期货投资分析概论.ppt

第一章 期货投资分析概论中期研究院 吴媛瑾,2011年4月19日,学习目的与要求通过本章学习，了解期货投资分析的意义与主要分析方法，掌握期货定价理论，理解有效市场假说以及期货投资分析方法论 学习重点期货定价理论、有效市场假说、基本面分析和技术面分析比较、期货投资分析方法论,2,主要内容,一、期货投资的特殊性1、期货投资的一般属性2、期货投资的特殊性3、期货投资分析的特殊性二、期货定价理论1、期货定价理论概述2、资产的远期合约定价3、资产的期货定价三、期货投资分析方法1、期货基本面分析2、期货技术面分析3、期货投资方法论四、期货投资的分析的有效性1、信息与价格预测的关系2、随机走势理论的观点3、有效市场价和所的观点4、行为金融学的观点,3,4,期货投资的特殊性,1.1期货投资的一般属性,1.2期货价格的特殊性,6,不同的交易所、不同的期货合约在不同的时点上形成的期货价格不同；同一品种不同交割等级之间不同，体现出基差和升贴水。,对远期持有成本和未来价格影响因素分析，在套利价格机制下。期货市场价格发现的原理，也是期货价格远期性的体现为市场提供了期现套利和远近月合约套利的理论基础。,反映了市场人士在现在时点对于未来价格的一种心理预期，例如，通胀预期、天气升水、经济景气预期等方面,期货价格的特殊性,预期性,远期性,特定性,6,期货价格相对于现货价格而言，对消息刺激的反应程度更加敏感、波动幅度更大。,波动敏感性,出题点,市场经济条件下，商品价格主要有供需关系决定。现货价格是即期市场供需关系的体现，而期货价格反映的是远期供需关系。正反向市场条件下的关注点：通常正向市场条件下，受到时间价值、资金成本、仓储费用、交运费用很价格预期等因素的影响，远期期货合约价格往往高于现货市场或近月合约的价格；反向市场条件下，如果近月现货紧俏、未来供应相对充足，现货价格或近月合约的价格往往高于远期期货合约价格。期货价格的预期性是一种心理预期，期主观因素的存在可能导致评价偏离、技术性超买超卖和交易行为的追涨杀跌，但是其也体现出公开性、公正性、不确定性。期货市场上大多数消息本身就是远期性质的。消息的远期性和市场人士的预期不确定性，对远期供求关系的判断影响重大，对现货价格和近期合约价格的影响相对较小。（并不是没有丝毫影响）处于不同地位的期货市场参与人士，对于消息的判断、反映和之后所采取的策略对市场的影响不同。,7,1.3期货交易的特殊性,到期交割,T+0交易制度,卖空机制和双向交易,高利润、高风险、高门槛,行情描述,采用双向竞价集中交易，除了行情报价外还有未平仓合约数量的持仓量，买卖双方开平仓标识和持仓增减。,采用保证金杠杆机制（5%-20%的保证金率，杠杆率是20-5倍），期货的高风险性，要求投资者心理素质、知识结构等中和素养提出了更高的门槛要求。（理性的持仓心态和严格的止损纪律，必须主动、及时地控制风险）,不论是牛市还是熊市，投资者只要方向判断正确，都有盈利的机会。,T+0交易制度，允许频繁的日内交易，可以大大提高资金效率和市场的流动性。,期货合约不能长时间持有，期货不存在自然增值机制，到期交割必须钱货两清或者现金结算。,零和博弈,期货交易是对抗性交易，有人获利必有人亏损，不考虑期货交易外部经济效益的情况下，期货交易是零和交易。突出期货投资的风险性。,1.4期货投资分析的特殊性,9,期货投资分析的内容面较广，涵盖了期货合约相对于现货价格的绝对价格分析和期货合约之间的相对价格分析，对期货合约与源生产品之间的价格评估关系分析，期货合约之间的比价关系等。,期货投资分析是人们通过各种专业性分析方法，对影响期货合约价格的各种信息进行综合分析，以判断期货价格及其变动的行为。,1.5期货投资分析的目的（必考）,10,投机交易,套期保值交易,套利交易,期货投资分析是期货市场中不同参与者共同依赖的交易前提和交易基础。通过对于当前市况、后市的判断和价差变动情况。,期 货 投 资 分 析,期货市场的交易者,期货投资分析不仅包括对行情进行预测分析，还包括交易策略分析。从长期效果来看，交易策略比预测更重要，期货投资分析的目的是通过行情预测及交易策略分析，追求风险最小化或利润最大化的投资效果。大量实践证明，期货投资分析是能否降低投资风险风险、获得投资成功的关键，期货投资分析能力与获胜率之间具有正相关性。,11,12,期货定价理论,二、期货定价理论（重点）,13,期货定价理论对期货交易、现货交易两者之间的关系进行考察和分析，并试图从理论上给予解释。期货定价理论以基础资产价格作为起点，并且建立在一系列假设条件之上。,单利和复利,单利：是指按照固定的本金计算的利息。对已过计息日而不提取的利息不计利息。其计算公式：F=A*(1+n*R)复利：每经过一个计息期，要将所生利息加入本金再计利息，逐期滚算，俗称“利滚利”。这里所说的计息期，是指相邻两次计息的时间间隔，如年、月、日等。除非特别指明，计息期为一年。其计算公式：F=A*(1+R)n,14,连续复利,连续复利则是指在期数趋于无限大的极限情况下得到的利率，此时不同期之间的间隔很短，可以看作是无穷小量。如果每年计算m次利息，则本利和为：F=A(1+R/m)mn=A(1+R/m)(m/R)Rn当m趋于无穷大时，就称为连续复利，上式取得极限值e=（1+1/n）n 当n 时，F=AeRn,15,2.1远期合约理论价格推导的假设,16,2.2远期合约理论价格概论,17,例1-1,考虑一个给予不支付红利的股票的远期合约多头，3个月后到期。假设股价为40美元，3个月期无风险利率的年利率5%。我们讨论两种极端情况下的套利策略。假定远期合约价格偏高，为43美元，套利者可以以5%的无风险年利率介入40美元，买一只股票，并在远期市场上做空头（3个月后卖出股票）。用来归还贷款的总额为：40e0.05*3/12=40.05美元。通通过这个策略，套利者在3个月锁定了2.5*（43-40.5）美元的收益。在假定远期合约价格偏低，为39美元。套利者可以卖空股票，将所得收入投资，并购买3个月远期合约。卖空股票3个月后所得收益为：40e0.05*3/12=40.05美元。此时，套利者支付39美元，交割远期合约规定的股票，再将其送到股票市场平仓。3个月末的净收益为：40.50-39.00=1.50美元。,18,2.3资产的远期合约定价（重难点）,19,远期合约的标的资产一般分为两类：一类是投资性资产，即众多投资者仅仅为了投资的目的而持有的标的资产；另一类是消费性资产，即为了消费的目的而持有的资产。我们分三种情况来考虑。.,不支付收益的投资性资产的远期合约价格,例1-1，最容易定价的远期合约是基于不支付收益的投资性资产的远期合约，不付红利的股票和贴现债券就是此类资产。F0=S0erT，如果F0S0erT，套利者可以买入资产同时做空资产的远期合约，如果F0S0erT，套利者可以卖空资产同时买入资产的远期合约。,远期合约的标的资产将为持有者提供可完全预测的现金收益。例如支付已知红利的股票和支付息票的债券。F0=(S0-P)erT,当F0(S0-P)erT 时，套利者可以通过买入资产同时做空资产的远期合约来锁定利润；当F0(S0-P)erT 时，套利者可以通过卖出资产同时持有资产的多头头寸来获利。两者相等不存在套利机会,支付已知现金收益的投资性资产的远期合约价格,假如远期合约的标的资产能够为持有者提供收益，且这种收益可以为资产价格的百分比，即以收益率形式表达。远期合约的理论价格为：F0=S0e(r-d)T,支付已知收益投资性资产的远期合约价格,S0：假定不支付收益的投资性资产的即期价格T：远期合约到期的时间r：以连续复利计算的无风险年利率F0：远期合约的即期价格 d：年收益率,例1-2,考虑购买一份付息票债券的远期合约，债券的当前价格为900美元。假定远期合约期现为1年，债券在5年后到期，那么该远期合约实际上相当于一份一年之后购买4年期债券的合约。我们假设6个月和12个月后，债券分别支付40美元的利息，其中第二次付息日恰恰是远期合约交割日的前一天。6个月和1年期的无风险利率（连续复利）分别为9%和10%。首先，假设当前远期合约价格偏高，为930美元。一个套利者可以借入900美元购买债券，以930美元的价格卖出远期合约。首次付息的现值为40*e-0.09*0.05=38.24美元，以930美元的价格卖出远期合约。在900美元中，有38.24美元可以以9%的年利率借入6个月，在第一次付息日偿还。剩下的861.73美元以10%的年利率借入一年，年底支付的本息和为861.73*e0.1*1=952.39美元。第二次付息可以收到40美元。一远期合约规定价格卖出债券可获得930美元，这样，套利者净盈利为：40+930-952.39=17.61美元。F0 952.39，投资者会产生净收益。,20,其次，我们假定当前远期价格偏低，例如905美元。持有该债券的某个投资者可以卖出债券，购买远期合约。卖出债券所得900美元，其中38.24美元以9%的年利率投资6个月，以保证支付债券息票利息的现金流。剩下的861.76美元以10%的年利率投资1年，得到952.39美元。用其中40美元支付债券息票利息，905美元来按远期合约条款规定的远期价格买入债券。与投资者一直持有总债券的情形相比，该策略的净盈利为952.39-40-905=7.39美元。F0 952.39，投资者会产生净收益。,21,2.4资产的期货定价（重点）,投资性商品资产（如黄金、白银）与消费性商品资产（如石油）定价区别：对于投资目的的商品资产而言，持有者在持有期间会产生一定的存储成本。在处理时，可以将存储成本看作是一个负收入（在公式中使用的是“负号”）。对消费目的的商品而言，公司或者个人保留商品的库存主要是因为其有消费价值，而非投资价值。当期货价格偏低时可能也不会积极主动的出售商品，买进期货合约，因为期货合约不能消费。在这种情况下，F 0(S0+U)erT可能会继续存在下去。所以我们套利就只能给出期货价格的上限。消费品使用者也许会感到持有实实在在的商品比持有期货合约更有利。,22,投资性和消费性商品期货价格差异,23,投资性商品资产的期货价格：期货价格为：例如U是期货合约有效期内所有存储成本的现值，F0=(S0+U)erT，若任何时刻的存储成本与商品的价格成一定的比例，u是每年的存储成本与现货价格的比例，F0=e（r+u）T，u：每年的存储成本与现货价格的比例,消费性商品资产期货价格：给出期货价格的上限：F 0(S0+U)erT，u是每年的存储成本与现货价格的比例，F0 e（r+u）T。商品的变量收益率y，若存储成本可知，且现值为U，F0eyt=(S0+U)erT。每单位的存储成本为现货价格的固定比例u，则F0=S0e（r+u-y）,S0：假定不支付收益的投资性资产的即期价格T：远期合约到期的时间r：以连续复利计算的无风险年利率F0：远期合约的即期价格 d：年收益率U：期货合约有效期内所有存储成本的现值,持有成本模型总结,持有成本是指持有某项资产直至到期日发生的成本，等于存储成本加上融资购买资产所支付的利息，再减去该资产的收益。,24,对货币而言,对不支付红利的股票而言,对投资性商品、消费型商品而言,远期或期货的理论价格,对股票指数而言,F0=S0ecT=S0erT,F0=S0ecT=S0e（r-rf）T,F0=S0ecT=S0e（r-d）T,F0=S0ecT=S0e（r+u）T；F0=S0e（c-y）T,注：c：成本因子、d：红利收益率、rf：外汇的无风险利率、u：存储成本与价格比例、y：便利收益率,25,期货投资分析方法,三、期货投资方法,26,3.1期货投资两大分析体系关系,27,基本分析,技术分析,投资机会,资金管理,风险控制,投资计划（策略的灵活性）,交易,风险控制,3.2期货基本面分析,28,3.3期货技术面分析,29,数据性质：价格、成交量、持仓量,对供求关系的理解：价格涨跌归根结底是供需面变化造成的市场行为和价格已经反映出基本面变动,逻辑：“历史会重演”，利用历史经验越策预测期货价格可行,优点：利用各种图表，没有收集资料之苦,缺陷：不具备严格的科学特征、原始信息损失、“技术陷阱”等,使用者：使用很多，但是效果因人而异,期货技术面分析,3.4基本面、技术面分析的区别,1、定义不同2、逻辑不同3、采用分析数据不同4、使用者不同、效果不同5、两者优、缺点总结,30,3.5期货投资方法和方法论,31,1,2,3,4,方法论不是具体方法的简单集合，方法论关注方法之间的相互关联及整体状况。,方法侧重于操作性和技术性（实战），方法论注重方法背后的准则或原理（理论指导）,总结期货投资分析方法或期货投资策略背后的准则或原理，势必涉及更为根本的认识论问题。,学习和掌握大量的具体分析方法和投资策略十分必要，更重要的是对期货投资方法论的学习探索。,3.6期货投资方法论,32,投资者对于市场的认识,投资分析方法的可靠性,投资策略的完整性,投资者对于期货市场的认识非常重要，因为认识决定了分析方法和投资策略的制定。基本分析流派、技术分析流派、学术分析流派、行为金融流派对市场认识存在差异。,期货投资分析方法的可靠性，必须在使用前进行审视从方法论角度比较，期市预测方法与科学方法之间存在着很大的差异。,高成功概率的预测分析仅是成功投资的要素之一，成功的投资不但需要正确的市场分析，更需要正确的风险管理,33,期货投资分析的有效性,4.1期货投资分析的有效性,期货投资分析方法是否有效的前提是期货价格是否可以预测，如果期货价格不可以预测，不但所有的预测技术和方法都失去了意义。价格能否被预测学术界的理论研究上存在较大的的争论，比较著名的理论有：价格随机游走理论、有效市场假说理论、行为金融学理论等，每种理论都从各自角度进行了相关的阐述。,34,4.2信息与价格预测的关系,交易者在交易时，主要是依赖以下三种信息。（三者的包含关系）,35,市场信息,4.3随机游走势理论观点,36,随机游走理论的观点,价格随机游走势理论是研究价格走势的重要理论之一。学术界通过对大量的历史期货价格进行研究后发现，按时间序列度量的价格变动具有“高度的随机性”，换言之期货的每个价位，都是独立出现的个体，与过去并无任何关联，随机波动是无法预测的。技术分析人士人为价格有趋势，学术派人士通过随机数生产的图表说明。,4.4有效市场假说的观点,37,20世纪五六十年代美国金融学家法玛在前人研究的基础上正式提出了“有效市场假说”（EMH）理论,有效市场假说的检验：迄今为止的基本结论是支持弱势有效市场即半强势有效市场假说，但对强势有效市场假设的分歧较大,有效市场家说的三种形式：弱势有效市场、半强势有效市场、强势有效市场,有效市场的前提：1、投资者数目众多，投资者都以利润最大化为目标2、任何与期货投资相关的信息都以随机方式进入市场3、投资者对新的信息的反应和调整可迅速完成,4.5行为金融学的观点,38,Text in here,决策者的偏好是多变的,决策者是应变的,决策追求满意走势,本章思考题,1.期货价格的特性有哪些？2.期货投资分析的目的是什么？3.什么是持有成本假说？4.有效市场假说的前提是什么？5.有效市场有哪三种形式？各自的含义是什么？6.行为金融学主要有哪些研究成果?7.基本面分析和技术面分析有哪些区别和优缺点？8.期货投资中方法论与方法有什么差别？9.期货投资策略中预测分析与风险管理措施孰轻孰重？,39,谢 谢！,