电大法学毕业论文浅谈证券内幕交易的民事法律责任分析.doc

关于证券内幕交易的民事法律责任的分析目 录序言.( 3 )证券法对民事责任的规定明显不够，而许多国家和地区的法律都允许内幕交易的受害者通过民事诉讼程序向内幕交易人请求民事损害赔偿。一、我国证券内幕交易民事责任缺位的原因（）二、建立内幕交易民事责任的必要性（）三、关于内幕交易民事责任是何种类行的民事责任（）四、建立我国的内幕交易民事责任制度（）（一）关于违法行为（）（二）内幕交易的民事责任请求权主体和受害者的损失如何确定（）（三）关于证券内幕交易的因果关系（）（四）内幕交易的归责（）五、关于内幕交易民事责任的实施机制（）共页关于证券内幕交易的民事法律责任的分析 摘 要：内幕交易行为几乎和证券市场一样古老, 这是因为证券信息是证券市场上的稀缺的资源，市场参与者由其天性决定追逐稀缺资源是必然的。对于内幕交易存在着赞成内幕交易和禁止内幕交易的观点，但禁止内幕交易的观点成为主要的观点，也被各国所采纳。本文重点讨论了民事责任缺位问题、建立民事责任的必要性、民事责任的种类及我国的相关民事责任制度等问题。关键词：证券内幕交易、民事责任、必要性、责任制度、实施机制证券内幕交易，又称内部人交易、内线交易，是指内幕人员或其他获取内幕信息的人员以获取利益或减少损失为目的，自己或建议他人或泄露内幕信息使他人利用该信息进行证券交易的活动。1999年7月1日正式实施的中华人民共和国证券法的第67条中明文规定禁止内幕交易,我国刑法的第180条中也对内幕交易犯罪作了相应的规定。2001年5月国务院出台了关于整顿和规范市场经济秩序的决定,其中就包括查处证券违法违规活动,打击和制止金融欺诈、操纵证券市场和内幕交易。但从我国立法的现状来看，我国证券法在对内幕交易行为的民事责任方面规定还处于较弱的状态，具体规定民事责任的只有第192条和第207条。前者规定对证券公司违背客户委托买卖证券、办理交易事项以及其他违背客户真实意思表示办理交易以外的其他事项,给客户造成损失的行为,要依法承担赔偿责任。后者规定,违反本法规定应当承担民事赔偿责任和缴纳罚款、罚金,其财产不足以同时支付时,先承担民事赔偿责任,但除此之外再无其他的规定。可见,证券法对民事责任的规定明显不够，而许多国家和地区的法律都允许内幕交易的受害者通过民事诉讼程序向内幕交易人请求民事损害赔偿。一、我国证券内幕交易民事责任缺位的原因2000年1月15日，最高人民法院发布了关于受理证券市场因虚假陈述引发的民事侵权纠纷案件有关问题的通知。通知对虚假陈述民事赔偿案件的定义、时效、管辖以及诉讼形式都作了规定。遗憾的是，该司法解释只规定对虚假陈述的案件，而内幕交易、操纵市场等违法行为并未加以规定。同时，通知对案件的受理规定了前提条件，即必须经中国证监会及其派出机构调查并作出生效处罚决定，才能受理。之所以难以追究内幕交易者的民事责任是因为：（一）内幕交易隐蔽性较强，内幕交易受害者难以举证。由于在证券市场上，投资者与上市公司之间一般并没有发生直接交易，投资者难以了解内幕信息，内幕交易的受害人很难对内幕交易与自己所受的损失之间的因果关系进行举证，也就是很难证明受害人的损失与交易人的违法行为具有法律上的因果联系。（二）我国在规范内幕交易的指导思想上，在以个体利益还是以社会利益为本位的指导思想上，偏重于社会本位。着眼点放在内幕交易行为对证券市场的破坏及国家监督秩序上，而忽略了内幕交易行为对上市公司及一般投资者利益的保护。1（三）我国证券立法中很少涉及民事责任的原因还在于我国缺乏有效是民事诉讼救济手段。一些法律条文即使在实体上规定了可以请求民事责任赔偿，但是由于缺乏程序法的支持，这些情况往往流于形式，所以应在内幕交易人民事责任承担，受害者民事权利救济及诉讼程序保护等方面加强立法。二、建立内幕交易民事责任的必要性（一） 从内幕交易的危害来看1、内幕交易对公司造成损害公司是证券市场的主体，保护公司的利益，也是证券法的基本目标之一。反对内幕交易的一个重要原因是内幕交易对涉及内幕信息的公司造成了损害。内幕交易对公司的损害主要有两方面： 第一，内幕交易影响公司的效率。第二，内幕交易会损害公司的信誉。2、内幕交易对投资者的损害保护投资者的利益一直是各国证券立法的基本目标。上市公司在证券市场的直接意图是筹集资金，而筹集资金的相对方就是投资者。没有投资者，证券市场将无法运作。出现内幕交易投资者将会对投资失去信心，从而会使证券市场筹集资金的功能和对资本优化组合的功能逐渐丧失。总之，内幕交易违背了证券市场的公平、公正、公开的“三公”原则,违反了“风险自负”的原则也违背“效益效率”原则,破坏市场效率的发挥,扰乱了证券市场的正常运行秩序。（二）从建立内幕交易民事责任制度对消除内幕交易危害所起的作用来看现阶段，我国以刑事责任和行政责任途径来打击内幕交易行为，事实证明这种效果并不理想，而建立民事责任制度将对消除内幕交易的危害起重要的作用：1、民事责任制度能对受害人遭受的损害给予刑事和行政责任所不能给予的补偿刑事和行政责任虽然能够打击内幕交易者，但受害者的损失很难得到现实的弥补。建立内幕交易的民事责任则可以让受害者通过诉讼的方式来减少自己的损失。我国证券法第207条规定的民事责任优先原则可以保障投资者的合法权益,进而从一定程度上挽救投资者对市场的信心。但现实中民事责任是缺位的，民事责任优先原则名存实亡。2、民事责任制度有遏止内幕交易行为的功能公法救济主要依靠政府机构,由于资源的限制,要查处为数众多的内幕交易实在是能力有限。而刑事责任毕竟只在特殊情况下适用；而且要求严格，行政责任的处罚又会涉及到稳定市场等许多政策性因素，而是否追究民事责任则完全由受害的投资者决定,投资者出于自身利益驱动更热衷于找出违法者,这就会提高内幕交易者的受罚率，可以调动广大投资者协助证券监管部门查处、制裁内幕交易行为,以提高反内幕交易的效率和成功率。而且如果受害者众多,损害赔偿额将是巨大的，能够有效地制裁不法行为人,加重内幕交易的违法成本,从而起到阻吓、遏止内幕交易行为的发生。三、关于内幕交易民事责任是何种类行的民事责任民事责任是民事主体违反合同或不履行其他民事义务而承担的民事法律后果。根据民事责任发生的原因不同可以分为合同责任，侵权责任，不当得利等。2那么内幕交易的民事责任是何种责任呢？笔者认为，首先，内幕交易的民事责任不是违约责任，因为他们的买卖行为基本上是通过证券公司进行的，受害人和内幕交易者事先没有直接接触，同时内幕交易人和受害人也没有法律上的直接约定。尤其是在集中竞价的证券交易中，每日参与买卖的人甚多，买卖双方通常无直接的接触，而且是通过内幕人与经纪商在集中竞价机制中撮合成交的，反向交易人之间并未发生缔约关系。因此认定违约责任有失偏颇。如果是不当得利的民事责任，笔者认为有其合理性。采取侵权的民事责任是当前大多数国家的选择，之所以采取这种责任是因为其适用的条件严格，并且和不当得利相比更有利于保护受害人，尤其在归责、举证方面体现的甚为明显。四、建立我国的内幕交易民事责任制度内幕交易的民事责任既然是一种侵权责任，这种责任的产生是基于侵权行为，而侵权行为的构成包括违法行为，因果关系，受害人的损失，归责等核心的问题。这在构建我国内幕交易的民事责任的过程中这些问题也是不得不重点考虑的。下面本文在比较研究的基础上将对其中若干问题结合我国情况分别论述：（一）关于违法行为内幕交易是一种违法行为，它违反了证券法第67、70条关于禁止内幕交易的规定，核心是内幕人员利用内幕信息从事内幕交易。关于内幕交易违法行为认定理论，本文将在内幕交易的归责部分介绍，下面重点论述的是关于内幕信息和内幕人员，因为二者是认定内幕交易的关键。1、关于内幕信息信息是证券市场的神经,对于市场信息的先占往往意味着对良好交易机遇的把握及丰厚交易利润的获得,尤其在证券市场这样对信息依赖性极强的市场中,对信息的占有更是决定投资效果和投资人做出投资决策的关键。对于内幕信息来说，内幕信息是内幕交易的核心和逻辑起点。3尽管各国对内幕交易的表述呈现出许多差异,但在内幕信息的认定标准上基本相似： 一是信息尚未公开,二是信息对证券价格有重大影响。信息尚未公开时效是信息的生命。但是,作为维护市场正义的法律,必须遵守市场竞争平等性的要求,保障投资者获取信息的公平性,禁止利用未公开信息进行内幕交易的行为。信息公开是划定正当交易与内幕交易的界碑。然而,信息公开与否如何界定？信息公布后多久才算是公开呢？ 获取内幕信息的人如果在该信息刚被公布就从事证券交易,是否意味着他所利用的信息已是公开的信息？信息的公开究竟应注重公开的形式,还是应注重公开后能否被广大投资者实际获悉的实质？笔者认为应借鉴发达国家的做法，即信息公布以后,必须经过市场消化期消化、吸收以后,才能认定该内幕信息为真正公开。因为严格的公平原则要求投资者同时知悉内幕信息,同时启动这个消化吸收过程,才谈得上是公平竞争。如果某人事先知悉了内幕信息并在信息公开前已经完成了这个消化吸收过程,信息一旦公开即进入交易,自然有违公平、公正的法律精神。鉴于此,我国证券法有必要衡量我国的通讯科技水平、信息传递的渠道、社会文化心理等诸因素,规定一个适当的期间作为信息公布后的市场消化期,继续禁止从事内幕交易。只有这样,法律才能保证弱势的投资者和内幕人员从同一起跑线起跑,维护证券市场之公平和公正。笔者建议通过司法解释对证券法第64条进行完善。接下来，对于信息对证券价格有重大影响我国证券法列举了18项对证券价格有重大影响的内幕信息,保证了司法实践中的可操作性。然而如何对“重大影响”定性和定量？认定“重大影响”的标准,是以信息对证券价格构成实际的重大影响为标准,还是以信息对证券价格可能构成重大影响为标准？我国证券立法尚未做出任何解释,以至于在“对证券价格有重大影响的其他重要信息”的认定面前,也缺乏一个总体的认定标准,.笔者认为,“重大影响”本身既是一个事实问题又是一个法律问题。由于内幕信息对证券价格是否构成实际的重大影响,受到诸多因素的制约,因而这种重大影响只能是一种可能性而非必然性。笔者认为,某一信息是否属对证券价格产生“重大影响”的内幕信息,在严格遵守证券法列举了18项的同时，其他的情况可由法官自由裁量,法院如果认定该信息可能对证券市场价格产生重大影响,该信息就属对证券价格有重大影响的内幕信息。2、关于内幕人员确定内幕人员的界定我国立法未区别内幕人员和知情人员这两个概念,现行刑法第180条规定：“知情人员的范围,依照法律、行政法规的规定确定。”从证券法第68条和1993年9月2日我国证券委发布的禁止证券欺诈行为暂行办法第6条的规定可以发现,我国证券立法规定内幕人员的范围大致分为三类：（1）公司内幕人员和有关政府管理人员,前者指基于公司内部工作关系而获得信息的人员,如公司董事、监事、高级管理人员、打字员等,而后者指政府管理内幕人员，如证监会人员、发行人主管部门人员、审批机关的人员以及工商、税务部门的人员等,这些人员可称为传统内幕人。（2）市场内幕人员,主要是指一些与公司没有职务隶属关系,但由于其业务或职业能够获取内幕信息的人员,如律师、会计师、证券公司等服务机构的人员,这类人员可称为推定的内幕人。（3）控制人,主要是指持有一定比例股权的股东以及控制公司董事会的人员,如发行股票公司的控股公司的高级管理人员。但是,不过现在各国对内幕交易人员的范围有扩大的趋势.从国外证券市场发展状况来看,笔者认为以上归纳是不全面的,具体说来,以下情形值得进一步研究：（1）内幕人员的配偶等直系亲属或者有利益关系的人。在香港，内幕交易者必须是“与该机构有关联的人”或打算或曾打算收购该机构的要约人。对于什么人是“与该机构有关联的人”，证券（内幕交易）条例第4条的规定非常广泛，包括机构或有联系机构（第2条）的董事或雇员，持有机构或有联系机构10%及以上股份的人士，以及大量的其他有关系者。 4笔者认为在我国现实生活中,内幕人利用家庭成员炒股的情况绝非少数,这与立法不健全不无关系。我国也应规定内幕人员的配偶等直系亲属或者有利益关系的“信托人”为内幕交易人员的范围。这主要因为（a）内幕人控制着家庭成员或者其他信托人；（b）家庭成员之间存在着亲密的诚信和依赖关系；（c）家庭成员之间存在一方泄露信息和另一方相应接受信息的自然联系。（2）泄露信息者和接受信息者。我国证券法虽然规定禁止内幕人泄露内幕信息或者建议他人买卖所涉证券,但这种原则性的规定执行起来非常困难。笔者认为,考察泄露人和接受人双方当时的主观心理状态和利益关系至关重要。在双方明知所涉内容属于内幕信息的情况下,接受方以此进入市场进行交易,则构成内幕交易。（3）盗用信息者。盗用信息者利用所盗用的信息从事证券交易,可以构成内幕交易。盗用信息问题在我国同样是可能出现的。笔者认为,不应当包括通过合法渠道获得内幕信息。否则将有失法律之公允。非内幕人员只有在以不正当的或者非法的方式获得内幕信息时,才作为内幕人员看待。（二）内幕交易的民事责任请求权主体和受害者的损失如何确定1、请求权主体确定内幕交易侵犯了证券交易的公平性、公正性及一般投资者和公司财产性和经济性利益，但并不是所有的投资者都能获得赔偿，都是请求权主体。笔者认为这里应是善意的受害人，有权提起诉讼的原告只能是从事与内幕交易人相反交易的善意受害者，因为他们与内幕交易行为人的交易行为是信息被隐匿，平等知情权受到侵害的情况下善意进行的，是内幕交易行为人恶意获利的牺牲品。而那些推测到内幕交易行为人可能知悉内幕信息而跟风炒股的交易者，对这种超出证券市场正常风险的损失有一定的预期，主观上有侥幸获取利润或避免损失的故意，对其损失理应由其自己承担。但其缺点是不好确定哪些是善意的受害者，哪些是恶意的受害者，而且很可能导致诉讼请求人过多。笔者认为鉴于我国法院处理这类案件的经验和能力，我们应借鉴我国台湾地区请求权主体为善意的受害人，以体现法律之公正，同时也要借鉴美国的做法采取上述最狭窄的界定，便于确定受害者，以便于在实践中操作。2、关于如何确定赔偿数额关于确定赔偿数额主要解决的问题是关于内幕交易损失赔偿额的计算方法的问题。内幕交易的获利有两种形式：一种是获得积极利益,即财产的增加。一种是获得消极利益,即避免了财产的损失。内幕交易的损失赔偿额的计算方法有三种，即实际价值计算法，实际诱因计算法，差价计算法。（1）实际价值法。指的是赔偿金额为受害者进行交易时的价格与内幕交易公开后该证券的实际价值之差额。当然如何确定公开后实际价值的差额是比较困难的。（2）实际诱因法。指内幕交易者对于其行为所造成的证券价格波动负赔偿责任，对其他外来因素而导致的证券价格波动不负赔偿责任。但是如何将内幕交易公开和外来因素分开呢？这也不容易操作。（3）差价计算法。是指损失赔偿额等于股票交易时的价格与内幕交易行为暴露或获知后一段合理时间内股票价格的差价。笔者认为采用差价计算法确定损失的赔偿额在实务上是比较具有操作性，建议我国立法采用。但有时候内幕交易的原告非常多，因此一般以被告获取的非法所得为限对原告进行赔偿，我国不宜采取惩罚性的赔偿，如惩罚宜在行政和刑事责任中规定。（三）关于证券内幕交易的因果关系在证券内幕交易民事责任诉讼中，原告要获得损害赔偿，还有义务证明其损害与被告违法行为之间有因果关系。但由于内幕交易涉及面广、手段相当隐蔽、技术含量高，除非相当精密的监察系统无法发现其作案线索。受害者往往为无辜的公众投资者，在信息获得、资金实力以及操作技巧等方面处于弱势，而且在集中交易的情况下，原被告之间不存在直接的交易关系，原告很难证明因果关系的存在。在内幕交易中，如果投资者去证明内幕交易行为与其损害之间有因果关系，等于将投资者踢出要求法律救济的球又一脚踢了回去，这对原本不幸的投资者来说，无异于一张“死亡书”。这些决定了对内幕交易的成立与否只能由专门机构通过调查来证明，而普通投资者只要能证明其为善意并同时为反向交易即可。正是认识到这些客观原因的存在，美国及世界各国法律都渐渐放弃了传统的“谁主张、谁举证”，而改采因果关系推定说，赋予善意为相反买卖的投资者以起诉权，加强对投资者合法权益的保护。对于我国如何确定内幕交易与投资者损失之间的因果关系，笔者倾向于采取美国在默示诉权中推定因果关系的做法，即由法律推定因果关系的存在，但允许被告提出反证证明因果关系的不存在。（四）内幕交易的归责待添加的隐藏文字内容3谈到内幕交易的归责，不能不谈及内幕交易的归责理论。所谓归责理论，是指确定责任归属所必须依据的法律准则和法律原理。5英美普通法国家的法官在适用法律、解释法律以及创造法律的时，结合证券法中的公平正义原则以及正义诚信的一般法理，提出了禁止、制裁内幕交易的理论依据，经逐步总结、归纳，形成了今天的内幕交易理论。比较有名的理论有：1、诚信义务理论该理论认为，公司内部人和大股东基于起地位能够获得公司重要的非公开的信息，因此与公司的现实股东或潜在股东之间存在一种特殊的关系，赋有披露重要的、非公开的信息的诚信义务。在这种特殊的前提下，交易者违反了其对交易对方的信息披露的诚信义务，则构成内幕交易。诚信义务理论适用于公司雇员、业务或合同对方、发行人本人、大股东等内部人。2、戒绝或披露理论80年代以前,美国对内幕交易案件一直采用“戒绝或披露理论”。该理论的观点是：在公司“内幕人员”得到未公开的重要消息而有意买卖该公司的证券时,他只有两种选择,一是在交易市场上公布这个消息,然后进行交易；二是不得从事该公司相关的交易。事实上,第一种选择很难办到。在大多数情况下,内幕人员往往无权甚至被禁止公布消息。所以内幕人员在得到未公开的内幕消息时,他只能不从事任何相关的证券买卖,否则就构成违法行为。3、私用内幕消息理论实践中发现“戒绝或披露理论”适用范围过窄。从而使内幕交易行为人只局限在对公司负有信用义务的董事、监事等传统的内幕交易人上,而无法涵盖传统内幕人员以外的内幕交易行为。为避免这种漏洞,美证券交易委员会又发展了一种新的理论私用内部消息理论。该理论适用于公司的经纪人、律师、承销商、会计师、相关银行职员、新闻记者等,以及与上市公司内部人员或上述人员有密切联系者。该理论认为：任何人因为正当的理由取得“内部消息”,如果为了个人利益而利用这种消息在市场上进行交易,则违反了当初取得信息时所负有的不该用该信息谋利的义务,因此构成欺诈。 “私用内幕消息理论”具有很强的说服力,在立法和司法实践中得到广泛的采纳。关于内幕交易法律责任的认定,美国法中有不少可以借鉴的成分,但是没有现成的理论可以直接适应我国法律制度的要求而照搬过来适用。笔者认为内幕交易民事责任的归责，我国不能采用以上的思路：采用归责理论的方式，将内幕交易行为的成立和内幕交易的法律责任的产生等同与同一个问题的思路。我们应先认定内幕交易行为的成立是否存在一定的事由使得法律责任得以确立，以及是否存在合法的抗辩事由以排除法律责任的产生。从我国现行立法和司法实践出发,民事侵权责人的归责原则主要有过错责任原则、过错推定原则和公平责任原则。从内幕交易的实际情况上看,各国的立法都将内幕交易行为定性为证券欺诈行为,而欺诈只能由故意构成,即内幕交易者明知自己利用内幕信息交易的行为会给同时从事相反交易的善意投资者造成损害,但仍希望或放任这种结果的发生。因此内幕交易者主观上有过错在理论上是成立的,问题仅在于举证责任的负担问题。过错责任原则奉行的是“谁主张,谁举证”的举证责任原则,将证明内幕交易者的主观过错责任归于受害人,在内幕交易的受害人没有足够的权利和能力调查取证的情况下,会极大地限制受害人的诉权。所以笔者认为,对内幕交易行为应适用过错推定责任原则,将举证责任倒置,只要内幕交易者不能证明自己没有过错则应推定其有过错并应负民事责任,有利于内幕交易民事救济的实现。五、关于内幕交易民事责任的实施机制在制度建设过程中使制度的有效实施非常重要,.我们在建立证券内幕交易的民事责任的过程中不仅要在实体上保障受害人有法可依，而且要在程序上和诉讼上保障受害人方便的获得救济。因此有必要建立有效的内幕交易民事责任的实施机制非常的重要。美国国会于1970年通过了证券投资者保护法案,随之据此成立了证券投资者保护公司（SIPC）。该公司不以盈利为目的,专门化解证券商因财务危机而给投资者带来的风险。SIPC的会员是强制性的,由会员每年上缴会费。该公司利用这笔资金为证券商的顾客保险,保证每个顾客在其证券商失去偿付能力时,得到一定比例的赔偿。而且该公司接受投资者的对证券内幕交易、欺诈、市场操纵等一系列违法行为的投诉,并进行调查举证。加拿大、韩国及我国香港地区也建立了类似组织。笔者认为考虑到中国的实际情况，中国地大物博，受害者人数众多，而且受害者可能在全国各地都有，如果每一个受害人都分别提起诉讼会加重法院的负担，浪费有限的司法资源。实际上很多受害者因力量单薄而放弃了诉讼。目前我国市场状况与美国差异较大：我国投资者整体处于弱势地位而且机构投资者数量相对仍较少,中散户众多我国法规建设比较薄弱。因此我们更应重视与深沪市场共同点较多的东南亚国家和地区的做法,尤其需要参考我国台湾地区比较成功的经验。笔者认为有必要借鉴台湾的做法建立对证券投资者的保护组织，通过这一组织采用团体诉讼的方式。这种诉讼的方式是由特定的团体以原告的身份代替投资者提起诉讼，胜诉结果对于全体受害投资者都有效的诉讼制度。总之，笔者认为在当前我国证券市场不发达情况下，中国建立一专门对内幕交易的受害者提供帮助、咨询并代为进行团体诉的组织势在必行。在当前建立与完善具有可操作性的内幕交易民事责任制度已是刻不容缓。但制裁内幕交易,任重而道远,其实现有赖于立法、行政、司法三者的互动，有赖于民事、刑事责任和行政责任的互动。同时需要立法机关的重视，广大投资者也要为自己的权利而斗争。但建立和完善我国内幕交易民事赔偿诉讼机制不可能一蹴而就, 但是建立起一整套相互配套的保护投资者合法权益、规范证券市场的诉讼制度却是我们努力的方向。注 释：1李仕萍证券法前沿问题案例研究中国经济出版社 ,第77-88页。2李湘 司法考试宝典第三卷（民法卷）机械工业出版社 第12页。3张秀全我国证券市场内幕交易的法律透视河南省政法管理干部学院学报2002年05期 ,第24页。4符启林中国证券交易法律制度研究法律出版社 ,2003版，第341页。5杨亮内幕交易论北京大学出版社,2001版, 第335页。参考文献：1 杨亮 内幕交易论 北京大学出版社, 2001版2 符启林 证券法学 中国金融出版社, 2003版3 李仕萍 证券法前沿问题案例研究 中国经济出版社 20054 凌江江 证券法实例说 湖南人民出版社，2000年版5 庄伟光 证券法导论 中山大学出版社，2000版