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財團法人中華民國證券櫃檯買賣中心委託研究專案計畫建立我國債券市場監理制度之研究計畫主持人薛 立 言 博士共同主持人劉 亞 秋 博士執行單位國立中正大學 金融創新與債券研究中心中 華 民 國 97 年 3 月目 錄第一章 緒論. 1第一節 研究動機與目的. 1第二節 研究方法與流程. 3第二章 金融監理與金融市場的發展.6第一節 金融監理的功能與目標. 6第二節 金融監理的架構. 8第三節 我國的金融監理制度.12第四節 其他國家的金融監理制度.15第三章 債券市場的交易資訊揭露.25第一節 債券交易的特殊性.25第二節 我國債券市場的交易方式.27第三節 我國債券市場的交易資訊揭露.29第四節 其他國家的經驗.32第五節 債券市場透明度對交易秩序的影響.36第四章 債券市場監視制度.40第一節 市場監視制度的功能.40第二節 違規交易態樣.44第三節 違規交易的查察.55第四節 我國的債券市場監視制度.57第五章 結論與建議.63參考資料.71附表1 7.73 79第一章 緒論金融監理(Financial Supervision)是指對金融市場與金融服務業的監督、管理及檢查，舉凡金融制度與監理政策的擬定與修正、金融機構的檢查、金融市場秩序的監督、違反金融相關法令之取締、處分及處理，以及企業與消費者的保護等，均涵蓋於金融監理的職掌範圍之內。一個國家經濟的穩定成長與發展，必須要建基在一個安全且有秩序的金融環境當中，而金融監理的宗旨就是在於防堵金融弊案的發生，維持金融市場的穩定與健全發展，進而提昇金融機構與一般企業的競爭力與國際化。由於金融市場的運作有相當程度的複雜性，金融操作所牽涉到的金錢利益也十分龐大，因此一些不肖的市場參與者總會透過違規與不法的經營或交易手段來牟取利益。這些違規的交易行為若不加以防制，不但會破壞金融市場的秩序，更會損及其他市場參與者的權益，讓市場的公平性與公正性遭到質疑。因此，金融監理的另一項重要功能，是透過對市場交易活動的監視，揪舉出違反法令規範的交易行為，給予違規者（個人或機構）應得之懲處。透過市場監視(Market Surveillance)，除了能對違規行為產生嚇阻之效果，亦有助於對消費者及投資人之保護，強化投資大眾對金融體系的信心。第一節 研究動機與目的提昇金融交易的透明度可以增加投資人參與市場的意願，促進交易的活絡性，同時亦有助於整體金融環境之改善。在另一方面，金融市場的監理可以強化投資人權益的保障，並提昇市場的效率性與公平性。因此，市場透明度的提昇與金融監理制度的改進向來是各國金融主管機關致力推動與努力的方向。金融市場可以概括區分為銀行、保險及證券三大領域，其中的證券市場又可細分為股票市場、債/票券市場與衍生商品（期貨、選擇權等）市場。債券與股票一向是企業向市場取得資金的兩主要管道，故此兩市場的健全與否，自是對金融體系的發展影響甚鉅。雖然仍有許多國家的債券市場規模遠不及其股票市場，但在較為成熟的金融市場中，債券市場的重要性與股市早已不分軒輊，甚至可說是有過之而無不及。例如在歐美國家，債券交易量就達整體證券市場規模的七成以上。我國在證券市場發展的初期也是以股票交易為主，債券市場則是遲至最近的一、二十年間才開始興起茁壯。不過我國債券市場的發展相當快速，從1994年開始，債券市場的平均每日交易量就已經超越了股市。目前我國債券市場的交易日均量約在新台幣兩千億元，遠超過股票的每日成交金額 國內債券市場交易的日均量在2005年曾一度超過5,000億新台幣，之後則逐漸趨緩。2006 年日均量為3,483億，2007 年為1989億，而2008年前四個月的日均量則達到1,950億元左右。，因此債券市場在我國整體金融體系中的重要地位已是無庸置疑，而對於債券市場的監理自然也成為主管機關十分關切的課題。一般而言，金融市場秩序的維護，除了有賴於完備的法令規範以及定期的金融檢查外，還須主管機關對金融市場的交易活動加以監視，以積極防堵違規交易行為的發生。在進行市場交易行為的監視時，主管機關必須對市場活動有確切的掌握，而完整的交易資訊就成為不可或缺的元件之一。由於股票(或期貨)交易是在集中市場進行，即時的市場行情可以透過各種管道迅速於市場中揭露，監理機關也因此可對股票交易市場的變化有具體的掌握。反觀債券市場，在包括我國在內的許多國家中，其買賣交易多是在所謂的店頭市場(OTC Market)進行。店頭市場交易的特色就是沒有一個集中固定的交易場所，其成交價格也非以競價而是議價的方式達成。換言之，債券買賣是在散佈於各地的證券商營業處所以議價方式進行，造成債券的成交價格及相關交易資訊無法迅速有效地向市場揭露，導致債券價格的透明度偏低，也使得監視債券市場交易活動的困難度相對提高。債券的投資特性及市場參與者，相較於股票有極大的差異。債券交易的單位金額動輒以新台幣百萬元計，超過一般投資人能力之所及，因此債券交易主要是以法人為主。不過，即便是機構投資者，在一個資訊透明度低的市場中，其所面對的交易風險仍然會比較高。正因為債券市場的透明度較低，潛在的違規交易行為於是更容易發生。從維護金融市場公平性與公正性的角度來看，債券市場的監理在執行上確是較為困難，但也更加凸顯其改善之必要性。本專案之研究目的就是在分析探討我國債券市場目前監理制度的運作架構，並在參酌其他國家的相關制度及作法後，針對不足的部分提出改進建議，供主管機關參考。第二節 研究方法與流程我國的金融監理主管機關是金融監督管理委員會(金管會)；在其組織架構之下，劃分有銀行局、證券期貨局(證期局)、保險局、以及檢查局等四個業務局，分別針對銀行業、證券期貨業、保險業等金融機構進行監督，以維持這些市場的正常運作，並確保參與其中的金融機構均能遵行相關的法令及行為規範。由於股票與債券都是證券市場中的金融工具，而參與該市場的金融機構（證券商、投信投顧業者等）也多同時經營股票與債券的募集與發行，以及經紀、自營、投資買賣等業務。因此，金管會在制訂與證券市場相關的金融監理制度與行為規範時，並不會特別針對股票與債券市場而加以區分。不過，正如在前一節中所述，債券與股票的投資特性並不相同，兩個市場的資訊透明度也有相當程度的差異，這也使得監理機關在進行對債券市場的相關監理作業時，必須要有不同的思維架構與方法。本研究首先介紹金融監理的定義與功能，同時也針對非官方的市場自律組織在金融監理中所扮演的角色作一說明。除了詳述我國目前的金融監理架構外，也同時分析比較歐、美及日本等主要工業國家的金融市場監理制度，探討其所涵蓋之業務範圍、監理性質，以及實務運作的方式。由於資訊透明度與金融監理的密切關連性，本研究也將針對債券市場的資訊透明度來加以探討。除了分析債券的交易特性與買賣方式之外，也將我國與其他國家對於債券交易資訊揭露的作法進行比較，並探討債券市場透明度對交易秩序的影響。另外也參考有關市場透明度與交易監理相關文獻，從學理及實證的角度分析市場監理的立論基礎，及其對市場投資人及交易商等之影響。本專案的研究重點在於債券市場交易活動的監視，除了強調市場監視制度的重要性，也介紹各國監理機構所關切之各種債券市場中常見的違規交易類型(態樣)。另外，在參考比較其他國家的經驗後，更進一步地針對我國現行的債券監視制度與作法，提出研究結論與建議。本研究特別針對債券市場部分，廣泛收集各國金融監理的相關制度與作法，除了進行靜態的質性分析外，也主動與國外監理機構聯繫，瞭解其對債券市場監理的態度與實務作法。同時，我們也與國內債券交易商進行訪談，掌握其對現行債券市場監視的看法，以強化本研究在實務面上的考量依據。綜合上述分析結果，本研究提出對我國債券市場監理制度之具體可行的研究建議，以供相關機構參考。第二章 金融監理與金融市場的發展第一節 金融監理的功能與目標一個國家的金融市場運作，可以比擬為一套綿密的交通運輸網絡；市場中各類型的參與者(金融、投資機構，企業及個人等)就如同在道路上行駛之各式車輛的駕駛。為了讓每一輛汽車都能夠迅速且安全的到達目的地，主管機關必須要設計一套有效的管理機制，以確保交通的順暢與運輸的便捷。除了須先訂定出各類型車輛必須遵守的道路使用規範以及道路安全相關準則外，交通管理機制也須針對不同道路的行駛速限、交通號誌的設立地點、燈號秒差的時間長短等攸關交通流暢與道路安全的項目，作出嚴謹的規劃。然而，無論制訂了多麼完備的交通管理規範，如果沒有配以積極的執法工作，我們仍舊無法確保規範目標可以順利達成。所謂徒法不足以自行，總會有少數的駕駛心存僥倖，蓄意違規，以換取自身的便利。這些違規行為可能導致交通事故的發生，不僅傷及無辜，還會造成道路的壅塞，使得廣大的用路人權益均受到波及。因此，在交通管理上的另一項重要工作，就是要主動積極去維護道路交通安全。其中的作法包括規定所有汽車均需接受定期安全檢查，在重要路口進行酒醉駕車臨檢，以至於定點或不定點的取締超速等，以期將交通事故的發生率降至最低。這些作法可以讓有意違規或心存僥倖的駕駛們有所顧忌，進而達到提昇交通安全的目標。交通管理的精神與原則，同樣適用於金融市場的監督與管理。簡單來說，金融監理之目的就是要確保市場參與者，不論是在經營業務或是進行投資交易時，均能夠遵守相關規範，讓金融市場能夠穩健運作，進而降低系統性風險發生的可能性。進一步來看，金融監理的範疇基本上有兩個主要的面向，分別是金融市場制度的建立以及金融秩序的維護。金融制度就好比交通道路規則，是所有市場參與者必須遵循的規範準則。就以證券事業的相關管理規範為例，一家企業要在市場上公開發行債券融資，必須依循一定的募集與發行有價證券準則；若是要改採私募方式，則必須遵守私募的相關規定。而債券在發行後，若要申請掛牌交易，還需要符合初次上市或上櫃的法規。此外，債券承銷商的設立必須符合一定資格並依規定取得債券承銷的許可，其他包括銀行或金融控股公司的監理法規，銀行內部控制及稽核制度，以至於保險相關法規等，也都是一個國家必須建立的金融相關制度。至於金融秩序的維護，則是指主管機關對監理對象所進行的監督、查核及訪查，來確保相關規範準則的確實遵行。舉例來說，監理機關需要依規定對公開發行公司進行監督、管理，並對其財務及相關業務進行查核。同樣地，主管機關也會對證券承銷商的財務或業務人員進行例行的審查或查核。 除了對金融機構的經營作業程序進行例行查察工作之外，多數國家的金融監理活動還包括有交易市場監視或市場監督(Market Monitoring)。市場監視之目的是在維持市場秩序，防制不法交易行為，以確立市場的公平性與公正性。市場監視可以透過不同的管道來進行，例如經由投資人的投訴、金融同業的檢舉、媒體的報導、以及監理機關針對各種金融交易相關資訊的蒐集、整理及分析。若發現有違反法令或不當情事時，監視人員即可作適當之處置，以保障公益及維護市場秩序，避免善意投資人的權益受損，並強化投資人對市場的信心。由於金融市場不斷地在演進，金融商品持續地推陳出新，金融機構的組織架構與經營業務也日趨複雜。金融監理機關必須要適時的評估、調整現行之監理制度，同時還需積極規劃、研議與建立更符合市場需要的制度，才能配合市場發展的腳步。同樣地，監理主管機關應不斷提昇金融檢查與市場監視的功能及效率，期能因應不斷翻新的違規交易伎倆以及危害市場秩序與安全的操作手法。第二節 金融監理的架構金融監理制度對於一個國家金融市場的健全發展至為重要，因此各國的主管機關無不致力於監理制度的調整與改進，期使金融監理能成為市場發展的助力而非阻力。基於分工原則，傳統的金融監理架構多是將不同類別的金融機構分別歸屬於不同的主管機關來進行監理。例如在民國九十三年以前，我國金融監理的工作就是歸由財政部旗下的金融局，保險局以及證券暨期貨管理委員會(證管會) 來分別掌理。金融局負責銀行相關業務的監理工作，其主要目標在於確保銀行的安全與穩健；證管會負責證券業務的監理，其目標為確保交易市場的公平性與投資人的保護；保險業的監理則歸屬於保險局，其管理重點是強化保險公司履行承諾之能力。然而，有鑑於金融服務業不斷地自由化與國際化，銀行、保險、證券等傳統金融業之間的區隔也日益模糊。同時，隨著金融機構跨行合併與異業結盟的情形日益增多，為了避免多元監理制度所可能產生的疊床架屋，甚或是相互衝突的管理問題，近年來國際間的趨勢是逐漸走向金融監理一元化，也就是由專責的單一監理主管機關來統籌規劃金融監理之業務。除了官方的監理機關外，許多證券及期貨交易所，櫃檯買賣事業，以及金融相關的同業公會等也都會對其成員的業務經營或交易行為作出不同程度的約束及管理。這種自我要求的規範，又稱之為自律(Self-Regulation)，在金融市場中有著悠久的歷史。早在十九世紀英國倫敦股票交易所(London Stock Exchange)尚未正式成立之前，市場上的證券交易組織就已經制訂出所謂的交易準則(Rulebook)，其目的就是在對成員的交易行為作出明確規範，避免違規行為的發生，同時也有助於提昇該交易組織的商譽。這些非官方組織與有價證券(股票、債券、期貨)的交易活動關係密切，而其具有強烈的動機去維持金融市場的穩定性及提昇投資人的信心，而這正好與官方主管機關的金融監理目標是一致的。由於這些機構所建立的自律規範與金融監理目標的達成有著相輔相成的效果，因此多被視為或被納入一國的金融監理架構之中。這些擁有（或是被官方授與）管理金融交易秩序權力的非官方機構，又被稱之為自律組織(Self-Regulatory Organization, SRO)，以有別於官方的監理機關。一般而言，在金融市場上的自律組織通常具有以下幾個特點：(1) 以維護公共利益為其設立宗旨；包括提升市場公平性，保護投資人，增進交易效率性，以及維持投資人對市場的信心。(2)接受官方(政府) 指導；金融監理主管機關通常會對自律組織的運作（相關規定或實行細則等）給予指導及定期監督。(3)獲得政府授權；得以對其所管轄監理的對象施以罰則。(4)配合主管機關政策，積極監視其所管轄之金融市場的交易活動，以防堵違規交易行為的發生。市場監視只是金融監理制度中的一環，主要是針對證券交易異常情況，例如標的價格非尋常的漲跌、交易商持有部位在短時間內出現劇烈變化等，進行即時或盤後的監控，並在必要時作進一步的瞭解或調查懲處等，來確保相關交易行為規範的遵行，維持市場的公平性與投資人的信心。由於自律組織的成員均為市場的直接參與者，十分熟悉金融交易的運作，對於監理相關的核心問題甚至比主管機關有更為精準的掌握。因此傳統以來，自律組織與官方監理機關一直維持著密切的合作關係，甚至於還被賦予相當於法律位階的監理職權，與官方機構共同擔負著金融監理的重責大任。雖然許多國家的證券交易所都是屬於由會員組成的私人機構，例如英國的倫敦股票交易所、美國的紐約證券交易所(NYSE)等，但這也並非是通例。舉例來說，法國的巴黎交易所(Paris Bourse) 在早期就是一個由政府特許成立的機構，在該機構服務的交易員均需通過國家考試並取得法國財政部所頒發的執照，並且直接受到政府的監督。同樣地，我國的證券交易所(證交所)與證券櫃檯買賣中心(櫃買中心)也擁有部分金融監理的權限，但這些機構的成立均須得到政府主管機關的許可或核准，同時其所經營的業務也是直接受到主管機關的監管。先前提及，許多金融市場中的自律組織與官方的監理機關，因都是在為維持市場秩序及交易公平性而努力，故亦包括在一國的金融監理架構之中。不過，自律組織的金融監理重點還是以市場的交易活動為主，而金融制度的建立與金融檢查的執行等業務則是屬於官方監理機關的職掌範圍。採行這樣分工的原因在於，要做好市場監視的工作，金融監理人員必須能夠即時掌握交易市場的狀況，以便能在最短的時間內，發現不當或不法的違規行為，並給予適當之處置。證券交易所或櫃檯買賣中心等機構，正好位處於交易市場的最前線，對於市場的脈動有最直接的掌握，因此由這些自律組織來執行市場監視的工作至為適切。不過，由於各國的文化背景及其金融市場發展歷史的不同，自律組織所擁有的監理權限也有程度上的差異。有些國家的自律組織僅擁有與其成員間之契約所賦予的監理權限，而在其他國家的自律組織則可以擁有具法律效力或是由官方所託付之金融監理職權。根據國際證券協會組織(International Councils of Securities Association, ICSA)在2006年底針對世界主要國家的自律組織所做的一份調查結果顯示，自律組織最重要的功能是在確保市場公正性(Market Integrity)、保障投資人權益(Investor Protection)以及提昇市場效率(Market Efficiency)，另外，多數國家的自律組織都擁有具法律位階的監理權限。 ISCA report on Self-Regulation Financial Markets, by Marilyn Skiles, Septemer 2006.自律組織除了監督成員之財務健全性與商業經營行為之外，其市場監視的重點是放在證券買賣時，相關的交易準則與規範是否被遵行，市場價格是否被操縱，以及是否有其他不法情事的發生。針對違規交易行為，自律組織可以依照管理權限作出罰鍰(Monetary Fines)，暫停交易(Suspensions)，制裁(Sanctions)，以及取消會員資格(Expulsion)等處置。對於違反法令之交易行為，則通常是檢附相關證據提交司法機關偵辦。許多自律組織(例如證券交易所)本身就是在經營商業活動，包括了交易所的營運、與客戶間之關係、市場資料的銷售及教育宣導等。至於交易所擁有的監理責任，則包括了對市場交易活動的監視以及對其會員與證券發行機構所進行的規範及管理。由於在執行金融監理職掌時，自律組織可能面臨與其自身商業行為產生利益衝突的情況，以至於這些自律組織常常遭受到所謂球員兼裁判的質疑。因此，為了讓金融監理更具有獨立性，許多國家的自律組織都逐漸將監理業務完全獨立出來，以期能與自身的商業活動作明確的切割。舉例來說，挪威的奧斯陸證券交易所(Oslo Stock Exchange) 在2004年2月就將其對所屬會員的監理職掌與其自身經營交易所的商業行為加以區隔，以建立並維持外界對其監理工作的信心。 資料來源： WFE focus, March 2004. 美國的紐約證券交易所(NYSE)在2006年2月，將交易所的業務劃分為兩個獨立的子公司，由NYSE Market主掌交易所經營業務，並成立另一屬於非營利性質的NYSE Regulation來負責交易所的監理事宜。美國的NASDAQ交易所，則是將其監理事務委由美國證券商協會(NASD)來執行。另外，加拿大的多倫多交易所(Toronto Stock Exchange)則是將市場監視與調查權等相關職掌，委由一家獨立的市場監督公司(Market Regulation Services, RS)來處理。表1將世界各主要證券暨期貨交易所的市場監視機制作一整理。第三節 我國的金融監理制度為了健全金融機構的業務經營，維持金融市場的穩定與促進金融市場的發展，我國財政部在民國九十二年提出了行政院金融監督管理委員會組織法，將我國的金融監理制度由原先的多元化方式改為垂直整合的一元化監理，以期能提昇金融監理的效能。該草案後來經立法院三讀通過，行政院金融監督管理委員會(簡稱金管會)於是在民國九十三年七月一日正式成立。依照行政院金融監督管理委員會組織法第二條，我國金管會的職掌是主管金融市場及金融服務業之發展、監督、管理及檢查業務。其中所指的金融市場包括了銀行、票券、證券、期貨及金融衍生商品、保險等市場以及其清算系統，而金融服務業則是指金融控股公司、金融重建基金、中央存款保險公司、銀行業、證券業、期貨業、保險業、電子金融交易業及其他金融服務業。金管會的成立宗旨是建立一個公平、健康、能獲利的金融環境，以及全面提升金融業競爭力。其工作目標則分別是維持金融穩定，落實金融改革，協助產業發展，以及加強消費者與投資人保護與金融教育。事實上，除了金管會，我國的中央銀行也同樣肩負著金融監理的責任，不過央行的監理目標主要是在維持金融體系的穩定，因此其監理重點是放在金融機構有否違反貨幣、信用、外匯政策、支付系統等相關法規，並針對違規情事進行查察、糾正及輔導改進等事項。我國央行對金融機構（金融收支系統）的監理主要是由央行的金融業務檢查處負責，其職掌包括：(1) 關於金融機構資料之蒐集、檢核及分析事項。(2)關於金融穩定資料之蒐集、整理、分析及研究事項。(3)關於金融穩定評估及報告之撰擬、發布事項。(4)關於金融機構涉及本行貨幣、信用、外匯政策、支付系統及其他本行主管業務之檢查事項。(5)關於檢查缺失之糾正及輔導改進事項。(6)關於金融機構違反本行主管法規之處分及處理事項。(7)關於金融監理之研究及聯繫合作事項。8)其他有關金融穩定事項。 此外，我國在民國九十三年新設立的農業金融局也是一個具有金融監理職權的機構，不過農業金融局的監理範圍僅限於農業金融機構(農會、漁會信用部)以及政策性農業專案貸款之規劃推動等事宜。在我國金管會主掌的一元化金融監理架構之下，證期局是證券市場(證券、期貨)相關監理業務的主事單位。證期局的監理業務範圍甚廣，包括有價證券的募集、發行及掛牌等相關事項申請之審核，發行公司財務狀況的查核，證券商所經營相關業務之核准，證券交易所及證券櫃檯買賣事業之特許或核准，證券服務事業(投信、投顧、集保等)，期貨相關業務（募集與發行的管理、同業公會的監督，期交所與結算機構的許可），以及證券暨期貨管理制度的規劃建立等。除此之外，證期局還負責有關會計師的公司財務簽證、財務會計處理等監理業務，投資人保護之相關法規以及僑外投資國內證券與期貨等涉外事務。針對證券市場的管理與交易監視方面，證期局除了負責規劃證券市場(包括集中與店頭)的交易法規與金融交易監視系統以及處理投資人投訴案件外，還要分析研判證券交易資料並進行必要的查核處置。至於所需要的金融交易資料，則是由證券交易所與櫃買中心負責收集彙整。目前金管會還設立有金融監理資訊的單一申報窗口、場外監理資料庫、金融預警系統，以及金融機構平時監理機制。此外，金管會也成立了機動檢查小組來加強查核有價證券炒作及內線交易等金融不法案件，並且與多國洽簽資訊交換及監理合作備忘錄，來強化跨國監理與執法合作。金管會在針對證券、期貨交易所以及櫃檯買賣事業所制訂的管理規則中，均明確要求這些機構必須建立市場監視制度。 分別為期貨交易所管理規則第11條、證券交易所管理規則第22條、櫃檯買賣事業的管理規則第19條。 這些自律組織在從事市場監視工作時，得向證券(期貨)經紀商、自營商、有價證券發行公司等進行查詢及調閱有關資料或要求提出說明。當發現有違反法令或不當情事時，可以立即為適當之處置，並通報金管會。同時，這些機構必須將每日成交的有價證券名稱或代號、數量、價格及買賣雙方身份等相關交易資訊儘速發布，且製作每日交易行情表，並在適當處所揭示，以提供金融市場的透明度。依據我國證券交易法的規定，證券主管機關(金管會)得派駐監理人員於證券交易所，而該交易所及其會員，以及與交易所訂有使用有價證券集中交易市場契約之證券自營商、證券經紀商，都必須遵行監理人員依法所為之指示。簡言之，我國的金融監理架構是由官方的金管會與民間的自律組織(證券、期貨交易所及櫃買中心)共同組成，並由自律組織來負責執行不當買賣與價格操縱等不法交易行為的市場監視。基本上，官方監理機關(金管會)所訂定的規則具有法律效力，違規者會被移送司法單位究辦，而當自律組織的規範遭違反，若無涉及違法，則會遭受法律層面外的處分，否則也會被送交金管會作進一步的司法處置。第四節 其他國家的金融監理制度一、美國美國的金融監理制度長久以來均是維持著多元化的架構，單是以銀行業務的監理主管機關來看，就包括有聯邦準備理事會(Federal Reserve Board, FED)及其所屬之十二家聯邦準備銀行(Federal Reserve Banks, FRBs)，財政部金融局(Office of the Controller of Currency, OCC)，聯邦存款保險公司(Federal Deposit Insurance Corporation, FDIC)，儲蓄監理局(Office of Thrift Supervision, OTS)，信合社管理局(National Credit Union Administration, NCUA)。至於證券業務的金融監理機關，則包括了證券期貨管理委員會(Securities and Exchange Commission, SEC)及商品期貨交易委員會(Commodity Futures Trading Commission, CFTC)。 美國的保險業監理職權基本上是分散在各州政府之保險監理機關。雖然美國的金融監理架構看似多頭馬車，但是各主管機構之間的監理權限是以功能性來劃分，亦即不論是金融商品或業務都是依照其功能來監管。因此，即便SEC並不是非銀行或金控的主管機關，但是在銀行旗下經營證券自營的子公司仍是歸屬於SEC的監理職權範圍。以功能性來區分監理職權的優點是可以確保監理作業的一致性，監理主管機關也無需通曉所有該金融機構的專業知識技術。不過，由多重監理機關對同一金融機構的不同業務進行監理，有可能會與該金融機構本身的集中式風險管理產生衝突，影響其管理效率。美國的SEC是證券市場業務的主管機關，監理範圍涵蓋所有證券市場的參與者，包括交易所、證券商、投信投顧業、共同基金等，而其所揭櫫的監理目標則是在提倡金融資訊的揭露，確保交易的公平性，以及杜絕交易詐欺行為等。SEC下分四大業務部門(Division)以及十八個工作小組(Office)。這四個部門分別為公司理財(Corporate Finance)、交易與市場(Trading and Markets)、投資管理(Investment Management)、執法(Enforcement)。公司理財部主掌企業的財務及相關資訊揭露，交易與市場部則是負責監視市場參與者的相關交易活動，以維持一個公平、秩序、效率的金融市場。投資管理部針對投資顧問產業，包括投信、投顧、共同基金經理人等的金融監理，而執法部則是針對違反法令之金融違規行為進行調查，並與司法部門密切合作，以打擊金融犯罪。執法部會透過不同的管道來取得所需的相關交易資料及證據，包括從SEC的其他部門及小組所轉交而來，從市場監視過程中所發現，從媒體報導得知，以及投資人的檢舉或訴願等。與多數國家一樣，美國金融市場中的自律組織會負責監督管理其各自的會員，各個交易所也同時肩負著市場交易活動的監視責任。值得一提的是，原先分別掌理美國兩大證券交易所（紐約證券交易所與納斯達克交易所）監視業務的自律組織，NYSE Regulation及NASD，在2007年6 月進行了合併，並更名為Financial Industry Regulatory Authority (FINRA)。FINRA是美國最大的非政府金融市場監理組織，其設立之目的在於提昇美國金融市場的效率，並維持公正公平的交易機制。該機構所訂定的監理宗旨則不單只是在等待違規事件的發生，更重要的是要有前瞻性，預防問題的發生，並在影響到市場投資人之前就予以遏止。FINRA負責管轄美國金融市場的交易行為，除了那斯達克交易所(NASDAQ)與紐約證券交易所(NYSE)之外，美國證券交易所(ASX)、國際證券交易所(ISE)、芝加哥氣候交易所(CWE)等也都在它的管轄範圍。FINRA的監理法源來自於美國聯邦法，當金融市場中的證券經紀商及投資人違反了相關的規範，包括證券交易法以及市政債券規範委員會(Municipal Securities Rulemaking Board, MSRB)所制訂之準則等，FINRA 即可依照程序進行相關的制裁。二、 英國英國在1997年開始，針對其金融監理制度作出重大的變革。首先是在當年5月將傳統的銀行與投資事業監理業務加以整合，成立了證券投資局(Securities and Investments Board, SIB)，隨後又將之更名為金融服務局(Financial Services Authority, FSA)。在1998年，英國央行(Bank of England)正式將其對銀行的監理職權也轉移給FSA，然後FSA又在2000年取得了原本屬於倫敦證券交易所(LSE)的掛牌上市審核監理職權。最後，依據英國在2000年所通過之金融服務市場法(Financial Services and Markets Act 2000)，FSA在2001年將市場上七家自律組織予以整併，正式成為英國唯一的金融監理機關。FSA所合併的七家自律組織分別為Building Societies Commission, Friendly Societies Commission, Investment Management Regulatory Organization(IMRO), Personal Investment Authority(PIA), Register of Friendly Societies(RFS), Securities and Futures Authority(SFA), 以及Insurance Directorate of Department of Trade and Industry. 英國的FSA是一個具有公司性質的獨立機構，由英國財政部任命其董事會成員，其設立宗旨包括以下四項：(1)維持投資人對金融市場的信心，(2)增進投資大眾對金融市場的瞭解，(3)提供消費者合理的保護，以及(4)減少金融犯罪的發生。依照FSA的組織架構，其監理職務可以區分為三組，分別為個別投資人市場組(Retail Markets)，機構投資人市場組(Wholesale and Institutional Markets)以及管理服務組(Regulatory Services)。在機構投資人市場組之下設有市場部(Markets Divisions)，專門負責規範證券交易所，金融投資機構以及投資人之市場交易行為，並且負責從事市場交易活動的監視。針對金融市場的監理，FSA的理念是訂立詳盡的市場行為準則(Code of Market Conduct)，提供市場參與者作為其行事的參考依據。這些準則包括了提供投資建議給企業或個人投資者的專業公司所訂定之Inter-Professional Conduct，企業從事穩定價格操作的Price Stabilizing Rules，以及從事併購的Takeover Code。 價格穩定操作是指，在證券剛發行後的一段期間內，企業或其代理人可以在次級市場購買相關證券，以穩定新發行證券之價格。 FSA將這些準則合稱為Market Conduct Sourcebook (MAR)，作為其從事市場監視時判定違規行為的依據。比較特別的是，從2005年7月1日起，FSA還推動了另一項市場監視措施，稱之為可疑交易回報 (Suspicious Transaction Reporting, STR)。此措施要求公司企業與金融機構，將本身可能會產生違規交易活動(Market Abuse Activities)疑慮的相關資訊主動提供給FSA，或是由其他公司向FSA檢舉這些可疑的交易活動。由企業主動提供可疑交易資訊，有助於監理機構立即對這些交易行為的適當性進行研判，提供該機構及其他市場參與者行事之依循。透過可疑交易的檢舉可以達到對違規者的嚇阻效果，有效輔助了執行交易監視的功能。在英國現行的金融監理制度下，FSA幾乎掌握了所有的監理權限，自律組織所扮演的角色較少，此點與其他國家的作法有所不同。針對市場交易活動的監視，FSA是透過其本身的交易資訊電子回報系統(Direct Reporting System)收集相關交易資訊，建立市場交易資料庫(SABRE)，以作為資料分析及發掘違法交易情事之依據。 三、 日本日本金融監理制度的演進與我國類似，早期的金融監理工作是由日本財政廳(Ministry of Finance)下的證券局(Securities Bureau)與銀行局(Banking Berea)掌管。然而，在經歷了1991年間市場所發生的一連串金融及證券醜聞弊端之後，日本政府於1992年7月20日成立了一個新的專責機構，名為證券暨交易所監視委員會(Security Exchange Surveillance Commission，SESC)，來負責監視及管理金融市場活動。SESC是獨立於證券局及銀行局之外，直接隸屬於財政廳的監理。為了進一步整合金融監理資源並提昇監理執行效率，日本政府在1998年成立了一個直接隸屬總理辦公室(Prime Ministers Office)的一元化金融監理專責機構，名為金融廳(Financial Services Agency, FSA)，並且將原本在財政廳之下的SESC也劃入金融廳的組織架構之中。日本金融廳的監理宗旨是在確保日本金融體系的穩定，保護市場投資人，並且提供一個有效率的融資環境。金融廳下設有四個局，分別為：(1) 企畫局(Planning and Coordination Bureau)，負責金融相關法規及制度的訂定，以及金融廳整體事務的協調工作；(2) 檢查局(Inspection Bureau)，負責金融機構的例行檢查，以確保相關法規的遵行，維護公眾利益；(3) 監理局(Supervisory Bureau)，負責金融機構的監理，確保經營活動的正當性；(4) 證券暨交易所監視委員會(SESC)，其任務是透過市場監理，提供投資人一個公平、公正、透明、健全的交易市場，並保持投資人對市場的信心。 與英國的FSA 的作法相同，日本金融廳的監理局特別強調金融機構的公司治理與透明度，因此制訂了十分詳盡的監理守則(Supervisory Guidelines)，詳述其金融監理步驟以及金融機構所應遵守的行為規範(Code of Conduct)。至於SESC的職掌重點，則是在於市場交易活動的監視，證券商的監理與涉及行政處罰(administrative civil penalties)情事的調查等。若金融交易活動涉及違法犯罪行為時，SESC則是依司法途徑提起公訴。除了官方的金融監理機構，日本市場中的自律組織也同樣負起金融監視的職責