现值系数简便方法（不考虑货币时间价值）：I 每年的利息 I+(MP)N M 到期归还的本金 R=P 买价（M+P）2 N 年数（只适用于年金型）,例题,假定国债面值为100元，现市场上一年期（指一年后到期按面值兑现，以下类同）贴现国债价格为90.91元，二年期贴现国债价格为81.16元。现欲发行二年期附息国债，年利率为12%，一年支付一次利息，问该附息国债发行价格的理论值为多少？为什么？,90.91=100(1+i 1)1 81.16=100(1+i 2)2 10012%10012%100 附息国债发行价格=+(1+i 1)1(1+i 2)2(1+i 2)2=90.9112%+81.1612%+81.16=10.90929.739281.16=101.8084(1+i 1)1(1+i 2)1,第三节 股票估价（普通股票）,一、股票的有关概念二、股票的价值三、股票的收益率“如果你没有持有一种股票10年的准备，那么连十分钟都不要持有这种股票”，这是投资大师沃伦巴菲特对于股票投资的基本态度。巴菲特对投资者有一句金玉良言：“投资必须理性，若你不熟悉它，便干脆不要参与。”,一、股票的有关概念,1、什么是股票 股票是股份公司发给股东的所有权凭证，是股东借以取得股利的一种有价证券。股票持有者即为该公司的股东，对该公司财产有要求权。股票可以按不同的方法和标准分类。我们重点掌握的是优先股和普通股。2、股票价格 股票本身是没有价值的，仅是一种凭证，它之所以有价格，可以买卖，是因为它能给持有人定期带来收益。股票价格与股票面值是分离的。,股票价格主要由预期股利和当时的市场利率决定。此外，股票价格还受整个经济环境变化和投资者心理等复杂 因素的影响。股市上的价格分为开盘价、收盘价、最高价、最低价等，投资人在进行估价时主要使用收盘价。股票价格会随着经济形势和公司的经营状况而升降。3、股利 股利是公司对股东投资的回报，它是股东所有权在分配上的体现。股利是公司税后利润的一部分。,二、股票的价值,股票的价值是指股票期望提供的所有未来收益的现值。1、股票评价的基本模式 股票带给持有者的现金流入包括两部分：股利收入和出售时的资本利得。股票的内在价值由一系列的股利和将来出售股票时售价的现值所构成。如果股东永远持有股票，它只获得股利，是一个永续的现金流入，这个现金流入的现值就是股票的价值。,D 1 D 2 D nV=+（1+R s）1（1+R s）2（1+R s)n n D t V=t=1(1+R s)t式中：D t t年的股利；R s 贴现率，即必要的报酬率；t 年份。如果投资者不打算永久地持有该股票，而在一段时间后出售，它的未来现金流入是几次股利和出售时的股价。,D 1 D 2 D n PnP 0=+（1+R s）1（1+R s）2（1+R s)n（1+R s)n 股票评价模式在实际应用时，面临的主要问题是如何预计未来每年的股利，以及如何确定贴现率。股利的多少，取决于每股盈利和股利支付率两个因素。股票评价的基本模型要求无限期地预计历年的股利，实际上不可能做到。因此应用的模型都是各种简化办法，如每年股利相同或固定比率增长率。贴现率的主要作用是把所有未来不同时间的现金流入折算为现在的价值。贴现率应当是投资者所要求的收益率。,2、零成长股票的价值,假设未来股利不变，即股利的增长率为零，则股利支付过程是一个永续年金，股票价值为：D P 0=R s 例：每年分配股利2元，该种股票最低的报酬率为16%，则该股票的价格为：2 P 0=12.5 16%投资者要求的投资报酬率变化，则股票的价格也会变化。,3、固定成长股票,企业的股利应当是不断增长的。各公司的成长率不同，但就整个平均来说应等于国民生产总值的成长率，或者说等于真实的国民生产总值增长率加通货膨胀率。假设今年的股利为D 0,g为股利增长率。则 t 年的股利为：D t=D 0(1+g)t D 0(1+g)1 D 0(1+g)2 D 0(1+g)nP 0=+(1+R)1(1+R)2(1+R)n假设Rg,将上式两边同乘以（1+R）/(1+g),然后再减上式，得：,1+R D 0(1+g)nP 0 P 0=D 0 1+g(1+R)n D 0(1+g)n由于Rg，n，所以，0。(1+R)n D 0(1+g)D 1 D 1P 0=R=+g Rg Rg P 0 4、非固定成长股票 股利不固定时，要分开算。,三、股票的收益率,假设股票价格是公平的市场价格，证券市场处于均衡状态，证券市场是有效的，在这种假设条件下，股票的期望收益率等于其必要的收益率。根据固定股利增长模型：D 0(1+g)D 1 D 1 P 0=R=+g Rg Rg P 0 股票的总收益率=股利收益率+股利增长率 股利增长率=股价增长率（自己回去推导）,某公司一直采用固定股利支付率（现金股利/净利润）政策，并打算今后继续实行该政策，即意味着股利支付率不变，由此可知净利润的增长率等于股利的增长率。,第四节 风险和报酬,一、风险的概念二、单项资产的风险和报酬三、投资组合的风险和报酬四、资本资产定价模型,本节讨论风险和报酬的关系，目的是解决估价时如何确定折现率的问题。折现率应当根据投资者要求的必要报酬率来确定。必要报酬率的高低取决于投资的风险，风险越大要求 的必要报酬率越高。不同风险的投资，需要使用不同的折现率。投资的风险如何计量？特定的风险需要多少报酬来补偿？,一、风险的概念,任何决策都有风险，这使得风险观念在理财中具有普遍意义。风险的三个定义：1、现代汉语辞海：风险是可能发生的危险；危险是遭遇损失的可能性。2、最简单的定义：风险是发生财务损失的可能性；（50%的概率亏损）3、更正式的定义：风险是预期结果的不确定性。（还有一层定义：出现坏结果的可能性)4、在投资组合理论出现后：风险是指投资组合的系统风险，既不是指单个资产的收益的变动性，也不是指投资组合收益的变动性。理论上的风险衡量没有考虑资金数额的大小。,5、在资本资产定价理论出现以后，单项资产的系统风险计量得到解决。投资风险被定义为资产对投资组合风险的贡献，或者说是指该资产收益率与市场组合收益率之间的相关性。衡量这种相关性的指标被称为贝塔系数。不断确定风险概念是为了明确风险和收益之间的权衡关系，并在此基础上给风险定价。因此，风险概念的演进，实际上是逐步明确什么是与收益相关的风险，与收益相关的风险才是财务管理中所说的风险。在使用投资概念时，不要混淆投资对象本身固有的风险和投资人需要承担的风险。,二、单项资产的风险和报酬,1、随机事件、概率2、离散型分布、连续型分布3、预期值（平均值、期望值）4、离散程度（方差、标准差、标准差率）5、置信概率和置信区间,1、随机事件、概率,风险的衡量，需要使用概率和统计方法。例：某企业资产收益率情况如下：第1年10%、第2年10%、第3年20%、第4年15%、第5年15%、第6年10%。问第7年的收益率是多少？企业资产收益率是不确定，10%、15%、20%是随机事件。随机事件：在经济活动中，某一事件在相同的条件下可能发生也可能不发生。,概率：用来表示随机事件发生可能性大小的数值。资产收益率为10%的概率：36=50%；资产收益率为20%的概率：16=16.7%；资产收益率为15%的概率：26=33.3%。,2、离散型分布和连续型分布 如果随机变量（如报酬率）只取有限个值，并且对应于这些值有确定的概率，则称随机变量是离散型分布。概率 0.5 0.25 0 10%15%20%收益率,如果随机变量取无数个值，每个随机变量都赋予一个概率，则随机变量呈连续型分布。概率密度 60%40%20%0 20%40%60%报酬率,10%320%115%2例题中的均值=6 3 1 2=10%+20%+15%=13.3%6 6 6 随机变量的各个取值，以相应的概率为权数的加权平均数，叫做随机变量的预期值，它反映随机变量取值的平均化。报酬率的预期值：N Pi：第i种结果出现的概率；（K）=(PiKi)Ki：第i种结果出现后的预期报酬率 i=1 N：所有可能结果的数目。,3、预期值（期望值、平均值）,例：某公司有两个投资项目，如下表：,A项目的预期报酬率=0.390%0.415%0.3（60%）=15%B项目的预期报酬率=0.320%0.415%0.310%=15%两个项目的报酬率相同，但风险不同。为了定量地衡量风险大小，还要使用统计学种衡量概率分布离散程度的指标标准差。,4、离散程度 变量离散程度的量数包括平均差、方差、标准差和全距等，最常用的是方差和标准差。方差是用来表示随机变量与期望值之间离散程度的一个量。N 方差（2）=(Ki K)2 Pi i=1 标准差也叫均方差，是方差的平方根,衡量各种结果偏离均值的程度。N标准差（）=(Ki K)2 Pi i=1,总体方差=样本方差=总体标准差=样本标准差=,A项目的标准差=58.09%B项目的标准差=3.87%方差衡量所有可能值围绕均值波动的离散程度，知道了均值对方差才有意义。当我们知道方差是100时没有任何意义。假如我们知道各种款式的汽车的价格方差是100，或者各种洗衣机价格方差是100。则，在第一种情况下，方差可以说是很小，在第二种情况下，方差则很大。,标准离差率（变异系数、标准差系数）：标准差是反映随机变量离散程度的一个指标，但它是一个绝对值，而不是一个相对值，只能用来比较期望报酬率相同的各项投资的风险程度，而不能用来比较期望报酬率不同的各项投资的风险程度。要比较期望报酬率不同的各项投资的风险程度，应该用标准离差同期望报酬率的比值，即标准离差率。V=K,人们最想知道的是：概率和报酬率之间存在怎样的关系。根据统计学原理，在概率为标准正态分布的情况下，随机变量出现在预期值1个标准差范围内的概率有68.26%；出现在预期值2个标准差范围内的概率有95.44%；出现在预期值3个标准