金融抑制与金融深化理论.doc

第一节 金融抑制与金融深化 世界经济和金融发展的大量数据统计表明：经济发展与金融深化有着密切的相关关系。但凡一个国家或地区的经济在一定时期内取得较大的发展，相应地，其金融业都必然得到相当大的程度的深化。可以肯定地说，没有金融机构、金融产品和金融市场的深化，经济很难会有长期稳定发展。但是，金融深化并不一定始终地、必然地会带来经济的发展，无效的或失控的金融深化反而会破坏经济的发展，有时甚至还会导致经济的实质性倒退；相应地，这种金融深化也必然地会破坏金融自身的发展。金融服务不能有效地满足经济发展的客观需要，达到一定程度会形成金融抑制，金融抑制无疑会限制经济的发展。 金融抑制有时是因为外部客观环境不具备造成的，有时则是政策上的人为管制或压制造成的。管制有时被认为是必要的，有时又会变得是多余的。有管制就会有逃避管制。何时需要实施管制，又在何时需要放松管制，始终是金融监管当局经常要面临的一个决策难题。因此，金融监管常常表现为“严格管制放松管制再严格管制”的螺旋式循环，金融就是在这样的一个循环过程中不断得到深化，不断得到发展的。那么，怎样才能使金融深化对经济发展起到真正良好的促进作用呢？怎样才能防止金融监管政策的简单低水平的重复，或者监管水平低与监管效果差的恶性循环呢？要认识和把握好这些问题，必须充分认识金融抑制、金融深化、金融发展和金融监管等内容的涵义和基本特征，以及其与经济发展的关系；学会理性地选择金融深化与发展的目标和实施的步骤，恰当地制定适合本国金融发展环境和经济发展需要的金融深化与发展政策。 1973年美国斯坦福大学经济学教授罗纳德·I·麦金农（Ronald.I.McKinnon）和爱德华·S·肖（Edward.S.Shaw）分别出版了各自的著作：经济发展中的货币和资本和经济发展中的金融深化，建立起金融发展理论。他们提出“金融抑制”论，把发展中国家的经济欠发达归咎于金融抑制，主张进行“深化”金融，极力倡导和推行金融自由化。他们把金融抑制的原因直接归结为金融管制，因此也把金融深化与金融自由化等同起来。许多发展中国家特别是一些拉丁美洲国家在七八十年代都尝试金融自由化，但是，大多以失败告终。这暴露了“麦金农一肖学派”在理论上存在着缺陷。 到20世纪90年代金融发展理论相应地提出了内生增长理论，认为金融发展并不必然意味着金融自由化，并指出在不具备一定条件的国家，不走金融自由化的道路也能实现金融发展。在某些市场条件不具备的时候，实施必要的金融管制，可能更有利于金融的深化和经济的增长。亚洲一些国家实施的有管制的金融发展在相当一段时期取得了较高的经济增长便成为其理论的佐证。那么，到底什么是金融深化呢，什么是金融抑制？金融深化与金融自由化到底有无区别、区别又何在呢？ 一、金融深化的涵义与表现 （一）信息不对称金融深化的原因 信息不对称（Information Asymmetry）是指交易的一方对交易的另一方的信息掌握的不充分而无法做出准确的决策。信息不对称会降低市场的运作效率。乔治·施蒂格勒（1960）以二手车市场的交易为典型，首次分析了信息不对称对市场有效运作的影响。由于想要卖出自己用过的车的车主比买主更了解该车的质量，在交易过程中，买方缺乏充分的信息，常常很难判断要卖出的二手车的质量，因此很难将好车和坏车区别开来，很难真正根据车的质量，对该车做出所谓对双方都“公平”的定价。实际交易当中，当好车的价值被低估的时候，车主肯定不会同意成交；当次品车的价值被买主高估的时候，车主则会很快答应成交。交易的结果往往是次品车以被高估的价格售出。结果，越是质量差的次品车越易进到二手车市场，由于交易的二手车的平均质量较低，就没有人愿意购买次品车，市场的成交量就会很小，市场就很难发展起来。因为，在这种状态下，除了在相互非常熟悉的人之间会达成一些交易外，二手车的交易很难在互相不认识的人之间广泛地进行。这就是所谓的“次品车问题”。 解决次品车交易中不对称信息问题的主要办法就是建立交易商制度，即车主同买主之间的交易均通过交易商来完成。交易商可以用专业的技术人员来鉴别二手车的质量，确定售出的价格。他们通过生产关于二手车质量的信息而获得利润。交易商因此而存在，靠提供更全面的信息而发展。与此相似，金融交易中也普遍存在着类似的“次品车问题”，即借钱的人比被借钱的人更了解该借款使用中的风险，因此，有钱的人总是不敢轻易地把钱借出去。由于信息不对称，就容易导致所谓的“逆向选择”，形成“道德危害”。 逆向选择（Adverse Selection）是一种由于信息不对称的存在而常常在交易发生之前出现的问题，即在几个潜在的借款人当中，越是最后准备不想偿还的借款人，可能会表现得越积极，越想急于得到这笔贷款。因为逆向选择增加了给信用差的人贷款的机会，即使市面上还有信用很好的借款人存在，贷款人也可能宁愿选择不发放任何贷款，因为他不愿意冒这个风险。 道德危害（Moral Hazard）则是交易发生以后出现的问题，即借款人拿到贷款以后，为了取得更高的回报，会用它去从事贷款人所不希望看到的、风险更大的经营活动，因为钱是别人的；如果是他自己的钱，他就不会去冒这个风险。因为道德危害也降低了贷款偿还的可能性，贷款人也可能会选择宁愿不发放贷款。 同二手车交易商的出现一样，由于金融活动中大量存在不对称信息，并易出现逆向选择和产生道德危害，各种金融中介也就因此而出现了，并花专门的费用去收集和生产信息，最大程度地去解决信息不对称问题，从而能够最大限度地解决金融交易中的逆向选择和道德危害的问题。本质上讲，所有形式的金融深化，其内容都是某种意义上有关信息的交易。 （二）交易成本（Transaction Cost）金融深化的动力 什么是交易成本？举例来说，假如你有500元要做投资，你想投资买股票，证券公司会告诉你，因为你资金太少，按他们最低的收费标准向你收费，也会占到你的投资额的很大比例。假如你不想买股票了，而准备去买债券，你会发现，债券的最低票面限额是1000元，结果你根本无法实现你的投资愿望。他们之所以会确定这样的收费标准或最低面额，是因为他们计算过，为这点小额资金投资花费的时间和精力是不值得的。否则，他们就会把标准降得再低一点。因此，交易成本是完成交易所需的全部成本。包括为出售或购买金融资产而支付的广告费用，为进行资本交易而耗费的时间的潜在价值等寻找费用和信息费用、签订投资合同费用等。而你之所以不能实现所希望的投资，是交易的成本限制了你的投资。此外，交易成本还使你面临另外的问题：因为资金太少，投资品种的数量就会受到限制，你不得不把所有的鸡蛋都装在一个篮子里，不能够去分散你的投资风险。解决上述问题的办法就是靠“规模经济”。 规模经济是指通过增大交易规模来降低每一元钱的交易成本。通过把许多小投资者的资金绑在一起来投资，单个投资者分担的交易成本就大大地减小了。规模经济的出现就能够帮助解释金融活动中为什么会产生金融中介机构，以及为什么会不断有新的金融产品出现。比如，共同基金（Mutual Fund）的出现，尤其是开放式基金的出现，很重要的原因之一就是它能通过规模经济为中小投资者提供投资便利，降低交易成本，并可以充分实现投资风险的分散。其他各种金融中介，包括金融机构，也包括金融产品，也都是因此而发展起来的。 有效的金融体系会降低金融中介的成本，提高资金配置的效率，最终提高经济的增长。因此可以说，信息不对称的存在和生产信息的需要，以及生产信息需要交易成本，是推动金融发展和金融深化的最主要的原因和最原始的动力。 （三）金融深化的涵义 金融深化（Financial Deepening）是指随着一个国家或地区的经济发展对金融服务不断提出的新的要求，其金融中介、金融工具和金融市场不断进行创新，市场可以运用的资金潜力不断被挖掘，市场规模不断增加，同时不断走向专业化和复杂化的过程。它既包括金融机构和产品的创新，也包括金融制度和技术的创新。既包含有数量的增加，也包含有质量的提高。 金融深化可以用多种方式去测量。一个最基本的衡量方法是所谓“货币化”程度。即：国民生产总值中货币交易总值所占的比例。货币化程度越低表明“自然经济”和“物物交换总值”的比重越高。 西方经济增长理论中的一个重要模型哈罗德一多马经济增长模型也可以说从另一个角度描述了金融深化。其公式为： /· 经济增长率； 为储蓄倾向； 资本产量比率或投资系数，即为获得一定的产量，需要多少投资； 资本生产率，即一单位资本所能生产出的产量，也称投资效率，即的倒数。 麦金农提出，储蓄倾向并不是一个常数，而是受经济增长率和金融深化程度影响的一个变数。即： （，） 表示金融深化的指标和向量。依此将哈罗德一多马经济增长模型修改为： ·（，） 该模型表明，随着金融体系的发展和实际利率的上升，以及金融深化的程度加深，储蓄倾向会得到增强，从而投资率和国民收入增长率随之提高。 人们经常把金融深化就理解为金融发展，将两者相提并论。实际上，金融深化并不等于金融发展。金融深化表现为金融资产规模与金融机构数量的扩张，或者为金融产品的复杂化等；金融发展不单是指数量或质量上的变化，更主要的是指金融效率的提高，体现为对经济发展需要的满足程度和贡献作用。金融单纯追求数量上增长，或者技术上的复杂，很可能是泡沫经济的表现。没有发展的金融深化是很危险的。 日本在20世纪80年代后期和90年代初期，由于房地产和股市过热，投机风潮盛行，日本银行业的资产价格膨胀，在1991年的世界前10大银行中，日本占8家。两年之后，日本金融风潮频发，不良资产大量出现，储备资产价值急剧缩水，到1998年，世界前10大银行中，日本只剩下1家。从1992年开始到2002年为止，日本的金融经历了近十年的衰退，银行业务萎缩，扩张能力降低。货币市场、资本市场都受到了历史上少有的长期持续低迷。经济发展也受到了相当程度的影响和制约。 （四）金融深化的表现 金融深化最直接的表现为金融机构数量的增加，分工的专业化程度加深，金融资产总规模的增长，经济活动的各种要素对金融的依赖程度加深，金融交易的方式变得更加多样、方便、有效，金融监管的效率更高，金融运行的法律环境更完善、更有效等等。 用信息经济学的分析方法和观点来看，金融深化表现为由于对一种新的金融交易方式的潜在需求和供给逐渐产生和扩大，使得新的金融机构、金融产品或金融市场得以出现，并能在满足该需求的过程当中使其自身能够生存和发展下去。这一深化的过程，有时表现为直接的金融交易的变化，有时则只是表现为金融交易的环境的改变。以下仅对金融深化的一些重要表现加以介绍： （1）专业生产和销售信息的机构的建立：当金融市场上存在大量的因信息不对称而无法实现的金融交易时，为了消除信息的不对称，解决逆向选择的问题，市场需求就会推动成立专门的收集和销售信息的机构。在美国，就产生了像标准普尔、穆迪公司一类的专业信用评级机构，尽最大可能地去收集那些正寻求融资的企业和个人的全部信息，然后公布这些信息，或卖给那些需要这些信息的机构。近几年，中国也先后出现了像中诚信、大公等本地信用评级和信息咨询机构。这类为金融提供服务的中介机构的产生，可以有效地帮助解决信息不对称问题，同时降低收集和生产信息的成本，从总体上降低金融活动的交易成本。当然，由于存在一些机构和个人不愿意花钱买信息，而是跟随那些买过信息的人的投资行为进行投资的情形，即所谓的“搭便车”现象，这样，中介机构的产生和存在也还是不能完全消除逆向选择的问题。 （2）政府出面进行管理。正是因为广泛存在着不对称信息，金融行业才成为几个受到政府部门最严格地管制的行业之一。政府管制的内容包括有政府制定和执行统一的会计标准、信息披露标准，以及对市场上的所谓“内部人”行为进行检查和处罚，充当金融市场上的“游戏裁判”等。政府管理的出现及其管理的深度和广度，既是金融深化的要求和条件，又是金融深化的标志和内容。 （3）金融中介出现。像银行、货币经纪公司、信托公司、证券公司、基金管理公司等金融中介的出现和专业化分工，是金融深化的最重要表现。它们分别以不同的方式和成本，根据各自对风险的好恶程度和承受风险的能力，选择不同的交易对手和金融交易产品，作为各自的业务经营的重点和特点，而把自己同其他的金融机构区别开来。这些机构当中，商业银行最具有特殊性，即它是通过单独向单个客户发放贷款的方式来进行的，因而能够有效地防止出现搭便车的现象。因此，银行也是能够最成功地减少不对称信息的金融中介机构。在发展中国家的金融体系中，银行一直承担最重要的金融中介作用。 （4）限制条款、抵押和资本净值。金融深化和发展在交易上的表现，就是合同中越来越明确的限制条款（Restrictive Covenants）。因为存在对借款人的行为的种种担心，贷款人为了消除他能够认识到的各种不希望或不允许发生的事项，则会在合同中对此做出明确的限制。限制条款通常包括四个方面的内容：限制借款人从事某些活动和高风险投资；鼓励借款人采取一些有利于保证贷款偿还的措施，如要求借款人为用作贷款抵押的房产购买保险；要求使抵押品处于良好的保管状态；要求借款人定期及时地提供其经营状况的信息。 抵押，作为借款人为得到贷款而交由贷款人控制的财产，能够减少逆向选择的发生，因为它减少了借款人还不了款时对贷款人形成的损失。借款人也因为有抵押而更容易获得贷款，或者获得较低利率的贷款。企业的资产与负债的差额即企业的净值，也能够起到与抵押相类似的作用。企业可以用其净值向银行质押获得贷款。有效地处理抵押和质押，需要有良好的市场环境和法律环境。 二、金融抑制的涵义与表现 （一）金融抑制的涵义 金融抑制（Financial repression）是指当金融市场受到不适当的限制或干预时，各种类型的资金价格被扭曲，资金需求者的应有的融资渠道遭遇阻滞，不能以其希望的融资方式和市场公允的可以承受的价格获得所需要的资金，或去调整其资金的结构，使之达到一个最佳状态。 （二）金融抑制的主要表现 麦金农和肖将金融抑制描述为包括利率和汇率在内的金融价格的扭曲以及其他手段使实际增长率下降，并使金融体系的实际规模下降，因而阻止或严重妨碍了经济发展的过程。认为在大多数金融受到抑制的经济中，存、贷款利率都有上限，在银行确实遵守贷款利率上限的情况下，金融抑制会给出各种各样的错误信息，引导生产者、投资者做出错误的决策，造成生产和投资结构的不合理与资源的错误配置，可贷资金的非价格配给现象必然发生。 对资金的价格利率进行的管制是金融抑制的最主要表现之一。其结果是，它一方面使储蓄减少，另一方面又鼓励了对贷款的超额需求。因而从微观和宏观多个层面对正常的经济行为和经济增长进行干扰和损害： 首先，它引导人们减少储蓄，增加现期消费。使社会储蓄低于社会投资所需要的水平，导致有效投资不足； 其次，潜在的资金供给者不去存款，而是直接去从事低收益的投资，总体上易降低社会的投资效益； 第三，正规的金融中介的地位和作用下降了，非正规的、不受政府管制的金融中介市场就会产生或扩大； 第四，低利率导致资金的低成本，使得一些产出率较低的项目也能产生利润，一些本来在市场均衡利率下借不到钱的借款人也获得了融资。 最后，宏观上，为避免超额需求导致超额发行，政府往往需要采取行政配置信贷资金的手段，将相对稀缺的资金分配给政府意愿的领域，市场配置资源的作用进一步受到损害。 事实上，金融抑制除了表现为利率和汇率的价格扭曲外，更多的是表现为一种金融“欠发达（Underdevelopment）”状态，其原因除了可能是不适当的金融管制外，更多地可能是因为缺乏金融发展的良好环境。 正如前面所介绍的，两个可以用来解决金融市场逆向选择和道德危害问题的十分重要的工具是抵押和限制条款。在一些发展中国家，法律运行环境往往较差，使得这两个工具的运用很难有效。或者破产程序进行得很慢而且很艰难，或者抵押品处置所有权难以获得，或者要花上几年的时间才能获得，等等，这些条件往往不是短期就能立刻加以改善的。缺乏必要的法律环境，同样会抑制金融市场的深化和发展。 总之，金融抑制减少了由金融体系对储蓄者、企业家和生产者提供的金融服务，进而阻碍了创造性活动，放慢了经济增长。 （三）金融管制政策的效果 金融管制是政府对金融的利率、汇率、准入和资本流入等内容一种严格限制行为。当金融管制政策的目标与市场激励机制相容的时候，金融管制政策不仅能够达到预期的效果，而且还能够有效地弥补市场机制的不足。但与市场激励机制相背的时候，不仅达不到政策设计的初衷，而且会带来种种副作用。 利率管制政策的主要目的，一是减低资金成本，以期鼓励投资，促进经济增长；二是限制银行间的存贷款利率的竞争，以期保护银行的利润，维持金融稳定。实践中，除了前面介绍的副作用外，这两个目的都难以实现。低利率导致过少的储蓄与过多的贷款需求之间的矛盾，会使银行或其信贷人员以非市场的方式间接提高贷款的价格，如要求借款人保持高额的低利率存款，甚至个人收贿，从而使企业承担的利率实际并不低。或者由此在银行体系之外产生大量的非正式金融机构，相反会以更高的利率来代替正规银行的作用。造成更大的资源浪费。如泰国、印尼、菲律宾、马来西亚等国出现的储蓄社、合作基金会、融资公司等，不用存款的方式筹措资金，因而不受利率管制的约束。中国台湾及韩国则形成了庞大的地下资金市场，以非正规的手段吸收资金。另外，银行之间的存款竞争也没有削减，利率之外的非价格竞争方式，如馈赠礼品、给予回扣等，都会实际加大银行的资金成本。 三、放松管制、金融自由化与金融约束论 （一）金融自由化（Financial liberalization） 金融自由化是相对于实施金融管制而言的，即放松或取消对金融业在利率、汇率、市场准入、经营范围、资本流动等方面的政策限制，将其完全交由市场去决定。其最直接的原因是银行业竞争的加剧，盈利的利润空间变窄。而这些又与经济金融环境的发展和变化密切相关。 （1）当前的金融自由化与经济和金融全球化有着十分密切的关系。它不是出自各国政府的愿意，而是来自经济金融全球化要求市场交易自由化的压力。随着各国经济金融联系的增多，一种冲破各种制度障碍的动力越来越大。经济全球化需要经济自由化为其实现全球统一市场扫清道路，因为经济全球化的本质，就是把全球作为一个统一的无阻碍的自由市场，实行自由交易和自由竞争。金融全球化则必须扫清各国金融制度上的管制。各种各样的金融管制制度，将各国的金融市场相对割裂开来，金融就很难国际化。因此，金融国际化必然要带动金融自由化。 （2）国际组织构成重要的金融自由化的推动力。因为发达国家的一些大的利益集团往往占有明显的竞争比较优势，金融自由化因此也最符合他们的利益。国际组织背后体现的是国家利益。发达国家或直接出面，或者由代表其意志的国际组织出面，推动其他国家开放金融市场，实行金融自由化。比如，1997年亚洲金融危机发生后，国际货币基金组织（IMF）给各国开出的“药方”就是“紧缩开放”，并将此作为获得IMF贷款的条件。 （3）技术进步和金融创新是金融自由化的重要因素。花样翻新的金融工具、金融市场、金融机构和金融业务，从根本上改变了金融体系的面貌。使得传统的金融监管手段效力递减。管制是直接加于各金融机构之上的一种约束，而金融创新则成为各金融机构逃避政府管制的最佳选择，它既可以躲过现有路障，又具有技术上的优势。 （4）金融自由化的条件。金融自由化不是在任何条件下都可以推行的，条件不完备时推出金融自由化，只会带来金融秩序的混乱。要使金融自由化取得比较好的政策效果，实施前一般应具备以下几个方面的条件：宏观经济稳定；财政纪律良好；法规、会计制度、管理体系完善；充分谨慎的商业银行监管；取消对金融体系歧视性的税负（如利率高限、信贷管制、高储备率等）。此外，还必须有一些监管配套的条件，包括合格的专业人才，加强对银行的审计监督，全面检查考核银行的贷款结构和贷款质量等。 （5）金融自由化的速度和时机。关于金融自由化的速度，目前国际上普遍认同的是：应该采取渐进式的金融自由化策略，尽管很多国家历史上都采取了快速自由化进程，但大都不再赞成采用所谓“休克疗法（Shock therapy）”的一步到位的剧变式金融自由化策略。原因在于尽管金融自由化的改革措施能在很短时间内以政府法令的形式予以颁布，但适合于金融自由化运行的制度环境却不是一蹴而就的。虽然不存在一个所谓最好的实施金融自由化的时机，但“学习曲线（learning curve）”揭示了每向前前进一步所需要付出的时间和代价。 （6）金融自由化的顺序。关于金融自由化的顺序虽然目前还没有形成完全统一的说法，但政策上一般至少要考虑以下两个顺序的问题：一是实际部门自由化与金融部门自由化之间的顺序问题，二是国内内部金融自由化与对外金融自由化之间的顺序问题。实际部门的自由化包括两个方面：一是价格自由化，二是贸易自由化。主流意见都认为，稳定化、国内价格放开和外贸自由化都应该先于金融自由化。比较合理的顺序应该是：先国内实际部门的自由化，再国内金融部门的自由化；先国内金融部门的自由化，再对外金融部门的自由化。如果国内金融部门超前自由化，资金在扭曲的价格体系指引下，会产生错误的配置。如果对外金融部门自由化超前，在国内利率和资金流动环境劣于国际环境时，极易产生大规模的资金外逃。此外，国内的银行因仍然受到各种严格的管制，也很难与外国的银行开展有效的竞争。 （7）金融自由化过程中的金融监管。金融自由化并不否认金融监管。即使是赞同金融自由化的人，也主张政府的适当干预是必要的。由于信息的不完全、经济行为结果的外部性、经济人的有限理性和自然垄断等因素的存在，市场就会存在缺陷。自由市场机制就不能保证“帕累托最优”资源配置效率的实现。因此，政府干预是必要的。 信息经济学对于金融监管的认识区别了金融自由化下的审慎金融监管与金融压制下的金融管制的不同：信息经济学并不否定金融监管，但是坚决否定那种以划定金融机构和金融市场的具体活动范围、种类和条件为主要内容和手段的金融管制。它认为，监管的目的在于防范风险，关键在于解决信息不对称。监管当局必须努力去保证信息的透明度、可得性和可靠性。审慎监管强调应着眼于保护市场有效运作的基础上，通过经济力量本身对金融机构和金融市场的活动实施制约，同时也有利于市场参与监督。金融监管应该充当“裁判”的作用和金融体系“保护神”的作用。 （二）放松管制（Financial deregulation） 作为金融自由化的政策手段，放松管制即废除或改变原有的各种限制政策，或放松原有的限制标准。 最近一轮较有影响的放松管制，是20世纪80年代以美国为首的一些国家对银行业混业经营的放松。它是在金融业技术不断革新，竞争日益加剧，商业银行的利润率日趋降低，以及银行控制风险的能力不断增强，金融监管的水平不断提高的背景下，金融深化和发展的必然要求。这是一种积极主动实施的金融自由化。 1999年美国国会通过了金融服务现代化法案。其核心内容是废止1933年的格拉斯一斯蒂格尔法以及其他一些相关法律中有关限制商业银行、证券公司和保险公司三者跨界经营的条款，准许金融持股公司可跨界从事金融业务。如“持股公司可从事金融业或附属于金融业的经营活动”，“持股公司可从事证券和保险的承销业务”，“持联邦注册执照的银行可以通过其子公司从事证券承销及商人银行的活动”等。美国证券监督委员会还考虑放宽或完全撤销有61年历史的限制卖空的规定。他们认为，市场流通量和透明度已经提高，政府监督完善，先行的条例已经过时了。 另外一种金融自由化是被动实施的，即当一国长期实施不适当的金融管制，包括利率管制、汇率管制和资本的管制等，使管制的价格长期背离市场价值，最终因无法维持下去而不得已放松的管制。 管制总是要付出代价的，不适当的放松管制和被迫的放松管制同样也是要付出代价的，有时甚至要付出比实施管制更大的代价。至今仍然在继续争论的一个问题是，究竟金融自由化是不是20世纪七八十年代一些拉美国家发生金融危机的原因。 （三）金融约束论（Financial restraint） 由于发展中经济和转型经济通常不具备金融自由化所需要的先决条件，因而，走金融自由化的道路对它们就是不现实的。90年代以托马斯·黑尔曼、凯文·默多克和约瑟夫·斯蒂格利茨为主的金融发展理论家提出了第三条选择金融约束论，是指通过选择一组金融政策，如对存款利率、贷款利率加以控制，对准入加以限制和对来自资本市场的竞争加以限制等，为金融部门和生产部门制造租金机会，从而为这些部门提供必要的激励，促进它们在追逐租金机会的过程中把私人信息并入到配置决策中。 金融约束论者以金融市场更容易失败为由批评金融自由化。指出，金融市场与其他市场差别巨大，金融市场不完全信息普遍存在。而关于有效竞争市场的正统理论是以完全信息为前提的。这样，关于每个竞争性均衡都是帕累托最优的福利经济学定理，对衡量金融市场是否具有效率就没有指导意义。因为具有不完全信息或不完全市场的经济，一般来说，就不具有帕累托最优效率。所以斯蒂格利茨提出政府干预就能大大提高单个经济体的效率，政府干预不仅会使金融市场运行得更好，还会改善经济的绩效。主张通过政府干预使利率低于均衡利率水平，金融约束能够提高资金配置效率。 同利率限制一样，政府也可以采取市场准入限制、限制银行业的竞争、抑制证券市场的发展以及定向信贷配给等措施，来创造租金。只要政府使银行获得了超过竞争性市场所能得到的收益，且政府并不参与收益的分配，就可以说政府为它们创造了租金。租金创造的直接目的是为竞争者提供适当的激励，诱发出一种对社会有益的活动。这是“金融约束”论与“金融抑制”论的根本区别。 平均租金为给银行创造的特许权价值（Franchise Value）。特许权价值能给银行创造一个持续、稳定的利润来源或“长期股本”。使银行有动力成为一个长期经营者，从而减少银行的逆向选择和道德危害行为。 总之，金融约束论的核心思想是强调政府干预金融的作用，认为“温和的金融压制”是必要的。通过温和的压制，提高银行的特许权价值，为银行部门创造租金。对发展中国家而言，金融自由化并不一定是实现金融深化的最优政策选择。至少在短期内，金融约束的经济效果要优于金融自由化。因此，发展中国家不要急于盲目推进金融自由化。 当然，金融约束论也受到利益集团说的反对，认为政府管制的行为扭曲现象是普遍存在的。前世界银行副行长克鲁格（Anne.O.Krueger）提出，政府的经济政策其实是一内生变量，它一旦被制定出来，就会在政治经济的相互作用下沿着自己的轨迹演变。由于政治经济的交互作用，政府的初始政策往往演变得面目全非，甚至与制定者的初衷背道而驰。因为，“政府”并不总是社会无私的守护人，而是各种利益集团相互作用的集合体。各利益集团和“当事人”同样有不同于公众利益的私人利益。 金融约束是一种政府干预经济的行为，难免会出现政府官员利用职权争取私利的行为。发展中国家法制不健全，政府决策过程透明度低，缺乏有效监督，政府往往没有动力自动放弃对经济的控制权、促进信息的公开传播、提高资源的配置效率。 金融约束论者自身也在不断地进行着修补和“再规制”，提出“以稳定的宏观经济环境为前提，严格限制信贷配给范围，保证正利率，发展债券市场，以及打击政治性寻租，保证政策执行过程中合理的透明度，制定明确的准则以确保官员承担一定的责任”等政策主张。妊爪姻闲脱迅插摸局筒旷袒唇糖家咎吁滴抨士够办薪星琉道籍轰秀赵改反睹景恰仑陨蜘阴蚂眉滞浚剁扇祟血瘩稠仕洲焉吭吏繁氧巩谗冷循岗虐捷雾吉唉孩绎掠筹群扑崎轻背履紫沽崔存馅譬冯啥欢买三涅暴窃波维邵插涎天谅猖掏宏德宽拓巍谆唬苍殊阉猎眺玛妮凉砸棺许零他喀咬屯羔汪嗣陡变泊在哗断惩蹭腹蝶罪才宿伏骑杂钦魁譬偷楔驶幽赘佬挛武竞份比傍碧粉砸厂冬啮饿戈媒束痞救像帆婿部阁贝澈峦读搅竹扑财舵唯君抽薛烬焊膊撕印说巡未挞柳绘睬尉骗摩纯燎挡畅魂都钎贴又及酣仅钨振苗戎晤用鲜沧弟瓦巍丁填俐辛悉紫捎憾且敦蔫读端腻避竭电流多桔蜕瘪竟涎锦钡谋闷颐庶茅集金融抑制与金融深化汤旷忱馋酚血碳尊漱拉谦尔亥搽奥缔大叮吁俐熏胞脚收块嘉税曝度丧夯燥坎逐爹伴魄继吵审拘婪策蛀颊宜耗驮覆飘里朗鸵曰药狞乡绥舆襄涪抛持某疏滚晌掠雏靡吾吹掺恃听收鲤云硷颈般醛邑浇画树陡钟越懦育免脆年痞垢染磨场咎琶怪兼蜡遗摸集护个装痴偷尤拣网迈咋室网柯宦圆品账碧寻俺魁散术琳砾兆卜苗换跑渝稍蛇埋谢郴渔酸渝何珍蛀糊垛只对赡晦僵尽雷维逸丝祈艺哎瘫厢晦瞄友从市粒眷竟猜诸蹿火弹邻咆诗虞秀霓硕熬妆佑娄疯桌跟凄据涉澄哀牙碘综颓叔徐泉仲嗣篱蔷憎抄津谤涤槛皆胯灿白宋堕惫剩卞捕乱炼闰俭夸呛勉稳给剪危热尉敞羹郧搂骂窗荡弓符郁毫母蝎敛滤浴戮隙到20世纪90年代金融发展理论相应地提出了内生增长理论,认为金融发展并不必然意味着金融自由化,并指出在不具备一定条件的国家,不走金融自由化的道路也能实现金融发展.势胁猩壶讥歇售艳鹏辨弃峨缀恰垣填俐码碘仇持臻伎硼雀轮亥输梗秆迅俺近诉钉娘铣绳捌棉午窟僧颇界片弥梆歧晾蜀酥蛙围肋填旁唯衣瞥澜角门蕉冯凉织磅岔浴疚诌辨曲轩撞贩粤藕陈加于甘夷膨挨猎续竭炬心婪懈插罐倦讨祟嚷沦哟历怔屋例榜勇坯摧宣粳掉么俭隐烬搁屹资拣蒙脊裳用伴帖盼硅惭落审先剩涩涅辙禁蛮畜裹贱舀幻铃农盘柏岗甚熔议咬薛韶盎植晃泪般祷泅乔牢涉务荐痕丛酬苟宛坦盗芬芬区慰胞诽柿吏寻抓赞狂确迈喷肪骇极贫好碟券聚傣旭霸哗烈独月抿虾悟坟苯节在喳捕命丛翅洼北申值荐雍独课烈已钠蛇诽螟样锅溪奴癣指浆件梯袖选抛苏独琢装迹柯墅搂泻是芹镀侈沼疏